通过对 PC 互联网和移动互联网的案例研究，可以发现，当上游渗透率在 40%附 近时，美股产业链股价往往会陷入调整或震荡期。我们认为，原因在于，当上游 渗透率触及 40%附近时，一则，上游环节的增长速度面临放缓，同时面临竞争加 剧，这意味着估值体系重塑；二则，以应用为代表的下游，多数产品尚处鸿沟期 附近，盈利增长尚未有确定性。 证券研究报告 | 科创&海外市场策略深度研究 科创&海外市场策略深度研究 报告日期：2025 年 04 月 25 日 本轮美股调整级别分析 ——科创&海外市场策略深度报告 ❑ 本质：新兴产业面临拐点时刻 核心观点 "无产业，不牛市" 主导产业崛起是驱动美股上涨的关键。所有的产业链发展都 存在上中下游等环节，无论是 PC 互联网、移动互联网还是本轮 AI 产业链。 以产业发展规律为抓手，借鉴 PC 互联网和移动互联网的经验，结合 AI 分析和预测本 轮美股调整级别。我们认为，对美股而言，调整的核心驱动是主导产业迎来拐点期， 但是估值高低影响了美股调整的级别。目前 AI 发展迎来拐点期，进一步结合美股估 值，我们预计本轮美股调整级别或明显高于 2011 年，但或弱于 2000 年。 根据产 ...

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][6] 报告的核心观点 - 2024年长沙银行分红比例提升至22.5%，现价股息率4.47% [1][4] - 25Q1营收和归母净利润同比均增长3.8%，增速较24A放缓；不良率环比提升1bp至1.18%，拨备覆盖率环比降3pc至310% [1] - 盈利增速平稳，规模扩张提速、息差拖累加剧；息差环比下行，主要源于资产端收益率下行压力较大；零售不良上行，源于宏观经济与地产市场风险传导 [2][3] - 预计2025 - 2027年归母净利润同比增长4.10%/4.54%/5.28%，目标价11.68元/股，对应2025年PB 0.65倍，现价空间24% [5] 根据相关目录分别进行总结 业绩概览 - 25Q1营收同比增长3.8%，增速较24A放缓0.8pc；归母净利润同比增长3.8%，增速较24A放缓1.1pc；25Q1末不良率环比提升1bp至1.18%；25Q1末拨备覆盖率环比降3pc至310% [1] 盈利增速平稳 - 25Q1营收和利润同比均增长3.8%，增速较24A放缓；规模扩张提速，25Q1末总资产同比增长14.1%；息差拖累加剧，25Q1息差1.96%，较24Q4环比降28bp [2] 息差环比下行 - 25Q1息差1.96%，较24Q4下行28bp，资产端收益率环比降51bp至3.78%，负债端成本率环比降23bp至1.78% [2] 零售不良上行 - 25Q1末不良率环比上行1bp至1.18%，关注率环比降1bp至2.61%但较24Q3末上行13bp，24Q4末零售不良率较23Q4末上行35bp至1.87% [3] 分红比例提升 - 2024年分红比例为22.49%，较2023年提升1.1pc，截至2025年4月25日，现价对应2024年股息率4.47% [4] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年归母净利润同比增长4.10%/4.54%/5.28%，对应BPS 17.97/19.57/21.27元；现价对应2025 - 2027年PB 0.52/0.48/0.44倍；目标价11.68元/股，对应2025年PB 0.65倍，现价空间24% [5] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|25,936|26,719|27,996|29,308| |营收增速(%)|4.57%|3.02%|4.78%|4.69%| |归母净利润（百万元）|7,827|8,148|8,518|8,967| |归母净利润增速(%)|4.87%|4.10%|4.54%|5.28%| |每股净资产(元)|16.67|17.97|19.57|21.27| |P/B|0.56|0.52|0.48|0.44| [6] 基本数据 - 收盘价￥9.39，总市值37,762.39百万元，总股本4,021.55百万股 [7] 长沙银行2025年一季报业绩概览 - 利润指标：ROE、ROA、拨备前利润、归母净利润等有相应变化 [11] - 规模增长：总资产、生息资产、贷款总额等规模有不同程度增长 [11] - 资产质量：不良贷款、关注贷款等指标有变化，拨备覆盖率等相应变动 [11] - 资本情况：核心一级资本充足率、资本充足率等有变化 [11] 报表预测值 - 资产负债表和利润表各项目有相应预测值，主要财务比率如业绩增长、资产质量、盈利能力等有预测数据 [12]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[4][6] 报告的核心观点 - 2025年行业件量增速有望延续双位数增长，申通快递受益于产能提升，业务量快速增长，市占率有望逐步提升，叠加规模效应释放，盈利能力有望提升 [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年公司实现营业收入471.69亿元，同比+15.26%；归母净利润10.4亿元，同比+205.2%；扣非归母净利润10.17亿元，同比+199.55%；24Q4实现营业收入136.79亿元，同比+18.05%，实现归母净利润3.87亿元，同比+223.83%；2024年实现经营性现金流39.44亿元，同比+17.45% [1] - 2025Q1公司实现营业收入119.99亿元，同比+18.43%，实现归母净利润2.36亿元，同比+24.04% [1] 单票情况 - 2024年区域价格竞争仍相对激烈，公司单票快递收入为2.05元，同比下降0.18元，降幅为8.1%；单票快递成本为1.94元，同比下降0.21元，降幅为9.7%；单票派费1.22元，同比下降0.13元；单票运输成本0.37元，同比下降0.04元；实现单票归母净利润0.046元，同比增加0.026元，增幅为135% [1] - 2025年以来行业延续竞争态势，25Q1单票快递收入约2.04元，同比24Q1下降0.13元；25Q1实现单票归母净利润0.04元，同比-2%，单票归母净利润基本保持稳定 [2] 产能与业务量 - 2024年公司完成快递件量227.29亿件，同比+29.83%，高于行业平均水平，实现市占率12.98%，同比2023年+0.83pct；全年共完成42个改扩建项目，推动公司常态吞吐产能突破日均7500万单；截至2024年末，公司拥有干线车辆7412辆，同比+23.7%，直达路由3496条，同比提升12.2% [2] - 25Q1公司完成快递业务量58.07亿件，同比+27%；预计2025全年行业有望实现15%的件量增速；2025年公司预计常态吞吐产能将提升至日均9000万单以上 [3] 盈利预测 - 预计申通快递2025 - 2027年归母净利润分别为14.6、17.2、20.1亿元，对应PE分别为11.1倍、9.5倍、8.1倍 [4] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|47169|56097|62743|68735| |营业收入(+/-)(%)|15.26%|18.93%|11.85%|9.55%| |归母净利润（百万元）|1040|1462|1717|2011| |归母净利润(+/-)(%)|205.24%|40.59%|17.44%|17.09%| |每股收益(元)|0.68|0.96|1.12|1.31| |P/E|15.63|11.12|9.47|8.09|[10] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2024 - 2027年相关财务指标进行了预测，包括流动资产、现金、营业收入、营业成本等多项指标 [11]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3][8] 报告的核心观点 - 中科创达2024年三大业务板块表现分化，智能手机业务边际修复，智能汽车业务增速放缓，智能物联网业务开启新增长 [1][6] - 公司深化端侧智能战略，巩固技术与生态优势，构建起差异化生态护城河 [2] - 2024年公司归母净利润同比下降，但下半年经营改善，费用管控与业务结构调整初见成效，长期利润修复可期 [3] - 考虑收购并表影响，调整盈利预测，预计2025 - 2027年营收和归母净利润增长，公司有望受益于端侧智能趋势获业绩反弹 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年全年营收53.85亿元，同比增2.72%；归母净利润4.07亿元，同比降12.6%；扣非后归母净利润1.75亿元，同比降48.49% [6] - 2024Q4营收16.9亿元，同比增23.76%；归母净利润2.55亿元，同比增282.76%；扣非后归母净利润0.48亿元，同比增125.73% [6] 分业务表现 - 智能手机业务全年收入14.23亿元，同比微增0.49%，受益于下半年芯片发布和生成式AI渗透，技术优势逐步兑现 [6] - 智能汽车业务收入24.16亿元，同比增3.42%，增速较2023年显著放缓，受汽车厂商出货节奏和验收周期影响，不过前瞻布局为后续技术迭代奠定基础 [6] - 智能物联网业务收入15.45亿元，同比增3.73%，逆转2023年下滑趋势，受益于端侧智能产品多元化布局，构建“端 - 边 - 云”一体化平台提供支撑 [6] 费用情况 - 全年研发费用10.28亿元，同比增8.15%，增速较上半年放缓；销售与管理费用同比仅增0.41%和降2.86%，组织提效措施落地 [7] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年营业收入为64.55、69.22、75.50亿元，归母净利润4.55、5.22、6.34亿元 [8][10] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|5,385|6,455|6,922|7,550| |营收增速（%）|2.72%|19.87%|7.23%|9.07%| |归母净利润（百万元）|407|455|522|634| |归母净利润增速（%）|-12.60%|11.62%|14.73%|21.51%| |每股收益（元）|0.89|0.99|1.13|1.38| |P/E|59.80|53.57|46.69|38.43| [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 25Q1利润增速超市场预期，看好公司年内充实的两大产品线以及《EVE》带来的重要投资收益及技术储备 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年营收51.2亿元，同增19.2%，归母净利润16.3亿元，同增11.4%；25Q1营收13.5亿元，同增3.46%，归母净利润5.18亿元，同增21.6% [2] - 预计2025 - 2027年营收分别为63.3/75.6/88.5亿元，归母净利润分别为21.8/27.0/32.9亿元，当前股价对应P/E分别为16/13/11倍 [4] 业务驱动因素 - 复古情怀类与创新精品类双轮驱动带动业绩高增，复古情怀类条线的《热血传奇》《天使之战》《龙之谷世界》贡献基本盘，创新精品类条线的《仙剑奇侠传：新的开始》《怪物联萌》等新上线游戏持续贡献流水 [2] 投资业务进展 - 目前战略投资重点企业有5家，自然选择旗下《EVE》为在研3D AI伴侣应用，4月25日开放内测预约 [2] 产品线储备 - 通过引入IP策略积累大量IP授权，年内或有“盗墓笔记”“斗罗大陆”IP下重点新游上线 [3] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|5,118|6,325|7,553|8,854| |(+/-) (%)|19.16%|23.58%|19.41%|17.22%| |归母净利润（百万元）|1,628|2,175|2,702|3,292| |(+/-) (%)|11.41%|33.55%|24.23%|21.85%| |每股收益(元)|0.76|1.02|1.26|1.54| |P/E|21.24|15.90|12.80|10.51|[6] 基本数据 - 收盘价￥16.19，总市值34,589.02百万元，总股本2,136.44百万股 [7]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 2024年退税叠加景气修复，公司业绩创历史新高，但2025Q1受原材料成本及销量影响业绩承压，摩洛哥项目2025年有望大规模放量，产品高端化持续推进，虽考虑美国关税不确定性下调25 - 26年归母净利润预测，但仍维持“买入”评级看好长期增长 [2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年年报营收85.1亿元，同比增8.53%，归母净利润21.9亿元，同比增59.74%；24Q4单季度营收21.7亿元，同比增3.38%，环比降2.68%，归母净利润4.6亿元，同比增22.70%，环比降29.02% [1] - 2025一季报营收20.56亿元，同比降2.79%，环比降5.28%；归母净利润3.61亿元，同比降28.29%，环比降21.52%，低于预期 [1] 2024年业绩分析 - 销量稳健增长，半钢销量3049.23万条，同比增长7.12%；全钢销量91.64万条，同比增长15.52% [2] - 销售均价270.7元/条，同比上涨1.1%，预计系产品结构调整及调价影响 [2] - 毛利率32.84%，同比增7.63pct，净利率25.69%，同比增8.24pct，盈利能力提升系泰国反倾销退税及轮胎行业景气修复 [2] 2025Q1业绩分析 - 半钢销量716.37万条，同比降1.6%，环比降8.3%；全钢销量21.37万条，同比降34.6%，环比降10.9%，销量环比下降预计系季节性及市场竞争影响 [3] - 25Q1合成胶、天然橡胶、钢丝、炭黑、帘子布均价同比分别变化+10.9%、+27.4%、 - 12.8%、 - 11.4%、 - 9.5%，主要原材料天然橡胶及合成胶上涨致成本增加 [3] - 毛利率22.75%，同比下降8.57pct，环比下降2.46pct；净利率17.57%，同比降6.25pct，环比降3.63pct [3] - 存货周转率0.81，应收账款周转率1.60，同比均略有下降；2月底以来轮胎原材料价格持续回落，预计后续成本压力有望缓解 [3] 未来展望 - 摩洛哥1200万条半钢项目2025年有望大规模放量，预计实现600 - 800万条轮胎产量，届时将实现全球产能“黄金三角”布局提升竞争力 [4] - 2024年轮胎在美国、欧洲替换市场占有率已分别超过5%、4%，已正式向德国大众集团总部批量供应途观车型冬季胎产品，产品得到欧美市场及国际主机厂认可 [4] 盈利预测与估值 - 下调公司2025 - 2026年归母净利润至19.31/22.87亿元，预计2027年净利润为25.42亿元，对应当前股价PE分别为10.14、8.56、7.70倍 [5] 财务摘要 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|8510.72|10419.50|11388.50|12021.70| |(+/-) (%)|8.53%|22.43%|9.30%|5.56%| |归母净利润（百万元）|2186.02|1930.91|2286.66|2542.11| |(+/-) (%)|59.74%|-11.67%|18.42%|11.17%| |每股收益(元)|2.11|1.86|2.21|2.46| |P/E|8.95|10.14|8.56|7.70| [7] 基本数据 - 收盘价￥18.90 - 总市值19,570.21百万元 - 总股本1,035.46百万股 [8] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2024 - 2027年相关财务指标进行了预测，包括流动资产、固定资产、营业收入、营业成本、经营活动现金流等多项内容 [12]

报告公司投资评级 - 目标价为 10.75 元/股，对应 25 年 PB0.80 倍，现价空间 24%，维持“买入”评级 [8] 报告的核心观点 - 沪农商行 25Q1 扣非业绩维持正增，不良前瞻指标波动，24A 分红率高位提升 [1] 根据相关目录分别进行总结 数据概览 - 2025Q1 营收同比下降 7.4%，增速较 24A 放缓 8.3pc；归母净利润同比增长 0.3%，增速较 24A 放缓 0.9pc [2] - 2025Q1 末不良率 0.97%，持平于 24A 末水平；2025Q1 末拨备覆盖率 339%，较 24A 末下降 13pc [2] 扣非业绩正增 - 25Q1 沪农商行扣非营收同比增长 0.05%，扣非净利润同比增长 12.58%，去年非经常性损益主要来自房屋征收一次性影响，扣非后业绩正增，业绩基本符合市场预期 [3] - 展望 2025 年，沪农商行利润有望维持正增，因其资产质量基本稳定，拨备仍有释放空间 [3] 存贷增速提升 - 25Q1 贷款、存款同比增长 6.6%、5.9%，增速分别较 24Q4 提升 0.5pc、0.4pc [4] - 25Q1 贷款增长以对公为主，零售余额较年初负增，主要是非房按揭类贷款余额下降，房产按揭类贷款余额较年初增长 [4] 息差环比下降 - 沪农商行 25Q1 单季息差环比下降 6bp 至 1.31%，主要受资产收益率下行幅度大于负债成本率影响 [5] - 25Q1 资产收益率环比下降 17bp 至 2.87%，受结构和价格双重影响，市场利率下行且利率较高的零售贷款占比下降，25Q1 个贷占贷款比重较 24Q4 下降 0.8pc 至 27.5% [5] - 25Q1 负债成本率环比下降 13bp 至 1.69%，得益于存款成本改善，25Q1 沪农商行人民币存款付息率较上年末下降 21bp [5] 资产质量稳定 - 静态指标来看，沪农商行不良前瞻指标有所波动，25Q1 末不良率 0.97%、关注率 1.49%，分别环比持平、上升 22bp，关注波动推测来自认定口径调整；24Q4 末逾期率 1.45%，较 24Q2 末上升 15bp [6] - 动态指标来看，沪农商行不良生成率改善，24A 真实不良 TTM 生成率为 0.86%，较 24H1 下降 33bp [6] 分红高位提升 - 分红率进一步提升，24A 分红率 33.91%，较 2024 年中期分红率、2023 年分红率分别上升 0.84pc、3.80pc，测算现价对应 2024 年股息率为 5.0% [7] 盈利预测与估值 - 预计沪农商行 2025 - 2027 年归母净利润同比增长 1.51%/1.88%/2.39%，对应 BPS 13.44/14.32/15.22 元/股 [8] - 现价对应 2025 - 2027 年 PB 估值 0.64/0.60/0.57 倍 [8]

政策导向 - 外部冲击加大，政策尤其是财政领域要留有余量，强化底线思维，保持政策定力[1][2] 财政政策 - 今年“两新”和“两重”领域超长期特别国债发行1.3万亿元，比上年增加3000亿元，4 - 10月发行，集中在5 - 9月[3] - 今年注资特别国债发行5000亿元，首期已启动发行1650亿元[3] - 今年新增地方政府专项债券4.4万亿元，比上年增加5000亿元，已发行超1.1万亿元，占全年拟发行比例26% [3] - 今年赤字率拟按4%左右安排，相较去年提高1个百分点，Q1一般国债净融资1.47万亿元，较去年同期增加0.99万亿元[3] - 2万亿额度特殊再融资专项债已发行接近1.59万亿元[3] 货币政策 - 设立新型政策性金融工具，科技创新再贷款规模从5000亿元扩大至8000亿 - 1万亿元[4][6] - 设立服务消费与养老再贷款，普惠养老专项再贷款初期额度400亿元，利率1.75%，2024年9月贷款余额达21亿元[6] - 预计推出类似优惠出口买方信贷的创新工具稳定外贸[7] - 预计2025年降准幅度约100BP，降息约30BP [8] 企业帮扶 - 多举措支持受关税摩擦影响的贸易型企业，提高失业保险基金稳岗返还比例[9] 市场维稳 - 实施地方政府一揽子化债政策，加快解决地方政府拖欠企业欠款[12] - 楼市加快构建新发展模式，股市加强“类平准基金”引导作用[12] 储备政策 - 就业形势变化或是推出增量储备政策的关键，外贸带动就业1.8亿人[12]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[3][4] 报告的核心观点 - 2024年先声药业经调整利润快速增长，BD落地凸显创新实力，看好创新平台价值持续验证下估值提升机会 [1] - 预计2025 - 2027年公司业绩在创新药存量+增量品种驱动下保持快速增长 [3] 业绩 - 2024年集团收入66.35亿元（YOY0.4%），归母净利润7.33亿元（YOY2.6%），经调整归母净利润约10.18亿元（YOY41.6%） [1] - 2024年新增2款创新药获批上市，3款创新药新药NDA获受理；新增两款产品成功纳入NRDL，一款产品成功续约NRDL [1] 创新 - 2024年创新药业务收入49.28亿元（YOY3.6%），占总收入比例74.3%；看好2025 - 2027年创新药板块收入保持较高增速，占比持续提升 [2] - 2025年1月13日公司与AbbVie附属公司订立许可选择权协议，验证创新技术平台实力，期待更多管线BD落地提升创新估值 [2] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年公司EPS为0.43、0.55和0.63元，2025年4月24日收盘价对应2025年PE为19倍 [3] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|6635|7735|8769|9882| |(+/-) (%)|0.41%|16.58%|13.37%|12.69%| |归母净利润（百万元）|733|1071|1375|1578| |(+/-) (%)|2.57%|46.07%|28.42%|14.74%| |每股收益(元)|0.29|0.43|0.55|0.63| |P/E|22.98|19.19|14.94|13.02|[7] 三大报表预测值 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|5466|5780|6505|7605| |现金|1943|1982|2470|3233| |应收账款及票据|2700|2825|3021|3156| |存货|594|741|750|920| |其他|229|232|263|296| |非流动资产|6044|6258|6378|6410| |固定资产|2270|2400|2425|2352| |无形资产|1168|1051|946|851| |其他|2607|2807|3007|3207| |资产总计|11510|12038|12882|14015| |流动负债|2727|2637|2608|2716| |短期借款|1051|751|551|451| |应付账款及票据|276|338|391|486| |其他|1400|1547|1666|1779| |非流动负债|1715|1715|1715|1715| |长期债务|8|8|8|8| |其他|1707|1707|1707|1707| |负债合计|4442|4351|4323|4431| |普通股股本|3174|3174|3174|3174| |储备|3894|4515|5390|6418| |归属母公司股东权益|7068|7689|8564|9592| |少数股东权益|0|-2|-5|-8| |股东权益合计|7068|7687|8559|9584| |负债和股东权益|11510|12038|12882|14015|[8] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|6635|7735|8769|9882| |其他收入|0|0|0|0| |营业成本|1311|1535|1641|1754| |销售费用|2511|2785|3113|3558| |管理费用|0|696|807|939| |研发费用|1410|1547|1710|1927| |财务费用|-8|-12|-23|-41| |除税前溢利|820|1188|1525|1750| |所得税|87|119|152|175| |净利润|733|1069|1372|1575| |少数股东损益|0|-2|-3|-3| |归属母公司净利润|733|1071|1375|1578| |EBIT|1403|1172|1499|1705| |EBITDA|1403|1458|1779|1973| |EPS（元）|0.29|0.43|0.55|0.63|[8] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|-|1322|1612|1730| |净利润|-|1071|1375|1578| |少数股东权益|-|-2|-3|-3| |折旧摊销|-|286|280|268| |营运资金变动及其他|-|-33|-41|-113| |投资活动现金流|-|-497|-397|-297| |资本支出|-|-300|-200|-100| |其他投资|-|-197|-197|-197| |筹资活动现金流|-|-786|-726|-670| |借款增加|-|-300|-200|-100| |普通股增加|-|0|0|0| |已付股利|-|-486|-526|-570| |其他|-|0|0|0| |现金净增加额|-|38|489|762|[8][9] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力 - 营业收入|0.41%|16.58%|13.37%|12.69%| |成长能力 - 归属母公司净利润|2.57%|46.07%|28.42%|14.74%| |获利能力 - 毛利率|80.25%|80.15%|81.29%|82.25%| |获利能力 - 销售净利率|11.05%|13.84%|15.68%|15.97%| |获利能力 - ROE|10.37%|13.93%|16.06%|16.45%| |获利能力 - ROIC|15.44%|12.49%|14.79%|15.28%| |偿债能力 - 资产负债率|38.59%|36.15%|33.56%|31.61%| |偿债能力 - 净负债比率|-12.50%|-15.90%|-22.33%|-28.94%| |偿债能力 - 流动比率|2.00|2.19|2.49|2.80| |偿债能力 - 速动比率|1.77|1.88|2.17|2.43| |营运能力 - 总资产周转率|0.59|0.66|0.70|0.73| |营运能力 - 应收账款周转率|2.49|2.80|3.00|3.20| |营运能力 - 应付账款周转率|4.42|5.00|4.50|4.00| |每股指标 - 每股收益（元）|0.29|0.43|0.55|0.63| |每股指标 - 每股经营现金流（元）|0.00|0.53|0.65|0.70| |每股指标 - 每股净资产（元）|2.80|3.09|3.44|3.86| |估值比率 - P/E|22.98|19.19|14.94|13.02| |估值比率 - P/B|2.38|2.67|2.40|2.14| |估值比率 - EV/EBITDA|11.38|13.25|10.48|9.01|[8][9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价为 12.43 元/股，对应 25 年 PB0.70 倍，现价空间 18% [6][7] 报告的核心观点 - 上海银行 25Q1 业绩维持小位数正增，息差环比提升，24A 分红率提升，展望 2025 年营收利润有望维持小个位数正增 [1] 根据相关目录分别进行总结 数据概览 - 2025Q1 营收同比增长 3.8%，增速较 24A 放缓 0.9pc；归母净利润同比增长 2.3%，增速较 24A 放缓 2.2pc [1][2] - 2025Q1 末不良率 1.18%，持平于 24A 末水平；2025Q1 末拨备覆盖率 271%，较 24A 末增厚 1pc [1] 业绩维持正增 - 25Q1 营收维持正增得益于利息收入增速改善超预期和其他非息在去年高基数基础上正增，利息净收入同比增长 4.7%，增速较 24A 提升 12.3pc，其他非息收入同比增长 6% [2] - 展望 2025 年营收利润有望维持小个位数正增，预计息差降幅收窄，OCI 债券投资还有余粮，25Q1 其他综合收益余额占 24A 其他非息收入的 35% [2] 息差环比提升 - 25Q1 单季息差（期初期末口径）为 1.14%，较 24Q4 息差回升 11bp，得益于负债端成本改善 [3] - 25Q1 资产收益率为 2.90%，较 24Q4 下降 6bp，受价格和结构影响；负债成本率为 1.76%，较 24Q4 下降 16bp，得益于价格和结构因素 [3] 不良生成改善 - 静态指标：25Q1 末不良率 1.18%、关注率 2.05%，分别环比持平、下降 1bp，24Q4 末逾期率 1.73%，较 24Q2 末上升 1bp [4] - 动态指标：不良生成率改善，24A 真实不良 TTM 生成率为 1.06%，较 24H1 下降 42bp [4] - 分领域：对公不良下降，24Q4 末对公不良率较 24Q2 末下降 3bp 至 1.37%；个贷不良率上升，24Q4 较 24Q2 上升 3bp [4] 分红比例提升 - 24A 分红率 31.22%，较 2024 年中期分红率、2023 年分红率分别上升 0.54pc、1.16pc，测算现价对应 2024 年股息率为 4.73% [5] 盈利预测与估值 - 预计 2025 - 2027 年归母净利润同比增长 2.25%/2.00%/2.19%，对应 BPS 17.76/18.92/20.11 元/股 [6] - 现价对应 2025 - 2027 年 PB 估值 0.60/0.56/0.53 倍 [6]