报告核心观点 - 报告首次覆盖中国国航，给予“增持”评级，认为公司作为中国唯一载旗航空公司，拥有广泛的国际航线和均衡的国内国际网络，并受益于飞机供给受限、旅游需求升温以及航空煤油价格下降等有利因素 [5][6][8] 公司概况与市场地位 - 中国国航是中国唯一载旗航空公司，已跻身世界航空运输企业第一阵营 [5][6] - 公司拥有广泛的国际航线和均衡的国内国际网络，覆盖中国经济发达、人口密度高的区域 [5] - 公司主营业务为航空客运服务，常态下客运业务占总营收近九成，2024年占比为91% [6] - 剔除疫情影响，公司运力投放总体呈增长趋势，且RPK（收入客公里）位于国内前列 [6] 公司财务表现 - 2024年公司营收为1666.99亿元，同比增长18.14%，销售毛利率为5.11% [6] - 2025年前三季度公司营收为1298.26亿元，同比增长1.31%，销售毛利率为7.06% [6] - 预计公司2025-2027年营业收入分别为1747.15亿元、1880.20亿元、2052.45亿元，同比增长4.8%、7.6%、9.2% [9] - 预计公司2025-2027年实现归母净利润15.61亿元、65.03亿元、102.65亿元，EPS分别为0.09元/股、0.37元/股、0.59元/股 [9] 行业发展趋势 - 近15年中国航空旅客运输量增长172.8% [7] - 2024年国内旅客运输量达7.3亿人次，同比增长17.86%，创历史新高 [7] - 2024年货邮运输量达898.30万吨，同比增长22.15% [7] - 中国商业航空市场以国航、东航、南航为龙头，2024年三大航运输总周转量比重达62.64% [7] - 近20年票价改革持续推进，民航客票价格逐步市场化，运价全面市场化已成为大趋势 [7] 影响行业的关键因素 - 飞机供给：中国民用机队规模增速呈“下台阶式”趋势，且受全球供应链扰动影响，主要飞机制造商订单交付能力下降 [5][8] - 出行需求：国内人均乘机次数较欧美日韩等发达国家仍有提升空间，中国人均GDP稳定上升以及旅游市场持续升温将有助于拉动航空出行需求 [8] - 油价因素：油价是影响航司盈利能力的重要因素，2025年前10月，航空煤油均价为86.01美元/桶，较去年同期下降10.90%，有利于降低公司成本，提升盈利能力 [8] 市场指数与行业表现 - 报告发布当日，上证综指收盘3878.00点，下跌0.51%；深证成指收盘12955.25点，下跌0.78%；沪深300指数收盘4531.05点，下跌0.51% [2] - 在申万一级行业中，交通运输行业表现领先，上涨0.69% [3]

核心观点 - 基于周期嵌套理论改进的Black-Litterman（BL）资产配置模型可显著提升投资组合的夏普比率和胜率，模型输出建议2026年增配A股和美债，同时逐步下调美股仓位 [2][3] - 当前经济周期处于主动补库中后期，预计2026年主要经济体将进入去库阶段，资产配置应依据库存周期不同阶段进行调整 [3][25] - 模型实证回测显示，在海外和国内四资产组合中，BL模型均能有效提升风险调整后收益，尤其在控制回撤和优化风险收益比方面表现突出 [3][31][32] 改进版BL模型简介 - BL模型通过将市场隐含均衡收益与投资者主观观点按信心程度加权合并，克服传统均值-方差模型对参数高敏感的缺点，输出更稳健的预期收益率 [3][8] - 模型改进的核心在于将周期嵌套理论作为主观观点输入，基于不同库存周期阶段的大类资产历史表现进行贝叶斯修正 [3][10] - 模型基本步骤包括：获取市场隐含先验收益率、输入主观观点及信心矩阵、通过贝叶斯定理计算后验收益率、最终求解最优资产配置权重 [8][10] 周期嵌套理论与资产配置 - 库存周期分为四个阶段：被动去库阶段股票表现最优（万得全A年均收益率27.74%），主动补库阶段股票和商品领先（万得全A年均收益率40.01%，南华商品14.02%） [15][18] - 被动补库阶段债券表现最佳（中证全债年均收益率3.61%），主动去库阶段债券优势明显（中证全债年均收益率10.28%） [16][18] - 资产配置建议：被动去库和主动补库阶段侧重股票与商品，主动去库与被动补库阶段增加债券配置以平滑组合波动 [3][20] 模型实践与实证回测 - 海外四资产（美股、美债、商品、美元）回测显示，"全知"状态下最大化效用组合年化收益率达28.2%，夏普比率2.88，胜率100%；最小化波动组合年化收益率5.8%，胜率94% [31][34][39] - 国内四资产（A股、中债、商品、货币）回测中，BL模型组合夏普比率较等权组合提升0.8-0.82，胜率提升12个百分点至88% [43][44][55] - 参数敏感性测试表明，风险厌恶系数在0.08-0.2区间对国内资产组合优化效果最佳，观点置信度参数在0.25左右对夏普比率和胜率提升最显著 [57][64] 2026年资产配置展望 - 海外资产配置：美股仓位自2026年起逐步下调，美债仓位从2025年下半年开始抬升，商品仓位调降，美元维持低位 [74][75] - 国内资产配置：A股仓位自2025年以来逐季提升，2026年维持高位；债券和商品仓位依优化目标灵活调整，最大化效用目标下国债仓位提升而商品仓位降低 [76][78][79] - 细分资产建议：股票内部沪深300仓位逐步提升，商品内部黄金维持高仓位（最大化效用目标）或原油、铜仓位提升（最小化波动目标） [80][83]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“强于大市” [5] 报告核心观点 - 政策层面，商业不动产REITs试点启动，标志着公募REITs底层资产迎来新一轮扩容，REITs市场迈入新发展阶段 [1] - 市场基本面方面，10月、11月以来楼市成交动能再度走弱，市场持续承压，但“十五五”规划建议表态积极，未来优化政策落地空间打开 [6] - 投资策略上，建议关注流动性安全、重仓高能级城市且产品力突出的房企，以及提前布局新业态、新模式、新场景的商业地产公司 [6] 重点城市新房市场、二手房市场及库存跟踪 - **新房成交情况**：40个城市新房成交面积225.3万平方米，环比上升8.6%，同比下降45.8%；一、二、三四线城市成交面积环比增速分别为22.2%、7.0%、-2.6%，同比增速分别为-41.6%、-43.6%、-59.7% [5][15] - **新房库存情况**：12个城市新房库存面积11379万平方米，环比上升0.3%，同比下降10.7%；去化周期为18.0个月，环比下降0.5个月，同比上升2.7个月；一、二、三四线城市去化周期分别为19.2、14.1、77.1个月 [5][40] - **二手房成交情况**：18个城市二手房成交面积161.7万平方米，环比下降4.4%，同比下降26.0%；一、二、三四线城市成交面积环比增速分别为4.0%、-7.5%、-6.0%，同比增速分别为-30.6%、-24.2%、-14.9% [5][47] 百城土地市场跟踪 - **全类型土地市场**：百城成交土地规划建筑面积2050.0万平方米，环比上升7.3%，同比下降28.2%；成交总价467.9亿元，环比上升27.1%，同比下降40.1%；楼面均价2282.4元/平方米，环比上升18.5%，同比下降16.6%；溢价率1.3%，环比下降1.3个百分点 [5][62] - **住宅类土地市场**：百城成交住宅土地规划建筑面积843.0万平方米，环比上升40.3%，同比下降19.6%；成交总价288.9亿元，环比上升13.7%，同比下降47.0%；楼面均价3426.6元/平方米，环比下降18.9%，同比下降34.1%；溢价率2.3%，环比上升1.0个百分点 [5][82] 本周行业政策梳理 - **商业不动产REITs试点**：证监会就《商业不动产投资信托基金试点公告》征求意见，产品定义为持有商业不动产以获取稳定现金流的封闭式公募基金，底层资产聚焦写字楼、酒店、商业综合体等 [1] - **地方政策**：北京修订商品房买卖合同示范文本；成都允许存量自持租赁住房转为商品住房上市交易；福州拟对多子女家庭购房给予财政补贴；北京“十五五”规划建议提出加快构建房地产发展新模式等 [98][99] 本周板块表现回顾 - 房地产行业绝对收益为0.7%，较上周上升6.5个百分点；相对沪深300收益为-0.9%，较上周上升1.1个百分点；板块PE为24.75X，较上周上涨0.14X [5][102] - A股重点地产公司中跌幅最小的为华侨城A、绿地控股、保利发展；港股涨跌幅靠前的为碧桂园、华润置地、旭辉控股集团 [5][109] 本周房企债券发行情况 - 房地产行业国内债券总发行量189.3亿元，环比上升133.3%，同比上升92.0%；总偿还量67.6亿元，环比上升2.4%，同比下降47.3%；净融资额127.3亿元 [5][116] - 债券发行量最大的房企为招商蛇口、西安高科、保利发展，发行量分别为50.4、32.5、30.0亿元 [5][116] 投资建议 - 建议关注三条主线：1）基本面稳定、在一二线核心城市销售和土储占比高的房企，如滨江集团、招商蛇口、越秀地产、建发国际集团；2）2024年以来销售和拿地有显著突破的“小而美”房企，如保利置业集团、城投控股；3）积极探索新消费场景的商业地产公司，如大悦城、华润万象生活、太古地产等 [6][125]

投资评级与核心观点 - 报告首次覆盖中国国航，给予“增持”评级，原评级为未有评级，板块评级为“强于大市” [1] - 报告核心观点认为中国国航作为中国唯一载旗航空公司，已跻身世界航空运输企业第一阵营，构建了北京“一市两场”运营优势，拥有广泛的国际航线和均衡的国内国际网络 [1][4][23] - 核心观点指出中国民用机队规模增速呈“下台阶式”趋势，且主要飞机制造商订单交付能力下降，但旅游市场持续升温有助于拉动航空出行需求，2025年前10月航空煤油均价同比下降10.90%有利于提升公司盈利能力 [1][4][9][129] 公司概况与市场地位 - 中国国航是中国唯一载旗航空公司，主基地位于北京首都国际机场，借助北京“一市两场”运营格局和星空联盟，航线网络可通达全球190多个国家（地区）的1100多个目的地 [1][18][23][25] - 截至2024年底，公司（含控股公司）共拥有各型飞机930架，2025年夏秋季计划执行462条航线，覆盖境内外198个城市 [18][25] - 公司常态下客运业务占总营收近九成，2024年客运收入占比为91% [9][26] - 中国航空市场以国航、东航、南航三大航为龙头，2024年三大航运输总周转量比重达62.64% [9][58] 经营与财务表现 - 2024年公司营业收入达1666.99亿元人民币，同比增长18.14%，创历史新高，2025年前三季度营收为1298.26亿元，同比增长1.31% [9][43] - 2024年公司归母净利润为亏损2.37亿元，较2023年亏损10.46亿元实现减亏，2025年前三季度实现盈利18.70亿元 [9][48] - 2024年公司ASK（可用座位公里）为3561.13亿客公里，同比增长21.74%，RPK（旅客周转量）为2843.32亿客公里，同比增长32.76%，客座率为79.78% [28] - 2024年公司销售毛利率为5.11%，较2019年的16.84%下降11.73个百分点，经营现金流规模为345.46亿元，已接近疫情前峰值，但资产负债率为88.16%，较2019年高出22.61个百分点 [9][50][51][53] 行业发展趋势 - 2024年中国民航旅客运输量达7.3亿人次，同比增长17.86%，创历史新高，货邮运输量达898.30万吨，同比增长22.15%，近15年航空旅客运输量增长172.8% [9][68] - 中国人均乘机次数与欧美日韩等发达国家相比仍有较大提升空间，2019年国内人均乘机次数为0.47次，而美国为2.80次，人均GDP稳定上升和旅游市场升温将持续拉动航空需求 [9][96][97][100] - 民航客票价格逐步市场化，2020年末放开3家以上航企参与运营的国内航线运价，由航企依法自主制定 [9][78] 关键驱动因素分析 - 飞机供给方面，中国民用机队规模增速呈“下台阶式”趋势，疫情前10年（2010-2019年）增速均值为10.44%，2020-2024年降至2.85%，且受全球供应链扰动影响，波音和空客2020-2024年年均交付飞机较2016-2019年分别下降45.0%和13.0% [9][81][82][84] - 出行需求方面，2025年1-10月国航国内ASK累计恢复到2019年同期的128.71%，国际ASK恢复到97.12%，10月当期国际旅客运输量恢复到2019年同期的122.19% [89][92][120] - 油价和汇率方面，航油成本约占航空公司成本的30%-40%，2025年前10月航空煤油均价为86.01美元/桶，较去年同期下降10.90%，人民币兑美元汇率波动也是影响盈利能力的重要因素 [9][129] 盈利预测与估值 - 报告预测公司2025-2027年营业收入分别为1747.15亿元、1880.20亿元、2052.45亿元，同比增长4.8%、7.6%、9.2% [6][134] - 预测2025-2027年归母净利润分别为15.61亿元、65.03亿元、102.65亿元，每股收益（EPS）分别为0.09元、0.37元、0.59元 [6] - 对应市净率（PB）分别为3.2倍、2.8倍、2.3倍，EV/EBITDA倍数分别为16.7倍、12.5倍、10.3倍 [6][8]

行业投资评级 - 报告对社会服务行业维持“强于大市”评级 [1] 核心观点 - 冬季文旅市场虽处传统淡季，但冰雪旅游概念热度正逐步升温 [1] - 海南自由贸易港将于2025年12月18日启动全岛封关运作，有望对当地旅游行业产生积极效应 [6] - 2024至2025冰雪季，滑雪场周边两公里消费金额同比增长27.97%，冰雪运动对周边零售、交通、餐饮等行业拉动作用明显 [6] 市场回顾与行业表现 - 前两交易周（2025.11.17-2025.11.28）社会服务板块下跌1.13%，在申万一级31个行业中排名第8，跑赢沪深300指数1.06个百分点 [1][12] - 同期上证综指累计下跌2.55%，沪深300指数累计下跌2.19% [6][12] - 社会服务子板块中，教育板块表现最佳，上涨3.67%；旅游零售板块表现最弱，下跌10.48% [6][16] - 截至2025年11月28日，社会服务行业PE（TTM）调整后为35.77倍，处于历史分位36.32% [20] 行业动态与数据跟踪 - 2025年11月24日至11月30日，全国民航执行客运航班量103,130架次，为2019年同期水平的104.15%；其中国际航班量13,214架次，恢复至2019年的85.93% [6] - 2025年1至10月，我国完成跨区域人员流动量568.8亿人次，同比增长3.6%；10月单月完成62.8亿人次，同比增长7.7% [30] - 2025年10月上海餐饮收入163.09亿元，同比增长2.1%，环比增长7.0%，为今年以来首次单月同比回正 [29] - 中国入境免签政策持续优化，自2024年11月30日起，对日本等9国持普通护照人员试行免签，并将免签停留期限延长至30日 [34] 投资建议与关注公司 - 建议关注业绩增长确定性强的出行链及相关公司：同程旅行、黄山旅游、丽江股份、宋城演艺、岭南控股、众信旅游、中青旅、海昌海洋公园、天目湖、长白山等 [4][40] - 受益于商旅客流复苏及疫后市占率提升的连锁酒店品牌：君亭酒店、锦江酒店、首旅酒店等 [4][40] - 受益于促就业政策的人力资源公司：科锐国际、北京人力 [4][40] - 跨境游恢复有望推动免税业务，建议关注中国中免、王府井 [4][40] - 其他受益于消费复苏的公司包括：同庆楼、豫园股份、米奥会展、兰生股份、锋尚文化、大丰实业 [4][40]

核心观点 - 制造业景气度在收缩区间小幅回升，11月制造业PMI为49.2%，环比上升0.2个百分点 [6] - 制造业采购备货意愿有待进一步提升，采购和在手订单指数虽环比分别上升0.5和1.0个百分点，但仍处于收缩区间 [7] - 年末年初基建、保障房等固定资产投资项目或在蓄力，部分原材料和装备制造业需求回暖 [7][8] - 非制造业PMI指数环比下滑0.6个百分点至49.5%，位于荣枯线以下 [8] 市场指数表现 - 上证综指收盘3914.01点，上涨0.65% [3] - 深证成指收盘13146.72点，上涨1.25% [3] - 沪深300指数收盘4576.49点，上涨1.10% [3] - 中小100指数收盘8008.75点，上涨1.40% [3] - 创业板指收盘3092.50点，上涨1.31% [3] 行业表现 - 有色金属行业涨幅居前，上涨2.85% [4] - 通信行业上涨2.81%，电子行业上涨1.58% [4] - 商贸零售行业上涨1.41%，社会服务行业上涨1.35% [4] - 农林牧渔行业下跌0.43%，环保行业下跌0.23% [4] - 房地产行业微跌0.06%，非银金融微涨0.03% [4] 12月金股组合 - 保利置业集团(0119.HK)、极兔速递-W(1519.HK) [5] - 招商轮船(601872.SH)、万华化学(600309.SH) [5] - 安集科技(688019.SH)、华友钴业(603799.SH) [5] - 安井食品(603345.SH)、长白山(603099.SH) [5] - 菲利华(300395.SZ) [5] 制造业PMI细分指标 - 新订单指数49.2%，环比上升0.4个百分点 [6] - 新出口订单指数47.6%，环比上升1.7个百分点 [6] - 生产指数50.0%，环比上升0.3个百分点 [6] - 原材料库存指数47.3%，环比持平 [6] - 产成品库存指数47.3%，环比下降0.8个百分点 [6] - 从业人员指数48.4%，环比上升0.1个百分点 [6] - 供货商配送时间指数50.1%，环比微升0.1个百分点 [6] - 生产经营活动预期指数53.1%，环比上升0.3个百分点 [6] 价格指数表现 - 主要原材料购进价格指数53.6%，环比上升1.1个百分点 [7] - 出厂价格指数环比上升0.7个百分点 [7] - 黑色金属冶炼加工业出厂价格指数明显回升 [7] - 专用设备制造业出厂价格指数上升2.8个百分点 [7] - 通用设备制造业出厂价格指数上升6.6个百分点 [7] 非制造业PMI表现 - 非制造业商务活动指数49.5%，环比下滑0.6个百分点 [8] - 新订单指数45.7%，环比下滑0.3个百分点 [8] - 新出口订单指数47.9%，环比回升1.7个百分点 [8] - 从业人员指数45.3%，环比回升0.1个百分点 [8] - 供应商配送时间指数51.2%，环比上升0.3个百分点 [8]

行业投资评级 - 计算机行业评级为“强于大市” [1] 报告核心观点 - 政策与技术双轮驱动，网络安全、太空算力、AI应用、人形机器人等多个计算机子行业正迎来重要发展机遇，中国在相关领域的全球竞争力显著提升 [2] 网络安全 - 中共中央政治局就加强网络生态治理进行集体学习，强调鼓励网信领域新技术发展并筑牢网络安全防线 [2][13] - 《国家网络安全事件报告管理办法》于2025年11月1日施行，新修《网络安全法》将于2026年1月1日执行，标志着网络安全合规体系从“原则性要求”迈向“精细化治理”新阶段 [7][13][14] - 新规形成“法理支撑与实践落地”的互补关系，例如对导致关键信息基础设施丧失局部功能等网安事件，新修《网络安全法》规定最高罚款200万元，《管理办法》则要求1小时内快报 [7][15] 太空算力 - 中国发布太空数据中心三阶段建设规划：第一阶段（2025-2027年）目标总功率200KW、算力规模1000POPS；第二阶段（2028-2030年）实现“地数天算”；第三阶段（2031-2035年）支持“天基主算” [7][16] - 规划将在距地面700-800公里轨道建设由16座太空数据中心组成的系统，每座功率约1GW，总计16GW，可容纳百万卡级别服务器集群 [16] - 国星宇航“星算计划”首批12颗计算卫星已入轨，单星最高算力达744TOPS，星座具备5POPS太空计算能力，星间激光通信速率最大达100Gbps [19] - 之江实验室“三体计算星座”2025年已完成超50颗卫星在轨布局，总算力达1000PFLOPS [19] AI应用 - 蚂蚁集团全模态通用AI助手“灵光”上线6天下载量突破200万，4天达到百万下载，速度快于ChatGPT首周的60.6万和Sora的5天 [7][21] - 中国在全球开源AI模型市场占比提升，过去一年中国开源模型下载份额占比已上升至17%，首次超过美国的15.8% [34] - 中国科学院工业人工智能研究所在南京成立，致力于推动人工智能赋能制造业 [34] 人形机器人 - 北京市长调研强调将人形机器人作为新质生产力重要抓手，推动商业化规模化应用 [7][24][26] - 松延动力推出的首款万元级高性能人形机器人线上线下订单已达数千台 [24] - 加速进化科技人形机器人全球累计出货量近1000台，海外市场占比超40% [25] 全球AI合作与竞争 - 新加坡国家级大模型“海狮”全面转向阿里通义千问Qwen3-32B开源模型构建，合作涉及AISG贡献1000亿个东南亚语言token [7][29][30] - 通义千问系列模型全球下载量已突破6亿次 [29] - 阿里巴巴云季度营收同比增长34%至398.24亿元 [33] 行业动态摘要 - **芯片及服务器**：字节跳动计划2026年推出搭载自研头显芯片的PICO新品；禾赛科技激光雷达累计交付量突破200万台，ATX产品获超400万台订单 [32] - **工业互联网**：中国5G基站总数达470.5万个，工业5G专网超2万张，工业互联网平台340多家，实现41个工业大类全覆盖 [36] - **公司动态**：安联锐视拟投资800万元设立机器人公司，持股40%；中坚科技递交H股上市申请 [4][38]

核心观点 - 大类资产配置顺序为股票>大宗>债券>货币，维持对股票的超配建议，主要基于对年末明初增量政策的期待 [1][4] - 报告认为原材料价格是当前工业企业盈利能力的主要拖累，其弱势受到国际大宗商品价格震荡及国内地产投资不振的共同影响 [3][73] - 政策端有望从供给和需求两方面发力解决“价格不振”问题，“反内卷”与“扩内需”有望并行 [3][73] 资产表现回顾 - 本周沪深300指数上涨1.64%，股指期货上涨1.49% [2][12] - 大宗商品表现分化，焦煤期货本周下跌4.40%，铁矿石主力合约上涨0.64% [2][12] - 债券市场方面，十年国债收益率上行2BP至1.84%，活跃十年国债期货下跌0.48% [2][12] - 货币市场方面，余额宝7天年化收益率下跌2BP至1.00% [2][12] 宏观经济与政策展望 - 短期（一个月内）关注12月中央经济工作会议的重要表述 [5][75] - 中期（三个月内）关注中美经贸磋商进展及其释放的重要信息 [5][75] - 长期（一年内）认为地缘关系仍有较大不确定性 [5][75] - 1-10月全国规模以上工业企业利润总额同比增长1.9%，但10月当月同比下降5.5% [21][72] - 1-10月国有企业营业总收入同比增长0.9%，利润总额同比下降3.0% [21] 行业与高频数据跟踪 - 上游周期品方面，螺纹钢开工率较上周下滑1.33个百分点，线材开工率环比回升1.16个百分点 [22][29] - 建材社会库存环比下滑16.29万吨，北方港煤炭库存环比上升189万吨 [22][29] - 房地产方面，11月23日当周30大中城市商品房成交面积较上周回升32.03万平方米 [34] - 汽车消费高频数据显示，11月23日当周乘用车批发、零售销量单周同比增速分别为2%和-7% [34] 全球市场与海外动态 - 美股方面，标普500指数本周上涨3.73%，纳斯达克指数上涨4.91% [17] - 美债方面，十年美债利率下行4BP，收于4.02% [17] - 大宗商品中，COMEX黄金上涨3.36%，LME铜上涨3.69% [17] - 海外政策方面，美国总统特朗普签署行政命令启动“创世使命”计划推动AI创新 [67] 资金流动与市场情绪 - 港股方面，本周南下资金总量181.13亿元，恒生指数上涨2.53% [63][17] - 私募基金规模在10月末达22.05万亿元，较9月末增加1.31万亿元 [39] - A股市场情绪向好，创业板指本周领涨，涨幅为4.54% [37][17]

报告投资评级 - 行业投资评级：强于大市 [2] 核心观点 - 原油运价波动上行，远洋航线走势分化，中国进口原油综合指数（CTFI）报2520.07点，较上期上涨8.4% [3] - 齐飞航空与粤港澳大湾区三企签署105架eVTOL采购协议，重点布局大湾区低空物流网络 [3] - 前10月邮政行业业务收入达到1.47万亿元，历史首次超过电信行业（1.467万亿元） [3] - 菜鸟开通非洲跨境小包专线，首批覆盖摩洛哥等8国，计划年底扩展至南非和埃及 [3] 行业高频动态数据跟踪 航运港口 - 原油运输：VLCC市场中东航线运价迅速推高，西非航线被动跟随，美湾航线相对安静；CTFI指数报2520.07点，周涨8.4% [13] - 集装箱运输：SCFI指数报1403.13点，周环比+0.69%；CCFI指数报1121.80点，周环比-0.09% [39] - 干散货运输：BDI指数报2560点，周环比+12.53%，同比+80.41% [42] - 港口吞吐量：1-10月全国港口货物吞吐量151.35亿吨，同比+4.3%；集装箱吞吐量29421万标箱，同比+6.4% [48] 航空物流 - 价格指数：波罗的海空运价格指数报2349.00点，环比-1.5%，同比+0.3%；上海出境空运价格指数报5571.00点，环比-0.2%，同比+6.6% [26] - 货运量：10月国内执飞货运航班7539架次，同比+0.32%；国际/港澳台地区执飞货运航班13423架次，同比+11.12% [32] 快递物流 - 业务量收：10月快递业务量176.00亿件，同比+7.90%；业务收入1316.70亿元，同比+4.70% [50] - 企业表现：顺丰控股10月业务量15.24亿票，同比+26.26%；圆通速递业务量27.90亿票，同比+12.82% [52] - 单票价格：顺丰控股10月单票价格13.18元，同比-9.97%；韵达股份单票价格2.11元，同比+4.46% [68] - 市场集中度：10月快递业品牌集中度指数CR8为87.00，同比+2.11% [75] 航空出行 - 航班量：11月第四周国际日均执飞航班1839架次，环比+0.71%，同比+14.81% [80] - 飞机利用率：国内飞机日利用率平均7.65小时/天，窄体机7.71小时/天，宽体机8.54小时/天 [80] - 航司运营：10月南航、国航、东航可用座公里（ASK）分别恢复至2019年同期的176.33%、233.14%、192.68% [94] 公路铁路 - 公路物流：11月17日-23日全国高速公路货车通行量5658.1万辆，环比-2.16%；公路物流运价指数1050.75点，环比+0.01% [104] - 铁路货运：11月17日-23日国家铁路运输货物8151.7万吨，环比-0.34%；10月铁路货运周转量3282.54亿吨公里，同比+2.80% [107] 交通新业态 - 网约车：2024年10月滴滴出行市占率79.54%，环比下降0.64个百分点 [114] - 制造业供应链：2025年Q3联想PC出货量1940万台，同比+17.30%，市场份额25.5% [119] 投资建议 - 关注设备与制造业工业品出口链条，推荐中远海特、招商轮船、华贸物流 [139] - 关注低空经济赛道趋势性投资机遇，建议关注中信海直 [139] - 关注雅鲁藏布江下游水电站建设带动的交通运输需求增加主题机会，建议关注四川成渝、重庆港、富临运业 [139] - 关注公路铁路板块投资机会，建议关注赣粤高速、京沪高铁、招商公路等 [139] - 关注邮轮及水上轮渡主题性投资机会，建议关注渤海轮渡、海峡股份 [139] - 关注电商快递投资机会，推荐顺丰控股、极兔速递、韵达股份 [139] - 关注航空行业投资机会，建议关注中国国航、南方航空、春秋航空等 [139]

制造业PMI总体表现 - 11月制造业PMI指数为49.2%，环比回升0.2个百分点，但仍处于收缩区间[1][3][5] - 11月生产指数为50.0%，环比上升0.3个百分点，持平于荣枯线[3][5][11] - 制造业生产经营活动预期指数为53.1%，环比上升0.3个百分点，经营预期有所回暖[3][5][11] 需求与订单 - 11月新订单指数为49.2%，环比小幅上升0.4个百分点[3][5][11] - 新出口订单指数为47.6%，环比上升1.7个百分点，受海外消费旺季带动[3][5][11] - 专用设备制造业新订单指数在扩张区间内有所回升，金属及非金属矿物制品业新订单指数环比明显上升[2][10] 库存与采购 - 原材料库存指数为47.3%，环比持平；产成品库存指数为47.3%，环比下降0.8个百分点[3][5][11] - 采购量和在手订单指数环比分别上升0.5和1.0个百分点，但均处于收缩区间，采购备货意愿有待提升[3][6][11] 价格表现 - 主要原材料购进价格指数为53.6%，环比上升1.1个百分点，维持在较高景气区间[3][9][11] - 出厂价格指数为48.2%，环比上升0.7个百分点[9][11] - “反内卷”政策对部分行业价格有支撑，黑色金属冶炼加工业出厂价格指数明显回升，专用、通用设备制造业出厂价格指数分别上升2.8和6.6个百分点[2][9] 企业规模差异 - 大型企业PMI为49.3%，较上月下降0.6个百分点[11] - 中、小型企业PMI分别为48.9%和49.1%，较上月分别上升0.2和2.0个百分点，但均处于收缩区间[11] 非制造业PMI - 11月非制造业PMI（商务活动）指数为49.5%，环比下滑0.6个百分点，位于荣枯线以下[4][12][13] - 非制造业新订单指数为45.7%，环比下滑0.3个百分点；新出口订单指数为47.9%，环比回升1.7个百分点[4][12][13] 建筑业与服务业绩气度 - 建筑业PMI指数为49.6%，环比上升0.5个百分点；新订单指数为46.1%，环比回升0.2个百分点；业务活动预期指数为57.9%，环比上升1.9个百分点[16][17] - 服务业PMI指数为49.5%，环比下滑0.7个百分点；新订单指数为45.6%，环比下降0.4个百分点[16][17] 行业亮点与风险 - 高技术制造业及高技术服务业景气度均处于扩张区间，非金属矿物制品业、有色金属冶炼及压延加工业景气度回升幅度相对明显[18] - 风险提示包括海外通胀韧性超预期和地缘关系的不确定性[4][18]