美国政府停摆结束与数据发布 - 美国联邦政府临时拨款法案通过，提供资金至2025年1月30日，结束了史上最长政府停摆[2][9] - 美国第三季度GDP修正值将于2025年11月26日发布，9月非农就业报告于11月20日发布，9月实际薪资数据于11月21日发布[3][9] - 因政府停摆，10月份未进行家庭调查，该月失业率数据可能永久缺失[3][9] 经济数据与市场表现 - 2025年11月欧元区ZEW经济景气指数为25.0，高于预期的23.5和10月的22.7，但当前经济状况指标仍为负[10] - 美国10月NFIB小型企业乐观指数录得98.2点，环比下降0.6点，略高于52年平均值98点[10] - 美股出现结构性轮动，科技板块因英伟达财报前获利了结而回调，公用事业、工业等低估值板块相对占优[3] 美联储政策与官员观点 - 美联储理事米兰认为政府停摆结束对货币政策影响有限，支持12月降息50个基点或至少25个基点，因劳动力市场走软[15] - 堪萨斯联储主席施密德表示政策略显紧缩是合适的，支持停止缩表，暗示政策倾向于有限调整而非激进转向[16] - 纽约联储主席威廉姆斯称银行准备金水平转变，联储可能重新购债以维护流动性，但非政策转向信号[17] 市场预期与风险提示 - 市场定价显示下一次降息可能推迟至2026年1月，预计2026年共有3次降息[18][19] - 风险提示：若劳动力市场韧性超预期或通胀重新加速，美联储可能延迟降息[4][20]

投资评级 - 报告对杰克科技的投资评级为“买入”，且为“维持” [2] 核心观点 - 公司业绩稳健增长，AI缝纫机与人形机器人业务有望打开中长期成长空间 [5][7] - 公司在工业缝制机械行业智能化转型阶段，凭借“爆品策略”与全球化布局实现市占率逆势提升 [6] - 公司盈利能力增强，2025年前三季度毛利率同比提升2.15个百分点至34.37% [6] 公司基本情况与市场表现 - 公司最新收盘价为39.51元，总市值188亿元，流通市值186亿元 [4] - 公司52周内最高价与最低价分别为56.99元与25.77元 [4] - 公司资产负债率为39.6%，市盈率为22.45 [4] - 公司股价自2024年11月以来表现强劲，至2025年11月涨幅达101% [3] 近期财务业绩 - 2025年前三季度公司实现营业收入49.67亿元，同比增长5.53% [5] - 2025年前三季度实现归母净利润6.82亿元，同比增长10.06% [5] - 2025年前三季度实现扣非归母净利润6.26亿元，同比增长10.17% [5] - 2025年前三季度期间费用率同比上升1.7个百分点至19.67%，其中研发费用率同比提升1.2个百分点至7.93% [6] 业务进展与未来增长点 - 公司人形机器人已攻克面料智能抓取等关键技术，产品原型已亮相，预计2026年下半年正式发布 [7] - 艾图Aitu智能缝纫机深度融合AI视觉、物联网及大数据技术，已于2025年9月发布，正处于市场推广与客户小批量采购阶段 [7] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为65.81亿元、73.35亿元、81.69亿元，同比增速分别为8.00%、11.46%、11.37% [8] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为9.21亿元、10.93亿元、12.84亿元，同比增速分别为13.37%、18.74%、17.45% [8] - 公司2025-2027年业绩对应市盈率估值分别为20.44倍、17.22倍、14.66倍 [8]

行业投资评级 - 行业投资评级为“强于大市”，且评级为“维持” [1] 核心观点 - 农林牧渔行业上周逆势上行，在申万31个一级行业中排名第8 [4][12] - 生猪养殖板块面临四季度供应压力，价格难有大幅波动，但多重因素下产能去化有望加速，明年下半年猪价或迎来新一轮上行趋势 [5][19] - 白羽鸡产业供需博弈焦灼，价格暂稳，祖代更新量下降但当前产业链供给充足，引种不确定性是最大风险与机遇 [7][27][30] - 种植产业链主要农产品价格呈现小幅波动格局 [35][36] 行情回顾 - 上周（2025年11月9日至11月16日）沪深300指数下跌1.08%，上证综指下跌0.18% [4][12] - 同期农林牧渔（申万）指数累计上涨2.70% [4][12] - 子板块中，农产品加工、动物疫苗等板块上涨幅度较大，前期反弹的养殖业涨幅较小 [4][14] 生猪养殖板块 - 价格弱势：截至11月14日，全国生猪均价为11.56元/公斤，周内累计回落0.31元/公斤 [5][16] - 盈利恶化：截至11月14日当周，自繁自养生猪头均亏损115元，较上周扩大25元/头；外购仔猪头均亏损206元，较上周扩大30元/头 [17] - 产能去化预期：行业已进入全面亏损，叠加政策推动（控产能、降体重、限二育）、秋冬疾病扰动等因素，预计生猪产能去化将加速 [5][18][19] - 供给压力：2024年5月以来的生猪产能增加，对应2025年四季度及2026年一季度供给继续增加 [5][19] - 投资建议：首选成本优势突出的标的，龙头关注牧原股份、温氏股份；中小企业关注巨星农牧、华统股份等 [6][19] 白羽鸡板块 - 价格企稳：截至11月14日，烟台白羽肉鸡鸡苗价格3.7元/羽，与上周持平，平均单羽盈利约0.8元；肉毛鸡价格3.55元/斤，亦与上周持平 [7][27] - 供需博弈：年前补栏支撑价格，但终端消费疲软限制价格上涨 [7][27] - 祖代更新量下降：2025年前三季度祖代雏鸡更新80.33万套，较2024年同期减少9.86万套，减幅达19.01% [7][27] - 引种不确定性：受美国禽流感影响，2024年12月至2025年2月进口品种未引种，2025年3-5月从法国恢复引种 [7][30] - 当前供给充足：祖代、父母代存栏仍处高位，2025年产业链上下游供给充足，行业暂时受影响较小 [7][30] 种植产业链 - 白糖：截至11月14日，全国白糖现货均价为5660元/吨，较上周上涨47元/吨 [35] - 大豆：巴西大豆到岸完税价为4123元/吨，较上周上涨1.8%；美西大豆到岸完税价为4553元/吨，较上周上涨2.9% [35] - 棉花：价格为14804元/吨，较上周下跌0.41% [36] - 玉米：全国玉米均价为2211元/吨，较上周上涨12元/吨 [36]

行业投资评级 - 行业投资评级：强大于市，维持 [1] 报告核心观点 - 光伏产业需求没有市场预期般悲观，成长性源于国家自主贡献（NDC）的持续推动 [2] - 电力市场化改革对光伏行业是利好，通过价格信号促进融合发展并体现绿色价值，全球碳市场建立将推动电碳联动 [2] - 光伏产业最终的市场出清需要依靠技术迭代，晶硅与钙钛矿叠层电池是概率更大的收敛方向 [2] 光伏的成长性来源：NDC - 光伏产业的成长性与国家自主贡献（NDC）强相关，中国和欧盟提交NDC 3.0为全球能源转型提供持续性 [10][14] - 基于NDC 3.0，预计2026年中国光伏新增装机将达到250GW，远高于行业悲观预期 [10][21] - COP28达成的到2030年将全球可再生能源装机容量增至3倍（以2022年为基数，至11.2TW）的目标有望实现，IEA预测基准场景可达2.6倍，加速场景达2.8倍 [14][15] - 国内光伏市场的两轮启动与NDC 1.0和NDC 2.0高度吻合，NDC 3.0时代成长性依然可期 [21] - 根据IEA报告，中国有望提前5年完成NDC 3.0目标，2030年风光装机预测值被持续上调，例如IEA预测风光装机达36亿千瓦 [22][23] 市场化与系统工程思维 - 当风光发电渗透率超过15%时，电力系统成本将快速上升，市场化改革可通过价格信号促使光伏更好地与其他系统设备协同发展 [2][26][30] - 电力市场化有助于在更大范围消纳绿电，缓解限电问题，并使绿色价值更易被定价，提升电站资产价值 [45] - 全球碳市场加速建立，中国、欧盟等11国加入巴西“开放合规碳市场联盟”，有望推动电碳联动，使绿电和碳价趋同 [2][14][46] - 电力市场超预期发展，例如吉林电力交易中心文件中出现“国家电力市场化改革工作专班” [45] 光伏产业出清与技术迭代 - 当前光伏各环节产能过剩是先进产能过剩，最终需依靠新技术形成差异化来出清产能 [51] - 从第一性原理出发，晶硅+钙钛矿叠层电池是一个概率更大的技术收敛方向，理论效率可超50% [2][57] - 根据NREL数据，钙钛矿/晶硅叠层电池实验室效率已从2016年9月的23.6%提升至2024年5月的34.6% [58] - 根据马丁·格林教授第66期效率纪录表，隆基绿能的小面积两端钙钛矿/硅叠层电池效率达到34.85%，大面积组件效率达到33.0% [62] - 在n型技术路线中，2024年TOPCon电池平均转换效率为25.4%，异质结（HJT）电池为25.6%，XBC电池为26.0% [68][69] - 从2025年第一季度开始，无论中国还是海外的光伏一体化制造商，其利润率均开始改善 [71]

量化模型与构建方式 1. 扩散指数行业轮动模型 - **模型名称**：扩散指数行业轮动模型[22] - **模型构建思路**：基于价格动量原理，通过计算行业的扩散指数来捕捉行业趋势，选择趋势向上的行业进行配置[37] - **模型具体构建过程**：模型通过计算各行业的扩散指数并进行排名，选择排名靠前的行业作为配置标的。截至2025年11月14日，扩散指数排名前六的行业为有色金属(0.991)、银行(0.968)、钢铁(0.949)、通信(0.918)、电力设备及新能源(0.914)、综合(0.885)[24]。模型进行月度轮动，2025年11月份建议配置的行业即为上述六个行业[27] - **模型评价**：该模型在趋势性行情下表现较好，但在市场风格从趋势转向反转时可能面临失效风险[37] 2. GRU因子行业轮动模型 - **模型名称**：GRU因子行业轮动模型[31] - **模型构建思路**：基于分钟频量价数据，通过GRU深度学习网络生成行业因子，利用因子排名进行行业轮动[38] - **模型具体构建过程**：模型使用GRU深度学习网络处理分钟频量价数据，生成各行业的GRU因子值。根据因子值进行排名，选择排名靠前的行业进行配置。截至2025年11月14日，GRU行业因子排名前六的行业为综合(3.41)、房地产(2.63)、石油石化(2.13)、轻工制造(1.67)、钢铁(0.53)和综合金融(0.52)[32]。模型进行周度调仓，本周调入房地产，调出基础化工，当前配置行业为农林牧渔、电力及公用事业、房地产、交通运输、钢铁、石油石化[36] - **模型评价**：该模型在短周期表现较好，对交易信息把握能力强，但在长周期表现一般，且遭遇极端行情时可能失效[38] 模型的回测效果 1. 扩散指数行业轮动模型 - 本周平均收益：-1.26%[27] - 本周超额收益（相对于中信一级行业等权）：-1.99%[27] - 11月以来超额收益：-0.74%[27] - 2025年以来超额收益：1.84%[27] 2. GRU因子行业轮动模型 - 本周平均收益：1.72%[36] - 本周超额收益（相对于中信一级行业等权）：1.00%[36] - 11月以来超额收益：2.69%[36] - 2025年以来超额收益：-3.34%[36]

行业投资评级 - 医药生物行业投资评级为“强于大市”，并予以维持 [1] 核心观点 - 报告核心观点认为双特异性抗体在自身免疫领域有望重塑现有治疗格局，尤其在哮喘和慢性阻塞性肺病等呼吸系统疾病中，现有疗法迭代空间大，看好TSLP类双抗的市场潜力 [7] - 赛诺菲lunsekimig进入三期临床提升了TSLP/IL-13双靶点在慢性阻塞性肺病中成药确定性，康诺亚CM512在特应性皮炎中展示了深度缓解的治疗潜力，夯实了TSLP类双抗的广谱特征 [7] 行业基本情况与表现 - 医药生物行业收盘点位为8665.0，52周最高点为9323.49，52周最低点为6764.34 [1] - 行业相对指数表现图显示了医药生物行业与沪深300指数从2024年11月至2025年11月的相对走势 [3] 自免双抗赛道临床进展 - 赛诺菲TSLP/IL-13双抗Lunsekimig针对慢性阻塞性肺病推进至II/III期阶段，启动两项拟纳入1884例患者的临床试验，并于10月完成首例患者给药，主要终点为第48周中重度慢性阻塞性肺病恶化的年化发生率 [4] - 康诺亚TSLP/IL-13双抗CM512在特应性皮炎1期试验中，300mg剂量组12周时EASI-75和EASI-90应答率分别达到58.3%和41.7%，显著优于安慰剂组的21.4%和0%，且具有长半衰期优势 [5] 赛道交易与研发热度 - 荃信生物与罗氏就靶向TSLP和IL-33的长效双抗QX031N达成全球独家合作，首付款7500万美元，潜在里程碑付款至多9.95亿美元 [6] - 基石药业在美国过敏、哮喘和免疫学会展出OX40L/TSLP双特异性抗体CS2015，临床前试验显示疗效潜力 [6] 投资建议及关注标的 - 建议关注布局相关资产的标的公司，包括康诺亚、信达生物、荃信生物、联邦制药、基石药业 [9]

行业投资评级 - 行业投资评级为强大于市，且维持该评级 [1] 核心观点 - 投资焦点在于原油地缘计价摇摆，需关注OPEC+未来政策，同时关注PTA反内卷进展以及石化行业中老旧装置淘汰退出和更新改造的进展 [2] - 上游领域若因地缘政治因素未来再次出现原油溢价，则利好上游标的 [2] - 中游炼化领域若需求好转，且优化供给、淘汰落后产能有所进展，则利好该板块 [2] - 长丝领域需关注PTA反内卷进展，若进展顺利则利好涤纶长丝 [2] 行业指数表现 - 本周申万一级行业指数中，石油石化指数表现较好，较上周上涨2.29% [2][3] - 中信三级行业指数中，油田服务板块在石油石化行业内表现最佳，本周涨幅达5.23% [2][3] 原油市场 - 原油价格上涨，本周布伦特原油期货报收于64.49美元/桶，较上周上涨1.4% [6][7] - TTF天然气期货报收于30.54欧元/兆瓦时，较上周下跌2.1% [7] - 美国原油和石油产品库存（不包括战略石油储备）较上期增加2524千桶 [13] - 美国原油和石油产品库存（包括战略石油储备）较上期增加3322千桶 [13] - 美国库欣原油库存（不包括战略石油储备）较上期减少346千桶 [13] - 美国汽油库存较上期增加235千桶，航煤库存增加1119千桶，馏分燃料油库存减少637千桶 [13] 聚酯产业链 - 涤纶长丝价格上涨，主要轻纺原料市场涤纶长丝POY、DTY、FDY价格分别为6600、7850、6830元/吨 [16] - 涤纶长丝价差上涨，POY、DTY、FDY价差分别为1336、2586、1566元/吨，价差分别较上周上涨135、85、165元/吨 [16] - 江浙织机涤纶长丝库存天数分品种有涨有跌，FDY、DTY、POY库存天数分别为18.9、23.8、12.2天 [19] - 涤纶长丝开工率较上期增加0.4%，下游织机开工率较上期下降1.5% [19] 烯烃市场 - 样本聚烯烃现货价格稳中有跌，样本PE、PP价格分别为7590、8050元/吨，较上周分别下跌1.43%和持平 [25] - 聚烯烃石化库存为64万吨，较上周下降2.5万吨 [25]

投资评级 - 报告对金海通（603061）的投资评级为“买入”，且为“维持”该评级 [1] 核心观点 - 报告核心观点为GPU算力需求持续提升，驱动公司封测设备业务增长 [4] - 公司受益于半导体封装和测试设备领域需求回暖，高端分选机持续放量 [4] - 公司持续拓宽产品应用场景并强化全球服务布局，以把握市场机遇 [5] 公司业绩表现 - 2025年第三季度公司实现营收1.74亿元，同比增长137.97%；实现归母净利润4,897.57万元，同比增长832.58% [4] - 2025年前三季度公司实现营收4.82亿元，同比增长87.88%；实现归母净利润1.25亿元，同比增长178.18% [4] - 公司预计2025/2026/2027年分别实现收入6.6/8.9/11.5亿元，实现归母净利润1.8/2.7/3.8亿元 [6] 产品与技术进展 - 公司高端EXCEED-9000系列产品销售收入比重显著提升，2025年上半年达到51.37%，而2024年为25.80% [4] - 公司针对MEMS、碳化硅及IGBT、先进封装产品的测试分选平台已在多个客户现场进行验证 [5] - 公司持续加大研发投入，“半导体测试设备智能制造及创新研发中心一期项目”有序推进 [5] 市场与客户拓展 - 公司持续加大市场推广力度，精进全球化市场服务能力 [5] - 2025年前三季度公司积极拓展新客户并深化既有客户合作 [5] - 公司“马来西亚生产运营中心”启用，助力其更好地贴近全球市场和客户 [5] 财务预测与估值 - 基于盈利预测，公司2025/2026/2027年每股收益（EPS）预计分别为2.93元、4.58元、6.41元 [10] - 对应市盈率（P/E）预计分别为42.64倍、27.29倍、19.49倍，呈现下降趋势 [10] - 预计公司毛利率将从2024年的47.5%持续提升至2027年的52.1% [11] - 预计净资产收益率（ROE）将从2024年的6.0%显著改善至2027年的18.8% [11]

宏观经济表现 - 10月需求端动能再度转弱，投资、零售和出口加权同比增速为-4.29%，较前值下降2.99个百分点，其中投资贡献-5.26%，出口贡献-0.29%，消费贡献1.26%[10] - 10月供需缺口扩大至8.99%，较前值扩大1.79个百分点，显示需求端下降幅度大于生产端[12] - 10月社会消费品零售总额同比增速为2.9%，连续五个月边际放缓，但两年复合增速为3.89%，较前值上升0.59个百分点[13] - 1-10月固定资产投资累计同比增速为-1.7%，跌幅较前值扩大1.2个百分点，其中房地产开发投资累计同比为-14.7%[25] 消费结构转型 - 商品消费增速放缓，10月商品零售同比增速为2.8%，但服务消费快速增长，9月教育文化娱乐服务、交通和通信消费增速分别为10.4%和7.73%，显著高于社零增速[22] - 政策驱动型商品消费分化，10月通讯器材类、文化办公用品类零售同比增速分别为23.2%和13.5%，而汽车类、家用电器类零售同比增速分别为-6.6%和-14.6%[17] - 居民边际消费倾向下行，9月为66.37%，较去年同期下降0.31个百分点，同时1-10月累计新增居民短期贷款为-5170亿元[16] 投资与政策展望 - 1-10月基建投资（不含电力）累计同比增速转负至-0.1%，年内发力空间有限，未来重点将转向新型基础设施，如信息通信网络、全国一体化算力网等[26] - 房地产市场处于深度调整期，1-10月商品房销售面积和销售额同比增速分别为-7.63%和-10.2%，10月商品房销售均价同比下跌6.78%[28][30] - 报告预计2026年将保持财政扩张态势，重点投入"十五五"规划明确的新型基础设施领域，并维持央行年内加码宽松政策的预期[2][35]

行业投资评级 - 行业投资评级为“强于大市”，且评级为“维持” [2] - 行业收盘点位为7673.43，52周最高点为7829.42，52周最低点为4280.14 [2] 核心观点与投资建议 - 贵金属方面，建议坚定持有，等待下一轮主升浪，并建议在3950美元/盎司左右继续做多黄金，预计贵金属可能迎来2-3个月的震荡区间 [4] - 铜方面，认为供给扰动有望提升价格中枢，调整即为买点，建议逢低做多，主因自由港和泰克资源26年产量预期下调及对26年财政支出的强化预期 [5] - 铝方面，指出供给端刚性支撑价格中枢，长期来看海外电力供应带来电解铝停产风险，远期预期价格稳中有升，同时氧化铝价格疲软利于电解铝企业盈利能力提升 [5] - 锡方面，预计锡价将维持高位运行，回撤有限，主因全球供给维持紧缺，1-10月国内精炼锡产量同比下滑2.6%，而AI、半导体等需求持续景气 [6] - 锂方面，强调储能市场持续景气，海博思创与宁德时代签订协议，2026至2028年累计采购电量不低于200GWh，预计中国储能产业确立3-5年持续成长周期，海外储能年增速预期或达40%-50% [6][8] - 投资建议关注大中矿业、国城矿业、中矿资源、盛达资源、兴业银锡、赤峰黄金、紫金黄金国际、招金黄金、神火股份、紫金矿业等 [9] 板块行情 - 根据长江一级行业划分，有色金属行业本周涨幅为0.8%，排名第18 [15] - 本周有色板块涨幅排名前5的是国城矿业、海南矿业、闽发铝业、合金投资、大中矿业；跌幅排名前5的是云路股份、东方钽业、八一钢铁、龙磁科技、铂科新材 [18] 价格表现 - 基本金属方面：本周LME铜上涨1.41%、铝下跌0.12%、锌下跌1.70%、铅上涨1.03%、锡上涨2.90% [21] - 贵金属方面：本周COMEX黄金上涨1.91%、白银上涨4.51%、NYMEX钯金上涨0.57%、铂金下跌8.98% [21] - 新能源金属方面：本周LME镍下跌0.43%、钴上涨1.28%、碳酸锂上涨5.91% [21] 库存情况 - 基本金属方面：本周全球显性库存铜累库18188吨、铝累库4122吨、锌累库6560吨、铅累库27899吨、锡累库159吨、镍累库1379吨 [33][35]