报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 周末中美贸易摩擦缓和市场情绪回暖，今日股指高开震荡 不过9月投资、消费疲软，房地产偏弱，市场对基本面敏感度低，更多交易预期行情，期待后续增量政策 [4] - 两市成交额大幅缩量，期指持仓量回落，市场观望情绪浓厚，期指基差除IH合约外均明显回落，市场情绪回暖力度和信心不足，今日反弹是对上周五回落的修复，动力及持续性不强 [4] - 本周将召开二十届四中全会，政策利好预期支撑下，股指下方空间有限，预计震荡为主 [4] 各部分总结 市场回顾 - 今日股指高开震荡，集体收涨，沪深300指数收盘涨0.53% [2] - 两市成交额回落2005.11亿元，期指均缩量下跌 [2] 重要资讯 - 何立峰与美国财政部长、贸易代表视频通话，双方围绕落实两国元首通话共识就双边经贸问题交流，同意尽快举行新一轮中美经贸磋商 [3] - 9月社会消费品零售总额41971亿元，同比增长3.0% [7] - 9月规模以上工业增加值增长6.5% [7] - 1 - 9月全国固定资产投资（不含农户）371535亿元，同比下降0.5% [7] - 1 - 9月全国房地产开发投资67706亿元，同比下降13.9% [7] 策略推荐 - 关注多IF空IM交易机会 [5] 期指市场观察 |品种|主力日内涨跌幅（%）|成交量（万手）|成交量环比（万手）|持仓量（万手）|持仓量环比（万手）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |IF|0.50|11.2287|-5.7144|25.7451|-0.8343| |IH|0.30|5.2619|-3.6593|8.9892|-0.803| |IC|0.64|13.4833|-3.7567|24.3216|-0.3371| |IM|0.50|22.8283|-6.263|35.4337|-0.9885| [5][8] 现货市场观察 |名称|数值| | ---- | ---- | |上证涨跌幅（%）|0.63| |深证涨跌幅（%）|0.98| |个股涨跌数比|0.12| |两市成交额（亿元）|17376.05| |成交额环比（亿元）|-2005.11| [8]

国债期货日报 2025/10/20 徐晨曦（投资咨询证号：Z0001908） 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290 观点：关注资本市场情绪 盘面点评： 周一期债早盘低开低走，此后维持窄幅震荡，品种全线收跌。现券收益率全线上行，长端上行幅度较大。资 金面宽松，DR001在1.32%左右。公开市场逆回购1890亿，净回笼648亿。 日内消息： 1.10月LPR报价维持不变：5年期以上LPR为3.5%，1年期LPR为3%。 2. 中国前三季度GDP同比增长5.2%，三季度增长4.8%。1-9月份，全国固定资产投资同比下降0.5% ，9月社 会消费品零售总额同比增长3%，9月规模以上工业增加值同比 6.5%。 行情研判： 因周末贸易局势缓和，今日A股反弹，但成交继续萎缩，整体并不强势，债市在上周连续反弹后今日顺势调 整。数据方面，三季度GDP增速继续放缓，投资、消费逐渐乏力，房地产市场下行趋势持续，通缩态势未见 好转，四季度需要政策托举，基本面支持利率保持低位。四中全会今日开幕，关注"十五五"规划的政策方 向。短期来看，风险情绪难以回到9月的亢奋状态，整体上有利于债市。操作上，低位多单可继续持有，空仓 者逢 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 新季玉米收获上市进入后半程，新粮上市压力高位，价格承压，10 - 11月新粮卖压大，价格易跌难涨，虽上周价格企稳但下跌趋势未改，月内压力大，不过利多因素随价格下行显现，价格有望完成探底进入磨底，长期预期转多[1] - 淀粉表现偏弱，开工率回升但价格随原料走低，消费提振有限，库存压力明显，淀粉 - 玉米价差缩小，套利策略离场[2] - 四季度玉米主力合约反映供应压力，走势弱势或探底，近端交易受新季上市影响承压磨底，远端交易在四季度供应宽松时价格可能形成底部，采购端可关注，2026年生猪产能调控或利空玉米饲用需求，深加工需求后期有支撑[7] 根据相关目录分别进行总结 第一章 核心矛盾及策略建议 1.1 核心矛盾 - 新季玉米收获近七成，玉米过六成，华北黄淮降雨扰动收获，东北进度平稳，新粮上市压力大，价格承压，虽上周期货探底回升但冲高回落，近月受现货影响弱，主力01合约周跌8元至2117元，下跌趋势未改，淀粉跟随玉米走弱，消费旺季预期未体现，CBOT玉米期货止跌回涨[1][2] - 近端交易价格受新季上市影响承压磨底，现货收购主体增多提振情绪，华北降雨冲击价格；远端交易四季度供应宽松价格可能形成底部，采购端可关注，2026年生猪产能调控或利空饲用需求，深加工需求后期有支撑[7] 1.2 交易性策略建议 - 行情定位：下跌趋势延续，主力01合约均线空头排列，价格下行压力大，关注2100元和2050元支撑，期货短线逢反弹沽空，进入2050 - 2100元区间空平观望，期权可关注卖权策略[8] - 基差、月差及对冲套利策略交易：基差策略方面，锦州港基差先跌后涨，期货贴水，新粮上市价格预期有限；月差策略方面，期货近弱远强，近远月价差走扩，四季度供应压力压制近端，远端因供需预期走强；对冲套利策略方面，原料端大豆玉米价格低收益差，近期大豆反弹比价走高，饲用端小麦 - 玉米价差扩大无对冲策略，产业链端淀粉 - 玉米价差走缩，猪粮比套利观望[8][9][13] 1.3 产业客户操作建议 - 玉米&淀粉价格区间预测：玉米价格区间2050 - 2200元，当前波动率8.42%，波动率百分位23.6%[21] - 玉米四季度风险策略：库存管理方面，种植或库存主体可做空玉米期货、卖出看涨期权；采购管理方面，可卖出看跌期权、买入远月合约[23] 第二章 本周重要信息及下周关注时间 2.1 本周重要信息 - 利多信息：中储粮等多主体进行新季玉米竞价采购，后期或更多主体入市，缓解价格压力[23] - 利空信息：俄罗斯玉米出口关税降为零，进口成本下降但数量低位影响有限，各主产区收获后半段，东北价格承压，华北降雨影响收获和粮质[23] 2.2 下周重要事件关注 - 关注玉米收获后半段现货压力下价格动向，美国政府停摆及农业部10月供需报告，华北黄淮天气和东北降温降雨，中美贸易局势[24] 第三章 盘面解读 3.1 价量及资金解读 - 内盘：玉米各合约探底回升后回落，远月领涨，近月和主力01合约偏弱，01合约周跌8元/吨，技术空头趋势，淀粉跟随玉米走弱，跌势更大，01合约价差走缩，消费旺季预期未体现；资金动向方面，玉米和淀粉总持仓和成交量均增加[26][27] - 基差月差结构：基差结构上，本周主要基差走缩，现货反映新季压力，期货跌幅小于现货；期限结构上，玉米&淀粉近弱远强，11及01合约受新季冲击大，近弱远强格局预计持续；淀粉 - 玉米价差本周走缩，淀粉开工率升、库存高，价格弱势[29][38][51] - 外盘：CBOT玉米主力合约周涨超2%，受单产下降消息影响，关注美玉米丰产和中美贸易局势[55] - 内外盘价差跟踪：本周连盘玉米与美玉米价差下降，美玉米稍强[59] 第四章 估值和利润分析 4.1 产业链上下游利润追踪 - 种植利润：新季玉米价格与去年持平或略高，成本下降，利润略好但有限，粮源未全上市价格或波动[61] - 贸易利润：港口新粮到港价格下跌，早收红利消失，贸易利润下滑至微利[61] - 深加工利润：原料价格下跌，玉米制淀粉及乙醇行业利润改善[61] - 盘面利润：锦州港基差反向市场，盘面无利润，期现消化现货压力[61] 4.2 进出口利润跟踪 - 进口玉米利润因外盘上涨、内盘偏弱而下降[63] 第五章 供需及库存推演 5.1 供需平衡表推演 - 中国玉米供需：播种面积、产量、总供给、国内需求、总消费等数据有变化，2025/26年度结余3550千吨[67] - 全球玉米供需：产量、总供给、总消费、期末库存等数据有变化，库消比呈下降趋势[68] 5.2 供应端及推演 - 国内玉米：全国秋粮收获近七成，玉米过六成，产区上市情况分化，东北量质平稳，华北受阴雨影响，预计产量变化有限或略降，采购主体增多，2025年1 - 8月进口量87.8万吨同比降92.9%，预计全年100万吨左右，北方港口库存企稳回升，南方港口下降[69][70][72] - 国外玉米：美玉米收获推进，数据公布受政府停牌影响推迟，关注增产和出口需求对全球供应链影响，对我国影响有限[75] 5.3 需求端及推演 - 饲用需求：四季度预计保持较高水平，2026年生猪养殖利润和去产能或影响玉米饲用需求[77] - 深加工需求：四季度是消费旺季，低价玉米带动下游企业开工率提升，带动玉米消费量上升，关注库存压力释放[85]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 当周影响EC价格走势的核心矛盾在于船司官宣11月涨价函，但后部分船司又调降10月底报价，期价整体走势偏宽幅震荡；现货市场多空因素交织，地缘与关税问题仍存不确定性，后续需关注中东地区情况和中美关系发展；短期集运指数（欧线）期货以区间震荡为主，可延续日内短线操作策略，前期10 - 12合约正套可继续持有但后续应观望 [1] 根据相关目录分别进行总结 核心因素及策略建议 核心因素 - 当周期价宽幅震荡，上涨因主流船司发布11月涨价函且马士基10月中下旬挺价成功，下跌因部分主流船司10月下旬报价下调 [1] - 近端11月欧线现舱报价与SCFI欧线回升，但现货市场货量不足，地缘政治风险和宏观情绪不确定，期价延续震荡或震荡略偏强走势可能性高 [2] - 远端中东地区局势未知，加沙停火进程反复或红海复航将显著影响期价；今年前八月欧线集运市场旺季属性模糊，后续淡季需求或减弱，旺季需求支撑可能也偏弱 [5][7] 交易型策略建议 - 行情定位：未提及具体内容 - 套利策略：未提及具体内容 产业客户操作建议 - 舱位管理方面，已入手舱位但运力偏饱满或订舱货量不佳、担心运价下跌的企业，可做空集运指数期货锁定利润，建议入场区间1700 - 1750 [11] - 成本管理方面，船司空班力度加大或即将进入市场旺季、希望确定订舱成本的企业，可买入集运指数期货，建议入场区间1450 - 1500 [11] 基础数据概览 - 集运市场综合运价指数中，FBX综合航线指数环比变化率为21.23%，CICFI环比变化率为 - 2.16%，SCFI环比变化率为12.92%等 [12] - 趋势研判为区间震荡，主力合约短期支撑位区间在1500 - 1550，压力位区间在1700 - 1750；整体延续日内短线操作为主策略，期现策略交易者暂时观望，前期10 - 12合约正套可继续持有但后续观望 [13] 本周重要信息 利多信息 - 中美经贸牵头人举行视频通话，同意尽快举行新一轮中美经贸磋商 [24] - 达飞官宣11月亚洲至北欧航线涨价，赫伯罗特跟进发布远东至欧洲涨价函 [24] - 以色列总理称加沙战事在哈马斯解除武装、加沙地带“非军事化”前结束不了，美国指控哈马斯计划发动新袭击 [24] 利空信息 - SeaLead宣布10月27日起对其航线进行路线改革，达飞升级亚洲与红海间航线 [25] - 线下PA联盟运费调降至1500美元/FEU [25] 盘面解读 单边走势和资金动向 - 当周集运指数（欧线）期货价格受船司报价变动影响宽幅震荡，技术面短期均线再度从上向下穿过长期均线，短期仍存下行预期 [26] - 近期集运主力席位无明显持仓变化，得利席位和外资净空头小幅增仓，市场情绪偏空 [26] 基差结构 - 当期上海出口集装箱运价结算指数（SCFIS）欧洲航线继续下行，环比降幅显著收窄为1.40%，主力合约换月至EC2512，周五收于1654.70点 [30] - 基差率有所下降，当前点位套期保值需谨慎 [30] 月差结构 - 当周集运欧线跨期合约价差组合EC2510 - 2512合约组合价差收于 - 557.8点、EC2510 - 2602合约组合价差收于 - 375.1点、EC2512 - 2602价差合约组合价差收于182.7点 [34] - 因主流船司宣涨11月涨价函，远月期价获支撑，船司10月底报价部分调低，近月合约价格下降，受基差收敛影响，EC2510 - 2512和EC2510 - 2602合约组合价差扩大；前期10 - 12合约正套可继续持有但后续观望 [34] 利润分析 - 上半年中远海控、马士基、达飞集团等主流船司利润与营收表现不错，部分船司如ONE、阳明海运等利润较去年同期大幅缩减，但大部分航运企业仍盈利 [36] - 下半年班轮公司认为不确定性增强，经营更谨慎，可能关注成本控制，通过停航等手段减少营业支出，从供应端、成本端影响运价走势 [36]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 10月国内大豆处于新季集中收获上市期，供应能力阶段性放大，需求处于转旺过渡阶段，阶段性供大于求使价格承压；上周期现价格共振反弹，看多情绪仍存，但需注意中美贸易政策博弈降温导致做多资金离场使价格回落的风险；新季供应充足将贯穿四季度行情，2511、2601合约受压明显，或震荡下行探底，不过政策收储等托市措施可能推出，远月合约有探底回升潜力，价格下行空间有限 [3][7][8] 根据相关目录分别进行总结 核心矛盾及策略建议 - 核心矛盾：10月国内大豆新季集中收获上市，供应增加成现实，需求逐步恢复，供应端宽松主导，价格承压；上周期现价格反弹，看多情绪仍存，但要注意中美贸易政策博弈降温，做多资金离场致价格回落风险 [3] - 近端交易逻辑：中美贸易局势恶化使上周期价走强，东北产区粮源受青睐，现货情绪稳定、价格止跌；新季大豆集中供应因素短期难避免，若无政策外力，价格有回落空间；还粮需求支撑现货购销 [7] - 远端交易预期：中美贸易形势恶化不确定大，我国大豆对外依存度高易受影响；新季供应充足贯穿四季度，2511、2601合约受压明显或震荡下行探底，政策收储等托市措施或随价格下跌推出，远月合约有探底回升潜力，中下游收购主体可逐步建立远期库存，关注年末及2026年初进口大豆到港数量 [7][8] - 交易性策略建议：趋势研判为震荡，技术上空头趋势转变，上方面临中长期均线压力；策略上，有低价库存可逢高沽空01合约，种植主体2511卖套保策略随现货售粮同步平仓；基差策略方面，新季集中上市期，期现货同步下跌概率大，现货价格磨底；月差策略关注近远月价差，适当卖近买远；回顾近期策略，11合约卖出套保策略已离场，卖出A2511 - C - 4050合约持有 [8] - 产业客户操作建议：豆一01合约月度价格区间预测为3850 - 4000，当前波动率8.84%，历史百分位15.3%；库存管理方面，种植主体可借期价反弹做空豆一期货锁定利润，卖出看涨期权提高售粮价格；采购管理方面，担心原粮价格上涨可中期等待采购现货，关注远期采购管理 [8][9] 本周重要信息及下周关注事件 - 本周重要信息：利多信息为中美贸易局势恶化，有资金做多；利空信息为10月东北产区新豆集中供应，基本面压力使价格承压，黑龙江产区蛋白和质量分化，南方产区产量减少、降雨致质量下降，价格分化加剧，且国产大豆拍卖两场，16日全部流拍 [10] - 下周重要事件关注：21日中储粮网举办国产大豆竞价销售专场，交易数量40422吨；关注中美贸易局势转机、美政府停摆动向及美农业部10月供需报告发布 [11] 盘面解读 - 价量及资金解读：豆一价格连续第二周反弹，10月中美贸易局势升级刺激盘面冲高，主力01合约放量，涨幅超2%，收于4028元，注册仓单与上周持平于7290手，持仓与成交量增加 [11] - 基差月差结构：基差结构上，当周国产大豆现货价格止跌，期货偏强，基差走弱，10月新粮上市高峰，现货反应新季压力，盘面受其他因素支撑上涨，注意套保利润；月差结构上，11合约偏弱，整体月差变化不明显 [18][20] 估值和利润分析 - 产业链上下游利润跟踪：黑龙江大豆产区39蛋白净粮价格回涨，种植成本下降，种植利润体现，基层可能惜售挺价，售粮积极性或降低，若惜售普遍，价格磨底时间或延长；中游贸易企业屯粮意愿增加，利润不确定；下游需求活跃度提升，刚需补库，高蛋白大豆受青睐，价格坚挺；压榨利润回升，油厂或加大收购力度 [27] 供需及库存推演 - 供应端及推演：10 - 11月国产大豆供应迎高峰，东北产区增产、南方减产，整体增产落地，期现货价格低点大概率在此阶段形成，但售粮意愿和中下游屯粮意愿或使价格表现温和；中美贸易局势使大豆政策属性展现，价格受中美关系影响；供应结构上，中低蛋白货源比例或增加，高蛋白大豆有中期竞争力，高油大豆依赖油厂收购和油粕价格 [30] - 需求端及推演：10月食用消费转旺，压榨需求在原料价格下跌时易放量，油粕价格、进口大豆到港节奏和成本影响压榨需求，政策或通过控制进口节奏、刺激豆粕价格上涨激活国产大豆压榨需求，但不确定大；中美贸易谈判恶化利好国内需求，但美国仍推进美豆出口，不确定大；食用市场是需求基本盘，想象空间有限，压榨市场是需求变量，价格震荡运行，关注四季度低点，短期期货盘面注意中美经贸形势变化回落风险 [30]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 当前原油市场呈“短期扰动难改中长期弱势”格局 短期加沙停火后地缘支撑大幅弱化，宏观利空持续，原油日线受5日均线压制逼近60美元支撑 中长期基本面持续转弱，无实质性利好，市场逻辑以利空为主，波动重心下移 若Brent 60美元支撑失守，需警惕中期跌势形成，优先关注下行风险[2] 根据相关目录分别进行总结 第一章 核心矛盾及策略建议 核心矛盾 - 短期原油市场受加沙停火后地缘支撑弱化和宏观利空因素影响，日线受5日均线压制逼近60美元支撑 [2] - 中长期基本面转弱，无利好支撑，市场逻辑以利空为主，波动重心下移，需警惕中期跌势 [2] 投机型策略建议 - 行情定位为震荡偏弱 [7] - 月差策略建议反套 [7] 第二章 本周重要信息及下周关注事件 本周重要信息 - 利多信息为10月15日特朗普表示考虑对委内瑞拉贩毒集团开展陆地行动，授权中情局行动，美军筹备潜在袭击 [8] - 利空信息包括10月16日美国共和党短期拨款法案未通过致政府停摆；特朗普与普京讨论结束俄乌冲突及贸易议题，与泽连斯基会谈，不打算提供“战斧”导弹；10月12日特朗普释放愿与中国达成协议信号 [9] 下周关注事件 - 关注红海航运恢复进度，若本周无新袭击，俄罗斯原油和燃料运输安全预期巩固，地缘风险溢价或消退 [11] - 关注特朗普关税政策进展及中美在APEC峰会前谈判信号 [11] - 关注OPEC+非正式会议，沙特、俄罗斯等或磋商11月增产幅度，超预期减产或扭转结构，维持或扩大增产将加剧供应过剩担忧 [11] 第三章 盘面解读 量价及资金解读 - 走势分析：近期原油期货市场疲软，上周盘面延续跌势，日线受5日均线压制逼近60美元，若布伦特失守60美元，下方空间或扩大 [12] - 内盘：SC原油期货主力2511合约收439.6元/桶，周跌6.80%，短期支撑444.5元，上方压力460元及480元；SC2512成交量298102手，持仓量增加12590手至40343手 [15][16] - 外盘：美油主力合约收涨0.46%，报57.25美元/桶，周跌2.80%；布伦特原油主力合约涨0.46%，报61.34美元/桶，周跌2.22%；截至10月14日当周，布伦特原油投机者净多头头寸削减37794手至109606手 [17][18] - 内外价差跟踪：截至10月17日，SC - Brent连1价差0.69美元/桶，SC - WTI连1价差4.44美元/桶，SC - Dubai连1价差 - 0.57美元/桶，Brent - WTI价差连1价差3.75美元/桶；SC M + 3理论价481.92元/桶，盘面偏离程度 - 8.86%，偏离加剧；测算SC理论到岸利润 - 42.72元/桶，亏损加剧；SC M + 3 - Brent M + 2价差盘面差1.15美元/桶，理论差6.51美元/桶，SC - Brent价差偏弱 [23][24] 第四章 估值和利润分析 原油市场月差跟踪 - 当前布伦特和WTI原油月差维持小幅Backwardation结构，基本面偏弱及油价走弱背景下，外盘原油B结构有望加深 [27] 原油区域价差跟踪 - 近期SC原油和布伦特原油价差由负转正，从上周 - 0.05美元/桶回升至0.69美元/桶 [35] 原油下游估值跟踪 - 近期原油裂解价差呈现“柴油强、汽油弱”分化，柴油因冬季需求和供应紧张价差走高，汽油受新能源替代和需求疲软拖累价差承压 [49] - 短期柴油价差或维持高位，长期能源转型将削弱支撑；汽油疲软态势难改，需关注地缘风险和政策调整对供需格局的扰动 [51] 第五章 供需及库存推演 供应端跟踪 - 10月4日 - 10日，美国原油产量1363.6万桶/日，周环比上升0.7万桶/日 [73] - 10月11日 - 17日，美国石油活跃钻机数量418座，周环比持平 [73] 需求端跟踪 - 10月4日 - 10日，美国炼厂原油投入量1513万桶/日，周环比下降116.7万桶/日，开工率85.7%，周环比下降6.7个百分点 [75] - 10月10日 - 16日，中国独立炼厂产能利用率61.96%，周环比下降0.28个百分点；主营炼厂产能利用率81.23%，周环比下降1.03个百分点 [75] 库存端跟踪 - 截至10月10日，美国商业原油库存总量423785千桶，周环比上升3524千桶；战略石油库存总量407745千桶，周环比上升760千桶；库欣地区石油库存总量22001千桶，周环比下降703千桶 [78] 平衡表跟踪 - EIA上调2025年和2026年全球及美国原油产量预测，2025年全球产量10585万桶/日，美国产量1352万桶/日；2026年全球产量10717万桶/日，美国产量1351万桶/日 [80] - OPEC保持2025年和2026年全球原油需求预测，2025年需求10514万桶/日，2026年需求10652万桶/日 [81] - IEA小幅下调2025年和2026年全球原油需求增速预测，2025年较2024年上升约71万桶/日，2026年较2025年上升约70万桶/日 [81]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国内方面，上周中美贸易摩擦升级后本周资产反应弱于4月，A股呈现“高低切换”特征，APEC会议前市场仍受摩擦消息影响，虽双方大概率谨慎谈判，但超预期升级或引发风险；本周经济数据显示国内物价指数缓慢修复，出口仍保持韧性，国内信用扩张尚未开启但财政支出发力，大宗商品或难现趋势性上涨；海外方面，美国政府停摆致数据真空，市场对经济担忧暂缓但风险仍存，预计美联储10月降息25个基点，因市场提前定价实际影响或有限 [2] - 当外扰和低波成常态，美元指数近期未大幅下跌受数据真空期掩盖利空因素、非美货币“比差逻辑”、政府停摆等地缘政治风险推升避险情绪三方面因素驱动；美元兑人民币汇率在“稳字当头”政策基调主导下，10月底重要会议召开前预计在合理区间内保持基本稳定 [4] - 股指受外围因素影响波动加剧，但下方存在支撑，后续中美双方大概率针对关税政策继续拉扯，预计股指走势反复加剧市场波动，不过当前稳市场预期较强，股指下方空间有限，贸易摩擦影响市场风险偏好受压制，市场避险情绪升温，叠加科创板块估值处于历史高位，预计大盘股指占优 [7][8] - 国债关注风险情绪是否回升，因中美贸易局势再度紧张，资本市场情绪转为谨慎，上周A股市场表现不佳，经济数据未显示动能回升，四季度需政策托举；周末中美双方通话同意尽快举行新一轮经贸磋商，贸易局势或有缓和；本周关注四中全会对“十五五”规划的表述能否提振市场情绪，若风险情绪回升、股市反弹，债市或难以进一步走高，但中美谈判结果落地前，整体有利于债市 [9] - 集运欧线政策与供需博弈，期价高位震荡，弱现实与强预期交织，主力合约EC2512短期预计延续宽幅震荡，技术面关注1600点支撑与1750点附近阻力 [10][11] - 贵金属短期警惕、中期看涨，中长期维度央行购金与投资需求增长将助推贵金属价格重心继续上抬，但短期交易型与事件型冲击下加速上行，投资者需保持警惕，短线调整压力显现，波动放大，宜以短线思路应对，快进快出或观望为主，前多继续谨慎持有，中期建议回调补多 [13][16] - 铜利多需要发酵，否则期价陷入高位盘整，产业下游企业普遍对高铜价有抵制意愿，10月份除铜箔产业开工率回升，其余产业开工率预期回落，或将影响企业备货，当前阶段去库是主基调；对于短线交易者来说，当前价格做多性价比不高 [17][19] - 铝产业链中铝高位震荡，氧化铝弱势运行，铸造铝合金高位震荡；铝宏观面内需温和复苏、海外降息预期对铝价形成利多，沪铝基本面本周保持稳健，后续或将整体维持去库，给予铝价一定支撑；氧化铝目前走过剩逻辑，国内产能维持高位，进口窗口打开，国内外现货价格持续下跌，价格已进入考验成本估值支撑阶段，在大规模减产出现前维持空头思路为主，但当前价格下下方空间较为有限；铸造铝合金对沪铝有较强跟随性，且下方支撑较强，推荐关注铝合金与铝价差，超过500可多铝合金空沪铝 [20][22] - 锌多空尚不明朗，震荡为主，供需近期无显著改变，国内冶炼端供给稳定，海外则减停产，价差受基本面不一致而持续扩大，沪锌基本面相对于海外仍处弱势，供强需弱格局明显，库存方面国内库存震荡，LME去库速度放缓，短期内低库存仍为价格提供支撑，短期内关注出口窗口打开情况以及宏观上行驱动的可能性 [22] - 镍、不锈钢累库突出，震荡反复，沪镍不锈钢周初受关税扰动大幅下跌，随后情绪缓和有所回调，基本面近期无明显变动，宏观层面年内仍有降息预期；镍矿方面印尼26年配额预计有所下行，新能源方面后续步入旺季，下游采购需求持续处于高位，镍铁近期价格上涨动力匮乏，整体重心明显下滑，不锈钢方面节后现货成交仍然较差，整体旺季不旺悲观情绪较浓，现阶段不锈钢有较大程度累库，成本松动下不锈钢重心恐有小幅下移，出口方面有利好情绪，宏观层面关注中美关税后续发酵以及年内降息预期 [23][24] - 锡窄幅震荡，从基本面上看并无改变，云南产量下滑，精矿进口锐减，供给较需求更弱，沪锡仍以多头看待，预测支撑在27.6万元附近，短期未入场可继续观察，已入场可继续持有 [25] - 铅上方空间较小，上一交易日铅价窄幅震荡，供给上短期受银价较高影响，含银铅精矿加工费小幅下修，原生铅冶炼端开工率维持稳定，再生铅方面受原料限制，仅维持长单售卖，持稳为主，后续检修结束可能有所上调，供应端压力可能在11月初步显现，需求端目前国内看好后市消费，虽10月铅消费在9月从库存和政策看已经提前释放一部分，但后续东南亚市场等出口需求仍有较大存量，库存方面进口窗口打开，库存可能出现累库趋势，预计价格维持震荡，有一定下行可能 [26] - 螺纹&热卷需求回升有限，库存压力仍存，关注会议能否企稳，本周钢材需求环比回升但不及往年同期，螺纹供需平衡需通过减产来实现，库存中性但仓单库存在10合约交割后仍较高，短期价格仍将承压；热卷产量回落但仍处于季节性高位，库存出现超季节性累库，对价格形成压制，出口利润下滑较多，现阶段基本面压力增大，暂不建议做多看落差；近期关注四中全会，市场博弈会议是否会出台刺激政策，钢材价格可能出现小幅反弹，但基本面偏弱反弹高度有限，后续回落可能性较大 [28] - 铁矿石钢厂利润和宏观承压，中美贸易摩擦持续发酵引发市场风险偏好显著回落，近期工业品价格集体走弱，铁矿石价格从高位连续下跌，短期承压特征明显；基本面短期呈现疲态，供给端发运量处于季节性高位，港口库存超季节性累库，需求端下游需求乏力，钢厂利润持续挤压，钢厂减产负反馈压力继续积累；价格估值上焦煤价格偏强运行持续挤压铁矿石价格，当前铁矿石基差有所上升，估值相对偏低，短期空头情绪释放充分；未来两周关注四中全会和可能的中美会谈，若财政或货币宽松措施落地，有望改善需求预期并提振矿价 [29][30] - 焦煤焦炭整体走势偏强，但仍需警惕负反馈风险，当前焦煤现货市场呈现资源偏紧格局，口岸蒙煤供应同步趋紧，叠加市场对四中全会有一定政策预期，为焦煤盘面价格构筑较强底部支撑；不过近期下游成材供需矛盾边际恶化，钢厂盈利承压，焦煤反弹空间受限，呈现下有支撑、上有负反馈风险压制的特征；本轮煤焦价格的反弹高度与持续性，最终取决于下游钢材端的供需平衡表能否实现“软着陆”；单边以震荡思路对待，焦煤参考区间（1100，1350），焦炭参考区间（1600，1850） [32] - 硅铁&硅锰高库存，下游弱需求，铁合金自身库存较高，节后下游需求数据回升一般，低于往年同期，合金生产利润逐渐下滑，市场对铁合金继续增产的预期不大，但下游需求随着金九银十的到来并没有看到明显的起色，五大材库存开始出现累库，下游需求可能出现旺季不旺的情况，硅铁和硅锰企业库存均位于近5年最高水平，库存压力较大；中美摩擦加剧对钢材基本面雪上加霜，若本周四中全会没有超预期的刺激政策，铁合金价格仍将承压 [32][33] - 原油地缘弱化，宏观利空，短期加沙停火后地缘支撑大幅弱化，仅能引发小幅反弹，美国政府停摆、中美经贸紧张等宏观利空持续，原油日线受5日均线压制，逐步逼近60美元支撑；中长期基本面持续转弱，无实质性利好支撑，市场逻辑以利空为主，波动重心不断下移，若60美元支撑失守，下方空间或进一步扩大，后续需警惕中期跌势形成 [36][37] - LPG到港短期受限推升盘面价格，原油端目前偏弱的基本面依然占主导，地缘带来的支撑偏弱，油价依然偏悲观，外盘丙烷依然处于弱势，受到到岸受限影响，内盘pg相对偏强，盘面PDH利润持续收缩，缩利润驱动依然存在，国内基本面变动不大 [38][39] - PTA - PX关注内外宏观节点，单边建议短期观望，PX供应四季度预期高位维持，10月累库预期收缩至紧平衡附近，11月起PTA存大幅累库预期，相对聚酯而言，PX四季度维持偏过剩预期，供需偏紧格局边际放松；PTA供应端部分装置有降负、提负、检修、投产计划，库存方面社会库存低位累积，效益方面PTA相对过剩格局不变，现金流加工费以低位盘整为主；需求端聚酯需求季节性走强高度有限，旺季成色不足，织造订单近期随天气转冷有所好转，终端情绪出现阶段性好转，但产品分化较大，总体需求不及往年同期，本周下游以消化前期原料备货为主，下周终端原料备货预计消化至低位将出现集中原料备货节点，长丝库存有望再度去化，聚酯环节加工费继续修复至良好水平，瓶片方面近期加工费持续修复至年内高位，库存表现健康，关注后续是否会有提负计划公布；近期盘面走势受宏观政治与商品情绪主导，终端需求对价格与格局影响有限，难以形成向上驱动，PX - TA走势仍以跟随成本端油价与宏观情绪波动为主，后续关注二十届四中全会动态、中美谈判动态以及月底APEC领导会面节点动态，单边观望为主，加工费方面TA01盘面加工费建议280以下逢低做扩 [40][43] - MEG - 瓶片内外宏观仍将主导盘面，关注支撑位卖权机会，基本面方面供应端油煤双升，总负荷升至77.16%，下周部分装置计划检修；效益方面原料端油价和乙烯走弱、动力煤走强，EG现货价格大幅走弱，乙烯制利润小幅压缩，煤制边际利润继续承压，当前从效益方面考虑煤制边际装置已压缩至成本线以下，但距离因效益减产预计仍为时尚早，预计3700 - 3800位置将存在较强支撑；库存方面本周到港计划偏多，周内港口发货中性，下周一港口显性库存预计维持紧平衡；需求端聚酯需求季节性走强高度有限，旺季成色不足，织造订单近期随天气转冷有所好转，终端情绪出现阶段性好转，但产品分化较大，总体需求不及往年同期，本周下游以消化前期原料备货为主，下周终端原料备货预计消化至低位将出现集中原料备货节点，长丝库存有望再度去化，聚酯环节加工费继续修复至良好水平，瓶片方面近期加工费持续修复至年内高位，库存表现健康，关注后续是否会有提负计划公布；总体而言乙二醇基本面供需边际好转难改估值承压格局，累库预期压制下估值持续压缩，单边向上难觅驱动，下周宏观影响预计仍将主导盘面走势，关注中美贸易谈判与四中全会动态，若无新增利好，乙二醇仍将维持低位震荡，长期累库预期使得乙二醇空配地位难改，向上突破在基本面之外仍需宏观或成本端推动，但当前煤制边际装置现金流已压缩至成本线以下，结合煤制装置开工情况考虑，若估值继续压缩，预计在3700附近将迎来供应端偏强支撑，目前预计短期跟随宏观情绪宽幅震荡，预计区间下移至3850 - 4200，在恐慌情绪下若出现超跌可考虑在50以上入场卖出eg2601 - P - 3850 [44][46] - 甲醇关注宏观，承压波动，上周行情较为极端，主要交易点在制裁船只的停靠问题，操作难度较大，停靠事件大概能够得到解决，但会影响卸港节奏与船只返航时间；从基本面来看，伊朗目前维持高发运状态，但船只制裁造成港口累库减缓，带来15正套与基差上涨，多头对此次制裁定性为伊朗提前限气，制裁之后倒逼伊朗停车，目前逻辑未证实；总体来看，受卸港影响，港口累库开始平滑，10月库存终点下调，甲醇基本面价格区间维持2250 - 2350；本周开始宏观周，关注宏观情绪 [47] - PP近期波动由成本端和宏观情况主导，在原油价格持续下行、化工品市场整体承压的背景下，上周聚烯烃延续下跌走势；从基本面看，PP供需格局转为宽松，供应逐步回归，需求端下游今年呈现“旺季不旺”的状况，工厂补库意愿相对有限，下游需求对PP的支撑不足；宏观层面美国政府的持续停摆，叠加市场对信贷风险的担忧，进一步加剧了金融市场的避险情绪，对原油构成利空压力，中美贸易政策仍存在较大不确定性，若贸易摩擦再度升级，可能引发原油及化工品价格进一步下探；下周即将召开的二十届四中全会值得关注，若有新的刺激政策出台，或将为市场情绪带来一定提振，本周仍需重点关注宏观动向以及成本端波动 [48][51] - PE近期关注宏观变化，在原油价格持续下行、化工品市场整体承压的背景下，上周聚烯烃延续下跌走势；从基本面看，PE格局变化不大，供给方面10月装置检修量相较9月总体回落，供应重回高位，同时海外PE供需持续偏弱，外盘价格下跌，预计在10 - 11月带来进口增加，进一步加剧供应压力，需求方面当前处于传统旺季，但需求回升节奏偏缓，下游订单跟进不足，企业补库意愿较低，且PE库存处于较高水平，中上游出货压力较大；宏观层面美国政府的持续停摆，叠加市场对信贷风险的担忧，进一步加剧了金融市场的避险情绪，对原油构成利空压力，中美贸易政策仍存在较大不确定性，若贸易摩擦再度升级，可能引发原油及化工品价格进一步下探；下周即将召开的二十届四中全会值得关注，若有新的刺激政策出台，或将为市场情绪带来一定提振，本周仍需重点关注宏观动向以及成本端波动 [52][54] - 纯苯苯乙烯宏观主导，盘面跟跌，纯苯国内价格易跌难涨导致进口放缓，近期现货流通性收紧，近端价格相对抗跌，月差走扩，中长期看国产进口双增，四季度供应预期维持高位，而需求端下游投产与检修并存且今年终端大概率旺季不旺，下游无法消化纯苯的高供应，累库格局难改；苯乙烯检修装置增多且京博苯乙烯归期不定，供应继续收紧，预计到10月中下旬新投产兑现供应才会增多，10 - 11月将维持紧平衡，若京博长时间停车，四季度将转为去库格局，但自身高库存加上上游成本坍塌，盘面持续下跌，从基本面来看当前价格继续下跌可能性已不大，然而当前盘面交易的重心并不在基本面而在宏观，近期中美关系再次趋于紧张，对于能化品种而言近期多空交织，是否止跌还是要关注宏观动向以及原油走势，短期建议观望为主，待宏观局势明朗 [55][57] - 燃料油裂解上方空间有限，高硫燃料油进入10月份供应端紧张明显缓解，需求端发电需求和用料需求减弱，船用油需求难见明显提振，且货源充足，浮仓库存位于历史高位，高硫基本面驱动向下，当下裂解处于高位，不具备估值端支撑，看空高硫燃料油裂解；低硫燃料油9月份供应整体收窄，10月份前期尼日利亚的低硫到达新加坡对盘面价格形成压制，需求端整体需求疲软，库存端新加坡、欧洲、舟山累库，国内配额充裕，内外走强的驱动有限，短期海外汽柴油裂解坚挺，支撑低硫裂解，但向上驱动有限，裂解低位仍将维持 [58][59] - 沥青弱势下行，本周炼厂开工平稳，沥青总体供应变化不大，需求端受原油跌影响，沥青报价不断下探，整体现货市场交投依旧平淡，主要以消耗社会库存为主，短期旺季并没有超预期表现，库存结构上有所改善，厂库持稳且压力较小，社库呈现去库态势，原料紧张，重油偏紧等问题并未实质性缓解，因此沥青裂解价差仍然维持高位，成本端原油随着opec持续增产，价格重心有望继续下移，短期部分炼厂因受到制裁和原料紧张影响或被动开启检修计划，带动整体开工率下降，缓解供应压力，支撑现货基差或继续走强，中长期看需求端北方随着气温降低，逐渐步入尾声，南方降雨减少后，赶工需求或提振整体消费，近期山东消费税改革试点并未进一步扩大，因此受原油配额和消费税限制，华南地区依旧为沥青价格洼地，现阶段旺季并无超预期表现，短期关注下周国内宏观会议是否有新的需求增长点，由于近期外围扰动加大，建议短期观望为主 [60][62] - 橡胶&20号胶偏弱震荡，从短期来看，四季度内需与出口尚不能绝对证弱，但天气整体有所转好使原料支撑松动，供应上量和库存仍带来压力；中长期来看，全球总产能周期尚未完全达峰，海外供应上量仍具一定弹性，而国内的偏强现实也需要结合持续的宏观利好跟进才能共同构建稳定的需求预期，具有较高韧性的出口增长仍面临海外需求走弱、国际局势变化与贸易壁垒等风险挑战，整体中性看待；RU2601预计维持偏弱震荡，参考区间为14600—15300；NR2511震荡区间参考12000—12500；单边建议观望为主，RU目前估值低，谨慎看多，关注天气变化 [63][64] - 尿素承压震荡，周末国内尿素行情弱势盘整，局部价格出现松动，需求端并无明显变化，工厂库存压力继续增加，

南华期货钢材产业周报 ——节后需求回升有限，库存压力仍较大，关注会议能否企稳 陈敏涛（投资咨询资格证号：Z0022731） 交易咨询业务资格：证监许可【2011】1290号 2025年10月19日 第一章 核心矛盾及策略建议 1.1 核心矛盾 本周钢材的需求环比回升，但属于节假日规律，仍不及往年同期。其中螺纹钢需求220万吨，四季度螺纹需求 高点一般出现在国庆节前后，预计未来螺纹需求量环比走弱的概率较高；供应端长流程减产，但部分被短流 程的增产抵消，目前长流程和短流程螺纹利润持续下滑，短流程成本较高，供应端需关注短流程边际供应的 减产节奏，螺纹的供需平衡仍需要通过减产来实现；螺纹库存中性，但仓单库存在10合约交割后仍较高，短 期认为螺纹价格仍将承压。热卷产量回落但仍处于季节性高位，库存出现超季节性累库，对热卷价格也形成 压制，现阶段热卷基本面压力增大，暂不建议做多卷落差。当前高供应背景下需求不足的问题持续凸显，钢 材整体去库压力显著，钢厂利润处于收缩状态，负反馈压力仍在不断积蓄。近期主要关注的焦点还是在于下 周召开的四中全会，市场博弈会议是否会出台刺激政策，钢材价格出现反弹迹象，但若没有出台超预期的刺 激政策 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 当前影响铜价走势的主要矛盾是预期利多与现实利空的矛盾，叠加全球铜总库存高位但区域不平衡加剧，导致价格波动加剧；建议采取“攻守兼备”交易策略；四季度国内电解铜供应量和表观消费量下降，但下游企业对精铜消费量有韧性，库存下降，价格预计“下有底，上有顶”，若宏观因素配合向上弹性更大 [2][52] 各部分内容总结 核心矛盾与策略建议 - 核心矛盾：预期利多包括降息带来的流动性利好、终端需求增长、矿端供应收缩和政策带动产能退出；现实利空包括中下游需求订单下滑、中游成品累库和冶炼企业采购意愿减弱；全球铜总库存高位且区域不平衡加剧，导致价格波动 [2] - 近端交易逻辑：2510合约交割清淡，2511合约移仓使2512合约持仓量创新高；全球铜显性库存区域性矛盾突出，LME和国内库存低位支撑期价，COMEX库存创新高带来挤仓风险 [5] - 远端交易预期：降息带来流动性边际利多；矿端供应中断，机构唱多未来铜价；矿端供应紧缺，国内铜精矿冶炼利润恶化，精炼铜产量或减少；关注中美贸易谈判，若友好洽谈利好铜价 [7][8] - 交易型策略建议：趋势研判为向上，周期中性；价格区间沪铜【81189，86570】，伦铜【10092，10930】；短线做多性价比不高；“买入期货+卖出看跌期权”组合策略和“买入看涨期权+卖出看跌期权”策略，短期建议优先考虑成本优化策略 [11] - 基差、月差及对冲套利策略建议：基差策略做空基差，当前基差处于高位，回调概率大；月差策略观望或反套，月差大概率扩大，基差走弱时反套概率增加；跨境价差策略建议观望 [15][16] - 企业套保策略建议：库存管理方面，产成品库存高担心价格下跌可在压力位做空沪铜主力期货合约或卖出看涨期权、买入看跌期权；原料库存低未来按市场价采购可在支撑位买入主力合约期货或卖出看跌期权并买入期货；原料库存低已按固定价签订采购合同担心价格下跌可卖出平值看涨期权 [20] 本周重要信息与下周关键事件解读 - 本周重要信息：利多信息包括智利铜业巨头提高2026年度铜升水报价、美国提供融资升级输电线路、秘鲁8月铜产量同比减少、BMI认为未来铜供应增速落后需求增长；利空信息包括必和必拓考虑重开铜矿、国内电解铜现货库存增加、精铜杆和黄铜棒企业开工率情况 [21][22] - 下周关键事件解读：下周将发布多项宏观经济指标，部分指标对铜价有直接或间接影响；二十届四中全会举行，对我国未来发展方向进行规划布局 [23][24] 盘面价量与资金解读 - 内盘解读：当周国内期货价格高位盘整，波动区间【84000~86000】，多头移仓至12月合约，月差呈反套结构，沪铜各合约back期限结构明显；交易量和持仓量环比下降，投机度下降，前20期货公司净多持仓量环比下降，期价上涨乏力 [27] - 外盘解读：当周外盘铜价强于国内但涨幅受限，沪伦比无明显趋势；LME铜价收于10607美元/吨，环比上涨2.28%，COMEX铜价收于499.75美分/磅，环比上涨3.15%；LME铜升水回落，全球铜库存向美国转移，LME铜注册仓单和注销仓单环比下降，LME铜投机净多头资金环比增加 [29] 现货价格与利润分析 - 现货价格与冶炼利润：当周电解铜和废铜现货价格环比下跌，电解铜升水幅度环比小幅扩大，精废价差后半周走弱，铜精矿现货冶炼收入上下边界环比提高 [33] - 进口价格与利润：当周洋山铜溢价环比走弱，低于历年同期，铜仓单提单意愿偏弱，进口利润低位，或影响进口量和国内铜累库 [37] - 库存分析：铜库存呈现“区域性”特点，COMEX铜大幅增加，LME铜库存下降，沪铜库存缓慢增加；国内港口铜精矿库存低于历年同期，贸易商进口意愿未大幅提升，库存增幅缓慢；期待复刻2024年4月行情，有空LME铜多COMEX铜的套利机会 [41] 供需推演与及价格预期 - 供给推演：总结2025年全球矿山事件和中国铜冶炼企业开工率、检修情况预期四季度精炼铜供应；机构数据显示全球铜精矿供需平衡为-32.6万金属吨；国内10月铜冶炼企业集中检修，预计影响精铜产量5.4万吨；2025年Q4电解铜产量环比下降19万吨，进口量不变，出口量减少7万吨 [46] - 需求预期：参考中下游企业开工率推测铜需求增长潜力；9月铜箔企业开工率上升，预计10月继续攀升；9月铜棒企业开工率环比上升但低于同期，预计10月回落；9月漆包线行业开工率环比上升但回升不及预期，预计10月回落；10月除铜箔行业开工率回升外，其余行业开工率环比回落，铜材等产量也大概率回落 [49][50] - 价格预期：四季度国内电解铜供应量下降，表观消费量下降，但下游企业对精铜消费量有韧性，预期精铜消费量增加，库存下降，价格“下有底，上有顶”，若宏观因素配合向上弹性更大 [52]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 当前铁合金市场面临高供应与弱需求、成本支撑受挑战、反内卷预期与弱现实的矛盾，下游需求旺季不旺，库存高位，去库压力大，若会议无超预期刺激政策，价格将承压，但下跌空间有限，市场多空逻辑在于强预期与弱现实的博弈，冲高回落风险大 [2][3][11] 根据相关目录分别进行总结 核心矛盾及策略建议 核心矛盾 - 高供应与弱需求矛盾：生产利润下滑，增产预期不大，下游需求未起色，五大材累库，硅铁产量本周下滑，锰硅本周增产，库存位于近5年最高水平，硅铁企业库存环比+4.5%，硅锰企业库存环比+8.2% [2] - 成本支撑挑战：兰炭、电价、锰矿价格平稳，但高供应弱需求格局未改，成本支撑有效性面临挑战，焦煤价格上涨形成支撑，但需防范会议不及预期后的回落 [2] - 反内卷预期与弱现实矛盾：反内卷有余热，市场对供应端收缩有预期，但缺乏实质性行动，冲高回落风险大，若会议无超预期政策，价格将承压 [3] 交易型策略建议 - 行情定位：技术面看，铁合金10日均线走平向下且跌破60日均线，macd绿柱缩小，下跌动力减弱，短期有反弹可能，但基本面未好转反弹有压力；硅铁主力合约2601价格区间5200 - 6400，硅锰主力合约价格区间5500 - 6500 [12] - 基差、月差及对冲套利策略建议：基差预计窄幅走弱，暂时无策略；月差方面，1 - 5月差处于近5年同期最低水平，不建议抄底，近月合约偏弱，远月05合约预期加强，1 - 5月差可能进一步走弱，但继续做反套风险较大 [12] 产业客户操作建议 - 铁合金价格区间预测：硅铁月度价格区间5300 - 6000，当前波动率17.37%，历史百分位43.9%；硅锰月度价格区间5300 - 6000，当前波动率11.24%，历史百分位9.6% [13] - 操作建议：库存管理方面，产成品库存偏高，可做空铁合金期货锁定利润，硅铁建议入场区间6200 - 6250，硅锰建议入场区间6400 - 6500，套保比例15%；采购管理方面，采购常备库存偏低，可买入铁合金期货提前锁定成本，硅铁建议入场区间5200 - 5300，硅锰建议入场区间5300 - 5400，套保比例25% [13] 本周重要信息及下周关注事件 本周重要信息 - 利多信息：国家发改委和市场监管总局发布治理价格无序竞争公告；二十届四中全会召开，市场对宏观政策抱有期待 [14][15] - 利空信息：欧盟拟削减钢铁进口配额并上调关税；墨西哥拟对华汽车、钢铁加征关税；中美贸易摩擦加剧，市场情绪偏空 [16] - 铁合金周度数据：硅铁产量11.28（周环比 - 0.3），开工35.48（周环比 - 0.46）；硅锰产量208810（周环比 + 4585），开工43.28（周环比 + 0.09）；硅铁厂库69080（周环比 + 3050），硅锰厂库262500（周环比 + 20000） [16] 下周重要事件关注 - 下周一关注中国三季度GDP年率、一年期贷款市场报价利率、固定资产投资完成额累计同比 - 下周五关注美国9月未季调CPI年率 - 关注中美贸易摩擦演变 [17] 盘面解读 价量及资金解读 - 单边走势和资金动向：硅铁主力2601合约收盘5430（环比上周 + 0.63%），总持仓量41.1万手（环比上周 + 8.6%）；硅锰主力01合约收盘5718（环比上周 - 0.69%），总持仓量59.8万手（环比上周 + 5.85%）；硅铁净持仓加空，硅锰净空单量缩小 [17] 基差月差结构 - 期限结构：铁合金整体呈contango结构，硅铁阶段性合约改善为贴水结构，成本端焦煤呈contango结构，利空铁合金价格 [21] - 基差：近期铁合金基差窄幅波动 [22] - 月差：1 - 5月差处于近5年同期最低水平，不建议抄底，近月合约偏弱，远月05合约预期加强，1 - 5月差可能进一步走弱，但继续做反套风险大 [22] 估值和利润分析 产业链上下游利润跟踪 - 铁合金利润持续下滑，硅铁产量维持高位，减产驱动强；硅锰产量连续多周回落 [40] 进出口利润跟踪 - 硅铁出口利润逐渐下滑，预计出口量将下降 [64] 供需及库存推演 供需平衡表推演 - 供应端：季节性有增量预期，但生产利润回落，厂家减产驱动增加，平水季硅锰南方产区产量或下降，预计铁合金产量下降 [68] - 需求端：季节性有增量，但下游螺纹、热卷利润下降，五大材累库，仓单库存高，需求增量受抑制，预计需求小幅下滑 [68] - 库存：仓单预计去库，总库存维持缓慢去库趋势 [68] 供应端及推演 - 生产利润回落，不支持产量增加，厂家减产驱动增大，平水季硅锰南方产区产量或降，硅铁减产驱动大，预计产量小幅回落 [70] 需求端及推演 - 下游利润下降，五大材累库，仓单库存高，需求增量受抑制；铁水维持高位但盈利率下降，炼钢需求可能降；硅铁出口利润下滑，出口量受影响 [74] 库存端及推演 - 高开工率和弱需求下，企业库存累库可能性大，仓单受强制注销和季节性影响去库，总库存缓慢去库 [90]