核心业绩表现 - 上半年归母净利润72.00亿元 同比下滑4.4% [1] - 2025年第二季度归母净利润23.26亿元 同比增长44.6% 业绩符合预期 [1] 行业供需与增长前景 - 下半年双节效应和深加工产能逐步落地有望带动需求复苏 [1] - 上游继续出清推动行业供需同步改善 [1] - 收入端有望实现稳健增长 [1] 盈利能力优化措施 - 奶价波动预计较小 产品结构持续优化支撑毛利率提升 [1] - 公司推进精细化管理和营销创新 费用投放持续优化 [1] - 盈利能力有望不断提升 [1] 战略布局与发展方向 - 布局多元品类和完善渠道矩阵 [1] - 稳步开拓国际化业务 [1] - 持续推动盈利能力改善 维持买入评级 [1]

投资评级 - 维持买入评级 目标价从33 3元人民币上调至34 50元人民币 潜在涨幅20 7% [2][3][8] 核心观点 - 2Q25业绩超预期 上半年总营业收入同比增长3 4%至619 3亿元 扣非归母净利润同比增长31 8%至71 6亿元 [8] - 盈利能力显著改善 上半年毛利率同比提升1 1个百分点至36 1% 扣非净利率同比提升2 4个百分点至11 3% [8] - 基于2026年20倍预期市盈率上调目标价 当前股价对应2025年预期股息率约4 3% 具有吸引力 [8] 财务表现 - 2025年预期收入119,064百万元人民币 同比增长2 8% 但较前预测下调6 5% [4][9] - 2025年预期归母净利润10,980百万元人民币 同比下降11 8% 较前预测下调6 8% [4][9] - 预期毛利率持续改善 从2025年的35 0%逐步提升至2027年的35 8% [9][10] 业务分部表现 - 液体乳业务表现稳健 上半年营收361 2亿元 2季度降幅环比收窄至0 8% 表现优于行业 [8] - 奶粉及奶制品业务增长强劲 上半年收入165 8亿元 同比增长14 3% [8] - 冷饮业务恢复双位数增长 上半年收入82 3亿元 同比增长12 4% [8] 市场与行业地位 - 公司液态奶市场份额已企稳 积极布局新兴渠道和下沉市场 [8] - 当前奶价周期仍处底部 未来若迎来拐点有望进一步释放利润弹性 [8] - 公司多元化布局高附加值产品 持续支持整体收入增长 [8] 预测与估值 - 基于Visible Alpha对比 交银国际的毛利率预测较市场预期高出0 9-1 5个百分点 [10] - 2025-2027年预期每股盈利分别为1 72元、1 90元和2 06元人民币 [4] - 当前市盈率16 6倍(2025年) 低于2023年的17 5倍 [4]

行业投资评级 - 食品饮料行业评级为增持（维持）[8] 核心观点 - 大众品板块表现分化，饮料/啤酒/调味品/乳制品/速冻/休闲食品25Q2营收同比+22.8%/+1.8%/+4.5%/+3.5%/+2.6%/-0.3%，扣非净利润同比+18.3%/+11.5%/+10.3%/+43.7%/-23.6%/-61.2%[1] - 软饮料实现旺季旺销，成本红利与竞争压力对冲后盈利能力稳定[1] - 乳制品25H1收入表现平淡，但板块盈利能力同比提振[1] - 啤酒因政策因素导致Q2需求承压，成本红利显著[1] - 零食Q2淡季增速放缓、龙头聚焦渠道调整，成本利润承压[1] - 调味品Q2需求平淡、龙头聚焦产品/渠道调整[1] - 速冻食品企业经营承压，期待秋冬旺季[1] 软饮料行业 - CS软饮料板块25Q2营收/归母/扣非净利同比+22.8%/+22.6%/+18.3%[1] - 25H1软饮料板块实现营收/归母/扣非净利187.7/36.2/33.6亿元，同比+13.1%/+8.9%/+14.6%[14] - 25Q2营收/归母/扣非净利89.0/16.4/15.0亿元，同比+22.8%/+22.6%/+18.3%[14] - 主要原材料价格持续下行，与行业竞争压力形成对冲，最终行业盈利能力基本稳定[1] - 25H1软饮料板块毛利率41.4%，同比+1.1pct，扣非净利率同比+0.2pct至17.9%[17] - 东鹏饮料25Q2营收/归母/扣非净利同比+34.1%/+30.8%/+21.2%[15] - 农夫山泉25H1营收/净利同比+15.6%/+22.1%[15] - 康师傅控股25H1营收/归母净利同比-2.7%/+20.5%[15] - 统一企业中国25H1营收/归母净利同比+10.6%/+33.2%[15] 乳制品行业 - CS乳制品板块25Q2营收/归母/扣非净利同比+3.5%/+45.2%/+43.7%[2] - 25H1乳制品板块实现营收/归母/扣非净利937.5/83.2/81.7亿元，同比+1.8%/-0.9%/+30.8%[27] - 25Q2乳制品板块实现营收/归母/扣非净利449.9/29.5/29.6亿元，同比+3.5%/+45.2%/+43.7%[27] - 液奶需求整体平淡，但当前渠道库存处于合理水位[2] - 板块25H1毛利率同比+0.9pct，扣非净利率同比+1.9pct[2] - 伊利股份25Q2营收/归母/扣非净利同比+5.8%/+44.6%/+49.5%[28] - 蒙牛乳业25H1营收/净利润同比-6.9%/-16.4%[28] - 新乳业25H1营收/归母/扣非净利同比+3.0%/+33.8%/+31.2%[28] 啤酒行业 - CS啤酒25Q2营收/归母/扣非净利同比+1.8%/+12.8%/+11.5%[3] - 25H1啤酒板块营收/归母/扣非净利417.3/65.4/61.4亿元，同比+2.7%/+12.1%/+10.8%[39] - 25Q2营收/归母净利/扣非净利215.8/40.1/37.7亿元，同比+1.8%/+12.8%/+11.5%[39] - Q2受政策因素影响致餐饮渠道承压[3] - Q2成本红利凸显，板块扣非净利率同比+1.5pct[3] - 25H1啤酒板块毛利率同比+1.9pct至45.8%[45] - 25Q2毛利率同比+1.8pct至48.1%[45] - 25H1啤酒板块扣非净利率14.7%，同比+1.1pct[45] - 25Q2扣非净利率17.5%，同比+1.5pct[45] 休闲食品行业 - CS休食板块25Q2营收/归母/扣非净利同比-0.3%/-53.7%/-61.2%[4] - 25H1休闲食品板块实现营收/归母净利润/扣非净利354.8/15.3/11.7亿元，同比-2.8%/-40.8%/-47.6%[50] - 25Q2营收/归母/扣非净利159.7/3.9/2.7亿元，同比-0.3%/-53.7%/-61.2%[50] - 葵花籽、棕榈油等成本上涨，叠加规模效应减弱、促销费用增加[4] - Q2扣非净利率同比-2.6pct[4] - 25H1休闲食品板块毛利率27.6%，同比-2.5pct[52] - 25Q2毛利率27.2%，同比-2.4pct[52] - 25H1扣非净利率同比-2.8pct至3.3%[52] - 25Q2扣非净利率同比-2.6pct至1.7%[52] 调味品行业 - CS调味品板块25Q2营收/归母/扣非净利同比+4.5%/+8.0%/+10.3%[5] - 25H1调味品板块营收/归母/扣非净利277.8/55.6/53.87亿元，同比+3.0%/+7.0%/+8.4%[59] - 25Q2营收/归母/扣非净利129.0/23.5/22.8亿元，同比+4.5%/+8.0%/+10.3%[59] - Q2大豆、包材等成本下降成果持续体现[5] - 最终扣非净利率同比+0.9pct[5] - 25H1调味品板块毛利率38.6%，同比+2.5pct[61] - 25Q2毛利率38.2%，同比+3.3pct[61] - 25H1扣非净利率同比+0.9pct至19.4%[61] - 25Q2扣非净利率17.7%，同比+0.9pct[61] 速冻食品行业 - CS速冻食品板块25Q2营收/归母/扣非净利同比+2.6%/-14.2%/-23.6%[6] - 餐饮需求较弱，叠加行业产品同质化程度较高，行业竞争延续激烈态势[6]

核心业绩表现 - 2025年上半年营业总收入619.33亿元，同比增长3.37% [3] - 扣非归母净利润70.16亿元，同比增长31.78%，创历史新高 [3] 业务板块表现 - 奶粉及奶制品营收165.78亿元，同比增长14.26%，婴幼儿奶粉零售额市场份额达18.1%跃居中国第一 [4] - 羊奶粉市场份额34.4%，营收增速超30%，稳居全球销量与销售额双第一 [5] - 冷饮业务营收82.29亿元，实现双位数增长，市场份额稳居第一 [6] - 面向餐饮客户的奶酪及乳脂业务营收同比增长超96% [11][12] - 健康水饮业务实现双位数高速增长，伊刻活泉产品矩阵持续丰富 [13] 创新与战略布局 - 与同仁堂达成全面战略合作，首创药食同源理念与乳业结合 [7] - 5款功能性产品上市后电商渠道销售显著增长 [8] - 舒化无乳糖猴头菇牛奶上市第3个月增长迅猛 [9] - 奶酪业务2C与2B端协同发力，推动行业从"饮奶"向"吃奶"转型 [10][13] - 推出16亿元生育补贴计划响应国家生育政策 [32] 国际化进展 - 海外业务保持高增长，冷饮业务营收同比增长显著 [16][17] - Cremo冰淇淋登陆沙特市场，销售点突破3000家，月销量近50万支 [26] - 伊利旗舰店在洛杉矶投入运营，成为在美上市产品品类最多的中国乳企 [27] - 产品销往全球347个国家和地区，研发中心覆盖6大洲 [30] 行业与品质标准 - 原奶菌落总数等核心指标远超欧盟标准，重新定义中国奶业品质高度 [15] - 人均奶类消费量存在增长空间，健康意识提升驱动行业持续发展 [35] - 公司通过多元化战略布局构建跨产业增长曲线，聚焦健康营养主赛道 [35]

投资评级 - 维持"买入"评级 基于公司布局多元品类、完善渠道矩阵、稳步开拓国际化业务及持续推动盈利能力改善的预期 [4] 核心财务表现 - 2025H1收入619.3亿元 同比+3.4% 归母净利润72.00亿元 同比-4.4% [4] - 2025Q2收入289.1亿元 同比+5.8% 归母净利润23.26亿元 同比+44.6% [4] - 预计2025-2027年归母净利润108.1/116.4/124.1亿元 对应EPS 1.71/1.84/1.96元 [4] - 当前股价对应PE 16.7/15.5/14.6倍 PB 3.2/3.0/2.8倍 [4][8] 分业务表现 - 液奶业务2025Q2同比-0.8% 降幅环比收窄 常温液奶市占率稳居第一 低温液奶线上双位数增长 [5] - 奶粉业务2025Q2同比+9.7% 婴配粉市占率18.1%(同比+1.3pct) 成人粉市占率26.1%(同比+1.8pct) [5] - 冷饮业务2025Q2同比+38.0% 继续稳居市场第一 渠道库存水平优良 [5] - 奶酪业务C端市占率15.2% B端同增超20% [5] 盈利能力改善 - 2025Q2毛利率34.2% 同比+0.6pct 主因成本红利延续和业务结构优化 [6] - 2025Q2销售费用率19.9% 同比-0.7pct 因费用收缩正常投放 [6] - 管理/财务/研发费用率分别3.8%/0.7%/-0.7% 同比+0.5pct/-0.1pct/-0.5pct [6] - 归母净利率8.1% 同比+2.2pct 主因减值收窄和费用优化 [6] 行业展望与公司前景 - 下半年双节效应和深加工产能落地有望带动需求复苏 行业供需同步改善 [7] - 奶价波动预计较小 产品结构优化支撑毛利率提升 [7] - 公司推进精细化管理和营销创新 费用投放持续优化 [7] 财务预测指标 - 预计2025-2027年营业收入1191.44/1240.90/1287.90亿元 同比+3.3%/+4.2%/+3.8% [8] - 预计毛利率34.0%/34.1%/34.2% 净利率9.1%/9.4%/9.6% [8] - ROE 18.0%/18.2%/18.1% ROIC 13.0%/13.5%/13.9% [8] - 资产负债率61.3%/58.3%/57.1% 呈下降趋势 [8]

市场表现 - 9月首个交易日A股三大指数集体高开 食品饮料ETF天弘(159736)上涨0.66% 溢折率0.16% 盘中溢价交易明显[1] - 成分股中粮糖业涨幅超8% 洽洽食品/会稽山/巴比食品/酒鬼酒涨幅均超4%[1] - 该ETF近5个交易日累计净流入资金9830万元 近10个交易日有9日实现资金净流入[1] 产品结构 - 食品饮料ETF天弘紧密跟踪中证食品饮料指数 选取饮料/包装食品与肉类行业上市公司[1] - 前十大重仓股包括贵州茅台/伊利股份/五粮液/山西汾酒/泸州老窖/海天味业等大市值龙头[1] - 产品配套场外联接基金(A类001631 C类001632)[1] 行业分析 - 白酒企业2025Q2业绩加速出清 市场情绪边际向好 中期行业景气改善预期增强[2] - 7月下旬起消费场景环比改善 中秋及国庆旺销窗口期将成为动销重要观察节点[2] - 增量消费政策有望推动传统消费品类迎来基本面拐点与政策催化双重利好[2] 板块配置 - TMT板块拥挤度接近预警线 消费/周期等低热度板块配置性价比提升[2] - 市场资金偏好转向攻守兼备 重点关注餐饮供应链/乳业等修复回升机会[2] - 长期策略建议切入低估值消费与周期板块 包括大消费/有色/新能源等领域[2]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [1][4][6][16] 核心财务表现 - 2025H1营业总收入617.8亿元同比+3.5% 归母净利润72.0亿元同比-4.4% 扣非归母净利润70.2亿元同比+31.8% [1][9] - 2025Q2营业总收入289.2亿元同比+5.9% 归母净利润23.3亿元同比+44.6% 扣非归母净利润23.9亿元同比+49.5% [1][9] - 预计2025/2026/2027年营业总收入1193.38/1224.98/1254.38亿元 同比+3.1%/2.6%/2.4% [4][16] - 预计2025/2026/2027年归母净利润115.03/123.89/131.43亿元 同比+36.1%/7.7%/6.1% [4][16] 分业务表现 - 2025H1液奶收入361.3亿元同比-2.1% 奶粉收入165.8亿元同比+14.3% 冷饮收入82.3亿元同比+12.4% 其他收入3.9亿元同比-5.1% [2][11] - 2025Q2液奶收入164.9亿元同比-0.8% 奶粉收入77.7亿元同比+9.7% 冷饮收入41.2亿元同比+38.0% 其他收入2.0亿元同比-3.1% [2][11] - 婴配粉市场份额提升1.3个百分点至18.1% 成人粉市场份额26.1% 均列行业第一 [2][11] - 各品类毛利率改善：2025H1液奶毛利率31.7%同比+0.4pcts 奶粉毛利率44.1%同比+0.9pcts 冷饮毛利率39.2%同比+2.0pcts 其他毛利率26.5%同比+3.0pcts [2][11] 盈利能力分析 - 2025Q2毛利率34.2%同比提升0.6个百分点 [3][12] - 2025Q2销售费用率19.9%同比降低0.7个百分点 [3][12] - 信用减值损失/资产减值损失占收入比重分别同比-1.14/-0.78个百分点 合计增厚盈利1.92个百分点 [3][12] - 2025Q2净利率7.94%同比提升2.0个百分点 [3][12] 估值指标 - 当前股价对应2025/2026/2027年PE分别为15.4/14.3/13.5倍 [4][16][18] - 2025/2026/2027年预计EPS为1.81/1.95/2.06元 [4][16] - 合理估值区间33.80-35.60元 [6] 分红政策 - 承诺70%分红率作为底线 努力实现分红额逐年提升 [4][16]

境外共同基金A股持仓分析（2025Q1） - 2025Q1持有A股的境外共同基金共1532只，合计规模1.9万亿美元，绝大部分基金投资A股比例在0%-20%之间，仅4.7%的基金投资比例超过60% [9] - 主动基金表现优于被动基金，季度平均收益率0.51%，中位数0.28%，52.28%取得正收益；高仓位A股基金平均收益率1.77%，中位数2.00%，近七成基金取得正收益，58.5%跑赢沪深300指数 [10] - 行业持仓变动显示减持电力设备及新能源最多，其次为机械、汽车；增持前三位行业为家电、交通运输、计算机 [10] - 个股层面增持市值前三为海尔智家、顺丰控股、紫光股份；减持前三为宁德时代、福耀玻璃、恒立液压 [10] - 截至2025年3月31日，境外共同基金A股持仓总市值5035.69亿元，占A股流通市值0.64%；持仓市值前三个股为宁德时代、贵州茅台、美的集团，在全部基金中持仓占比均高于5% [10][11] 深南电路（002916.SZ）投资价值分析 - 预计2025-2027年营收分别为221.34亿元、263.30亿元、300.87亿元，归母净利润分别为32.73亿元、42.78亿元、51.54亿元 [2] - 数据中心PCB业务受益于AI算力需求，2024年该领域成为公司第二个达20亿元级订单规模的下游市场；测算2025年全球ASIC出货量450万颗时，单ASIC PCB价值量400美元对应市场空间18亿美元 [13] - 通信PCB领域光模块需求增长，2025年800G光模块有望放量，PCB层数由400G的10层提升至14层；公司背板批量生产层数达68层，技术领先 [14] - 封装基板业务覆盖模组类、存储类、应用处理器芯片等领域，无锡基板二期工厂2024年实现单月盈亏平衡，广州项目产能爬坡稳步推进 [15] - 采用可比公司估值法，预计2026年目标市值1625.72亿元，目标价243.83元，首次覆盖给予"买入"评级 [2] 图南股份（300855.SZ）高温合金业务前景 - 国内少数能同时批量化生产变形高温合金、铸造高温合金产品的企业之一，产品用于航空发动机、燃气轮机、核电装备等军民领域 [3] - 2020-2024年营业收入和归母净利润复合增长率分别为23.20%和25.10%；2024年实现营收12.58亿元，归母净利润2.67亿元 [17] - 航空发动机镍基高温合金材料用量占发动机总量40wt%~60wt%，公司受益于国产航空发动机换代升级 [17] - 全资子公司图南部件航空用中小零部件产线已投产，形成年产50万件加工能力；子公司图南智造年产1000万件产线项目持续推进 [18] - 截至2025年上半年在手订单突破17.5亿元，较上年同期增长236.5%，较2024年末增长483.3% [18] - 预计2025-2027年营业收入15.7亿元、20.9亿元、25.9亿元，同比+25%、+33%、+24%；归母净利润3.0亿元、4.2亿元、5.4亿元，同比+14%、+40%、+28% [18] AI芯片与算力基础设施增量机会 - 阿里巴巴计划未来三年投入3800亿元用于AI资本开支，自研AI芯片主要满足自身推理需求，减少对外部供应商依赖 [20] - 自研芯片难点在于需求规模分摊研发成本，大厂多将后端物理实现交给博通、Marvell等芯片设计服务企业 [21] - AI数据中心功耗从传统每机架20kW-30kW快速跳升，英伟达满配NVLink AI服务器机柜功率或将突破100kW [22] - 液冷技术能将PUE压降至1.1-1.2超低水平，远优于风冷的1.5以上；电源、液冷领域有望获得新增量空间 [22] - 与大厂存在较强商业绑定关系的行业龙头有望充分受益于AI芯片投入加大趋势 [4] 重点公司业绩表现及展望 - 天孚通信（300394.SZ）2025年上半年营收24.56亿元同比+58%，归母净利润8.99亿元同比+37%；光引擎业务放量，下半年持续上量可期 [31][32] - 寒武纪（688256.SH）2025年上半年营收28.81亿元，归母净利润10.38亿元；Q2单季营收17.69亿元环比+59%，净利润2.72亿元环比+92% [35] - 商汤（00020.HK）2025年上半年收入24亿元同比+36%，经调整净亏损12亿元同比收窄50%；生成式AI收入18亿元同比+73%，占比提升至77% [46] - 特锐德（300001.SZ）2025年上半年营收62.56亿元同比+16.72%，归母净利润3.27亿元同比+69.32%；电力设备海外合同额约10亿元同比+84% [78][79] - 横店东磁（002056.SZ）2025年上半年营收119.36亿元同比+24.8%，归母净利润10.20亿元同比+58.94%；光伏业务收入80.54亿元同比+36.6%，出货量13.4GW同比+65% [82] 消费与制造行业动态 - 古井贡酒（000596.SZ）2025年上半年营收138.80亿元同比+0.54%，归母净利润36.62亿元同比+2.49%；华中地区营收122.97亿元同比+3.60% [49][50] - 山西汾酒（600809.SH）2025年上半年营收239.64亿元同比+5.35%，归母净利润85.05亿元同比+1.13%；Q2省内营收26.5亿元同比-5.29% [53][54] - 海尔智家（600690.SH）2025年上半年营收1564.9亿元同比+10.22%，归母净利润120.3亿元同比+15.59%；海外收入790.8亿元同比+11.7% [74][75] - 极兔速递（01519.HK）2025年上半年营收54.99亿美元同比+13.1%，经调整净利润1.56亿美元同比+147.1%；东南亚市场包裹量32.26亿件同比+57.9% [96][97]

**伊利股份2025年上半年业绩与战略会议纪要关键要点** **公司业绩表现** * 公司2025年上半年实现营业总收入619.3亿元 同比增长3.37%[3] * 实现利润总额82.7亿元 归属母公司股东净利润72亿元[3] * 扣非后归母净利润70.16亿元 同比增长31.78%[2][3] * 毛利率提升1.14个百分点至36.05% 销售费用率下降1.11个百分点至18.3%[2][8] **业务板块表现** * 液体乳业务营收361.26亿元 市场份额稳居行业第一[2][4] * 低温白奶品类营收增长超20%[2][5] * 奶粉及奶制品业务营收165.78亿元 同比增长14.26%[2][6] * 婴幼儿奶粉零售额和市场份额跃居全国第一[2][6] * 成人粉业务零售额份额达26.1% 稳居行业第一[2][6] * 冷饮业务营收82.29亿元 同比增长12.4% 稳居市场第一[2][7] **渠道与创新策略** * 积极拓展新零售渠道 与山姆会员店合作推出定制产品[4][17] * 电商渠道增速超过30%[19] * 新兴渠道（电商/会员店/社区团购/零食折扣店）占业内近三成[17] * 通过技术创新推动产品迭代 推出药食同源系列高端功能性奶粉[27] * 低温业务通过爆品策略（如畅清爆珠系列）提升竞争力[29] **行业环境与竞争格局** * 原料奶价格维持在每公斤3元左右 对毛利率有正向贡献[4][9] * 原奶供需关系改善 产能持续去化[9][10] * 中小品牌在2024年造成一定影响 但2025年上半年份额已稳定[10] * 预计2026年市场份额将恢复和提升[10][11] **国际化发展** * 海外业务中冷饮营收增长14% 婴幼儿羊奶粉营收增长66%[21] * 重点聚焦东南亚市场 深化本地化运营[21] * 与香港万宁大药房战略合作 登陆香港市场[21] **未来发展战略** * 坚持不低于70%净利润分红政策[30] * 推进奶酪深加工生产线投产 涵盖高附加值产品[23] * 布局驼奶粉等新兴养生赛道[27] * 通过产品创新和渠道拓展应对消费力偏弱环境[11][31] * 长期看好银发经济带动的成人营养品发展[24][25] **风险与挑战** * 消费需求尚未明显改善[9][14] * 包装液态奶面临非包装品类替代压力[14] * 成人营养品领域低价竞争激烈[26] * 下半年需求存在不确定性[11]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][4] 核心观点 - Q2业绩大幅改善 展现龙头强大韧性 在行业整体乏力背景下逆势增长 [1][3][4] - 收入结构多元化 奶粉及奶制品、冷饮产品增长显著 液体乳小幅下滑 [3] - 降本增效成效显著 Q2归母净利润率同比提升2.17个百分点 [3] - 龙头地位巩固 婴配粉市占率达18.1%跃居全国第一 多个品类份额稳居第一 [3] - 积极拥抱市场变化 新品收入占比达14.7% 海外业务增长超双位数 [3] - 当前估值处于十年偏低位置 股息率达4.3% 具备投资价值 [4] 财务表现 - 2025H1营收619.33亿元同比+3.37% 归母净利润72.00亿元同比-4.39% 扣非归母净利润70.16亿元同比+31.78% [1] - 2025Q2营收289.15亿元同比+5.77% 归母净利润23.26亿元同比+44.65% 扣非归母净利润23.87亿元同比+49.48% [1] - Q2液体乳收入164.86亿元同比-0.85% 奶粉及奶制品77.65亿元同比+9.65% 冷饮产品41.24亿元同比+37.97% [3] - Q2毛利率34.37%同比+0.53个百分点 销售费用率同比下降0.69个百分点 [3] - 预计2025-2027年EPS为1.71/1.91/2.06元 对应PE为17X/15X/14X [4][5] 业务亮点 - 奶粉业务市占率提升1.3个百分点至18.1% 婴配粉和成人粉市占率持续提升 [3] - 奶酪业务B端营收同比+20%以上 C端实现正增长 [3] - 非传统渠道占液奶收入近三成 与电商、会员店等渠道深度合作 [3] - 海外业务增长超双位数 东南亚冷饮和北美、中东婴配粉持续突破 [3] - 原奶价格下行助推毛利率提升 夏天气温偏高促进冷饮消费 [3]