文章核心观点 - 小鹏汽车在技术与产品上取得显著进展，但资本市场反应冷淡，市值下跌，凸显了市场对中国硬科技公司估值逻辑的差异，即更关注短期盈利与主业协同，而非为长期技术叙事支付溢价 [1][5][9] - 市场对特斯拉与小鹏的估值逻辑不同：特斯拉被视为“科技平台”，其颠覆性叙事获得高溢价；小鹏则更多被框定为“车企”，其前沿技术突破被视为不确定的“副业”而难以定价 [8][10] - 中国资本市场需要发展出更成熟、理性的体系，能够理解复杂创新模式、容忍长期主义，并为可信的宏大叙事注入信心，以支持孕育世界级科技企业 [15][16] 小鹏汽车的技术与业务进展 - **销量与交付表现**：2025年1-11月，公司累计交付39.19万辆，同比增长156% [1] - **技术发布与定位升级**：公司将品牌定位升级为“物理AI世界的出行探索者，面向全球的具身智能公司”，并发布第二代VLA大模型、计划2026年推出的三款Robotaxi车型、拟人机器人IRON以及进入试产阶段的飞行汽车 [2][4] - **产品规划**：发布小鹏X9增程版本，并宣布2026年推出7款一车双能车型的新车计划，加速从纯电到增程的布局 [4] - **技术外溢与全球化**：2025年第三季度，通过向大众汽车提供技术研发服务，服务及其他收入达23.3亿元，毛利率高达74.6% [11] - **海外扩张**：2025年1-11月，海外累计交付量3.98万辆，同比增长超过95%，销售与服务网络覆盖全球超46个国家和地区，并计划未来十年实现海外销量占总销量50%的目标 [11] 资本市场反应与估值困境 - **市值表现**：自11月中旬以来，小鹏汽车市值累计下跌近30% [1] - **投资者担忧**：投资者对公司庞杂且耗资不菲的未来科技布局（如人形机器人、飞行汽车）表示担忧，认为可能透支公司当前的财务资源与管理精力，尤其在主营业务尚未稳定盈利、行业竞争激烈的背景下 [5][6] - **中美市场对比**：特斯拉机器人Optimus仅在实验室演示“跑步”功能，便成为推动其市值自下半年以来累计上涨超40%的重要叙事；美国资本市场是“叙事驱动”的，愿意为埃隆·马斯克描绘的“未来图景”支付巨额溢价 [1][8] - **估值逻辑差异**：特斯拉被视为不断进化的“科技平台”，而小鹏更多被禁锢在“车企”框架内评估，市场更关注其车型月度销量波动或营销事件，而非AI芯片、VLA大模型、Robotaxi等领域的技术突破 [10] 行业背景与竞争格局 - **技术生态构建**：公司构建以AI为核心、横跨汽车、飞行汽车和机器人的协同技术生态，其图灵AI芯片是全球首颗可同时应用于这三类终端的通用大算力芯片 [15] - **中美竞争与产业优势**：在全球百家主要人形机器人公司中，超过半数是中国企业，中国已形成集群优势；中国拥有全球最完整、响应最快的供应链体系及关键资源优势 [15] - **竞争同步性**：小鹏与特斯拉均精准布局智能汽车、Robotaxi和人形机器人，并都计划在2026年推出Robotaxi服务及推动人形机器人规模量产 [15] 对中国资本市场与创新的启示 - **需要成熟的资本支持体系**：历史表明，美股市场成熟的风险定价与资本支持体系容忍了技术探索的反复与商业模式试错，从而孕育了全球科技巨头；中国创新需要一个能够理解技术复杂性、容忍长期主义、敢于为宏大可信叙事注入信心的资本市场 [14][15] - **投资理念的转变**：长期来看，需要投资者愿意为“不确定的创新”耐心押注，而非一味追逐“确定的增长”，中国市场才能孕育出下一个全球科技引领者 [16]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐”（维持）[1] 报告核心观点 - 报告认为游戏板块估值已进入击球区，同时关注GPT-5.2更新对AI应用板块的带动，建议关注传媒资产的反弹机会 [1][6] 上周市场表现回顾 - 上周传媒（申万）指数整体下跌3.86%，同期沪深300指数上涨1.28%，板块跑输沪深300指数5.14个百分点，在申万所有行业中排名第31位 [6][9] - 从个股看，联建光电（上涨28.62%）、迅游科技（上涨10.76%）、国联股份（上涨8.34%）、天威视讯（上涨8.06%）、长江传媒（上涨6.27%）领涨 [10] - 蓝色光标（下跌13.98%）、掌阅科技（下跌13.3%）、宣亚国际（下跌12.7%）、福石控股（下跌12.26%）、科德教育（下跌12.15%）领跌 [10] - 港股科技板块方面，舜宇光学科技（上涨8.03%）、百度集团-SW（上涨6.85%）、比亚迪电子（上涨4.89%）领涨；蔚来-SW（下跌7.58%）、小鹏汽车-W（下跌7.09%）、美团-W（下跌3.37%）领跌 [12] 游戏市场动态 - 根据七麦数据，2025年11月29日至12月5日中国iOS游戏畅销榜中，腾讯系产品占据优势，《和平精英》与《恋与深空》多次超越《王者荣耀》位居榜首 [16] - 新游方面，《失控进化-Rust 正版玩法授权》将于12月11日在海外开启限量删档测试，《PUBG:BLACK BUDGET》将于12月12日开始Steam封闭测试 [17][18] 电影市场动态 - 截至2025年12月5日，2025年电影大盘实现票房（不含服务费）437.06亿元，观影总人次11.57亿人，相比2019年同期，票房恢复率约为78%，观影人次恢复率约为71% [19][22] - 2025年12月1日至5日（周一到周五）整体票房为4.5222亿元（不含服务费），观影人次1250.5万，平均票价36.1元（不含服务费） [20] - 上周（12月1日至5日）票房TOP5影片为《疯狂动物城2》（票房3.983亿元，占比88.1%）、《鬼灭之刃：无限城篇 第一章 猗窝座再袭》（票房1742万元，占比3.9%）、《惊天魔盗团3》（票房783万元，占比1.7%）、《狂野时代》（票房627万元，占比1.4%）、《猎杀游戏》（票房175万元，占比0.4%） [21][24] 行业重要新闻 - **电影**：《疯狂动物城2》持续热映，截至12月5日上午总票房已接近23亿元，预测总票房约38亿元，有望成为2025年票房总榜第二名 [27] - **影视**：全国首家聚焦微短剧出海全产业链业务的“微短剧出海基地”在上海浦东揭牌，枫叶互动、点众科技等四家企业宣布入驻 [27] - **游戏**：腾讯魔方工作室群公布多款IP大作更新，《异人之下》PVE内容扩容，《洛克王国：世界》官宣2026年3月26日上线 [28] - **AI应用**：字节跳动豆包团队发布豆包手机助手技术预览版，引发AI手机概念股上涨 [28]；美国AI公司Runway发布Gen-4.5视频模型，性能被称优于谷歌和OpenAI同类产品 [28] 重点公司公告 - **川网传媒**：截至2025年11月30日，公司股东人数为1.68万户，较上期增加393户，环比增长2.19% [29] - **兆讯传媒**：获得华证指数最新ESG评级BBB，在68家媒体行业A股上市公司中排名第18位 [30] 投资建议与关注方向 - **游戏板块**：认为估值已进入击球区，建议关注布局机会，核心关注巨人网络、世纪华通、恺英网络、三七互娱、吉比特，同时建议关注虎牙 [6] - **AI应用板块**：关注豆包手机助手引发的商业博弈、快手可灵发布新模型以及OpenAI预计于12月9日发布GPT-5.2，建议关注阿里巴巴、浙数文化、易点天下、快手、阜博等 [6] - **IP衍生**：关注多元化IP如电影《疯狂动物城》IP、明星IP等，建议关注泡泡玛特、大麦娱乐、广博股份、创源股份 [6] - **影视板块**：继续关注年底重点单片及档期催化，如《阿凡达3》、贺岁档/春节档等，建议关注中影、猫眼、大麦娱乐、上影、横店、万达等 [6] - **分众传媒**：看好其配置价值，认为其主业稳健，毛利率接近历史峰值，利润释放能力加强，且已回调至低位并有股息率托底 [6] - **互联网板块**：长线看好阿里巴巴、腾讯；应用弹性方向关注快手、阜博、美图、粉笔、赤子城等 [6] - **港股互联网**：建议关注腾讯、阿里、快手、美图、阅文、腾讯音乐、哔哩哔哩、网易、美团等 [6]

新能源汽车国家标准实施 - 12月1日起，《新能源汽车运行安全性能动态监测预警技术要求》（GB/T 45688—2025）实施，规定新能源汽车运行安全性能的动态监测和动态预警技术要求，有助于规范安全监测平台的数据监测[1] - 12月1日起，《电动汽车远程服务与管理系统技术规范 第1部分：总则》（GB/T 32960.1—2025）实施，规定电动汽车远程服务与管理系统的系统架构和一般要求[1] - 12月1日起，《电动汽车远程服务与管理系统技术规范 第4部分：一致性测试》（GB/T 32960.4—2025）实施，规定系统中协议结构、通信连接、数据包结构与定义、数据单元格式与定义的一致性测试要求[1][2] 汽车转向系统新国标发布 - 12月2日，GB17675-2025《汽车转向系 基本要求》国家认证标准发布，将于2026年7月1日起实施，代替GB17675-2021标准[9] - 新标准删除了相关机械连接的强制要求，重点规范线控转向（SBW）、电动助力转向（EPS）等新型技术的安全性、失效应对及功能安全验证[9] - 修订对全动力转向系统从车辆安全状态、降级要求、降级开始减速时间、降级减速度要求、降级报警信号、蓄电装置储能水平要求、蓄电装置能量管理系统和降级后驻车等方面提出要求，重点完善了全动力转向系统的失效规定[9] 车企11月销量数据 - 中国一汽11月销售整车30.6万辆，生产整车31.2万辆[5] - 长安汽车11月销量为28.3万辆，同比增长2.3%[5] - 比亚迪11月汽车销量480186辆，同比微跌[5] - 鸿蒙智行11月全系新车交付量达81864辆，同比增长89.61%[5] - 零跑汽车11月交付新车70327辆[5] - 小鹏汽车11月交付新车36728辆，同比增长19%[5] - 蔚来汽车11月交付36275辆，同比增长76.3%[5] - 理想汽车11月交付33181辆，已连续6个月出现同比下降[5] 产业政策与行业动态 - 12月1日，工信部部长在署名文章中鼓励中国光伏、风电、锂电池、新能源汽车等优势企业"走出去"，投资建设绿色能源项目，推广绿色基础设施和交通解决方案[6] - 12月2日，中国汽车维修行业协会发布通知，决定依据T/CAMRA 023-2023《汽车维修企业信用评价规范》，采用企业自愿申报的方式，开展汽车维修企业信用评价工作，评价对象为依法备案的一类、二类、三类汽车维修企业以及汽车后市场相关企业[7][9] - 12月2日，吉利汽车集团宣布将每年12月设立为"吉利安全月"，其全新落成的吉利全球全域安全中心将在12月12日正式启用，并向全行业开放共享[9][10] 供应链与制造进展 - 12月3日，采埃孚基于行星齿轮技术方案的Indi同轴减速器产品在杭州工厂正式下线并实现批量交付，该产品在节省一半空间和重量的同时可大幅提升效率，将搭载于中国头部汽车制造商的主流中高端电动车型[11] - 12月4日，国家锂电材料及产品质量检验检测中心正式通过验收，该中心拥有超1000项CMA资质认定和CNAS认可，检测范围涵盖锂电材料、锂电池以及梯次利用电池及回收料的全生命周期需求[12][14] - 12月5日，斯堪尼亚位于江苏如皋的工业生产基地的首批本地制造Super卡车正式下线交付，该基地是斯堪尼亚在中国设立的首个外商独资商用车生产基地，总投资额达20亿欧元，设计年产能5万台重型商用车[16]

小鹏汽车CEO何小鹏关于企业拥抱AI时代的观点 - 核心观点：企业拥抱AI时代的关键在于CEO真懂AI、多招年轻人、并采取小步快跑的策略进行快速自我迭代 [1][2] 对企业生产力与生产关系演变的看法 - 关键要点：企业运作模式正从“人+工具”演进到“人+服务器”，未来将发展为“人+AI Agent”，生产力形式的转变带来了生产关系的巨大变化 [1][2] 小鹏汽车在AI实践中的经验总结 - 关键要点：公司进行了三四年的AI探索，经历了非常多次失败 [1][2] - 关键要点：总结出三点核心建议：第一，CEO必须真正理解AI，否则难以推进；第二，应多招聘年轻人，因其天生拥抱变化；第三，应采取小步快跑的方式，虽然AI在各行业落地是长期趋势，但企业需根据自身需求快速迭代 [1][2]

小鹏汽车CEO何小鹏关于汽车出海的战略观点 - 公司认为全球化战略不应遵循先国内后海外的顺序，而应对国内与海外市场给予同等重视 [1][4] - 公司观察到当前存在全新的创业与全球化逻辑，许多创业公司专注于海外市场，其业务比例高达95%或完全面向海外 [1][4] 汽车行业全球化的路径与挑战 - 公司指出汽车与飞机行业的全球化落地极其困难且风险很高，预计完成这一进程需要长达40年的时间 [1][4] - 公司主张汽车行业应学习丰田、现代等企业的经验，采取扎根海外、稳步推进的策略，而非模仿互联网行业的快速扩张模式 [1][4] - 公司认为奇瑞、比亚迪在出海方面已树立了良好的样板，其经验值得行业深入思考和借鉴 [1][4]

文章核心观点 - 行业竞争将更加残酷和血腥，所有主机厂需放弃幻想，2026年的厮杀只会比2025年更激烈 [3] - 中国车市高速增长时代结束，存量竞争时代降临，行业将面临更窒息的比拼 [8] - 行业竞争已从闪电战转向消耗战，考验的是公司的多维度综合能力和长期粮草储备 [6] - 为在存量市场中维持份额，主机厂普遍采取提升产品发布密度的策略，试图以量变引发质变 [12] - 行业资源正加速向头部集中，真正的大浪淘沙已经开始 [10] 行业竞争格局与趋势 - 行业领导者认为竞争强度逐年递增，预计要到2035年格局才能真正稳定 [3] - 各大细分市场将被新品填满，例如大六座SUV市场，2025年已有十几位后来者，2026年将有理想、小米、蔚来、鸿蒙智行等“大魔王”持续迭代，竞争更为窒息 [3][5] - 注定会有不少选手成为“炮灰”，类似剧情将在各大板块上演 [6] - 核心技术领先窗口期很短，例如全主动悬架最多领先一年半，长期比拼的是综合能力和效率 [6] - 留给一款强势产品的领先周期和收割窗口很短，最多约三个多月，追赶者便会迅速蚕食其优势 [14] 市场环境与需求变化 - 由于置换补贴提前退坡，2025年四季度未出现预期的翘尾效应，对销量造成影响 [6] - 以蔚来为例，其11月交付量环比下滑，未能再次突破4万辆大关 [8] - 2025年11月1日至23日，全国乘用车零售数据出现同比和环比下滑，大盘遇冷且尚无改善迹象 [8] - 新能源阵营随着置换补贴彻底退坡和购置税补贴整体减半，大盘遇冷可能变本加厉 [8] - 2026年一季度被预期为真正难熬的寒冬 [8] - 外部生存环境恶化与内部求存需求加剧的矛盾日益突出，可能导致“价格战”不断升级 [8][10] 主机厂战略与产品规划 - 零跑汽车2026年决心冲击100万辆销量目标，计划通过现有车型在50万辆存量基础上争取增量，并由A、D系列等多款新车分担剩余部分 [10][12] - 零跑2025年凭借B、C系列热销车型，提前45天完成原定50万辆的年度目标 [10] - 零跑2026年产品矩阵扩充后将达两位数，以此作为冲击更高销量的筹码 [12] - 小鹏汽车计划在2026年推出7款增程车型 [12] - 鸿蒙智行据爆料2026年将发布超过20款新车 [12] - 比亚迪、吉利等自主巨头的产品饱和式攻击板上钉钉 [12] - 蔚来汽车持不同策略，2026年计划仅推出三款新车，认为无需过密发布产品，应铺排均匀 [14] 行业整体展望 - 行业专家相信2026年中国车市总量不会发生太大变化，但新能源渗透率预计将在2025年基础上再提升5%-10% [10] - 在存量竞争时代，主机厂需通过提升产品发布密度来维系市场份额和品牌声量 [12] - 行业呼吁以更高效率、精准定位、诚意定价和平台化优势，从用户视角推陈出新，而非盲目“多生孩子好打架” [12] - 行业越来越像一头凶狠的“野兽”，主机厂在年关片刻喘息后需立即投入新一轮厮杀 [14][15]

新车上市动态 - 东风日产N6上市，定位中型插混轿车，限时权益价9.19-12.19万元，搭载75kW 1.5L发动机+155kW电机，CLTC纯电续航170/180km，零百加速6.8/6.9s，其将合资插混轿车起售价拉低至9万元区间[3][9][11] - 新款蓝电E5 Plus上市，定位中型插混SUV，限时权益价11.98万元，两驱版CLTC纯电续航230km，四驱版155km，该车通过提供大床、电磁炉等户外生态选装配件包，主打多功能用途以寻求差异化竞争[11][17][19] - 别克至境世家上市，定位中大型豪华MPV，售价43.99-46.99万元，搭载132kW 1.5T发动机+330kW双电机，CLTC纯电续航224km，零百加速5.8s，配备“逍遥智行”高阶辅助驾驶系统，将与理想MEGA、极氪009等产品竞争[19][25][27] 车企重要动态 - 小米汽车累计交付突破50万辆，提前完成全年35万辆交付目标，11月交付超40000台，公司计划开启准现车销售以促进交付[28][29][96] - 小鹏汽车与华为合作推出下一代增程发电机，工况发电效率达92%以上，散热控温速度提升10℃，双方合作关系从辅助驾驶领域延伸至供应链[32][33][35] - 长安汽车即将迎来第3000万辆中国品牌汽车下线，成为首家达此规模的中国品牌车企，公司11月新能源销量超12.5万辆，已连续三个月突破10万大关[36][37][40] 工信部新车申报信息 - 多款新车亮相工信部，包括凯迪拉克VISTIQ（纯电SUV）、奥迪E7X（纯电SUV）、比亚迪秦MAX（中级纯电轿车）、smart精灵 6 EHD（插混轿车）、昊铂S600（增程/纯电SUV）、东风日产NX8（增程/纯电，800V平台）、五菱星光L（插混SUV，纯电续航280km）、智己LS8（增程SUV）、岚图泰山8（插混SUV）等[41][45][48][49][52][54][57][60][64][67][70] 主要车企11月销量表现 - 比亚迪11月乘用车销量474,921台，其中王朝丨海洋423,558台，方程豹37,405台，腾势13,255台，仰望703台，前11个月累计销量已超418万辆[71][73] - 吉利汽车11月新能源销量187,798台，前11个月累计销量超2,787,750辆，连续9个月同比环比双增长[75] - 长安汽车11月新能源销量超125,000台，其中阿维塔14,057辆，深蓝33,060辆，启源46,909辆[76][77] - 上汽通用五菱11月新能源销量118,726台，连续三个月销量破10万[81] - 奇瑞集团11月新能源销量116,794台，连续第二个月突破11万台[82][86] - 鸿蒙智行11月交付81,864台，首次突破8万台大关[87][90] - 零跑汽车11月交付70,327台，持续刷新销量纪录[91][92] - 长城汽车11月新能源销量40,113台，新能源转型速度加快[95] - 小鹏汽车11月交付36,728台，前11个月累计销量同比增长156%[98][99] - 埃安11月销量36,288台，接连发布面向个人用户的新车埃安i60和UT Super[100][102] - 蔚来公司11月交付36,275台，其中蔚来品牌18,393台，乐道品牌11,794台，萤火虫品牌6,088台[106] - 理想汽车11月交付33,181台，公司正从增程单一路线向增程纯电双路线调整[107][109] - 深蓝汽车11月全球交付33,060台，连续三个月销量超3万辆[111][113] - 北汽新能源11月销量32,328台，本年累计销量超过174,371辆[114][115] - 岚图汽车11月交付20,005台，首次突破2万月销大关[116][118] - 一汽奔腾11月新能源销量15,793台，新能源销量占比近90%[119][123] - 阿维塔11月交付14,057台，连续9个月销量破万[124][125] - 智己汽车11月交付13,577台，交付量持续攀升[126][128] - 极石汽车11月交付1,452台，其首款车型极石01在海外市场销售已上万台[129][132] 行业政策与标准 - 线控转向新国标GB17675-2025发布，删除了对转向系统机械连接的强制要求，为线控转向（SBW）等技术提供了法规依据[133][135] 全球新能源汽车市场趋势 - 全球新能源汽车渗透率持续攀升，从2022年的13%升至2025年第四季度的25.2%[137][138] - 中国市场新能源渗透率领先全球，2025年10月达到48.9%，第四季度逼近49%，部分时间段渗透率可达60%[138][140][142] - 韩国汽车出口量出现近年来首次下滑，2025年1-10月对美出口约110.75万辆，同比减少7.9%，全年出口量预计较去年减少约2.3%至2.6%[143][145]

2025年11月新势力交付格局 - 11月新势力交付榜座次重排，鸿蒙智行以81,864辆的交付量登顶榜首，环比增长20% [1][3] - 零跑汽车以70,327辆的交付量蝉联单品牌冠军，但总交付量被鸿蒙智行反超 [3][4] - 3万至4万辆区间竞争激烈，小米汽车以40,000+辆升至第三，方程豹以37,405辆成为黑马，同比增长339% [5] - 极氪品牌交付28,843辆，环比增长35%，是环比增长最快的品牌之一；岚图交付20,005辆，首次突破2万辆大关 [6] - 阿维塔、智己、腾势、魏牌交付量稳定在1.3万至1.4万辆区间，竞争胶着 [7] 头部企业表现分析 - **鸿蒙智行**：全系交付81,864辆，同比增长90%，其中问界品牌贡献51,677辆，占总销量63% [3][7]。智界交付突破10,000辆，享界交付约6,000辆 [10]。其生态合作模式取得阶段性胜利，但主要合作伙伴赛力斯股价在11月跌幅超过8%，市场关注其销售费用率与独立性 [11] - **零跑汽车**：交付70,327辆，连续第二个月站上7万辆高位，但11月股价下跌9% [12]。近一半销量依赖8-15万元的B系列，利润空间受挤压，三季度净利润1.5亿元，环比下滑8% [12][13]。公司创始团队合计持股25.8%，为第一大股东，正通过引入战略投资者（如Stellantis、潜在的一汽集团）撬动资源 [13] - **小米汽车**：交付稳定在40,000+辆，第三季度汽车业务实现7亿元经营利润，成为最快盈利的新势力 [14]。但公司面临品牌信任危机，11月小米集团股价下跌7%，雷军微博掉粉近70万，公司已开启“现车选购”通道应对 [14]。市场担忧负面事件引发的信任修复成本及“流量模式”的可持续性 [15] - **小鹏汽车**：交付36,728辆，同比增长19%，环比下降13%，处于产品切换期 [5][18]。公司战略转向“纯电+增程”，首款增程车型X9于11月20日上市，明年一季度计划推出三款增程版本车型 [19][20] - **蔚来汽车**：交付36,275辆，同比增长76%，环比下降10% [5][22]。主品牌交付18,393辆，其中高端车型占比约50%；乐道品牌交付11,794辆，同比增长超130%；萤火虫品牌交付6,088辆 [22][23]。公司将第四季度交付指引下调至12万-12.5万辆，导致11月股价跌幅达20% [24]。为实现四季度盈利，需将整体毛利率提升至17%-18%并压降费用率 [26] - **理想汽车**：交付33,181辆，环比增长5%，同比下滑32%，呈现止跌信号 [5][27]。增长主要来自首款走量纯电车型i6产能爬坡，但电池供应存在瓶颈 [27]。前11个月累计交付36.2万辆，同比下滑，公司正通过组织架构调整和技术升级应对挑战 [28] 年度目标完成情况与盈利现状 - **年度目标完成率**：零跑（107.22%）和小鹏（111.97%）已超额完成年度目标；小米（96.57%+）接近完成；蔚来（63.16%）和理想（56.58%）距目标尚有较大差距 [29] - **盈利阵营划分**：蔚来、小鹏仍在为盈利努力，其四季度盈利目标存在不确定性；零跑、理想、小米已跨过盈利门槛，但分别面临估值偏低、转型压力、品牌口碑重建等挑战 [30]

2025年11月新势力交付格局与竞争态势 - 11月新势力交付榜座次重排，鸿蒙智行以81,864辆的交付量登顶，环比增长20%，同比增长90% [4][5][6][10] - 零跑汽车以70,327辆的交付量位列第二，蝉联单品牌冠军，同比增长75% [5][6][17] - 第二梯队（3-4万辆区间）竞争激烈，小米汽车交付超40,000辆排名第三，方程豹以37,405辆成为黑马，同比增长339%，小鹏、蔚来、理想、深蓝紧随其后 [5][7] - 第三梯队中，极氪品牌交付28,843辆，环比增长35%，岚图首次突破2万辆大关，交付20,005辆，同比增长84% [5][8] - 第四梯队包括阿维塔、智己、腾势、魏牌，交付量稳定在12,763至14,057辆之间 [5][9] 头部企业深度分析 鸿蒙智行 - 11月全系交付81,864辆，其中问界品牌贡献51,677辆，占总销量的63% [6][10][11] - 智界品牌11月交付突破10,000辆，尚界、享界、尊界贡献部分增量，产品矩阵覆盖15万至100万主流价格带 [10][13][14][15] - 主要合作伙伴赛力斯11月股价跌幅超过8%，市场关注其因销售费用率高企而在生态中的独立性与议价能力 [15][16] 零跑汽车 - 连续第二个月交付量站上7万辆高位，但11月股价下跌9% [17] - 近一半销量依赖8-15万元的B系列，三分之一来自15-20万元的C系列，利润空间受红海市场竞争压缩 [17] - 第三季度净利润为1.5亿元，环比下滑8%，公司通过引入Stellantis（持股21.26%）及探讨与一汽股权合作来撬动资源 [17][18] 小米汽车 - 月交付稳定在4万辆以上，主力车型为YU7，SU7进入清库存阶段 [19] - 第三季度汽车业务实现7亿元经营利润，成为新势力中最快盈利的公司 [20] - 受安全事故、产品争议及诉讼等负面事件影响，品牌形象受损，11月集团股价下跌7%，公司开启“现车选购”通道应对 [20] 小鹏汽车 - 11月交付36,728辆，同比增长18.9%，环比下降12.6%，处于产品切换期 [5][24] - 增程新车X9于11月20日上市，产能爬坡中，公司计划明年一季度推出三款增程车型，从纯电转向“纯电+增程”双线作战 [24][25] 蔚来汽车 - 11月交付36,275辆，同比增长76.3%，其中主品牌交付18,393辆，乐道品牌交付11,794辆（同比增长超130%），萤火虫品牌交付6,088辆 [5][27] - 公司将第四季度交付指引下调至12万-12.5万辆，导致11月股价跌幅达20% [28] - 为实现四季度盈利承诺，需将整体毛利率提升至17%-18%，并大幅压低研发与销售费用率，面临销量与盈利的双重压力 [28][29] 理想汽车 - 11月交付33,181辆，环比增长4.5%，同比下滑32%，止跌回升主要因纯电车型i6产能开始爬坡 [5][32] - 前11个月累计交付36.2万辆，同比下滑态势未扭转，公司通过组织架构调整和技术升级应对，业绩拐点或待新一代L系列改款推出 [32] 年度目标完成情况与盈利状态 - 截至11月，零跑汽车累计交付53.61万辆，完成年度50万辆目标的107.22%；小鹏汽车累计交付39.19万辆，完成年度35万辆目标的111.97% [34] - 小米汽车累计交付超33.8万辆，接近完成35万辆年度目标；蔚来与理想汽车完成率分别为63.16%和56.58%，距年度目标有较大差距 [34] - 头部新势力分化为两大阵营：蔚来、小鹏仍在为盈利努力；零跑、理想、小米虽已盈利，但分别面临估值偏低、转型挑战和品牌口碑重建的问题 [35][36] - 行业标准趋于严苛，不仅关注销量，更关注企业能否健康长久地生存 [37]

核心观点 - AI驱动算力基础设施与智能终端升级，催生数据中心液冷系统刚需，同时人形机器人产业正从0-1迈向1-10阶段 [2] - 液冷与机器人两大新兴领域与汽车零部件行业高度协同，汽零企业可凭借制造端系统总成能力及降本能力，从汽车热管理延展至数据中心液冷，从精密制造延展至机器人核心零件，从而形成行业的“第二/第三增长曲线” [2] - 具备技术同源、系统集成与降本能力、全球化能力的汽车零部件企业，将成为AI主线浪潮下的主要受益者 [3] 人形机器人产业趋势与市场阶段 - 人形机器人产业正经历从实验室研发到商业化落地的关键转折点，2026年将进入关键量产阶段 [49] - 特斯拉Optimus V3定型在即，硬件方案逐步收敛，计划年底启动百万级产线，标志着机器人板块开启从1到10的成长阶段 [12][40] - 2025年为人形机器人元年，产业订单边际变化显著，截至2025年11月28日，优必选Walker系列订单金额已达13亿元 [45] - 国内机器人产业百花齐放，已形成“科技巨头+车企+本体初创+高校系”多元格局，资本化进程加速，主要关注宇树、智元、优必选、小鹏等公司 [41] 特斯拉机器人进展与硬件方案 - 特斯拉机器人持续迭代，已形成“硬件架构收敛（线性+旋转执行器、多模态力触觉）+大模型/训练基础”双轮驱动模式 [12] - Optimus Gen 2行走速度提升30%，减重10公斤（从约73公斤降至约63公斤），并配备11自由度灵巧手 [54] - 预计2026年第一季度发布的Optimus V3将展示更拟人化运动、更强灵巧手和更轻量化设计，灵巧手自由度从11个提升至22个 [40][78] - 特斯拉计划在加州弗里蒙特工厂建立一条年产能达100万台的人形机器人生产线，远期目标年产100万台 [38][53] 机器人核心部件技术路径 - **灵巧手**：成为“价值量+技术迭代”弹性最大单元，技术路线加速向“腱绳/丝杠复合传动+高密度驱动+全域触觉”收敛 [12] 以特斯拉最新一代灵巧手为例测算，其价格预计超6万元，远期目标成本有望降至1.5万元左右 [81] - **丝杠**：特斯拉方案中，躯干驱动采用行星滚柱丝杠以承受高负载，灵巧手使用微型滚珠丝杠主要出于降本考虑 [61] - **减速器**：旋转执行器中，谐波和行星减速器早期被混合使用，例如特斯拉Optimus Gen 2需要12个行星减速器和14个谐波减速器 [69] 国产谐波减速器产品价格约为800-2000元，较海外（1500-3000元）具备成本优势 [65] - **传感器**：主要分为力传感器、视觉传感器、位觉传感器（IMU）、触觉传感器四类 [73] 其中六维力传感器价值量最高，成本约为1-3万元 [71] 机器人“大脑”与AI赋能 - 基于多模态大模型的“具身大脑”决定机器人智能上限与泛化能力，是人形机器人落地的关键瓶颈与核心价值所在 [85] - 目前“大脑”技术主要有三条主流路径：大脑+小脑分层技术路线（当前主流）、端到端VLA模式、世界模型技术路线（最前沿） [88] - 车企如特斯拉、小鹏在机器人大模型训练上具备先发优势，因其可复用智能驾驶的模型、数据、算力及供应链体系 [3][92] - 小鹏汽车跨界做机器人，其IRON机器人所搭载的“VLT+VLA+VLM”架构本质为智能驾驶系统XNGP的横向迁移 [103] 数据中心液冷市场机遇 - AI算力需求爆发推动数据中心单机柜功率密度增大，传统风冷散热已无法满足需求，液冷系统成为配套刚需 [2][105] - 政策要求2025年新建数据中心PUE低于1.3，进一步推动液冷技术普及 [105] - 市场规模广阔，根据高工产研储能研究所（GGII）数据，2024年中国数据中心液冷温控市场规模约160亿元，至2030年市场规模可达1100亿元 [105][108] - 液冷具备成本优势，冷板液冷和单相浸没液冷较风冷的全生命周期总成本（TCO）可分别降低15%和8% [105][116] 汽零企业切入液冷赛道的逻辑 - 从汽车热管理到数据中心液冷本质为“技术同源”，车端水冷零部件（泵、管、阀、冷却器、换热器）与数据中心液冷核心部件技术路线高度相似 [10][105][123] - 汽车零部件企业凭借规模化生产能力和成本控制能力，有望打破海外企业垄断，切入头部AIDC及液冷总成厂商供应链 [105] - 以应用冷板式液冷的GB200为例，其散热核心零部件（冷板、CDU、Manifold、UQD）价值量总和可达近10万美元 [105][119] - 部分汽零企业已获订单，例如拓普集团已获得15亿元液冷订单，飞龙股份已获得中国台湾地区客户及金融科技小量液冷用电子水泵订单 [123] 投资建议与核心公司 - **机器人赛道**：聚焦确定性及具备全球化能力的供应链，推荐拓普集团、中鼎股份、小鹏汽车、均胜电子、双环传动、爱柯迪、星源卓镁、旭升集团等 [4][8] - **液冷赛道**：推荐拓普集团、中鼎股份、银轮股份、飞龙股份等 [4][8] - **拓普集团**：公司广泛绑定全球优质新能源客户，机器人执行器卡位核心客户，并拓展液冷业务，截至2025年上半年相关订单达15亿元，预计2025-2027年归母净利润分别为28.13亿元、36.98亿元、46.50亿元 [128][130] - **中鼎股份**：热管理系统与液冷技术同源，已实现液冷业务从0到1突破，预计2025-2027年归母净利润分别为17.48亿元、18.91亿元、21.19亿元 [132][134] - **小鹏汽车**：机器人与智能车技术同源，公司积累可充分赋能机器人，预计2026年底其IRON机器人将率先实现量产，公司2025-2027年归母净利润预测分别为-13.62亿元、24.58亿元、62.20亿元 [136][138]