报告公司投资评级 - 首次覆盖给予震裕科技“增持”评级 [1][2][70] 报告的核心观点 - 震裕科技从传统精密制造起步，形成以精密级进冲压模具为核心，以精密锂电池结构件、精密电机铁芯为两翼，向人形机器人等新兴领域拓展的格局 [4][19] - 公司收入稳步增长，2024 年净利润显著改善，结构件收入增速和毛利率在 2024 年触底反弹，市占率稳定 [2][7][23][25] - 2024 年成立马丁机器人子公司布局人形机器人领域，各产品进展顺利，且公司发展机器人核心零部件具有技术同源性等多方面优势 [4][8][58] - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 91.14、114.54、140.51 亿元，归母净利润分别为 4.09、5.57、7.01 亿元 [2][12][69] 各部分总结 一、锂电结构件领先企业，期间费用率下降明显 1.1 发展历程 - 震裕科技前身是 1994 年的宁波震裕模具有限公司，以冲压模具起家，2012 年变更为股份有限公司，2013 年拓展至电机铁芯领域，2015 年启动锂电池精密结构件项目，2021 年上市，2024 年进军机器人赛道 [6][19] 1.2 股权结构 - 蒋震林、洪瑞娣夫妇为实际控制人，截至 2025 年一季度末，蒋震林直接持股 27.43%，洪瑞娣直接持股 10.89%，董事长蒋震林深耕行业三十载 [24] 1.3 财务情况 - 2023 年营收 60.19 亿元，同比增 4.63%，归母净利润 0.43 亿元，同比降 58.73%；2024 年营收 71.29 亿元，同比增 18.45%，归母净利润 2.54 亿元，同比增 493.77% [23][25] - 2021 - 2024 年结构件收入占比整体稳中略升，2024 年毛利润占比回升明显，毛利率和净利率波动大，合计期间费用率近四年相对稳定 [28][31] 二、结构件是锂电池关键组件，公司市占率稳定 2.1 结构件作用 - 精密结构件是锂电池关键组件，包括盖板和壳体，起到传输能量、承载电解液、保障安全性、固定支承电池等作用 [34] 2.2 锂电结构件需求与公司市占率 - 预计 2025 年全球动力电池出货 1227GWh，储能新增出货 402GWh，全球锂电结构件市场规模 557.4 亿元，同比增速近 20% [41][42] - 2021 - 2024 年公司结构件收入分别为 23.7、47.2、49.8、57.5 亿元，2024 年增速回升至 15.5%，毛利率分别为 17.8%、11.8%、11.3%、13.3%，2024 年开始回升 [7][43] - 2021 - 2024 年公司结构件市场份额分别为 9.3%、13.5%、12.2%、12.3%，近两年较稳定 [7][44] 三、人形机器人赛道星辰大海，公司各产品进展顺利 3.1 人形机器人发展阶段 - 人形机器人建立在多学科基础上，已进入产业化落地前期，产业链环节多，供应链在持续构建中 [48][51] 3.2 人形机器人市场空间 - 目前全球人形机器人行业处于技术探索早期，工业制造及仓储物流领域将率先应用，预计 2030 年市场规模达 642.22 亿元，2035 年达 4091.07 亿元 [53][54] 3.3 公司机器人产品进展 - 2024 年 10 月设立马丁机器人子公司，各阶段取得多项进展，已建成相关产线，部分产品实现小批量供货或送样 [58][61][63] - 公司发展机器人核心零部件具有技术同源性、精密制造体系和经验等多方面优势 [8][67] 四、投资建议 4.1 关键假设及盈利预测 - 结构件业务 2025 - 2027 年出货增速分别为 27%、24%、20%，价格年降 2%左右，毛利率分别为 14.0%、14.5%、15.0% [11][69] - 模具业务 2025 年出货量小幅下滑，2026 年基本稳定，2025 - 2027 年价格涨幅分别为 30%、15%、5% [11][69] - 其他业务 2025 - 2027 年收入增速分别为 50%、50%、45%，毛利率分别为 5%、7%、9% [11][69] - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 91.14、114.54、140.51 亿元，归母净利润分别为 4.09、5.57、7.01 亿元 [12][69] 4.2 可比公司估值 - 选取科达利、富临精工、曼恩斯特为可比公司，2025 年震裕科技归母净利润 4.1 亿元，对应 PE 估值 32 倍，高于可比公司平均 PE 估值 [68][71]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予震裕科技“增持”评级 [1][2][70] 报告的核心观点 - 震裕科技深耕模具和结构件业务，切入机器人新兴赛道，收入稳步增长，2024年净利润显著改善，结构件收入增速和毛利率触底反弹，机器人业务各产品进展顺利，首次覆盖给予“增持”评级 [2] 根据相关目录分别进行总结 一、锂电结构件领先企业，期间费用率下降明显 1.1 发展历程 - 震裕科技从传统精密制造起步，形成以精密级进冲压模具为核心，以精密锂电池结构件、精密电机铁芯为两翼，向人形机器人等新兴领域拓展的格局，2024年进军机器人赛道 [19] 1.2 股权结构 - 蒋震林、洪瑞娣夫妇为实际控制人，股权结构较集中，董事长蒋震林深耕行业三十载 [24] 1.3 财务情况 - 2023年公司营业收入60.19亿元，同比增长4.63%，归母净利润0.43亿元，同比下降58.73%；2024年营业收入71.29亿元，同比增长18.45%，归母净利润2.54亿元，同比增长493.77% [23][25] - 公司营收和利润贡献最大的是结构件，2021 - 2024年锂电结构件收入占比整体稳中略升，2024年毛利润占比回升明显 [28] - 2021 - 2024年公司毛利率和净利率波动较大，合计期间费用率近四年相对稳定 [31] 二、结构件是锂电池关键组件，公司市占率稳定 2.1 结构件起到保障安全性、固定支承电池的作用 - 精密结构件是锂电池关键组件，包括盖板和壳体，起到传输能量、承载电解液、保障安全性、固定支承电池等作用 [34] 2.2 锂电结构件需求快速增长，公司市占率稳定 - 预计2025年全球动力电池出货量为1227GWh，全球储能新增出货402GWh，全球锂电结构件市场规模为557.4亿元，同比增速接近20% [42] - 2021 - 2024年公司结构件收入分别为23.7、47.2、49.8、57.5亿元，2024年增速回升至15.5%；毛利率分别为17.8%、11.8%、11.3%、13.3%，2024年开始回升 [43] - 2021 - 2024年公司结构件市场份额分别为9.3%、13.5%、12.2%、12.3%，近两年较稳定 [44] - 2021 - 2024年公司结构件销量分别为4.6、7.8、10.3、12.1亿件，2024年单价降幅缩小 [46] 三、人形机器人赛道星辰大海，公司各产品进展顺利 3.1 人形机器人迈入快速发展阶段 - 人形机器人建立在多学科基础上，已进入产业化落地前期，产业链环节多，供应链仍在持续构建中 [48][51] 3.2 人形机器人长期市场空间巨大 - 目前全球人形机器人行业处于技术探索早期，预计未来几年在多个下游领域渗透率将逐步提升，2024年市场规模为25.62亿元，预计2030年达642.22亿元，2035年提升至4091.07亿元 [53][54] 3.3 布局多项机器人零部件产品，下游测试进展顺利 - 2024年10月设立全资子公司马丁机器人，进入机器人零部件领域，各产品取得进展，如行星滚柱丝杠已实现小批量供货，线性执行器具备量产能力等 [58][63] - 公司发展机器人核心零部件具有技术同源性、精密制造体系和经验、规模化量产能力、校企科研平台、设备开发能力等优势 [67] 四、投资建议 4.1 关键假设及盈利预测 - 结构件业务：2025 - 2027年出货增速分别为27%、24%、20%，价格年降2%左右，毛利率分别为14.0%、14.5%、15.0% [69] - 模具业务：2025年出货量小幅下滑，2026年基本稳定，2025 - 2027年价格涨幅分别为30%、15%、5% [69] - 其他业务：2025 - 2027年收入增速分别为50%、50%、45%，毛利率分别为5%、7%、9% [69] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为91.14、114.54、140.51亿元，归母净利润分别为4.09、5.57、7.01亿元 [12][69] 4.2 可比公司估值 - 选取科达利、富临精工、曼恩斯特作为可比公司，2025年震裕科技归母净利润4.1亿元，对应PE估值32倍，高于可比公司平均PE估值 [68]

报告行业投资评级 - 维持行业“增持”评级 [5][142] 报告的核心观点 - 中美贸易争端阶段性缓和，基本金属价格回升；4月受对等关税影响，全球经济动能弱化，美国滞胀预期走强，美联储降息概率下降，基本金属价格偏弱运行；5月关税阶段性缓和，基本金属价格有回升趋势；在长期供需格局重塑背景下，基本金属价格下行空间或有限，可寻找下一个介入机会，尤其是供应刚性品种铝和铜 [5][142] 各部分总结 行情回顾 股市行情回顾 - A股整体下跌，上证指数、深证成指、沪深300环比分别下跌0.57%、0.46%、0.18%；申万有色金属指数收于4783.3点，环比上涨1.26%，跑赢上证综指1.83个百分点 [15][19] - 子板块中，贵金属、工业金属、能源金属、小金属和金属新材料涨跌幅分别为5.58%、1.86%、0.36%、 -1.90%、 -2.60% [19] - 周内有色金属领涨个股有西部黄金、赤峰黄金等，领跌个股有官安科技、翔蔓钨业等 [20][21] 基本金属价格 - 国内基本金属价格涨跌不一，LME铜、铝、铅、锌本周涨跌幅为1.8%、 -0.6%、 -0.3%、0.8%；SHFE铜、铝、铅、锌涨跌幅为 -0.4%、0.1%、 -0.1%、 -1.3% [22] 宏观“三因素”运行跟踪 中国因素 - 4月工业增加值同比+6.1%（前值+7.7%），有色金属矿采选业同比+6.6%（前值+9.3%），有色金属冶炼及延压加工业同比+7.5%（前值+6.5%），美国对等关税影响国内制造业表现 [32] - 4月固定资产投资完成额累计同比+4%（前值+4.2%），制造业累计同比+8.8%（前值+9.1%），基础设施累计同比+10.85%（前值+11.5%），房地产累计同比 -10.3%（前值 -9.9%） [32] 美国因素 - 4月美国ISM制造业PMI为48.7（前值49），非制造业PMI为51.6（前值50.8）；4月美国CPI同比+2.3%（前值2.4%），核心CPI同比+2.8%（前值2.8%）；4月美国PPI同比+2.4%（前值3.4%） [34] - 本周美元指数下跌至99.12，环比 -1.84%；美国5月17日首次申领失业救济人数为22.7万人（前值22.9万人） [34] 欧洲因素 - 5月欧元区ZEW经济景气指数为11.6（前值 -18.5）；4月欧元区CPI当月环比为0.6%（前值0.6%），同比2.2%（前值2.2%） [42] 全球因素 - 4月全球制造业PMI指数环比下降0.5个百分点至49.8；生产端持平，未来产出项目虽维持扩张状态，但环比回落近4个百分点；需求端回落1个百分点至49.8，出口订单环比回落近3个百分点，关税冲击显现，全球制造业景气拐点或已确立 [48] 基本金属 电解铝 - 供给方面，行业开工产能增加2万吨，运行产能4386.5万吨，环比增加2万吨，本周产量84.13万吨，环比增加0.05%；新增减产7万吨，新增复产2万吨，新增投产7万吨 [51][53] - 需求方面，铝加工企业平均开工率为61.4%，环比下降0.2%，铝板带环比增加0.4%，铝箔和铝型材环比下降0.5%，铝线缆环比下降0.4%；板带箔出口温和回升，部分企业反馈6 - 8月传统淡季有客户前置采购需求 [53] - 库存方面，国内铝锭库存60.5万吨，环比减4.1万吨，铝棒库存21.53万吨，环比减1.13万吨；海外LME铝库存38.46万吨，环比下降1.09万吨；全球库存120.49万吨，环比减少6.32万吨；下游铝板带箔企业原料库存25.23万吨，环比增加0.16万吨，成品库存53.69万吨，环比减0.5万吨 [53] - 盈利方面，行业即时吨盈利维持3000元以上，长江现货铝价20400元/吨，环比增0.84%；行业90分位现金成本（含税）16998元/吨，完全成本18207元/吨，即时吨盈利3405元 [53] - 进出口方面，4月我国进口原铝25.1万吨，环比增长12.8%，同比增长14.7%，出口1.4万吨，环比增长54.6%，同比增长11.9%；1 - 4月累计进口原铝83.4万吨，同比下降11.3%，自俄罗斯进口占比88.8%；累计出口3.5万吨，同比增长139.6% [53] 氧化铝 - 供给方面，建成产能11082万吨，环比持平；运行产能8800万吨，环比增加115万吨；周度产量163.5万吨，环比上周增加3万吨 [90] - 需求方面，氧化铝/电解铝产能运行比2.01，环比上周1.98边际转宽松，前期检修复产及投产使运行产能增加 [90] - 库存方面，库存从上周384.4万吨下降至381.3万吨，环比减少3.1万吨 [90] - 盈利方面，即时盈利转正，截至5月23日，氧化铝价格3210元/吨，环比上涨3.08%；国产矿551元/吨，环比持平；几内亚进口矿74美金，环比增加4美金；按国产矿价计算，氧化铝成本2907元/吨，环比持平，吨毛利268元/吨，环比增加298%；按几内亚进口铝土矿价格计算，氧化铝成本2984元/吨，吨毛利200元/吨，环比增加172% [90] - 进出口方面，4月氧化铝进口1.1万吨，环比下降4.2%，同比下降90.1%；出口26.3万吨，环比下降11.4%，同比增长101.6%；1 - 4月累计进口氧化铝9.9万吨，同比下降90.6%；累计出口96.4万吨，同比增长74.7%；累计净出口量为86.5万吨 [90] 铜 - 供应方面，矿冶矛盾深化，冶炼利润维持亏损；铜精矿加工费再次下行，5月23日SMM进口铜精矿指数（周）报 -44.28美元/吨，较上一期下降1.23美元/吨；国内炼厂周度产量上升，本周理论冶炼利润为 -2957元/吨，环比回升39元/吨；Freeport Indonesia公司Manyar冶炼厂预计6月第四周产出阴极铜，12月达满负荷生产；紫金矿业旗下卡莫阿 - 卡库拉铜矿部分区域因矿震暂停井下作业，一、二期选厂暂时低产能运行 [102][103][106] - 需求方面，初端加工开工率下调，本周国内主要精铜杆企业周度开工率录得70.64%，环比下降2.62%，铜线缆企业开工率为82.34%，环比下降1.05%；终端需求释放高峰已过，仅国网类订单表现较好，新能源发电类订单减少明显，民用和基建端口无乐观表现；前期转口贸易订单难回流，叠加需求透支效应和行业淡季影响，企业订单规模收缩 [106] - 库存方面，全球库存小幅去化，LME铜库存16.47万吨，环比下降1.47万吨，较去年同期增加5.21万吨；COMEX库存17.56万吨，环比上升0.6万吨，较去年同期增加15.68万吨；国内现货库存20.06万吨，环比下降0.02万吨，同比减少31.43万吨；全球库存总计54.1万吨，环比减少0.89万吨，同比减少10.55万吨 [106] - 进出口方面，2025年3月中国进口精炼铜约30.88万吨，同比增加4.5%，出口精炼铜约6.8万吨，同比增加192% [106] 锌 - 供应方面，加工费持稳，精炼锌周度产量同比偏高；锌精矿进口加工费持稳，港口库存下降，本周SMM Zn50国产周度TC均价持稳至3500元/金属吨，SMMZn50进口周度TC均价持稳至45美元/干吨，港口库存总计35.8万吨，环比上周下降2.2万吨；精炼锌国内炼厂周产量11.70万吨，环比 +560吨，同比 +0.67万吨 [127] - 需求方面，初端加工开工率恢复正常，本周国内镀锌周度开工率录得62.03%，环比 +1.09%；压铸锌开工率为56.41%，环比 -2.67%；氧化锌开工率为62.03%，环比 -0.38% [127] - 库存方面，全球库存去化，国内库存持续偏低，本周国内SMM七地锌锭库存总量为8.04万吨，较上周 -0.59万吨；LME库存为15.35万吨，较上周 -0.73万吨 [127]

报告行业投资评级 - 轻工制造及纺服服饰行业评级为增持（维持） [4] 报告的核心观点 - 52Toys 递交招股书，泛潮玩赛道契合年轻人情绪价值需求，产业链共振拓宽客群市场，建议关注泡泡玛特、布鲁可、晨光股份、卡游、乐自天成 [6] - 赛道/业绩高景气，关注内需新消费，如海澜之家主品牌 5 月起低基数下有望恢复，奥莱加速拓展第二增长曲线；百亚、润本、豪悦护理、登康口腔等国货 25Q1 业绩高增超预期，看好个护领域国货崛起 [6] - 纺织制造关税政策落地，迎来 90 天抢单窗口期，短期出口订单有望增长，长期有不确定性，建议低位关注华利集团、新澳股份等细分龙头 [6] - 品牌服饰建议关注海澜之家、安踏体育、李宁、波司登、罗莱家纺、富安娜、水星家纺、报喜鸟、比音勒芬等 [6] - 家居补贴持续落地，估值修复空间显现，软体板块推荐喜临门、顾家家居等，定制板块推荐索菲亚、欧派家居等，智能家居赛道建议关注公牛集团、好太太等 [7] - 造纸持续推荐太阳纸业，预计 25Q1 文化纸盈利环比改善，25Q2 溶解浆产量环比增加；仙鹤股份细分赛道景气度较高，华旺科技有望走向国际装饰原纸龙头；关注博汇纸业、中顺洁柔等 [7] 根据相关目录分别进行总结 上周行情 - 2025/5/19 - 2025/5/23 上证指数 -0.57%，深证成指 -0.46%，轻工制造指数 0.73%，在 28 个申万行业中排名第 6；纺织服装指数 -0.11%，在 28 个申万行业中排名第 10 [6][11] - 轻工制造指数细分行业涨跌幅：包装印刷 2.09%，造纸 1.74%，家居用品 -0.4%，文娱用品 -0.63% [6][11] - 纺织服装指数细分行业涨跌幅：饰品 6.72%，服装家纺 -1.3%，纺织制造 -2.69% [6][11] 重要行业新闻 - 5 月 22 日，乐自天成（52TOYS）向港交所递交招股书，计划赴港上市；2022 - 2024 年分别实现收入 4.6 亿元、4.82 亿元、6.3 亿元；授权 IP 蜡笔小新相关产品 2022 - 2024 年 GMV 超 6 亿元，占三年总收入比重近 40% [6][20] 原材料价格跟踪 - 聚醚、TDI 价格环比上涨，MDI 环比下跌；截至 2025 年 5 月 23 日，MDI（PM200）国内现货价 16550 元/吨，周环比 -1.78%，同比 -4.89%；TDI 国内现货价 12350 元/吨，周环比 +2.07%，同比 -15.41%；软泡聚醚市场价（华东）7155 元/吨，周环比 +1.94%，同比 -20.68% [21] - 棉花价格环比上升；截至 2025 年 5 月 23 日，中国棉花价格指数 328 为 14577 元/吨，周环比 +0.21%，同比 -10.97%；527 为 12717 元/吨，周环比 +0.53%，同比 -14.68%；229 为 14834 元/吨，周环比 +0.37%，同比 -10.86%；Cotlook：A 指数为 77.25 美分/磅，周环比 +1.29%，同比 -8.59% [26] 行业重点数据跟踪 - 商品房周度销售数据：2025 年 5 月 18 - 24 日，三十大中城市商品房成交套数 19407 套，同比 +12.6%，周环比 +15.7%，成交面积 198.81 万平方米，同比 -0.7%，周环比 +8.5% [40] - 地产月度数据：2025 年 1 - 4 月，房屋竣工面积 1.14 亿平方米，累计同比 -16.8%；房屋新开工面积 1.78 亿平方米，累计同比 -23.8%；商品房销售面积 2.83 亿平方米，累计同比 -2.8% [43] - 家具月度数据：2025 年 1 - 4 月，家具及零件出口累计同比 -7.8%；1 - 3 月，家具制造业营业收入 1459.8 亿元，同比 -2.2%，利润总额 37.1 亿元，同比 -40.1%；3 月，营业收入 547.6 亿元，同比 +0.8%，利润总额 3 亿元，同比 -77.4%，亏损企业比例 31.8%；1 - 4 月，建材家具卖场累计销售额 4462.9 亿元，同比 +5.2%；4 月，累计销售额 1086.5 亿元，同比 +0.5% [56][60] - 造纸周度数据：阔叶浆均价 4253 元/吨，周环比 +0.67%，周同比 -26.43%；针叶浆均价 6074 元/吨，周环比 +0.39%，周同比 -5.78%；白卡纸均价 4061 元/吨，周环比 -0.07%，周同比 -6.64%；白板纸均价 3148 元/吨，周环比 -0.28%，周同比 -10.74%；双胶纸均价 5168 元/吨，周环比 -0.96%，周同比 -9.74%；双铜纸均价 5508 元/吨，周环比 -1.47%，周同比 -3.2%；木浆生活用纸均价 5767 元/吨，周环比 -0.86%，周同比 -14.1%；箱板纸均价 3520 元/吨，周环比 +0.69%，周同比 -3.01%；废黄板纸均价 1452 元/吨，周环比 +1.18%，周同比 +1.75% [64] - 造纸月度数据：截至 2025 年 4 月 30 日，纸浆港口库存 198.84 万吨，较上月 +8.8 万吨；白卡纸社会库存 156 万吨，较上月 +1 万吨，企业库存 61.88 万吨，较上月 +3.69 万吨；双胶纸社会库存 122 万吨，较上月 +1 万吨，企业库存 54.3 万吨，较上月 +4.84 万吨；双铜纸社会库存 88 万吨，较上月 +0 万吨，企业库存 32.4 万吨，较上月 +2.35 万吨；生活用纸社会库存 128.9 万吨，较上月 +4.1 万吨，企业库存 61.1 万吨，较上月 +4.8 万吨；箱板纸社会库存 174.2 万吨，较上月 +15.5 万吨，企业库存 138.75 万吨，较上月 -13.18 万吨 [80] - 纺服月度数据：2025 年 4 月，服装及衣着附件出口金额 116.1 亿美元，同比 -1.2%；纺织纱线、织物及制品出口金额 125.8 亿美元，同比 +3.2%；4 月，服装类社零同比 +1.5%，1 - 4 月同比 +2.5%；4 月，服装鞋帽针纺织品类社零同比 +2.2%，1 - 4 月同比 +3.1%；1 - 3 月，纺织业营业收入 5387.3 亿元，同比 +3.6%，利润总额 121.4 亿元，同比 +8.3%；3 月，营业收入 2048.3 亿元，同比 +3.2%，利润总额 48.6 亿元，同比 +9.5%，亏损企业比例 33.7%；1 - 3 月，纺织服装、服饰业营业收入 2806.8 亿元，同比 +4%，利润总额 84.8 亿元，同比 -10.9%；3 月，营业收入 977.8 亿元，同比 +4.4%，亏损企业比例 34% [84][87][90]

报告行业投资评级 - 增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 2025年北交所高质量发展有望取得显性成果，看好北交所整体表现 [5][28] 根据相关目录分别进行总结 北交所行情概览 北交所整体行情 - 截至2025年5月23日，北证成份股266个，平均市值29.36亿元；本周北证50指数涨跌幅-3.21%，收盘1370.04点；同期沪深300、创业板指、科创50涨跌幅分别为-0.64%、-1.06%、-2.04% [4][8] - 本周北证A股区间日均成交额达359.49亿元，较此前一周上升15.52%，区间日均换手率为45.61%，较上周增加12.24pcts；同期科创板、上证主板、创业板、深证A股区间日均成交额分别为747.13、4523.57、3088.91、6870.20亿元，区间日均换手率分别为10.88%、12.48%、24.97%、21.70% [12] - 截至2025年5月23日，北证A股PE中位数为51.76倍；同期全A、创业板、科创板PE中位数为25.4倍、34.7倍、32.0倍，北交所估值溢价比率分别为204%、149%、162% [13] 行业赛道行情 - 本周A股涨幅前五的行业为汽车、医药生物、综合、有色金属、家用电器，涨幅分别为3.17%、2.46%、2.19%、1.25%、1.10% [4][18] 北交所个股行情 - 本周在北交所上市的266只个股中上涨42只、下跌224只、上涨比例16% [4][21] 北交所本周新股 - 2025年5月19日 - 2025年5月23日，世昌股份、志高机械、德耐尔、中环洁、精创电气、东实环境6家企业更新审核状态至已问询；沛城科技、康华股份2家企业更新审核状态至已受理；酉立智能更新审核状态至提交注册 [5][24] 北交所重点公告 - 2025年5月19日，八部委联合印发《支持小微企业融资的若干措施》，旨在改善小微企业、个体工商户融资状况，支持小微企业开展股权融资等 [5][27] 北交所投资策略 - 建议关注数据中心（克莱特、曙光数创）、机器人（苏轴股份、奥迪威、骏创科技、富恒新材）、半导体（华岭股份、凯德石英）、大消费（太湖雪、柏星龙、路斯股份、康比特、雷神科技）、军工信息化（成电光信、星图测控）领域 [5][28]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2] 报告的核心观点 - 2025年5月25日海光信息与中科曙光拟战略重组，海光信息换股吸收合并中科曙光并募集配套资金 [7] - 海光信息为国产CPU&GPU头部企业，掌握核心芯片设计能力；中科曙光是服务器整机领军，芯端云全面布局 [7] - 战略重组后双方有望实现算力产业链互补和技术协同，贯通产业链并发挥规模效应 [7] - 考虑公司x86授权稀缺、掌握核心技术、下游需求大，战略重组后全链协同发展，预计2025 - 2027年归母净利润分别为30.63/43.93/59.32亿元，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本状况 - 总股本23.2434亿股，流通股本8.8656亿股，市价136.13元，市值316.41214亿元，流通市值120.68703亿元 [3] 盈利预测 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|6,012|9,162|13,530|18,802|24,443| |增长率yoy%|17%|52%|48%|39%|30%| |归母净利润（百万元）|1,263|1,931|3,063|4,393|5,932| |增长率yoy%|57%|53%|59%|43%|35%| |每股收益（元）|0.54|0.83|1.32|1.89|2.55| |每股现金流量|0.35|0.42|3.00|3.57|1.81| |净资产收益率|6%|9%|12%|14%|15%| |P/E|250.5|163.9|103.3|72.0|53.3| |P/B|16.9|15.6|13.8|11.8|9.8|[2] 资产负债表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|8,797|12,062|18,635|21,646| |应收账款|2,275|3,253|4,371|5,610| |存货|5,425|3,955|2,046|6,402| |流动资产合计|18,207|19,794|25,890|34,436| |固定资产|537|826|1,110|1,390| |无形资产|4,123|4,648|5,077|5,472| |资产合计|28,559|31,087|37,927|47,085| |应付账款|735|1,428|2,003|2,567| |流动负债合计|4,388|3,022|4,215|5,412| |负债合计|5,908|4,591|5,714|6,991| |归属母公司所有者权益|20,251|22,849|26,777|32,244| |所有者权益合计|22,652|26,497|32,213|40,094|[8] 利润表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|9,162|13,530|18,802|24,443| |营业成本|3,324|4,759|6,610|8,389| |销售费用|176|271|376|489| |管理费用|142|203|282|367| |研发费用|2,910|4,059|5,453|6,844| |营业利润|2,789|4,421|6,339|8,558| |利润总额|2,784|4,417|6,335|8,553| |净利润|2,717|4,309|6,181|8,346| |归属母公司净利润|1,931|3,063|4,393|5,932|[8] 现金流量表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|977|6,968|8,308|4,207| |投资活动现金流|-3,988|-1,759|-1,653|-1,258| |融资活动现金流|932|-1,944|-82|61|[8] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入增长率|52.4%|47.7%|39.0%|30.0%| |归母公司净利润增长率|52.9%|58.6%|43.4%|35.0%| |毛利率|63.7%|64.8%|64.8%|65.7%| |净利率|29.7%|31.9%|32.9%|34.1%| |ROE|8.5%|11.6%|13.6%|14.8%| |ROIC|12.7%|19.0%|21.5%|22.7%| |资产负债率|20.7%|14.8%|15.1%|14.8%| |流动比率|4.1|6.6|6.1|6.4| |总资产周转率|0.3|0.4|0.5|0.5|[8]

日美谈判重点内容 - 美方意图增加对日出口，缩减贸易逆差，要求日方开放农产品市场，放宽汽车市场准入[9][10] - 日方在放宽农产品准入上有异议，压降通胀倾向同意，顾及农户利益倾向反对[11] 谈判结果预测 - 日美迅速达成协议有难度，“以市场换关税”或是结果[12] - 美方降低关税是日方放宽市场准入的必要条件，日本或调降农产品关税、扩大免税配额，放宽汽车进口标准并推动产能入美[12][17] 对我国影响 - 日本扩大美国农产品进口，或影响我国蔬菜水果、水产品对日出口，缓解美国肉类和谷物对我国出口压力[15][16] - 日本扩大美国汽车进口，对我国汽车整体对日出口影响有限，高端车辆出口竞争或加剧[17][19] - 日本加大对美直接投资，短期对我国无直接扰动，但可能强化日本车企在非美市场对我国的竞争优势[20] 风险提示 - 存在海外经济波动超预期、海外政策、公开资料信息滞后或更新不及时的风险[3][21]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持（维持） [4] - 重点公司中，万华化学、华鲁恒升、宝丰能源、云天化、联瑞新材、圣泉集团、东材科技、万润股份、国瓷材料评级为买入；新宙邦评级为增持；卫星化学、华峰化学、合盛硅业、龙佰集团未给出明确评级 [4] 报告的核心观点 - 化工周观点涵盖涨价、出口、民爆、油价、龙头白马、红利等方面，新材料周观点关注AI材料、尼龙材料、人形机器人材料、固态电池等领域，还提及本周化工和新材料重要事件及原油周度跟踪情况 [6] - 基础化工行业处于盈利&估值双底，关税&OPEC+增产使中长期原油市场偏宽松，国内烯烃价格与油价挂钩，可关注能源套利机会，同时应把握供给侧改革主线，关注顺周期需求底部企稳、新疆及亚非拉新市场，看好新材料“新技术+高成长+国产替代”三大方向 [8][9] 根据相关目录分别进行总结 本周行情回顾 - 基础化工和石油石化申万行业指数周环比均下跌，中国化工产品价格指数周环比下降，化工品价格、价差分位数周环比均上涨 [14][15] - 价格方面，本周原油价格下跌，部分化工产品价格有涨有跌；价差方面，部分化工产品价差有扩大或缩小情况 [15][16][18] - 本周涨幅居前和居后个股各有不同 [19] 原油行业跟踪 - 截至5月23日，Brent原油和WTI原油期货结算价周环比下跌 [30] - 截至5月16日当周，美国炼厂原油加工量和开工率上升，商业原油库存、战略原油库存和库欣库存有不同变化，汽油、馏分油、航空煤油和燃料油库存也有变动 [30] - 截至5月16日，美国原油产量上升，截至5月23日，美国钻机数量和北美活跃压裂车队数下降，截至5月16日当周，美国原油进出口量上升 [30] 烯烃行业跟踪 - 截至5月23日，乙烯和丙烯华东地区市场价周环比下跌 [43] - 本周石脑油裂解/MTO/轻烃裂解制乙烯周度开工率和产量有不同变化，PDH制丙烯开工率和国内整体丙烯周度产量上升 [43] 硅化工行业跟踪 - 截至5月23日，国内工业硅参考价周环比下跌，有机硅参考价周环比持平 [49] - 本周国内工业硅开工率上升，有机硅DMC开工率下降，工业硅库存高位问题仍需缓解，有机硅中间体国内工厂库存下降 [49] 氨纶行业跟踪 - 截至5月23日，国内氨纶市场均价周环比持平 [55] - 本周国内氨纶产能利用率下降，整体开工水平持续位于高位 [55] 制冷剂行业跟踪 - 截至5月23日，部分原料产品价格有变动，二代和三代制冷剂产品价格和价差有不同变化 [58] 涤纶长丝行业跟踪 - 截至5月23日，POY、FDY、DTY价格周环比持平，价差周环比均上升 [59] - 截至5月22日，国内长丝开工率持平，POY、FDY、DTY库存上升 [59] - 截至2025年3月，美国服装及服装面料批发商库存和批发商库存销售比有变化，2025年4月国内长丝出口量同比上升，截至5月23日，中国轻纺城成交量为889万米 [59][65] 磷矿&钛矿行业跟踪 - 截至5月23日，国内磷矿石参考价周环比持平，各地区价格也持平；国内钛精矿均价周环比下跌，各地区价格有不同变化 [72] 钾肥行业跟踪 - 截至5月23日，国内氯化钾市场均价周环比持平，毛利周环比上升 [78] - 供应方面，国内氯化钾减量生产、库存低位，进口钾低库存格局未改；需求方面，需求持续疲软；国际市场，钾肥定价博弈加剧 [80] 精细化工行业跟踪 食品添加剂 - 截至5月23日，三氯蔗糖、安赛蜜、乙基麦芽酚、甲基麦芽酚价格环比持平，预计三氯蔗糖价格继续走高，安赛蜜市场区间僵持 [79][81] 维生素 - 截至5月23日，VE、VA价格周环比下跌，预计维生素A市场行情以短期震荡调整为主，维生素E市场行情仍有小幅下滑可能 [84] 氨基酸 - 截至5月23日，赖氨酸、苏氨酸、色氨酸、蛋氨酸价格周环比持平，预计下周固体蛋氨酸市场稳中偏强 [86] MDI行业跟踪 - 部分MDI装置有检修计划 [88] - 截至5月23日，纯MDI价格价差周环比上升，聚合MDI价格价差周环比下降，整体需求端表现仍存释放空间，下游各行业订单释放有限 [88][89] 纯碱行业跟踪 - 供给方面，国内纯碱总产能和装置运行产能情况，部分工厂有停车、检修、减量运行情况，整体纯碱行业开工率下降，周度产量下降 [91] - 需求方面，本周纯碱市场调整有限，下游需求端观望情绪浓郁 [91] - 库存方面，本周纯碱现货市场库存有所下降，期货盘面偏低震荡，中下游厂商接盘情绪不佳，国内纯碱行业厂商库存上升 [91] - 价格价差方面，截至5月16日，轻质纯碱和重质纯碱价格周环比持平，氨碱法、联碱法、天然碱法价差周环比上升 [91] 民爆行业跟踪 - 2025年1 - 4月份我国民爆生产企业生产总值同比下降，利润总额同比上升，爆破服务收入同比上升，工业炸药累计产量同比上升，工业雷管累计产量同比下降 [103] - 2025年4月份，部分硝酸铵价格有同比和环比变化 [103] - 下游采矿基建方面，部分行业资本开支累计同比有增长，预计民爆行业仍保持景气上行 [103][104] 钛白粉行业跟踪 - 供给方面，本周部分地区企业有检修、复产、减产情况，国内钛白粉周度产量下降，月度开工率下降 [120] - 库存方面，本周多数工厂减产检修，供需两端疲软，工厂库存量环比减少，市场库存未形成稳定局面，国内钛白粉库存上升 [120] - 价格价差方面，截至5月16日，硫酸法钛白粉和氯化法钛白粉市场均价有不同变化，价差周环比上升 [120] 农药行业跟踪 - 截至5月23日，烯草酮、代森锰锌、草甘膦环比上涨 [127] - 预计下周草甘膦价格或将盘整，不排除窄幅上涨；烯草酮市场成交价格将延续上涨；代森锰锌价格盘整运行 [127][128] 新材料行业跟踪 初期蓝海赛道：关注固态电池材料、PEEK材料从0 - 1 - 固态电池材料行业进展明显加速，2025年有产业战略地位提升、低空经济风口来临、半固态装车量持续提升等变化，技术研发围绕半固态和全固态两条路线开展，核心增量材料分别为氧化物和硫化物电解质 [130]

量化因子与构建方式 1 因子名称：DTW预期收益率因子 因子构建思路：通过动态时间规整（DTW）算法计算收益率序列相似度，选取相似度高的历史序列的未来收益率作为预期收益，替代传统动量因子[31][32] 因子具体构建过程： - 取当前资产过去20天的收益率序列s[33] - 在截面所有资产中，回溯5～120天的20天收益率序列，计算与s的DTW距离[33] - 选取DTW距离最小的10%序列，计算其后5天收益率均值作为因子值[33] - 回溯窗口限制为5～120天以避免市场风格切换或样本不足[33] 涉及公式： DTW距离计算： $$X=[x_{1},x_{2},\ldots,x_{n}]$$ $$Y=[y_{1},y_{2},\ldots,y_{m}]$$ $$\operatorname{cost}(i,j)=d(i,j)+\operatorname*{min}{\begin{cases}\operatorname{cost}(i-1,j)\\ \operatorname{cost}(i,j-1)\\ \operatorname{cost}(i-1,j-1)\end{cases}}$$ 因子评价：相比传统动量因子能更有效捕捉短期趋势，但需配合择时策略控制回撤[43] 因子的回测效果 1 DTW预期收益率因子 - ETF轮动组合（25个行业ETF）：IC均值0.034，ICIR 0.128，多空最大回撤16.2%，多头换手率73%[35] - 科创50成分股：IC均值0.053，ICIR 0.251，多空最大回撤51.0%，多头换手率72%[40] 其他序列相似度算法（对比基准） 1 欧氏距离： $$d(\mathbf{A},\mathbf{B})={\sqrt{\sum_{i=1}^{n}(A_{i}-B_{i})^{2}}}$$[8] 2 余弦相似度： $${\mathrm{similarity}}=\cos(\theta)={\frac{\mathbf{A}\cdot\mathbf{B}}{\|\mathbf{A}\|\|\mathbf{B}\|}}$$ $$||\mathbf{A}||={\sqrt{\sum_{i=1}^{n}A_{i}^{2}}},\quad||\mathbf{B}||={\sqrt{\sum_{i=1}^{n}B_{i}^{2}}}$$[11][12]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持（维持）[1] 报告的核心观点 - 本周中央推城市更新稳楼市，珠海等地发购房补贴，成交层面整体较平稳，周度一二手房同环比均在个位数变化 稳健的房企是投资重点，建议关注财务稳健、业绩良好的龙头房企，如越秀地产、华发股份等；随着市场需求回升，物业管理公司有望迎来业绩和估值修复，建议关注华润万象生活、中海物业等[7] 根据相关目录分别进行总结 一周行情回顾 - 本周申万房地产指数下跌 1.47%，沪深 300 指数下跌 0.18%，相对收益为 -1.29%，板块表现弱于大盘[4][13] - 申万房地产板块涨跌幅排名前 5 位的个股为空港股份、亚太实业、南国置业、天房发展、海泰发展；排名后 5 位的为华夏幸福、万泽股份、三湘印象、格力地产、鲁商发展[13] 行业新闻追踪 - 5 月 20 日国家发改委表示将持续推进城市更新工作，加大对项目支持力度，推进“软建设”[15][17] - 5 月 20 日自然资源部明确通过建立“一张图”，加强存量资源资产调查，支持城市更新行动[15][17] - 5 月 20 日河南省政府发布意见，加强农村资源资产管理使用，推进农村改革[15][17] - 5 月 23 日珠海市住建局发布住房“以旧换新”专项补贴申报指引，个人换购新房可获最高 3 万元补贴[15][17] 个股公告及新闻追踪 - 5 月 19 日永泰地产与万科香港合作项目公布部署，将上传首张价单，预计吸引投资者及区内家庭[18][19] - 5 月 20 日香港中原按揭称 1 个月银行同业拆息降至 0.96%，市场 H 按实际按息跌至 2.26%，或推动转租为买及买楼收租[19][21] - 5 月 21 日香港置业预计 5 月香港二手住宅注册量约 3800 宗，处于近半年次高水平[19][21] 行业基本面 重点城市一手房成交分析 - 本周（5.16 - 5.22）38 个重点城市一手房合计成交 26830 套，同比 -0.9%，环比 9%；成交面积 278.8 万平方米，同比 -9.1%，环比 6.9%[4][20] - 本月至今（5.1 - 5.22）38 个重点城市一手房合计成交 69128 套，同比 -5.2%，环比 14.5%；成交面积 735 万平方米，同比 -6.7%，环比 16.2%[28] 重点城市二手房成交分析 - 本周（5.16 - 5.22）16 个重点城市二手房合计成交 21578 套，同比 2.3%，环比 3.6%；成交面积 210.1 万平方米，同比 -1.9%，环比 5.6%[4][37] - 本月至今（5.1 - 5.22）16 个重点城市二手房合计成交 55753 套，同比 0.9%，环比 -15%；成交面积 540.8 万平方米，同比 1.5%，环比 -15.2%[38] 重点城市库存情况分析 - 本周（5.16 - 5.22）17 个重点城市商品房库存面积 18815.1 万平方米，环比 0.1%，去化周期 144.3 周[5][48] 土地市场供给与成交分析 - 本周（5.12 - 5.18）供应土地 1585 万平方米，同比 -43.4%；供应均价 1194 元/平方米，同比 -42.8%[5][56] - 本周成交土地 1916.4 万平方米，同比 45.9%；土地成交金额 273.3 亿元，同比 -53.3%；成交楼面价 1426 元/平方米，溢价率 6.7%[5][56] 房地产行业融资分析 - 本周（5.16 - 5.22）房地产企业发行信用债 37.99 亿元，同比 279.9%，环比 -9.2%[5][69] - 本月至今房地产企业发行信用债 137.53 亿元，同比 129.41%，环比 -9.88%[5][69]