报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 2024年业绩超预期，电控业务净利率高增，2025年预算收入和净利润同比增长，客户和产品结构齐驱，短期受益于智能电控业务渗透率提升，中长期线控底盘有望贡献显著增量、海外产能逐步爬坡 [2][4] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现营收99.37亿元，同比+33.0%，归母净利12.09亿元，同比+35.7%，扣非归母净利11.13亿元，同比+30.2%；2024Q4实现营收33.58亿元，同比+41.8%，环比+28.8%；归母净利4.31亿元，同比+45.3%/环比+34.4%；扣非归母净利4.04亿元，同比+28.9%/环比+40.6% [1] - 2025年预算为收入127亿元/同比+28%，净利润15.1亿元/同比+24% [2] 业绩增长原因 - 重点客户销量高增，奇瑞汽车/吉利汽车2024年销量分别同比+38.4%/+27.6%，且2024年公司新增客户8家 [2] - 重点产品销量高增，智能电控/盘式制动器/轻量化零部件/机械转向产品2024年销量分别同比+40.0%/+19.2%/+35.3%/+23.8%，且新增量产/定点项目309项/416项，新定点项目年化收入达65.4亿元 [2] 毛利率和费用情况 - 2024年毛利率达21.1%，同比-1.5pct，其中2024Q4毛利率20.9%，同比-2.2pct、环比-0.7pct，主要系产品结构变化导致 [3] - 2024年销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比-0.1pct/-0.7pct/-0.2pct/-0.2pct至0.5%/0.4%/2.4%/5.8%，主要受益于规模效应 [3] 业务发展方向 - 智能化：积极布局线控制系统，成为国内首家规模化量产和交付线控制系统的供应商，2024年公告拟建设年产100万套线控制系统，进一步扩大先发优势 [3] - 电动化：是国内首家实现EPB量产的供应商，2024年公告拟扩产100万套，可有效缓解公司产能瓶颈 [3] - 全球化：2012年起从事轻量化制动零部件业务，2020年起筹建墨西哥生产基地，2024年起筹划摩洛哥基地，全球化再进一步 [3] 公司整合情况 - 2022年收购万达45%的股权完善了公司在汽车底盘领域的布局（制动+转向），收购后积极整合已实现净利率大幅提升 [4] - 2024年11月设立伯特利汽车悬架科技公司并拟新增悬架产能20万/年，目标成为线控底盘供应商，剑指全球汽车零部件百强 [4] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年收入为130.75/170.89/220.44亿元，归母净利润为15.94/21.04/27.93亿元，对应EPS为2.63/3.47/4.60元，对应2025年4月23日58.95元/股的收盘价，PE分别为22/17/13倍 [4] 财务指标预测 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|9,937|13,075|17,089|22,044| |增长率（%）|33.0|31.6|30.7|29.0| |归属母公司股东净利润（百万元）|1,209|1,594|2,104|2,793| |增长率（%）|35.6|31.9|32.0|32.8| |每股收益（元）|1.99|2.63|3.47|4.60| |PE|30|22|17|13| |PB|5.5|4.5|3.6|2.9|[5]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 布鲁可起家于积木玩具，成长为拼搭玩具龙头，在拼搭玩具市场快速增长背景下市占率领先 [1] - 以晨光为引，搭建校边店三要素模型，能兼顾产品价格低和快速迭代的公司具备竞争力 [2] - 布鲁可产品可实现低价、高质量、快速迭代，满足拓展校边店渠道核心竞争力，有望快速放量 [3] 根据相关目录分别进行总结 起家于积木玩具，成长为拼搭玩具龙头 - 公司 2014 年创立，最早经营大颗粒积木类玩具，后转向拼搭玩具 [11] - 截至 2024 年 6 月 30 日，前五大股东合计持股 77.1%，实控人朱先生间接持股 55.0% [16] - 管理层平均年龄约 44 岁，“上海交大系”团队，经验丰富 [19] - 2021 - 2024 年营收 3.3/3.3/8.8/22.4 亿元，2022 - 2024 同比增速 -1.2%/169.0%/155.5% [21] - 2021 - 2024 年毛利润 1.2/1.2/4.1/11.8 亿元，毛利率 37.4%/37.9%/47.3%/52.6% [26] - 2021 - 2024 年总开支 5.5/4.0/3.3/9.5 亿元，费用率 167.1%/122.9%/38.1%/42.2% [32] - 2021 - 2024 年净利润 -5.1/-4.2/-2.1/-4.0 亿元，剔除影响后 2024 年经调整利润 5.8 亿元 [34] 拼搭玩具市场快速增长，布鲁可市占率领先 - 2019 - 2023 年全球玩具市场规模从 6312 亿元增至 7731 亿元，CAGR 5.2%，预计 2023 - 2028 年 CAGR 5.1% [39] - 2023 - 2028 年中国玩具市场预计 CAGR 9.5%，规模从 1049 亿元增至 1655 亿元 [40] - 2023 年角色类玩具市场规模 3458 亿元，占比 44.7%，预计 2023 - 2028 年 CAGR 9.3% [43] - 2023 年全球拼搭类玩具市场规模 1765 亿元，占比 22.8%，2019 - 2023 年 CAGR 11.1%，预计 2023 - 2028 年 CAGR 15.0% [47] - 2019 - 2023 年全球拼搭角色类玩具市场规模从 132 亿元增至 278 亿元，CAGR 20.5%，预计 2023 - 2028 年 CAGR 29.0% [50] - 按 2023 年 GMV 计算，布鲁可是全球第三大、中国最大的拼搭角色类玩具公司，中国市场份额 30.3% [1][58] 以晨光为引，探讨渠道护城河 - 晨光 1989 年起步，从代销走向品牌，2002 年推出国内首支按动中性笔 K35 [59] - 晨光以“每周一，晨光新品到”速率开发产品，善用热门 IP，2014 年营收达 30 亿元 [63] - 2004 年晨光开启样板店工程，2008 年启动加盟店模式，2012 年底拥有 4.7 万家终端 [69] - 截至 2024 年中报，晨光有 7 万家使用店招的零售终端，2021 年校边商圈覆盖率约 80% [72] - 晨光设立“伙伴金字塔”三级经销商营效体系，多层分销体系适合扩张阶段公司 [75] - 截至 2024 年中报，晨光有 36 家一级合作伙伴、覆盖 1200 个城市的二、三级合作伙伴和大客户 [78] 校边店的三要素（渠道&价格带&产品）显著差别与其他渠道 - 校边店渠道分散，受人口、中小学分布影响，全国约 20 万家 [85] - 中小学生消费力低，周零花钱中值 10 - 20 元，校边店产品价格带低 [91] - 中小学生存在“冲动消费”“喜新厌旧”现象，校边店产品需快速迭代 [93] 优质产品抢占校边店的第二个货架 - 布鲁可主要面向 6 - 16 岁中小学生，客群存在非理性消费、跟风消费等特点 [99] - 截至 2024 年 6 月 30 日，公司签约 1418 个版权，奥特曼占 SKU 41.7%，拥有三丽鸥、宝可梦等授权 [100] - 公司研发团队 472 人，占比 66.6%，产品上新周期 6 - 7 个月，低于行业平均 [103] - “骨肉皮”积木体系实现规模效应，产品价格拓展至 19.9 元，2024 年 11 月推出 9.9 元产品 [107] - 2024 年盲盒收入占总营收比例从 34.8%提升至 73.9% [108] - 2024 年线下销售收入 20.6 亿元，占比 92.1%，线上销售收入 1.6 亿元，占比 7.0% [109] - 截至 2024 年 6 月 30 日，公司与超 511 名经销商合作，覆盖约 15 万个线下网点 [111] - 2021 - 2024 年海外销售收入 496.4/827.8/1038.9/6422.1 万元，2022 - 2024 年同比增长 66.8%/25.5%/518.2% [117] 如何理解布鲁可与其他公司的差异？ - 布鲁可客群主要为 6 - 16 岁中小学生，价格区间 9.9 元到三百多元，不同于乐高、泡泡玛特 [122] - 乐高核心客群以高线城市中高群体居多，万代依托强 IP 覆盖多消费群体 [123][126] - 启蒙主打“高性价比”，森宝渠道以线上电商为主，布鲁可产品和渠道策略更积极 [127] 盈利预测与投资建议 - 预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 10.8/15.1/20.9 亿元，对应 PE 为 24X/17X/13X [4]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 2024年业绩超预期，电控业务净利率高增，2025年预算收入和净利润同比增长，客户和产品结构齐驱，短期受益于智能电控业务渗透率提升，中长期线控底盘有望贡献显著增量、海外产能逐步爬坡 [2][4] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现营收99.37亿元，同比+33.0%，归母净利12.09亿元，同比+35.7%，扣非归母净利11.13亿元，同比+30.2%；2024Q4实现营收33.58亿元，同比+41.8%，环比+28.8%；归母净利4.31亿元，同比+45.3%/环比+34.4%；扣非归母净利4.04亿元，同比+28.9%/环比+40.6% [1] - 2025年预算为收入127亿元/同比+28%，净利润15.1亿元/同比+24% [2] 业绩增长原因 - 重点客户销量高增，奇瑞汽车/吉利汽车2024年销量分别同比+38.4%/+27.6%，且2024年公司新增客户8家 [2] - 重点产品销量高增，智能电控/盘式制动器/轻量化零部件/机械转向产品2024年销量分别同比+40.0%/+19.2%/+35.3%/+23.8%，且新增量产/定点项目309项/416项，新定点项目年化收入达65.4亿元 [2] 毛利率和费用情况 - 2024年毛利率达21.1%，同比-1.5pct，其中2024Q4毛利率20.9%，同比-2.2pct、环比-0.7pct，主要系产品结构变化导致 [3] - 2024年销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比-0.1pct/-0.7pct/-0.2pct/-0.2pct至0.5%/0.4%/2.4%/5.8%，主要受益于规模效应 [3] 业务发展方向 - 智能化：积极布局线控制系统并成为国内首家规模化量产和交付线控制系统的供应商，2024年公告拟建设年产100万套线控制系统，进一步扩大先发优势 [3] - 电动化：是国内首家实现EPB量产的供应商，2024年公告拟扩产100万套，可有效缓解公司产能瓶颈 [3] - 全球化：2012年起即从事轻量化制动零部件业务，并于2020年起筹建墨西哥生产基地，2024年起筹划摩洛哥基地、全球化再进一步 [3] 公司整合情况 - 2022年收购万达45%的股权完善了公司在汽车底盘领域的布局（制动+转向），收购后积极整合已实现净利率大幅提升 [4] - 2024年11月公司设立伯特利汽车悬架科技公司并拟新增悬架产能20万/年，目标成为线控底盘供应商，剑指全球汽车零部件百强 [4] 盈利预测与财务指标 | 项目/年度 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 9,937 | 13,075 | 17,089 | 22,044 | | 增长率（%） | 33.0 | 31.6 | 30.7 | 29.0 | | 归属母公司股东净利润（百万元） | 1,209 | 1,594 | 2,104 | 2,793 | | 增长率（%） | 35.6 | 31.9 | 32.0 | 32.8 | | 每股收益（元） | 1.99 | 2.63 | 3.47 | 4.60 | | PE | 30 | 22 | 17 | 13 | | PB | 5.5 | 4.5 | 3.6 | 2.9 | [5]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [8][9] 报告的核心观点 - 公司超导业务持续快速放量，高端钛合金业务加速修复，2024 年营收和归母净利润同比增长，2025Q1 营收和归母净利润同比大幅增长 [3] - 超导产品持续快速增长，钛合金业务修复态势显著，高温合金业务受军工需求放缓和下游客户排产节奏影响相对承压 [4] - 海绵钛等原材料价格同比下行，公司毛利率同比提升，不同产品毛利率有不同变化 [5] - 公司积极分红回报资本市场，彰显经营信心，2024 年度现金分红总额占净利润的 60.85% [6] - 公司核心看点包括超导产品市场开拓顺利、航空领域高端钛合金供应主导地位稳固、高温合金业务增长可期、定增项目加码产能 [7] - 公司在高端产品市场占据主导地位，募投项目投产扩充产能，未来成长可期，预计 2025 - 2027 年归母净利润增长 [8] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024 年公司实现营业收入 46.12 亿元，同比+10.91%，归母净利润 8.01 亿元，同比+6.44%，扣非归母净利润 7.13 亿元，同比+12.94%；2024Q4 营收 13.77 亿元，环比+13.39%，同比+28.64%；2025Q1 营收 10.74 亿元，环比-22.04%，同比+35.31% [3] - 预计 2025 - 2027 年公司营业收入分别为 54.33 亿元、64.33 亿元、76.58 亿元，增长率分别为 17.8%、18.4%、19.0%；归母净利润分别为 10.10 亿元、12.04 亿元、14.54 亿元，增长率分别为 26.1%、19.2%、20.8% [9] 业务情况 - 超导产品 2024 年营收 13.04 亿元，同比+32.41%，销量 2343.82 吨，同比+32.46% [4] - 钛合金业务 2024 年营收 27.52 亿元，同比+9.87%，销量 7909.63 吨，同比+8.95% [4] - 高温合金业务 2024 年营收 3.27 亿元，同比-31.02%，销量 1198.46 吨，同比-27.81% [4] 毛利率情况 - 2024 年毛利率为 33.55%，同比+1.68pct；2024Q4 毛利率为 32.56%，环比-4.65pct，同比+4.51pct；2025Q1 毛利率为 35.29%，环比+2.73pct，同比+6.83pct [5] - 2024 年钛合金毛利率为 38.67%，同比+4.26pct；超导产品毛利率为 30.22%，同比-4.17pct；高温合金毛利率为 22.25%，同比+6.39pct [5] 分红情况 - 2024 年年报拟派发现金红利 4.22 亿元（含税），2024 年前三季度派发现金红利 6497 万元，2024 年度现金分红总额为 4.87 亿元，占净利润的 60.85% [6] 核心看点 - 超导产品市场开拓顺利，产能提升，完成多个项目交付，产品性能取得新突破 [7] - 航空领域高端钛合金供应主导地位稳固，在多方面推广应用进展显著，在 C919 方向业务稳中向好 [7] - 高温合金业务增长可期，获得供货资质并批量供货，产能逐步提升 [7] - 定增项目加码高温合金和钛合金材料产能，钛合金总产能将达 1 万吨，高温合金产能将达 6000 吨 [7]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 2024年东方电子业绩增速亮眼，盈利能力持续改善，各费用率优化，输变电自动化业务增长显著，海外市场盈利改善贡献新增量，预计2025 - 2027年营收和归母净利润持续增长 [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年公司实现营业收入75.45亿元，同比增长16.47%；归母净利润6.84亿元，同比增长26.34%；扣非归母净利润6.48亿元，同比增长37.69% [1] - 单24Q4实现营业收入29.14亿元，同比增长22.52%，环比增长60.81%；归母净利润2.63亿元，同比增长33.50%，环比增长55.96%；扣非归母净利润2.60亿元，同比增长79.01%，环比增长71.76% [1] 盈利能力 - 2024年公司毛利率、净利率分别提升至33.71%、9.85%，分别同比增加0.01Pct、0.5Pct [1] - 2024年销售、管理、研发、财务费用率分别为10.78%、5.15%、8.32%、 - 1.21%，分别同比减少0.53Pct、0.17Pct、0.29Pct、0.09Pct [1] 业务板块 - 2024年调度及云化业务收入12.90亿元、同比增长17.11%，毛利率37.70%、同比降1.7Pcts [2] - 输变电自动化业务收入8.57亿元、同比增长37.50%，毛利率38.35%、同比增0.42Pct [2] - 智能配用电业务收入43.24亿元、同比增长17.06%、毛利率32.57%、同比增0.35Pct [2] - 综合能源及虚拟电厂收入2.20亿元、同比增长12.43%，毛利率32.79%、同比增2.87Pcts [2] - 新能源及储能业务收入2.96亿元、同比减少13.90%，毛利率25.66%、同比增2.42Pcts [2] - 工业互联网及智能制造收入4.48亿元、同比增长12.38%，毛利率22.68%，同比降1.12Pcts [2] 海外市场 - 2024年海外市场收入4.13亿元，同比增长10.62%，海外收入占比达5.48% [3] - 2024年海外市场毛利率为33.93%，略高于国内市场（33.72%），同比增3.25Pcts [3] - 2024年沙特市场完成的本地化生产线投运，签订合同近1.7亿元 [3] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年营收分别为88.18、103.19、120.91亿元，对应增速分别为16.9%、17.0%、17.2% [4] - 预计归母净利润分别为8.38、10.37、13.02亿元，对应增速分别为22.6%、23.7%、25.6% [4] - 以4月23日收盘价为基准，对应2025 - 2027年PE为16X、13X、11X [4] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|7,545|8,818|10,319|12,091| |增长率（%）|16.5|16.9|17.0|17.2| |归属母公司股东净利润（百万元）|684|838|1,037|1,302| |增长率（%）|26.3|22.6|23.7|25.6| |每股收益（元）|0.51|0.63|0.77|0.97| |PE|20|16|13|11| |PB|2.7|2.3|2.0|1.7|[5] 公司财务报表数据预测汇总 - 成长能力方面，2024 - 2027E营业收入增长率分别为16.47%、16.87%、17.02%、17.18%；EBIT增长率分别为30.32%、33.78%、22.64%、25.43%；净利润增长率分别为26.34%、22.55%、23.68%、25.61% [11][12] - 盈利能力方面，2024 - 2027E毛利率分别为33.71%、33.70%、33.79%、34.26%；净利润率分别为9.06%、9.50%、10.05%、10.77%；总资产收益率ROA分别为5.42%、5.79%、6.18%、6.70%；净资产收益率ROE分别为13.37%、14.35%、15.37%、16.52% [11][12] - 偿债能力方面，2024 - 2027E流动比率分别为1.57、1.59、1.62、1.65；速动比率分别为0.88、0.93、0.95、0.98；现金比率分别为0.60、0.69、0.73、0.77；资产负债率分别为55.61%、55.75%、55.89%、55.51% [11][12] - 经营效率方面，2024 - 2027E应收账款周转天数分别为71.87、65.97、61.47、56.87；存货周转天数分别为268.70、252.09、249.28、249.78；总资产周转率分别为0.63、0.65、0.66、0.67 [12] - 每股指标方面，2024 - 2027E每股收益分别为0.51、0.63、0.77、0.97；每股净资产分别为3.81、4.36、5.03、5.88；每股经营现金流分别为0.78、1.13、1.18、1.32；每股股利分别为0.08、0.10、0.12、0.16 [12] - 估值分析方面，2024 - 2027E PE分别为20、16、13、11；PB分别为2.7、2.3、2.0、1.7；EV/EBITDA分别为12.16、9.32、7.70、6.24；股息收益率分别为0.80%、0.98%、1.22%、1.53% [12] - 现金流量表方面，2024 - 2027E净利润分别为743、911、1,127、1,415百万元；经营活动现金流分别为1,040、1,519、1,585、1,774百万元；投资活动现金流分别为 - 99、 - 110、 - 132、 - 187百万元；筹资活动现金流分别为 - 214、 - 126、 - 151、 - 183百万元；现金净流量分别为729、1,283、1,302、1,404百万元 [12]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 招金矿业2025年一季度营收29.38亿元同比增52.27%、归母净利润6.59亿元同比增197.76%，业绩超预期 [1] - 金价抬升驱动业绩，2025年Q1黄金均价2807美元/盎司同比增38.3%，公司利润率大幅增长 [2] - 公司加强资源扩张，24年新增金资源量261.16吨，海域金矿未来贡献可期 [3] - 2024年与紫金等成立招金瑞宁持有中润资源20%股权，斐济项目有望增产 [4] - 预计2025 - 2027年归母净利润为29.76、32.51、43.08亿元，对应PE分别为20/18/14X [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2025年一季度营收29.38亿元同比增52.27%、环比降20.78%，归母净利润6.59亿元同比增197.76%、环比增15.61% [1] - 2025 - 2027年预计营业收入为179.16、187.54、213.22亿元，增长率分别为55.1%、4.7%、13.7% [5] - 2025 - 2027年预计归属母公司股东净利润为29.76、32.51、43.08亿元，增长率分别为105.1%、9.3%、32.5% [5] 价格与费用 - 2024年黄金均价2382美元/盎司同比增22.6%，Q4均价2660美元/盎司同比增34.6%、环比增7.6%；2025年Q1黄金均价2807美元/盎司同比增38.3%、环比增5.5% [2] - 2025年Q1公司管理/研发/财务费用3.26/0.38/0.79亿元，占营收比重12.70%/3.10%/4.68%，同比-1.98/-1.85/-2.09pct [2] 利润情况 - 2025年Q1毛利率48.51%同比增8.27pct，对比2024全年增9.36pct；净利率28.26%同比增13.81pct，对比2024全年增12.23pct [2] - 2025年一季度公允价值变动净收益0.08亿元同比减0.22亿元，投资收益0.11亿元同比增0.39亿元 [2] 资源扩张 - 24年投资并购两个海外项目，加大现有矿山探矿投入，新增金资源量261.16吨，年末金资源量达1446.16吨，可采储量517.54吨 [3] 项目进展 - 海域金矿已全面进入建设快车道，5条竖井2024年全部贯通，TBM完成组装调试同步始发，建成后采选规模1.2万吨/日，达产后年产黄金15 - 20吨，克金完全成本120元/克 [3] 海外布局 - 2024年10月与集团联手紫金等成立招金瑞宁，持有中润资源20%股权，中润斐济项目截至2024年上半年末保有黄金资源金属量115.02吨，2023 - 2024上半年分别产金约0.53、0.19吨，招金紫金入主后有望增产 [4] 财务指标预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|11,551|17,916|18,754|21,322| |归属母公司股东净利润（百万元）|1,451|2,976|3,251|4,308| |每股收益（元）|0.43|0.84|0.92|1.22| |PE|40|20|18|14| |P/B|2.3|2.1|1.8|1.6| [5]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 受益于数字经济浪潮下的工业物联网需求景气度提升，公司自主创新能力的提升有望带来主营业务质量的全面提升和盈利水平的进一步优化 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024 年实现收入 6.1 亿元，同比增长 24.0%；归母净利润 1.3 亿元，同比增长 38.3%；扣非净利润 1.2 亿元，同比增长 41.2% [1] - 2025 年 Q1 实现收入 1.5 亿元，同比增长 40.9%；归母净利润 0.22 亿元，同比增长 36.7%；扣非净利润 0.21 亿元，同比增长 43.0% [1] - 2024 年毛利率 52.5%，较 2023 年提升 1.01pct，主要由于海外收入占比上升；1Q25 毛利率 49.8%，较上期下降 3.01pct，主要受采购成本增加影响 [1] 产品与研发 - 2024 年围绕五大核心业务板块加速产品创新与迭代，发布多款 AI 边缘计算机产品，支持多种算力平台，覆盖不同算力需求，加速 AI 模型边缘侧部署 [2] - 大力投入 AI 技术研发和落地应用，构建全球化研发队伍；2024 年研发投入 0.67 亿元，研发费用率为 10.88%，较 2023 年下降 1.68pct；2025 年 Q1 研发费用率为 9.26%，较上期下降 3.25pct [2] - 积极建设多伦多研发中心、弗吉尼亚研发中心，布局全球研发和服务能力，储备研发资源 [2] 供应链与市场 - 构建多元化全球供应链网络，泰国合作工厂和加拿大自营工厂实现规模化生产，与嘉兴主生产基地形成三地供应链体系，保障产品供应 [3] - 2024 年强化在欧洲、北美等关键区域的生产与仓储布局，推进全球区域市场覆盖 [3] - 2024 年海外收入达 2.74 亿元，同比增长 53.63%；1Q25 实现国外收入 0.84 亿元，较去年同期增长 50.66%，主要因持续扩展海外市场及部分美国客户提前备货 [3] 盈利预测 - 预计 25 - 27 年公司营业收入分别为 7.4/8.7/10.0 亿元，归母净利润分别为 1.8/2.3/2.8 亿元；对应 2025 年 04 月 23 日收盘价 P/E 分别为 18x/14x/12x [4] 财务指标预测 - 包含营业收入、管理费用、投资收益、净利润等多项指标在 2024A - 2027E 的预测数据，以及成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率等指标情况 [5][9][10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 在城投境内债净融资不佳的情况下，聚焦境外债的边际影响及市场关注点，分析 2025 年中资境外债新发变化、当前存量表现和后续到期压力等情况[7] 根据相关目录分别总结 一级新发如何 - 2025 年以来点心债和城投点心债发行规模减少，中资美元债和城投美元债发行规模增加，中资美元债规模较去年同期增加 40%以上，城投美元债规模较去年同期翻倍[1][8] - 2025 年点心债和城投点心债发行利率下降，中资美元债和城投美元债发行利率先升后降，发行利率对发行有影响，但还需考虑发行政策和企业资金需求[1][15] 当前存量表现如何 存量中资境外债分布特征 - 截至 2025 年 4 月 16 日，点心债存量规模 12520 亿元，中资美元债存量规模 8254 亿美元，较 2024 年底均增加[2][19] - 点心债以金融债为主，占比 64%，城投债占比 21%；中资美元债以产业债为主，城投占比 12%[2][19] - 43%存量点心债无评级，56%为投资级；中资美元债投资级占比 70%，无评级和高收益规模及占比相差无几[21] 存量城投境外债分布特征 - 存量城投点心债以无评级为主，占比 79%，其次是投资级；存量城投美元债以投资级为主，占比 58%[24] - 城投点心债以 AA+为主，占比 36%，AAA、无评级均占比 21%；城投美元债 AAA 和 AA+合计占比 77%[26] - 存量城投点心债地级市/直辖市区和区县级占比高，分别为 43%、40%；存量城投美元债地级市/直辖市区占比最高，为 40%，区县级次之，占比 22%[29] - 22 个省份有存量城投点心债，山东规模最大为 691 亿元，浙江次之；26 个省份有存量城投美元债，浙江规模最大为 172 亿美元，山东次之[30] - 城投点心债票息分布集中在 3%-4%、4%-5%，合计占比 60%；城投美元债票息分布集中在 5%-6%、6%-7%，合计占比 57%[32] - 存量城投点心债到期压力集中在 2026 - 2027 年，到期规模占总规模 85%；存量城投美元债 2025 年到期规模最大，占总规模 30%，2026 年、2027 年分别占 23%、28%[3][37] 后续到期情况如何 - 山东、浙江、江苏、福建、四川、湖北、广东的城投点心债和城投美元债到期规模较大，山东、浙江、江苏 2025 年城投美元债到期压力相对较大[3][40] - 2025 年山东 6 月到期规模大，浙江 9 月偏大，江苏 6、9、11 月偏大，福建 6 月偏大[3][42] - 筛选出 2025 年年内城投境外债到期规模在 30 亿元以上的主体供参考[42]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3] 报告的核心观点 - 虹软科技作为全球影像视觉技术赋能者，移动智能与智能驾驶业务受益新兴市场复苏带来稳定收入增量，有望切入智能商拍蓝海市场打开全新增长曲线 [3] 各业务板块情况 移动智能 - 2024年移动智能终端视觉解决方案收入6.75亿元，同比增长16.17% [2] - Turbo Fusion技术完成从旗舰到高端、主流机型全面渗透，视频解决方案已落地 [2] - AI眼镜领域开发适配算法，与多家品牌商合作，助力雷鸟V3发售 [2] 智能驾驶 - 2024年智能驾驶及其他IoT智能设备视觉解决方案收入1.27亿元，同比增长71.20% [2] - 舱内业务拓宽车型覆盖范围，提升市场占有率；舱外业务以项目和产品驱动拓展客户 [2] 智能商拍 - 2024年ArcMuse计算技术引擎图像生成垂直大模型体系参数量从十亿级提升到百亿级 [3] - PSAI入驻多个平台，累计服务数十万商家客户 [3] 财务数据 历史数据 - 2024年营业收入8.15亿元，同比增长21.62%；归母净利润1.77亿元，同比增长99.67% [1] - 2025年一季度营业收入2.09亿元，同比增长13.77%；归母净利润0.50亿元，同比增长45.36% [1] 预测数据 |项目|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1,011|1,274|1,618| |增长率（%）|24.0|26.0|27.0| |归属母公司股东净利润（百万元）|234|314|443| |增长率（%）|32.2|34.3|41.2| |每股收益（元）|0.58|0.78|1.10| |PE|76|56|40| |PB|6.3|6.1|5.8|[4]

报告核心观点 - 2025Q1主动偏股基金股票仓位小幅回升，港股配置比例创新高，业绩呈现“强者恒强”与部分反转特征，被动替代主动趋势放缓；主动偏股基金资产端“轮动”，“固收+”基金负债端获增量资金；4月以来市场参与者结构切换，ETF成主要买入力量 [1] 分组1：2025Q1主动偏股基金仓位、业绩与负债端情况 - 仓位上，2025Q1主动偏股基金整体股票仓位从2024Q4的84.84%回升至85.22%，A股仓位从74.08%回落至71.82%，港股仓位从10.76%升至13.41%；2025Q1南下资金净买入4113.25亿元创新高，主动/被动偏股基金持仓占比提升，但主动基金持仓占南下比例低于2021Q2高点，被动基金或成南下“新势力” [10][12] - 业绩上，2025Q1多数主动偏股基金获正回报且跑赢业绩基准，业绩中位数为2.91%，约72.08%的主动基金跑赢基准；绩优基金持仓因子暴露为高估值、中小市值等，绩差基金聚焦低估值、高股息等；业绩延续“强者恒强”与部分反转特征 [15][20] - 负债端上，2025Q1权益类基金净流出幅度放缓，主动偏股基金净流出规模从2024Q4的2616.30亿元降至606.46亿元，被动基金增量资金从1641.76亿元降至572.32亿元；主动偏股基金内部分化，绩优基金获资金追捧，非绩优基金仍面临负债端扰动 [21][26] 分组2：2025Q1主动偏股基金资产端情况 - 持仓集中度上，2025Q1主动偏股基金持仓的CR50、CR100和基尼系数均回落，对前50大/100大重仓股持仓规模占自由流通市值比例延续回落 [34] - 认知周期上，主动偏股基金更重视成长性，降低对ROE、ROE稳定性、估值(PE)的诉求 [37] - 配置方向上，风格上加仓大盘成长与中盘价值板块，减配中盘/小盘成长、大盘/小盘价值板块；行业上加仓有色、机械等板块，减仓通信、电新等板块，电子板块配置与超配比例创新高，有色、机械重回超配，银行等板块被低配；寒武纪 - U不再是前10大重仓A股，比亚迪新晋 [40] - 轮动行为上，2025Q1主动偏股基金资产端行为是超额收益重要来源，负债端贡献有限；重仓医药、纺服等板块基金业绩靠前，重仓煤炭、银行等板块基金业绩靠后，主动偏股基金超额回报更依赖资产端行为；除自身轮动，ETF和个人投资者行为也影响回报 [47][55][57] 分组3：“固收+”基金情况 - 规模与仓位上，2025Q1“固收+”基金规模从16690.7亿元回升至17865.2亿元，股票/A股仓位从8.67%/7.75%回升至9.17%/8.17%，但股票仓位处2020Q3以来相对低位 [65] - 负债端上，2025Q1“固收+”基金新发规模从181.20亿元回升至354.52亿元，负债端净申购313.45亿元，被赎回数量/规模占比从72.29%/62.07%回落至63.73%/43.84% [66] - 配置方向上，加仓有色、房地产等板块，减仓化工、石油石化等板块；与主动股基共同增配有色、医药，减持石油石化等，在电新、计算机方面有分歧 [3] 分组4：2025年4月以来市场情况 - 市场参与者结构切换，个人投资者撤离，主动偏股基金仓位回落，北上行为反复，ETF成主要买入力量且各行业均有净买入 [4] - 市场表现符合报告结论，个人投资者退潮时大盘/价值风格占优；公募基金负债端增量有限且以被动为主，短周期交易模式未打破，主动偏股基金可“借势”应对短期波动，主动与被动基金、险资共识领域或为未来配置路线 [4]