报告核心观点 - 未来2年中国经济有望企稳小反弹，多个行业呈现积极态势，如医药创新药发展向好，北交所市场工具体系逐步完善，老铺黄金业绩增长潜力大 [2][9] 固定收益 - 24Q4中国名义GDP增速达4.6%，较上季度上升0.6个百分点，为23Q3以来最高，经济已有所企稳 [2][8] - 过往3年经济负循环接近尾声，消费可能复苏，出口或超预期，股市回暖，房价或止跌，投资增速有望平稳，未来2年经济有望企稳小反弹 [2][9] - 资金面紧平衡对银行总负债成本率影响不大，能改善资产端收益率，支撑净息差企稳改善 [9] - 经济企稳下，2025年降息幅度或低于债市预期，资金面紧平衡可能长期化，短端利率上升对经济影响小 [10] - 机构超长债抱团或瓦解，五六月份特别国债发行高峰，银行自营预计大量净卖出超长债，债基规模可能下降 [10] - 债市短期能否企稳看机构是否大幅净赎回债基和固收类理财是否被赎回 [11] 金属新材料 - 铜节后下游开工率回升，库存累积，处于消费淡季，基本面疲弱，铜价短期宽幅震荡，波动率将下降，权益板块配置或需等二季度需求好转 [14] - 氧化铝少量产能检修减产叠加出口需求增长，价格短期止跌，但供需仍过剩，预计仍有下跌空间 [15] - 氧化铝价格止跌，电解铝盈利走阔速度放缓，今年电解铝供给无增量，或短缺，铝价有上涨空间 [15] - 节后锂供给回升，价格震荡偏弱，后续关注旺季需求，全年过剩幅度有望收窄，预计价格7 - 9万元/吨震荡 [16] 医药 - 本周医药生物指数上涨1.88%，相对沪深300指数超额收益0.87%，创新药和AI医疗板块表现强劲，医药呈企稳回升趋势 [18] - 国家及地方有望出台更具体创新药政策，从多方面支持发展，战略性看好中国创新药资产，港股创新药有望加速价值重估 [20] - 2025年医药具备创新产业成规模、出海能力提升、老龄化加速、支付端改善、AI浪潮等积极因素，建议关注多类标的 [21] 北交所 - 2025年2月21日优机股份披露首单定向可转债再融资预案，北交所市场工具体系逐步完善 [24][25] - 截至2025年2月21日，25家公司发布2024年业绩快报，10家收入和归母净利润增长，建议关注基本盘扎实+布局第二增长曲线公司 [26] - 本周市场日均成交额300亿元+，周涨幅9.30%，年初至今北证50指数涨幅30%，后市可能震荡盘整，建议关注相关公司 [26] - 本周科创板、创业板和北证A股指数整体PE估值回升，北证A股日均换手率8.58%，3家公司更新审核状态至已问询 [27] 新消费 - 老铺黄金2024年预计净利润14 - 15亿元，同比增长236% - 260%，增长原因包括品牌影响力扩大、产品优化、门店增加 [28] - 截至2025年2月有38家门店，分布于高线城市，核心客群为高净值消费者，同店有望高增 [29] - 高端古法黄金有稀缺性，老铺产品提价限购或提升毛利率、辨识度和稀缺性 [30] - 上调2024 - 2026年归母净利润预测，维持“增持”评级 [31]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[4] 报告的核心观点 航空 - 行业供给长期低增长，需求有望受益宏观回暖，长期供需差趋势明朗带动板块弹性上行，短期春运订票数据表现景气，当前处于预期反转阶段，具有配置价值，重点关注中国国航、南方航空、华夏航空、中国民航信息网络、吉祥航空[13] - 飞机产业链OEM&MRO双产能困境推高二手飞机紧缺度，中期内难以有效缓解，美债降息背景下，航空租赁利差有望持续走阔，重点关注渤海租赁、中银航空租赁、Aercap、AL[13] 快递 - 当前快递需求坚韧，终端价格总体处在历史底部水平，下行空间有限，通达系快递受价格战影响估值下杀，当前板块龙头估值安全边际充分，可作为底部长期配置；顺丰、京东物流有望受益顺周期回暖以及持续降本，业绩弹性相对更大，业绩与估值存在双升空间，建议关注中通快递、圆通速递、申通快递、韵达股份[13] 供应链物流 - 深圳国际华南物流园转型升级提供业绩弹性，高分红下有望迎来价值重估[14] - 快运格局向好，行业竞争放缓，行业具备顺周期弹性，建议关注德邦股份、安能物流[14] - 化工物流市场空间较大，行业准入壁垒持续趋严，存在整合机会，化工需求改善下，龙头具备较大盈利弹性，关注密尔克卫、兴通股份[14] 航运船舶 - 油轮新造船订单有限叠加船队老化，供给紧张；而随着非OPEC产量的增加，油运需求同时受益于量*距，叠加美国对伊俄委油贸制裁加强，油运未来三年景气度有望持续提升，旺季弹性亦将加强[14] - 散运供需双弱，环保法规对老旧船队运营的限制推动有效运力持续出清，叠加2025年底西芒杜铁矿投产与未来美联储降息后期对全球大宗商品需求的催化，预计散运市场将持续复苏[14] - 船舶绿色更新大周期刚刚启动，航运景气+绿色更新进度是需求核心驱动，造船产能在经过十余年行业低谷出清后，持续紧张，目前新单交期排至2027/28年，成为推动船价上涨的核心驱动，以钢价为核心的造船成本侧相对稳定，造船企业远期利润有望逐步增厚，建议关注招商轮船、中远海能、中国船舶[14] 根据相关目录分别进行总结 行业动态跟踪 航运船舶 - 马士基加码新造船订单，继续下注LNG燃料，因绿色甲醇供应瓶颈和高昂成本，而LNG作为成熟燃料有全球化供应链网络和稳定价格，且LNG双燃料技术成熟、基础设施广泛覆盖降低运营风险，截至2024年底，马士基已直接签约订造20艘LNG双燃料新船[5] - 2月21日上海出口集装箱运价指数报1595点，环比下降9.3%，各主要航线运价有不同程度下降[6] - 本周原油运大船运价上涨，BDTI指数较上周环比上涨2.4%，至919点，VLCC、Suezmax、Aframax的TCE均环比上涨[6] - 本周成品油大船运价上涨，BCTI指数较上周环比上涨10.8%，至726点，各主要航线LR1、MR的TCE环比有不同程度上涨[6] - 本周散运小船运价上涨，BDI指数较上周环比上涨10.3%，至873点，BCI、BPI、BSI分别环比变化+9.5%/+7.7%/+13.5%[7] - 本周新造船价指数下降0.11点，油轮、干货船船价指数较上周环比有下降，当月集装箱船价指数较上月环比下降0.33点[7] - 本期（2月8日至2月14日），新华·泛亚航运中国内贸集装箱运价指数报1124点，较上期下跌34点，跌幅2.94%，各主要航线指数环比有不同程度下降[7] 航空机场 - 南航物流拟撤回主板上市申请，原因为基于市场环境变化和统筹安排资本运作规划考虑，本次撤回不会对南方航空和南航物流产生实质性影响[9] - 国泰航空1月国泰航空及旗下香港快运载客量同比分别增加37%/46%，客座率分别达86.4%/84.6%，客座率分别同比增长3.6/0.1个百分点，1月25日当天载客量创下疫后单日新高；国泰货运货运量同比+14.7%，载运率同比减少2.5个百分点[9] 快递物流 - 2月10日 - 2月16日全国物流保持通畅，国家铁路、高速公路、监测港口、邮政快递等运输指标有不同程度增长，民航累计保障航班环比下降2.49%[10] - 1月快递件量增速受春节错期影响，顺丰、圆通、申通、韵达件量分别为13.30、22.68、20.23、20.13亿件，分别同比增长15.95%、5.44%、11.77%、2.86%；单票价格分别为15.61、2.35、2.06、2.02元，分别同比下降8.18%、4.08%、5.94%、11.01%，环比分别+1.06、+0.06、+0.04、-0.01元，申通快递表现相对亮眼[11] 市场回顾 - 2025年2月17日至2025年2月21日，上证综合指数环比上涨0.97%，A股交运指数环比下降1.09%，交运各板块中物流综合、铁路、航运、港口、航空、机场指数环比下降，快递、公路指数环比上涨[18][20] 子行业数据跟踪 快递物流 - 2024年12月社会消费品零售总额45172亿元，同比增长3.72%；实物商品网上零售额为12757亿元，同比增加2.34%；全国快递服务企业业务量完成178亿件，同比增长34.3%；业务收入完成1378.9亿元，同比增长16%[22] - 2025年1月，顺丰、圆通、韵达、申通完成业务量分别为13.30、22.68、20.13、20.23亿票，同比分别增长15.95%、5.44%、2.86%、11.77%；快递服务单票收入分别为15.61、2.35、2.02、2.06元，同比分别下降8.18%、4.08%、11.01%、5.94%[25] 公路铁路 - 2024年12月公路客运量为9.87亿人，同比+155.32%；货运量为37.74亿吨，同比+9.90%[34] - 2024年12月铁路客运量为2.97亿人，同比+2.63%；货运量为4.59亿吨，同比+5.44%[34] 航空机场 - 2024年12月份，民航完成旅客运输量约0.57亿人次，同比+12.6%；完成货邮运输量84.59万吨，同比+13.7%[39] - 2024年12月，三大航整体客座率为81.83%，较11月减少0.9pct，春秋航空以90.81%的客座率持续领跑行业[41] - 2025年1月份，深圳、厦门、白云、上海机场飞机起降、旅客吞吐量、货邮吞吐量同比有不同程度变化[45] 航运船舶 - 本周克拉克森综合运价为23065美元/日，较上周环比增长4.03%，克拉克森新造船指数为188.57点，较上周环比下降0.11点[49] - 本周原油运输指数为919点，较上周环比增长2.42%，成品油运输指数为726点，较上周环比增长10.84%，BDI指数为873点，较上周环比增长10.28%；CCFI指数为1318.71点，较上周环比下降4.93%[49]

报告行业投资评级 - 无 [2] 报告的核心观点 - 市场对特朗普重启核控谈判反应过激，中长期天然铀依旧短缺，建议关注铀矿公司布局机会；2 - 3个月内TGA账户余额预计下降，向市场注入流动性，特朗普政府维护资本市场平稳，弱通胀松货币预期有望重新打开，建议重视市场调整带来的做多窗口期；国内资产外资流入，中美核心资产估值差异大，可高看一眼 [4] 根据相关目录分别进行总结 海外AI 市场行情回顾 - 2025/2/17 - 2025/2/21中国科技资产延续涨势，恒生科技涨6.0%，收于5859.3，跑赢恒生指数2.2pct；费城半导体指数收于5136.6，跌0.5%，跑赢纳斯达克100、标普500指数 [7] - 港股科技板块上涨，涨幅TOP5为华虹半导体（+57%）、伟仕佳杰（+35%）等；跌幅TOP5为OKLO（-26%）、NUSCALE POWER（-18%）等 [9] 本周重要事件回顾 - 特朗普提出重启核控谈判，市场担忧类似1993年项目使铀价下跌，但当前大规模核裁军可能性低，中长期天然铀短缺，建议关注铀矿公司布局机会 [15] - Cameco公布4Q24业绩，全年铀产量2340万磅，同比增33%，销量3360万磅，同比增5%，平均实现价格58.34美元/磅，同比增17%，毛利6.81亿加币，同比增53%；预计2025年铀产量2240万磅U3O8，燃料服务产量1300 - 1400万千克铀，Westinghouse的EBITDA贡献在3.55 - 4.05亿美元之间 [17] 近期重要事件预告 - 2025年2 - 3月英伟达、NUSCALE POWER等多家公司将披露业绩报告 [19] Web3与加密市场 加密货币市场行情回顾 - 截至2025年2月21日，全球加密货币现货市场总市值达3.24万亿美元，较上周五上升；2月21日总交易额为917.3亿美元，占总市值比重为2.83% [20] - 2月21日，CMC加密货币恐惧贪婪指数为43，市场处于中性情绪 [22] - 本周加密市场相关标的回调明显，仅BitFuFu上涨，跌幅TOP5为Digihost Technology、BitDeer Technologies Group等 [24] 本周重要事件回顾 - 本周加密核心资产现货ETF整体净流出5.53亿美元，IBIT、GBTC、FBTC均录得净流出 [26] - 本周加密核心资产价格受特朗普政府政策、美联储官员言论及加密货币交易平台安全事件影响波动剧烈 [30] 近期重要事件预告 - 2025年2 - 3月Riot Blockchain、BitDeer Technologies Group等多家公司将披露业绩预告 [34]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[3] 报告的核心观点 - 2025年医药已呈企稳回升趋势，在政策企稳回升、医疗AI概念加持下，板块活跃度或持续提升 [5] - 创新药政策有望再迎利好，国家及地方未来或出台更具体丰富政策，从多方面支持创新药发展，推动行业高质量发展，战略性看好中国创新药资产，尤其港股创新药有望加速价值重估 [5] - 医药经过连续4年下跌，呈现多重底信号，板块估值、持仓处于近年来低位，2025年业绩有望企稳回升，具备创新产业初具规模、出海能力提升、老龄化加速、支付端改善、AI浪潮带来新机遇等积极发展因素 [5] 根据相关目录分别进行总结 创新药政策有望再迎利好，加速行业高质量发展 - 2025年初国家医保局召开支持创新药发展企业座谈会，听取意见建议，为医药产业创新发展提供资金支持，国家及地方未来或出台更具体创新药政策推动行业发展 [10] - 我国个人卫生支付占比大，商业保险与创新药行业需加速融合，近年创新药获批增多，国家发文讨论“医保 + 商保”一站式结算，商业健康险与创新医药行业融合时机已至，商业医疗保险中创新药纳入数量稳步上升，2023年共纳入441种，国内上市肿瘤创新药占主导 [11] - 2024 - 2025年国家医保局释放研究探索形成丙类药品目录信号，丙类目录是基本医保补充，聚焦创新高、临床价值大但暂无法纳入基本医保的药品，商保结算价格协商确定并探索价格保密措施 [12][13] - 看好创新药板块投资机会，包括传统药企转型（如恒瑞医药等）、Biopharma放量（如康方生物等）、Biotech核心品种商业化（如科伦博泰等）方向 [14] 行业观点：坚持创新 + 出海 + 老龄化主线，关注估值修复机会 - 本周（2.17 - 2.21）医药指数涨1.88%，年初至今涨3.93%，相对沪深300指数超额收益分别为0.87%和2.83%；本周上涨个股240家，下跌246家，涨幅居前为安必平、迈威生物 - U等，跌幅居前为锦好医疗、双成药业等 [16] - 本周医疗服务、化学制剂、医疗器械表现较好，中药、医药商业、生物制品相对靠后；年初以来医疗服务、医疗器械、化学制剂涨幅靠前，中药、医药商业、化学原料药靠后 [19] - 截至2025年2月21日，申万医药板块整体PE估值31.76X，排申万一级分类第12，处于历史相对较低位置，医疗服务等板块估值较高，医药商业和中药较低 [21] - 2024年医药指数下跌超14%，因医改进入深水区等因素，当前医药呈现多重底，医改影响或逐步到位，2025年具备创新、出海、老龄化、支付端、AI等积极发展因素 [27] - 看好2025年医药否极泰来，坚持“创新 + 出海 + 老龄化”主线，关注创新药械及产业链（如恒瑞医药等）、出海（如迈瑞医疗等）、国产替代（如开立医疗等）、老龄化及院外消费（如昆药集团等）、高壁垒行业（如人福医药等）、小而美标的（如百洋医药等）、AI主线（如晶泰控股等）方向 [28][31][32] - 本周投资组合为三生制药、信立泰、三诺生物、鱼跃医疗、海泰新光；二月投资组合为昆药集团、开立医疗、美好医疗、和黄医药等 [33]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [4] 报告的核心观点 - 铜价或进入宽幅震荡，氧化铝价格短期止跌 [3] - 节后累库叠加缺少宏观因素催化，铜价短期宽幅震荡，铝盈利走阔速度放缓，锂价震荡偏弱 [5] 根据相关目录分别进行总结 行业综述 重要信息 - 美国至 2 月 15 日当周初请失业金人数 21.9 万人，略超预期 21.5 万人，前值 21.4 万人 [12] - 美国 2 月密歇根大学消费者信心指数终值 64.7，低于预期 67.8，前值 67.8 [12] - 东睦新材拟 675 万元受让上海富驰公司 0.50%股份，交易完成后持有 64.25% [13] 市场表现 - 本周上证指数涨 0.97%，申万有色板块跌 1.52%，跑输 2.48pct，位居申万板块第 26 名 [15] - 分板块新材料涨幅靠前，铜金靠后；个股涨前五为博迁新材等，后五为万顺新材等 [15] 估值变化 - 本周申万有色板块 PE_TTM 为 19.66 倍，变动 0.12 倍，与万得全 A 比值 103% [20] - 本周申万有色板块 PB_LF 为 2.13 倍，变动 0.01 倍，与万得全 A 比值 131% [20] 工业金属 铜 - 本周伦铜跌 1.34%，沪铜跌 1.37%；伦铜库存涨 4.91%，沪铜库存涨 12.95% [23][25] - 冶炼费 -11.7 美元/吨；硫酸价格涨 4.87%，铜冶炼毛利 -1924 元/吨，亏损扩大 [25] 铝 - 本周伦铝涨 1.89%，沪铝涨 1.29%；伦铝库存跌 3.59%、沪铝库存涨 17.52%，现货库存涨 10.72% [23][31] - 氧化铝价格涨 0.75%，阳极价格持平，铝企毛利涨 4.01%至 4452 元/吨 [23][31] 铅锌 - 本周伦铅价格涨 0.10%、沪铅跌 0.03%；伦铅库存跌 1.72%，沪铅涨 9.37% [23][36] - 本周伦锌价格涨 0.24%，沪锌价格涨 0.63%；伦锌库存跌 5.56%，沪锌涨 26.31% [23][36] - 冶炼加工费持平至 2750 元/吨；矿企毛利涨 0.60%至 9450 元/吨、冶炼毛利 -450 元/吨，亏损收窄 [23][36] 锡镍 - 本周伦锡价格涨 2.51%，沪锡价格涨 1.46%；伦锡库存跌 5.63%，沪锡库存涨 18.41% [23][42] - 本周伦镍价格跌 0.32%，沪镍价格涨 0.77%；伦镍库存涨 4.92%，沪镍库存跌 10.92% [23][42] - 镍铁价格持平；国内镍铁企业盈利 9175 元/吨，盈利缩窄，印尼镍铁企业盈利跌 1.18%至 27474 元/吨 [23][42] 能源金属 锂 - 本周锂辉石价格持平为 838 美元/吨，锂云母价格涨 5.71%至 1945 元/吨 [48][49] - 碳酸锂价格跌 0.13%至 76150 元/吨，氢氧化锂价格跌 0.14%至 70400 元/吨 [48][49] - 以锂辉石为原料的冶炼毛利跌 16.09%至 461 元/吨，以锂云母为原料的冶炼毛利 -6236 元/吨 [48][49] 钴 - 本周海外 MB 钴价跌为 9.95 美元/磅，国内电钴价格跌为 15.90 万元/吨，国内外价差 0.21 万元/吨 [48][56] - 硫酸钴跌为 2.66 万元/吨，硫酸钴相对金属钴溢价 -2.95 万元/吨，四钴价格跌为 11.05 万元/吨，四钴相对金属钴溢价 -0.97 万元/吨 [48][56] - 国内冶炼厂毛利跌 4.51%为 4.23 万元/吨；刚果原料钴企毛利跌 4.56%为 3.32 万元/吨 [48][56]

报告公司投资评级 - 增持（维持）[4] 报告的核心观点 - 24年净利润增速超市场预期，主要因集团品牌影响力扩大、产品优化推新迭代、新增及优化扩容门店贡献增量收入；新店拓展稳步推进，同店有望保持高增；高端古法黄金具备稀缺性，品牌初具奢侈品基因；基于终端门店销售表现上调2024 - 2026年归母净利润预测，看好公司凭借差异化竞争优势提升市占率，维持“增持”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 2025年2月21日收盘价548.50港元，一年内最高/最低为566.00/60.95港元，总市值92,349.13百万港元，流通市值51,984.01百万港元，资产负债率24.57% [2] 盈利预测与估值 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|1,294.8|3,180.2|8,907.4|14,780.0|19,342.6| |同比增长率（%）|2.3|145.6|180.1|65.9|30.9| |归母净利润（百万元）|94.5|416.3|1,459.8|2,524.5|3,466.3| |同比增长率（%）|-17.0|340.4|250.7|72.9|37.3| |每股收益（元/股）|0.7|3.0|8.7|15.0|20.6| |ROE（%）|10.9|27.5|38.3|39.8|35.4| |市盈率（P/E）|/|/|58.3|33.7|24.6|[5] 市场表现 - 2023年线下门店营收占比88.6%，主要收入地区为一线城市及新一线城市，核心客群为高净值消费者，门店集中于高线城市奢侈品区；截至2025年2月共38家门店，一线城市分布情况为北京11家、上海1家、广州1家、深圳4家，其余在新一线及二线城市高端商圈 [6] 产品特性 - 2024年Au9999价格上涨27%至614.8元/克，高端黄金珠宝消费韧性强，老铺产品为一口价定价模式，2025年2月25日将进行产品调价和限购，此次提价或提升产品毛利率、品牌辨识度及稀缺性 [6] 附录：财务预测摘要 - 包含营收、成本、利润、资产、负债等多方面财务指标预测及比率分析、现金流量表等内容，如2024 - 2026年营业收入增长率分别为180.14%、65.93%、30.87%，净利润增长率分别为250.66%、72.93%、37.31%等 [7]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [1] 报告的核心观点 - AI陪伴市场因技术进步和市场需求增加迎来拐点，全球“AI+情感陪伴”市场规模将大幅扩大，AI陪伴APP迈向更真实交互，AI+硬件成为更多元载体，相关领域具备投资机会 [8][9][18] 根据相关目录分别进行总结 1. 我们为什么在这个时点关注AI陪伴？ - 豆包发布最新端到端语音功能，拟人程度等表现优秀，实时语音大模型评分高于GPT - 4o，在情绪理解等方面优势明显 [5][7] - AI陪伴引爆2025CES大会，技术进步和市场需求促使AI陪伴市场迎来拐点，展会上出现众多陪伴类型机器人产品 [8][9] - 字节AI玩具“显眼包”搭载豆包模型出圈，引领“AI+情感陪伴”热潮，二手交易平台价格达200 - 1000元不等 [12][14] - 日本AI毛绒玩具Moflin预售期间即售罄，能与人建立情感纽带，有多种个性组合，还提供订阅服务 [15][16] 2. 再探究AI陪伴的发展驱动因素 - “AI+情感陪伴”全球市场规模将扩大2300 - 5000倍，达到700亿至1500亿美元，CAGR达200% - 236%，消费者独处时间拉长提供用户基础，大模型技术进展推动AI应用增长，娱乐和陪伴成本下降 [18][20] - 中国居民娱乐消费支出提升，情感价值主导的兴趣消费成重要趋势，新青年消费注重品质、社交、精神需求，超五成会购买兴趣喜好产品，消费频次较高 [21][25] - 玩具作为“情绪陪伴消费”重要品类有市场潜力，国内市场发展空间大，美国、中国、日本玩具销售额居前，全球玩具市场规模增长 [26][27] - AI陪伴可分面向儿童、青年、老人三类，腾讯研究院调查显示多数人考虑用AI缓解社交困境，不同类型产品有不同驱动因素和市场特征 [30] 3. AI+陪伴APP是迈向更为真实的交互 - AI情感陪伴软件在2024年Q3快速增长，2024年8月出海AI APP产品TOP50中有12款情感陪伴类产品，角色扮演类AI应用日均使用时长领先 [36][39] - AI陪伴应用从简单输入升级到复杂交互，具备“性格定制”“深度互动”等功能，“交互的真实性”凸显 [40] - AI情感陪伴产品分语音助手、虚拟宠物、情感聊天AI和角色扮演AI，技术迭代重塑“陪伴”意义，向更高维度演进 [44] - AI陪伴应用有望成为C端应用里商业化最早的细分领域，商业化路径多为APP产品订阅制和提供增值服务，需求端和供给端条件良好 [45][46] - AI陪伴产品评测指标包括交互、角色、社交等维度，不同产品在各维度展现优势，如Character.ai、筑梦岛等 [47][49] - 介绍多款AI陪伴代表产品，如字节“猫箱”“小黄蕉”、EVE、Talkie、Linky Al、阅爱聊、给麦等，涵盖产品功能、开发团队、发展情况等信息 [50][53][55][62][70][77] 4. AI+硬件是陪伴更多元的载体可能 - AI陪伴玩具从电子宠物发展成AI智能玩具，电子宠物最初提供陪伴，后逐渐智能化，现代AI宠物有情感交互能力，在老年照护等领域有潜力，但存在伦理问题 [81][82] - 从需求端看，AI智能玩具市场增速可观，形态突破打开增量空间，日本和全球智能AI玩具市场规模增长，中国智能玩具市场规模复合增长率高，人均付费潜力大 [83][89] - 以豆包为代表的大模型技术突破推动AI陪伴硬件迎来拐点，豆包有激进营销策略和完善SDK生态系统，但产业尚处早期 [95][96] - 相比软件，AI陪伴硬件定制化需求强烈，有深度场景定制需求，创新玩法和硬件升级推动发展，IP形象是提供情绪价值重要载体 [97][98] - AI陪伴硬件主要场景有教育类、娱乐类和社交类，各场景有不同功能和代表产品 [99][100][101] - 梳理国内外AI+陪伴硬件产品，包括国内跃然创新、字节跳动、科大讯飞等公司产品，美国人工智能泰迪熊Poe，日本AI宠物Moflin，以及中国不同类型企业的代表产品 [102][105][109][112][115] 5. 相关标的梳理 - 昆仑万维以大模型为基础构建多元AI业务矩阵，包括AI搜索、社交、短剧、音乐、游戏等，推出“实时语音对话助手Skyo”，AI社交产品Linky海外月活较高 [121][122][129] - 恺英网络基于“形意”大模型对内辅助研发，对外投资合作伙伴，情感陪伴市场需求提升，3D AI伴侣产品EVE受关注，“形意”大模型推动AI多元发展 [130][131][132] - 盛天网络AI战略布局成果初显，AI音乐业务有突破，在AI音乐、社交和游戏方面有布局，还开展外部合作并接入豆包AI工具 [136][137][139] - 中文在线基于数字内容优势，在多模态领域进行布局 [143]

报告核心观点 - 看好中国造船产业链，2025 年航空业供需差有望反转，报喜鸟多品牌运营助力稳健发展 [2][11][14] 交运-航运船舶行业 - 美国对中国海事、造船业敌意渐起，2025 年 1 月 16 日发布 301 调查报告指责中国，并暗示采取反制措施 [2][8] - 美国是资源出口与消费品进口主要地区，涉美主要船型多为中大型船舶，各货种海运贸易量占比基本低于非华现有运力及新造船全球占比，若美国采取极端措施，中短期非华现有运力可满足需求，长期美国海运贸易结构限制中国造船业相关领域潜力，但不威胁现有地位 [2][9] - 21 世纪初以来中国造船业蓬勃发展，成为第一大造船国，全球船队老龄化叠加绿色转型，绿色更新造船需求需中国庞大产能 [10] - 建议关注中国船舶、中国动力、中船防务、松发股份 [2][11] 交运-航空业 - 航空需求结构形成新常态，淡旺季效应强化，国际线需求恢复但区域分化，境外承运人份额下降，存量供给与需求错配，业绩波动性加剧 [12][13] - 供应链不畅压制 2030 年前供给，2024 年波音、空客交付量低，储备订单多，新订单难在 2030 年前交付，头部租赁商在租率高、租约长，国内机队机龄老化、航司机队管理策略切换，国产飞机难扭转中期供给趋紧局面 [13] - 2025 年有望成供需差反转起点，预计 2024 年飞机运力扩容 10%以内，需求增速超 10%，但飞机利用小时有 4.8%闲置，实际需求缺口 3.1%；2025 年供需差 0.4%（需>供）有望转正，2026 - 2029 年供需差扩张至 4 - 5%带动利润率步入景气区间 [14] - 行业将转入以供给发挥重要作用的新周期，看好板块景气度上行 [14] 新消费-报喜鸟 - 公司深耕服装主业，坚持多品牌运营，有报喜鸟、HAZZYS、宝鸟等成熟品牌及 LAFUMA、恺米切等快速发展品牌，HAZZYS 与 LAFUMA 独家授权期限分别截至 2031/2026 年底 [16] - 报喜鸟及 HAZZYS 为核心品牌，合计营收占比近七成，近年 HAZZYS 发展快，24H1 营收占比较 2018 年增长 6.44pct，宝鸟 24H1 营收占比增至 20.97%，较 2018 年增长 3.82pct；报喜鸟渠道数量稳定，HAZZYS 渠道数量增长明显 [2][17] - 直营渠道占比稳中有升，各渠道毛利整体呈增长趋势，24H1 直营渠道营收占比达 42%，直营毛利率超 78%，加盟及电商渠道毛利率分别达 69.78%/73.39% [17] - 预计公司 2024 - 2026 年归母净利润分别 5.75 亿元/6.61 亿元/7.38 亿元，同比分别增长 -17.62%/15.02%/11.58%，首次覆盖给予“买入”评级 [18]

报告核心观点 - 首次覆盖四川路桥和中微公司，看好两家公司发展前景并给予“买入”评级 [2][8][16] 四川路桥相关要点 历史股价表现 - 以 2020 年 1 月 2 日收盘价为基准，截至 2025 年 1 月 3 日收盘，公司股价累计涨幅达 267.43%，相较沪深 300 和申万建筑装饰指数分别取得 275.42%和 277.34%的超额正收益 [2][6] 股价上涨阶段推动因素 - 2020 至 2021 年底，公司营业收入和归母净利润显著增长，2021 年分别同比提升 31.73%和 85.43%；控股股东增持股份并进行战略重组，提升市场份额 [6] - 2021 年底至 2023 年 4 月，大股东及一致行动人持续增持，并将分红比例提升至 50%，增强投资者信心 [2][6] - 2024 年 7 月至今，山洪事件影响逐步消退，新领导班子上任或注入新动力 [2][6] 省内基建环境 - 四川省基建投资需求仍存，交通、水利和能源等领域建设持续加码，公路投资由 2016 年的 1239.8 亿元增长至 2023 年的 2555.7 亿元，CAGR 达 10.89% [7] - 成渝地区重大项目数量增加，提升市场景气度；2023 年四川省综合财力达 19389.07 亿元，在 20 省份中排第五，转移收入占比 48.5%，债务率仅 105%，资金保障充足 [7] 公司业务调整 - 2024 年 12 月 5 日优化持股结构，下调矿业集团和清洁能源集团持股比例，将路桥矿业持股比例从 60%提升至 64%，预计减少非核心业务对利润拖累，提升资产运营效率 [2][8] 盈利模式与合作优势 - 凭借“投建一体”模式提高项目收益和盈利能力，与蜀道集团紧密协作推动业务规模和市场占有率提升 [2][8] 盈利预测 - 预计 2024 - 2026 年归母净利润分别为 80.18、86.37、95.38 亿元，增速分别为 - 10.94%、+7.71%、+10.44% [8] 中微公司相关要点 公司业务概况 - 国内集成电路设备龙头，专注高端半导体和泛半导体设备研发、生产和销售，产品包括 CCP、ICP 刻蚀设备、深硅刻蚀设备、薄膜沉积设备及 MOCVD 设备等 [11] 刻蚀设备业务 - 逻辑芯片制造方面，12 英寸高端刻蚀设备获国际国内知名客户订单，在 65 纳米到 5 纳米及更先进结点大量量产；存储芯片制造环节，等离子体刻蚀设备用于先进三维闪存和动态随机存储器件量产 [12] - 开发的配备超低频偏压射频的 ICP 刻蚀机和配备超低频高功率偏压射频的 CCP 刻蚀机已验证成功并量产 [12] - 2024 年上半年 CCP 刻蚀设备付运量超 700 个，超 2023 年全年；截至 2024 年 6 月累计生产交付超 3600 个 [12] - ICP 刻蚀设备 PrimoNanova®系列产品近 3 年累计装机台数 CAGR 超 70% [12] - 2023 年刻蚀设备营收 47.03 亿元，2024 年预计实现 72.76 亿元销售额，同比增长 54.71% [12] - 持续推进 5 - 3 纳米逻辑芯片制造的 ICP 刻蚀机设备研发，有望推动订单在先进制程领域放量 [12] 薄膜设备业务 - 多款新型设备产品进入市场，部分获重复性订单，多个关键薄膜沉积设备研发项目推进顺利 [13] - 钨系列薄膜沉积产品覆盖存储器件所有钨应用，完成多家客户验证并获订单；规划多款 CVD 和 ALD 设备拓展市场 [13] - 自主研发的 EPI 设备进入客户验证阶段 [13] - 2024 年实现 LPCVD 设备首台销售，累计出货量突破 100 个反应台，全年设备销售预计达 1.56 亿元 [13] 营收与研发情况 - 营业收入高速增长，自 2018 年 16.39 亿元增长至 2023 年的 62.64 亿元，复合年均增长 30.75%；2024 年预计实现 90.65 亿元，同比增长约 44.73% [14] - 2024 年刻蚀业务预计增长至 72.76 亿元，年增长率 54.71%；四季度营业收入预计达 35.58 亿元，同比增长约 60% [14] - 2019 - 2023 年研发费率均保持在 12%以上，2024 年预计研发投入 24.50 亿元，较 2023 年增长约 94.13%，占营收预计达 27.03% [14] 行业环境与公司机遇 - 2025 - 2027 年全球 300mm 晶圆厂设备投资预计达 4000 亿美元，中国大陆预计到 2027 年保持全球 300mm 设备支出第一，未来三年投资超 1000 亿美元 [15] - 2023 年中国大陆设备出货额达 366 亿美元，占全球约 34.4%；2024 年有望突破至 490 亿美元，占比提升至 43.4% [15][16] - 2018 - 2025 年全球 171 座新芯片生产线中 74 座在中国大陆，市场扩张和产能增加赋能公司需求侧成长 [16] 盈利预测 - 预计 2024 - 2026 年归母净利润分别为 16.76、24.85、33.99 亿元，同比增速分别为 - 6.15%、48.24%、36.80% [16] 市场数据 - 上证指数收盘价 3351.54，涨跌幅 0.81%，年初至今涨幅 2.73% [3] - 创业板指收盘价 2226.98，涨跌幅 2.03%，年初至今涨幅 8.08% [3] - 沪深 300 收盘价 3940.16，涨跌幅 0.70%，年初至今涨幅 3.13% [3] - 中证 1000 收盘价 6288.53，涨跌幅 2.38%，年初至今涨幅 8.48% [3] - 科创 50 收盘价 1034.57，涨跌幅 2.31%，年初至今涨幅 8.29% [3] - 北证 50 收盘价 1289.84，涨跌幅 5.36%，年初至今涨幅 26.47% [3]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[3] 报告的核心观点 - 航空行业经历高速发展、极端低谷、逐步回升期后，2025年预计迎来供需差反转，转入以供给发挥重要作用的新周期，利润率与供需增速差高度正相关，本轮周期供需差强化确定性高，随着业绩修复，看好板块景气度上行[4][84] 根据相关目录分别进行总结 变局：需求结构重塑 - 航空业2023 - 2024年恢复，2024年超2019年客流总量，需求结构变化，找到供需平衡点有望迎来长时间景气度[9] - 旺季强化，2023年以来淡旺季差异加剧，旺季靠因私出行推动，平淡季依赖因公出行支撑，旅游客群更活跃，成本刚性下旺季弹性重要，行业供需恢复均衡后盈利弹性有望超历史水平[10][12][16] - 国际航线各区域市场恢复分化，东南亚与东亚、北美、西欧、“一带一路”等区域恢复情况不同，境内外航司供给格局变化，境外航司多家退出且航班缩量[19][20] 起点：供给引领新周期 - 存量方面，2019 - 2023年机队扩张带动可用客运供给扩容约8.7%，客座率优于2019年，但飞机日利用率有闲置供给，2024年总量供需结构优于2019年，但有运力闲置和需求缺口，未来需求缺口预计收窄[23][26][31] - 增量方面，2024年波音、空客交付量低，储备订单多，新订单难在2030年前交付，内地航司未来5年新机数量有限，C919交付有低于预期风险，租赁公司在租率高位，飞机紧缺致存量飞机价值和租金走高[35][38][43] - 新边际方面，新一代发动机故障检修挤压OEM产能，机队老化或带动退役率上升，航司调整机队策略，若趋势延续成本负担或减少、供给结构优化[48][50][53] 展望：供需差持续走扩 - 角度上，取行业利润率、RPK增速、平均机队增速分别作为经营效益、需求、供给指标[57][59][62] - 复盘显示，行业供需增速差与利润率表现高度相关，把握供需差是判断行业盈利能力的关键，其他代表供需差的指标拟合度较差[66][68][69] - 推演可知，2024 - 2029年供给CAGR 2.15%，2025 - 2029年需求增速6.2% - 7.75%，2025年供需增速差为0.4%，首次转正，2026 - 2029年供需增速差在4 - 5%区间，行业利润率有望达10%[71][74][81] 投资分析意见 - 航空行业2025年预计迎来供需差反转，转入新周期，看好板块景气度上行[84]