4 月经济运行总体保持平稳；资金面收敛态势有所缓解，债市明显回暖 【内容摘要】5 月 19 日，央行公开市场继续净投放，资金面收敛态势有所缓解；债市明显回 暖；转债市场主要指数集体收涨，转债个券多数上涨；各期限美债收益率走势分化，主要欧洲 经济体 10 年期国债收益率走势分化。 一、债市要闻 （一）国内要闻 【4 月份经济运行保持总体平稳】国家统计局 5 月 19 日发布的数据显示，4 月全国规模以上 工业增加值同比增长 6.1%，社会消费品零售总额同比增长 5.1%。1-4 月，全国固定资产投资 （不含农户）同比增长 4.0%。国家统计局新闻发言人付凌晖表示，4 月份，我国经济运行保持 总体平稳。面对外部冲击，我国经济能够顶住压力稳定增长，既得益于我国经济基础稳、优势 多、韧性强、潜能大，也得益于宏观政策协同发力、各方面积极应变，更是坚定不移推动高质 量发展、加快构建新发展格局的结果。 【4 月 70 大中城市中有 22 城新建商品住宅价格环比上涨】5 月 19 日，国家统计局公布数据 显示，中国 4 月 70 大中城市中有 22 城新建商品住宅价格环比上涨，3 月为 24 城；其中，上 海、大连涨幅 0. ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 产业类主体在科创债市场参与度显著高于城投类主体，城投类主体发行科创债募资用途以偿还有息债务为主，信用资质优良、市场化程度高、“335 指标”契合度高或成城投类主体可发行科创债核心特征 [1][3] - 外部评级达 AAA 级、行政级别在地市级及以上且地处省内核心城市的城投平台，若业务领域承担较多科创孵化任务或主管区域市政服务和城市大基建项目，且与地方政府业务往来控制在一定水平内，以科创债作为新增融资渠道可行性有望大幅增加 [1] 根据相关目录分别进行总结 产业类主体在科创债市场的参与度显著高于城投类主体 - 当前产业类主体占据我国科创债发行主导地位，2023 年 10 月至 2025 年 4 月末发行的 1805 只、规模达 1.8 万亿元科创债中，城投类主体发行数量仅 40 只、占比 2.22%，规模 469.60 亿元、占比 2.61% [9] - 城投类主体参与度低，一是业务与科技创新属性关联度不高、符合发行标准项目有限，二是化债政策下新增发债受限 [9][10] - 城投类主体更倾向选择科创公司债融资，观察期间 931 只科创票据中城投类主体发行 4 只、占比不足 1%，874 只科创公司债中城投类主体发行 36 只、占比 3.87% [11] 城投类主体发行科创债募资用途以偿还有息债务为主 - 2023 年 10 月至 2025 年 4 月末城投类主体发行的科创债募资用途分三类：置换自筹资金等 11 只、规模 150 亿元，置换科技创新领域投资支出 5 只、规模 42 亿元，偿还有息债务 24 只、规模 277.02 亿元 [3][23][24] - 置换科技创新领域投资支出与“科创”概念相关度更高，偿还有息债务相关度较低 [3][24] 从定性、定量双重角度探究可发行科创债的城投平台共性 - 2023 年 10 月至 2025 年 4 月末 40 只科创债来自 14 家城投类主体，以“335 指标”衡量关键财务数据 [33] - 各平台情况：长江产业投资集团业务多元、市场化，与地方政府业务往来中高等；中山投资控股集团业务涉民生，与地方政府业务往来中低等；山东铁路发展基金参与铁路建设，与地方政府业务往来中等；江苏交通控股构建四大板块产业布局，与地方政府业务往来中高等；四川发展(控股)布局多领域，与地方政府业务往来中高等；广东南海控股从事公用事业，与地方政府业务往来中等；昆山创业控股业务覆盖多领域，与地方政府业务往来中高等；北京市基础设施投资以轨道交通为核心，与地方政府业务往来中等；江西省交通投资从事交通基础设施建设运营，与地方政府业务往来中等；珠海市高新建设承担园区建设运营，与地方政府业务往来中等；杭州市水务集团从事水务业务，与地方政府业务往来中等；青岛水务集团负责水务项目，与地方政府业务往来高等；宁波前湾产业集团业务以房地产开发为核心，与地方政府业务往来中低等；成都产业投资集团承担多项职责，与地方政府业务往来中低等 [35][37][40] - 可发行科创债的城投类主体核心特征：平台资质上，14 家平台外部评级高、多数为 AAA 级，省级和地市级居多；业务领域上，主营业务围绕产业投资等，兼具政策导向性和市场化属性；关键财务数据上，多数平台至少满足“335”标准 1 项，对地方政府回款依赖低或盈利能力独立的平台更易发行 [77]

新旧动能转换 分析师：罗云峰 S1050524060001 luoyf2@cfsc.com.cn 分析师：杨斐然 S1050524070001 yangfr@cfsc.com.cn 事件 4 月经济数据显示产需保持韧性，地产拖累固定资产投资。 投资要点 2025 年 05 月 20 日 ▌生产端:新旧动能转换，高技术与装备制造业支 撑生产端韧性 2025 年 4 月全国规模以上工业增加值仍维持较高增速，增长 6.1%，前值 7.7%。其中制造业和采矿业为主要拉动项，4 月 增速分别为 6.6%，和 5.7%。 制造业中，高技术制造业（增速 10%）、装备制造业（增速 9.8%）生产维持高位，尤其是 3D 打印设备、工业控制计算机 及系统、智能设备制造、电子元器件及设备、服务器、机器 人减速器、工业机器人；新能源汽车、汽车用锂离子动力电 池、太阳能电池等"新三样"；生物基化学纤维、碳纤维及 其复合材料、稀土磁性材料等新材料产品。 4 月出口交货值增速 0.9%，较前值 7.7%大幅回落。与海关出 口数据比明显偏弱，主要或由于转口贸易对海关数据的拉动 可能体现在出口交货值。 服务业方面，全国服务业生产指数同比增长 ...

丨证券研究报告丨 固收资产配置丨点评报告 [Table_Title] 转债板块轮动深化，整体估值压缩 ——可转债周报 20250517 报告要点 [Table_Summary] 当周（2025 年 5 月 12 日–2025 年 5 月 17 日）A 股整体维持震荡整理格局，结构性轮动加 剧，市场风格由高弹性博弈逐步向防御与低位回补倾斜。可转债方面，中证转债指数微涨0.32%， 成交温和修复，低价与中价区间估值明显压缩，中高平价个券估值小幅修复。行业间表现分化， 个券层面弹性主导的结构性机会仍存。一级市场供给节奏活跃，条款博弈延续审慎，赎回扰动 整体可控。建议配置上聚焦低溢价、高景气个券，同时兼顾高评级蓝筹类转债的稳健配置价值。 分析师及联系人 [Table_Author] 赵增辉 熊锋 SAC：S0490524080003 SAC：S0490524120004 SFC：BVN394 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% %% %% research.95579.com 1 [Table_Title 转债板块轮动深化，整体估值压缩 2] ——可转债周报 20250517 [Table_Summary2] ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年5月12日中美发表联合声明暂停部分加征关税，结果超预期，关税冲突缓和使权益市场小幅回暖，但5月13日市场回调，后续需关注谈判进展，转债风格转向稳健 [1][2][10] - 5月13日北交所筹划公募转债，若发行成功市场或迎新增量，北交所转债或受高风偏持有者青睐 [3][17] - 上周转债市场微涨，估值小幅压缩，无转债公告赎回，证监会核准转债情况尚可 [23][30][49] 根据相关目录分别进行总结 中美谈判超预期，关注后续进程 - 2025年5月12日中美发表联合声明，未来90天内暂停征收部分加征关税，美方取消91%关税、修改34%关税，中方取消91%反制关税、暂停24%反制关税 [10] - 关税冲突缓和使权益市场小幅回暖，5月12日恒生指数涨2.98%、万得全A涨1.29%、中证转债指数微涨0.60%，制造及科技板块率先抬升，对应转债均价抬升但弹性偏弱、估值被动压缩 [1][11] - 5月13日市场回调，短期谨慎情绪未消散，类比2019年，后续市场或有较高不确定性，需关注谈判进展 [2][13] - 转债市场风偏更弱，指数弹性及成交热度低于A股市场，科技板块转债成交集中度降低，风格向周期、金融偏移 [2][16] 北交所筹划公募转债，市场或迎新增量 - 5月13日北京金融街服务局拟定征求意见稿，支持北交所研究推出公开发行可转债，有助于扩大择券范围 [3][17] - 若发行成功，按转债市值占比测算北交所可转债发行量或为64.95亿元，参考中小盘指数基准发行市值或达113 - 647亿元，发行规则放宽规模或扩大，北交所转债或受高风偏持有者青睐 [3][18][21] 市场复盘：转债周度微涨，估值小幅压缩 周度市场行情：转债市场微涨，多数板块表现强势 - 上周主要股指上涨，转债市场微涨，已发行未到期可转债478支，余额规模6,863.26亿元 [23] - 申万一级行业指数看，权益市场各行业涨跌参半，非银金融等涨幅居前，社会服务等跌幅居前；转债市场上涨居多，建筑材料等涨幅居前，计算机等跌幅居前 [24] - 热门概念上，各概念过半上涨，离境退税等上涨居前，财税数字化等跌幅居前 [24] 估值表现：各评级及规模转债转股溢价率有压缩 - 转债收盘价加权平均值为118.94，较前周周五涨0.23%，偏股型、偏债型、平衡型转债收盘价均上升，120 - 130区间占比下降明显，价格中位数下降0.34% [30] - 转债市场百元平价拟合转股溢价率为22.95%，较前周五下降0.20pct，各评级及规模转债转股溢价率有压缩，AAA评级下降1.54pct，3亿以下下降1.69pct，80元以下平价区间转债转股溢价率下降1.95pct [30] 条款及供给：无转债公告赎回，证监会核准转债尚可 条款：上周无转债公告赎回，普利转退转债提议下修 - 截至5月16日，无转债公告赎回，强联转债、雪榕转债公告不提前赎回，博俊等7支转债公告预计满足赎回条件 [4][49] - 普利转退董事会提议下修，家联转债、百川转2公告下修结果，12支转债公告不下修，8支转债公告预计触发下修 [4][49] 一级市场：上周无转债新券上市及发行，证监会核准转债尚可 - 上周无转债新券上市及发行 [5][52] - 上周2家新增董事会预案、3家新增股东大会通过、无新增发审委审批通过、2家新增证监会核准，较去年同期分别+2、+3、-1、+1 [5][52] - 截至5月16日，10家上市公司拿到转债发行批文，拟发行规模150.48亿元，3家通过发审委，合计规模22.23亿元，上周联瑞新材、上声电子新增董事会预案，合计规模10.50亿元 [5][62]

证 券 研 究 报 告 【债券日报】 转债市场日度跟踪 20250519 市场概况：今日转债缩量上涨，估值环比抬升 指数表现：中证转债指数环比上涨 0.14%、上证综指环比上涨 0.00%、深证成 指环比下降 0.08%、创业板指环比下降 0.33%、上证 50 指数环比下降 0.43%、 中证 1000 指数环比上涨 0.45%。 市场风格：小盘价值相对占优。大盘成长环比下降 0.62%、大盘价值环比下降 0.13%、中盘成长环比下降 0.33%、中盘价值环比上涨 0.02%、小盘成长环比 下降 0.07%、小盘价值环比上涨 0.48%。 资金表现：转债市场成交情绪减弱。可转债市场成交额为 559.77 亿元，环比 减少 15.37%；万得全 A 总成交额为 11188.82 亿元，环比减少 0.47%；沪深两 市主力净流出 124.08 亿元，十年国债收益率环比上升 1.00bp 至 1.69%。 转债价格：转债中枢提升，高价券占比下降。转债整体收盘价加权平均值为 119.08 元，环比昨日上升 0.13%。其中偏股型转债的收盘价为 158.40 元，环比 下降 0.19%；偏债型转债的收盘价为 109. ...

中诚信国际 定期报告 资产证券化 资产支持票据发行规模持续提升，其中资产支持商 业票据约占一半，个人消费金融类资产表现活跃 ——资产支持票据产品报告（2025 年 4 月） 要点 联络人 www.ccxi.com.cn 编号：2024-NM05 2025 年 5 月 19 日 目录 | 要点 | 1 | | --- | --- | | 正文 | 2 | 作者 结构融资一部 田 野 010-66428877 ytian@ccxi.com.cn 张雅茹 010-66428877 yrzhang@ccxi.com.cn 负责人 结构融资一部 评级总监 王 立 010-66428877-523 lwang03@ccxi.com.cn 发行情况：资产支持票据共发行 58 单产品，发行规模合计 591.88 亿元，与上月相 比，发行数量增加 9 单，发行规模增长 33.71%；与上年同期相比，发行数量增加 11 单，发行规模增长 55.01%。发行产品涉及的基础资产类型为个人消费金融、特定非 金债权、应收账款、小微贷款和融资租赁等。其中，ABCP 产品共发行 24 单，发行 规模合计 293.68 亿元，占 ABN 发行 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国家和地方积极推动科技创新产业发展，联合推出债券市场“科技版”支持发行科创债，预计未来经济大省、大市将打造“科技创新高地”，可关注三类科创债发行主体 [2][34] - 产业债可关注流动性好的 2 - 3 年期产业债及相关科创债主体，建筑、地产和城投等企业应收款有望加快偿还 [62][65] - 金融债部分品种收益率下行、信用利差被动收窄，二永债短期信用利差压缩空间有限，建议做好流动性管理，关注 3 - 5Y 高等级二永债 [67] 根据相关目录分别进行总结 1 从中微观角度看科创债 1.1 地方政府积极建设“科创高地”及加快发行科创债 - 国家各部委和地方政府推动科技创新产业布局与投入，打造“科技创新高地”，联合推出债券市场“科技版”支持发行科创债，发行节奏提升 [10] - 国家领导人对科技创新与产业发展关系论述有指导意义，我国从“制造大国”走向“制造强国”需加强基础研究和科技创新 [11][15] - 地方政府应助力“耐心资本”，支持区域内研发机构和企业，国家出台政策支持专精特新中小企业发展 [16][21] - 江苏、湖南等地积极布局重点产业链，承接产业转移，发展新兴和未来产业，金融机构和资本市场加大对企业资金支持 [22][23][29] - 目前近 100 家市场机构计划发行超 3000 亿元科创债，首批发行的科创债票面利率低、认购倍数高 [32][33] 1.2 投资建议 - 关注国家政策和经济形势，预计各省市将出台“一揽子增量政策”，市场短期或因美国关税政策波动 [40][43] - 2025 年一季度经济开局良好，中美关税谈判达成共识，国家持续发布扶持政策，中小企业生产经营有望恢复 [44] - 可关注发展动能与债务管控好的“经济大省”，拉长久期至 5 年；关注化解债务有重大利好政策或资金落地的区域，久期 3 - 5 年；关注有较强产业基础与金融支持的地级市，期限 2 - 3 年 [44][45][49] 2 产业债和金融债周度观点 2.1 产业债 - 关注流动性好的 2 - 3 年期产业债及相关科创债主体，如公用事业、交运、国企地产、文旅等行业及四川长虹、南山集团等 [62] - 内蒙古新增煤炭产能储备项目，是国家建立煤炭产能储备制度以来全国首批获批项目 [62] - 国务院国资委部署、相关条例和方案出台，建筑、地产和城投等企业应收款有望加快偿还 [65] 2.2 金融债 - 本周金融债部分品种收益率下行、信用利差被动收窄，券商债券品种表现更好 [67] - 二永债短期信用利差压缩空间有限，下周短端品种调整压力大，建议做好流动性管理，3 - 5Y 高等级二永债是合适防御品种，负债端稳定且对收益要求高的机构可关注高等级长端二永债 [67] 3 一级市场跟踪 - 报告展示了本周信用债、金融债发行情况，城投债和产业债认购、发行成本、交易所审核通过/注册生效、协会完成注册情况等图表 [74][77][79] 4 二级市场观察 4.1 二级成交的“量” - 报告展示了本周信用债、城投债、产业债成交规模及相关环比增速等图表 [88][90][96] 4.2 二级成交的“价” - 报告展示了本周城投债、产业债、金融债收益率情况及城投债加权成交久期等图表 [99]

证券研究报告：固定收益报告 发布时间：2025-05-19 研究所 分析师:梁伟超 SAC 登记编号:S1340523070001 Email:liangweichao@cnpsec.com 近期研究报告 《【中邮固收】债券科技板全解析—— 科创债专题之二 20250514 》 - 2025.05.15 固收周报 降准后的资金紧怎么看？ ——流动性周报 20250518 ⚫ 维持"资金宽松可能超预期"结论 降准于 5 月 15 日落地，新缴准维持期开始，但资金边际似乎有 所收敛，且资金价格中枢未再进一步下行，引发市场热议。 我们前期对于资金的观点更为乐观，认为资金中枢阶段性处于政 策利率 1.4%下方的情景有可能出现。虽然当前短期资金面出现波动， 但不应因此改变对流动性的乐观预期，资金价格仍有下行空间。 不要以推测中的所谓央行态度，来定义资金价格的小幅变动。在 宽松货币政策周期，流动性宽松是常态，流动性收紧是阶段性的。当 前对于货币政策态度的把握，恢复至稳定宽松常态是矛盾的主要方 面，对于资金价格的调控已经是矛盾的次要方面。 银行负债增长已经恢复至常态，对资金调控的客观环境已经改 变。机构自身推测的所谓"央行 ...

证券研究报告：固定收益报告 发布时间：2025-05-19 研究所 分析师:梁伟超 SAC 登记编号:S1340523070001 Email:liangweichao@cnpsec.com 分析师:崔超 SAC 登记编号:S1340523120001 Email:cuichao@cnpsec.com 近期研究报告 《降准后的资金紧怎么看？——流动 性周报 20250518》 - 2025.05.19 固收周报 生产热度回升，物价整体上涨 ——高频数据跟踪 20250519 核心观点 高频经济数据关注点：第一，假期影响减弱，生产热度整体回升， 化工、轮胎、焦炉开工率回升；沥青开工率升至 2023 年 12 月以来最 高，道路施工进程加速。第二，商品房成交企稳，土地成交面积下降。 第三，物价整体回升，原油、有色、螺纹钢价格上涨，焦煤下跌；几 内亚政局动荡影响矿物供给，叠加美国关税政策缓和需求回暖，铝价 短期或将维持强势。短期重点关注新一轮稳增长刺激政策落地、房地 产市场恢复情况及大宗商品价格走势。 生产：化工、轮胎、焦炉开工率回升，沥青开工率升至近 一年半高位 5 月 16 日当周，钢铁焦炉产能利用率升高 0. ...