核心观点 - 全球市场受美股高估值担忧影响普遍承压，但中国市场表现相对坚挺 [3][4][5] - 欧洲经济处于弱复苏状态，欧股弹性有限，建议关注防务板块 [12][16][18][21] - 印度消费疲软制约经济增长，GST减税带来结构性机会，股市情绪等待反转 [28][30][32][38] - 新加坡经济表现强劲，10月综合PMI创14个月新高，海峡时报指数受技术面支撑 [45][47][53] 环球大类资产表现总结 - MSCI ACWI全球指数周跌1.5%，远期市盈率19.1倍，EPS增长率14% [4] - 美股纳斯达克指数周跌3.0%，远期市盈率28.7倍，EPS增长率25% [4] - 新兴市场表现相对较好，MSCI新兴市场指数周跌1.4%，但年内上涨28.5%，远期市盈率13.6倍 [4] - 恒生指数周涨1.3%，恒生科技指数周跌1.2%，恒生指数远期红利率3.2% [4][6] - 美国10年期国债收益率周降2个基点至3.89%，英国金边债券收益率周升4个基点至4.40% [8] - WTI原油期货周跌2.0%至59.75美元/桶，COMEX期金周涨0.3%至4,009.80美元/盎司 [9] 欧洲市场焦点 - 欧央行10月维持三大关键利率不变，存款便利利率维持在2%，立场中性 [14][16] - 欧元区制造业和服务业PMI总体好于预期，但受美国关税、欧元升值及全球竞争抑制增长 [18] - 欧股在降息交易中难以跑赢美股，预计四季度将跟随美股走势但弹性有限 [21] - 建议关注阿迪达斯，其三季度营收同比增长12%，营业利润同比增长23%，但北美市场收入环比降速 [22] - 建议关注Moncler，其三季度运营数据符合预期，美国市场销售同比增长5% [22] - 推荐STOXX欧洲航空航天与国防ETF，其过去一年总回报达67.8%，前三大持仓为赛峰、劳斯莱斯和空中客车 [24][25] 印度市场焦点 - 印度家庭债务占GDP比例为43.1%，在全球主要经济体中属于最低水平之一，制约消费增长 [30][32] - FY26 Q2 GST收入同比增长6.7%，创五年来最低，当季名义GDP增速可能滑落至8%以下 [32] - 预计印度央行2025年12月可能降息25到50个基点，通胀维持低位 [35] - Nifty指数估值较长期均值高，大部分新兴市场基金仍低配印度 [38] - GST减税直接受益板块包括汽车、快消品、家电、保险、快餐零售及酒企等 [38] - 建议关注Mahindra，GST降税将拉动汽车需求，其汽车业务利润率表现超预期 [41] - 建议关注Hindalco，作为印度最大铝生产商，受益于铝供给扰动和铜需求韧性 [39][41] - 推荐iShares安硕核心SENSEX印度ETF，其追踪印度孟买交易所30间市值最大上市公司 [42][43] 新加坡市场焦点 - 新加坡10月标普综合PMI跃升至57.4，连续九个月扩张，为14个月来最高水平 [47][49] - 10月整体通胀率同比上升至0.7%，核心通胀指标同比增长0.4% [52] - 预计2025年新加坡GDP同比增长3.3%，新加坡金融管理局在2026年初货币政策会议可能保持观望 [52] - 海峡时报指数受50日移动平均线支撑，但价格和RSI出现背驰，市场上升趋势成熟 [54][55] - 建议关注吉宝数据中心REIT，其三季度盈利符合预期，续租租金调升率回落至10%，资产负债表强劲 [57] - 建议关注凯德投资，其与丰树投资潜在合并可能加速实现基金资产管理规模目标 [57] - 推荐iShares安硕MSCI新加坡ETF，其过去一年总回报达33.5%，追踪MSCI新加坡25/50指数 [60][61]

核心观点 - 截至2025年11月7日，近两周ETF市场表现分化，中证2000和新能源主题ETF涨幅领先，而资金流向显示科技和医药主题ETF持续受捧，新能源主题ETF则出现显著资金流出 [2][9] - 市场产品结构持续丰富，近两周新成立16只ETF，债券ETF和商品ETF规模相较2024年末增长最为迅猛，增幅分别达305.88%和186.87% [2][24] - 热门主题中，AI和机器人主题ETF近两周平均收益率为负，但资金仍呈净流入态势；新能源主题ETF虽平均收益率达7.67%，但资金净流出57.21亿元，显示市场对短期热点与资金配置的偏好出现背离 [2][57][61][62] ETF市场回顾 收益表现与资金流向 - 近两周国内主要宽基ETF中，中证2000指数涨幅最大，为1.70%；行业与主题产品中，新能源主题ETF涨幅最大，达8.66% [9][8] - 宽基ETF资金流向出现分化，中证A500、中证2000、科创50ETF近两周资金净流入，其中中证A500净流入50.57亿元；创业板指ETF资金净流出额最大，为24.12亿元 [2][9][8] - 行业主题ETF中，科技ETF近两周资金净流入209.97亿元，流入速度加快；医药ETF资金加速流入，净流入146.61亿元；周期和军工ETF资金由净流入转为净流出，新能源ETF资金加速净流出56.54亿元 [2][16] - 债券ETF方面，信用债和国债ETF资金由净流出转为净流入，政金债、短融、地方债ETF资金加速净流入，可转债ETF资金由净流入转为净流出 [2][16] 产品结构分布 - 近两周市场新成立ETF共16只，发行份额合计65.30亿份，其中13只为股票ETF，3只为QDII-ETF [2][24] - 相较2024年末，各类ETF规模均上升，债券ETF规模上升305.88%，商品ETF上升186.87%，行业+红利ETF上升113.70%，QDII-ETF上升54.79%，宽基ETF上升14.21% [2][24] - 基金管理人方面，华夏基金ETF场内规模最大，达9139.30亿元；易方达基金ETF管理规模较1年前扩容超2300亿元 [25][26] 成交活跃度 - 近两周科技ETF日均成交额增幅居前，医药、新能源ETF日均成交额均有所增加；科技、金融地产、周期等ETF日均成交额减少 [20] - 日均成交额TOP10的ETF主要集中在金融地产、科技、医药主题，如易方达中证香港证券投资主题ETF日均成交额达145.43亿元 [19][20] 分类型ETF跟踪 科技主题ETF - 跟踪恒生科技指数的产品近两周资金净流入额居前，达103.42亿元；跟踪消费电子指数的产品资金净流出 [2][30][31] - 代表产品华夏恒生科技ETF规模为1654.11亿元，近两周收益率为-3.91% [31] 红利主题ETF - 跟踪标普港股通低波红利指数的产品近两周资金净流入额居前，为11.96亿元；跟踪红利指数的产品资金净流出12.82亿元 [2][32][34] - 代表产品摩根标普港股通低波红利ETF规模为160.89亿元，近两周收益率为2.44% [34] 消费主题ETF - 跟踪中证酒指数的ETF近两周资金净流入额居前，为11.03亿元；跟踪中证旅游指数的产品资金净流出6.41亿元 [2][35][36] - 跟踪标普500消费精选指数的产品溢价率较高，达7.05% [35][36] 医药主题ETF - 跟踪CS创新药指数的ETF近两周资金净流入额居前，为38.41亿元；跟踪中证中药指数的产品资金净流出1.50亿元 [2][37][39] - 代表产品银华中证创新药产业ETF规模为225.25亿元，近两周收益率为-2.13% [39] 大制造主题ETF - 跟踪机器人指数的产品近两周资金净流入额居前，为21.75亿元；跟踪CS电池指数的产品资金净流出31.00亿元 [2][40][42] - 代表产品华夏中证机器人ETF规模为397.17亿元，近两周收益率为-2.73% [42] QDII ETF - 跟踪恒生科技指数的产品近两周资金净流入额居前，为103.42亿元；跟踪恒生指数的ETF产品资金净流出4.01亿元 [2][43][45] - 代表产品华夏恒生科技ETF规模为1654.11亿元，近两周收益率为-3.91% [45] 热门主题ETF跟踪 AI主题ETF - AI主题ETF近两周平均收益率为-2.99%，跟踪创业板人工智能的产品跌幅最小，为-1.68% [2][57] - 近两周资金净流入15.61亿元，2025年2月中下旬至4月经历大幅流入，5-8月持续流出，8月中下旬以来再度大幅流入 [57] - 主题内产品主要覆盖AI全产业链、光模块、服务器等细分领域 [57] 机器人主题ETF - 机器人主题ETF近两周平均收益率为-2.59%，跟踪机器人产业指数的产品跌幅最小，为-2.45% [2][61] - 近两周资金净流入21.37亿元，2025年2月以后资金整体呈快速流入趋势 [61] - 主题内产品主要覆盖整机、减速器、控制器等细分领域 [59] 新能源主题ETF - 新能源主题ETF近两周平均收益率为7.67%，但资金净流出57.21亿元，显示收益与资金流向背离 [2][62] - 主题内产品覆盖光伏、电池、绿色电力等多个细分领域，华泰柏瑞中证光伏产业ETF近两周收益率达15.84% [42][62] 国家机构持仓ETF - 截至2025年中，中央汇金、国新、诚通持仓ETF规模共3913.36亿份；近两周资金净流出21.12亿元 [2]

核心观点 - 美股近期波动加剧主要由流动性风险驱动，而非基本面预期变化 [7][13] - 美国政府关门导致美元流动性趋紧是市场波动的直接导火索，表现为TGA账户余额上升1847.3亿美元至近三年高位，银行间融资利差SOFR-EFFR从0.04%升至0.36% [13] - 当前市场脆弱性源于高估值与高动量，标普500指数市盈率达28倍，M7科技股加权估值达56倍 [13] - 短期市场走向取决于美国政府关门事件的解决及后续就业数据，中期美股高估值能否延续的关键在于盈利韧性，特别是AI公司的资本开支转化率和债务水平 [25][30][39] 市场波动原因分析 - 2025年10月以来，全球大类资产出现风险偏好走弱迹象，避险资产黄金于10月17日见顶，美债利率在10月22日后开始上行 [7] - 10月全球股市上涨集中在日、韩、美等个别市场以及半导体、零售等板块，与经济相关的板块下跌，表明上涨由风险偏好驱动而非盈利改善 [7][11] - 美国政府自10月1日起关门导致财政支出受阻，但国债正常发行，财政融资存入TGA账户消耗银行准备金，造成金融流动性收紧 [13] - 历史经验显示，银行间流动性收紧（如SOFR-EFFR利差扩大）不必然导致股市下跌，当前波动更多反映市场在高估值下的脆弱性 [13] 估值与市场情绪 - 截至2025年11月5日，标普500指数市盈率处于10年来93.0%分位数，纳斯达克100指数市盈率处于10年来94.2%分位数 [16][18] - M7科技股（Magnificent Seven）市值加权估值在2025年提升19%，达到56.0倍，接近2023年5月水平 [20][22] - 美股个人投资者看涨比例持续上升，至10月30日达到44.03%，显示市场情绪高涨 [23] - 10月底中美地缘改善乐观预期落地，且美联储在10月议息会议意外引导12月可能不降息，市场对年内乐观事件已充分定价 [13] 短期展望与催化剂 - 若美国政府关门在11月中旬得到解决，流动性风险或边际缓解，市场risk-off情绪将减弱 [25] - 未来路径取决于就业数据：若政府关门后释放的就业数据差（如失业率明显回升），将加剧市场下跌压力并推升12月降息预期；若就业数据平稳，市场risk-on需等待12月10日美联储明确重启QE [25] - 自2022年高点以来，美联储总资产规模已缩水27%，流动性环境系统性改善依赖美联储政策 [28][34] - 年底新联储主席人选是宏观层面的潜在上行风险 [25] 中期盈利与AI板块分析 - 2025年第三季度美股盈利整体稳健，标普500指数成分股EPS超预期比例为81.3%，较Q1和Q2上升 [30][32] - 行业层面，2025Q3仅食品饮料、轻工制造、汽车和农林牧渔四个行业EPS正增长比例低于50%，钢铁、有色、建筑装饰等六个行业达100% [35] - AI板块市场焦点转向资本开支转化率，2025Q4以来AI基础设施（如算力芯片、存储芯片）普遍上涨，而AI应用普遍下跌，软件股因市盈率下修而承压 [39][40] - 三季报后，美股互联网公司普遍上修未来资本开支，但市场对转化率要求更高，债务激进扩张的公司（如META、甲骨文）面临股债双杀 [39][41] AI板块财务健康状况 - AI基础设施板块自由现金流/长期债务比例在2025Q3约为13.9%，较Q1和Q2均有所上升，显示偿债能力改善 [42][48] - 2025Q3 AI硬件收入景气度仍高：AI大模型、平台和数据管理营收增速环比Q2继续上行；算力芯片、存储芯片等增速环比Q2下行 [46][50] - AI软件方面，除AI游戏和AI教育收入增速转负外，其余板块均保持正增长，但增速多数环比Q2下降 [46][50] - 利润增长分化显著：算力芯片利润增速环比Q2大幅上升至667%，存储芯片利润增速达471%；AI大模型利润增速环比Q2大幅下降至7% [53] - 盈利质量方面，算力芯片ROE（滚动市盈率）和净利润率环比Q2大幅提升；AI解决方案利润率和ROE亦显著改善 [54][56]

核心观点 - 市场情绪指标数值为3，较上周五的27继续回升，市场情绪得到进一步修复，从情绪角度来看观点偏多 [7] - 行业间交易波动率快速上行并突破布林带上界，说明行业切换加速、短期情绪有所修复 [11] - 当前模型整体提示大盘与价值风格占优信号，且价值风格信号强度未来可能出现一定程度加强 [48] 市场情绪模型观点 - 市场情绪指标周内波动上升，市场活跃度不断上升，情绪指数综合得分从上周五的27升至11月7日的3 [7] - 价量一致性快速回落并于周五出现反弹，显示情绪在持续走弱后出现阶段性修复 [11] - 科创50相对全A成交占比继续下滑至布林带下界附近，反映风险偏好走弱 [11] - 行业涨跌趋势性明显上升，行业观点一致性提高、板块beta效应强化 [11] - 融资余额占比延续上升，杠杆资金风险偏好持续回暖 [11] - RSI小幅回落但仍处中性区间，市场上行动能偏弱 [11] - 主力资金净流入强度在高位震荡，机构买入力度保持韧性 [11] - 本周全A平均日成交额为2012350亿元，较上周小幅下降，其中11月3日成交额为近期最高的2132904亿元人民币，日成交量136822亿股 [14] 行业趋势与拥挤度分析 - 根据均线排列模型，银行、石油石化、轻工制造、电力设备、钢铁等行业短期趋势得分上升趋势靠前 [38] - 公用事业、电力设备、煤炭、环保、钢铁是短期趋势最强的行业，其中公用事业当前短期得分为100，为短期得分最高行业 [38] - 近期电力设备、钢铁、煤炭高涨幅同时伴随较高的资金拥挤度，短期需关注估值与情绪回落带来的波动风险 [44] - 农林牧渔、交通运输等行业资金拥挤度较高但涨幅偏低；计算机、食品饮料等低拥挤度板块涨幅较低，在风险偏好回升时迎来配置机会 [44] - 截至2025年11月7日，平均拥挤度最高的行业分别为电力设备、交通运输、农林牧渔、环保、煤炭，拥挤度最低的行业分别为家用电器、电子、通信、非银金融、计算机 [41] 风格择时模型观点 - 当前模型维持提示大盘风格占优信号，信号提示强度较弱，未来有待进一步观察 [48] - 模型维持提示价值风格占优信号，且5日RSI相对20日RSI迅速降低，未来信号强度可能出现一定程度加强 [48] - 国证成长/国证价值比值为07848，20日RSI为421896，60日RSI为625283，20日RSI低于60日RSI幅度为3253%，提示价值风格占优 [49] - 申万小盘/申万大盘比值为09371，20日RSI为435774，60日RSI为459197，20日RSI低于60日RSI幅度为51%，提示大盘风格占优 [49]

核心观点 - 当前AI浪潮并非2000年互联网泡沫重演，区别在于由盈利强劲的“现金牛”企业主导，估值有坚实盈利和现金流支撑[3] - AI投资正从“炒作期”进入“实用期”，投资策略应从过度集中于半导体龙头转向“全价值链”的多元化布局，关注上游基础设施和下游应用[3] - 当前市场回调被视为技术进入“幻灭期低谷”的健康阵痛，而非泡沫系统性破裂，AI是一场将持续数年的“基础性转变”[13] 历史复盘：AI浪潮与互联网泡沫的差异 - 估值水平差异显著：2000年纳斯达克指数市盈率高达200倍，远期市盈率约60倍；而2025年纳斯达克100指数远期市盈率约为26.7倍[5] - 科技板块估值溢价不同：2000年科技板块相对大盘估值溢价超过2倍，2025年这一溢价仅约1.34倍[5] - 盈利质量根本不同：2000年仅约14%的互联网公司实现盈利，而2025年标普500信息技术板块在2025年Q3的净利润率高达27.7%，远高于五年平均水平24.7%[6] - 投资实质差异：2000年资本消耗在营销等投机活动，2025年则是真实的AI基础设施“军备竞赛”，仅亚马逊、Alphabet、微软和Meta四大巨头在2025财年合计资本支出就高达3640亿美元[7] 国内外科技巨头AI布局与生态 - 北美四大云厂商（CSP）资本开支强劲：2024财年资本开支同比增速高达55%，2025年全年整体预期增速也达到40%+[8] - 海外科技厂商将约100%的净利润、60%以上的经营性现金流进行资本开支投入，且资本开支增速指引显著高于业务收入/利润增速[8] - 国内互联网大厂AI落地路径：主要通过云业务增长、广告/推荐系统提效、推出AI应用实现，例如腾讯广告业务同比增长20%至360亿元人民币，阿里云收入同比增长26%[9][10] - AI硬件三巨头生态各异：英伟达构建“全栈生态”闭环；AMD凭借顶尖硬件性能和开放生态；英特尔专注于高性价比的专用解决方案[11][12] AI行业需求与供给格局 - 需求端呈现指数级增长：预计2030年AI算力需求较2025年增长3.5倍，对应6.7万亿美元支出，当前计算量比去年同期预期高100倍[13] - 供给端面临硬约束：AI数据中心电力需求激增，国际能源署预计2030年全球数据中心用电量较2022年翻倍，达到每年约945太瓦时，同时GPU及先进芯片制程扩产难度大[14] - 企业应用渗透率将大幅提升：到2026年，40%的企业应用将嵌入AI代理，而2025年这一比例不到5%[23] 投资策略建议 - 采用“全价值链”多元化配置策略，布局从上游算力层到下游模型层及应用端的转变[23] - 投资机会向上游（数据中心、电力设施）和下游（企业级SaaS应用、AI安全与治理）扩散，以捕捉AI应用层和基础设施2.0的增长机会[3][23] - 超越对少数几家龙头企业的过度集中，关注即将爆发的AI应用层[3]

核心观点 - 国防军工行业基本面在2025年前三季度呈现复苏态势，营收与利润实现较好增长 [1] - 2026年作为“十五五”开局之年，行业景气度有望持续向好，驱动力来自“十四五”积压订单的延续执行和“十五五”新订单的释放 [2] - 国际地缘政治紧张局势推动全球防务需求升温，中国军贸出口呈现“量质齐升、市场多元”的特征，为行业带来重要增长机遇 [3] - 投资机会将聚焦于主战装备（如军机、导弹）和新域新质领域（如军工AI、电磁弹射、低空经济等） [3] 2025年行业回顾 市场表现 - 截至2025年11月5日，申万国防军工板块年内上涨15.32%，在31个申万一级行业中排名第16位 [1][20] - 同期主要市场指数表现：上证指数涨17.60%，深证成指涨26.97%，创业板指涨47.84%，沪深300涨17.60% [1][20] 财务业绩 - 2025年前三季度板块营收合计4510.81亿元，同比增长31.80% [1][26] - 归母净利润244.53亿元，同比增长17.29% [1][26] - 子板块业绩分化显著：航海装备营收同比增69.88%，归母净利同比增150.10%；军工电子营收同比增80.66%，归母净利同比增40.01%；航空装备营收同比降1.78%，归母净利同比降16.35% [28] 板块估值 - 截至2025年11月5日，板块PE(TTM)为78.28倍 [35] - 子板块估值差异大：航天装备297.97倍，航空装备79.55倍，地面兵装137.54倍，航海装备42.17倍，军工电子105.10倍 [35] 2026年行业展望 政策与订单驱动 - 2025年中央国防预算17846.65亿元，同比增长7.15%，增长率连续四年突破7%，为装备现代化提供支持 [40] - “十五五”规划建议强调推进国家安全体系现代化和实现2027年建军百年目标，新订单将关注主战装备和新域新质领域 [2][42] 军贸市场拓展 - 中国军贸出口产品体系已升级至涵盖高端无人机、精准制导弹药、防空反导系统及先进舰艇与战斗机等主战装备 [3] - 市场版图扩展至中东、北非、东南亚及部分拉美地区，通过技术转让、本土化生产等模式深度绑定客户 [3] 重点领域分析 军机领域 - 中国空军已跻身战略空军行列，航空装备实现体系化突破，如歼-20、运-20、直-20及首次亮相的歼-35A新型战机 [45] - 歼-35A公开亮相，使中国成为全球第二个同时装备两款隐形战机的国家，未来可能作为航母舰载机 [46] - 六代机成功首飞，具备速度3马赫、升限3万米、作战半径3000公里等性能 [46] - 中国海军战斗机占比仅12%，远低于美国海军的31.5%，舰载机发展空间巨大 [52][54] - 军机出口存在潜在市场空间，此前已向巴基斯坦、孟加拉国等国出口 [55][57] 无人机领域 - 无人机在2025年九三阅兵中成体系亮相，涵盖隐身突防、忠诚僚机、舰载作战等多种类型 [58] - 无人机正向主战装备发展，未来趋势包括有人无人协同、分布式作战及高度智能化 [61][62] - 俄乌冲突中无人机广泛应用，在侦察监视、精确打击等方面发挥重要作用 [64] 导弹领域 - 导弹作为现代战争主要耗材，随着实战化训练推进，市场规模有望快速增长 [80] - 导引与控制系统是导弹价值量占比最高的部分，在某些先进导弹中成本占比可达77% [80][81] - 远程火箭炮具有高性价比，价格或仅为导弹的1/20，是中远程打击的核心武器 [82][83] 新域新质领域 - 电磁发射技术迈向成熟，分为电磁轨道发射、电磁弹射和电磁推射三类，具有发射效率高、动能大等优势 [106][110] - 军工AI将改变未来战争形态，在目标识别、决策辅助等方面有广泛应用 [77] - 低空经济与商业航天被纳入新兴产业，相关基础设施建设将提速 [3][92] - 可控核聚变产业稳步推进，高温超导磁体等技术为未来发展提供支撑 [3]

核心观点 - 宏观经济呈现"微幅回落"与"不断向好"相互交织态势，制造业PMI等部分指标略有下降，但前三季度企业效益和财政税收趋于良好，经济在微幅振荡中沿向好趋势稳步前行[1] - 投资策略建议重点关注发展动能与债务管控较好的经济大省（如广东、江苏、浙江等），可适当拉长久期至5年；同时关注化债政策利好区域（如重庆、天津、广西等），久期考虑3-5年[5] - 高技术制造业、装备制造业和消费品行业是维持制造业景气度的"压舱石"，新领域应用场景将出现在数字经济、人工智能、生物技术等产业，相关企业有望受益[4] 宏观经济态势 - 2025年10月制造业PMI为49.0%，比上月下降0.8个百分点，生产指数和新订单指数分别为49.7%和48.8%，比上月下降2.2和0.9个百分点[3][12] - 大型企业生产指数和新订单指数分别为50.9%和50.1%，连续6个月位于扩张区间，制造业大型企业产需持续释放[3][12] - 2025年1-10月货物贸易进出口总值37.31万亿元人民币，同比增长3.6%，其中出口22.12万亿元，增长6.2%[13] - 前三季度国有企业营业总收入同比增长0.9%，利润总额同比下降1.6%，应交税费同比增长0.5%[16] - 上市公司前三季度合计实现营业收入53.46万亿元，净利润4.70万亿元，同比增长1.36%和5.50%[16] 行业发展重点 - 高技术制造业、装备制造业和消费品行业PMI分别为50.5%、50.2%和50.1%，继续位于扩张区间，明显高于制造业总体水平[19] - 新领域新赛道应用场景将出现在数字经济、人工智能、全空间无人体系、生物技术、清洁能源及海洋开发等产业领域[4][19] - 传统制造业中与智能制造、绿色制造、服务型制造等相关的中小制造型企业，预计获得较多政策支持及产业转型升级契机[4][19] - 国家将推动新场景大规模应用，形成"技术突破—场景验证—产业应用—体系升级"路径，为培育新质生产力提供支撑[19] 区域投资策略 - 经济大省如广东、江苏、浙江、福建、安徽、上海与北京等，省级、地级市与区县级平台较稳健，可适当拉长久期至5年[5][24] - 化债政策利好区域如重庆、天津、广西、内蒙古、辽宁、吉林、黑龙江、甘肃、贵州及云南等省市，其省本级平台、省会级平台、省域副中心城投平台可考虑，久期3-5年[5][25] - 拥有较强产业基础与金融支持的地级市，如湖南湘江新区、湖北沿江发展带、河南郑州都市圈等，可选择期限2-3年[26][27][28][29] - 四川成都平原经济区、川南沿江发展带、成渝中线区域等未来会获得国家与省级层面项目支持，可重点关注[30] 政策支持方向 - 新型政策性金融工具5000亿元资金已投放完毕，支持2300多个项目，总投资约7万亿元，重点投向数字经济、人工智能、消费基础设施等领域[21] - 从5000亿元地方政府债务结存限额中又安排2000亿元专项债券额度，支持部分省份投资建设，要求加快专项债券发行使用[21] - 财政部要求全力支持稳就业稳外贸，支持企业稳订单、转内销、拓市场，强化产业创新科技供给，推进关键核心技术攻关[18] - 国务院办公厅要求加快场景培育和开放，推动新场景大规模应用，打造一批新领域新赛道应用场景[19]

公司产品布局与规模 - 天弘基金在指数增强量化基金领域起步较早，首只产品天弘中证500指数增强于2019年8月转型成立，随后以每年2-3只新品的节奏稳步扩张，并在2025年迎来产品布局的“爆发期”，一年内新成立6只指增量化基金[2][10] - 截至2025年三季度末，公司指增量化基金数量已达19只，总管理规模突破120.84亿元，成为业内为数不多的迈入“百亿阵营”的量化团队[2][12] - 2025年三季度末管理规模较2024年末环比提升64.47%，增速显著领先于公募指增量化基金35.10%的整体规模增速水平[12] - 单产品管理规模在同业中占据领先地位，例如天弘上证科创板综合指数增强管理规模达15.73亿元，在同业31只产品中规模排名第2；天弘创业板指数量化增强管理规模为8.88亿元，在同业14只产品中规模排名第3[13] 宽基指数增强产品表现 - 旗下宽基指增产品超额收益持续稳健，截至2025年10月31日，天弘沪深300、中证500、中证1000、创业板指数增强等代表产品，在今年以来和最近三年的统计区间内，超额收益均全面跑赢同期同业指增平均水平[3][16] - 具体来看，天弘中证500指数增强今年以来实现超额回报9.61%，在67只中证500指增基金中排名第6；天弘中证1000指数增强、创业板指数增强等多只产品今年以来超额收益均位于同业前30%区间[16] - 回撤控制表现优异，天弘沪深300、中证500、中证1000指数增强最近三年超额最大回撤均位列同业前15%[3][18] - 风险收益配比俱佳，主要宽基指增产品年化信息比率始终保持在同业前40%的水平，且绝大多数产品年化信息比率的同业排名不低于其自身超额收益的同业排名[22] 行业指数增强产品表现 - 行业指增产品覆盖科技、消费、制造、医药、新能源等A股市场主要行业板块，截至2025年10月31日，今年以来多数产品业绩表现领先于行业配置特征相似的主动权益基金[4][23] - 中长期收益弹性显著，天弘中证高端装备制造增强、天弘国证消费100指数增强、天弘中证科技100指数增强最近三年收益率战胜同期同类主动权益基金平均水平25%以上[4][23] - 风险控制能力突出，最近三年公司旗下行业指增产品最大回撤水平普遍低于同类主动权益基金的平均值[25] - 风险调整后回报出色，行业指增产品今年以来年化夏普比率均保持在1以上，其中天弘国证消费100指数增强、天弘中证科技100指数增强以及天弘中证高端装备制造增强今年以来年化夏普比率在同期同类主动权益基金中均位列前20%，最近三年的年化夏普比率排名均进入前10%[27] 量化投研体系与技术优势 - 构建了从信号挖掘到绩效评估的完整闭环投研体系，核心环节包括阿尔法模型、风险模型、组合优化及业绩归因的有机协同[5][31] - 积极将前沿人工智能技术融入投资流程，实现了多预测周期（短期1-5日、中期5-10日及长期20日）、多AI模型（梯度提升树、循环神经网络、图神经网络等）的实盘应用[31][32] - 通过AI技术将基本面信息与量价信息深度融合，构建出逻辑严谨、区分度高且与传统因子相关性低的差异化因子，扩充了策略的阿尔法来源[5][31] - 风险模型在采用Barra体系的基础上进行了深入的自研与定制化改造，引入了更具市场针对性的风格因子和板块因子，并利用大语言模型技术解析文本信息以识别隐性关联风险，构建了精细化的风控体系[35] 风险控制与投资纪律 - 旗下产品贯彻严格的风险暴露控制，公布了半年报/年报的产品成立以来平均行业偏离度和成分股偏离度均不超过0.7%，将超额收益来源聚焦于阿尔法模型的选股能力[36][37] - 根据2025年中报数据，绝大多数产品在Beta、价值、质量、动量、流动性等主要风格因子上的暴露程度均不超过0.2倍标准差，展现了高度一致的风控纪律[42] - 在市值因子的暴露控制上表现出了高度一致性，即便在小盘风格占优的市场环境中也未通过市值下沉博取超额，整体产品在规模因子上的暴露均处于相对中性区间，确保了策略的稳健性与可持续性[42] 团队构成与稳定性 - 量化团队是一支精简高效、背景多元且高度稳定的团队，目前成员共计8人，包含4名基金经理和4名研究员，全部成员均拥有金融、统计、计算机等高度相关的专业背景[6][48] - 团队经验储备丰厚，平均从业年限超过8年，其中基金经理平均从业年限超过11年，成员加入天弘基金的平均年限已超过6年，为投研理念的传承与策略的长期迭代提供了可持续的保障[48] - 团队采用共同开发、协同作战的模式，自主研发了统一的投研平台，确保了策略研究与投资管理的高效衔接与核心技术能力的自主可控[6][48] - 团队负责人杨超先生拥有15年证券从业经历，其中超过10年专注于指数增强量化基金的投资管理，对因子构建、模型框架、风险预算与组合优化全流程均有深刻理解[47] 行业发展背景 - 截至2025年三季度末，全市场公募指增基金数量已达436只，合计管理规模2695.39亿元，产品种类不断丰富，投资策略持续细化[8] - 指数增强基金作为兼具投资纪律性与阿尔法能力的工具型产品，日益受到各类投资者的青睐，其产品特性契合了当前市场环境下投资者对超额回报与风险控制的双重需求[8]

核心观点 - 中国通缩幅度收窄，10月CPI同比由跌转涨，核心CPI同比增速1.2%创6个月新高，PPI环比年内首次上涨0.1%，这将改善龙头企业盈利，利好股市[3] - 美国最高法院保守派法官未一致支持特朗普“对等关税”，若最高法院推翻该政策，将利好全球股市尤其是汽车、消费电子等对贸易敏感板块[3][4] - 美联储可能很快重新扩表，若实施将增加美元流动性供应，利空美元，利好美股、新兴市场与大宗商品[3] - 投资者对AI板块高估值担忧延续，比特币作为风险资产的“金丝雀”率先调整，预示高估值科技股11月可能短期承压[3] 宏观经济 - 中国经济呈现缓慢再通胀，10月CPI环比上涨0.2%，同比由跌转涨，核心CPI同比增速1.2%创6个月新高，PPI环比年内首次上涨0.1%，同比降幅继续收窄[3][5] - 预计中国CPI和PPI同比增速可能从第三季度的-0.2%和-2.9%回升至第四季度的0.4%和-2.2%[5] - 10月中国出口大幅下滑，对发达国家及新兴市场出口均出现放缓，第四季度经济增长面临更大下行压力，可能促使决策者出台新一轮宽松政策[5][6] - 预计中国出口增速将从2024年的5.9%放缓至2025年的3%，进口增速可能从1.1%小幅放缓至0.5%，美元兑人民币汇率可能会从目前的7.13升至年底的7.1[6] 行业点评：中国医药 - MSCI中国医疗指数2025年初至今累计上涨59.5%，跑赢MSCI中国指数24.0%，但10月至今回调10%，部分低估值个股具备吸引力[6] - 由于资本市场融资复苏、创新药出海交易规模上涨，国内创新药研发需求出现回暖，叠加美国降息，CXO行业有望在2025年下半年迎来业绩修复[6] - 已授权的创新药管线在海外的临床推进是创新药板块最重要的催化剂，因临床推进确定性较高，且最终价值实现绝大部分依靠品种的商业化成功[7] - 医保谈判及第十一批集采落地，新的集采规则聚焦“稳临床、保质量、反内卷、防围标”，平均价格降幅未公布，中选产品平均价差较此前批次明显缩小，价格竞争趋于理性[8] - 推荐买入三生制药、固生堂、巨子生物、药明合联、信达生物、中国生物制药，固生堂公布3亿港元回购计划，年初至今已累计回购3.5亿港元，回购加分红预期收益率高达7%[9] 公司点评：百济神州 - 百济神州2025年第三季度净利润增长至1.25亿美元，得益于强劲的收入增长和GAAP层面的运营杠杆改善，销售与管理费用占产品销售比重降至37.9%[9][10] - 2025年前九个月实现收入38.1亿美元，同比增长43%，已完成全年预测的73%，公司维持2025财年收入指引上限为53亿美元不变[9][10] - 泽布替尼在2025年第三季度实现销售额10.4亿美元，环比增长10%，已成为全球销售额最高的BTK抑制剂，截至2024年第四季度占所有CLL新处方的约25%[9] - 百济神州正在扩展其CLL产品组合，Zanu + Sonrotoclax固定疗程组合与V+O的III期临床试验已完成入组，计划启动与A+V的另一项III期对比试验[11] - 公司账上持有41亿美元现金，有望加速推进CDK4抑制剂及其他研发管线的临床进展，目标价上调至392.43美元[12] 公司点评：华虹半导体 - 华虹半导体2025年第三季度收入创历史新高达6.35亿美元，同比增长21%、环比增长12%，毛利率恢复至13.5%，同比提升1.4个百分点，环比提升2.6个百分点[12] - 期内净利润2,600万美元，净利率由一季度/二季度的0.7%/1.4%改善至4.1%，公司指引四季度收入6.5–6.6亿美元，毛利率12–14%[12] - 考虑到计划中的新厂并购，预计2026年8月左右完成，年收入贡献6–7亿美元，2026年收入预测上调至32亿美元，维持持有评级，目标价调整至68港元[12]

核心观点 - 美国政府停摆持续导致经济数据缺失和流动性担忧，美元资产普遍承压，全球市场呈震荡格局，静待新的催化因素出现[2] - 美股市场因高估值担忧和流动性问题出现回调，但盈利端仍有支撑，预计维持震荡，港股市场受外部环境影响呈现震荡，等待科技公司财报业绩催化[2] - 投资结构上建议关注三条主线：景气向上的科技成长板块（AI/互联网/半导体）、行业景气有望改善的板块（新能源/建材/传统周期）、受益于内需政策支持的新消费领域[2] 基本面：ADP就业与PMI数据 - 10月美国ADP新增就业人数4.2万人，高于预期的3万人，前值为减少2.9万人，在连续两个月下滑后出现温和反弹，贸易、交通和公用事业以及教育和卫生服务是主要驱动力[2][6] - 10月服务业景气度回升，ISM和Markit服务业PMI均较前值有所回升，制造业表现分化，ISM制造业PMI回落而Markit制造业PMI提升[2][6] - 截至11月7日，CME数据显示市场预期12月降息25个基点的概率为66.9%，较10月31日的63.0%小幅上行[2] 政策面：美国政府停摆与特朗普政策 - 美国政府停摆持续，两党斗争可能加剧，YouGov民调显示32%民众将停摆归咎于民主党，35%归咎于共和党，势均力敌的状态或加剧政治斗争[2] - 美国最高法院就特朗普关税合法性展开辩论，9名大法官中3名倾向维持关税，3名倾向反对，3名偏中立，裁决最快可能在今年年底前作出[2] - 特朗普政府政策动态包括：与制药公司达成协议通过"TrumpRx"计划大幅下调热门减重与糖尿病药物售价，指示司法部调查肉类加工企业价格垄断行为，给予匈牙利购买俄罗斯石油的制裁豁免[7] 流动性：海外市场流动性环境 - 在政府停摆影响下，财政部无法正常释放流动性，流动性暂时失衡加大美股波动，10年期和2年期美债收益率分别变动0基点和-5基点至4.11%和3.55%[2][15] - 美元指数下跌0.18%至99.55，海外流动性边际趋紧[2][8] 市场表现：全球大类资产 - 本周MSCI全球股指下跌1.48%，除中国、新加坡等股市上行外，大多数市场股指普遍走弱，美股纳指、标普500、道指、罗素2000分别下跌3.0%、1.6%、1.2%、1.9%[2][14] - 商品及外汇方面，COMEX黄金、ICE布油分别变动-0.14%、-1.36%，恒生指数、恒生综合指数、恒生中国企业指数、恒生港股通分别上涨1.3%、0.8%、1.1%、0.9%，恒生科技下跌1.2%[2][14][15] 美股市场 - 标普500指数估值处于高位，截至11月7日PE（TTM）为28.69，位于过去十年86.12%分位，股债性价比为0.85，位于8.4%分位[21] - 行业表现分化，能源（1.5%）、医疗保健（1.3%）、房地产（1.0%）领涨，信息技术（-4.2%）、通讯服务（-1.7%）、可选消费（-1.5%）下跌，概念指数中中资光伏（15.1%）、中资新能源（14.9%）领涨[23][26] - 重要个股动态：英伟达周跌幅7.1%，总市值45720亿美元，礼来周涨幅7.1%，亚马逊签署价值380亿美元协议向OpenAI提供计算能力，特斯拉AI5芯片样品预计2026年推出[28][30] 港股市场 - 恒生指数PE（TTM）为11.87，位于近十年77.57%分位，股债性价比为1.96，位于0.0%分位，市场呈震荡格局[37] - 行业表现方面能源业（6.2%）领涨，金融业（3.5%）、公用事业（3.0%）、电讯业（2.9%）表现较好，医疗保健业（-2.4%）、非必需性消费业（-2.0%）跌幅较大，概念指数中汽车电子（25.5%）、高端装备制造（10.1%）表现居前[39][42] - 资金流向显示南向资金本周净流入387亿港元，规模较上周的275亿港元有所扩张，主要流向金融业，国际中介机构持股占比变动由正转负，外资转为流出[44][49] - 重要个股动态：中国石油股份周涨幅6.1%，总市值15575亿港元，紫金矿业周涨幅1.2%，小鹏汽车10月交付新车42,013台创历史新高，阿里巴巴CEO表示正建设超大规模AI基础设施[51][52]