报告核心观点 - 6月A股港股市场有所回暖，后续A股和港股市场或延续震荡走势，A股关注业绩主线及稳定类资产，港股关注“哑铃”型配置，并给出2025年7月A股和港股金股组合 [1][2][3] 6月市场表现 A股市场 - 6月A股主要指数普遍上涨，创业板指涨幅最大，6月累计上涨6.1%，科创50涨幅最小，累计上涨1.3%，上证指数、沪深300及中证1000涨跌幅分别为3.0%、2.8%、3.7% [1][8] - 行业端涨跌分化，通信、非银金融、银行、有色金属等行业表现较好，消费板块表现较差，如食品饮料、美容护理、家用电器等行业 [1][8] 港股市场 - 6月港股市场震荡上行，截至2025年6月26日，恒生香港35、恒生综合指数、恒生指数、恒生中国企业指数、恒生科技的涨幅分别为5.0%、4.8%、4.4%、4.4%、3.4% [1][12] A股观点 市场支撑因素 - 国内经济整体稳健，稳增长政策积极出台，5月中美双边关税大幅降低，预计三季度经济有韧性，对市场形成支撑；托底资金会积极流入股市呵护稳定市场，也会对市场形成支撑 [16] 指数走势 - 短期外部风险扰动最严重的时候或许已过去，但需警惕特朗普后续政策反复；国内政策积极发力，后续政策将持续落地；中美“对等关税”暂停90天，短期内出口或保持高增，消费仍是经济修复重要动能之一；内外因素交织，预计指数未来整体将保持震荡 [2][16] 配置方向 - 关注业绩主线，市场将迎来财报季，业绩占优板块或有不错表现，钢铁、计算机、电力设备、国防军工等行业预期增速相对较高 [2][18] - 关注稳定类资产，如高股息、黄金等，高股息板块仅在市场快速上行阶段无超额收益，其它时期表现良好，煤炭、石油石化、银行等行业股息率排名靠前，黄金是避险资产 [2][18] 港股观点 市场走势 - 短期流动性难继续放松，结合A股财报披露扰动、中美关系不确定性等压制风险偏好，港股市场可能震荡；长期来看，港股整体盈利能力较强，互联网、新消费、创新药等资产稀缺，当前估值偏低，长期配置性价比高 [3][23] 配置策略 - 关注“哑铃”策略，关注自主可控、芯片、高端制造相关概念，部分互联网科技公司，以及高股息低波动策略，包括通信、公用事业、银行等行业，高股息策略可作稳定收益底仓 [3][23] 金股组合 2025年7月A股金股组合 - 新国都、恒生电子、格力电器、海尔智家、阿科力、新华保险、中国人寿、东方财富、中材科技、华友钴业 [3][29] 2025年7月港股金股组合 - 香港交易所、友邦保险、中国宏桥、腾讯控股、小米集团 - W、心动公司、泡泡玛特、华虹半导体 [3][32]

报告核心观点 - 5月中国经济数据展现较强韧性，二季度GDP增速有望维持在5.2%左右，全年完成5%的增长目标难度不大，但1-5月工业企业利润同比-1.1%，较上月下滑2.5个百分点，从基本面量的企稳转化为企业利润回升面临多重挑战，政策需加大逆周期调节力度推动价格回升，政策信号明确前债券具配置价值，股票市场稳健慢牛趋势依赖企业盈利持续改善 [1][2][7] 经济数据表现与企业利润现状 - 5月社会零售总额同比增长6.3%，工业增加值同比增速5.8%，二季度GDP增速维持在5.2%左右可能性高，全年完成5%增长目标难度不大 [1][7] - 1-5月工业企业利润同比-1.1%，较上月下滑2.5个百分点，从基本面量的企稳转化为企业利润回升面临挑战 [1][7] 企业利润下滑的原因分析 - 价格低迷挤压企业盈利能力，1-5月PPI累计同比-2.6%，5月单月同比-3.3%，1-5月工业企业利润率同比下跌4.24% [2][9] - 供给端，过去几年制造业投资持续高于固定资产投资整体，新兴制造领域去产能执行难度大 [2][12] - 需求端，外需受美国库存回补、总需求不确定性和关税率提升影响扩张受限，内需消费高增长依赖以旧换新政策和“618”前置，下半年财政刺激力度边际减弱，房地产修复动能趋弱拖累经济增长 [2][15][16] 政策应对与市场影响 - 政策需加大逆周期调节力度，推动价格回升，修正宏微观预期等背离 [2][19] - 政策信号明确前，债券具配置价值，股票市场受益于流动性改善和情绪修复，但稳健慢牛趋势依赖企业盈利持续改善 [2][19]

报告核心观点 本周行业政策聚焦制度完善、风险防控与要素效率提升，夯实重点行业运行基础与治理能力，政策延续“建机制、强底线”思路，助力行业稳步转型与中长期可持续发展；A股各大板块和热门概念涨跌不一 [2]。 各部分总结 本周国内宏观政策跟踪 - 外交部：3125名中国公民从伊朗安全撤离，驻以色列使馆协助500余名中国公民及部分其他国家公民转移；王毅外长访欧将与欧方就中欧关系等交换意见 [9] - 国务院：李强总理将出席第十六届夏季达沃斯论坛；何立峰副总理调研指出要加快构建全国统一大市场等 [9] - 人社部：明确个人养老金领取时按领取额3%缴纳个人所得税 [9] - 上合组织：韩正会见上合组织成员国安全会议秘书会议外方代表团团长，强调中方安全观 [9] - 国新办：介绍阅兵总体设计安排 [9] - 商务部：外商投资企业境内投资信息报告将试点推进，首批试点地区包括江苏、上海等 [9] - 国家发改委：联合有关部门印发方案，提高以工代赈劳务报酬占比至40%以上 [9] - 全国人大：表决通过新修订的反不正当竞争法，自2025年10月15日起施行 [9] 本周国内行业政策跟踪 - 汽车业：全国工商联汽车经销商商会呼吁汽车生产厂家优化返利政策，包括设置明确标准、缩短兑现账期、减少限制条件等 [13] - 医药行业：《中华人民共和国医疗保障法（草案）》提请审议，规定医保体系框架等；国家医保局强化医疗服务价格管理；脑机接口医疗设备国家标准立项征求意见 [14][17] - 食品业：食品安全法修正草案首次审议，聚焦重点液态食品运输监管、婴幼儿配方液态乳注册管理和惩处违法行为 [18] - 信托业：中国信托业协会组织编写《保险金信托业务指引》，规范业务展业标准 [19] - 会计行业：财政部就压实会计工作责任的意见征求意见，解决责任边界不清等问题 [20] 资产价格：本周A股市场表现数据跟踪 - 涨幅前五板块：软件服务（+8.79%）、国防军工（+6.81%）、非银金融（+6.61%）、企业服务（+5.80%）、硬件设备（+5.63%） [23] - 跌幅居前板块：石油石化（-2.42%）、电信服务（-0.38%） [23] 本周热门概念指数涨跌幅跟踪 - 本周涨幅前十概念：炒股软件（+19.20%）、金融科技（+14.25%）等 [26] - 本周跌幅居前概念：油气开采（-4.59%）、航运精选（-3.18%）等 [26] - 本月涨幅前十概念：光模块（CPO）（+25.57%）、数字货币（+23.27%）等 [27] - 本月跌幅前十概念：高送转（-4.12%）、动物保健精选（-4.01%）等 [27] - 今年涨幅前十概念：数字货币（+45.05%）、最小市值（+42.44%）等 [31] - 今年跌幅前十概念：光伏屋顶（-11.30%）、煤炭开采精选（-11.74%）等 [31]

核心观点 "AI+"逻辑催化促港股估值优化，消费格局变化下各行业新龙头地位趋稳，应积极拥抱互联网&科技及新兴消费两条主线，相关受益标的包括互联网&科技行业的阿里巴巴 - W、腾讯控股等，以及内需消费的泡泡玛特、老铺黄金等[4]。 周观点 老乡鸡冲击“中式快餐第一股” - 7月9日将启动中国香港上市管理层NDR，此前传交易规模约1.5亿美元 ，今年1月递表港交所主板，中金公司和海通国际为联席保荐人，后委任国元证券为整体协调人[1][8] - 2023年交易总额计在中国中式快餐行业位列第一，打造以鸡汤及鸡类菜品为核心的家常菜单 ，形成“直营 + 加盟”门店网络，截至2024年9月30日有1404家门店，覆盖9个省[1][8][9] - 2024年前三季度注册会员和付费会员人数在中国中式快餐公司中均排名第一，2024年前三季度每位活跃会员平均下单约7.4次，付费会员平均每月购买频率为5.3次[9] 六部门印发消费指导意见 - 6月24日央行等六部门联合印发，从六方面提出19项重点举措，强化结构性货币政策工具奖励，设立服务消费与养老再贷款，额度5000亿元[2][9] - 加大债券市场融资支持力度，支持相关企业发行债券；推动扩大商品消费，做好消费品以旧换新金融服务；支持发展服务消费，加大信贷支持和投放，创新融资模式[9][10][12] - 助力培育新型消费，探索支持新型消费的渠道和方式；支持消费基础设施建设，探索创新金融产品和融资模式；持续优化支付服务，推进支付便利化建设[12] 电商巨头加码即时零售 - 京东外卖上线4个月日订单突破2500万，品质餐饮门店入驻超150万家，全职骑手突破12万人；淘宝闪购日订单突破6000万，饿了么并入阿里中国电商事业群[3][4] - 美团6月23日宣布全面拓展即时零售，调整涉及拓展闪购品类、加码小象超市、美团优选转型升级、开拓海外市场[4][13] 美团零售业务板块调整 - 拓展闪购品类，携手伙伴拓展门店和闪电仓，优化3C家电等品类体验，闪购频道分九大板块[16] - 加码小象超市，已在20个城市开设近千个前置仓，今年农产品销售额预计超200亿元，将扩大覆盖区域，加强供应链数字化能力[17] - 美团优选转型升级，利用供应链及仓配网络聚焦优势区域，退出部分亏损区域，供应商和合作商将转变为其他业务线的[17] - 开拓海外市场，小象超市海外版Keemart首站锁定沙特阿拉伯，复用国内前置仓模式，借力外卖业务降低冷启动成本[18] 市场回顾 港股走势 - 本周恒生指数上涨3.20%，恒生科技指数上涨4.06%，恒生中国企业指数上涨2.76%[19] - 12个恒生行业指数中，非必需性消费业（+2.15%）和必需性消费业（+1.83%）分别排名第7位和第9位[20] - 港股通标的涨幅前五为国泰君安国际等，跌幅前五为联合能源集团等[23] 中概股走势 - 本周道琼斯工业指数等主要美股&中概股指数均上涨，纳斯达克中国金龙指数上涨3.49%[26][27] - 10个wind中资股行业指数中，中资股日常消费（+4.40%）和中资股可选消费（+2.83%）分别排名第1位和第5位，涨幅最大为中资股日常消费和金融，跌幅最大为中资股医疗保健[27] - 中概股涨幅前五为天成科技等，跌幅前五为奥斯汀科技等[32] 公司公告和新闻资讯 餐饮 - 第八届世界厨师艺术荟“出海出圈”中餐主题对话6月27日在海南三亚举行，探讨中餐国际化发展路径与挑战[37] 旅游 - 安徽省印发《文旅与广电深度融合双向赋能工作指引》，围绕三方面提出10项举措，推动文旅与广电融合发展[38] - 辽宁省出台《辽宁省促进银发经济发展若干政策》，支持养老产线智能改造、社区支持的居家养老等，有效期至2027年12月31日[41] 酒店 - Holidu获4600万欧元融资，收购Cybevasion，增强在法国影响力，将用于发展AI计划等，为房东和住客提供更好体验[42][44][45] - 河南省举办旅游民宿服务质量提升活动，90余名民宿主人和管理人员参加培训，围绕多方面设置课程，提升学员能力[45][47] 人服 - 稳就业政策持续加码，各地各部门加大稳岗扩岗支持力度，加强就业公共服务，运用数字化手段创新就业服务[48][49] - 直播带岗成为解决就业难题的重要抓手，打破地域限制，实现跨省就业协同，2024年跨省流动就业比2022年提升36.2%[50][52] - 政策发力培育新业态扩展就业空间，拟增加多个新职业和新工种[53] 科技&互联网 - 匠人多与极智数科战略合作，完成底层架构重构，BIM建模效率提升50%，使用成本为行业均值70%，采用创新商业模式[54] - 方舟健客谢方敏深耕互联网医疗，应用AI等技术，通过H2H服务平台带来便捷服务体验，拓展行业合作版图[56][57]

报告核心观点 - 7月债市或小幅牛陡，短端有季节性修复机会，长端利好空间有望打开，但难有趋势性行情，10y国债维持1.6 - 1.7%震荡 [5][8] - 交易策略需灵活操作，利好兑现窗口及时止盈，票息策略在窄震荡市场仍重要 [5][8] 6月债市复盘 - 6月超四万亿存单到期，央行投放积极，资金面平稳，10年国债收益率先下后上、整体下行，曲线牛陡 [11] - 全月1y国债活跃券收益率下行11BP至1.3450%，10y国债下行2.9BP至1.6460%，30y下行4.5BP至1.8530% [11] 基本面 内部 - 6月“抢出口”边际放缓，出口对生产与新订单的提振减弱，地产销售季节性上冲斜率弱于去年同期 [15] - 6月下旬总量政策积极发声，预计7月政治局会议前后续接政策举措有望下达，消费、投资政策有看点，三季度或进入“宽信用”效果验证期 [20][22] 外部 - 美方与其他贸易伙伴谈判期限可能延长，7月外部贸易摩擦不确定性或重新上升，资本市场波动可能放大 [23] 流动性 季末情况 - 季末央行呵护，资金价格相对平稳，6月合计净投放2000亿，税期资金扰动基本被平抑，月末资金扰动有所增加 [25] - 银行水位相对充裕，大行单日融出体量上行至4.9万亿附近，存单定价下行受限，或因6月存单到期续发压力 [25][26] 跨季后情况 - 7月资金有小幅修复空间，但大幅宽松空间有限，存单供需格局边际改善，有望下行至1.55%，1.6%之下赔率空间取决于理财资金增量 [31][32] 潜在扰动 - 政府债券缴款放量和理财“抢跑”配置是否透支需关注，7月政府债券净融资规模或上行至1.6万亿附近，叠加税期或制约资金宽松空间 [37] - 理财季末“抢跑”配置存单，季初存单需求侧对定价的驱动或减弱，需关注理财季末回表及季初规模增长情况 [37] 机构行为 供给端 - 预计7月政府债净融资在1.5 - 1.7万亿，利率债净融资或为1.7万亿，其中地方债净融资9600亿 - 1.2万亿，国债净融资或在5100亿，政金债净融资或为900亿 [43][44] 需求端 - 银行7月配债增量或从9600亿上行至1.2万亿，保险或从2400亿下行至1700亿，银行理财或在0.4万亿附近，基金类产品或在9400亿 [47][50][55][58] 供需结构 - 7月供需双强，结构好于8 - 9月，需关注理财进场节奏和保险预定利率是否带来超季节性变化 [4][62] 日历看债 - 回顾2019 - 2024年7月债市，跨季后资金边际转松，2021 - 2024年DR007平均下行约10BP，债市收益率多下行，10y国债平均下行4.4BP，信用表现优于利率 [4] - 今年7月利多因素有理财资金季节性放量、基本面支撑；利空因素有6月理财抢跑透支空间、政府债供给压力增加；超季节性因素有央行公告买债、保险预定利率下调 [4][71] 债市策略 走势判断 - 7月债市小幅牛陡，短端带动长端，10y国债维持1.6 - 1.7%震荡，债市难有趋势性行情 [5][74][76] 交易策略 - 灵活操作，利好兑现窗口及时止盈，如央行公告买债、保险预定利率下调窗口，以及存单下行至1.55%、10y国债下行至1.6%等情况 [5][77][79] 票息策略 - 利率债关注短端3 - 4y非活跃品种补涨机会、中端6 - 7y国开凸点、超长端期限利差压缩行情 [85] - 二永债3.5y附近高等级凸性更好，可挖掘个券，下沉策略关注3 - 5y利差，交易优先筛选历史成交活跃个券 [88]

核心观点 - 房地产行业 2025 年 7 月投资策略为优于大市，当前基本面持续低迷，在楼市景气度低、宏观经济承压和美元降息预期下，政策加码空间打开，地产股博弈窗口开启，7 月个股端推荐华润置地、华润万象生活、中国金茂、贝壳 - W、我爱我家 [1][2][34] 行业基本面情况 - 从统计局数据看，5 月销售规模跌幅扩大，延续 4 月下行趋势；70 城新房和二手房价格同比降幅收窄，但价格环比跌幅均扩大；房地产开发投资和房企到位资金降幅持续扩大，开竣工单月同比降幅边际收窄，但面积相对历史同期仍在低位 [1] - 30 城新建商品房成交量同比略有下降，6 月当年累计成交 4243 万㎡，同比 - 1%；一线城市、二线城市、三线城市新建商品房成交面积累计同比分别为 + 10%、 - 6%、 - 1%；北京、上海、广州、深圳新建商品房成交面积累计同比分别为 + 2%、 + 5%、 + 15%、 + 27% [1][10] - 18 城二手住宅成交量同比略有下降，6 月当年累计成交 41.0 万套，同比 + 17%；一线城市、二线城市、三线城市二手住宅当年成交套数累计同比分别为 + 24%、 + 15%、 + 16%；北京、深圳、成都、杭州二手住宅当年成交套数累计同比分别为 + 20%、 + 38%、 + 20%、 + 19% [1][16] - 2025 年 6 月，一线、强二线、弱二线、三线二手房价格月环比分别为 - 1.1%、 - 1.2%、 - 1.3%、 - 0.8%，一线城市二手房价格跌幅扩大，下跌速度与去年 8 月相等 [2][23] 板块表现 - 本月房地产板块跑输沪深 300 指数 1.0 个百分点，自上期策略报告发布至今，房地产板块上涨 1.2%，在 31 个行业中排 19 名，按最新收盘日计，板块 2025 年动态 PE 为 62.6 倍 [2][28] 重点公司盈利预测及投资评级 | 公司代码 | 公司名称 | 投资评级 | 收盘价（元） | 总市值（亿元） | EPS（2025E） | EPS（2026E） | PE（2025E） | PE（2026E） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 000560.SZ | 我爱我家 | 优于大市 | 3.10 | 73 | 0.10 | 0.14 | 32.4 | 22.3 | | 2423.HK | 贝壳 - W | 优于大市 | 49.35 | 1,631 | 1.96 | 2.26 | 23.7 | 20.5 | | 0817.HK | 中国金茂 | 优于大市 | 1.05 | 130 | 0.14 | 0.16 | 7.0 | 6.0 | | 1109.HK | 华润置地 | 优于大市 | 25.45 | 1,665 | 4.10 | 4.49 | 5.8 | 5.3 | | 1209.HK | 华润万象生活 | 优于大市 | 37.85 | 793 | 1.88 | 2.18 | 19.0 | 16.3 | [3]

报告核心观点 - 中国供给复苏趋势明确，核心资产风格和自由现金流组合是长期趋势 [2] - 美元资本循环逐渐瓦解，美元或长期贬值，全球资本长期有望向中国回流 [3] - 在内外部因素影响下，中国资产有望系统性重构，PB 趋势性上升是本轮牛市主脉络 [3] - 看好核心资产风格、创业板 50、大金融、恒生国企、恒生科技、油运、黄金能源有色，关注微盘风险 [3] 工业企业利润率拖累利润 - 5 月工业企业利润同比增速明显回落，利润率是主要拖累，当月同比增速 -9.1%，较 4 月回落 12.1 个百分点，工业增加值同比 5.8%，较前值下行 0.3 个百分点，PPI 同比 -3.3%，较前值下行 0.6 个百分点 [8] - 利润率走弱或因 5 月美国关税扰动，导致企业运营成本上升 [8] - 后续重点关注中游制造业价格韧性，新能源价格见底或是本轮价格复苏的关键信号 [8] 美国商品通胀延续走强，消费支出走弱 - 美国 5 月 PCE 通胀上行，核心商品通胀延续上行，PCE 通胀同比 2.3%，预期 2.3%，前值 2.2%，核心通胀同比 2.7%，预期 2.6%，前值 2.6% [13] - 关注后续海外通胀走高动力，美国降息和财政宽松预期或将再度推升海外通胀 [13] - 美国 5 月 PCE 实际消费支出同比走弱，PCE 实际支出同比 2.2%，前值 2.9%，核心 PCE 消费支出同比 2.4%，前值 3.1% [15] 港股复盘 - 本月港股收涨，恒生科技涨幅较弱，恒生指数收涨 4.27%，恒生中国企业指数收涨 3.92%，恒生科技指数收涨 3.31% [16] - 本月彩票概念股、中资券商股和在线旅游方向超额领先 [18] 市场复盘 宽基和因子 - 本月宽基指数普遍收涨，6 月上证指数收涨 2.29%，创业板指大幅收涨 6.58% [19] - 远月股指期货贴水改善，IH、IF、IC 和 IM 的隔季合约基差下行 [25] - 从因子表现来看，风险偏好修复，高贝塔值大幅领涨，融资盘高持仓和低市盈率涨幅居前 [28] 产业和行业 - 从产业层面看，多数产业收涨，科技领涨，消费和医药医疗收跌 [32] - 细分行业层面，高端制造细分行业超额相对领先，地面兵装、元件和通信设备领涨，个护用品、调味发酵品和白酒领跌 [33] 外资期指持仓 - 本周外资期指方面 IC、IF 和 IH 皆有所走弱，IM 维持零持仓 [39] 下周热点 - 下周（6.30 - 7.4）重点关注美国非农就业数据，包括 7 月 1 日美国 ISM 制造业 PMI、7 月 2 日美国 ADP 就业人数变动、7 月 3 日美国季调后非农就业人口变动和美国 ISM 非制造业 PMI，以及 6 月 30 日中国官方制造业 PMI [46][48]

报告核心观点 - 2025年上半年债市大幅波动，下半年或踏着与过去几年类似节奏再度走强，主要驱动因素为基本面带动广谱利率下行和“资产荒”可能再现，债牛或更多在三季度，10年国债低点可能降至1.4%-1.5%左右，信用投资需更注重流动性，二永债和公募REITs存在投资机会 [1][2][3] 各部分总结 较大波动下的震荡市——上半年债市回顾 - 2025年上半年债市行情震荡多变、波幅较大，可分为年初至3月中利率上行和3月末至今利率下行后震荡两个阶段 [11] - 年初至3月中，资金面偏紧叠加存款流失，银行抛券使利率上行；3月末至今，特朗普关税扰动下市场避险情绪发酵，10年期国债利率快速下行，后续在多重因素交织下震荡 [13][14] 内外需叠加的压力 抢出口后外需面临的压力 - 目前关税较去年高出30%，对出口冲击约为3.6%，对经济冲击约为0.68% [16] - 外需近期较弱，我国出口偏强是抢出口所致，一定程度透支未来需求，按出口份额提升测算3月抢出口比例或在9%左右，去年四季度以来月均抢出口规模预计在11%左右 [19][22][24] - 关税预期稳定后，抢出口减弱，关税冲击显现，外需或将走弱，未来经济对内需依赖度更高 [29][32] 内需继续承压 - 内需投资消费边际走弱，5月工业增加值同比增速回落，固定资产投资、制造业投资和基建投资同比增速均下滑 [34] - 房地产市场偏弱，销售、开工和投资均收缩，企稳需中央层面出台更大力度政策 [38][39] - 社零增速保持高位，但部分产品高速增长持续性存疑，消费增长需收入改善支撑 [41] 物价依然偏弱 - 消费不足抑制CPI，就业预期和收入信心低，农业劳动力转移速度回落，均对CPI造成压制 [46] - 近期黄金价格推升核心CPI，剔除影响后物价仍弱，大宗商品价格下行，PPI或持续保持低位 [48][50] - 预计二、三季度CPI持续为负，3季度末之前PPI跌幅保持较高水平，物价压力显著 [54] 政策的力度与节奏 信贷社融或更为承压，央行更多是被动与配合 - 社融对内需和利率有领先作用，内需和利率趋势性回升需社融增速趋势性回升 [58] - 社融中政府债券撬动效应下降，与非政府债券走势背离，实际利率偏高抑制非政府债券融资需求 [60][63] - 当前政策难以保障社融增速持续回升，信贷社融承压，央行货币政策更多处于配合角色，财政政策需更积极发力 [67][70] 财政发力靠前，下半年或需财政进一步发力 - 今年财政支出发力靠前，收入增长偏弱，举债收入支撑大，1-4月广义财政支出累计同比+7.2%，收入同比-1.3% [73] - 国债和置换专项债发行前置，新增专项债进度偏中性，中央财政靠前发力 [83][86] - 预计3季度政府债券净融资同比多增量回落，财政支出缺乏支撑，下半年增量财政政策可期 [90][91] “资产荒”有望再现 “资产荒”或再现 - 政府债券供给节奏放缓，同比或下降，非政府债券融资承压，整体资产供给可能下降 [92][94] - 资金供给平稳且可能增加，居民储蓄流入广义固定收益类资产，财政存款有望成为新的资金供给来源 [97][99] - 债市资产供需结构改善，“资产荒”有望再现 [101] 利率中枢有望进一步下移 - 实体回报率下行驱动广谱利率下行，工业品价格走弱预示企业盈利能力下降，企业能接受的融资成本降低 [102] - 负债成本和金融机构收益均下降，存款、货基、理财和保险利率降低，银行净息差下降 [105][107] - 广谱利率下行使债券比贷款更有优势，贷款利率下降将驱动债券利率下行，预计10年国债有望下降至1.4% [110] 交易行情下流动性相对票息更重要 高收益资产稀缺，票息贡献有限 - 市场高收益资产稀缺，中低收益率债券存量增加，票息对整体收益贡献有限 [114] 市场交易需要更注重流动性 - 今年以来债市波动大，机构对流动性需求提升，信用债市场机构行为谨慎，信用利差下行不畅 [116][119] - 债券赔率不足，应抓住流动性，高流动性信用债在牛市行情中表现更优 [123] 城投债 - 2025年城投债审批趋严，市场供给收缩，多数月份净融资为负 [124] - 化债成效显著，债务增速放缓、结构优化、期限改善、融资成本降低，利差全面下行 [128][139] - 后市化债继续推进，短期违约风险小，关注3-5Y品种骑乘策略机会 [142] 产业债 - 2025年上半年违约集中在民营企业，行业分化明显，有色金属、机械设备和电子行业经营较好，房地产、采掘等行业有经营压力 [144][145] - 产业债主体现金流整体尚可，短债压力小幅提升，营运能力保持稳定，建议关注国央企产业债投资机会，拉久期时关注地产、采掘等行业风险 [148][151] 二永债的投资机会 - 今年二永债收益率先上后下，信用利差压缩幅度不及城投债，收益率跟随利率债走势波动 [153] - 注资安排下银行发债需求减少，二永债和TLAC债净融资规模下降，全年到期规模增加 [159] - 基金和理财是二永债主要需求力量，供需格局利好二永债，可博弈大行二永债资本利得收益，城农商行二永债关注流动性 [162][165] 公募REITs：大有可为 - 2025年已发行上市8只REITs，累计发行规模129亿元，市场市值突破2000亿，有16单待发行上市，7单扩募项目在推进，市场将扩容 [170][171] - 二级市场表现优异，中证REITs全收益上涨14%，建议关注一级新项目和扩募机会，二级市场关注有业绩支撑项目 [175]

报告核心观点 2025年6月23日至28日期间有4家上市公司新增并购重组事件 涉及农林牧渔、机械设备、电子、基础化工行业 4家公司均为竞买方[1][6] 新增并购重组上市公司情况 国投中鲁 - 主营业务为浓缩果蔬汁（浆）生产销售 主导产品是浓缩苹果汁 产品应用广泛 采用B2B销售模式 与知名企业合作稳定[1][6] - 本次交易标的为中国电子工程设计院股份有限公司 其注册资本92427.4508万元 成立于1992年 经营范围广[1][6] 邵阳液压 - 专注工业传动与高端制造 实现产品国产替代 2024年研发投入16007060.18元 占营收4.56% 完成多个关键研发项目[2][7] - 筹划发行股份及支付现金购买重庆新承航锐科技股份有限公司并募集配套资金 预计构成重大资产重组 不导致实控人变更 不构成重组上市[2][7] 隆扬电子 - 业务以电磁屏蔽材料为主 收入占比稳定增长 绝缘材料收入略降 客户集中在高端品牌 产品性能领先[2][7] - 拟以现金收购苏州德佑新材料科技股份有限公司100%股权 资金源于部分募集资金及自有资金[2][7] 建龙微纳 - 致力于工业气体分离等领域相关产品研发、生产、销售及技术服务 是有自主研发和创新能力的新材料供应商和方案解决服务商[3][8] - 筹划以现金受让股权方式取得上海汉兴能源科技股份有限公司不少于51%股份 双方属产业链上下游 整合后可实现全链条闭环 推动转型[3][8] 近期首次披露并购重组事件详情 |股票代码|股票名称|首次披露日期|重组事件|交易标的| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |600962.SH|国投中鲁|2025 - 06 - 24|国投中鲁定增收购电子院控股|电子院部分股权| |301079.SZ|邵阳液压|2025 - 06 - 23|邵阳液压筹划定增收购新承航锐部分股权|新承航锐部分股权| |301389.SZ|隆扬电子|2025 - 06 - 26|隆扬电子收购德佑新材70%股权|德佑新材70%股权| |688357.SH|建龙微纳|2025 - 06 - 25|建龙微纳收购上海汉兴能源51%股权|上海汉兴能源51%股权|[9] 近期首次披露并购重组的上市公司数据 |股票代码|股票名称|企业性质|PE_TTM|行业|总市值（亿元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |600962.SH|国投中鲁|中央国有企业|73.74|农林牧渔|35.21| |301079.SZ|邵阳液压|民营企业|622.51|机械设备|34.88| |301389.SZ|隆扬电子|民营企业|73.30|电子|69.71| |688357.SH|建龙微纳|民营企业|40.49|基础化工|27.75|[11]

报告核心观点 - 美债仍有较强配置吸引力，长端或在4 - 4.5%偏震荡，短端易降难升，建议缩短组合久期；国内权益反弹，转债银行冲高回落但光伏形成支撑；25年以来双低策略表现出色；偏好中低价高评级、存续期1 - 3年、主业稳健且促转股意愿强的转债标的；下周转债平价溢价率修复潜力大的高评级、中低价前十名分别为金丹转债、合兴转债、神马转债、浦发转债、海亮转债、万凯转债、中环转2、好客转债、重银转债、长集转债 [1][41][43] 周度市场回顾 权益市场整体上涨，少数行业收涨 - 本周（6月23日 - 6月27日）权益市场整体上涨，两市日均成交额较上周放量约2668.06亿元至14543.42亿元，周度环比回升22.47% [6][9] - 各指数表现：上证综指累计上涨1.91%，深证成指累计上涨3.73%，创业板指累计上涨5.69%，沪深300累计上涨1.95% [6] - 行业表现：31个申万一级行业中26个行业收涨，19个行业涨幅超2%；计算机、国防军工、非银金融、通信、电力设备涨幅居前，石油石化、食品饮料、交通运输、公用事业、煤炭跌幅居前 [13] 转债市场整体上涨，多数行业收涨 - 本周（6月23日 - 6月27日）中证转债指数上涨2.08%，29个申万一级行业中28个行业收涨，15个行业涨幅超2%；通信、国防军工、有色金属、电力设备、计算机涨幅居前，社会服务、公用事业、银行、食品饮料、钢铁跌幅居前 [15] - 转债市场日均成交额为634.74亿元，大幅缩量7.47亿元，环比变化1.19%；成交额前十位转债分别为天阳转债、恒帅转债等；约37.68%的个券上涨，25.89%的个券涨幅在0 - 1%区间，5.05%的个券涨幅超2% [15] - 转股溢价率：全市场转股溢价率回跌，本周日均转股溢价率47.75%，较上周回跌0.60pcts；分价格区间，除100 - 110元和120元以上区间外，其余区间日均转股溢价率均走窄；分平价区间，除110 - 120元区间外，其余区间日均转股溢价率均走阔；12个行业转股溢价率走阔，4个行业走阔幅度超2pcts [22][31] - 转股平价：24个行业平价走高，11个行业走阔幅度超2%；家用电器、汽车、电子、非银金融、国防军工走阔幅度居前，传媒、农林牧渔、食品饮料、公用事业、煤炭走窄幅度居前 [35] 股债市场情绪对比 - 本周（6月24日 - 6月27日）转债、正股市场周度加权平均涨跌幅、中位数为正值，正股周度涨幅更大；转债市场成交额环比上升1.19%，位于2022年以来58.00%的分位数水平，正股市场成交额环比增加20.64%，位于2022年以来85.60%的分位数水平；约95.63%的转债收涨，约91.26%的正股收涨，约26.74%的转债涨跌幅高于正股；总体正股市场交易情绪更优 [36] - 具体交易日：周一、二、三正股市场交易情绪更佳，周四、五转债市场交易情绪更佳 [37][39] 后市观点及投资策略 - 美债2y下行约15bp，10y下行约7 - 8bp，曲线下移且趋陡，周期性因素主导；6月“债务洪峰”安然度过，联储注入流动性并放缓缩表，私人部门承接约54.7%财政部置换的中短期国债发行及超短期滚动；维持美债有较强配置吸引力观点，建议缩短组合久期 [1][41] - 国内权益强势反弹挑战年内新高，转债银行冲高回落但光伏形成支撑；25年以来双低策略持续上涨，波动低于权益和纯债；偏好中低价高评级、存续期1 - 3年、主业稳健且促转股意愿强的转债标的 [1][42][43]