投资评级 - 首次覆盖给予买入-A评级，6个月目标价102.6港元（当前股价80.45港元）[7] 核心观点 - 25Q2营收182.7亿元（同比+125.3%，环比+15.6%），净亏损收窄至4.8亿元，Non-GAAP净亏损3.9亿元[1] - 汽车交付量10.3万辆（同比+241.6%），单车ASP提升至16.9万元（环比+1.62万元）[2] - 汽车销售毛利率达14.3%（同比+8.0pct，环比+3.9pct），研发/销售费用率分别降至12.1%/11.9%[3] - 预计2025-2027年营收900/1389/1736亿元，对应PS 1.7/1.1/0.88倍[4] 业绩表现 - **收入增长**：25Q2汽车销售业务收入169亿元（同比+148%），占总营收92.5%[2] - **毛利率改善**：技术降本、供应链优化及规模效应推动毛利率同比提升8pct[3] - **费用控制**：研发费用率12.1%（同比-6.01pct），销售费用率11.9%（同比-7.54pct）[3] 产品与战略 - **新车周期**：Q4将推出增程新车，2025年计划发布2款Mona SUV及多款增程车型[4] - **AI能力**：智驾保持国内第一梯队，G7 Ultra/P7搭载3颗图灵芯片，即将推送VLA大模型[4] - **经营优化**：24年以来供应链、产品打造及组织效率显著提升[4] 财务预测 - **营收预期**：2025E营收900.4亿元（同比+120.3%），2027E达1735.8亿元[10] - **盈利拐点**：预计2026年实现净利润22.8亿元（2025E亏损31.6亿元）[10] - **估值指标**：2025E市销率1.7倍，2027E净资产收益率20.3%[10]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价2.43港币 [1][7] 核心观点 - 2025年上半年预计归母净利润亏损90~40百万港元，同比盈转亏，主要因现货铀价波动导致国际贸易业务成本倒挂及联营公司业绩下滑 [1] - 预计2H25现货铀价回暖将消除一次性影响，2026-28年新销售框架协议通过将大幅上调基准价格 [1] - 看好全球核能复兴共振及销售协议落地带来的盈利和估值双击 [1] 1H25业绩分析 - 国际贸易业务单位销售成本68~74美元/lbs U3O8，与合同售价58~61美元/lbs形成倒挂，单位毛利亏损7~16美元/lbs [2] - 1H25交付天然铀1,338吨，国际贸易板块造成毛利亏损约362~312百万港币 [2] 新销售框架协议 - 2026-28年协议定价机制调整为30%基准价+70%现货价，基准价从2023-25年的61.78~66.17美元/lbs上调至94.22~102.10美元/lbs [3] - 上调基准价格、年递增系数和现货价格占比，增强对现货铀价的盈利弹性 [3] 行业前景 - 脱碳目标、能源安全、AI电力需求和地缘政治推动全球核电复兴 [4] - 美国计划2050年核电装机达400GW（2020年100GW），日本重启核电站审批，比利时推翻退核法令 [4] - 长协铀价7月环比上涨2$/lbs至82$/lbs，反映基本面积极 [4] 盈利预测与估值 - 下调2025年归母净利51%至348百万港币，维持2026-27年预测1,039和1,123百万港币（CAGR 79.6%） [5] - 2025-27年EPS预测为0.05、0.14、0.15港币 [5] - 给予2026年18.0xPE估值（可比公司中枢21.0xPE），维持目标价2.43港币 [5] 财务数据 - 2024年营收8,624百万港币（+17.13%），2025E营收8,069百万港币（-6.44%） [11] - 2026E ROE 22.31%，2027E ROE 20.19% [11] - 当前市值18,014百万港币，52周价格区间1.19-2.65港币 [8]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价120.34港币（前值119.99港币）[1][5][6][8] 财务表现 - 25H1营收341亿元（同比+133%），归母净亏损11亿元（同比收窄57%）[1][6] - 25Q2营收183亿元（同环比+125%/+16%），汽车销售收入169亿元（同环比+148%/+18%），归母净亏损4.8亿元（同环比收窄63%/28%）[1][6] - 25Q2毛利率17.3%（同环比+3.3/1.7pct），汽车毛利率14.3%（同环比+7.9/+3.8pct），连续八个季度改善[2] - 单车收入/毛利分别为16.4/2.3万元（同比-28%/+63%，环比+7%/+47%）[2] - 费用管控显著，25Q2 SG&A/研发费用率均为12%（同比-7/-6pct，环比均-0.5pct）[2] 销量与产品结构 - 25H1累计交付19.8万台，M03/P7+分别销售8.6/4.4万台，位列细分市场第五/第四[3] - Q2交付10.3万台（同环比+242%/+10%），G6/G7销量占比从Q1的14%提升至25%[2] - G7上市后40天交付破1万台，新P7（8月27日上市）小订量创历史同期新高[3] 新产品与技术亮点 - 新P7定位20-30万元性能车市场，全系标配图灵智驾、VLA、AR-HUD、800V架构等[3] - X9增程版预计25Q4上市，纯电续航450公里，搭载尊界同款增程器[4] - 自研AI芯片"图灵"具备700TOPS算力，支持30B参数大模型，已首发搭载G7[4] 战略合作与估值 - 与大众集团深化电子电气架构合作，技术将扩展至大众中国燃油/PHEV平台[4] - 上调26-27年收入预测至1276/1539亿元（较前值+31%/+23%）[5][11] - 销售业务估值2.1x 2025E PS（较可比公司溢价1x），技术服务业务估值维持400亿港币[14][15] 盈利预测调整 - 25-27年收入预测856/1276/1539亿元，归母净利润-13/21/56亿元（较前值上调36%/89%/30%）[11][12] - 25年毛利率预测上调1.5pct至17.7%，26-27年分别调整至18.2%/19.0%[11] - 因新车周期密集，上调26-27年销售费用至112/126亿元（+22%/+26%）[11]

投资评级与核心观点 - 投资评级维持"买入"，目标价上调至27.00港币（前值25.00港币）[1][5] - 核心观点：雾化主业受益欧美监管趋严持续修复，HNB新业务即将放量打开第二增长曲线[1][3][5] 财务表现 - 1H25收入60.13亿元同比+18.3%，经调整溢利7.37亿元同比-2.1%符合预告[1] - 毛利率37.3%（yoy-0.5pct），销售/行政/研发费用率分别8.2%/10.1%/12.0%（同比+0.8/+3.5/-2.9pct）[4] - 下调25-27年归母净利预测至10.07/18.30/25.59亿元（较前值-23.9%/-14.5%/-7.3%）[5] 业务分项 - To B业务收入49.39亿元同比+19.5%：欧洲市场27.34亿元（+38%）受益一次性电子烟禁令，美国市场18.88亿元（+1.5%）受益执法加强[2] - To C业务收入12.74亿元同比+14.1%：雾化美容品牌"岚至"带动中国市场收入0.31亿元（+2595%）[3] - HNB业务进展：产品已登陆塞尔维亚和日本仙台，计划9月拓展日本全国市场[3] 估值依据 - 采用经调整利润估值（扣除非现金股份支付），给予26年71倍PE（高于可比公司均值25倍）[5][12] - 估值溢价源于：1）HNB业务竞争壁垒高 2）雾化主业龙头地位稳固 3）医疗雾化新领域潜力[5] 经营预测 - 预计25-27年营收135.88/157.02/181.16亿元（CAGR 15.4%），经调整EPS 0.20/0.35/0.45元[5][10] - 26年关键指标预测：ROE 7.81%、净利润率11.65%、EV/EBITDA 60.55倍[10][13]

投资评级与核心观点 - 投资评级维持"买入"，目标价12.00港币（当前股价9.31港币，潜在涨幅28.9%）[1] - 核心观点：创新壁垒产品收入占比提升至51%（1H24：36.1%）驱动收入企稳，核药管线价值重塑将成为未来增长关键[1] - 估值依据：给予25年20倍PE（港股可比公司平均PE），较前值17倍PE上调[1][9] 财务表现与预测 - 1H25收入61亿港币（+1% yoy），剔除集采影响后人民币口径+13% yoy[1] - 归母净利润11.7亿港币（-25% yoy），剔除公允价值变动后经营性利润10.2亿港币（-5.9% yoy）[1] - 盈利预测：25-27年归母净利润21/24/26亿港币（前值21/23/27亿港币），26/27年调整主要反映核药研发费用[5] - 经营预测：25-27年收入预计124.65/139.69/155.37亿港币，CAGR 10.1%[8] 业务板块分析 制药科技板块 - 1H25收入38.4亿港币（+2.9% yoy），细分表现分化： - 呼吸及危重症：人民币口径+9.9% yoy（双恩放量+布地奈德鼻喷整合）[2] - 五官科：+22.6% yoy[2] - 急救板块：-21.8% yoy[2] - 增长驱动：切诺独家优势、利舒安集采影响出清、脉血康并表整合[2] 核药板块 - 1H25收入4.22亿港币（+105.5% yoy），主要来自Y90微球国内收入翻番[3] - 未来潜力： - Y90微球：低渗透率（医院准入+新适应症+商保纳入驱动）[3] - 27条管线储备：专注肿瘤诊疗一体化，肝癌诊断产品临床前进展值得关注[3] - RDN技术：Iberis商业化推广带来远期机会[3] 生物科技板块 - 1H25收入-12% yoy（原料药行业震荡影响），但利润贡献预计维稳[2] 研发管线进展 - STC3141（脓毒症治疗）： - 国内：二期数据下半年公布，计划年内启动三期[4] - 海外：拟与FDA开展沟通，适应症市场空间广阔[4] - 研发策略：坚定"中美双报"，通过BD获取后期管线产品[3][4] 市场数据与估值 - 当前市值330.47亿港币，6个月日均成交额2.03亿港币[6] - 估值倍数：25年预测PE 15.61倍，PB 1.87倍，EV/EBITDA 11.18倍[8][16] - 可比公司估值：石药集团（1093 HK）25年PE 20倍，中国生物制药29倍，联邦制药12倍[9]

投资评级与目标价 - 报告维持香港中华煤气"买入"评级，目标价上调至7.63港元（前值7.04港元）[6][5] - 上调目标价基于25年2.5xPB估值（历史3年均值2.0x），反映可再生能源轻资产转型及绿色燃料业务潜力[26][28] 财务表现与预测 - 1H25收入275亿港元同比持平，核心利润30.8亿港元同比-3%，归母净利29.6亿港元同比-3%，略低于预期的31.9亿港元[1] - 调整25-27年归母净利预测至60.3/64.6/67.9亿港元（CAGR 6%），BPS为3.05/3.04/3.06港元[25][26] - 预计全年DPS维持35港仙，股息率5.0%[1] 香港业务 - 1H25煤气销量14,935TJ同比持平，居民气量+2.5%（气温降0.8℃），商业气量-2.3%（旅游模式变化）[2] - 香港EBITDA利润率预计维持在52%，受益于顺价机制[2] 内地城燃业务 - 1H25销气量185.8亿方同比持平，工业用气放缓但新兴行业回升，居民气量微增[3] - 价差回升至0.54元/方（同比+0.04元），购气成本降0.06元/方，售气价涨0.04元/方[3] - 预计25年价差修复幅度收敛至0.02元/方[3] 新能源业务 - 可再生能源1H25净利1.16亿港元同比+6%，轻资产策略下能碳服务及AuM出售收益将增长[4] - 绿色甲醇与佛燃能源合作落地，SAF马来西亚工厂9月试生产，布局2026-2027需求[4] 估值驱动因素 - 自由现金流改善预期来自：1）可再生能源轻资产转型；2）延伸业务战略融资；3）绿色燃料产能建设[26] - 当前股价7.04港元对应25年PB 2.31x，低于目标估值2.5x[7][26]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价提升至11.50港币（前值11.00港币）[1][6][10] 核心观点 - 1H25业绩低于预期：收入10.79亿元（同比-6.1%），归母净亏损0.70亿元（同比缩窄71.7%），主因旅客吞吐量下滑4.1%至1391万人次及成本刚性[1][2][3] - 中长期看好海南自贸港红利：2025年12月全岛封关运作或刺激人员往来，海南机场潜在控制权收购有望提升航空资源效率[1][4] - 合资公司布局非航业务：与樟宜中国合作或增强流量变现能力，特许经营权收入逆势增长2.5%至2.43亿元[1][2] 财务表现 收入端 - 航空性收入5.76亿元（同比-4.6%），非航业务收入2.60亿元（同比-15.6%），广告业务支撑特许经营权收入增长[2] - 下调2025-27年盈利预测：25年归母净利润从2.67亿元下调至-0.76亿元，26/27年分别下调45%/29%至2.71/4.99亿元[5][11] 成本端 - 营业成本10.46亿元（同比+5.5%），人工成本增加0.13亿元，维修费用增加0.19亿元[3] - 剔除1H24仲裁赔偿影响后，1H25净亏损同比扩大0.79亿元[3] 估值调整 - DCF估值参数优化：WACC从13.3%降至12.2%，永续增长率维持2.0%[5][17] - 2025-27年EPS预测调整为-0.16/0.57/1.05元，对应PE为-60.52/16.96/9.20倍[10][11] 业务展望 - 产能爬坡周期进行中，短期无重大资本开支[1] - 2026E旅客吞吐量预期从3182.9万人次下调至3055.5万人次（-4.0%），非航收入下调14.1%至13.62亿元[11]

投资评级与目标价 - 维持百度集团"买入"评级，美股目标价89.6美元（前值91.5美元），港股目标价88.0港元（前值89.9港元）[7][26] - 目标价对应2025/2026/2027年非GAAP PE为11.9/10.7/9.7倍[26] - 基于SOTP估值模型，包含核心广告业务5倍2025年PE、AI云业务4倍2025年PS及投资部分30%折价[26][28] 财务表现 - 2Q25总收入327亿元，同比-3.6%，优于预期（VA一致预期-4.8%），非GAAP净利润48亿元（非GAAP净利率14.7% vs 预期13.9%）[1] - 百度核心收入263亿元（同比-1.6% vs 预期-3.4%），非GAAP经营利润率16.7%（预期15.7%），其中AI云收入65亿元（同比+27%）[2] - 广告收入162亿元（同比-15%），占比同比下降10pp至61.6%，AI云收入占比提升5.6pp至24.8%[1][2] - 下调2025-2027年收入预测5.5%/5.1%/4.6%至1232/1352/1461亿元，非GAAP净利润预测下调9.6%/12.0%/9.8%[22][23] 业务亮点 AI与云业务 - AI云收入连续三季保持26%+增速，2Q25同比增长27%，经营利润额同比扩大[2] - 企业云客户对端到端AI解决方案需求上升推动增长，管理层强调高性价比产品优势[2] - 6月底50%搜索结果含AI生成内容（4月为35%），7月移动搜索64%结果含多模态AI内容[3] - 每日AIGC视频生成量达数百万，百度APP内AIGC视频日分享量快速增长[3] 广告业务转型 - AI搜索改造加速，广告Agent收入环比+50%，占核心广告收入13%（2Q24为9%）[3] - 百度APP MAU达7.35亿（同比+5%），用户日均时长同比+4%，显示用户体验改善[3] - 广告主需求温和叠加AI改造影响，短期利润率承压但关注中长期商业模式迭代[1][3] 自动驾驶进展 - 萝卜快跑订单量220万（同比+148%），增速环比加速（4Q24/1Q25：+36%/75%）[4] - 覆盖城市增至16个，累计行驶超2亿公里，累计订单量突破1400万次[4] - 新增Uber、Lyft等海外合作伙伴及国内哈啰出行、T3出行合作，Apollo Go上线租车服务[4] 估值与同业比较 - 核心广告业务估值35.5美元/ADS（5倍2025 PE），较同业均值15.3倍折价[26][29] - AI云业务估值45.2美元/ADS（4倍2025 PS），较云计算同业均值7.7倍折价[26][29] - 可比公司中，云计算板块Amazon/Microsoft 2025年PS为3.4/12.5倍，广告板块Meta/Google PE为21.4/17.6倍[29]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][6] 核心财务表现 - 2025年上半年营业收入275.14亿港元（同比+0.1%），归母净利润29.64亿港元（同比-2.5%，剔除汇兑影响后+5%） [4] - 中期股息0.12港元/股，年度股息率4.97%（按8月20日收盘价计算） [4] - 2025E-2027E归母净利润预测：61.31亿港元（+7.3%）、65.43亿港元（+6.7%）、69.11亿港元（+5.6%） [5][6] 香港业务 - 1H25香港燃气销售量14935TJ（同比持平），居民用气提升抵消北上消费影响 [6] - 2024年8月调增保养月费0.5港元/月，燃气定价上涨0.013港元/MJ，推动税后经营利润增长6%至21.5亿港元 [6] - 北部都会区开发或带来5500TJ销气潜力 [6] 内地业务 - 1H25内地总销气量185.8亿m³（同比-0.3%），工业（76.3亿m³）和居民（47.4亿m³）增量抵消商业下滑 [6] - 城燃销气毛差提升至0.54元/m³（+0.04元/m³），居民气价逆势上涨0.04元/m³ [6] - 居民接驳69.1万户（同比-5%），乡镇及旧改市场缓解下滑冲击 [6] 延伸与新能源业务 - 延伸业务税后利润2.5亿港元（同比+39%），引入战投融资4500万美元 [6] - 光伏发电量增长44%至11.8亿千瓦时，相关业务净利润1.72亿港元 [6] - 绿色燃料业务亏损1.9亿港元（受SAF价格拖累），内蒙古绿色甲醇厂2028年产能或达30万吨/年 [6] 市场表现 - 一年内股价跑输恒生中国企业指数6个百分点 [3] - 当前股价对应2025E市盈率21.4倍，市净率2.3倍 [5][6]

投资评级 - 维持买入评级，目标价从25.1港币上调至43.8港币，对应22%上升空间 [9][16] 核心观点 - 1H25业绩超预期：收入同比增长14.3%至74.3亿元，归母净利润同比增长15.0%至31.4亿元，主要受益于创新药销售放量及BD合作收入 [5][12] - 毛利率稳定在91.1%，销售费用率同比下降2.0个百分点至24.5%，研发费用同比增长20.4%至14.4亿元，研发费用率提升至19.4% [5][12] 创新药及合作收入 - 创新药及合作收入同比增长22.1%至61.5亿元，占总收入比例从77.3%提升至82.7% [6][13] - 肿瘤产品销售额达45.3亿元（占总收入61%），主要受益于阿美乐和豪森昕福销售放量，阿美乐新增两项NSCLC适应症获批 [6][13] - 中枢神经和抗感染产品销售额分别为7.68亿元（+4.8%）和7.35亿元（+4.9%），合计占比20% [6][13] 研发管线进展 - 超40款创新药在研，70+临床试验进行中，覆盖肿瘤和非肿瘤领域 [7][14] - 1H25新增8款创新药进入临床阶段（如HS-10561、HS-20108等），启动3项三期关键试验（如HS-20093、HS-20089等） [7][14] BD合作动态 - HS-20094（GLP-1/GIP）授权再生元，首付款8000万美元+里程碑19.3亿美元+双位数特许权使用费 [8][15] - 此前已授权GSK两款ADC药物（HS-20089、HS-20093）和MSD口服小分子GLP-1（HS-10535） [8][15] - HS-20093（B7-H3 ADC）国内开展SCLC和肉瘤三期试验，HS-20094推进肥胖适应症三期研究 [8][15] 财务预测 - 上调25-27年EPS预测至0.88/0.95/1.06元（原0.73/0.80/0.89元） [9][16] - 预计25-27年收入复合增速11.8%，归母净利润复合增速12.3% [10][19]