制造业PMI数据 - 2025年7月制造业PMI指数为49.3%，环比下降0.4个百分点，进入收缩区间[1] - 新订单指数环比下降0.8个百分点至49.4%，新出口订单指数环比下降0.6个百分点[2] - 生产指数为50.5%，环比下降0.5个百分点，仍处于扩张区间[2] - 高技术制造业PMI为50.3%，环比下降0.3个百分点，保持扩张[3] - 高耗能行业PMI为48.0%，环比上升0.2个百分点[4] 非制造业PMI数据 - 7月非制造业商务活动指数为50.1%，环比下降0.4个百分点[1] - 建筑业PMI为50.6%，环比下降2.2个百分点[1] - 服务业PMI为50.0%，环比下降0.1个百分点[1] 价格与政策预期 - 7月PPI预计环比转正，同比降幅收窄至-3.0%左右[3] - 大型企业PMI环比下降0.9个百分点但仍处扩张区间，小型企业PMI下降至46.4%[3] - 下半年宏观政策可能包括降息、财政刺激和房地产稳定措施[5]

7月PMI数据情况 - 7月制造业采购经理指数为49.3%，较上月下降0.4个百分点；非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为50.1%和50.2%，较上月下降0.4和0.5个百分点[3] 制造业PMI下降原因 - 7月EPMI环比小幅下滑，因制造业PMI与EPMI相关性高，为制造业PMI下滑埋下伏笔[4] - 7月极端天气与自然灾害频发，压低PMI读数，制造业步入传统淡季，产需两端季节性放缓[4] - 短期内“反内卷”使企业生产节奏趋缓，产量阶段性下降，类似2015 - 17年供给侧改革时期[5] “反内卷”对价格预期影响 - 7月PMI原材料购进价格指数环比上升3.1pct、录得51.5%；PMI出厂价格指数环比上升2.1pct、录得48.3%，价格预期边际回暖[5] 出口情况 - 7月PMI新出口订单指数转升为降，录得47.1%（环比 - 0.6pct），前期出口需求透支效应显现，出口放缓[6] 非制造业情况 - 7月建筑业PMI、服务业PMI分别录得50.6%、50.0%，环比增速分别为 - 2.2pct、 - 0.1pct，非制造业运行面临一定压力[6]

[Table_Title] 研究报告 Research Report 31 Jul 2025 阿布扎比国家石油钻井公司 (ADNOCDRI UH) 稳健业绩；2025 财年指引小幅上调 Scott Darling Catherine Li scott.darling@htisec.com catherine.dy.li@htisec.com [Table_yemei1] 热点速评 Flash Analysis [Table_summary] (本报告为 2025 年 7 月 30 日发布的英文报告的翻译版，以原稿为准) 要闻回顾以及最新动态 我们预计 ADNOC Drilling 2025 年第二季度的业绩将市场评价为积极，该公司报告的调整后净利润将高于市场预期。 该公司重申了 2025 财年的业绩指引。ADNOC Drilling 仍是中东地区深具吸引力的投资机会之一，其行业领先且具有 防御性的利润率、与美元挂钩的高股息收益率以及非常规天然气增长带来的潜在上涨空间，使其成为理想的投资标 的。 点评 稳健的利润率：ADNOC Drilling 报告 2025 年第二季度收入为 11.97 亿美元，高于市场预期 ...

证券研究 宏观专题 宏观经济深度研究 持之有故 ——2025 年 7 月美联储议息会议点评 北京时间 7 月 31 日凌晨，美联储议息会议宣布保持基准利率不变在 4.25%- 4.50% ，符合市场预期。今年以来美联储始终保持基准利率不变，主要出于关税 政策反复、通胀压力和经济不确定性多重因素的考量。近期，特朗普政府对货 币政策立场持续的言论干涉，也进一步引发了市场对于美联储独立性的关注。 政府层面对于货币政策立场的干预反映出美国财政和经济层面正面临多重压 力。 7 月 4 日，特朗普总统正式签署 " 大而美 " 税收和支出法案，高债务背景下的 财政扩张对经济刺激的有效性依赖货币政策的配合。若美联储坚持通胀目标， 财政扩张在高利率环境下或反而加重经济与债务负担，而货币政策的妥协则可 能推升新一轮通胀。考虑到鲍威尔任期即将结束，未来市场对美联储政策独立 性的担忧可能进一步发酵，金融市场不确定性随之上升。参考历史经验和相关 学术研究，央行独立性被认为是稳定通胀预期与维护市场信任的关键因素。在 当前多重压力下，美联储仍按兵不动以维护其政策独立性，稳定市场预期与制 度信任。值得注意的是，近期美国关税政策在与日本、欧洲 ...

新东方教育业绩 - FY25收入同比增长14%至49亿美元，净利润3.72亿美元，同比增长20%，调整后净利润4.32亿美元，超预期5%，利润率提升1.6个百分点至8.8%[1] - 4Q25教育服务收入同比增长19%至11亿美元，超指引区间，但增速放缓，新业务增长32.5%，非学科辅导吸引约91.8万名学生注册[2] - 管理层预计1Q26总净收入同比增长2% - 5%，FY26同比增长5% - 10%，略低于市场预期[2] 市场指数表现 - 恒生指数收25,176，跌1.4%，今年累升25.5%；中资企业指数收9,038，跌1.2%，今年累升24.0%；红筹指数收4,349，涨0.5%，今年累升15.0%[3] - 美国道指收44,461，跌0.4%，今年累升4.5%；标普500收6,362，跌0.1%，今年累升8.2%；纳斯达克指数收21,129，涨0.1%，今年累升9.4%[3] 大宗商品价格 - 金价收3,275美元/盎司，跌1.5%，今年累升25.2%；钢价收2,102美元/盎司，跌2.0%，今年累升17.7%；银价收37美元/盎司，跌2.8%，今年累升28.4%[3] - 原油收70美元/桶，涨1.1%，今年累降1.9%；铜价收9,698美元/盎司，跌1.0%，今年累升10.6%；铝价收2,601美元/盎司，跌1.2%，今年累升1.9%[3] 经济数据发布 - 美国将公布国内生产总值、首次申请失业保险金人数等多项经济指标[19] - 中国将公布采购经理人指数、外汇储备等经济数据[20] - 香港将公布国内生产总值、M2货币供应量等经济指标[21]

宏观经济表现与政策基调 - 上半年中国经济增长5.3%，为全年目标奠定基础[6] - 政策基调保持连续性稳定性，未提及新刺激计划，增量政策空间有限[7] - 货币政策未提"降准降息"，下半年降息概率较低[7] - 财政政策侧重"两重"建设，"两新"政策力度或减弱[8] 政策主线与行业影响 - 政策转向"反内卷"，聚焦治理无序竞争、产能治理和规范招商引资[8] - 产能治理目标为压低增速而非绝对规模下降，2017年工业产能增速曾降至零[8][10] - 房地产政策平稳，未提"棚改2.0"或现房销售改革[11] 资本市场展望 - 会议强调巩固资本市场回稳势头，A股或处牛市初期[12] - 产能过剩拐点或已出现，历史显示下行期常伴随牛市（如2017、2021年）[12][13] 风险提示 - 消费者信心修复偏慢及政策落地不及预期风险[22]

八月金股汇总 - 东兴证券行业组8月推荐标的有江丰电子、莲花控股等11家公司，给出对应总市值、PE、EPS等数据[3][7] - 上月金股组合月涨幅9.55%，沪深300月涨幅5.49%[8] 部分公司业绩亮点 - 江丰电子2024年营收36.05亿元，同比增38.57%，扣非归母净利润3.04亿元，同比增94.92%[9][10] - 莲花控股预计2025 - 2027年营收增速35.09%/20.14%/14.03%，2025 - 2027年归母净利润为3.35/4.28/4.97亿元[19] - 美格智能2024年5G车载模组出货量88.1万颗，市场份额35.1%，排名全球第一[22] 行业发展趋势 - 2024上半年中国智算服务整体市场同比增长79.6%，市场规模达146.1亿元[16] - 2020 - 2024年智能网联车场景无线通信模组市场规模复合增速21%，预计2024 - 2029年复合增长率26%[21] 风险提示 - 行业存在景气度不达预期、宏观经济超预期波动、政策变化超预期等风险[3][59]

本轮“反内卷”差异 - 2025年中央财经委会议更聚焦地方政府行为规范，将统一大市场要求调整为“五统一、一开放”[15][17] - 2015年产能过剩是全局性问题，本轮“内卷”因地方政府深度参与，涉及行业多数需求改善或稳定[23][25] 地方政府“内卷”原因 - 2021 - 2024年全国商品房销售面积、地产投资累计跌幅近四成和三成，房地产与基建受限，需转向非地产工业和非基建服务业[32][86] - 土地财政退坡后，倾向发展高税负行业，制造业和批发零售业税收占比居前，增值税“生产地课税”机制加剧扩张[41][48][86] - 2022 - 2023年新能源等领域中央补贴成争夺焦点，16省制造业投资平均增速超10%[52][60][86] 地方“内卷”表现 - 19个行业出现在20省以上“十四五”规划中，医药生物、新能源等领域集中[63][86] - 地方通过税收优惠、租金补贴等争夺产业，导致制造业税负差异显著[70][72][86] - 重复建设引发产能过剩，电气机械投资五年增3 - 4倍，汽车产业集中度下降[74][86] 应对措施 - 短期内中央或清理违规政策，规范地方政府招商引资行为[82] - 中长期或引导地方政府树立正确的政绩观[86]

经济形势判断 - 对经济发展总体更乐观，二季度GDP增长5.2%，有望完成全年“5%左右”增长目标，外部不确定性负面影响减轻[7] 政策调整 - 宏观政策表述调整为“持续发力、适时加力”，宽松政策维持但增量政策空间待察[1][8] - 财政政策要加快政府债券发行使用、提高资金效率，货币政策要保持流动性充裕、降低融资成本，注重二者协调[2][8] 产业改革 - 下半年或有更多“反内卷”政策落地，优化产能、推动物价回升、规范招商行为[2][9] 房地产政策 - 未直接提及房地产，政策重心转向存量更新，或释放购房需求、刺激存量市场[2][9] 风险提示 - 存在国内宏观经济政策不及预期、数据提取不及时、财政政策不及或超预期、信用事件集中爆发等风险[3]

政策与贸易 - 美联储连续五次维持利率不变[4] - 特朗普宣布与韩国达成贸易协议，含15%关税和3500亿美元投资[4] - 特朗普称印度将支付25%的关税及罚款，8月1日起对进口半成品铜等征50%关税[4] 经济数据 - 美国7月ADP就业人数增加10.4万，二季度实际GDP年化季环比初值增3% [4] - 2025年二季度全国新发放商业性个人住房贷款加权平均利率为3.09% [4] 企业业绩 - 微软第四财季净利润272亿美元，同比增长24% [4] - 宁德时代上半年归母净利305.12亿元，同比增33.02% [4] 美债收益率 - 2年期美债收益率涨7.38个基点报3.941%，5年期涨6.25个基点报3.960%，10年期涨4.57个基点报4.368% [4] 市场指数 - 波罗的海干散货等指数有不同涨跌，如波罗的海干散货收市价2109.00，跌5.26%；纳斯达克指数收市价21129.67，涨0.15%等[5] 新股资讯 - 中慧生物－Ｂ于2025年7月31日招股，代码2627 [5]