报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 美国债券市场以国债为核心支柱，凭借无风险利率基准属性和全球央行外汇储备核心资产地位，形成规模大、流动性好的金融优势，报告从多维度分析美国国债市场，解构其运作机理 [11] 根据相关目录分别进行总结 美国债券市场概况 - 美国是全球最大的固定收益市场，截至2024年三季度末，美国债务证券规模约57.4万亿美元，占全球债务证券总规模的38.7%，过去几十年其债务证券总规模持续增长，2008年金融危机前和2020年新冠疫情后增速加快 [13][14] - 美国债券市场品种繁多，国债占比六成，截至2024年末，美国债券市场总规模达46.9万亿美元，国债规模28.3万亿，占比60.3%，2008年后国债存量规模和占比大幅增长，当前国债发行规模也远高于其他品种 [18][23][24] 美国国债详述 - 二战后美债成为全球性避险资产，当前其国际地位面临挑战，新冠疫情后美债规模扩张使美国政府信用风险上升，俄乌冲突期间美国冻结俄外汇储备削弱了美债安全性 [28][31] - 美国国债以政府信用为基础，用于公共财政支出，利率被视为全球金融体系“无风险利率”基准，从流通属性分为流通国债和非流通国债，流通国债按期限和结构又分为短期国库券、中期国债、长期国债、通货膨胀保值债券和浮动利率债券，非流通券分为储蓄国债和退休储蓄债券 [32] - 截至2024年末，美国国债总规模达28.3万亿美元，较2018年接近翻倍，中期国债占比最大，为51.5%，但规模占比自2018年以来下降约8个百分点，短期国库券规模增长最快，占比上升约7个百分点 [37] 美国国债投资者结构 - 美国债券市场投资者结构多元，主要分为美联储和国内投资者、海外投资者、其他投资者，国内投资者包括美联储、商业银行等，海外投资者包括外国政府和央行等，其他投资者包括对冲基金等 [40] - 2024年底，美债持有人占比排名前三的是海外投资者、共同基金和美联储，分别为33%、19%和15% [43] - 海外投资者持有美债规模2024年底增至8.6万亿美元，但持仓占比先上后下，2024年底回落至33%，中国自2018年、日本自2021年开始减持美债，中国减持后增持黄金，日本减持是为稳汇率 [45][49][50] - 共同基金美债持仓2022年锐减，近两年有所恢复，2024年底增至5万亿美元，持仓占比在2022年降至13%，2024年底回升至19.3% [58][59] - 次贷危机后，美联储持有美债规模整体上台阶，截至2024年底为6.4万亿美元，其持有国债规模和期限结构受量化宽松/量化紧缩操作影响 [61][66] 美国国债一级市场总览 - 美国国债发行受债务上限和TGA目标余额限制，债务上限方面，美国国会多次提升其规模，最近一次于2025年1月2日提高至36.1万亿美元；TGA目标余额方面，2008年后其对美债发行的限制减弱 [70][73][74] - 美国国债一级市场拍卖分四个步骤：财政部发布公告、投资者投标、财政部确定发行利率和价格、中标投资者支付款项获得债券，招标方式分为竞争性招标和非竞争性招标 [69][77][79] - 中长期美债方面，2015年后投资基金获配份额显著上升，2024年平均获配占比65%，成为第一大配售主体；短期国库券方面，交易商为主要配售机构，2020年后配售占比下降，2024年降至43%，投资基金获配份额逐年上升，2024年增至40% [69][80][81] 美国国债二级市场总览 - 美国国债在交易规模与换手率方面优于其他债券品种，在全球债券市场有绝对流动性优势，中长期国债是推动市场高流动性的核心力量 [2][82][85] - 美国国债交易特征：信用水平高、发行和存量体量大、美元为全球主要储备货币，使其交易规模领先，近十年交易规模随体量增长，占全市场比重稳定在9成左右，交易量和流动性好于其他品种，也优于中国国债，但近年来美国国债流动性有略微下滑趋势 [86][87][96] - 各期限品种交易特征：中长期国债日均交易规模最高且近两年波动上行，各期限国债交易量占比变动较小，中长期国债和短期国库券换手率较高，通胀保值券和浮动利率债流动性偏弱 [97][102][104] 美国国债走势复盘 - 2000年至今，美国10年期国债收益率波动显著，世纪之交处于6.79%高位，2020年探底至0.53%，后疫情时代逐步回升，近一个月在4%-4.5%区间震荡 [106] - 不同阶段收益率受经济、政策等因素影响，如2000年初因经济过热、美联储加息收益率达高位，2000-2003年因互联网泡沫破裂、经济衰退收益率下行等 [109][110][111]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 5月19日央行公开市场继续净投放，资金面收敛态势缓解，债市明显回暖，转债市场主要指数集体收涨，各期限美债收益率及主要欧洲经济体10年期国债收益率走势分化 [1] 根据相关目录分别进行总结 债市要闻 国内要闻 - 4月全国规模以上工业增加值同比增长6.1%，社会消费品零售总额同比增长5.1%，1 - 4月全国固定资产投资（不含农户）同比增长4.0%，经济运行总体平稳 [3] - 4月70大中城市中有22城新建商品住宅价格环比上涨，3月为24城，各线城市商品住宅销售价格环比持平或略降，同比降幅持续收窄 [4] - 4月外资净增持境内债券109亿美元，4月下旬投资境内股票转为净买入，境内外汇供求基本平衡，跨境资金总体净流入 [5] - 上清所对2025年4月1日（含）之后特定境外机构投资者全额免除一次性账户维护费（500元/个） [6] - 财政部决定开展国债做市支持操作，操作方向为随卖，操作额为5.4亿元 [6] 国际要闻 - 5月19日美联储多位高官暗示9月前可能不降息，需观望政策演变及对经济的影响 [7] 大宗商品 - 5月19日WTI 6月原油期货跌幅0.56%，报62.14美元/桶；布伦特7月原油期货收涨0.20%，报65.54美元/桶；NYMEX天然气价格收跌6.46%至3.110美元/盎司 [8] 资金面 公开市场操作 - 5月19日央行开展1350亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，当日有430亿元逆回购到期，单日净投放资金920亿元 [10] 资金利率 - 5月19日资金面收敛态势缓解，DR001下行9.39bp至1.537%，DR007下行3.60bp至1.601%，多种资金利率有不同变动 [11][12] 债市动态 利率债 - 现券收益率走势：受4月宏观经济数据略低于预期等因素提振，债市回暖，10年期国债活跃券250004收益率下行2.40bp至1.6550%，10年期国开债活跃券250205收益率下行2.50bp至1.7200%，各期限国债和国开债收益率有不同变动 [14][15] - 债券招标情况：多只债券进行招标，如25农发贴现04（增发）等，各有不同发行规模、中标收益率、全场倍数和边际倍数 [16] 信用债 - 二级市场成交异动：5月19日2只产业债成交价格偏离幅度超10%，“H1融创01”跌超26%，“H1碧地03”涨超148% [16] - 信用债事件：涉及富力地产、碧桂园等多家公司的债券相关事件，如延长协议期限、被公开谴责、利息展期等 [17][18] 可转债 - 权益及转债指数：5月19日A股三大股指中上证指数收平，深证成指、创业板指分别收跌0.08%、0.33%；转债市场主要指数集体收涨，中证转债、上证转债、深证转债分别收涨0.14%、0.11%、0.16%，成交额559.80亿元 [18] - 转债跟踪：5月19日光力转债、申昊转债预计触发转股价格下修条件，严牌转债可能满足提前赎回条件 [23] 海外债市 - 美债市场：5月19日各期限美债收益率走势分化，2年期美债收益率下行1bp至3.97%，10年期美债收益率上行3bp至4.46%，2/10年期美债收益率利差扩大4bp至49bp，5/30年期美收益率利差扩大2bp至85bp，美国10年期通胀保值国债（TIPS）损益平衡通胀率扩大2bp至2.36% [21][22][24] - 欧债市场：5月19日主要欧洲经济体10年期国债收益率走势分化，德国、意大利下行1bp，法国、西班牙不变，英国上行2bp [25][26] - 中资美元债每日价格变动：截至5月19日收盘，雅居乐集团等多只中资美元债有不同日变动幅度 [28]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 产业类主体在科创债市场参与度显著高于城投类主体，城投类主体发行科创债募资用途以偿还有息债务为主，信用资质优良、市场化程度高、“335 指标”契合度高或成城投类主体可发行科创债核心特征 [1][3] - 外部评级达 AAA 级、行政级别在地市级及以上且地处省内核心城市的城投平台，若业务领域承担较多科创孵化任务或主管区域市政服务和城市大基建项目，且与地方政府业务往来控制在一定水平内，以科创债作为新增融资渠道可行性有望大幅增加 [1] 根据相关目录分别进行总结 产业类主体在科创债市场的参与度显著高于城投类主体 - 当前产业类主体占据我国科创债发行主导地位，2023 年 10 月至 2025 年 4 月末发行的 1805 只、规模达 1.8 万亿元科创债中，城投类主体发行数量仅 40 只、占比 2.22%，规模 469.60 亿元、占比 2.61% [9] - 城投类主体参与度低，一是业务与科技创新属性关联度不高、符合发行标准项目有限，二是化债政策下新增发债受限 [9][10] - 城投类主体更倾向选择科创公司债融资，观察期间 931 只科创票据中城投类主体发行 4 只、占比不足 1%，874 只科创公司债中城投类主体发行 36 只、占比 3.87% [11] 城投类主体发行科创债募资用途以偿还有息债务为主 - 2023 年 10 月至 2025 年 4 月末城投类主体发行的科创债募资用途分三类：置换自筹资金等 11 只、规模 150 亿元，置换科技创新领域投资支出 5 只、规模 42 亿元，偿还有息债务 24 只、规模 277.02 亿元 [3][23][24] - 置换科技创新领域投资支出与“科创”概念相关度更高，偿还有息债务相关度较低 [3][24] 从定性、定量双重角度探究可发行科创债的城投平台共性 - 2023 年 10 月至 2025 年 4 月末 40 只科创债来自 14 家城投类主体，以“335 指标”衡量关键财务数据 [33] - 各平台情况：长江产业投资集团业务多元、市场化，与地方政府业务往来中高等；中山投资控股集团业务涉民生，与地方政府业务往来中低等；山东铁路发展基金参与铁路建设，与地方政府业务往来中等；江苏交通控股构建四大板块产业布局，与地方政府业务往来中高等；四川发展(控股)布局多领域，与地方政府业务往来中高等；广东南海控股从事公用事业，与地方政府业务往来中等；昆山创业控股业务覆盖多领域，与地方政府业务往来中高等；北京市基础设施投资以轨道交通为核心，与地方政府业务往来中等；江西省交通投资从事交通基础设施建设运营，与地方政府业务往来中等；珠海市高新建设承担园区建设运营，与地方政府业务往来中等；杭州市水务集团从事水务业务，与地方政府业务往来中等；青岛水务集团负责水务项目，与地方政府业务往来高等；宁波前湾产业集团业务以房地产开发为核心，与地方政府业务往来中低等；成都产业投资集团承担多项职责，与地方政府业务往来中低等 [35][37][40] - 可发行科创债的城投类主体核心特征：平台资质上，14 家平台外部评级高、多数为 AAA 级，省级和地市级居多；业务领域上，主营业务围绕产业投资等，兼具政策导向性和市场化属性；关键财务数据上，多数平台至少满足“335”标准 1 项，对地方政府回款依赖低或盈利能力独立的平台更易发行 [77]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本轮经济恢复情况好于预期，新旧动能转换下高技术产业生产与投资强劲，但部分行业存在需求不足等问题，房地产景气度或低位持稳，需观察名义经济增速目标是否成中枢 [6] - 缩表周期下股债性价比偏向债券，目前股债交易价值有限，十债收益率上行至预测区间下沿（1.7%）上方，债券交易价值或显现 [6] 各部分总结 生产端 - 2025年4月全国规模以上工业增加值维持较高增速，增长6.1%，制造业和采矿业为主要拉动项，增速分别为6.6%和5.7% [2] - 高技术和装备制造业生产维持高位，部分产品表现突出；4月出口交货值增速0.9%，较前值大幅回落；全国服务业生产指数同比增长6.0%，较前值回落0.3个百分点 [2] 消费 - 4月社会消费品零售总额同比增长5.1%，较3月下降0.8pct；餐饮收入增长5.2%，维持较高水平 [3] - 可选消费零售额保持两位数高增速，汽车零售增速偏低，粮油食品保持两位数高增速，消费水平修复持续性需验证，通胀反映供给强于需求 [3] 固定资产投资 - 4月全国固定资产投资同比增长4.0%，制造业投资增速为8.8%，较前值下降0.3pct，部分行业增速居前 [4][5] - 4月狭义基建投资增速为5.8%，与前值持平；民间投资同比增速为0.2%，扣除房地产的民间投资增速为5.8%，为公布数据以来最低水平 [5] - 房地产投资显著下滑，4月增速为 -10.3%，销售面积跌幅缩窄，待售面积增速下降，新开工面积同比降幅触底回升，国房景气指数保持阶段性高位 [5]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 当周（2025年5月12日 - 2025年5月17日）A股整体震荡整理，板块轮动加剧，风格由高弹性博弈转向防御与低位回补，上证指数周涨0.8%，创业板指涨1.4%，中证2000指数涨幅1.0%，美容护理、银行等板块涨幅靠前，高估值成长板块回调，成交略有收缩，主力资金日均净流出150亿元 [6][10] - 当周可转债市场震荡整理，中证转债指数微涨0.32%，日均成交额回升至637亿元，低价与中价区间估值压缩，中高平价个券估值小幅修复，一级市场供给活跃，条款博弈审慎，赎回扰动可控 [6][10] - 配置上建议聚焦低溢价、高景气个券，兼顾高评级蓝筹类转债的稳健配置价值，延续“防守 + 博弈”双轮思路，布局蓝筹类转债，关注成长型转债弹性修复机会 [6][8] 根据相关目录分别进行总结 市场周度回顾 权益主题周度回顾 - 当周A股主题行情高低切换，打板、首板等指数领涨，成长赛道内部调整，泛AI方向全面回调，市场风格向低位博弈与防御切换，主题行情交易属性突出 [15] 转债周度回顾 - 当周可转债市场冲高回落，中证转债指数涨0.32%，小盘转债活跃，日均成交额回升至637.4亿元，中高平价转债估值小幅修复，低价与中价区间估值压缩，一级市场新增11家企业更新转债预案，条款博弈谨慎防御 [18] 周度行业展望 - A股延续结构性震荡，短期题材博弈与情绪驱动为主，高弹性方向活跃，AI等前期高位题材调整压力延续，行业分化，转债指数冲高回落，成交温和回暖，建议关注中高价转债及高评级、低溢价品种 [20] 市场周度跟踪 权益市场风格防御化加剧，资金谨慎博弈结构轮动 - 主要股指震荡分化，上证指数周涨0.8%，创业板指涨1.4%，中证2000指数涨幅1.0%，大盘蓝筹类较科创成长类受青睐，主力资金日均净流出150亿元，市场交投活跃度回落 [21][22] - 行业轮动加快，美容护理、银行等防御板块涨幅靠前，计算机、国防军工等回调，成交整体回落，资金配置向稳健防御切换，市场处于存量博弈轮动盘整期 [28][29] - 市场交易热度分化，纺织服饰、国防军工等板块活跃，房地产、建筑材料等传统周期行业低迷，部分高热度行业需警惕回调风险，低位板块有博弈回补空间 [36] 市场震荡修复，结构性博弈主导转债行情 - 当周可转债指数冲高回落，中证转债指数涨0.32%，万得可转债小盘指数涨幅0.46%，资金活跃度温和修复，日均成交额637.4亿元 [39] - 按平价区间，中高平价估值拉伸，低平价区间压缩；按市价区间，估值整体压缩，溢价结构压缩加剧，市场处于结构性轮动温和修复期 [43][44] - 当周转债余额加权隐含波动率高开低走，周五降至19.3%，市场风险偏好保守；转债中位数小幅上行至112.39元，市场延续震荡整理 [47][48] - 分板块转债行情分化，美容护理、银行等板块领涨，通信、社会服务领跌，基础化工、汽车等行业成交额居前，板块交投活跃度和资金集中度下降 [52] - 当周个券分化，周期类板块较好，转股期涨幅前五转债为红墙转债等，跌幅前五为法兰转债等，表现靠前的转债具正股驱动及低溢价率特征 [54][56] 一级市场跟踪及条款博弈 - 当周无新券发行，11家企业更新可转债发行预案，其中2家同意注册，2家交易所受理，5家股东大会通过，2家董事会预案，交易所受理及之后阶段项目总规模达590.0亿元 [60][61][66] - 当周5只转债预计触发下修，12只不下修，2只提议下修，发行人下修意愿谨慎；5只转债预计触发赎回，2只不提前赎回，赎回压力温和 [68][72][73]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年5月12日中美发表联合声明暂停部分加征关税，结果超预期，关税冲突缓和使权益市场小幅回暖，但5月13日市场回调，后续需关注谈判进展，转债风格转向稳健 [1][2][10] - 5月13日北交所筹划公募转债，若发行成功市场或迎新增量，北交所转债或受高风偏持有者青睐 [3][17] - 上周转债市场微涨，估值小幅压缩，无转债公告赎回，证监会核准转债情况尚可 [23][30][49] 根据相关目录分别进行总结 中美谈判超预期，关注后续进程 - 2025年5月12日中美发表联合声明，未来90天内暂停征收部分加征关税，美方取消91%关税、修改34%关税，中方取消91%反制关税、暂停24%反制关税 [10] - 关税冲突缓和使权益市场小幅回暖，5月12日恒生指数涨2.98%、万得全A涨1.29%、中证转债指数微涨0.60%，制造及科技板块率先抬升，对应转债均价抬升但弹性偏弱、估值被动压缩 [1][11] - 5月13日市场回调，短期谨慎情绪未消散，类比2019年，后续市场或有较高不确定性，需关注谈判进展 [2][13] - 转债市场风偏更弱，指数弹性及成交热度低于A股市场，科技板块转债成交集中度降低，风格向周期、金融偏移 [2][16] 北交所筹划公募转债，市场或迎新增量 - 5月13日北京金融街服务局拟定征求意见稿，支持北交所研究推出公开发行可转债，有助于扩大择券范围 [3][17] - 若发行成功，按转债市值占比测算北交所可转债发行量或为64.95亿元，参考中小盘指数基准发行市值或达113 - 647亿元，发行规则放宽规模或扩大，北交所转债或受高风偏持有者青睐 [3][18][21] 市场复盘：转债周度微涨，估值小幅压缩 周度市场行情：转债市场微涨，多数板块表现强势 - 上周主要股指上涨，转债市场微涨，已发行未到期可转债478支，余额规模6,863.26亿元 [23] - 申万一级行业指数看，权益市场各行业涨跌参半，非银金融等涨幅居前，社会服务等跌幅居前；转债市场上涨居多，建筑材料等涨幅居前，计算机等跌幅居前 [24] - 热门概念上，各概念过半上涨，离境退税等上涨居前，财税数字化等跌幅居前 [24] 估值表现：各评级及规模转债转股溢价率有压缩 - 转债收盘价加权平均值为118.94，较前周周五涨0.23%，偏股型、偏债型、平衡型转债收盘价均上升，120 - 130区间占比下降明显，价格中位数下降0.34% [30] - 转债市场百元平价拟合转股溢价率为22.95%，较前周五下降0.20pct，各评级及规模转债转股溢价率有压缩，AAA评级下降1.54pct，3亿以下下降1.69pct，80元以下平价区间转债转股溢价率下降1.95pct [30] 条款及供给：无转债公告赎回，证监会核准转债尚可 条款：上周无转债公告赎回，普利转退转债提议下修 - 截至5月16日，无转债公告赎回，强联转债、雪榕转债公告不提前赎回，博俊等7支转债公告预计满足赎回条件 [4][49] - 普利转退董事会提议下修，家联转债、百川转2公告下修结果，12支转债公告不下修，8支转债公告预计触发下修 [4][49] 一级市场：上周无转债新券上市及发行，证监会核准转债尚可 - 上周无转债新券上市及发行 [5][52] - 上周2家新增董事会预案、3家新增股东大会通过、无新增发审委审批通过、2家新增证监会核准，较去年同期分别+2、+3、-1、+1 [5][52] - 截至5月16日，10家上市公司拿到转债发行批文，拟发行规模150.48亿元，3家通过发审委，合计规模22.23亿元，上周联瑞新材、上声电子新增董事会预案，合计规模10.50亿元 [5][62]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 今日转债缩量上涨，估值环比抬升；中证转债指数等部分指数上涨，小盘价值相对占优；转债市场成交情绪减弱；转债中枢提升，高价券占比下降；正股行业指数上涨占比过半，不同行业在转债市场和A股市场表现有差异 [1] 各部分总结 市场概况 - 指数表现：中证转债指数环比涨0.14%，上证综指持平，深证成指、创业板指、上证50指数下跌，中证1000指数涨0.45% [1] - 市场风格：小盘价值相对占优，大盘成长、中盘成长、小盘成长等部分风格指数下跌 [1] - 资金表现：转债市场成交情绪减弱，可转债成交额559.77亿元，环比减15.37%；万得全A成交额11188.82亿元，环比减0.47%；沪深两市主力净流出124.08亿元，十年国债收益率环比升1.00bp至1.69% [1] 转债价格与估值 - 转债价格：整体收盘价加权平均值119.08元，环比升0.13%；偏股型、偏债型转债收盘价下降，平衡型上升；130元以上高价券个数占比23.62%，环比降0.32pct；120 - 130元区间占比升1.82pct；100元以下个券10只；价格中位数120.59元，环比升0.33% [2] - 转债估值：百元平价拟合转股溢价率23.12%，环比升0.17pct；整体加权平价89.79元，环比升0.30%；偏股型、偏债型、平衡型转债溢价率均上升 [2] 行业表现 - A股市场：22个行业上涨，涨幅前三为环保（+1.87%）、房地产（+1.75%）、国防军工（+1.05%）；跌幅前三为食品饮料（-0.90%）、汽车（-0.33%）、银行（-0.32%） [3] - 转债市场：17个行业上涨，涨幅前三为农林牧渔（+1.07%）、食品饮料（+0.77%）、建筑材料（+0.67%）；跌幅前三为环保（-1.92%）、通信（-1.00%）、家用电器（-0.72%） [3] - 各板块表现：收盘价方面，大周期环比-0.06%、制造环比+0.09%等；转股溢价率方面，大周期环比-1.1pct、制造环比-0.47pct等；转换价值方面，大周期环比+0.95%、制造环比+0.36%等；纯债溢价率方面，大周期环比-0.092pct、制造环比+0.063pct等 [3][4] 行业轮动 - 领涨行业：环保、房地产、国防军工领涨，报告给出了这些行业正股和转债的日涨跌幅、周涨跌幅、月涨跌幅、年初至今涨跌幅以及估值分位数等数据 [50]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年4月资产支持票据发行规模持续提升，资产支持商业票据约占一半，个人消费金融类资产表现活跃；二级市场交易成交金额同比提升，交易笔数同比增加 [4][18] 发行情况 总体发行 - 2025年4月资产支持票据共发行58单产品，发行规模合计591.88亿元，较上月发行数量增加9单，规模增长33.71%；较上年同期发行数量增加11单，规模增长55.01% [4][5] - 仅4单公开发行，其余定向发行 [5] 发起机构分布 - 中国东方资产管理股份有限公司发行规模89.45亿元，占比15.11%居首；北京京东世纪贸易有限公司发行规模87.25亿元，占比14.74%排第二；中国信达资产管理股份有限公司发行规模60.43亿元，占比10.21%排第三 [5] - 前十大发起机构发行规模合计480.94亿元，占比81.26% [5] 基础资产类别 - 涉及个人消费金融、特定非金债权等多种类型 [4][7] - 个人消费金融产品发行32单，规模占比47.96%；特定非金债权产品发行3单，规模占比25.32% [7] 发行规模分布 - 单笔最高发行规模60.43亿元，最低1.00亿元 [9] - 单笔发行规模在(0,10]亿元的产品单数和规模最多，共发行52单，规模占比66.13% [9] 期限分布 - 期限最短0.25年，最长5.02年 [10] - 期限在(0,1]年的产品发行规模占比49.24%最多；期限在(1,2]年的产品发行单数最多，共26单 [10][11] 级别分布 - AAAsf级票据占比91.44%，AA+sf级票据占比2.35%，AAsf级票据占比0.51%等 [11] 发行利率 - 一年期左右AAAsf级票据最低发行利率1.94%，最高3.60%，利率中枢约2.02% [4][13] ABCP产品发行 - 2025年4月ABCP产品发行24单，规模293.68亿元，占ABN发行规模49.62% [4][17] - 涉及七类基础资产，特定非金债权ABCP规模占比51.03%，个人消费金融ABCP规模占比27.54% [17] 二级市场交易情况 - 2025年4月成交563笔，金额541.98亿元，成交金额环比减少10.76%，交易笔数环比下降20.59%；成交金额同比提升46.82%，交易笔数同比提升35.66% [4][18] - 交易较活跃品类为个人消费金融、特定非金债权等，成交金额占比分别为26.43%、18.42%等 [18]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国家和地方积极推动科技创新产业发展，联合推出债券市场“科技版”支持发行科创债，预计未来经济大省、大市将打造“科技创新高地”，可关注三类科创债发行主体 [2][34] - 产业债可关注流动性好的 2 - 3 年期产业债及相关科创债主体，建筑、地产和城投等企业应收款有望加快偿还 [62][65] - 金融债部分品种收益率下行、信用利差被动收窄，二永债短期信用利差压缩空间有限，建议做好流动性管理，关注 3 - 5Y 高等级二永债 [67] 根据相关目录分别进行总结 1 从中微观角度看科创债 1.1 地方政府积极建设“科创高地”及加快发行科创债 - 国家各部委和地方政府推动科技创新产业布局与投入，打造“科技创新高地”，联合推出债券市场“科技版”支持发行科创债，发行节奏提升 [10] - 国家领导人对科技创新与产业发展关系论述有指导意义，我国从“制造大国”走向“制造强国”需加强基础研究和科技创新 [11][15] - 地方政府应助力“耐心资本”，支持区域内研发机构和企业，国家出台政策支持专精特新中小企业发展 [16][21] - 江苏、湖南等地积极布局重点产业链，承接产业转移，发展新兴和未来产业，金融机构和资本市场加大对企业资金支持 [22][23][29] - 目前近 100 家市场机构计划发行超 3000 亿元科创债，首批发行的科创债票面利率低、认购倍数高 [32][33] 1.2 投资建议 - 关注国家政策和经济形势，预计各省市将出台“一揽子增量政策”，市场短期或因美国关税政策波动 [40][43] - 2025 年一季度经济开局良好，中美关税谈判达成共识，国家持续发布扶持政策，中小企业生产经营有望恢复 [44] - 可关注发展动能与债务管控好的“经济大省”，拉长久期至 5 年；关注化解债务有重大利好政策或资金落地的区域，久期 3 - 5 年；关注有较强产业基础与金融支持的地级市，期限 2 - 3 年 [44][45][49] 2 产业债和金融债周度观点 2.1 产业债 - 关注流动性好的 2 - 3 年期产业债及相关科创债主体，如公用事业、交运、国企地产、文旅等行业及四川长虹、南山集团等 [62] - 内蒙古新增煤炭产能储备项目，是国家建立煤炭产能储备制度以来全国首批获批项目 [62] - 国务院国资委部署、相关条例和方案出台，建筑、地产和城投等企业应收款有望加快偿还 [65] 2.2 金融债 - 本周金融债部分品种收益率下行、信用利差被动收窄，券商债券品种表现更好 [67] - 二永债短期信用利差压缩空间有限，下周短端品种调整压力大，建议做好流动性管理，3 - 5Y 高等级二永债是合适防御品种，负债端稳定且对收益要求高的机构可关注高等级长端二永债 [67] 3 一级市场跟踪 - 报告展示了本周信用债、金融债发行情况，城投债和产业债认购、发行成本、交易所审核通过/注册生效、协会完成注册情况等图表 [74][77][79] 4 二级市场观察 4.1 二级成交的“量” - 报告展示了本周信用债、城投债、产业债成交规模及相关环比增速等图表 [88][90][96] 4.2 二级成交的“价” - 报告展示了本周城投债、产业债、金融债收益率情况及城投债加权成交久期等图表 [99]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 维持“资金宽松可能超预期”结论，虽当前短期资金面有波动，但不应改变对流动性的乐观预期，资金价格仍有下行空间 [2] - 对资金面不易悲观，应以偏乐观的态度看待和等待，银行负债已修复至常态，央行态度回归平稳宽松 [4][22] 报告各部分总结 债市和资金观点回顾 - 微观上债市正在修复，流动性回归稳定，机构债券投资收益回补；宏观上债市还有机会，但需观察外部冲击传导和国内政策应对 [10] - 国债收益率曲线接近平坦极限，曲线修复应从走陡开始，后续债市走势关键是资金价格中枢能否下行突破1.4% [10] - 资金面宽松存在超预期可能，不排除资金价格中枢低于1.4%的情景 [10] 降准后资金面情况 - 5月15日降准落地，资金面边际略有收紧，资金价格中枢未再进一步下行，引发市场热议 [11] 不应以央行态度定义资金变化原因 - 机构认为的“央行态度”可能是自身头寸立场上对资金面的体感变化，不一定是央行调控造成，也可能受银行体系自身因素影响，以其判断资金面会陷入循环逻辑 [14] - 要在银行负债背景中看央行调控态度，现在银行负债修复，即使央行延续调控态度，资金中枢也会低于前期，且央行态度已改变 [14] 降准效应分析 - 降准实际落地前，宽松效应已有所透支，大行融出规模5月初后快速增长，货基等非银融出机构减少资金融出 [16] - 实际落地降准规模需考虑存款基数变化影响，实际降准落地日，释放资金和前期透支效应综合影响下，融出资金不一定有明显变化，降准公布后的资金宽松效应已显现，资金传导恢复正常 [16] 其他影响因素 - 5月下旬有政府债券缴款影响，上周单周政府债净缴款规模约7千亿，属偏大，会短期消耗超储影响资金面；买断式回购到期也需考虑，本月买断式回购询量规模可能缩减，但以降准便宜资金取代高成本资金，仍有宽松效应 [17] 超量结构性工具支持 - 后续有确定性的结构性工具投放，包括已确定的1.1万亿各项再贷款增量，虽使用节奏漫长且难观测，但总量影响与MLF和买断式回购无异 [20] - 未来“新型政策性金融工具”大概率会再度激活PSL，该工具自2024年以来已缩量1.3万亿，其扩张将为央行流动性投放高峰贡献增量 [20]