全球市场观察 招银国际研究部 邮件：research@cmbi.com.hk 2025 年 10 月 14 日 招银国际环球市场 | 市场策略 | 招财日报 每日投资策略 宏观及公司点评 | 环球主要股市上日表现 | | | | | --- | --- | --- | --- | | | 收市价 | | 升跌（%） | | | | 单日 | 年内 | | 恒生指数 | 25,889 | -1.52 | 29.06 | | 恒生国企 | 9,223 | -1.45 | 26.51 | | 恒生科技 | 6,146 | -1.82 | 37.54 | | 上证综指 | 3,890 | -0.19 | 16.04 | | 深证综指 | 2,487 | -0.74 | 27.07 | | 深圳创业板 | 3,079 | -1.11 | 43.76 | | 美国道琼斯 | 46,068 | 1.29 | 8.28 | | 美国标普 500 | 6,655 | 1.56 | 13.14 | | 美国纳斯达克 | 22,695 | 2.21 | 17.52 | | 德国 DAX | 24,388 | 0.60 | 22.5 ...

核心观点 - 报告认为中美贸易战冲突对A股市场的外部冲击影响有限，市场中期慢牛趋势未改 [1][4][5] - 建议投资者坚定牛市信心，继续看好市场中期上行趋势 [5][7] - 品种配置上建议采用双主线策略，即大科技板块和周期性板块 [5][7] 周度观点 - 对美出口占比已从前期平均15%下滑至8月的10%左右，关税冲击对整体出口影响有限 [4][6] - 当前市场指数持续上行，波动率显著下降，投资者信心与4月贸易战时期不可同日而语 [4][6] - 市场以我为主的核心逻辑未改，对中美博弈常态化逐步脱敏，重要会议和十五五规划将陆续出台 [4][6] - 全球贸易格局重新分配，中国有望凭借稀土等优势资源和高端制造领域核心技术占据有利位置 [4][6] 市场趋势与策略 - A股中期核心趋势未改，短期外部冲击影响有限，指数在4000点附近震荡消化后，未来趋势维持上行 [5][7] - 支撑市场的两大核心逻辑是流动性和高科技产业发展，这两点未有实质性改变 [5][7] - 策略上建议坚定牛市信心，继续看好市场中期上行趋势 [5][7] 品种配置建议 - 大科技板块核心地位不会动摇，建议加大对自主可控板块的配置力度 [5][7] - 周期性板块景气度仍然较好，可作为核心主线之一配置 [5][7] - 从景气度角度出发，军工、医药、新能源等行业建议继续重点关注 [5][7] - 高股息红利股经过一轮调整后，股息收益率吸引力上升，稳健投资者可重点关注 [5][7] 一周市场数据 - 本周市场明显调整，双创板块领跌市场 [8] - 从行业分布看，以传媒为代表的核心热点跌幅居前，上游原材料板块表现突出 [11] - 两市换手率有所回升 [13] - 融资出现大幅飙升，逼近历史高位 [15] - A股整体估值仍在合理范围内，主要指数分位数适中，泡沫较为轻微 [17] 行业估值分布 - 电子行业动态市盈率为88.5倍，分位数达95.0%，市净率为5.8倍，分位数达99.5% [18][21] - 医药生物行业动态市盈率为54.1倍，分位数达91.7% [18][21] - 建筑材料行业动态市盈率为184.5倍，分位数达92.0% [18][21] - 建筑装饰行业动态市盈率为244.7倍，分位数达93.4% [18][21] - 煤炭行业动态市盈率分位数为100.0% [18][21] - 环保行业动态市盈率分位数为100.0% [18][21]

证券研究报告 | 2025年10月14日 交通运输 交通运输行业 10 月投资策略 优于大市 快递"反内卷"有望带来业绩修复，中美互征港口费有望带动航运运价上行 航运：近期，由于美国 301 港口征费措施将于 10 月 14 日实施，交通运输部 宣布中国自 10 月 14 日起对美国船舶实施特别港务费反制措施，中美互相加 征港口费的影响在于，1）预计超过四成的航运运力都会受到美国征收港口 费的影响，而受中国征收港口费影响的运力占比会明显更低，其中中国船企 是这次措施中受影响最大的；2）不同船型受影响程度不同，集运板块影响 或最小，油运和干散货板块影响更大；3）中美互征港口非对运价整体影响 有限，但短期政策实施初期的混乱，可能导致运价有所波动，集运方面，主 要因为包括中远海运在内的多家集运船东已承诺不上调运价，以维持市场竞 争力，集运船东将通过船期调配消化或者自己承担增加的成本，油运和干散 货方面，市场会有自我调节效果，无法承受成本的船舶可能退出美国航线， 再由其他船舶填补运力。油运方面，10 月初，由于远东假期期间成交有限， 原油运价表现平平，而随着 10 月 9 日美国 OFAC 新一轮制裁落地，以及 10 ...

核心观点 - 报告认为A股市场在2025年10月13日展现出韧性，低开高走，自主可控产业链逆势走强，继续看多中国股市，看好十月市场及科技主线[1][5][8] - 报告维持对2025年A股市场的乐观看法，强调"货币之活水"是关键宏观线索，预计在基本面缓慢回升中股市走牛，可参考1999年、2014年和2019年牛市经验[8] 指数表现 - 上证指数下跌0.19%，深证成指下跌0.93%，创业板指下跌1.11%，上证50下跌0.26%，沪深300下跌0.50%，科创50上涨1.40%，中证1000下跌0.19%[1][8] - 市场成交额为2.37万亿元，全市场1682家上涨[1][8] 行业与概念表现 - 金属材料及矿业行业领涨，涨幅为3.13%，环保行业上涨1.36%，国防军工行业上涨1.29%，银行行业上涨0.76%[8] - 汽车行业领跌，跌幅为2.27%，家电制造行业下跌1.71%，传媒互联网行业下跌1.57%[8] - 稀土概念领涨，涨幅为9.49%，稀土永磁概念上涨8.09%，光刻机概念上涨5.63%，半导体硅片概念上涨5.47%[8] - 核心风格表现排序为高估值>成长>低估值>盈利质量>红利[8] 市场驱动因素 - 商务部强化稀土出口管制，稀土成为中美贸易谈判关键，国内两大稀土龙头公告上调四季度稀土价格，推动稀土概念股强势上涨[8] - 特朗普拟对华加征100%关税并对关键软件实施出口管制，刺激半导体、操作系统、军工等自主可控产业链走强[8] - 锂电池出口管制影响下，锂电电解液、锂电正极等电池板块涨幅靠前[8] - 消费电子代工、汽车配件、宇树机器人等板块领跌[8] 后市展望与配置方向 - 继续看好十月的市场，期待二十届四中全会带来更多增量政策[8] - 科技成长方向关注"双创"和恒生科技指数，以及供需格局出清的锂电池、军工和港股互联网，战略性布局低空经济和深海科技[8] - 价值方向关注最近两个季度营收增速与毛利率连续提升的行业，如玻纤、水泥、造纸、精细化工、油服和医疗服务[8] - 中长期在慢牛格局下关注非银板块[8]

· 2025 年 10 月 14 日 国都港股操作导航 海外市场重要指数 收市 幅度 道琼斯工业指数 46067.58 1.29 标普 500 指数 6654.72 1.56 纳斯达克综合指数 22694.61 2.21 英国富时 100 指数 9442.87 0.16 德国 DAX 指数 24387.93 0.60 日经 225 指数 48088.8 -1.01 台湾加权指数 26923.42 -1.39 内地股市 上证指数 3889.5 -0.19 深证成指 13231.47 -0.93 香港股市 恒生指数 25889.48 -1.52 国企指数 9222.54 -1.45 红筹指数 4026.25 -0.25 恒生科技指数 6145.51 -1.82 AH 股溢价指数 118.33 -0.16 恒生期货 (10 月) 25794 -0.06 恒生期货 (11 月) 25890 -0.14 国都香港研究部 电话：852-34180288 网址：www.guodu.com.hk 每日投资策略 中美关系渐生变 恒指后市续受压 中美关系转趋紧张，美国警告下月 1 日起对中国货加征 100%关税，港股承接连跌 5 ...

市场表现总结 - 三大指数低开高走，大盘震荡回升，但主要指数多数收跌，仅科创50指数逆势收涨1.40% [1][2][4] - 沪深两市成交额为2.35万亿元，较上一交易日缩量1609亿元 [6] - 行业板块表现分化显著，有色金属板块领涨，涨幅达3.35%，而汽车板块领跌，跌幅为-2.33% [3] - 概念板块中，稀土永磁板块表现最为突出，涨幅达6.92%，而同花顺果指数表现最差，跌幅为-3.67% [3] 市场驱动因素与热点 - 市场受美方关税威胁影响早盘大幅低开，但随后企稳回升，显示出一定韧性 [4][6] - 稀土永磁板块持续走强，芯片产业链掀起涨停潮，有色金属板块再度活跃 [4] - 商务部就稀土管制回应称并非禁止出口，对符合规定的申请将予以许可 [5] - 工信部等七部门联合印发方案，提出加强新型信息基础设施建设，深化"5G+工业互联网"融合应用 [5] 宏观经济数据 - 今年前三季度，中国货物贸易进出口总额为33.61万亿元，同比增长4%，其中出口19.95万亿元，同比增长7.1% [5] - 9月单月进出口额为4.04万亿元，同比增长8% [5] 后市展望与配置建议 - 中美贸易摩擦升温可能导致资本市场波动率放大，但市场风险偏好有望保持韧性，后续调整幅度或相对可控 [6] - 相比4月份，美国内部压力倍增，中国的主动权更大，且美国副总统释放了缓和的信号 [6] - 短期配置建议关注反关税、自主可控和稳定类资产，如稀土、军工、软件、贵金属、红利等 [6] - 中期来看，科技革命仍是最大的投资主线 [6]

核心观点 - 2025年10月13日港股市场出现回调，主要受地缘政治因素影响，特别是特朗普宣布对中国实施100%关税及出口管制，但后续美方表态缓和对华关系，不排除"TACO"交易可能，市场情绪仍受压制[1][6] - 贸易摩擦扰动不改港股慢牛格局，未来港股创新高可能依赖三个方向：AI科技与新消费空间、南向资金持续流入及定价能力提升、宽货币到宽信用传导及全球流动性改善[10] 市场表现总结 - 港股主要指数普遍回调：恒生指数下跌1.52%至25889.48点，恒生科技指数下跌1.82%至6145.51点，恒生中国企业指数下跌1.45%至9222.54点，恒生港股通高股息率指数微跌0.18%[6] - A股市场相对抗跌：上证指数下跌0.19%，沪深300下跌0.50%，万得全A下跌0.35%，红利指数微涨0.02%[6] - 港股市场成交活跃：大市成交额达4903.7亿港元，南向资金净买入198.04亿港元[1][10] 行业表现分析 - 领涨行业：有色金属板块上涨2.28%，轻工制造和基础化工均上涨0.60%[6] - 领跌行业：电子板块下跌2.66%，家电板块下跌2.37%，非银行金融下跌2.08%[6] - 概念板块异动：本地券商指数大涨17.08%，金融IC指数上涨7.96%，软件外包指数上涨5.18%；富士康指数下跌6.47%，智能家居指数下跌5.70%，智能终端指数下跌5.50%[6] 地缘政治影响 - 直接诱因：特朗普10月11日宣布对中国实施100%关税及出口管制，虽后续缓和表态，但市场情绪受冲击[1] - 板块传导：中美贸易摩擦风险上升导致资金从科技板块及依赖美国出口链的板块撤离，压制电子、家电等行业表现[10] - 避险情绪升温：伊朗与以色列冲突问题叠加中美贸易摩擦，推动黄金价格上涨，有色金属板块逆势走强[10] 港股未来展望 - AI科技与新消费：以日美经验为锚，AI科技与新消费未来仍有较大空间，有望带动港股市场上涨[10] - 南向资金影响力：南向资金持续流入港股，边际定价能力上升，若中债利率在ERP模型中权重上升叠加国内低利率环境，将吸引更多资金配置港股[10] - 流动性支持：中国宽货币到宽信用传导中，若美国进一步降息改善全球流动性，且AI产业业绩兑现，将支持港股进一步上涨[10] - 政策效应："反内卷"政策加速供给端出清，相关行业底部反弹后有望补齐牛市"短板"[10]

核心观点 - 2025年10月13日A股市场在外部冲击下低开高走，上证指数微跌0.19%至3889.50点，科创50指数逆势领涨1.40%，全市场成交额2.37万亿元，较前一交易日缩量约6.3% [3][7] - 中美贸易摩擦是短期市场波动主要因素，但“以打促谈”或是主旋律，中长期A股仍处于人工智能产业革命和全球流动性宽松趋势中，未来有望震荡上行 [7] - 债市因避险情绪和资金面宽松全线收涨，商品市场贵金属领涨，沪金、沪银分别上涨1.99%和2.84% [7][8][11] - 报告看好贵金属、人工智能、核聚变、国产芯片、机器人、大消费、券商等品种，认为市场核心竞争力持续提升，未来“股债双牛”格局有望呈现 [12][13] 市场行情分析 - 股票市场受外部不确定性影响波动提升，美国总统特朗普宣称将从2025年11月1日起对所有中国进口商品加征额外100%关税，导致A股大幅低开后反弹 [7] - 资源品与自主可控板块领涨，北方稀土四季度稀土精矿价格环比上调37%及稀土出口管制政策催化板块，北方稀土、包钢股份等多股涨停 [7] - 贵金属避险属性凸显，沪金期货上涨1.99%再创年内新高，西部黄金涨停，特朗普提出“对所有关键软件实施出口管制”带动国产科技自强情绪 [7] - 债券市场长端期货领涨，30年期主力合约上涨0.37%，10年期、5年期、2年期分别上涨0.10%、0.03%、0.02%，资金面维持宽松，央行单日净投放1378亿元 [8] - 商品市场避险情绪升温品种分化加剧，贵金属、能源化工及部分农产品上涨，甲醇涨2.05%，菜籽涨3.09%，玻璃跌3.68%，橡胶跌2.73%，生猪跌2.88%延续新低 [11] - 生猪期货主力合约收报11125元/吨再创年内新低，9月份生猪出栏计划完成率仅95.33%，10月出栏环比增幅明显，猪粮比价降至5.26历史底部区间 [11] 交易热点追踪 - 贵金属核心逻辑为央行持续增持及美联储降息，后续关注美联储降息情况及地缘政治风险 [12] - 人工智能核心逻辑为全球科技巨头企业资本开支加速，后续关注美国及国内科技龙头企业资本开支和订单 [12] - 核聚变核心逻辑为中上游环节产业化提速，后续关注项目进展推动情况及行业招标情况 [12] - 国产芯片核心逻辑为技术突破国产替代空间大，后续关注光刻机技术突破及百度阿里等自研芯片进展 [12] - 机器人核心逻辑为产业化趋势加速，后续关注特斯拉订单释放节奏及国内企业技术进展 [12] - 大消费核心逻辑为人民币升值及市场风格切换，后续关注经济复苏情况及进一步刺激政策 [12] - 券商核心逻辑为成交活跃及存款搬家，后续关注A股市场成交量情况及交易制度可能的变化 [12]

核心观点 - 全球资产表现分化显著，呈现“新兴优于发达、亚洲强于欧美”格局，日韩股市与黄金领涨，而美股与原油领跌 [1][4][6] - 报告期内（9月30日至10月10日），日经225指数暴涨7.0%创阶段新高，COMEX黄金首次突破4000美元/盎司关口，年内涨幅突破50%，而布伦特原油下跌6.4% [4][6][16] - 市场相关性出现边际变化，A股与港股、美股正相关性增强，而美股与日股正相关性下降 [4][7] - 债券市场呈现“中债牛陡、美债牛平”特征，市场对美联储10月降息预期概率升至98.3% [4][29][30] 跨资产比较 - **资产表现分化**：日韩权益市场与黄金表现突出，日经225指数上涨7.0%，韩国综指上涨5.4%，COMEX黄金上涨3.3%并突破4000美元/盎司；相比之下，美国三大股指均下跌约2%，布伦特原油下跌6.4% [4][6][16] - **相关性变化**：A股与港股（相关系数0.60）、美股（相关系数0.45）的正相关性边际增强；美股与日股（相关系数0.46）的正相关性边际下降 [4][7] - **相对价值变动**：A股、美股相对10年期国债的风险溢价均边际上升；A股相对商品的风险溢价边际下降；金油比、金铜比、金银比均边际上升，金油比升至63.8，较前值上涨3.2 [4][11] 全球权益市场 - **整体表现**：MSCI全球指数下跌1.3%，但区域分化显著，新兴市场表现优于发达市场，亚洲市场表现强于欧美市场 [4][16] - **发达市场**：美股三大股指均下跌约2%；欧股相对稳健，德国DAX上涨1.5%，英国富时100上涨0.8%；日股表现亮眼，日经225暴涨7.0%，受益于日元走弱与政策乐观预期 [4][16] - **新兴市场**：A股小幅回调，万得全A下跌0.4%，创业板指与科创50领跌，跌幅分别为3.9%和2.8%；亚洲新兴市场领涨，韩国综指上涨5.4%，越南胡志明指数上涨5.2%，印度SENSEX30上涨2.8%；拉美市场承压，巴西IBOVESPA下跌3.8% [4][16][18] 债券市场 - **中国债券市场**：收益率曲线呈“牛陡”特征，整体下行但超长端（20-30年）上行，10年期国债收益率下行1.5bp至1.85%，30年期上行3.7bp至2.28%；信用债收益率普遍下行，除3个月期外各期限信用利差均小幅收窄 [4][29] - **美国债券市场**：收益率曲线呈“牛平”特征，整体下移，10年期美债收益率下行11bp至4.05%；根据CME FedWatch，市场预期10月降息25bp的概率升至98.3%，年内预计降息2次共50bp [4][30][46] 商品与汇率市场 - **商品市场**：南华商品指数与CRB商品指数分别上涨0.2%和2.0%，13类主要商品期货中有11类上涨；贵金属领涨，COMEX白银年内涨幅达61.6%，COMEX黄金年内涨幅达51.5%；原油受需求担忧及供应增加影响下跌，OPEC+同意11月起小幅增产13.7万桶/日 [4][48] - **汇率市场**：美元指数上涨1%，主要非美货币普遍走弱，欧元、英镑、人民币兑美元分别贬值0.9%、0.6%、0.1%，日元兑美元大幅贬值2.2%；年初以来，美元指数累计跌幅收窄至8.9%，非美货币仍处升值区间 [4][58] 市场风格与行业 - **A股市场风格**：报告期内稳定与周期风格领涨，成长风格回调；领涨行业为有色金属、煤炭、钢铁等周期性行业 [24][26] - **美股市场风格**：小盘成长风格表现相对突出；领涨行业为公用事业与医疗保健 [24][28]

核心观点 - 相较于4月，10月特朗普再度对中国加征关税的举动更可能是在为下一阶段对话谈判蓄势而非单纯施压，市场对中美博弈模式已形成一定预期，反应或更为理性 [2][5] - 当前A股市场在政策支撑、中长期资金入市与AI方向产业趋势持续的背景下确定性较强，推动"慢牛"格局的核心逻辑未变，科技方向仍是长期主线 [2][8] - 与4月年内低点相比，双创指数、TMT、有色金属等方向在估值、拥挤度及杠杆资金方面均显著上升 [2][6][7] - 短期市场可能因情绪波动出现轮动加速，但中长期国产替代、内需消费及景气回升方向有望迎来布局良机 [8] 特朗普政府关税风险再起，真施压还是为谈判铺路？ - 10月中美贸易摩擦扩展至科技与关键资源领域，美方对中国航运企业收费并拟限制中国生物科技公司获取联邦资金，中方则出台精准反制，对稀土实施出口管制并对美船舶加征"特别港务费" [5][16] - 特朗普于10月11日宣布自11月1日起对中国商品额外加征100%关税，但未否定在10月31日韩国APEC峰会期间与中国对话的可能性，留有明显谈判空间，"TACO"交易或已重现 [5][18] - 相较于4月7日美国突然加征84%额外关税（后续上调至125%）远超市场预期，10月11日宣布的100%关税虽是黑天鹅，但因市场已有前次经验且此次留有谈判空间，对市场预期冲击相对较小 [17] - 中方10月反制策略更加精准和"镜像对称"，针对特定行业采取措施，显示出精细化的反制思路，市场倾向于认为本轮博弈更多是为谈判积累筹码，而非立即全面实施 [5][18] 当前A股位置与4月有何异同 - 从点位看，相较于4月7日年内低点，A股主要宽基指数上涨明显，创业板指上涨72.3%、科创50上涨57.2%、沪深300上涨28.6%、上证50上涨18.2% [26] - 从拥挤度看，宽基层面科创50、中证500、深证成指等指数拥挤度上升较多，分别上升约37.6%、19.9%、3.6%；行业层面电力设备、有色金属、电子等指数拥挤度上升较多，分别上升约86.1%、85.4%、75.7% [29] - 从估值看，宽基层面双创指数估值显著上涨，科创50估值上升超100%、创业板指上升59.1%；行业层面房地产、通信、电力设备等指数估值上升幅度较大，分别上升约114.9%、59.8%、56.5% [36] - 从杠杆资金看，宽基层面上证50、创业板指、科创50等指数融资余额上升较多，分别上升约81.1%、70.1%、37.1%；行业层面通信、电子、电力设备等指数融资余额上升幅度较大，分别上升约65.8%、65.7%、52.2% [39][40] 潜在关税政策对A股市场的影响与展望 - 短期可能出现情绪面波动，电子制造、汽车零部件、纺织服饰等出口依赖性较高行业可能受到更大影响，而银行、农业、煤炭等防御性板块可能因避险情绪推动走高 [8] - 与4月相比，前期涨幅较高行业可能受获利盘兑现压力影响短期承压，市场短期或轮动加速，价值、稳定类资产有望回暖 [8] - 中长期国产替代（半导体、AI）、内需消费（白酒、医药）及景气度回升（有色金属、化工）等方向有望迎来布局良机 [8] - 有色、创新药、通信等方向景气度回升趋势不变，科技方向仍是当前市场长期主线 [8][42]