报告核心观点 - 结合A股2024年报与2025一季报最新数据，对供给出清、出口链与高股息行业进行再梳理，认为市场变盘未结束，建议控制仓位，均衡配置应对不确定性，关注科技题材、高景气行业及红利资产 [1][5] 策略专题 供需格局 - 左侧思路“供给出清”行业，库存与产能出清，需求稳定或高增长时盈利弹性大，25Q1包括塑料、通用设备等行业 [2][15] - 右侧思路“强势扩产”行业，营收高增长反映需求旺盛，产能扩张水平高，未来有望提产增利，25Q1包括其他电子、休闲食品等行业 [2][17] 出口链 - 国内需求有压力时，海外收入占比高的出口链有望独立景气，全球出口链重点行业有其他家电、消费电子等 [3][20] - 中美经贸关系未改善前，对美收入占比高的行业短期有不确定性，关税缓和则可能估值修复，涉及文娱用品、纺织制造等行业 [3][23] 高股息 - 高股息重点行业有煤炭开采、油气开采等，交运与消费部分行业如航运港口、物流等股息率较上年明显抬升 [4][26] 策略观点 大势研判 - 本周A股市场有韧性，ETF净流出但市场稳中有升、成交量万亿以上，变盘未结束，最需关注中美经贸高层会谈结果，周度建议控制仓位，后续宽幅震荡是基准情形，指数触支撑位可增仓，经济未超预期改善前追高需谨慎 [5][29] 配置观点 - 均衡配置应对不确定性，科技题材或重获热度，关注AI新催化；交易思路或从超预期个股向高景气行业过渡，关注饲料、摩托车及其他等行业；防御方向可配置银行、保险等红利资产，关注股息率抬升的交运与消费行业 [5][30] 本周市场表现与政策事件 A股复盘 行情表现 - 一揽子金融政策催化，A股稳中有升，国内政策落地和中美接触提振市场情绪，海外印巴冲突有地缘风险扰动；A股指数全面收涨，微盘股和北证50居前，中游制造和金融稳定等风格占优，申万行业国防军工、通信和电力设备涨幅居前 [8][31] 情绪资金 - 市场风险偏好修复、情绪回升，A股ERP下降，复合情绪指标和个股相关占比改善；A股增量资金小幅净流入，融资盘转净买入，ETF净流出规模缩减 [44][50] 估值跟踪 - 市场指数估值分位普遍上行，北证50、科创50等PE估值分位较高，上证50、沪深300等回升较多；申万行业估值分位涨跌参半，房地产、计算机等PE估值分位前三，煤炭、纺织服饰等提升前三 [52][54] 全球权益 - 全球权益市场涨跌不一，A股表现居前，越南证交所、沪深300、上证指数领涨；美股市场窄幅震荡，三大指数小幅收跌，美联储强调经济前景不确定性，鲍威尔不急于降息 [9][56] 大类资产 - 权益方面全球市场下跌，商品价格多数上涨，铜金比和油金比回落；利率债中，中债短端利率回落、长端回升，美债长短端利率均回升，中美利差扩张；汇率方面，美元指数上涨，人民币升值 [10][61] 政策事件 - 国内宏观：三部门发布一揽子金融政策稳市场；4月出口增速超预期正增；央行发布一季度货币政策执行报告；CPI、PPI连续3月同时为负 [11][71] - 海外宏观：美联储维持联邦基金利率不变，符合预期 [11][71] - 国际关系：印巴冲突升级后同意停火；中方同意与美方接触并举行经贸高层会谈；美英达成贸易协议但细节待敲定 [11][71] - 产业动态：丹佛斯中国数据中心业务预增；特朗普计划取消AI芯片出口限制；首款鸿蒙电脑亮相，华为智慧办公升级 [11][71]

核心观点 - 2025年将成为房地产行业“由量转质，优化结构”的关键年，24年销售投融资均缩量，25年以来销售降幅收窄、投资积极性提升 [1] 经营情况分析 销售 - 2024年百强房企销售规模下降三成，25年1 - 4月降幅明显收窄，24年全口径销售额同比-30.3%，规模超千亿房企仅剩11家，25年1 - 4月全口径销售额同比-7.8% [2][14] - 房企销售权益比例持续回升，24年为73.6%，同比+3.0pct；25年1 - 4月为73.4%，同比+1.8pct，头部房企权益比例更高 [2][23] - 全国新房房价下滑时，百强房企销售均价仍正增长，24年为1.85万元/平，同比+3.1%；25年1 - 4月为2.02万元/平，同比+15.1% [2][25] - 2024年TOP20房企仅15%销售额同比正增长，25年1 - 4月部分非主流房企因优质楼盘推售进入前20，24年滨江集团超额完成目标 [31] - 2025年部分房企给出销售目标和推货计划，如滨江集团计划销售额1000亿元左右等 [32][33] - 行业集中度持续下滑，24年CR5 - CR100权益口径销售额集中度部分下降，25年1 - 3月进一步下降 [39] - 2024年民企销售占比降至不足四成，25年1 - 4月央企和国企权益销售金额同比增速转正 [42] 拿地 - 2024年百强房企拿地量价齐跌，拿地强度基本保持，全口径拿地金额同比-30.6%，拿地强度25.7% [45] - 2025年1 - 4月百强房企拿地量与拿地强度明显提升，全口径拿地金额同比+41.5%，拿地强度39.2% [46] - 2024年百强房企拿地集中度下降，25年1 - 4月回升至62.5%，同比+18.5pct [57][59] - 2024年拿地房企以央国企为主，民企较弱，25年1 - 4月格局未变，预计2025年企业投资谨慎、分化 [60] - 2024年拿地较多为龙头央企等，25年1 - 4月排名靠前为央企及区域深耕型房企 [64][65] 融资 - 行业融资规模同比下降，融资成本持续下行，24年发行规模合计5653亿元，同比-18%，平均发行利率2.95%，同比-0.72pct [2] - 25年1 - 3月发行规模1187亿元，同比-24.6%，平均发行利率3.22%，同比-0.07pct [2] - 25年全年行业国内外债券到期规模合计7746亿元，略大于24年，1 - 4月已到期偿还2652亿元，占34% [2] 行业财务指标分析 营收业绩 - 2024年行业营收同比-21.0%，归母净利润-1590亿元，出现明显亏损，25Q1营收同比-7.5%，归母净利润-93亿元，业绩仍承压 [2] - 待结转资源规模持续下降，25Q1末预收账款同比-26.4%，预计25年房企业绩仍面临较大调整压力 [2] 盈利能力 - 盈利能力指标持续下行，24年行业毛利率14.6%，净利率、归母净利润率为负，ROE为-11.2% [2] - 25Q1毛利率、净利率、归母净利润率分别为14.4%、-2.5%、-2.9%，年化ROE同比-2.9pct至-2.6% [2] 偿债能力 - 行业有息负债规模持续压降，24年年末同比-0.6%，25Q1同比-1.5% [2] - 现金短债比降至1.0X以下，25Q1末剔除预收账款后的资产负债率、净负债率分别为70.3%、91.6%，现金短债比为0.80X [2] 现金流 - 2024年现金流持续负增长，经营性、筹资性现金流持续承压，24年末货币资金同比-12.7% [2] - 25Q1经营性现金流改善，但筹资性现金流明显承压，25Q1末货币资金同比-5.6% [2] TOP20房企财务指标分析 业绩表现 - 2024年TOP20房企营收同比-17%，归母净利润合计亏损568亿元，整体减亏，房企间分化明显 [2] - 24年末预收账款同比-21%，降幅小于行业，预收账款/营收为1.01X，高于行业 [2] 盈利能力 - 2024年TOP20房企毛利率和归母净利润率分别为12.7%和-2.0%，规模较大、央国企利润率水平相对更高 [2] - 费用控制能力分化，24年三项费用率为7.8%，低于行业，头部等房企三费率相对较低 [2] 偿债能力 - 央国企、头部房企有息负债规模相对稳定，中小房企、民企有息负债降幅较大 [2] - 24年末剔除预收账款后的资产负债率为67.7%，净负债率108.9%，现金短债比1.96X，部分梯队和央国企偿债能力较好 [2] 现金管理能力 - 2024年末TOP20房企在手现金同比-1%，降幅小于行业，头部房企、央企在手现金正增长 [2] - 24年经营性现金流净流入2590亿元，筹资性现金流净流出2086亿元，部分规模和类型房企现金流有改善 [2] 投资建议 - 2025年房企经营有积极变化，但楼市成交有波动、资金紧张，预计以稳健经营为主，短期内业绩和现金流承压 [2] - 建议关注四条主线：基本面稳定房企、“小而美”房企、经营或策略有变化房企、受益于二手房市场修复的经纪公司 [2]

报告核心观点 - 2005 年来有三轮典型港股占优行情，分别是 2011 - 2014 年海外充裕流动性叠加移动互联催化；2016 - 2018 年供改棚改促基本面向好与南下涌入推升估值；2019 - 2021 年中概回港吸引资金流入，叠加海外流动性充裕和疫后国内经济修复 [1] 2011 - 2014 年：海外流动性充裕 + 移动互联浪潮催化 - 2011 年底至 2014 年年中，港股显著跑赢 A 股，持续 33 个月，恒生指数相对沪深 300 超额收益达 62 个百分点，且港股先于 A 股启动 [9] - 海外充裕流动性及人民币渐进式升值是核心原因，宏观上欧美央行长期低利率，微观上外资净流入，2011/10 - 2014/07 外资累计流入 10 亿美元，2012 - 2014 年港元汇率偏强 [10] - 国内政策发力下基本面弱修复提供支撑，2011 年“十二五”规划后基本面好转，全 A 归母净利润累计同比从 2012Q3 的 -2.1% 升至 2013Q4 的 13.9% [11] - 2010 - 2015 年移动互联网浪潮驱动行情从硬件到软件扩散，2010 - 2012 年 3G 商用和 iPhone 4 发布推动硬件板块上涨，港股涨幅更大；2013 - 2015 年 4G 商用和智能机平价推动行情向软件应用扩散 [22][23] 2016 - 2018 年：供改棚改 + 南下资金大举流入 - 2016/01 - 2018/07 期间，恒生指数跑赢沪深 300 指数 38 个百分点 [29] - 2016 年初港股低估，PB 处于历史最低分位，AH 股溢价指数分位数为 90%，配置价值凸显 [30] - 供给侧改革推动基本面向好，2016 - 2017 年改革和棚改使实际 GDP 增速和港股归母净利累计同比上升；2016 年美联储未加息，海外流动性相对宽松 [35] - 南下资金流入是重要支撑，2016、2017 年累计净流入分别达 2112、2943 亿元，内地投资者成交占比从 2013 年的 13% 增长到 2018 年的 28% [36] - 2016 年受益于供改棚改的能源材料率先上涨，能源和材料板块企业盈利修复，周期板块领涨；2017 年南下资金和外资加持下，互联网消费龙头崛起，软件服务、医疗和可选消费行业涨幅居前 [50][51] 2019 - 2021 年：基本面快速修复 + 流动性宽松 - 2019/09 - 2021/02 期间，恒生科技指数涨 187%，较沪深 300 指数超额收益达 137 个百分点 [60] - 外部海外流动性宽松，2019 年美联储降息，2020 年两次降息并重启量化宽松；内部疫情后我国经济更快复苏，港股企业盈利快速改善，恒生科技盈利回升更快、幅度更大 [61][62] - 中概股回港上市潮吸引内外资流入，2019、2020 年多个中概股赴港二次上市，2020/01 - 2021/02 南下资金累计净流入超 9000 亿元，2020/05 - 2021/05 外资持续流入 [63] - 2019 年中美摩擦催生科技国产替代行情，港股半导体等板块股价上涨；2020 年新冠疫情催化数字化转型，港股互联网龙头引领上涨 [68][69]

证券研究报告·策略报告·策略点评 策略点评 20250512 关税博弈下的港股与美股——全球市场观察 系列 一是，考虑到宏观经济不确定性加大，美联储在 5 月 9 号选择继续"等 待"，议息会议态度整体偏"鹰"。美联储释放"观望+警惕滞胀" 的信号， 政策转向需等待更明确的通胀和就业数据，而关税政策的不确定性成为 关键变量，主要是基于以下三点：一是，鲍威尔指出当前美国经济仍旧 稳健。二是，特朗普关税政策远超预期，未来宏观不确定性加大。三是， 美联储首次明确警告"失业率上升和通胀上升的风险均已增加"，暗示经 济进入滞涨的风险加剧。因此今年以来，美国连续第三次暂停降息。 二是贸易谈判。一方面，英美确定达成首份关税协议，将英国汽车进口 到美国的额外 25%关税降至最高 10%。而这也释放出特朗普的"底线" 信号，即 10%的基准关税，这也是美国财政"降本增效"的确定性收入来 源；另一方面，中美将在瑞士会谈的消息，修复市场风偏。 5 月 7 日，国新办发布了一揽子金融政策，政策时点超预期，促进港股 强势反弹。而后港股主要以震荡为主，周末中美谈判、印巴冲突使得市 场短期风偏收紧。下周美国通胀数据、国内互联网巨头财报情况 ...

报告核心观点 - 中美财金官员在瑞士会面后关税问题或迎转机，港股后市见光明，恒指连升第七日共升895点或4.1% [2] 海外市场重要指数表现 - 道琼斯工业指数收41249.38，幅度-0.29；标普500指数收5659.91，幅度-0.07；纳斯达克综合指数收17928.92，幅度0；英国富时100指数收8554.8，幅度0.27；德国DAX指数收23499.32，幅度0.63；日经225指数收37503.33，幅度1.56；台湾加权指数收20915.04，幅度1.81 [2] 内地股市表现 - 上证指数收3342，幅度-0.30；深证成指收10126.83，幅度-0.69 [2] 香港股市表现 - 恒生指数收22867.74，幅度0.40；国企指数收8308.83，幅度0.10；红筹指数收3782.86，幅度-0.31；恒生科技指数收5180.25，幅度-0.93；AH股溢价指数收135.44，幅度-0.23；恒生期货（05月）收22761，幅度-0.11；恒生期货（06月）收22649，幅度-0.23 [2] 恒指上周五走势 - 高开80点报22856点，早段最多升131点高见22907点，后由升转跌一度倒跌83点低见22692点，再止跌回升在50天线争持，最终收报22867，升91点或0.4%；国指升0.1%报8308；科指挫0.9%报5180；大市全日成交1616.29亿元 [3] 部分港股表现 - 阿里巴巴升1.7%报123.6元；腾讯跌0.7%报494.6元；快手跌2.3%收52元；美银调高恒地目标价及评级，全日飙6.2%收24.05元 [3] 宏观&行业动态 内地进出口情况 - 4月以美元计价进出口总值5352亿美元，按年升4.6%，出口3156.9亿美元增长8.1%高于预期，进口2195.1亿美元下跌0.2%好过预期，贸易顺差961.8亿美元；以人民币计价进出口3.84万亿元，按年升5.6%，出口2.26万亿元按年升9.3%，进口1.57万亿元按年升0.8%，贸易顺差6899.9亿元 [6] - 首4个月以美元计价进出口总值1.97万亿美元，按年升1.3%，出口1.17万亿美元升6.4%，进口8003.1亿美元跌5.2%，贸易顺差3687.6亿美元；以人民币计价进出口总值14.14万亿元，按年升2.4%，出口8.39万亿元增长7.5%，进口5.75万亿元跌4.2%，贸易顺差2.65万亿元 [6][7] - 首4个月东盟为中国第一大贸易伙伴，贸易总值2.38万亿元增长9.2%，占比16.8%，出口增长12.6%，进口增长4%；欧盟为第二大贸易伙伴，贸易总值1.78万亿元增长1.1%，出口增长6.1%，进口下降8.1%；美国为第三大贸易伙伴，贸易总值1.44万亿元下降2.1%，出口下降1.5%，进口下降3.7%；中国对共建“一带一路”国家合计进出口7.25万亿元，增长3.9%，出口增长9.6%，进口下降2.8% [7] 黄金价格展望 - 道富环球投资管理调整黄金价格展望，黄金交易已在每盎斯3000至3100美元区间建立新“底价”，进入每盎斯3000美元以上高价新常态 [8] - 基本情景（45%）预测2025年金价维持在每盎斯3100至3500美元历史高位区间；乐观情景（35%）预测2025年下半年金价升至每盎斯3500至3900美元较高区间；悲观情景（20%）预测金价落在每盎斯2700至3100美元之间 [8] 上市公司要闻 阿里巴巴 - 首席执行官吴泳铭以《回归初心，重新创业》为题发帖，强调放下过去成绩以创业者心态开启新征程，围绕“用户为先、AI驱动”战略主线重新聚焦业务方向和优先级，未来将聚焦几大核心战役 [10] 中芯国际 - 联合首席执行官赵海军称看到各行业触底反弹讯号，产业链在地化转换走强，更多晶圆代工需求回流本土，产能利用率保持饱满 [11] - 预计第二季销售收入按季下降4%至6%，毛利率介乎18%至20%，出货数量预计相对稳健，平均销售单价预计下降，毛利率指引按季降1个百分点 [11] 神威药业 - 今年首季营业额7.61亿元，按年减少31.9%，注射液、软胶囊、颗粒剂、中药配方颗粒产品营业额均减少 [12]

核心观点 - 华鑫市场情绪温度指标显示市场情绪综合评分为49分，处于“中性”，近期市场情绪好转及政策面支持使市场进入上涨态势，情绪值低于或接近30分时市场获支撑，高于90分时出现阻力 [6][10] 热点主题追踪 - 机器人主题：五一假期山岳型景区游客体验穿戴外骨骼机器人登山，设备能降低20%-40%体能消耗，相关标的有伟思医疗、精工科技 [7] - 稀土主题：中国宣布对7类中重稀土相关物项实施出口管制后，稀土金属价格数周内达创纪录高位，截至5月1日欧洲镝价自4月初以来上涨两倍至850美元/公斤，相关标的有北方稀土、盛和资源 [7] - 苹果链主题：苹果首款折叠屏iPhone预计2026年秋季与iPhone 18 Pro系列和“Air”系列机型一同发布，标准版iPhone18推迟至2027年春季与iPhone 16E后续机型一同发布，相关标的有领益智造、长盈精密 [7] 资金流向 主力资金 - 前一交易日净流入前十的证券有比亚迪（63,564.36万元）、科蓝软件（52,493.27万元）等 [11] - 前一交易日净流出前十的证券有中航成飞（-151,710.38万元）、供销大集（-108,148.94万元）等 [13] - 前一日净流入前十的行业有SW纺织服饰（16621万元）、SW煤炭（10077万元）等 [17] - 前一日净流出前十的行业有SW银行（-152870万元）、SW商贸零售（-171391万元）等 [18] 融资资金 - 前一交易日净买入前十的证券有中航成飞（18,672.36万元）、万向钱潮（17,998.90万元）等 [13] - 前一日净买入前十的行业有SW国防军工（40277万元）、SW传媒（16466万元）等 [19] 融券资金 - 前一交易日净卖出前十的证券有招商银行（834.81万元）、贵州茅台（523.83万元）等 [14] - 前一日净卖出前十的行业数据未明确给出具体金额 [21] 市场情绪策略建议 - 过冷：股价普遍下跌，市场前景不明朗，是找价值投资机会的时期，但需注意风险控制 [20] - 较冷：市场波动较小，投资者观望情绪浓厚，应谨慎操作，关注基本面良好的股票，避免追高 [20] - 中性：市场波动适中，投资者情绪稳定，可根据个股表现和市场信息进行投资，保持灵活性 [20] - 较热：市场活跃，投资者信心较强，可以适度增加投资，但需警惕市场过热带来的风险 [20] - 过热：市场极度活跃，投资者情绪极度乐观，应考虑适时减仓，避免在市场高点买入，关注市场泡沫风险 [20] 指标说明 - 融资净买入表明投资者对市场或特定股票持乐观态度，但融资余额过高可能意味着市场存在过度投机风险 [21] - 融券净卖出表明投资者对市场或特定股票持悲观态度，是高风险交易策略，可能面临无限亏损风险及较高交易成本和潜在法律风险 [21] - 期间净买入额=融资净买入 - 融券净卖出 [21] - 华鑫市场情绪温度指标从指数涨跌幅、成交量等6大维度搭建，属于摆荡指标，适用于区间震荡行情，市场出现趋势时可能钝化 [21] - 市场情绪综合评分：过冷（0 - 19）、较冷（20 - 39）、中性（40 - 59）、较热（60 - 79）、过热（80 - 100） [21]

核心观点 - 1季度汽车行业竞争加剧，部分领先整车及零部件公司业绩跑赢行业平均，随着政策效果释放和新车发布，2季度业绩有望回暖，建议关注部分央国企及相关产业链公司 [3] 2024年至2025年1季度行业营收平稳增长，利润端同比承压 - 2024年汽车行业营收10.65万亿元，同比增长5.4%，利润总额4622.6亿元，同比下降9.1%；2025年1季度营收2.40万亿元，同比增长6.8%，利润总额946.5亿元，同比下降8.9%，价格战和新能源车替代冲击盈利 [11] - 2024年汽车行业毛利率12.4%，同比降0.9个百分点，利润率4.3%，同比降0.7个百分点；2025年1季度毛利率12.1%，同比降0.5个百分点，利润率3.9%，同比降0.7个百分点，2季度盈利能力有望回升 [12] 盈利比较：1季度乘用车公司盈利水平分化，客车及零部件公司盈利水平整体同比向好 - 2024年15家整车公司中14家盈利，8家归母净利润同比正增长，货车盈利分化，客车出口带动盈利大增 [16] - 2025年1季度13家整车公司盈利，10家归母净利润同比增长，乘用车盈利分化，货车部分公司增长，客车维持增长 [17] - 2024年62家零部件公司中4家亏损，40家归母净利润同比增长；2025年1季度3家亏损，42家同比增长，多数公司盈利向好 [20][21] 1季度整车及零部件公司毛利率整体承压，客车公司毛利率持续改善 1季度整车行业盈利水平同比改善，零部件盈利表现弱于整车 - 2024年整车行业归母净利润690.14亿元，同比增长4.1%，ROE为7.76%，同比降0.3个百分点；2025年1季度归母净利润163.24亿元，同比增长14.2%，ROE为1.71%，同比基本持平 [24] - 2024年零部件行业归母净利润734.24亿元，同比增长16.8%，ROE为8.50%，同比提升0.7个百分点；2025年1季度归母净利润200.97亿元，同比增长2.5%，ROE为2.25%，同比降0.1个百分点 [27] - 2024年乘用车行业ROE波动大，2025年1季度同比持平；2024年2季度起货车行业ROE同比承压，2025年1季度仍待改善；2024年至2025年1季度客车行业ROE同比向好 [32][33] 1季度整车公司毛利率同比表现较弱 - 2024年15家整车公司中7家毛利率同比提升，细分行业表现分化 [37] - 2025年1季度仅5家整车公司毛利率同比改善，细分行业整体承压 [38] 1季度零部件公司毛利率同比表现整体承压 - 2024年62家零部件公司中31家毛利率同比增长，表现分化 [40] - 2025年1季度25家实现毛利率同比增长，行业降价和原材料成本影响盈利能力 [40] 存货：乘用车企积极加库，商用车周转表现较好 1季度整车厂加库存，零部件公司周转相对稳定 - 2024年3、4季度整车厂存货环比减少，2025年1季度加库存，乘用车库存可控但新能源压力增加 [43] - 零部件厂商库存微增，占流动资产比重回落，周转率相对稳定 [44] - 经销商存货情况改善，2025年1季度存货量同比下降，占比减少 [45] 乘用车及货车公司周转分化，客车企业持续向好 - 不同类型车企存货周转分化，2025年1季度末整车企业平均存货周转天数同比减少 [55] - 1季度末乘用车企业平均存货周转天数同比微增，内部分化明显 [56] - 货车企业1季度周转分化，客车企业平均存货周转天数同比显著改善 [57] 多数零部件公司存货周转持续改善 - 2025年1季度末62家零部件公司中40家存货周转天数同比减少，行业经营情况改善 [61] 行业整体现金流承压，企业内部分化加剧 1季度整车现金流转负，应收项目同比略有增长 - 2024年整车行业经营活动现金流累计净额2810.12亿元，同比减少2.0%；2025年1季度为-221.92亿元，现金流转负，与竞争、加库存和车企经营有关 [64] - 2024年零部件行业经营活动现金流累计净额1230.45亿元，同比减少1.4%；2025年1季度为39.59亿元，同比减少57.3%，与上游整车厂有关 [69] 主要投资策略 - 建议持续关注部分汽车行业央国企及人形机器人链、华为产业链、小米产业链、T链、智驾产业链公司，如上汽集团、比亚迪等 [3]

核心观点 - 周五市场三大指数集体回调，短期或延续震荡修复格局，中长期 A 股市场中枢有望抬升，建议关注金融、公用事业、TMT 等板块 [3][5] 市场表现 - 上证指数收盘 3342.00 点，跌 0.30%；深证成指收盘 10126.83 点，跌 0.69%；沪深 300 收盘 3846.16 点，跌 0.17%；创业板收盘 2011.77 点，跌 0.87%；科创 50 收盘 1006.32 点，跌 1.96%；北证 50 收盘 1379.31 点，跌 0.12% [2] - 申万一级涨幅前五的板块为美容护理（1.41%）、银行（1.36%）、纺织服饰（0.72%）、公用事业（0.53%）、家用电器（0.44%）；跌幅前五的板块为电子（-2.07%）、计算机（-1.96%）、国防军工（-1.87%）、传媒（-1.82%）、商贸零售（-1.63%） [2] - 热点板块涨幅前五的为 ST 板块（1.11%）、芬太尼（0.80%）、代糖概念（0.64%）、生物质能发电（0.32%）、赛马概念（0.28%）；跌幅前五的为科创次新股（-2.82%）、存储芯片（-2.67%）、DRG/DIP（-2.66%）、国家大基金持股（-2.61%）、云办公（-2.54%） [2] 后市展望 - 周五三大指数集体低开后走弱，创业板指领跌，午盘震荡调整，午后维持震荡，最终三大指数收绿，个股板块跌多涨少 [3] - 前 4 个月我国货物贸易进出口总值 14.14 万亿元，同比增长 2.4%，出口 8.39 万亿元，同比增长 7.5%，出口机电产品 5.04 万亿元，增长 9.5%，占出口总值 60.1%，集成电路 4 月出口金额同比增长 20.22%，船舶 4 月出口金额同比增长 36.06% [4] - 沪深两市全天成交额 1.19 万亿，较上个交易日缩量 1014 亿，沪指处于 5 日均线上方，尾盘回升至 3342 点，3335 - 3340 点支撑位有效，技术形态企稳修复 [5] - 市场在政策托底与经济修复驱动下有韧性，政治局会议和央行降准夯实信心，企业盈利改善，一季度全 A 归母净利同比增速转正，自由现金流拐点确立 [5] - 政策端“降准降息”效应显现和中长期资金入市优化流动性，消费、投资等内需领域有望回暖，经济数据向好与政策支撑下，市场短期震荡修复，中长期中枢抬升 [5]

报告核心观点 - 节后第一周国新办发布会一行一局一会发布金融政策提振市场信心，市场指数基本修复关税冲击缺口，但高关税壁垒对实体经济影响或逐步显现，经济内生性通缩风险仍存，需关注中美关税谈判，预计未来A股市场宽幅震荡、结构性行情为主，短期关注沪深300权重低配方向，中期看好科技和军工方向 [5] 本周市场回顾 市场表现 - 本周（5/5 - 5/9）A股市场先扬后抑，上证指数、沪深300、中证500、创业板指数分别上涨1.92%、2.00%、1.60%、3.27%，国防军工、通讯、电力设备涨幅居前，房地产、电子、商贸零售表现靠后；沪深300的PE(TTM)为12.44倍，风险溢价为6.40%、高于1倍标准差，创业板指的PE(TTM)30.25，低于负一个标准差；本周道琼斯工业指数下跌0.16%，纳斯达克指数下跌0.27%，标普500指数下跌0.47%，恒生指数上涨1.61% [5] 政策动态 - 5月7日国新办新闻发布会，央行推出十项政策措施，包括全面降准0.5个百分点，下调政策利率0.1个百分点，降低结构性货币政策工具利率和公积金贷款利率0.25个百分点，设立5000亿元“服务消费与养老再贷款”等；金融监管总局将推出八项增量政策，包括加快出台适配房地产发展新模式的融资制度、再批复600亿元保险资金长期投资试点等；证监会将全力支持中央汇金发挥好类“平准基金”作用，出台深化科创板、创业板改革政策措施等 [5] - 5月9日央行发布一季度货币政策执行报告，明确实施适度宽松货币政策，灵活把握力度和节奏；报告专栏体现宏观政策思路转变，指出提振消费是扩内需稳增长关键点，中国政府债务扩张有可持续性，促进物价回升需扩大有效需求；还指出要加强债券市场建设，视市场供求状况择机恢复国债买卖操作 [5] 经济数据 - 中国4月CPI同比下降0.1%，环比上涨0.1%，核心CPI涨幅稳定；4月PPI同比下降2.7%，环比下降0.4%；国家统计局表示我国经济基础稳、韧性强，宏观政策协同发力，部分领域价格有积极变化 [5] - 今年前4个月我国货物贸易进出口总值14.14万亿元，同比增长2.4%，较一季度加快1.1个百分点；4月我国货物贸易进出口3.84万亿元，同比增长5.6%，其中出口2.27万亿元，增长9.3%，进口1.57万亿元，增长0.8%；4月我国与美国贸易总值为3269.2亿元，比3月下降13.25%，对美国出口2368亿元，比3月下降17.59%，但我国外贸进出口仍有较强韧性 [5] 海外情况 - 5月8日美联储宣布维持联邦基金利率目标区间在4.25% - 4.5%不变，连续第三次议息会议按兵不动；声明强调高失业率和高通胀风险上升，重申经济活动稳健扩张，但净出口波动影响数据；将继续以3月会议宣布的更慢速度缩减资产负债表 [5] 行业估值 - PE估值中，食品饮料、农林牧渔等估值处于历史低位，房地产、计算机、钢铁等处于历史高位；PB估值中，农林牧渔、建筑材料、石油石化、医药生物等行业估值处于历史低位 [28] - 给出本周A股各行业指数PE(TTM)、PB(LF)所处十年以来的百分位数据 [29][30]

报告核心观点 - 2025Q1社会消费复苏缓慢，零售企业经营整体承压，优选契合情绪消费主题的景气细分赛道，关注品牌势能和竞争力边际提升的龙头公司 [4][27] 零售行情回顾 - 本周（5月6日 - 5月9日）A股上涨，零售行业指数上涨0.88%，报收2108.82点，在31个一级行业中位列第29位；2025年年初至今，零售行业指数下跌5.81%，表现弱于大盘 [15] - 零售各细分板块中，本周品牌化妆品板块涨幅最大，周涨幅为2.89%；2025年年初至今，品牌化妆品板块涨幅最大，累计涨幅为15.91% [18] - 本周零售行业主要88家上市公司中，62家公司上涨、23家公司下跌，涨幅排名前三的是华致酒行、新迅达、跨境通，跌幅靠前的是茂业商业、步步高、三江购物 [24] 零售观点：悦享生活，深挖情绪消费景气赛道 行业动态：关注《零售行业2025年中期投资策略》 - 2025Q1社会消费复苏缓慢，零售企业经营整体承压，部分与“情绪价值”消费相关的细分赛道龙头品牌型企业一季度经营情况显著优于行业整体 [27] - 线下线上渠道攻守易势，线下零售企业应发挥长处着力于“人”，做好消费者服务体验和情绪满足，部分企业向DTC模式转型 [28] - 传统零售渠道变革加速，超市注重好产品和好体验，百货转型为品质生活体验场，母婴零售探索增量 [32] - 黄金珠宝行业“消费 + 投资”逻辑未变，品牌格局变化，高端中式黄金和时尚黄金细分赛道景气度高 [36] - 化妆品行业短期稳健、品牌分化，长期国货崛起，情绪消费蔓延至细分领域，把握高景气赛道的国货品牌有望逆势增长 [41] - 医美行业上游强调“差异化”，关注布局重组胶原蛋白等增量赛道的厂商及机构端龙头 [44] 关注情绪消费主题下的高景气赛道优质公司 - 投资主线1关注具备差异化产品力和消费者洞察力的黄金珠宝品牌，如老铺黄金、潮宏基、周大生等 [48] - 投资主线2关注顺应消费趋势积极变革探索的线下零售龙头，如爱婴室、永辉超市等 [48] - 投资主线3关注把握细分结构性机会且综合实力强的国货美妆品牌，如珀莱雅、上美股份、巨子生物等 [49] - 投资主线4关注差异化医美产品上游厂商及医美机构龙头，如爱美客、科笛 - B等 [49] 重点公司分析 - 潮宏基2025Q1业绩高增超预期，深耕时尚黄金品类，加盟渠道扩张，产品升级，品牌扩圈 [54][56] - 周大生2025Q1业绩短期承压，受金价影响，计划推动渠道结构和品牌矩阵优化 [57][59] - 朗姿股份2024年业绩稳健，医美内生外延持续推进，构建“泛时尚产业互联生态圈” [61] - 珀莱雅2025Q1归母净利润 +28.9%，多系列新品布局贡献增长，产品、运营、品牌全方位发力 [63][65] - 家家悦2025Q1经营业绩稳健，计划加快门店调改升级，省外拓展顺利，优化区域布局 [66][68] - 润本股份2025Q1收入高增，婴童护理系列贡献上升，期待防晒新品与抖音渠道放量 [69][72] - 永辉超市2025Q1稳态调改店实现盈利，渠道改革有望提速，向品质零售转型 [73][75] - 丸美生物2025Q1扣非归母净利润 +28.6%，眼部类和美容类表现亮眼，产品结构优化，用户粘性提升 [77][79] - 华熙生物变革深化致短期承压，期待2025年迎来发展拐点，推进全面变革，重回增长可期 [80][82] - 爱婴室2024年主业经营稳健，万代合作打开第二增长曲线，推进线上线下融合 [84][86] - 老铺黄金2024年归母净利润同比 +253.9%，品牌破圈、渠道升级，致力打造“世界黄金第一品牌” [87][88] - 毛戈平2024年收入利润增长超30%，高端品牌势能持续向上，护肤线与彩妆协同发展 [90] 零售行业动态追踪 行业关键词 - 胖东来2025年1 - 4月累计销售额超80亿元 [5] - 淘宝天猫与小红书签订战略合作，打造“红猫计划” [5] - 博裕资本拟收购42% - 45%北京SKP股权 [5] - 山姆会员店助力出口转内销 [5] - 淘宝闪购单日订单量已破1000万 [5] 大事提醒 - 关注多家公司业绩发布会等 [11][22]