报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [2] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司技术优势及全球化布局行业领先，龙头竞争优势突出，虽受低价订单、新产能爬坡和减值影响业绩，但组件出货领先且储能业务有潜力，持续技术升级增强竞争力，调整盈利预测后给予目标价并维持“推荐”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 - 2024 - 2027 年营业总收入分别为 924.71 亿、872.12 亿、1066.64 亿、792.11 亿元，同比增速分别为 -22.1%、 -5.7%、22.3%、 -25.7% [4] - 2024 - 2027 年归母净利润分别为 0.99 亿、4.20 亿、17.78 亿、38.90 亿元，同比增速分别为 -98.7%、324.6%、323.2%、118.8% [4] - 2024 - 2027 年每股盈利分别为 0.01 元、0.04 元、0.18 元、0.39 元，市盈率分别为 583 倍、137 倍、32 倍、15 倍，市净率分别为 1.8 倍、1.8 倍、1.7 倍、1.5 倍 [4] 公司业绩 - 2024 年营收 924.71 亿元，同比 -22.08%；归母净利润 0.99 亿元，同比 -98.67%；毛利率 7.34%，同比 -6.70pct；归母净利率 0.11%，同比 -6.16pct [8] - 2024Q4 营收 207.01 亿元，同比 -38.36%，环比 -15.57%；归母净利润 -11.16 亿元，同环比转亏；毛利率 -0.77%，同比 -10.43pct，环比 -12.59pct；归母净利率 -5.39%，同比 -8.63pct，环比 -5.45pct [8] - 2025Q1 营收 138.43 亿元，同比 -40.03%，环比 -33.13%；归母净利润 -13.9 亿元，同比转亏，环比增亏；毛利率 -3.29%，同比 -12.87pct，环比 -2.52pct；归母净利率 -10.04%，同比 -15.13pct，环比 -4.65pct [8] 业绩影响因素 - 2024 年毛利率受低价订单及 N 型产品产能爬坡初期良率波动影响，同比 -6.7pct；期间费用率 6.80%，同比 +1.0pct，研发费用率因材料价格下降下降，财务费用率因汇兑收益减少提升 [8] - 2024 年及 2025 年一季度，资产处置和计提各类信用及资产减值准备共计 21.86 亿、4.85 亿元，拖累报表端业绩 [8] 业务情况 - 截至 2024 年底，组件全球累计出货超 300GW，2024 年全球组件出货 92.87GW，排名行业第一，预计二季度组件出货量回升至 20 - 25GW [8] - 2024 年储能系统出货量突破 1GWh，同比高增长，2025 年出货目标 6GWh，针对多元化场景迭代升级储能产品解决方案 [8] 技术升级 - 截至 2024 年底，黄金片区电池量产平均效率超 26.7%，实验室 TOPCon 钙钛矿叠层电池效率达 34.22% [8] - 第三代 TigerNeo 光伏组件涵盖多项创新技术，主流版型功率提升至 650W 以上，最高 670W，组件转化效率达 24.8%，双面率达 85% [8] 投资建议 - 调整盈利预测，预计 2025 - 2027 归母净利润分别为 4.20 亿、17.78 亿、38.90 亿元（2025 - 2026 年前值 44.70 亿、57.70 亿元），当前市值对应 PE 分别为 137 倍、32 倍、15 倍 [8] - 参考历史及当前估值水平，给予 2026 年 40x PE，对应目标价 7.11 元，维持“推荐”评级 [8]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[6] 报告的核心观点 - 2024年公司总销量增长但平均吨毛利和吨净利下降，各纸种表现有差异；2024Q4经营净利润环比改善，2025Q1白卡纸价涨吨盈利改善、黑纸继续减亏；后续产销量有望增长，需求修复或推动纸价和盈利提升，预计2025 - 2027年归母净利润分别为3.0、4.3、5.2亿元，对应PE 20、14、12倍[9] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现营业总收入189.30亿元、归母净利润1.76亿元、扣非净利润1.48亿元，同比+1%、 - 3%、+22%；2024Q4实现营业总收入49.63亿元、归母净利润0.27亿元、扣非净利润0.28亿元，同比 - 1%、 - 90%、 - 91%；2025Q1实现营业总收入45.64亿元、归母净利润0.53亿元、扣非净利润0.52亿元，同比+4%、 - 47%、 - 45%[1][3] 各阶段经营分析 - 2024年：收入层面销量提升推动增长，白卡纸均价降但销量增，文化纸销量提升；利润层面2024Q4环比2024Q3盈利修复，因纸价回升和成本管控。总销量456万吨（同增6%），平均吨毛利398元（同降约69元），平均吨净利39元（同降约4元），各纸种表现有差异[9] - 2024Q4：经营净利润环比改善明显，文化纸吨盈利表现较优，黑纸减亏，单Q4扣非净利润约0.28亿元，分纸种看盈利情况有别，双胶纸/白卡纸2024年9月初至12月初市场吨价+39/ - 147元[9] - 2025Q1：白卡纸价上涨吨盈利改善，黑纸继续减亏，扣非净利环比继续上行，2024年12月初至2025年3月初，白卡纸/双胶纸价格分别提升104/93元/吨，箱板瓦楞纸预计25Q1亏损环比收窄[9] 后续展望 - 产销量持续增长，2024年海外销售收入跨越式增长，纸业出口收入占比提至16%，2025年销量有望同比延续增长，持续研发差异化产品，全面推行数智化转型。目前行业处周期底部，期待消费复苏和行业自然增长释放利润弹性[9] 财务报表及预测指标 - 给出2024A - 2027E利润表、资产负债表、现金流量表等相关数据，包括营业总收入、营业成本、毛利等指标及变化情况，还有基本指标如每股收益、市盈率、市净率等[12]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [2][11] 报告的核心观点 - 公司2024全年收入微增0.4%至24.0亿，归母净下降14.9%至2.93亿，扣非净利下降12.1%至2.89亿；25Q1收入下降9.5%至4.16亿，归母净利增长2.7%至939万，扣非归母净利微降0.4%至829万元 [1] - 收入增速不理想，但现金流改善明显，2024年经营活动现金流同比增加3.17亿至2.32亿，25Q1经营活动现金流小幅增加2.5% [10] - 毛利率有所下降，费用压力高峰逐步过去，2024年整体毛利率下降1.6pct至55.6%，25Q1费用率同比下降 [10] - 未来公司有望进入加速发展周期，数字企业、人工智能、智慧能源业务均有提速可能 [10] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与投资建议 - 预计公司2025 - 2027年归母净利分别为3.4亿、4.45亿、5.95亿（原2025 - 2026年预测为5.86、6.93亿） [2][11] - 认为目前公司合理估值水平为2025年的38倍市盈率，对应目标价为6.84元 [2][11] 公司主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|2,389|2,398|2,722|3,126|3,599| |同比增长(%)|12.4%|0.4%|13.5%|14.8%|15.1%| |营业利润(百万元)|370|317|372|487|652| |同比增长(%)|5.5%|-14.2%|17.2%|30.9%|33.9%| |归属母公司净利润(百万元)|344|293|340|445|595| |同比增长(%)|6.7%|-14.9%|15.9%|30.9%|33.9%| |每股收益（元）|0.18|0.15|0.18|0.23|0.31| |毛利率(%)|57.2%|55.6%|55.7%|55.6%|55.5%| |净利率(%)|14.4%|12.2%|12.5%|14.2%|16.5%| |净资产收益率(%)|10.5%|8.3%|8.9%|10.7%|12.9%| |市盈率|32.5|38.2|32.9|25.2|18.8| |市净率|3.3|3.0|2.8|2.6|2.3| [4] 可比公司估值表 |公司|代码|最新价格(元)|每股收益（元）（2024A、2025E、2026E、2027E）|市盈率（2024A、2025E、2026E、2027E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |用友网络|600588|14.19|-0.60、-0.06、0.09、0.22|-23.52、-233.39、161.25、65.09| |朗新集团|300682|14.55|-0.23、0.45、0.57、0.63|-62.80、32.18、25.44、22.99| |国网信通|600131|18.34|0.57、0.83、0.98、1.12|32.28、22.04、18.63、16.35| |普联软件|300996|21.33|0.60、0.80、0.97、1.19|35.63、26.71、22.05、17.97| |国电南瑞|600406|23.04|0.95、1.05、1.18、1.30|24.32、22.00、19.60、17.72| |云赛智联|600602|22.58|0.15、0.18、0.22、0.26|152.57、125.93、103.53、88.38| |鼎捷数智|300378|36.98|0.57、0.76、0.95、1.18|64.48、48.45、38.88、31.22| |税友股份|603171|43.91|0.28、0.58、0.93、1.28|158.63、75.76、47.39、34.36| |调整后平均| - | - | - | 38.00、43.00、32.00| [12] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多表预测了2023A - 2027E年多项财务指标，如货币资金、营业收入、净利润等 [14] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面数据 [14]

报告公司投资评级 - 上调至“强推”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 24年3月起舆论事件、竞争加剧等致公司包装水业务承压，但农夫品牌渠道积淀深厚，今年市场策略灵活积极，作为饮料行业平台化龙头典范，卡位优质赛道且经营能力扎实，中长期稳健增长确定性突出，当前增长基数走低而水饮消费旺季将至，系列举措显效下经营将加速修复 [6] - 中长期扎根长景气赛道，高质增长有望持续兑现，包装水赛道长景气，农夫份额有望稳步提升，无糖茶渗透潜力仍足，东方树叶品类代名词有望充分共享扩容红利，且长期主义前瞻布局，新品具备放量潜力 [6] - 年内旺季提速有望催化，业绩具备超预期潜力，包装水旺季份额有望持续修复，全年有望维持高双位数增长，无糖茶Q2起销售环比提速，低基数下旺季销售有望明显提速，规模效应恢复叠加成本红利延续，整体费投相对理性，全年业绩具备超预期潜力 [6] - 公司卡位包装水、无糖茶两大高景气细分赛道并均成为龙一，保障长端增长潜力，年内渠道库存健康且营销策略灵活，预计包装水份额稳步修复、无糖茶有望维持20%+高增，维持25 - 27年EPS预测1.26/1.43/1.59元，对应25 - 27年PE分别28/25/23X，上调25E目标PE至35X，对应目标价48港元，上调至“强推”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 |指标|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |主营收入(百万)|42,896|49,356|55,196|60,933| |同比增速(%)|0.5%|15.1%|11.8%|10.4%| |归母净利润(百万)|12,123|14,204|16,115|17,932| |同比增速(%)|0.4%|17.2%|13.5%|11.3%| |每股盈利(元)|1.08|1.26|1.43|1.59| |市盈率(倍)|33.3|28.4|25.1|22.5| |市净率(倍)|12.5|11.1|10.0|9.2|[2] 公司基本数据 |指标|数据| |----|----| |总股本(万股)|1,124,646.64| |已上市流通股(万股)|503,466.64| |总市值(亿港元)|4375（当前），5,139.64| |流通市值(亿港元)|1958（当前），2,320.98| |资产负债率(%)|39.3（当前），47.63| |每股净资产(元)|2.87（当前），1.79| |12个月内最高/最低价|45.81/24.35（当前），52.03/31.94|[3] 财务预测表 资产负债表（单位：百万元） |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |现金及现金等价物|2,416|7,494|11,492|13,821| |应收款项合计|1,800|1,656|1,852|1,984| |存货|5,013|4,057|4,860|5,648| |流动资产合计|19,072|23,343|28,644|32,208| |固定资产净额|21,083|23,752|25,693|27,107| |非流动资产合计|34,088|36,467|38,085|39,079| |资产总计|53,160|59,810|66,729|71,287| |应付账款及票据|1,499|1,732|1,974|2,232| |流动负债合计|19,985|22,730|25,613|26,732| |非流动负债合计|888|678|706|741| |负债总计|20,873|23,408|26,319|27,473| |归属母公司所有者权益|32,287|36,402|40,410|43,814| |股东权益总计|32,287|36,402|40,410|43,814| |负债及股东权益总计|53,160|59,810|66,729|71,287|[13] 利润表（单位：百万元） |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|43,084|49,556|55,416|61,175| |主营业务收入|42,896|49,356|55,196|60,933| |其他营业收入|188|200|220|242| |营业总支出|29,120|32,916|36,357|39,859| |营业成本|17,980|20,054|22,083|24,163| |营业开支|11,140|12,517|13,887|15,270| |营业利润|13,776|16,641|19,059|21,315| |净利息支出|-775|-857|-947|-1,047| |非经常项目前利润|15,813|17,797|20,286|22,652| |非经常项目损益|813|700|700|700| |除税前利润|15,788|18,497|20,986|23,352| |所得税|3,665|4,293|4,871|5,420| |净利润|12,123|14,204|16,115|17,932| |EPS（摊薄）|1.08|1.26|1.43|1.59|[13] 现金流量表（单位：百万元） |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|11358|19469|19746|21583| |净利润|12123|14204|16115|17932| |折旧和摊销|2875|3650|4061|4304| |营运资本变动|-2602|2771|796|684| |投资活动现金流|-14363|-6033|-5688|-5296| |资本支出|-6461|-6447|-6125|-5818| |融资活动现金流|1545|-8358|-10060|-13958| |借款增加|505|505|765|-765| |股利分配|-8547|-9878|-11207|-12471|[13] 主要财务比率 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入增长率|0.5%|15.1%|11.8%|10.4%| |归属普通股东净利润增长率|0.4%|17.2%|13.5%|11.3%| |毛利率|58.1%|59.4%|60.0%|60.3%| |净利率|28.3%|28.8%|29.2%|29.4%| |ROE|39.8%|41.4%|42.0%|42.6%| |ROA|23.7%|25.1%|25.5%|26.0%| |资产负债率|39.3%|39.1%|39.4%|38.5%| |流动比率|1.0|1.0|1.1|1.2| |速动比率|0.7|0.8|0.9|1.0| |每股收益|1.08|1.26|1.43|1.59| |每股经营现金流|1.01|1.73|1.76|1.92| |每股净资产|2.87|3.24|3.59|3.90| |P/E|33.3|28.4|25.1|22.5| |P/B|12.5|11.1|10.0|9.2|[13]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [2] 报告的核心观点 - 公司技术优势及全球化布局行业领先，龙头竞争优势突出，虽受低价订单、新产能爬坡和减值影响业绩，但组件出货领先且储能业务有潜力，持续技术升级增强竞争力，调整盈利预测后给予目标价并维持评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 - 2024 - 2027 年营业总收入分别为 924.71 亿、872.12 亿、1066.64 亿、792.11 亿元，同比增速分别为 -22.1%、 -5.7%、22.3%、 -25.7% [4] - 2024 - 2027 年归母净利润分别为 0.99 亿、4.20 亿、17.78 亿、38.90 亿元，同比增速分别为 -98.7%、324.6%、323.2%、118.8% [4] - 2024 - 2027 年每股盈利分别为 0.01 元、0.04 元、0.18 元、0.39 元，市盈率分别为 583、137、32、15 倍，市净率分别为 1.8、1.8、1.7、1.5 倍 [4] 公司业绩 - 2024 年营收 924.71 亿元，同比 -22.08%；归母净利润 0.99 亿元，同比 -98.67%；毛利率 7.34%，同比 -6.70pct；归母净利率 0.11%，同比 -6.16pct [8] - 2024Q4 营收 207.01 亿元，同比 -38.36%，环比 -15.57%；归母净利润 -11.16 亿元，同环比转亏；毛利率 -0.77%，同比 -10.43pct，环比 -12.59pct；归母净利率 -5.39%，同比 -8.63pct，环比 -5.45pct [8] - 2025Q1 营收 138.43 亿元，同比 -40.03%，环比 -33.13%；归母净利润 -13.9 亿元，同比转亏，环比增亏；毛利率 -3.29%，同比 -12.87pct，环比 -2.52pct；归母净利率 -10.04%，同比 -15.13pct，环比 -4.65pct [8] 业绩影响因素 - 2024 年毛利率受低价订单及 N 型产品产能爬坡初期良率波动影响，同比 -6.7pct；期间费用率 6.80%，同比 +1.0pct，研发费用率因材料价格下降下降，财务费用率因汇兑收益减少提升 [8] - 2024 年及 2025 年一季度，资产处置和计提各类信用及资产减值准备共计 21.86 亿、4.85 亿元，拖累报表端业绩 [8] 业务发展 - 截至 2024 年底，组件全球累计出货超 300GW，2024 年全球组件出货 92.87GW，排名行业第一，预计二季度出货量回升至 20 - 25GW [8] - 2024 年储能系统出货量突破 1GWh，同比高增长，2025 年出货目标 6GWh，针对多元化场景迭代升级储能产品解决方案 [8] 技术升级 - 截至 2024 年底，黄金片区电池量产平均效率超 26.7%，实验室 TOPCon 钙钛矿叠层电池效率达 34.22% [8] - 第三代 TigerNeo 光伏组件涵盖多项创新技术，主流版型功率提升至 650W 以上，最高 670W，组件转化效率达 24.8%，双面率达 85% [8] 投资建议 - 调整盈利预测，预计 2025 - 2027 归母净利润分别为 4.20 亿、17.78 亿、38.90 亿元（2025 - 2026 年前值 44.70 亿、57.70 亿元），当前市值对应 PE 分别为 137、32、15 [8] - 参考历史及当前估值水平，给予 2026 年 40x PE，对应目标价 7.11 元，维持“推荐”评级 [8]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [3] 报告的核心观点 - 2024年公司营收再创新高，1Q25营收创单季度历史新高且超市场预期，随着未来汽车电子领域需求增长以及汽车芯片国产化催化，公司将实现营收快速增长，调整盈利预测后维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年5月14日收盘价179.48元，一年内最高/最低为214.00/80.48元，市净率4.3，流通A股市值255.81亿元，上证指数3403.95，深证成指10354.22 [3] 基础数据 - 2025年3月31日每股净资产41.50元，资产负债率21.21%，总股本/流通A股均为1.43亿股 [3] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|1960|717|2930|4094|5359| |同比增长率（%）|49.5|97.8|49.5|39.7|30.9| |归母净利润（百万元）|-403|-51|-91|53|186| |同比增长率（%）|-|-|-|-|251.8| |每股收益（元/股）|-2.86|-0.36|-0.64|0.37|1.30| |毛利率（%）|32.7|34.4|34.2|35.1|35.7| |ROE（%）|-6.8|-0.9|-1.6|0.9|3.1| |市盈率|-63| |-280|484|138| [7] 公司业绩情况 - 2024年公司实现营收19.6亿，同比增长49.5%；归母净利润-4.0亿，同比下降32.0%；扣非归母净利润-4.6亿，同比下降16.2%。1Q25公司营收达7.2亿，同比增长97.8%；归母净利润-0.5亿，同比增长65.8%；扣非归母净利润-0.6亿，同比增长60.0% [8] 营收增长原因 - 2024年以来营收逐季增加，1Q25营业收入同比增速超97%，主要系公司汽车电子产品持续放量、下游泛能源领域需求逐步恢复、1Q25麦歌恩对外实现营业收入1亿元 [8] 业务布局 - 深耕高端模拟芯片市场，2024年料号达3300 + 款，麦歌恩可供销售产品型号达1000 + 款。信号链方面持续丰富隔离产品品类，通用接口方向新一代CAN芯片EMC性能达国内领先水平；传感器方面完成收购麦歌恩强化磁传感器布局；加速高端控制芯片研发突破，2024年11月推出NS800RT系列实时控制MCU产品 [8] 汽车电子业务 - 2024年汽车电子领域营收占比超36%，出货量达3.63亿颗，累计出货量超6.68亿颗。推出适配汽车电子场景新产品，在汽车三电系统核心领域市场份额进一步突破，多通道尾灯驱动芯片等进入稳定量产阶段，马达驱动类芯片等预计2025年陆续规模量产 [8] 盈利预测调整 - 调整25 - 26年营业收入预测至29、41亿元（原预测29、38亿元），新增27年营收预测为54亿元。下调2025 - 2026年归母净利润至 - 0.9、0.5亿元（原预测 - 0.6、1.6亿元） [8] 估值与评级 - 参考可比公司2025年平均PS估值，给予纳芯微11X PS，对应市值314亿元，相较于当前市值有23%的上升空间，维持“买入”评级 [8] 财务摘要 |项目（百万元，百万股）|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|1311|1960|2930|4094|5359| |营业成本|805|1319|1927|2656|3448| |税金及附加|1|5|8|11|15| |主营业务利润|505|636|995|1427|1896| |销售费用|117|189|205|266|322| |管理费用|244|281|293|389|482| |研发费用|522|540|659|778|965| |财务费用|-34|-21|14|5|10| |经营性利润|-344|-353|-176|-11|117| |信用减值损失|-1|-13|-7|-9|-5| |资产减值损失|-66|-93|13|-7|3| |投资收益及其他|109|54|79|80|71| |营业利润|-296|-403|-91|53|186| |营业外净收入|-1|-2|0|0|0| |利润总额|-297|-404|-91|53|186| |所得税|8|-1|0|0|0| |净利润|-305|-403|-91|53|186| |少数股东损益|0|0|0|0|0| |归属于母公司所有者的净利润|-305|-403|-91|53|186| [10]

报告公司投资评级 - 增持（下调）[1] 报告的核心观点 - 长久物流2024年全年营收41.7亿元同比增10.3%，归母净利润0.80亿元同比增13.1%；2025年一季度营收11.6亿元同比增28.2%，归母净利润0.04亿元同比降73.3% [4] - 2024年传统汽车物流业务放缓，整车及配套业务营收分别降13.4%、20.8%；国际业务收入增87.5%，新能源业务收入增210.3% [5] - 2024年传统汽车物流整车业务毛利1.52亿元同比降8.9%，整车配套业务毛利0.31亿元同比增10.9%，国际业务毛利润2.66亿元同比增44.3%，新能源业务毛利润0.1亿元同比增105.4%；全年毛利润4.83亿元同比增19.4%，毛利润率11.6%同比升0.9pct [5] - 2024年费用率稳中有降，销售、管理、研发、财务费用率分别为2.34%、5.58%、0.23%、1.75%，同比分别降0.06pct、0.46pct、升0.05pct、降0.18pct；2025年一季度毛利润小幅提升，但受政府补贴减少影响业绩同比有波动 [5] - 预计2025 - 2027年公司营业收入分别为49.4亿元、56.6亿元、62.4亿元，同比分别增18.3%、14.6%、10.3%，归母净利润分别为1.0亿元、1.3亿元、1.5亿元，同比分别增26.8%、31.2%、15.1%，给予“增持”评级 [6] 公司基本情况 - 最新收盘价8.55元，总股本/流通股本6.04亿股，总市值/流通市值52亿元，周内最高/最低价9.34 / 6.06元，资产负债率46.4%，市盈率65.77，第一大股东为吉林省长久实业集团有限公司 [3] 盈利预测和财务指标 |年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|4175|4938|5660|6244| |增长率(%)|10.34|18.29|14.60|10.32| |EBITDA（百万元）|442.18|522.84|560.42|629.30| |归属母公司净利润（百万元）|79.57|100.87|132.34|152.37| |增长率(%)|13.11|26.77|31.20|15.14| |EPS(元/股)|0.13|0.17|0.22|0.25| |市盈率（P/E）|64.85|51.16|38.99|33.87| |市净率（P/B）|1.75|1.69|1.64|1.59| |EV/EBITDA|11.52|9.50|8.77|7.63|[8] 财务报表和主要财务比率 利润表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|4175|4938|5660|6244| |营业成本|3692|4345|4977|5477| |税金及附加|31|37|42|47| |销售费用|98|114|129|144| |管理费用|233|267|297|328| |研发费用|10|10|11|12| |财务费用|73|76|66|69| |资产减值损失|-1|-2|-2|-2| |营业利润|90|148|193|225| |营业外收入|22|18|20|22| |营业外支出|10|10|10|10| |利润总额|101|156|203|237| |所得税|-4|22|26|31| |净利润|106|134|176|206| |归母净利润|80|101|132|152| |每股收益（元）|0.13|0.17|0.22|0.25|[11] 资产负债表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|636|1519|1654|1852| |交易性金融资产|0|0|1|1| |应收票据及应收账款|1346|610|700|772| |预付款项|92|109|124|137| |存货|136|157|180|198| |流动资产合计|2582|2827|3152|3501| |固定资产|1961|2017|2076|2105| |在建工程|18|19|21|21| |无形资产|507|503|499|494| |非流动资产合计|3477|3550|3611|3639| |资产总计|6059|6377|6762|7140| |短期借款|975|1025|1075|1125| |应付票据及应付账款|676|748|857|943| |其他流动负债|482|545|597|640| |流动负债合计|2133|2318|2528|2708| |其他|679|684|719|754| |非流动负债合计|679|684|719|754| |负债合计|2812|3003|3248|3462| |股本|604|604|604|604| |资本公积金|994|994|994|994| |未分配利润|1101|1162|1238|1324| |少数股东权益|291|325|369|423| |其他|257|290|310|333| |所有者权益合计|3247|3375|3514|3678| |负债和所有者权益总计|6059|6377|6762|7140|[11] 现金流量表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净利润|106|134|176|206| |折旧和摊销|303|291|291|324| |营运资本变动|-31|782|-19|-11| |其他|46|33|47|50| |经营活动现金流净额|424|1240|496|569| |资本开支|-147|-332|-330|-328| |其他|30|7|6|6| |投资活动现金流净额|-117|-324|-325|-323| |股权融资|0|0|0|0| |债务融资|121|51|85|85| |其他|-427|-86|-121|-133| |筹资活动现金流净额|-306|-34|-36|-48| |现金及现金等价物净增加额|10|884|135|198|[11] 主要财务比率 成长能力 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入增长率|10.3%|18.3%|14.6%|10.3%| |营业利润增长率|92.4%|65.5%|29.9%|16.5%| |归属于母公司净利润增长率|13.1%|26.8%|31.2%|15.1%|[11] 获利能力 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |毛利率|11.6%|12.0%|12.1%|12.3%| |净利率|1.9%|2.0%|2.3%|2.4%| |ROE|2.7%|3.3%|4.2%|4.7%| |ROIC|3.2%|4.2%|4.8%|5.1%|[11] 偿债能力 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |资产负债率|46.4%|47.1%|48.0%|48.5%| |流动比率|1.21|1.22|1.25|1.29|[11] 营运能力 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |应收账款周转率|3.28|5.27|8.74|8.58| |存货周转率|29.73|29.65|29.57|29.02| |总资产周转率|0.71|0.79|0.86|0.90|[11] 每股指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股收益（元）|0.13|0.17|0.22|0.25| |每股净资产（元）|4.90|5.05|5.21|5.39|[11] 估值比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |PE|64.85|51.16|38.99|33.87| |PB|1.75|1.69|1.64|1.59|[11]

证券研究报告：医药生物 | 公司点评报告 发布时间：2025-05-15 股票投资评级 买入 |首次覆盖 个股表现 - - - - - - - % - % - % - % - % - % - % - % - % % % 海泰新光 医药生物 资料来源：聚源，中邮证券研究所 | 公司基本情况 | | --- | | 最新收盘价（元） | 36.25 | | --- | --- | | 总股本/流通股本（亿股）1.20 | / 1.20 | | 总市值/流通市值（亿元）43 | / 43 | | 周内最高/最低价 52 | 46.43 / 25.73 | | 资产负债率(%) | 10.6% | | 市盈率 | 32.37 | | 第一大股东 | 青岛普奥达企业管理服 | | 务有限公司 | | 研究所 分析师:蔡明子 SAC 登记编号:S1340523110001 Email:caimingzi@cnpsec.com 研究助理:陈峻 SAC 登记编号:S1340123110013 Email:chenjun@cnpsec.com 海泰新光(688677) 海外库存消化完成，一季度业绩表现亮眼 l 业绩简评 公司发 ...

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [2][11] 报告的核心观点 - 公司2024全年收入微增0.4%至24.0亿，归母净下降14.9%至2.93亿，扣非净利下降12.1%至2.89亿；25Q1收入下降9.5%至4.16亿，归母净利增长2.7%至939万，扣非归母净利微降0.4%至829万元 [1] - 收入增速不理想，但现金流改善明显，2024年公司强化营业收现率考核、收紧收入确认标准，经营活动现金流入和现金流增加，25Q1收入下降但归母净利、扣非净利与去年同期持平，经营活动现金流小幅增加 [10] - 毛利率有所下降，费用压力高峰逐步过去，2024年数字企业和智慧能源业务毛利率下降致整体毛利率下降，费用率上升，25Q1研发费用大幅下降，未来研发费用率仍有下降空间 [10] - 未来公司有望进入加速发展周期，随着新一代企业数字核心系统DAP成熟、央国企ERP国产化替代加速，数字企业业务有望提速；大模型落地企业应用场景，人工智能业务大概率加速；新型电力系统建设深入，相关业务有望突破 [10] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与投资建议 - 根据2024年年报调整公司收入、毛利率与费用预测，预计2025 - 2027年归母净利分别为3.4亿、4.45亿、5.95亿（原2025 - 2026年预测为5.86、6.93亿），认为目前公司合理估值水平为2025年的38倍市盈率，对应目标价为6.84元，维持买入评级 [2][11] 公司主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|2,389|2,398|2,722|3,126|3,599| |同比增长 (%)|12.4%|0.4%|13.5%|14.8%|15.1%| |营业利润(百万元)|370|317|372|487|652| |同比增长 (%)|5.5%|-14.2%|17.2%|30.9%|33.9%| |归属母公司净利润(百万元)|344|293|340|445|595| |同比增长 (%)|6.7%|-14.9%|15.9%|30.9%|33.9%| |每股收益（元）|0.18|0.15|0.18|0.23|0.31| |毛利率(%)|57.2%|55.6%|55.7%|55.6%|55.5%| |净利率(%)|14.4%|12.2%|12.5%|14.2%|16.5%| |净资产收益率(%)|10.5%|8.3%|8.9%|10.7%|12.9%| |市盈率|32.5|38.2|32.9|25.2|18.8| |市净率|3.3|3.0|2.8|2.6|2.3| [4] 可比公司估值表 |公司|代码|最新价格(元)|每股收益（元）|市盈率| |----|----|----|----|----| | | |2025/5/14|2024A|2025E|2026E|2027E|2024A|2025E|2026E|2027E| |用友网络|600588|14.19|-0.60|-0.06|0.09|0.22|-23.52|-233.39|161.25|65.09| |朗新集团|300682|14.55|-0.23|0.45|0.57|0.63|-62.80|32.18|25.44|22.99| |国网信通|600131|18.34|0.57|0.83|0.98|1.12|32.28|22.04|18.63|16.35| |普联软件|300996|21.33|0.60|0.80|0.97|1.19|35.63|26.71|22.05|17.97| |国电南瑞|600406|23.04|0.95|1.05|1.18|1.30|24.32|22.00|19.60|17.72| |云赛智联|600602|22.58|0.15|0.18|0.22|0.26|152.57|125.93|103.53|88.38| |鼎捷数智|300378|36.98|0.57|0.76|0.95|1.18|64.48|48.45|38.88|31.22| |税友股份|603171|43.91|0.28|0.58|0.93|1.28|158.63|75.76|47.39|34.36| |调整后平均| | | | | | | |38.00|43.00|32.00| [12] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多表展示了2023A - 2027E的财务数据及主要财务比率，包括成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面 [14]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩低于市场预期，受乳业需求疲软和新莱特盈利恢复慢影响，下调2025、2026年盈利预测，新增2027年盈利预测 [7] - 给予光明乳业未来一年134亿目标市值，较当前有15.6%提升空间，公司作为区域性低温鲜奶头部乳企，未来具备一定差异化增长能力 [7] - 2024年各业务板块收入有不同程度下滑，2025Q1部分业务收入表现改善，公司采取系列措施有望维持市场地位，未来鲜奶业务收入利润有望提振 [7] - 2024年公司毛利率下降，利润受新莱特拖累，2025年原奶价格低位有成本优势，新莱特运营有望改善，盈利能力逐步恢复 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2024 - 2027年营业总收入分别为242.78亿、246.67亿、258.07亿、270.96亿元，同比增长率分别为 - 8.3%、1.6%、4.6%、5.0% [6] - 2024 - 2027年归母净利润分别为7.22亿、3.36亿、4.53亿、5.80亿元，同比增长率分别为 - 25.4%、 - 53.4%、34.7%、28.1% [6] - 2024 - 2027年每股收益分别为0.52元、0.24元、0.33元、0.42元，毛利率分别为19.2%、19.4%、19.8%、20.1%，ROE分别为7.6%、3.5%、4.6%、5.6% [6] 事件 - 公司披露2024年报及2025年一季报，2024年营业收入242.78亿元，同比减8.33%，归母净利润7.22亿元，同比减25.36%；2025年第一季度营业收入63.68亿元，同比减0.76%，归母净利润1.41亿元，同比减18.16% [7] 投资评级及估值 - 下调2025、2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预测2025 - 2027年归母净利润为3.36亿、4.53亿、5.80亿，分别同比 - 53.4%、 + 34.7%、 + 28.1% [7] - 最新收盘价对应2025 - 2027年PE分别为35x、26x、20x，给予光明乳业未来一年134亿目标市值，较当前有15.6%提升空间，维持增持评级 [7] 分行业、产品、地区情况 - 2024年乳制品/牧业/其他营业收入分别为219.57亿、10.23亿、11.77亿元，分别同比 - 4.56%、 - 41.74%、 - 14.98% [7] - 2024年液态奶/其他乳制品/牧业/其他营业收入分别为141.66亿、77.91亿、10.23亿、11.77亿元，分别同比 - 9.47%、 + 5.87%、 - 41.74%、 - 14.98% [7] - 2024年上海/外地/境外营业收入分别为67.29亿、99.90亿、74.39亿元，分别同比 - 5.39%、 - 14.73%、 + 1.61% [7] - 2025Q1液态奶/其他乳制品/牧业产品营业收入分别为32.92亿、24.15亿、2.1亿元，分别同比 - 6.32%、 + 11.1%、 - 55.4% [7] 毛利率及利润情况 - 2024年公司毛利率19.23%，同比 - 0.43pct，液态奶/其他乳制品/牧业/其他业务毛利率分别为26.46%、8.27%、 - 4.75%、24.78%，分别同比 - 0.14pct、 - 1.76pct、 - 9.03pct、 + 13.49pct [7] - 2024年土地收储带来税前收益约7.8亿元，子公司新莱特净利润 - 4.5亿元，扣非净利润1.7亿元，同比降67.48% [7] 展望2025年 - 公司推进产品研发，增加基础款产品费用投入，强化中高端产品营销，推进送奶上户渠道运作，有望维持市场地位，未来鲜奶业务收入利润有望提振 [7] - 原奶价格相对低位有成本优势，2024年已对新莱特计提资产减值并化解债务风险，2025年新莱特运营更有序，盈利能力有望恢复 [7]