报告核心观点 - 美国关税忧虑困扰全球股市，港股期指结算日高开低走，市场忧虑关税战重燃，港股后市或续受压 [3] 海外市场重要指数表现 - 道琼斯工业指数收市 41583.9，幅度 -1.69；标普 500 指数收市 5580.94，幅度 -1.97；纳斯达克综合指数收市 17322.99，幅度 -2.70；英国富时 100 指数收市 8658.85，幅度 -0.08；德国 DAX 指数收市 22461.52，幅度 -0.96；日经 225 指数收市 37120.33，幅度 -1.80；台湾加权指数收市 21602.89，幅度 -1.59 [2] 内地股市表现 - 上证指数收市 3351.31，幅度 -0.67；深证成指收市 10607.33，幅度 -0.57 [2] 香港股市表现 - 恒生指数收市 23426.6，幅度 -0.65；国企指数收市 8606.51，幅度 -0.82；红筹指数收市 3850.94，幅度 -0.63；恒生科技指数收市 5506.47，幅度 -1.48；AH 股溢价指数收市 132.71，幅度 0.36；恒生期货（04 月）收市 23284，幅度 -0.62；恒生期货（05 月）收市 23340，幅度 -0.07 [2] 港股上周表现 - 恒指上周跌 263 点或 1.1%，连跌三周，共跌 804 点或 3.3%；科指全周跌 2.4%，也连跌三周，共跌 8.8% [3] 恒指上周五表现 - 恒指上周五高开 94 点，报 23672，早段升幅扩大至 196 点，高见 23775，后掉头回落，最多跌 324 点，低见 23254，之后跌幅收窄，在 23400 拉锯，最终收报 23426，跌 152 点或 0.6%，大市全日成交 2296.22 亿元 [3] 部分港股表现 - 腾讯斥资 97 亿入股法国游戏开发商 Ubisoft 游戏新附属 25%，微涨 0.1%；汇控逆市涨 0.1%；中国移动升 0.2%；小米配股后继续遭抛售，全日挫 1.3%；友邦跌 0.4%；港交所跌 1.2% [3] 宏观&行业动态 香港私人住宅市场 - 差饷物业估价署预计 2025 年和 2026 年私人住宅落成量分别为 20860 和 20100 个单位，2025 年落成量较 2024 年的 24260 个单位减少 3400 个单位或 14%，2024 年私宅空置率上升至约 4.5%，按年上升约 0.4%，为自 2010 年后最高 [6] - 2025 年 46%的落成量将来自九龙，其中九龙城占预计总落成量的 26%；2026 年新界将为主要供应区域，占总落成量的 69%，其中西贡将提供 27%，另外 16%将来自大埔 [6] - 2024 年私人住宅落成量急增至 24260 个单位，较 2023 年上升 75%，48%的落成量位于新界，45%位于九龙和 7%位于港岛，九龙城、元朗和屯门合共占整体落成量的 66%，单位入住量为 17310 个，较去年高 10% [6] - 2024 年年底空置量占总存量的 4.5%，相当于 57900 个单位，其中约 14260 个单位于占用许可证发出后，尚未获发满意纸或转让同意书 [6] 港交所相关情况 - 港交所行政总裁陈翊庭称海外投资者对中国资产，尤其是香港上市资产兴趣增加，新股赴港上市趋势理想，轮候上市的公司超过 130 间，包括市值过万亿元的公司，企业拣选上市地点时，最重要的考虑因素是流动性及估值 [7] 上市公司要闻 吉利控股集团 - 吉利正在将现有 3 个负责开发数字驾驶舱系统的部门合并为统一团队，整合极氪、领克和吉利汽车品牌的数字驾驶舱团队和投资，目的是降低成本和减少冗余，过去几个月已着手整合智能驾驶研发团队，吉利回复称正在优化内部资源，加强各品牌在技术和研发方面的协同效应，无裁员计划，还从 Ecarx 和魅族购买技术用于开发智能驾驶舱系统，Ecarx 70%营收来自吉利及其附属品牌 [9] 联想控股 - 联想控股截至 2024 年 12 月底止全年业绩转亏为盈，股东应占溢利 1.33 亿元，每股基本盈利 0.06 元，不派息，2023 年度亏损 38.74 亿元，期内总收入 5128.06 亿元，按年升 17.61%，集团将以战略韧性应对不确定性，深化全栈式人工智能布局等 [10] 心动公司 - 心动公司截至去年底止全年业绩，股东应占溢利 8.12 亿元，2023 年度录得亏损 8303.9 万元，每股基本盈利 1.71 元，末期息派 0.4 港元，期内收入 50.12 亿元，按年升 47.89% [11]

报告核心观点 - 中长期黄金风险收益比在国内大类资产中排名第一，与其他资产低或负相关，可适度配置；将伦敦金与10Y美债利率、美股相关性按金价驱动因素分四阶段，上海金与中国股债相关性分两阶段；未来3 - 6个月，黄金加入长期资产配置组合有较强对冲作用 [3] 分组1：黄金投资价值 - 长期黄金风险收益比在国内大类资产中排名第一，过去15年，5年、10年、15年沪金收益风险比分别为1.07、0.88和0.48，年化收益率分别为12.7%、10.5%和6.9%，仅次于南华金属和综合指数，且波动率低 [10] - 中长期黄金与其他资产低或负相关，过去10年与各类资产相关性偏低，组合中增加黄金可应对市场波动 [16] 分组2：伦敦金与美股、10Y美债利率历史相关性 1971 - 1985年：通胀预期主导 - 战争致通胀主导10Y美债实际利率变动，1985年前黄金定价美国通胀，通胀与金价正相关接近1，两次石油战争期间10Y美债利率和伦敦金价强正相关（0.83） [20] - 此期间美国企业和居民加杠杆，政府降杠杆，债务问题非主导美元信用因素 [28] - 1979年保罗沃尔克上任前美股和金价弱相关，上任后强正相关，综合弱相关（0.52） [31] 1985 - 2002年：财政赤字+劳动生产率提升主导 - 广场协议后美元贬值推动金价上涨，财政赤字与金价强正相关，除1991年苏联解体后黄金被抛售致两者分化 [37][41] - 1985年后通胀预期低位，10Y美债实际利率由名义利率驱动，信息技术革命带动劳动生产率上行，金价和美债利率正相关（0.69），与美股强负相关（ - 0.83） [46][47] 2002 - 2022年：财政赤字+10Y美债名义主导 - 2002年科网泡沫破裂后，美国提高政府杠杆率，10Y美债名义利率驱动实际利率下行，金价和10Y美债利率强负相关（ - 0.84） [52][55] - 奥巴马减赤措施致金价回撤，金价和10Y美债利率相关性阶段性转正 [63] - 2002年后美股与金价基本正相关（0.67），2012 - 2016年因奥巴马减赤转负 [69] 2022 - 2025年：央行购金+财政赤字主导 - 美国财政赤字扩张、全球央行购金、大选交易等刺激金价上行，金价和美债实际利率走势脱钩 [75] - 央行购金为定价因素，美债利率和金价负相关性减弱至0.36，标普500与金价高度正相关（0.92） [81] - 展望当前，金价由央行购金带动，10Y美债利率高位震荡，与金价弱相关；美股业绩消化估值，与金价正相关性预计下行，黄金对美股风险对冲作用或增强 [90] 分组3：黄金和中股、10Y中债利率历史相关性 2002 - 2022年：财政赤字+10Y美债名义主导 - 10Y中债利率与10Y美债利率共振，金价和10Y中债利率负相关（ - 0.45），但央行结构性货币政策错位或2009年量化宽松政策会使相关性阶段性转正 [102] - 美债利率与A股负相关（ - 0.69），金价和A股正相关（0.74） [109] 2022 - 2025年：央行购金+财政赤字主导 - 金价和中债利率负相关性大幅上升（ - 0.93），2024年资金流入中国ETF推动金价上涨，2022年10Y中债利率回落致资金涌入黄金市场 [111][112] - 金价和A股弱相关（0.05），两者各走独立逻辑，相关性转负 [117] - 展望当前，央行购金驱动金价上行，A股与金价预计弱相关，中债利率与金价预计强负相关 [121]

报告核心观点 - 上周（25/03/24 - 25/03/28）资金净流出147亿元，前一周（25/03/17 - 25/03/21）净流出118亿元，资金流出情况有所加剧 [1][2] 资金入市总结 资金流入 - 融资余额增长为 -148亿元，前一周为87亿元 [5] - 偏股型基金发行139亿元，前一周为143亿元 [5] - ETF净流入7亿元，前一周为 -60亿元 [5] - 北上资金净流入（估算）为 -54亿元，前一周为 -136亿元 [5] 资金流出 - IPO发行18亿元，前一周为16亿元 [5] - 产业资本净减持10亿元，前一周为59亿元 [5] - 交易费用63亿元，前一周为77亿元 [5] - 资金净流入为 -147亿元，前一周为 -118亿元 [5] 情绪指标 - 周换手率（年化）为378%，处于05年来历史分位73%，前一周为420%，处于77% [6] - 融资交易占比为8.78%，处于05年来历史分位55%，前一周为9.61%，处于72% [6] - 情绪指标历史分位数均值为64%，前一周为75% [6] - 风险溢价率为3.59%，处于05年来历史分位17%，前一周为3.47%，处于21% [6] - 股债收益比为1.5，处于05年来历史分位1%，前一周为1.48，处于1% [6] - 股债比价指标历史分位数均值为9%，前一周为11% [6] 资金入市跟踪框架 资金流入指标 个人投资者 - 24Q4证券公司客户交易结算资金余额为25800亿元，较24Q2上升7500亿元 [9] 北向资金 - 上周陆股通估算净流出54亿元，前一周估算净流出136亿元 [12] - 上周灵活型外资估算净流出33亿元，前一周估算净流出64亿元 [12] 机构资金 - 上周偏股型基金新发行139亿元，25年累计（截至2025/03/28）发行1249亿元 [17] - 上周ETF净申购现金规模为7亿元，25年累计（截至2025/03/28）净申购规模为 -586亿元 [17] 杠杆资金 - 上周最后一个交易日融资余额19113亿元，较前一周减少148亿元 [18] 资金流出指标 IPO融资 - 上周IPO融资规模为18亿元，前一周为16亿元 [23] 产业资本减持 - 上周产业资本净减持10亿元，前一周净减持59亿元 [27] 交易费用 - 上周交易费用（包括交易佣金和印花税）为63亿元，前一周为77亿元 [31] 交易指标 - 交易指标看换手率和融资交易占比，上周换手率处在05年以来由低到高73%的分位（08年10月以来82%分位），融资交易占比处在13年有数据以来由低到高55%的分位 [38] 大类资产比价指标 - 大类资产比价指标看股债风险溢价和股息债息比价，上周风险溢价（全部A股PE倒数减十年期国债收益率）处在05年以来从高到低17%的分位（08年10月来21%分位），300指数（除金融）股息率/十年期国债收益率处在05年以来从高到低1%的分位（08年10月来1%分位） [41] 基金仓位 - 股票型基金上周仓位为88.7%，较前一周的88.9%下降 [46] - 混合型基金上周仓位为69.0%，与前一周的69.0%持平 [46] - 偏股混合型基金上周仓位84.7%，较前一周的84.9%下降 [46]

报告核心观点 - 4月债市进入震荡观察期，基本面关注经济高频数据环比变化，货币条件预计资金延续“贵但不紧”，机构行为供需结构改善，债市主要以票息思路应对，交易盘灵活操作 [7] 3月债市复盘 - 3月资金价格维持高偏政策利率运行，税期和季末央行投放偏积极，资金面边际好转；债市受宽货币预期和风险偏好影响先跌后涨，收益率在1.7%-1.9%区间波动 [12] - 3月初临近两会央行维稳资金面，存单价格高，债市情绪谨慎，长端收益率盘整；两会后风险偏好回升压制债市，收益率上行；17日至月末税期央行投放、权益市场调整，债市企稳修复，季末央行呵护资金面，收益率回到1.8%附近 [13] - 3月主要品种收益率表现分化，信用表现好于利率，1年、3年、5年、10年、30年国债到期收益率分别上行7BP、7BP、5BP、10BP、12BP，1yAAA同业存单收益率下行9BP，3yAA+中短票收益率下行10BP，3y二级资本债AAA -下行2BP，DR007、R007资金价格下行18BP、16BP [14] 基本面 - 4月是数据观察关键窗口，关注经济能否延续韧性、环比是否走弱，参考历史，4月数据对货币条件演绎和经济预期修正有重要意义 [17] - 2019年4月基本面强验证，货币政策收敛，收益率上行；2023年4月基本面弱验证，货币政策宽松，收益率下行 [17][18] - 关注4月中上旬3月经济、出口数据和一季度GDP，预计工增表现不弱，一季度GDP有望超5%，3月数据或延续量价分化，3月制造业PMI可能偏强 [21] - 关注4月高频与经济数据边际变化，出口方面4月初对等关税或有进展，贸易摩擦或拖累工业生产；房地产4月销售高频或走弱，关注环比下滑斜率；消费方面“以旧换新”政策边际拉动转弱，4月消费或放缓，若下滑超预期或引动增量政策预期 [23][27][30] - 预计4月经济动能环比可能放缓，但下滑斜率待察，4月基本面条件对债市更友好，经济环比走弱程度或可控，出现显著“预期差”带动收益率加速下行概率不大，后续重点跟踪4月高频和关税动向 [34][35] 货币条件 - 3月季末央行呵护资金面信号增多，但仍关注“防空转”，资金面“紧平衡”；MLF净投放、逆回购加码并公开投标量，同时央行通过收紧资金打断长端利率下行趋势，关注低息消费贷等 [36][37] - 4月政府债到期规模大，缴款扰动弱化，关注月中税期及工具到期影响，买断式逆回购到期1.7万亿或集中在月中，叠加税期走款资金预期或波动 [39] - DR007或维持1.7 - 1.8%附近，延续“贵但不紧”状态，R007或在1.8 - 1.9%附近，结构性政策工具或先调降，降准、降息时点后置 [43] 机构行为 供给端 - 预计4月政府债净融资约0.9万亿，利率债净融资1万亿；国债净融资约2000亿，关注特别国债安排；地方债净融资约6900亿；政金债净融资约1200亿 [51] - 多地二季度地方债发行计划显示新增地方债供给进度偏慢，但“自审自发”地区可能加速发行专项债，需关注其供给节奏调整 [47][49] 需求端 - 银行跨季后超卖压力缓解，配债增量或上行至1.2万亿，包括被动配债增量约7400亿和主动配债约5000亿 [55] - 保险买债力量回归季节性，预计4月配债增量约2900亿 [59] - 银行理财二季度发力营销，预计4月配债增量约0.4万亿 [60] - 基金类产品预计4月配债规模约7400亿，包括债券基金约4300亿、货币基金净买入有限、其他通道户约3200亿 [63] 供需缺口 - 预计4月供需结构边际改善，供给端置换债高峰期过，政府净融资有限；需求端理财规模放量、大行补仓，机构配债力量强，债券供需指数上升 [64] 日历看债 - 回顾2019 - 2024年4月债市，跨季后资金面回归平稳宽松，财政支出加快，资金利率环比下行；除2019年外，10y国债基准利率变化不大、多小幅下行，信用表现好于利率，短端品种受理财资金回流表现更好 [72] - 历年4月债市定价围绕经济复苏验证和宽货币预期博弈，受基本面、宽货币、宽信用、机构行为等因素影响；今年4月利多因素有基本面弱预期、理财资金回流；利空因素有央行关注长债风险和资金空转、关税担忧缓解 [75][76] 债市策略 关注要点 - 4月初关注银行理财规模变化，或驱动短端利差修复并传导至长端，同步关注基本面数据验证和DR007反映的央行态度 [78][82] - 一季度末银行理财“冲存款”规模下降符合季节性，季初资金有望回流，驱动同业存单和短端信用品种利差压缩 [78][82] 市场研判 - 震荡市场β行情交易空间有限，二季度机构“钱多”时点是挖掘债市α收益重要窗口，4月“钱多”窗口或填平利差，关注前期大行超卖的债券和利差大的信用品种 [84][86] 操作建议 - 配置盘关注各期限存单、3y以内信用、5 - 7y利率债，15年和30年地方债；3月非活跃利率债价格走高，现是配置窗口 [87] - 交易盘短期在1.8 - 1.9%核心区间震荡 [87] - 存单伴随理财资金回流，或向1.8 - 1.9%区间修复 [88] - 信用债4月信用利差或压缩，3年以内短信用优先配置，长久期品种保险账户可增配 [89] - 二永债国股行收益优势收窄，配置盘适当下沉，负债弱机构短信用配置为主，3 - 4y适当下沉，保险账户可布局6y品种 [93] - 长端利率债10y国债核心波动区间1.8% - 1.9%，30y国债在10y国债中枢上方且30 - 10y高于25bp时择机参与 [95] - 非活跃利率债关注5 - 7y利率债利差压缩机会，5.5 - 6y政金债骑乘收益好，15年和30年地方债利差高，性价比凸显 [98][100]

报告核心观点 - 4月配置关注“四月决断”下的景气线索，金股组合包含纽威股份、天岳先进等10只股票 [2] - A股“四月决断”时市场交易逻辑从预期驱动转向基本面交易，风格上业绩确定性强的大盘、价值风格相对占优，需聚焦结构性景气方向 [4] - 基本面交易主导下关注业绩景气方向和一季报业绩可能超预期个股，继续看好部分预期景气方向 [4] 本月十大金股推荐 机械：纽威股份 - 全球工业阀门龙头，受益LNG、海工船舶景气上行，海外订单增速有望持续，产品布局、技术实力和客户资源优势显著 [9] - 近年来产能有序扩张，配套资本开支支持成长 [10] - 关键假设为全球油、气资本开支维持增长，公司持续拓展中高端产品线与下游 [11] - 有别于大众认识在于阀门产品具备研发、渠道壁垒，将受益于船舶、LNG等下游景气上行 [12] - 股价催化剂为油/气/船产业链景气度上行、大客户扩批、估值相对低位 [13] 电子：天岳先进 - 卡位AR眼镜核心零组件光波导的终局材料方案，有望受益Q2、Q3 AR眼镜发布会催化，主业迎来供需双侧拐点 [16] - 关键假设为小米等AR眼镜或在Q2、Q3发布，Wolfspeed财务问题带来订单转移，比亚迪带动行业出货量大幅增加 [17] - 有别于大众认识在于看好今年AR眼镜的β，认为其是AI大模型理想落地终端且向上空间潜力大 [17] - 股价催化剂为Q2、Q3小米、字节、Meta发布会 [18] 环保公用：瀚蓝环境 - 24年分红预案超预期，三年股息持续增至4%+，政府和大股东支持，化债规模超预期，期待价格改革推进 [20] - 现金并购粤丰，规模业绩和现金流显著增厚，资产质地优秀，协同可期 [21] - 有别于大众认识在于公司分红超预期，形成“地方化债 - 促进重组 - 国企成长”闭环，价格改革可期 [24][25] - 股价催化剂为重组事项完成、垃圾处理费和污水处理费C端顺价、可持续现金流大增等 [27][28] 煤炭有色钢铁：山金国际 - 美国经济“滞胀”风险加大，金价有望上行，公司远期黄金增产前景良好，克金单价低，盈利能力强，2025年PE仅16倍，估值有修复空间 [27][29] - 关键假设为华盛金矿等金矿产出，青海采矿项目竣工，金价长期上行 [30][33] - 有别于大众认识在于认为黄金上行基础符合中长期框架，当下是买入黄金股的较好时机 [30] - 股价催化剂为海外经济数据贴合“滞胀”且联储降利率，矿山并购落地 [31] 计算机：东土科技 - 鸿道操作系统具备多项核心优势，实现国内首个由AI驱动具身机器人的方案，启动与机器人头部企业授权合作 [33][34] - 关键假设为公司未来落地和国内头部机器人公司的合作，操作系统产品发布 [35] - 有别于大众认识在于国内仅东土科技的鸿道操作系统能满足人形机器人性能要求，且该系统自主可控 [36] - 股价催化剂为头部人形机器人公司合作 [36] 电新：科达利 - 预计24 - 26年利润同比增长，给予25年25x目标价，维持“买入”评级 [38] - 关键假设为25年价格企稳，全球锂电需求高增长，公司净利率维持11%+ [39] - 有别于大众认识在于预计公司主业稳健，今年维持20 - 30%增速 [41] - 股价催化剂为4月发布新型谐波减速器，机器人零部件布局加速 [42] 传媒互联网：极米科技 - 业绩于2024Q4迎来拐点，看好内销企稳回升、外销增长、车载放量驱动业绩持续增长 [44] - 关键假设为国补释放投影消费需求，出海渗透率提升，车载业务2025年量产贡献业绩增量 [45][46][47] - 有别于大众认识在于看好国补提振需求，公司市占率有望提升，海外、车载布局成业绩新增长曲线 [48] - 股价催化剂为国补等相关消费提振政策落地、车载业务持续突破 [49] 医药：三生制药 - 基本面扎实，多个新品将陆续上市，收入逐渐多元化，重磅创新药管线SSGJ707的II期数据亮眼 [50] - 关键假设为基本面扎实，707 II期数据积极，BD确定性强 [51][52] - 有别于大众认识在于认为公司创新管线步入收获期，收入将实现多元化 [53] - 股价催化剂为707数据读出、707BD交易落地 [54] 医药：信达生物 - 基本面稳健，2025年实现non - IFRS盈利有望，海外BD持续推进、产品国际化潜力大，6款创新药商业化落地，收入增长确定性强 [55] - 关键假设为财务表现持续改善，6款新药上市带来新增收入，平台技术有优势，海外创新研发管线加速推进 [56][57][58] - 有别于大众认识在于认为市场低估公司全球BD能力与国际创新管线拓展速度，慢病板块将贡献营收 [61] - 股价催化剂为临床数据披露、罗氏全球BD进展、产品商业化落地及市场扩展、新适应症NDA/BLA密集提交、海外进展加速 [63][68] 医药：佐力药业 - 乌灵系列稳健增长，中药饮片及配方颗粒表现亮眼，百灵片集采中标，百令胶囊上市，股权激励目标未来三年净利润翻番 [65] - 关键假设为2025 - 2027年乌灵系列及百令系列产品如期放量，中药饮片及配方颗粒稳健增长 [66][67] - 有别于大众认识在于认为乌灵胶囊集采地区放量影响持续，百令系列增长态势明朗，集采扩围续标降价风险小 [69] - 股价催化剂为业绩符合或者超预期 [70] 本月十大金股财务数据 - 展示了十大金股24E、25E、26E的营业收入、归母净利润、EPS等财务信息 [72]

报告核心观点 - 2025年核心主线是科技成长和消费，高股息阶段性占优且有绝对收益，但相对收益不一定占优 [3][10] - 通过“股息 + 质量 + 成长”因子叠加优化传统高股息，构建的三大高股息组合有突出收益 [3][14] - 国证自由现金流指数可看作更重视质量的红利指数，融合质量与股息优势，编制方法提供“质量红利”投资路径 [3][17][25] - 自由现金流指数多数年份跑赢万得全A、偏股混合基金和中证红利，跑输多在成长因子极致年份，加入成长因子优化效果明显 [6][29][37] 国证自由现金流指数：更重视质量的红利优化方向 2025年高股息策略的阶段性占优与局限性 - 2025年高股息阶段性占优且有绝对收益，但相对收益不一定占优，核心主线是科技成长和消费 [3][10] - 高股息短周期性超额收益与海外风险偏好、国内风险偏好负相关，与中国经济正相关 [10] - 传统高股息投资有“股息陷阱”和“估值陷阱”，持仓感受差 [11] 高股息策略的优化路径：股息 + 质量 + 成长因子叠加 - 通过“股息 + 质量 + 成长”因子叠加，从“意愿维度”和“能力维度”优化传统高股息 [14] - “意愿维度”包括平均股息率和预期股息率；“能力维度”包括Δ经营现金流占比和Δ净利润同比 [14] - 三大高股息组合（“高股息100”、“中特估高股息20”、“高股息20”）年化收益率分别达18.9%、18.7%和14.9%，相对偏股混合基金和万得全A有显著优势 [14] - 三大高股息组合胜率高、风险收益比好、最大回撤低 [15] 国证自由现金流指数：天然契合优化策略的“质量红利”标的 - 国证自由现金流指数可看作更重视质量的红利指数 [17] - 选股逻辑聚焦真实盈利能力，以自由现金流率为核心指标，确保企业盈利质量，具备股息特性 [18] - 行业分散降低波动，前5大行业权重集中度低于红利指数 [18] - 历史表现验证策略有效性，自2013年基日以来年化收益率达17.9%，高于主流指数，2019 - 2024年连续六年正收益 [18] - 该指数夏普比率高于主流宽基及红利指数，兼具抗跌性与收益弹性 [19] 国证自由现金流全收益指数编制方法解析 样本空间筛选：严格的质量与流动性门槛 - 从全市场A股及红筹存托凭证中筛选基础样本，剔除风险警示类、上市时间不足、有财务与合规问题、流动性不足的标的 [22] 多维度质量过滤：现金流与盈利稳定性 - 剔除金融、房地产行业，确保成分股盈利可持续性 [23] - 要求近12个季度ROE稳定性排名前90%，近一年自由现金流、企业价值为正，近三年经营活动现金流持续为正 [23] - 剔除经营活动现金流占营业利润比例后30%的证券，防止利润虚增 [23] - 按近一年自由现金流率从高到低排序，选取前100只证券构成指数样本 [23] 核心指标：自由现金流率计算与成分股选择 - 自由现金流率 = 自由现金流 / 企业价值，自由现金流 = 经营活动产生的现金流量净额 - 资本支出，企业价值 = 市值 + 负债 - 现金及等价物 [24] - 选取自由现金流率最高的100只证券作为成分股，采用派氏加权法计算指数，限制单只成分股权重不超过10% [24] 自由现金流指数实际上是更高质量的红利组合 - 国证自由现金流全收益指数年化收益率达17.7%，净值达6.99，相对价格指数额外收益源于红利再投资 [25] - 指数编制方法使指数聚焦高质量、高现金回报标的，提供“质量红利”投资路径 [25] 国证自由现金流指数为什么跑赢万得全A、偏股混合基金和中证红利？从因子视角进行超额收益分析 自由现金流指数在大多数年份均跑赢万得全A、偏股混合基金和中证红利 - 2013年以来，自由现金流指数跑赢万得全A和偏股混合基金胜率达61.5%，跑赢中证红利全收益胜率达84.6% [4][29] 成长因子视角：自由现金流指数跑输万得全A和偏股混合基金的年份均是成长因子较为极致的年份 - 跑输年份市场呈现极致成长风格，如2013年创业板牛市、2015年小盘成长牛市、2019 - 2020年成长牛市、2025年1 - 3月AI + 和人形机器人领涨行情 [32][33] - 成长因子极致年份占比不高，且多为牛市背景，自由现金流指数长周期年化收益率和胜率高，持仓感受好 [33] 行业分布和市值因子视角：自由现金流指数相对中证红利指数的行业和市值分布更分散，因此超额收益更显著 - 自由现金流指数行业分散度更高，分布在24个行业，权重前三行业占比43.7%；中证红利指数行业更集中，分布在21个行业，权重前三行业占比54.4% [33] - 自由现金流指数有更多小市值股票，中证红利指数更集中于中大市值，指数编制方法控制小市值下限，运用其上行弹性 [34] 进一步强化：通过成长因子对自由现金流指数的优化 - 将成长因子加入自由现金流指数成分股进行精选，对2024年8月15日以来的优化组合回溯 [37] - 加入成长因子后，“优化：前30”和“优化：前50”组合分别获得35.5%和29.2%的收益，相对自由现金流全收益指数取得21.0%和14.6%的超额收益 [37] - 分持仓周期看，两个优化组合在2个周期表现出明显优化能力，2024.8.15 - 2024.10.7持仓周期收益与原指数无显著区别 [37]

核心观点 - 华鑫市场情绪温度指标显示市场情绪综合评分为28分，处于“较冷”状态，近期市场情绪好转及政策支持下市场进入上涨态势，情绪值低于或接近30分时市场获支撑，高于90分时出现阻力 [5][8] - 今日热点主题为算力、家电、深海经济，各主题有相关产业动态及对应标的 [6] 市场情绪 - 华鑫市场情绪温度指标综合评分为28分，市场情绪“较冷”，较冷时市场波动小、投资者观望情绪浓厚，建议谨慎操作，关注基本面良好股票，避免追高 [5][18] - 该指标从指数涨跌幅、成交量等6大维度搭建，属摆荡指标，适用于区间震荡行情，出现趋势时可能钝化，指标长时间维持在80附近及以上或20附近及以下需重新判断适用性 [19] 热点主题 算力主题 - 我国“东数西算”工程启动3年，各地新型数字基础设施加速建设，全国一体化算力体系加快形成 [6] - 2024年我国在用算力中心机架总规模超830万标准机架，算力总规模达246EFLOPS，位居全球第二，数字经济增加值占GDP比重超45%，算力相关产业贡献约三分之一增量 [6] - 相关标的为众合科技(000925)、首都在线(300846) [6] 家电主题 - 2025年3月22日全国家电消费季启动仪式在上海举行，商务部将统筹线上线下渠道开展活动，优化机制释放消费潜力 [6] - 相关标的为海尔智家（600690）、TCL智家（002668） [6] 深海经济主题 - “溟渊计划”研究成果发布，标志我国深海生命科学研究迈入国际前沿，建立了全球最大深渊生物数据库并上线 [6] - 以“奋斗者”号为代表的深海科技装备创新突破不断，为深海探索赋能 [6] - 相关标的为佳讯飞鸿(300213)、中集环科(301559) [6] 资金流向 主力资金 - 净流入前十证券为江淮汽车、矽电股份等，江淮汽车主力净流入额81438.86万元 [9] - 净流出前十证券为东方财富、首都在线等，东方财富主力净流出额-171041.17万元 [11] - 前一日净流入前十行业为SW传媒、SW医药生物等，SW传媒净流入73080万元 [15] - 前一日净流出前十行业为SW汽车、SW通信等，SW电子净流出-569861万元 [16] 融资资金 - 前一交易日净买入前十证券为宝丰能源、杭钢股份等，宝丰能源主力净流入额30266.71万元 [11] - 前一日净买入前十行业为SW基础化工、SW钢铁等，SW基础化工净流入56146万元 [17] 融券资金 - 前一交易日净卖出前十证券为常熟银行、中国平安等，常熟银行融券净卖出539.23万元 [12] - 融券净卖出通常表明投资者对市场或特定股票持悲观态度，存在高风险 [19]

核心观点 - 北交所交投活跃度保持较高水平，市场关注度高，新股发行稳步推进，北交所板块具备中长期投资价值。2025年投资策略推荐聚焦北交所新质生产力关注成长潜力公司、关注产业链协同扩张或海外布局公司、关注国央企“一利五率”公司三个方向 [3][27] 本周市场回顾 - 北交所整体交易活跃度明显回落，日均成交额约264.55亿元，较上周396.58亿元回落明显，本周整体成交额1322.75亿元，成交量66.29亿股 [3][4] - 北交所换手率为37.69%，较上周53.82%明显回落，但仍高于科创板、创业板和沪深主板 [5] - 北交所265家上市公司中122家公司周涨幅为正，新股开发科技涨幅领先，涨幅最大的行业为有色金属、建筑材料、农林牧渔，跌幅最大的行业为交通运输 [3][11] - 北交所上市公司估值较上周有所下降，市盈率约为43.3倍，科创板和创业板公司市盈率较上周也均有所回落 [21] - 分行业看北交所上市公司市盈率，传媒行业平均市盈率最高，国防军工、计算机和家用电器行业市盈率相对较低 [24] 北交所公司重要公告 - 本周北交所企业重要公告覆盖对外投资、股票回购、业务进展、项目变更、项目延期、资产出售等方向，如汉维科技公告新的对外投资，海能技术公告股票回购计划等 [28][30] 新股概览及项目动态 - 本周北交所新上市股票为开发科技，拟发行数量3346.6667万股，发行价格30.38元，发行市盈率8.15 [32] - 下周北交所暂无新股申购机会 [34] - 截至2025年3月29日，北交所已受理4家公司，已问询70家公司，上市委审议通过4家公司，提交注册4家公司 [36] 北交所要闻 - A股市场加速布局专精特新企业发展“热力图”，多层次资本市场不断优化，专精特新企业梯度培育体系不断完善，未来有望形成产业集聚效应 [39][40] - 创新驱动全球资本重估中国资产，A股和港股市场走出独立行情，外资机构密集发声表达对中国资产的乐观预期 [40]

报告核心观点 - 2025年3月A股震荡，4月大概率窄幅震荡，建议把握结构性机会，采取攻守兼备策略，布局科技、消费等板块里的价值股 [2][5] - 推出2025年4月十大月度金股和月度核心股票池，并对各股票进行行业情况、公司情况、驱动因素等分析 [3][87] 各股票相关情况总结 光迅科技（002281.SZ） - 行业情况：推理侧算力增加利好国产光芯片，光模块景气度高，光模块速率提升推进产业链市场空间，1.6T迭代带来新机遇 [48][49] - 公司情况：AI驱动利润率提升，2024年前三季度营收和归母净利润同比增长，单季度营收和归母净利润增长，未来数通市场增长靠高速率光模块需求，云厂商AI资本开支增长推动数通侧光模块高增 [50][52] - 驱动因素：国产AI发展提振需求，AI驱动利润率提升，产品有技术壁垒，高端光模块放量及1.6T产品送样量产 [56] 宁德时代（300750.SZ） - 行业情况：新能源汽车需求增长，产业链价格涨价，储能价格止跌回升，需求不弱 [78][79] - 公司情况：2024年业绩符合预期，是国内/海外市场双料龙头，产能扩张，研发实力强，产品领先，全球布局稳步推进 [80][82] - 驱动因素：新能源汽车销量增长，储能装机超预期，市场份额稳定增长 [83] 腾讯控股（0700.HK） - 行业情况：2024年国内游戏市场收入创新高，自主研发游戏海外收入增长 [13] - 公司情况：2024年业绩增长，主要业务增长势头强，流量入口商业化潜力释放，预计2025 - 2027年经调整后净利润增长 [14] - 驱动因素：加码布局AI产业，增值服务和广告业务增长韧性强 [15] 乐鑫科技（688018.SH） - 行业情况：物联网需求提高，AIoT领域发展，创造新市场 [73] - 公司情况：2024年营收和净利润大幅增长，毛利率提升，推出新产品和平台 [74][75] - 驱动因素：AIoT需求增加，公司在WIFI MCU领域市占第一，有强大生态体系 [76] 云路股份（688190.SH） - 行业情况：国内非晶带材2024 - 2027年CAGR达20%，非晶电机渗透率有望快速提升 [35][36] - 公司情况：是全球非晶行业龙头，营收净利快速增长，积极研发非晶材料在电机的应用 [37] - 驱动因素：非晶变压器和电机渗透率提升超预期 [39] 东鹏饮料（605499.SH） - 行业情况：2024年软饮料板块业绩增长，2025年出行旺盛利好销量 [67] - 公司情况：2024年业绩高增，特饮大单品和第二成长曲线放量，短期有望增长，长期功能饮料行业增长，出海有望催化 [68] - 驱动因素：短期动销和发货影响收入增速，规模效应释放推动盈利能力提升 [71] 恒辉安防（300952.SZ） - 行业情况：功能性安防手套需求刚性，全球市场波动上行，超高分子量聚乙烯纤维市场供不应求 [19][20] - 公司情况：是全球功能性安防手套龙头，推进手套项目落地，新材料布局稳步推进 [21] - 驱动因素：手套业务产能释放，超高分子量聚乙烯纤维应用场景扩大 [22] 格力电器（000651.SZ） - 行业情况：2024年家用空调内销和出口增长，2025年年初内销增长，出口增速回落，中央空调内销受影响，出口增长，热泵出口有望改善 [25][28] - 公司情况：经历渠道改革阵痛，渠道扁平化取得效果，估值低位，分红收益高 [29][30] - 驱动因素：空调行业价格竞争缓和，暖通空调发展，渠道扁平化 [32] 豆神教育（300010.SZ） - 行业情况：“双减”政策下课外教培行业供给改善，非学科素质类培训需求刚性，大语文素质教育行业格局稳固 [41] - 公司情况：从办公信息化转型为家庭教育企业，2023年完成债务重组解除退市风险 [42] - 驱动因素：AI + 教育业务发力，直播及美育课增长，预计2024 - 2026年归母净利增长 [43][45] 江苏银行（600919.SH） - 行业情况：财政政策积极，货币政策宽松、结构优化、传导畅通，金融支持科技创新力度加大，重点领域风险化解成效好 [55][58] - 公司情况：2024年前三季度业绩平稳增长，对公存贷款增速亮眼，中间业务收入单季回落，投资业务贡献非息，资产质量平稳 [59][61] - 驱动因素：政策宽松，股息率性价比高，消费政策利好零售信贷与财富管理，信贷开门红 [62] 2025年4月月度核心股票池其他股票 - 中国神华（601088.SH）：龙头业绩稳健，看好红利投资价值 [87] - 紫金矿业（601899.SH）：增量项目与降本增效并进，成长势头强劲 [87] - 宝信软件（600845.SH）：稀缺AIDC算力 + 工业软件双驱动 [87] - 隆鑫通用（603766.SH）：摩托车出口龙头企业，高端品牌快速放量 [87] - 紫光国微（002049.SZ）：行业需求回暖，AI布局有望加速 [87] - 海大集团（002311.SZ）：主业饲料市占率提升，国际化布局取得进展 [87] - 亚钾国际（000893.SZ）：钾肥行业盈利改善，等待产能释放 [87] - 阳光保险（6963.HK）：经营业绩稳中有进，价值工程显现成效 [87] - 徐工机械（000425.SZ）：挖机行业内销超预期，国企改革竞争力提升 [88] - 鱼跃医疗（002223.SZ）：核心业务稳健复苏，AI驱动创新升级 [88] - 华新水泥（600801.SH）：石膏板业务有韧性，内生外延双驱动业务腾飞 [88] - 中国交建（601800.SH）：新签订单稳健提升，一带一路基建龙头潜力大 [88] - 招商南油（601975.SH）：看好油运行业供需格局改善带来运价高景气 [88] - 招商积余（001914.SZ）：看好在管规模扩张，市占率提升，毛利率提高 [88]

报告核心观点 - 新疆受益国家战略两大转向，占据地缘优势成能源保障重心，自身处于高质量发展机遇期，建议关注煤化工投资和国企改革两条主线 [8][11][12] 各部分总结 投资策略 - 新疆受益国家战略两大转向，应关注煤化工投资和国企改革两条主线 [8] - 新疆发展煤化工外部环境成熟，包括煤炭盈利分配强势、符合资源禀赋、产业政策支持、地缘政策契合等 [8] - 新疆具备发展煤化工内在要素优势，如运输格局完善、基础设施成熟、人力资源改善、政策铺垫完成 [9] - 新疆发展煤化工具备经济性优势，原材料价格便宜，不同对比场景下成本优势明显 [10] - 新疆煤化工发展类似美国页岩气，有望降低能源进口依赖和成本，近期项目加速或推动投资节奏 [11] - 新疆国企改革加速，国资和兵团将业务整合，应关注背靠优势资源的地方国企 [11] 新疆指数情况 - 本周新疆指数 100.7，环比 -2.10%；新疆煤化工投资指数 100.59，环比 -1.44%；新疆国企改革指数 103.1，环比 -2.03% [15] - 本周涨幅前三公司为合金投资、西部黄金、新研股份，跌幅前三为贝肯能源、麦趣尔、宝丰能源，合金投资因黄金概念上涨，贝肯能源发布实控人预减持公告 [15] 本周新疆重点数据跟踪 - 本周新疆重点价格，奇台县混煤等环比持平，甲醇、尿素与其他地区有价差 [21] - 2025 年 2 月新疆煤炭铁路发运量国有重点煤矿 348 万吨，同比 -7.45%；2024 年 12 月新疆原煤产量 5822 万吨，同比 +18.24% [21] 本周重点新闻及公司公告跟踪 重点新闻 - 新疆自治区党委财经委会议强调煤炭开发，要做好规划、释放产能、推动项目落地、扩大外送规模、抓好安全生产 [33][35] - 东方希望集团准东煤电化一体化项目开工，总投资 190 亿元，建设规模 80 万吨煤制烯烃 [35] - 航天工程中标哈密新能煤气化装置项目，中标金额 1.2 亿元 [35] - 新星惠尔项目一期合成氨装置氨合成塔吊装到位 [35] - 中溶新能源投资 21 亿元新建煤基化学品项目 [35] 重点公司公告跟踪 - 易普力 24FY 主营收入 85.46 亿元，同比上升 1.4%；归母净利润 7.13 亿元，同比上升 12.49%等 [36] - 广东宏大 2024FY 营业收入 136.5 亿元，同比上升 17.6%；归母净利润 8.98 亿元，同比上升 25.4%等 [36] 本周新疆投资最新统计情况 - 本周有动态更新项目，东方希望项目开工，航天工程中标哈密新能项目 [38] - 本周新疆煤化工项目总计规划产能，煤制天然气 416 亿方，煤制油 500 万吨，煤制烯烃 945 万吨；总计投资额 9203 亿元 [39]