报告公司投资评级 - 维持买入评级 [3][5][11] 报告的核心观点 - 2024年公司基地市场保持稳健增长，控费成效凸显，2025年营业利润目标增速为12% [1][2] - 考虑白酒行业仍处于调整出清阶段，下调公司营业收入、毛利率预测，沿用FCFF估值方法计算公司权益价值为180亿元，对应目标价19.67元 [3][11] 根据相关目录分别进行总结 总体业绩 - 2024年公司实现营收53.6亿元（yoy+1.9%），归母净利润7.9亿元（yoy+18.2%）、扣非归母净利润7.4亿元（yoy+20.1%）；2025年一季度实现营收11.7亿元（yoy+3.4%），归母净利润1.5亿元（yoy+11.9%）、扣非归母净利润1.4亿元（yoy+13.2%） [10] 分地区业绩 - 2024年全年河北/山东/安徽/湖南/其他省份分别实现收入31.2/2.1/5.5/11.0/3.3亿元，分别同比+2.6%/+31.4%/+0.5%/+12.3%/+20.7%；2025Q1分别实现收入7.2/0.4/1.3/2.1/0.6亿元，分别同比+8.0%/+7.9%/+2.5%/+9.7%/-36.6% [2] - 2024年年末，公司在河北/山东/安徽/湖南/其他省份经销商数量分别环比2024Q3末+16/+17/+13/-66/+13家；2025Q1末，分别环比2024年年末+13/-22/+7/+73/+12家 [2] 分价格带业绩 - 2024年100元以上/100元以下分别实现收入27.0/26.2亿元，分别同比+5.3%/+7.1%；2025Q1分别实现收入6.6/5.0亿元，分别同比+25.5%/-15.6% [10] 费用情况 - 2024全年归母净利率为14.69%，同比增加2.02pct；全年累计销售/管理/财务/研发费用率分别为23.69%/7.27%/-0.37%/0.30%，同比-3.47/-0.62/-0.07/+0.05pct；累计总费用率为30.89%，累计-4.12pct [2] 盈利预测 - 预测公司2025 - 2027年每股收益分别为0.97、1.07、1.15元（原预测为1.24、1.53元） [3][11] 财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|5,257|5,358|5,605|5,851|6,080| |同比增长 (%)|13.0%|1.9%|4.6%|4.4%|3.9%| |营业利润(百万元)|884|1,059|1,198|1,315|1,407| |同比增长 (%)|-5.4%|19.8%|13.1%|9.8%|7.0%| |归属母公司净利润(百万元)|666|787|890|977|1,051| |同比增长 (%)|-5.9%|18.2%|13.1%|9.7%|7.6%| |每股收益（元）|0.73|0.86|0.97|1.07|1.15| |毛利率(%)|67.2%|65.9%|66.6%|67.2%|67.6%| |净利率(%)|12.7%|14.7%|15.9%|16.7%|17.3%| |净资产收益率(%)|14.5%|15.6%|15.3%|15.0%|15.2%| |市盈率|23.8|20.2|17.8|16.3|15.1| |市净率|3.3|3.0|2.5|2.4|2.2| [4] 估值相关 - WACC计算主要参数设定：所得税率25%，目标债务比率10%，剔除杠杆调整Beta1.37，无风险收益率Rf1.66%，市场回报率Rm8.60%，债务成本Kd3.60%，WACC11.06% [12] - FCFF目标价敏感性分析表展示了不同WACC和永续增长率Gn下的目标价 [12]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价为 57.29 元，对应 2025 年 17 倍市盈率 [3][4][11] 报告的核心观点 - 根据 25 年一季报，对 25 - 26 年下调收入，上调毛利率、费用率，预测公司 2025 - 2027 年每股收益分别为 3.37、3.91、4.46 元（原预测 25 - 26 年为 4.20、4.92 元） [3][11] - 24 年公司业绩增长，25Q1 增速短期承压，预计因春节提前、消费疲软、主动去库；产品结构升级，盈利能力提升 [10] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 公司代码 603198.SH，2025 年 4 月 29 日股价 44.41 元，52 周最高价/最低价为 80.19/43.91 元，总股本/流通 A 股均为 80,000 万股，A 股市值 35,528 百万元，所属国家/地区为中国，行业为食品饮料 [4] 股价表现 - 1 周、1 月、3 月、12 月绝对表现分别为 -11.27%、-19.33%、-20.36%、-36.81%，相对表现分别为 -11.04%、-15.75%、-19.26%、-40.98%，沪深 300 同期表现分别为 -0.23%、-3.58%、-1.1%、4.17% [5] 主要财务信息 - 2023 - 2027E 营业收入分别为 6,771、7,344、7,430、8,468、9,492 百万元，同比增长 23.0%、8.5%、1.2%、14.0%、12.1%；归母净利润分别为 2,282、2,589、2,699、3,124、3,564 百万元，同比增长 33.9%、13.4%、4.2%、15.8%、14.1% [8] - 2023 - 2027E 毛利率分别为 71.0%、73.9%、74.3%、75.4%、76.3%，净利率分别为 33.7%、35.3%、36.3%、36.9%、37.5% [8] 业绩情况 - 24 年实现营业收入 73.4 亿元，同比 +8.5%；归母净利润 25.9 亿元，同比 +13.5%；单四季度营收 18.3 亿元（-5.0%），归母净利润 5.8 亿元（-4.9%）；25Q1 营收 20.5 亿元，同比 -12.3%；归母净利润 8.3 亿元，同比 -9.5% [10] - 24 年中高档白酒收入 57.1 亿元（同比 +13.8%），普通白酒收入 12.9 亿元（同比 -6.5%）；25Q1，中高档、普通白酒收入分别同比 -8.6%、-32.1% [10] - 24 年省内市场收入 50.9 亿元（同比 +12.8%），省外收入 19.1 亿元（同比 +1.3%）；截至 25Q1 末，有 1379 家经销商，合同负债 4.6 亿元，环比 Q4 末 -21%，同比 -11% [10] 盈利能力 - 24 年毛利率 73.9%（yoy +2.6pct），销售费用率/管理费用率分别为 9.1%/3.2%，同比 +0.4pct/+0.1pct，销售净利率 35.3%（yoy +1.2pct） [10] - 25Q1，毛利率 76.5%（yoy +1.4pct），销售费用率/管理费用率分别同比 +1.0pct/+0.8pct，销售净利率 40.6%（yoy +1.2pct） [10] 可比公司估值 - 调整后可比公司 2025 年平均市盈率为 17 倍 [12] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对 2023A - 2027E 进行预测，涵盖货币资金、营业收入、净利润等多项指标 [14] - 成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率呈现不同变化趋势 [14]

量化模型与构建方式 1. **模型名称：股指期货分红预测模型** - **模型构建思路**：基于上市公司分红信息（已实施、股东大会通过、董事会预案等）和合理假设，预测分红对股指期货各合约的影响[7][9] - **模型具体构建过程**： 1. **预估成分股净利润**：优先采用年报、快报、预警、三季报TTM或分析师预测数据[26][27] 2. **计算税前分红总额**： - 已公布预案的直接采用 - 未公布预案的，假设分红率与去年一致（若去年分红率>0）[31] - 净利润为负则分红率为0[31] 3. **计算分红对指数的影响**： - 股息率=税后分红总额/最新市值 - 股息点=股票权重×股息率 - 权重调整公式： $$\mathrm{w_{it}={\frac{w_{i0}\times\mathrm{\scriptsize{\boldmath~(~1+R~)}~}}{\sum_{1}^{n}w_{i0}\times\mathrm{\scriptsize{\boldmath~(~1+R~)}~}}}}$$ 其中$w_{i0}$为t0日权重，$R$为涨跌幅[29] 4. **预测分红对各合约的影响值**： - 除权除息日预测：已公布的直接采用；未公布的参考最近一次分红年度日期[32] - 调整逻辑：若预测除息日早于股东大会召开日，则根据历史时间差中位数调整[33] - **模型评价**：依赖分红率稳定性假设，市场突变时预测可能偏差[34] 2. **模型名称：股指期货理论定价模型** - **模型构建思路**：基于无套利原则，考虑离散或连续红利分配对期货定价的影响[35][36] - **模型具体构建过程**： - **离散红利分配**： $$F_t=(S_t-D)(1+r)$$ 其中$D$为红利现值，$r$为无风险利率[35] - **连续红利分配**： $$F_t=S_t e^{(r-d)(T-t)}$$ 其中$d$为年化红利率[36] --- 量化因子与构建方式 1. **因子名称：分红点数因子** - **因子构建思路**：量化分红对股指期货合约价差的直接影响[2][3] - **因子具体构建过程**： - 计算实际价差（收盘价-远期合约价）与含分红价差（实际价差+分红点数）[11][12][13][14] - 年化对冲成本=（实际价差/收盘价）×（365/剩余天数）[10] 2. **因子名称：分红剩余影响因子** - **因子构建思路**：衡量分红对合约价格的未兑现影响比例[15] - **因子具体构建过程**： - 剩余影响比例=分红点数/收盘价[11][12][13][14] --- 模型的回测效果 1. **股指期货分红预测模型** - **上证50合约**： - 年化对冲成本（剔除分红）：IH2505为5.16%，IH2506为1.70%[11] - 分红剩余影响：IH2505为0.00%，IH2506为0.67%[11] - **沪深300合约**： - 年化对冲成本：IF2505为8.11%，IF2506为5.50%[12] - 分红剩余影响：IF2505为0.14%，IF2506为0.67%[12] - **中证500合约**： - 年化对冲成本：IC2505为15.43%，IC2506为11.11%[13] - 分红剩余影响：IC2505为0.06%，IC2506为0.84%[13] - **中证1000合约**： - 年化对冲成本：IM2505为15.39%，IM2506为12.89%[14] - 分红剩余影响：IM2505为0.08%，IM2506为0.70%[14] 2. **股指期货理论定价模型** - 未提供具体回测数据，仅作为理论参考[35][36] --- 因子的回测效果 1. **分红点数因子** - **上证50**：IH2506分红点数为17.72，IH2509为61.21[11] - **沪深300**：IF2506分红点数为25.40，IF2509为71.06[12] - **中证500**：IC2506分红点数为47.43，IC2509为77.21[13] - **中证1000**：IM2506分红点数为41.56，IM2509为62.53[14] 2. **分红剩余影响因子** - 见图5-8，展示各合约剩余分红点数随时间变化[17][19][21][23]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [2][5] 报告的核心观点 - 行业景气度触底，2024年公司营收同比基本持平但利润下滑，主要因油价下跌及库存损失 [10] - 企业发展持续推进，2024年多个项目投产或试生产成功，金塘新材料等项目有序推进 [10] - 炼化景气度有复苏机遇，随着炼化行业与成品油流通持续规范化，行业景气度有望迎来复苏 [10] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与投资建议 - 调整公司2025年每股收益EPS预测为0.31元（原预测1.02元），添加2026 - 2027年预测为0.39和0.49元 [2] - 采取历史估值法，参考公司过去5年PB（TTM）均值3.28，考虑行业景气度底部及预期ROE水平低于历史水平给予20%折价，按25年每股净资产预测值4.82元对应目标价为12.64元 [2] 公司主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|325,112|326,475|355,946|356,135|356,326| |同比增长 (%)|12.5%|0.4%|9.0%|0.1%|0.1%| |营业利润(百万元)|1,560|2,004|9,141|11,231|13,439| |同比增长 (%)|-72.3%|28.5%|356.1%|22.9%|19.7%| |归属母公司净利润(百万元)|1,158|724|3,131|3,996|4,918| |同比增长 (%)|-65.3%|-37.4%|332.1%|27.6%|23.1%| |每股收益（元）|0.11|0.07|0.31|0.39|0.49| |毛利率(%)|11.5%|11.5%|12.9%|13.4%|14.0%| |净利率(%)|0.4%|0.2%|0.9%|1.1%|1.4%| |净资产收益率(%)|2.5%|1.6%|6.8%|7.9%|8.9%| |市盈率|71.6|114.5|26.5|20.8|16.9| |市净率|1.9|1.9|1.7|1.6|1.4| [4] 公司表现情况 |时间范围|绝对表现%|相对表现%|沪深300%| |----|----|----|----| |1周|1.61|1.84|-0.23| |1月|-6.51|-2.93|-3.58| |3月|-7.25|-6.15|-1.1| |12月|-28.76|-32.93|4.17| [6] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，涵盖货币资金、应收票据等项目及各年数据 [13] - 主要财务比率包括成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标各年数据 [13]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [3][11] 报告的核心观点 - 2024年公司实现营收53.6亿元（yoy+1.9%），归母净利润7.9亿元（yoy+18.2%）、扣非归母净利润7.4亿元（yoy+20.1%）；2025年一季度实现营收11.7亿元（yoy+3.4%），归母净利润1.5亿元（yoy+11.9%）、扣非归母净利润1.4亿元（yoy+13.2%） [10] - 2024年按价格带划分，100元以上/100元以下分别实现收入27.0/26.2亿元，分别同比+5.3%/+7.1%；2025Q1分别实现收入6.6/5.0亿元，分别同比+25.5%/-15.6% [10] - 2024年按地区划分，河北/山东/安徽/湖南/其他省份分别实现收入31.2/2.1/5.5/11.0/3.3亿元，分别同比+2.6%/+31.4%/+0.5%/+12.3%/+20.7%；2025Q1分别实现收入7.2/0.4/1.3/2.1/0.6亿元，分别同比+8.0%/+7.9%/+2.5%/+9.7%/-36.6% [2] - 2024年年末，公司在河北/山东/安徽/湖南/其他省份经销商数量分别环比2024Q3末+16/+17/+13/-66/+13家；2025Q1末，分别环比2024年年末+13/-22/+7/+73/+12家 [2] - 2024年控费成果显现费用率降低，全年归母净利率为14.69%，同比增加2.02pct；全年累计销售/管理/财务/研发费用率分别为23.69%/7.27%/-0.37%/0.30%，同比-3.47/-0.62/-0.07/+0.05pct；累计总费用率为30.89%，累计-4.12pct [2] - 公司设定2025年计划实现营业收入54.7亿元，测算对应同比目标增速为2.1%，营业总成本控制在43.59亿元以内，测算营业利润为11.11亿元，对应同比增长目标为12% [2] - 考虑白酒行业仍处于调整出清阶段，下调营业收入、毛利率，预测公司2025 - 2027年每股收益分别为0.97、1.07、1.15元（原预测为1.24、1.53元） [3][11] - 沿用FCFF估值方法，计算公司权益价值为180亿元，对应目标价19.67元 [3][11] 相关目录总结 公司主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|5,257|5,358|5,605|5,851|6,080| |同比增长 (%)|13.0%|1.9%|4.6%|4.4%|3.9%| |营业利润(百万元)|884|1,059|1,198|1,315|1,407| |同比增长 (%)|-5.4%|19.8%|13.1%|9.8%|7.0%| |归属母公司净利润(百万元)|666|787|890|977|1,051| |同比增长 (%)|-5.9%|18.2%|13.1%|9.7%|7.6%| |每股收益（元）|0.73|0.86|0.97|1.07|1.15| |毛利率(%)|67.2%|65.9%|66.6%|67.2%|67.6%| |净利率(%)|12.7%|14.7%|15.9%|16.7%|17.3%| |净资产收益率(%)|14.5%|15.6%|15.3%|15.0%|15.2%| |市盈率|23.8|20.2|17.8|16.3|15.1| |市净率|3.3|3.0|2.5|2.4|2.2| [4] 财务报表预测与比率分析 |报表类型|项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |资产负债表|货币资金（百万元）|1,622|1,546|2,682|3,081|3,574| |资产负债表|应收票据、账款及款项融资（百万元）|174|89|93|97|101| |资产负债表|预付账款（百万元）|23|63|66|69|72| |资产负债表|存货（百万元）|3,350|3,552|3,645|3,742|3,841| |资产负债表|流动资产合计（百万元）|5,866|6,060|7,305|7,828|8,442| |资产负债表|非流动资产合计（百万元）|3,635|3,553|3,569|3,607|3,605| |资产负债表|资产总计（百万元）|9,501|9,613|10,875|11,436|12,047| |资产负债表|流动负债合计（百万元）|4,523|4,159|4,413|4,566|4,754| |资产负债表|非流动负债合计（百万元）|168|148|157|157|154| |资产负债表|负债合计（百万元）|4,690|4,307|4,569|4,723|4,907| |资产负债表|股东权益合计（百万元）|4,810|5,306|6,306|6,713|7,140| |资产负债表|负债和股东权益总计（百万元）|9,501|9,613|10,875|11,436|12,047| |利润表|营业收入（百万元）|5,257|5,358|5,605|5,851|6,080| |利润表|营业成本（百万元）|1,727|1,824|1,872|1,922|1,973| |利润表|销售费用（百万元）|1,428|1,269|1,300|1,331|1,370| |利润表|管理费用（百万元）|415|389|386|402|416| |利润表|研发费用（百万元）|13|16|17|17|18| |利润表|财务费用（百万元）|-16|-20|-32|-43|-50| |利润表|营业利润（百万元）|884|1,059|1,198|1,315|1,407| |利润表|净利润（百万元）|666|787|890|977|1,051| |利润表|归属于母公司净利润（百万元）|666|787|890|977|1,051| |利润表|每股收益（元）|0.73|0.86|0.97|1.07|1.15| |现金流量表|经营活动现金流（百万元）|795|535|1,098|1,027|1,146| |现金流量表|投资活动现金流（百万元）|57|-243|-102|-101|-79| |现金流量表|筹资活动现金流（百万元）|-325|-411|139|-526|-575| |现金流量表|现金净增加额（百万元）|527|-118|1,136|400|493| |主要财务比率|成长能力 - 营业收入同比增长|13.0%|1.9%|4.6%|4.4%|3.9%| |主要财务比率|成长能力 - 营业利润同比增长|-5.4%|19.8%|13.1%|9.8%|7.0%| |主要财务比率|成长能力 - 归属于母公司净利润同比增长|-5.9%|18.2%|13.1%|9.7%|7.6%| |主要财务比率|获利能力 - 毛利率|67.2%|65.9%|66.6%|67.2%|67.6%| |主要财务比率|获利能力 - 净利率|12.7%|14.7%|15.9%|16.7%|17.3%| |主要财务比率|获利能力 - ROE|14.5%|15.6%|15.3%|15.0%|15.2%| |主要财务比率|获利能力 - ROIC|14.1%|15.3%|14.9%|14.5%|14.6%| |主要财务比率|偿债能力 - 资产负债率|49.4%|44.8%|42.0%|41.3%|40.7%| |主要财务比率|偿债能力 - 净负债率|0.0%|0.0%|0.0%|0.0%|0.0%| |主要财务比率|偿债能力 - 流动比率|1.30|1.46|1.66|1.71|1.78| |主要财务比率|偿债能力 - 速动比率|0.56|0.60|0.83|0.89|0.97| |主要财务比率|营运能力 - 应收账款周转率|145.3|339.5|2,318.8|2,316.4|2,311.0| |主要财务比率|营运能力 - 存货周转率|0.5|0.5|0.5|0.5|0.5| |主要财务比率|营运能力 - 总资产周转率|0.6|0.6|0.5|0.5|0.5| |主要财务比率|每股指标 - 每股收益（元）|0.73|0.86|0.97|1.07|1.15| |主要财务比率|每股指标 - 每股经营现金流（元）|0.87|0.59|1.20|1.12|1.25| |主要财务比率|每股指标 - 每股净资产（元）|5.26|5.80|6.89|7.34|7.80| |主要财务比率|估值比率 - 市盈率|23.8|20.2|17.8|16.3|15.1| |主要财务比率|估值比率 - 市净率|3.3|3.0|2.5|2.4|2.2| |主要财务比率|估值比率 - EV/EBITDA|12.9|11.0|10.8|9.9|9.3| |主要财务比率|估值比率 - EV/EBIT|15.4|12.9|11.5|10.5|9.9| [14]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 23.25 港元 [3] 报告的核心观点 - 2024 年公司营业收入 362.2 亿元，同比增长 9%；归母净利润 11.5 亿元，同比下降 41%；核心净利润 22.3 亿元，同比下降 5% [2] - 收入稳健增长，多因素拖累归母净利润，核心净利润正在筑底 [6] - 循环型业务稳健发展，多元客户拓展能力优异，支撑公司核心业务稳健成长 [6] - 关联方业务占比继续下降，应收账款风险持续消化 [6] - 蝶城提质增效，AI 重塑空间服务逻辑 [6] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与投资建议 - 调整后公司 2025 - 2027 年 EPS 预测为 1.54/1.90/2.10 元（2025 - 2026 年原预测为 2.41/2.79 元） [3] - 可比公司 2025 年调整后平均 PE 为 14x，对应目标价 23.25 港元（1 港元 = 0.929 人民币） [3] 公司主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|33,183|36,224|39,811|45,137|51,584| |同比增长 (%)|10.2%|9.2%|9.9%|13.4%|14.3%| |营业利润(百万元)|2,658|1,696|2,564|3,164|3,487| |同比增长 (%)|31.5%|-36.2%|51.2%|23.4%|10.2%| |归属母公司净利润(百万元)|1,955|1,150|1,808|2,231|2,458| |同比增长 (%)|29.4%|-41.2%|57.2%|23.4%|10.2%| |每股收益（元）|1.67|0.98|1.54|1.90|2.10| |毛利率(%)|14.5%|13.0%|12.7%|12.6%|12.7%| |净利率(%)|5.9%|3.2%|4.5%|4.9%|4.8%| |净资产收益率(%)|11.5%|6.8%|10.9%|13.3%|14.8%| |市盈率（倍）|10.9|18.5|11.7|9.5|8.6| |市净率（倍）|1.2|1.3|1.3|1.3|1.3| [4] 业绩分析 - 2024 年营收同比 +9% 至 362.2 亿，分业务看，社区空间/商企城市服务/科技收入为 209/123/30 亿，同比 +11.5%/5.4%/8.6% [6] - 归母净利同比 -41.2%，主要由于开发商相关业务毛利大幅下降、计提信用减值损失同比增加 3.4 亿、股权交易收益同比减少 2.6 亿、政府补助减少 0.9 亿 [6] - 2024 年循环型业务营收 307.9 亿元，同比 +16%，占总营收比例提升至 85% [6] - 住宅及 PFM 物管的总合约/在管饱和收入分别为 513/427 亿元，同比 +10%/+13%，其净增在管饱和收入中第三方占比达到 67%/95% [6] - 2024 年公司来自关联方的持续关连交易发生额占收入比例下降 4pct 至 9.5% [6] - 截至 2024 年末，贸易应收账款为 65.4 亿元，同比降低 4%；来自关联方的应收款总额 24.5 亿，同比下降 1.5% [6] - 2024 年下半年累计回收关联方贸易应收款超 30 亿，抵偿债务的实物资产包括蝶城的优质社区商业资产股权 [6] - 截至 2024 年末，公司累计改造 250 个蝶城，涉及 1555 个项目，占总在管住宅项目的 37% [6] - 相较 2021 年，住宅物管毛利率提升了 1.3pct [6] - 公司以“灵石”为 AI 决策中枢、“飞鸽”为流程再造引擎，构建全空间数字化服务能力 [6] 可比公司估值 |公司|代码|最新价格(元)|每股收益（元）|市盈率| |----|----|----|----|----| | | |2025/4/29|2023A|2024A|2025E|2026E|2023A|2024A|2025E|2026E| |华润万象生活|1209.HK|34.33|1.28|1.59|1.82|2.08|27|22|19|16| |招商积余|001914.SZ|12.29|0.69|0.79|0.90|1.01|18|16|14|12| |保利物业|6049.HK|28.43|2.49|2.66|2.85|3.08|11|11|10|9| |Haseko|1808.T|103.40|10.94|10.20|6.36|10.86|9|10|16|10| |中海物业|2669.HK|4.88|0.41|0.46|0.51|0.56|12|11|10|9| |绿城服务|2869.HK|4.08|0.19|0.25|0.29|0.33|21|16|14|12| |最大值| | | | | | |27|22|19|16| |最小值| | | | | | |9|10|10|9| |平均数| | | | | | |16|14|14|11| |调整后平均| | | | | | |16|13|14|11| [8] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表等各项财务指标预测 [9] - 成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率分析 [9]

报告公司投资评级 - 维持给予乐普医疗“买入”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 2024年业绩承压，结构性心脏病业务表现亮眼；2025Q1业绩环比回暖，经营趋势向好；公司聚焦主业，多维拓展，保持长期稳健态势 [10] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与投资建议 - 下调乐普医疗2025 - 2027年收入及毛利率预测，预测2025 - 2027年EPS分别为0.54/0.61/0.67元（原预测25 - 26年EPS为0.75、0.90元），给予2025年23倍市盈率，对应目标价12.42元 [2] 公司主要财务信息 - 2023 - 2027年营业收入分别为79.8亿、61.0亿、68.4亿、73.8亿、79.7亿元，同比增长-24.8%、-23.5%、12.0%、7.9%、8.0%；营业利润分别为15.5亿、2.5亿、12.0亿、13.7亿、15.0亿元，同比增长-41.0%、-83.6%、375.6%、13.6%、9.6%；归属母公司净利润分别为12.6亿、2.5亿、10.1亿、11.5亿、12.6亿元，同比增长-42.9%、-80.4%、309.1%、13.6%、10.2% [4] 业绩情况 - 2024年公司营收61.0亿元（同比-23.5%），归母净利润2.5亿元（同比-80.4%），剔除减值影响后扣非归母净利润4.4亿元（同比-65.0%）；2025Q1营收17.4亿元（同比-9.7%，环比+31.8%），归母净利润3.8亿元（同比-21.4%，环比+168.1%） [10] 业务板块营收情况 - 2024年医疗器械业务营收33.3亿元（同比-9.5%），药品业务营收17.6亿元（同比-42.3%），医疗服务及健康管理板块营收10.2亿元（同比-19.2%）；2025Q1医疗器械板块营收9.0亿元（同比+2.1%），药品业务营收5.9亿元（环比+111.4%），医疗服务及健康管理业务营收2.4亿元 [10] 可比公司估值 - 选取康拓医疗、爱迪特等公司作为可比公司，2025年平均调整后市盈率为23倍 [12] 财务报表预测与比率分析 - 对乐普医疗2023 - 2027年资产负债表、利润表、现金流量表进行预测，并分析成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率 [13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][5] 报告的核心观点 - 根据2024年报及2025年一季报下调收入、毛利率假设，调整2025 - 27年每股收益预测分别为1.51/1.79/2.23（原预测25 - 26年为2.09/2.58）元，根据可比公司给予25年30倍PE，对应目标价为45.30元 [2] - 24年公司营收和归母净利润同比下降，但24Q4营收同比增长、25Q1营收和归母净利润同比与环比均增长；下游去库存影响海外增速，国内整机产品表现优异；盈利能力向好，销售费用率有所增加；顺利实现海外产能建设，国内市场快速拓展 [10] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 - 2023 - 2027年，营业收入分别为4.71亿、4.43亿、5.65亿、6.91亿、8.68亿元，同比增长分别为 - 1.3%、 - 5.9%、27.5%、22.4%、25.6%；营业利润分别为1.61亿、1.53亿、2.06亿、2.41亿、3.02亿元，同比增长分别为 - 22.0%、 - 5.0%、34.7%、17.2%、25.3%；归属母公司净利润分别为1.46亿、1.35亿、1.83亿、2.16亿、2.69亿元，同比增长分别为 - 20.2%、 - 7.1%、34.9%、18.1%、24.8% [4] - 2023 - 2027年，毛利率分别为63.7%、64.5%、64.8%、65.0%、64.1%；净利率分别为31.0%、30.6%、32.3%、31.2%、31.0%；净资产收益率分别为11.6%、10.4%、13.0%、13.3%、14.5% [4] - 2023 - 2027年，市盈率分别为28.1、30.2、22.4、19.0、15.2；市净率分别为3.2、3.1、2.7、2.4、2.1 [4] 可比公司估值表 - 2025年4月28日收盘价显示，开立医疗、美好医疗、奕瑞科技、康众医疗、乐心医疗的2025年市盈率分别为33.63、20.64、24.64、41.21、31.18，调整后平均为30 [11] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表方面，2023 - 2027年货币资金分别为5.92亿、5.24亿、6.78亿、7.69亿、9.09亿元；存货分别为1.71亿、1.87亿、1.99亿、2.57亿、3.37亿元等 [12] - 利润表方面，2023 - 2027年营业收入分别为4.71亿、4.43亿、5.65亿、6.91亿、8.68亿元；销售费用分别为0.18亿、0.26亿、0.32亿、0.42亿、0.58亿元等 [12] - 现金流量表方面，2023 - 2027年经营活动现金流分别为1.58亿、1.12亿、2.18亿、1.59亿、1.90亿元；投资活动现金流分别为 - 0.93亿、 - 0.93亿、 - 0.80亿、 - 0.74亿、 - 0.63亿元等 [12] - 主要财务比率方面，2023 - 2027年成长能力中营业收入同比增长分别为 - 1.3%、 - 5.9%、27.5%、22.4%、25.6%；获利能力中毛利率分别为63.7%、64.5%、64.8%、65.0%、64.1%等 [12]

报告公司投资评级 - 维持给予乐普医疗“买入”评级，根据可比公司2025年平均估值，给予公司2025年23倍市盈率，对应目标价为12.42元 [2] 报告的核心观点 - 2024年业绩承压，结构性心脏病业务表现亮眼；2025Q1业绩环比回暖，经营趋势向好；公司聚焦主业，多维拓展，保持长期稳健态势 [10] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 - 2023 - 2027年，营业收入分别为79.8亿、61.0亿、68.4亿、73.8亿、79.7亿元，同比增长-24.8%、-23.5%、12.0%、7.9%、8.0%；营业利润分别为15.5亿、2.5亿、12.0亿、13.7亿、15.0亿元，同比增长-41.0%、-83.6%、375.6%、13.6%、9.6%；归属母公司净利润分别为12.6亿、2.5亿、10.1亿、11.5亿、12.6亿元，同比增长-42.9%、-80.4%、309.1%、13.6%、10.2% [4] - 2023 - 2027年，毛利率分别为64.2%、60.9%、62.2%、62.5%、63.1%；净利率分别为15.8%、4.0%、14.8%、15.6%、15.9%；净资产收益率分别为8.1%、1.6%、6.3%、6.7%、7.1% [4] 业绩情况 - 2024年公司营收61.0亿元，归母净利润2.5亿元，剔除减值影响后扣非归母净利润4.4亿元；医疗器械业务营收33.3亿元，药品业务营收17.6亿元，医疗服务及健康管理板块营收10.2亿元 [10] - 2025Q1公司营收17.4亿元，归母净利润3.8亿元；医疗器械板块营收9.0亿元，药品业务营收5.9亿元，医疗服务及健康管理业务营收2.4亿元；净利率回升至21.7% [10] 业务拓展 - 公司中长期战略为“创新、消费、国际化”；在心血管植介入领域，冠脉血管内冲击波导管/设备、冠脉乳突球囊等创新器械获批；在创新药领域，MWN101注射液完成肥胖和II型糖尿病的二期临床试验；积极推进眼科/皮肤科产品研发，聚乳酸真皮注射填充剂等处于注册阶段 [10] 可比公司估值 - 选取康拓医疗、爱迪特、正海生物、爱博医疗、春立医疗作为可比公司，2025年平均市盈率调整后为23倍 [12] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表方面，2023 - 2027年货币资金分别为42.2亿、37.2亿、55.7亿、59.1亿、68.2亿元等；利润表方面，2023 - 2027年营业收入分别为79.8亿、61.0亿、68.4亿、73.8亿、79.7亿元等 [13] - 成长能力上，2023 - 2027年营业收入同比增长-24.8%、-23.5%、12.0%、7.9%、8.0%等；获利能力上，2023 - 2027年毛利率分别为64.2%、60.9%、62.2%、62.5%、63.1%等 [13] - 偿债能力上，2023 - 2027年资产负债率分别为30.1%、31.9%、26.5%、25.3%、24.9%等；营运能力上，2023 - 2027年应收账款周转率分别为4.4、3.7、4.5、4.6、4.4等 [13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 23.25 港元 [3] 报告的核心观点 - 2024 年公司营收 362.2 亿元同比增 9%，归母净利润 11.5 亿元同比降 41%，核心净利润 22.3 亿元同比降 5% [2] - 收入稳健增长但多因素拖累归母净利润，24 年营收同比增 9%，分业务社区空间/商企城市服务/科技收入同比分别增 11.5%/5.4%/8.6%，归母净利同比降 41.2%，核心净利润正在筑底 [6] - 循环型业务稳健发展，24 年营收 307.9 亿元同比增 16%，占总营收比例提至 85%，管理规模提升且第三方占比高 [6] - 关联方业务占比下降，24 年占收入比例降 4pct 至 9.5%，贸易应收账款和关联方应收款降低，通过资产抵债等方式降低债务风险敞口 [6] - 蝶城提质增效，截至 24 年末累计改造 250 个蝶城，住宅物管毛利率提升 1.3pct，以“灵石”“飞鸽”构建全空间数字化服务能力 [6] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与投资建议 - 调整公司 25 - 27 年 EPS 预测为 1.54/1.90/2.10 元，可比公司 25 年调整后平均 PE 为 14x，对应目标价 23.25 港元 [3] 公司主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|33,183|36,224|39,811|45,137|51,584| |同比增长 (%)|10.2%|9.2%|9.9%|13.4%|14.3%| |营业利润(百万元)|2,658|1,696|2,564|3,164|3,487| |同比增长 (%)|31.5%|-36.2%|51.2%|23.4%|10.2%| |归属母公司净利润(百万元)|1,955|1,150|1,808|2,231|2,458| |同比增长 (%)|29.4%|-41.2%|57.2%|23.4%|10.2%| |每股收益（元）|1.67|0.98|1.54|1.90|2.10| |毛利率(%)|14.5%|13.0%|12.7%|12.6%|12.7%| |净利率(%)|5.9%|3.2%|4.5%|4.9%|4.8%| |净资产收益率(%)|11.5%|6.8%|10.9%|13.3%|14.8%| |市盈率（倍）|10.9|18.5|11.7|9.5|8.6| |市净率（倍）|1.2|1.3|1.3|1.3|1.3| [4] 可比公司估值 |公司|代码|最新价格(元)|每股收益（元）|市盈率| |----|----|----|----|----| | | |2025/4/29|2023A|2024A|2025E|2026E|2023A|2024A|2025E|2026E| |华润万象生活|1209.HK|34.33|1.28|1.59|1.82|2.08|27|22|19|16| |招商积余|001914.SZ|12.29|0.69|0.79|0.90|1.01|18|16|14|12| |保利物业|6049.HK|28.43|2.49|2.66|2.85|3.08|11|11|10|9| |Haseko|1808.T|103.40|10.94|10.20|6.36|10.86|9|10|16|10| |中海物业|2669.HK|4.88|0.41|0.46|0.51|0.56|12|11|10|9| |绿城服务|2869.HK|4.08|0.19|0.25|0.29|0.33|21|16|14|12| |最大值| | | | | | |27|22|19|16| |最小值| | | | | | |9|10|10|9| |平均数| | | | | | |16|14|14|11| |调整后平均| | | | | | |16|13|14|11| [8] 附表：财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了 2023A - 2027E 年各项财务指标预测，包括货币资金、应收账款、营业收入、营业成本等 [9] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标，如营业收入、营业利润、毛利率、净利率等的同比增长情况 [9]