报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 公司作为河北省风电及天然气龙头，风电业务稳健增长，天然气需求后续有望改善 [3] - 2025年公司业绩相对低于预期，主要系天然气输售气量下滑导致营收下滑 [1] - 考虑到新能源2026年电价仍相对承压，报告对公司盈利预测予以下调 [3] - 风电高效运营持续提升盈利质量，现金流高增支撑新能源板块资本开支进一步扩张 [2] - 公司维持高比例分红，提升高股息配置价值 [3] 2025年财务业绩总结 - 2025年全年营业收入198.31亿元，同比下降7.21% [1] - 2025年归母净利润18.26亿元，同比增长9.21% [1] - 2025年基本每股收益0.43元；扣非归母净利润16.64亿元，同比增长1.61% [1] - 2025年经营活动产生的现金流量净额72.97亿元，同比大幅增长96.11% [2] 天然气业务运营情况 - 2025年全年整体售气量52.55亿立方米，同比下降10.71% [1] - 批发气量18.66亿立方米，同比下降7.26% [1] - 零售气量17.84亿立方米，同比下降7.93% [1] - CNG气量0.61亿立方米，同比下降28.64% [1] - LNG气量10.59亿立方米，同比下降5.43% [1] - 2025年第四季度整体售气量13.73亿立方米，同比增长0.59% [1] - 第四季度LNG气量2.77亿立方米，同比显著增长60.23% [1] - 第四季度零售气量5.69亿立方米，同比增长17.63% [1] - 第四季度批发气量3.87亿立方米，同比下降26.35% [1] - 第四季度CNG气量0.17亿立方米，同比下降24.58% [1] - 售气量整体下滑可能系天气偏暖导致需求偏弱 [1] - 经营活动现金流高增主因购买商品、接受劳务支付的现金同比减少31.75亿元，天然气采购成本显著压降 [2] 新能源业务运营情况 - 2025年控股风电场发电量152.10亿千瓦时，同比增加7.71% [2] - 2025年光伏发电量3.60亿千瓦时，同比大幅增加68.14% [2] - 2025年第四季度风电发电量43.75亿千瓦时，同比增加3.90% [2] - 2025年第四季度光伏发电量0.68亿千瓦时，同比减少9.57% [2] - 2025年平均上网电价（不含税）为0.41元/千瓦时，较上年同期下降4.52% [2] - 2025年风电利用小时数为2236小时，同比增加10小时，比中电联全国平均水平高257小时 [2] - 2025年平均风电机组可利用率高达97.58% [2] - 2025年风电及太阳能板块资本开支86.64亿元，同比大幅增长177.48% [2] 分红与股东回报 - A股拟每股派发现金红利0.20元 [3] - 以45.13亿股为基准，合计分配现金红利9.03亿元，分红比例达49.42% [3] - 按2026年3月27日收盘价计算，对应A/H股股息率分别为2.1%/5.4% [3] 未来盈利预测 - 预计2026-2028年营业收入分别为223.01亿元、254.06亿元、279.22亿元，同比增长12.5%、13.9%、9.9% [3][9] - 预计2026-2028年归母净利润分别为21.08亿元、26.53亿元、29.28亿元 [3][9] - 预计2026-2028年基本每股收益（EPS）分别为0.47元、0.59元、0.65元 [3][9] - 对应2026-2028年市盈率（PE）分别为20.6倍、16.4倍、14.8倍 [3][9] 关键财务数据与估值 - 截至2026年3月27日，公司收盘价为9.62元，总市值为434.12亿元 [5] - 总股本为45.13亿股，其中自由流通股占比92.78% [5] - 2025年净资产收益率（ROE）为7.2% [9] - 2025年毛利率为20.8%，净利率为9.2% [10] - 2025年末资产负债率为66.3% [10]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [4][7] 报告核心观点 - 公司2025年业绩同比改善，受益于行业盈利回暖及产品结构优化，后续盈利增长空间较大 [2] - 公司专注于中高端板材制造，产品结构持续优化，随着行业后续需求改善及减量重组逐步实施，其盈利有望显著改善，估值有明显修复空间 [4] 财务业绩总结 - 2025年实现营业收入1211.38亿元，同比减少15.94% [1] - 2025年实现归属于母公司所有者的净利润26.11亿元，同比增长28.49% [1] - 2025年实现扣非归母净利润23.09亿元，同比增长76.8% [2] - 2025年第四季度实现归母净利润1.01亿元，同比回落61.34% [2] - 2025年公司销售毛利率逐季维持高位，Q1-Q4分别为9.08%、10.57%、9.81%、9.27% [2] - 2025年公司现金分红和股份回购金额合计13.06亿元，占年度归母净利润的50.01%，较2024年分红比例提升16.02个百分点 [4] - 公司最近三年累计现金分红（含回购）占最近三年年均归母净利润的110.64% [4] - 报告预测公司2026年至2028年归母净利润分别为35.13亿元、38.87亿元、43.90亿元，同比增长率分别为34.6%、10.7%、12.9% [6] 经营与产销分析 - 2025年公司钢材产量2291万吨，同比下降8.9%，销量2263万吨，同比下降10.58% [3] - 公司产品结构持续优化，品种钢销量占比由2016年的32%提升至2025年的68.5%，较2024年增加3.5个百分点 [3] - 公司在能源与油气、造船和海工、高建和桥梁、工程机械、汽车和家电等细分领域打造了一批“隐形冠军”产品 [3] - 子公司华菱湘钢拟投资8.8亿元建设精品大棒及扁钢生产线项目，建设周期约13个月，旨在优化品种结构 [3] - 华菱涟钢两条无取向硅钢产线和一条取向硅钢产线均已按期投运 [3] 环保与资本开支 - 截至2025年12月，公司旗下所有钢铁生产基地（华菱湘钢、华菱涟钢、华菱衡钢、阳春新钢铁）已全部完成全流程超低排放改造 [4] - 子公司华菱湘钢和华菱涟钢需补缴2018年至2023年期间环境保护税及滞纳金合计6.57亿元，计入2025年当期损益 [2] 行业与估值参考 - 2025年钢铁企业利润普遍改善，中钢协重点统计企业实现利润总额1151亿元，同比增长1.4倍 [2] - 《钢铁行业规范条件（2025年版）》施行，将引导要素向优势企业集聚 [3] - 报告参考公司近年估值，认为近五年估值中枢区域对应市值约519亿元，估值高位区域对应市值约790亿元 [4] - 以2026年3月30日收盘价5.23元计算，公司总市值约为358.39亿元 [7] - 报告预测公司2025年至2028年市盈率（P/E）分别为13.7倍、10.2倍、9.2倍、8.2倍 [6]

投资评级与核心观点 - 报告对申洲国际（02313.HK）维持“买入”评级 [5][7] - 报告核心观点：行业环境扰动导致公司2025年业绩承压，归母净利润同比下滑，但公司正强化其垂直一体化国际产业链优势，预计2026年效率将提升，收入有望实现稳健增长 [1][4][5] 2025年财务业绩表现 - 2025年公司实现主营收入309.9亿元，同比增长8.1%，其中上半年同比增长15.3%，下半年同比增长2.2% [1] - 2025年归母净利润为58.3亿元，同比下降6.7%，其中上半年同比增长8.4%，下半年同比下降20.0%（若剔除一次性处置使用权资产项目收益影响，下半年同比下降9.8%） [1] - 2025年合计派息每股2.58港元，派息比例为60.9%，以2026年3月30日收盘价计算的股息率约为5.4% [1] - 2025年毛利率为26.3%，同比下降1.8个百分点，其中上半年为27.1%，下半年为25.6% [2] - 2025年归母净利率为18.8%，同比下降3.0个百分点 [2] 业务分拆与客户结构 - 分客户看：2025年前三大客户销售额分别为90.8亿元（同比+14%）、75.3亿元（同比+2%）、64.3亿元（同比+29%），占总收入比例分别为29%、24%、21% [3] - 分品类看：2025年运动/休闲/内衣/其他品类销售额分别为209.7亿元（同比+6%）、84.1亿元（同比+17%）、14.0亿元（同比-2%）、2.1亿元（同比-3%），占比分别为68%、27%、5%、1% [3] - 分地区看：2025年销往欧洲/美国/日本/其他海外地区/国内的销售额分别为62.6亿元（同比+21%）、55.8亿元（同比+21%）、51.4亿元（同比+6%）、66.2亿元（同比+11%）、73.9亿元（同比-8%），占比分别为20%、18%、17%、21%、24% [3] 产能扩张与效率提升 - 公司稳步推进产能扩张，预计2026年产量有望实现中单位数增长 [4] - 海外产能：越南西宁省面料工厂2025年末已完成主体土建及部分设备安装，规划产能200吨/天；柬埔寨金边新成衣工厂已于2025年3月投产，截至年末员工约5400人（规划6000人），生产效率已达85% [4] - 国内产能：宁波基地新织布工厂已建成，宁波制衣工厂完成全面维修翻新，安徽制衣工厂正在进行自动化改造，旨在实现减员增效 [4] - 目前估计海外产能贡献占比已超过50%，未来预计将持续提升以匹配国际市场需求 [4] 未来业绩展望与估值 - 收入展望：预计2026年公司收入有望实现稳健的中单位数增长 [5] - 利润展望：预计2026-2028年归母净利润分别为58.4亿元、63.8亿元、70.5亿元 [5] - 估值：以2026年3月30日收盘价计算，对应2026年预测市盈率（PE）为11倍 [5] - 财务预测：预计2026-2028年营业收入分别为323.97亿元、348.20亿元、374.05亿元，同比增长率分别为4.5%、7.5%、7.4% [6] - 财务预测：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为3.88元、4.24元、4.69元 [6]

投资评级 - 维持“买入”评级 [4][7] 核心观点 - 公司2025年业绩实现稳健增长，营业收入达208.75亿元，同比增长31.80%，归母净利润达44.15亿元，同比增长32.72% [1] - 功能饮料是饮料板块增长最快的子赛道，行业空间广阔，公司有望凭借产品性价比和数字化优势强化龙头地位 [4] - 公司在稳固“东鹏特饮”领导地位的基础上，积极布局第二产品曲线，如“东鹏补水啦”、“果之茶”等，发展势头强劲 [3][4] - 公司港股上市有助于拓展海外市场，有望带来新的市场增量空间 [4] 财务业绩与经营目标 - 2025年第四季度营业收入为40.31亿元，同比增长22.88%，归母净利润为6.54亿元，同比增长5.66% [1] - 公司2026年基本经营目标计划营收增长不低于20% [1] - 根据盈利预测，公司2026-2028年归母净利润预计分别为53.3亿元、62.4亿元、72.1亿元，同比增长率分别为20.8%、17.0%、15.6% [4][6] 分产品表现 - 能量饮料2025年营收155.99亿元，同比增长17.3%，是基本盘 [2] - 电解质饮料2025年营收32.74亿元，同比增长119.0%，表现亮眼 [2] - 其他饮料2025年营收19.86亿元，同比增长94.1%，增长迅速 [2] - 2025年第四季度，能量/电解质/其他饮料营收同比分别增长9.3%、51.2%、160.2% [2] 分销售模式与区域表现 - 经销模式是主要收入来源，2025年收入178.68亿元，同比增长31.3% [2] - 华东、华西、华北区域增长强劲，2025年收入同比分别增长33.6%、40.8%、67.9% [2] - 截至2025年末，公司经销商数量合计3479家 [2] 盈利能力与成本 - 2025年销售毛利率为44.91%，同比提升0.10个百分点，主要受益于原材料价格下降 [3] - 分产品看，能量饮料毛利率同比提升2.54个百分点至50.79%，电解质饮料毛利率同比提升5.05个百分点至34.77% [3] - 2025年销售净利率为21.14%，同比提升0.14个百分点 [3] 战略与品牌布局 - 公司坚持专注饮料主业，全面启动全球化战略，初期以东南亚及华人圈为重点突破市场 [3] - 公司持续打造“1+6”品牌矩阵，稳固“东鹏特饮”领导地位，并重点将“补水啦”打造为清淡型功能饮料领军品牌 [3] - 公司推动果之茶、上茶、焙好茶、港式奶茶、大咖等细分品牌跻身行业前列 [3] 关键财务指标与估值 - 预计2026-2028年营业收入分别为250.78亿元、297.36亿元、345.18亿元 [6] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为9.44元、11.05元、12.77元 [6] - 基于2026年3月30日收盘价227.99元，对应2025-2028年市盈率（P/E）分别为29.2倍、24.1倍、20.6倍、17.9倍 [6][7]

投资评级 - 报告对宝信软件（600845.SH）维持“买入”评级 [3][5] 核心观点 - 报告认为，钢铁行业周期调整使公司传统业务在2025年阶段性承压，但2025年第四季度已出现边际回暖迹象 [1] - 报告指出，公司的IDC（数据中心）业务建设显著加速，将核心受益于AI产业趋势 [1] - 报告强调，公司正全面布局工业AI战略，已取得实质性进展，有望重塑产业智造新范式 [2] - 报告认为，公司在巩固钢铁基本盘的同时，正积极开拓非钢市场与海外业务，以应对行业下行并寻找新增长点 [3] 财务表现与预测 - **2025年业绩回顾**：2025年，公司实现营业收入109.72亿元，同比下降19.59%；实现归母净利润13.05亿元，同比下降42.40% [1][4] - **季度边际改善**：2025年第四季度单季收入增速环比由负转正 [1] - **IDC业务投入**：为支撑业务扩张，公司2025年在建工程达19.12亿元，同比增长89.51% [1] - **未来业绩预测**：报告预计公司2026-2028年营业收入分别为110.84亿元、115.98亿元、125.53亿元；归母净利润分别为15.10亿元、16.74亿元、18.92亿元 [3][4] - **盈利预测增速**：预计归母净利润增长率在2026-2028年分别为15.7%、10.9%、13.0% [4] 业务发展分析 - **传统业务（钢铁信息化）**：国内钢铁行业处于长周期减量调结构阶段，面临绿色智慧转型、市场竞争等多重挑战，盈利空间受挤压，压力传导至产业链，使公司业绩承压 [1] - **IDC与算力业务**：宝之云华北基地数据中心首批项目顺利交付，旨在打造全国一体化算力网络的精品示范项目，为拓展算力基础设施市场奠定基础 [1] - **工业AI战略**： - 公司推出“宝联登”钢铁行业大模型，采用“基础大模型+行业垂类大模型+应用场景领域模型”三层架构 [2] - 已创建智能体1000多个，广泛应用于生产管理、设备维护、质量监控等场景 [2] - 围绕配煤配矿、安全视觉、表检等8大场景推进AI示范应用，已完成100多个AI应用场景上线 [2] - **市场拓展策略**： - **巩固钢铁基本盘**：坚持大客户战略，突破重点客户，并开展织密钢铁客户营销网络专项行动 [3] - **开拓非钢市场**：锚定有色行业，强化营销与研发协同，打造样板工程，为全产业链业务延伸筑牢根基 [3] - **拓展海外业务**：西芒杜铁矿智慧矿山项目顺利投产，标志着公司在矿山全流程智能联动与全层次智能管控的核心技术能力迈上新台阶 [3] 估值与市场数据 - **股价与市值**：截至2026年03月30日，公司收盘价为23.81元，总市值为683.53亿元 [5] - **估值水平**：基于2026年03月30日收盘价和预测业绩，报告给出的市盈率（P/E）预测为：2025年52.4倍，2026年45.3倍，2027年40.8倍，2028年36.1倍 [4]

投资评级与核心观点 - 报告给予新集能源“买入”评级，并予以维持 [4][6] - 核心观点：公司煤炭业务稳健，电力业务步入收获期，煤电一体化协同优势得到发挥 [1][3][10] - 预计2026-2028年归母净利润分别为24.8亿元、26.1亿元、27.9亿元，对应市盈率分别为8.2倍、7.8倍、7.3倍 [4] 2025年财务表现 - 2025年公司实现营业收入122.80亿元，同比下降3.51% [1] - 2025年实现归母净利润21.36亿元，同比下降10.74% [1] - 2025年每股收益为0.82元 [11] 煤炭业务分析 - 2025年商品煤产量1975.82万吨，同比增长3.69%；销量1969.29万吨，同比增长4.35%，实现以量补价 [10] - 煤炭业务收入72.16亿元，同比下降6.68%，但营业成本同比大幅下降12.23%，毛利率逆势提升 [10] - 全年吨煤完全成本为323元/吨，同比下降17元/吨，成本控制成效显著 [2][10] - 公司地处安徽中部，紧邻长三角，相比西北及北方煤炭生产基地，运输距离近1000公里以上，具有供应灵活和运输成本低的优势 [10] - 公司矿权内资源储量61.75亿吨，现有矿权向深部延伸资源储量26.51亿吨，共计88.26亿吨，资源基础雄厚 [10] - 截至2025年末，公司拥有5对生产矿井，合计核定产能2350万吨/年 [10] 电力业务分析 - 电力板块进入收获期 [3] - 2025年公司发电量146.08亿千瓦时，同比增长12.61% [10] - 公司煤电一体化持续推进，控股及参股电厂煤炭消耗量约占公司产量超50%，协同优势充分发挥 [10] - 控股电厂包括利辛电厂一期（2*1000MW）、二期（2*660MW），并开工建设上饶电厂（2*1000MW）、滁州电厂（2*660MW）、六安电厂（2*660MW）[10] - 投资建设亳州市利辛一期10万千瓦风电项目，动态总投资约6.68亿元，已开工建设并进入消缺阶段 [10] 未来业绩预测 - 预计2026-2028年营业收入分别为152.42亿元、176.07亿元、178.12亿元，同比增长24.1%、15.5%、1.2% [11] - 预计2026-2028年归母净利润分别为24.83亿元、26.09亿元、27.93亿元，同比增长16.2%、5.1%、7.1% [11] - 预计2026-2028年每股收益分别为0.96元、1.01元、1.08元 [11] 估值与市场数据 - 以2026年3月30日收盘价7.86元计算，公司总市值为203.62亿元 [6] - 基于盈利预测，2026-2028年对应市盈率分别为8.2倍、7.8倍、7.3倍，市净率分别为1.1倍、1.0倍、0.9倍 [4][11]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 核心观点总结 - **业绩整体承压，毛利率下滑是主因**：2025年公司营业总收入为10935亿元，同比下降6%，归母净利润为229亿元，同比下降18%，符合预期，但Q4单季业绩降幅扩大，主要受地产业务等毛利率下降影响 [1] - **矿产资源业务成为重要利润增长点**：2025年子公司中铁资源实现归母净利润40亿元，同比增长32%，占公司归母净利润比重达17%，同比提升6.6个百分点，盈利贡献显著提升 [4] - **新签合同额保持稳定，境外订单增长强劲**：2025年公司新签合同额27509亿元，同比增长1%，其中境外新签合同额2574亿元，同比增长17%，在手未完合同额43390亿元，为2025年收入的4倍，订单储备充裕 [3] - **资源业务成长空间进一步打开**：公司参股子公司获得内蒙古大型银矿探矿权（银金属储量5105吨），从增量角度打开了成长空间，资源业务“量价齐升”逻辑得到强化 [4] - **自由现金流改善**：2025年公司经营活动现金净流入288亿元，同比多流入7亿元，投资性现金流净流出同比减少370亿元，整体自由现金流有所改善 [2] 财务表现分析 - **收入与利润**：2025年营业总收入10935亿元（同降6%），归母净利润229亿元（同降18%），扣非归母净利润177亿元（同降27%）[1] - **毛利率**：2025年综合毛利率为9.3%，同比下降0.5个百分点，其中基建/设计/装备/地产/其他业务毛利率分别同比下降0.4/0.6/0.3/3.0/1.6个百分点，Q4单季毛利率同比下降1.2个百分点 [2] - **费用与利润率**：2025年期间费用率为5.5%，同比基本持平，归母净利率为2.1%，同比下降0.3个百分点 [2] - **现金流**：2025年经营活动现金流净流入288亿元，投资活动现金流净流出452.65亿元，筹资活动现金流净流入286.82亿元 [11] - **分红**：2025年全年现金分红41.4亿元（同比下降6%），分红率为18.1%，同比提升2.3个百分点 [1] 业务分项表现 - **基建业务**：2025年实现营业收入9254亿元，同比下降7%，新签合同额18505亿元，同比下降1% [1][3] - **地产业务**：2025年实现营业收入446亿元，同比下降8%，新签合同额427亿元，同比下降2%，毛利率同比下降3.0个百分点 [1][2][3] - **境外业务**：2025年实现营业收入740亿元，同比增长8%，新签合同额2574亿元，同比增长17% [1][3] - **资产经营与新兴业务**：2025年新签合同额分别为2041亿元（同比增长16%）和4725亿元（同比增长11%），增势较好 [3] - **矿产资源业务**：截至2025年末，公司铜/钼/钴权益保有储量分别为283/49/22万吨，铜、钼产能国内领先 [4] 未来业绩预测 - **收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为1060.07/1047.09/1050.23亿元，同比增长-2.8%/-1.2%/0.3% [5] - **净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为218/214/215亿元，同比增长-5%/-2%/0.4%，对应EPS分别为0.88/0.87/0.87元/股 [4][5] - **估值水平**：基于2026年3月30日收盘价5.47元，对应2026-2028年PE分别为6.2/6.3/6.3倍，PB分别为0.3/0.3/0.3倍 [4][5][6] 其他关键数据 - **公司市值与股价**：截至2026年3月30日，公司总市值为1350.34亿元，收盘价为5.47元，总股本为246.86亿股 [6] - **盈利能力指标**：2025年净资产收益率（ROE）为6.2%，预计2026-2028年分别为5.6%/5.3%/5.1% [5][11] - **偿债能力指标**：2025年资产负债率为78.1%，流动比率为1.0 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 2025年公司铜产量超预期，归母净利润实现高增长，2026年起将执行“铜+黄金”两极战略，并规划了明确的铜产量增长路径，未来成长性可期 [1][3][4] 2025年财务与经营业绩总结 - 2025年实现营业收入2067亿元，同比下滑3.0%，但归母净利润达到203亿元，同比增长50.3% [1] - 2025年第四季度业绩表现强劲，收入612亿元，同比增长5.0%，环比增长20.7%；归母净利润60.6亿元，同比增长15.2%，环比增长8.0% [1] - 主要产品产量：铜产量74.1万吨，同比增长14.0%；钴产量11.8万吨，同比增长3.0%；铌产量10348吨，创历史新高，同比增长3.2%；钼和钨产量分别同比下滑9.7%和14.2% [1] - 分板块毛利构成：铜板块毛利304亿元，占总毛利的61%，是核心利润来源；金属贸易毛利116亿元，占比23%；钴、钼、钨、铌、磷等板块合计占比约21.7% [2] 2025年第四季度产销量详情 - 铜产量19.8万吨，环比增长0.8万吨；销量21万吨，环比增长1.2万吨 [2] - 钴产量3万吨，环比增长9.9% [2] - 钼、钨、铌产量环比分别下滑9.0%、45.7%和3.9% [2] - 磷肥销量环比大幅增长84.8%至43.8万吨 [2] 2026年产量指引与未来战略规划 - 2026年主要产品产量指引：铜76-82万吨（中值同比增长6.6%）；黄金6-8吨；钴、钼、钨、磷肥产量中值指引同比有所下滑；铌产量中值指引同比增长1.5% [3] - 铜板块增长路径明确：KFM二期项目预计2027年投产后年新增10万吨铜产量；规划TFM三期项目，目标在2028年实现100万吨铜产量 [3] - 打造“铜+黄金”两极战略：通过收购厄瓜多尔奥丁矿业和巴西在产金矿，预计2026年可产金6-8吨，远期规划至2029年拥有20吨黄金产能 [3] 财务预测与估值 - 预测公司2026-2028年营业收入分别为2367亿元、2698亿元、2914亿元 [4] - 预测公司2026-2028年归母净利润分别为315亿元、362亿元、393亿元 [4] - 对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为12.0倍、10.4倍、9.6倍 [4][5] - 预测每股收益（EPS）2026-2028年分别为1.47元、1.69元、1.84元 [5] - 预测净资产收益率（ROE）2026-2028年分别为30.3%、28.0%、25.1% [5] 关键财务指标与市场数据 - 截至2026年3月27日，公司收盘价17.58元，总市值约3761.12亿元 [6] - 2025年公司毛利率为23.9%，净利率为9.8%，较2024年显著提升 [10] - 公司资产负债率从2024年的49.5%微升至2025年的50.3%，但预测未来几年将逐步下降至35.8% [10]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 报告核心观点 - 公司汽车玻璃业务有望实现市场份额和利润率的同步提升，同时其TCO玻璃技术在国内处于领先地位，未来将深度受益于钙钛矿电池的产业化进程 [3] 2025年财务业绩总结 - **整体业绩**：2025年公司实现营业收入56.42亿元，同比增长0.1%，实现归母净利润1.36亿元，同比增长16.7% [1] - **季度业绩**：2025年第四季度（单Q4）实现营业收入15.7亿元，同比增长4.4%，但归母净利润为0.1亿元，同比下滑40.9% [1] - **减值影响**：2025年全年计提资产及信用减值损失1.02亿元，其中第四季度计提0.52亿元，对利润造成影响 [1] 分业务板块表现 - **汽车加工玻璃**： - 2025年收入22.82亿元，同比增长23.99%，毛利率为13.62%，同比提升0.16个百分点 [1] - 核心子公司上海耀皮康桥汽车玻璃实现收入23.58亿元，净利润0.79亿元，同比大幅增长188.5%，净利率为3.4% [1] - 增长驱动力来自紧跟新能源汽车产业发展，夹层前挡、天窗、车门等高附加值产品收入增长，同时积极拓展外销市场、推动材料国产化及科学降本 [1] - **浮法玻璃**： - 2025年收入17.93亿元，同比下降8.45%，但毛利率为20.79%，同比显著提升3.79个百分点 [1] - 三家相关子公司合计收入16.62亿元，净利润1.46亿元，同比增长85.1%，净利率为8.8% [1] - 全资子公司大连耀皮（TCO玻璃制造商）2025年收入3.47亿元，净利润0.55亿元，同比下降6.9%，净利率为15.8% [1] - 利润率提升得益于优化产品结构（隐私玻璃、在线LOW-E汽车玻璃等高附加值产品增长）以及原材料价格下降 [1] - **建筑加工玻璃**： - 2025年收入19.65亿元，同比下降12.37%，毛利率为14.45%，同比微升0.10个百分点 [1] - 核心子公司上海耀皮建筑玻璃实现收入17.29亿元，净利润0.39亿元，同比下降28.4%，净利率为2.2% [1] - 面临市场需求疲软和行业竞争激烈，量价均有所下滑，但通过提升差异化产品占比和成本端优化维持了利润率的相对稳定 [1] 盈利能力与费用分析 - **盈利能力**：2025年全年毛利率为18.3%，同比提升0.8个百分点；净利率为3.5%，同比提升1.0个百分点 [2] - **季度盈利**：第四季度毛利率为18.5%，同比下降2.6个百分点；净利率为2.3%，同比提升0.4个百分点 [2] - **期间费用**：2025年期间费用率为12.6%，与上年持平 [2] - 销售费用率2.4%，同比下降0.1个百分点 [2] - 管理费用率5.7%，同比上升0.3个百分点 [2] - 财务费用率0.1%，同比下降0.3个百分点，主要系汇兑净收益金额较高及利息支出减少 [2] - 研发费用率4.4%，同比上升0.1个百分点 [2] 财务状况与现金流 - **现金流**：截至2025年底，经营性现金流量净额为6.9亿元，同比增长2.0%，净现比（经营现金流净额/净利润）为5.1 [3] - **应收与投资**：应收款项合计8.8亿元，同比微增1.1%；资本性支出为6.4亿元 [3] - **债务与现金**：带息债务为7.7亿元，较2024年底增加1.3亿元；净现金合计7.3亿元，较2024年底大幅增加5.7亿元 [3] 财务预测与估值 - **盈利预测**：报告预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.71亿元、2.07亿元、2.36亿元，同比增长率分别为25.8%、21.1%、14.1% [3][4] - **收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为59.35亿元、62.57亿元、64.21亿元，增长率分别为5.2%、5.4%、2.6% [4] - **每股收益**：预计2026-2028年EPS（最新摊薄）分别为0.17元、0.21元、0.24元 [4] - **估值水平**：基于2026年3月30日收盘价7.37元，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为42倍、35倍、31倍；对应市净率（P/B）分别为1.8倍、1.8倍、1.7倍 [3][4][9]

投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 核心观点 - 公司煤炭业务稳健，电力业务步入收获期，煤电一体化协同优势持续发挥 [1][3][4][10] - 预计2026-2028年归母净利润分别为24.8亿元、26.1亿元、27.9亿元，对应PE为8.2倍、7.8倍、7.3倍 [4][11] - 2025年公司实现营业收入122.80亿元，同比下降3.51%；实现归母净利润21.36亿元，同比下降10.74% [1] 煤炭业务分析 - 2025年商品煤产量1975.82万吨，同比增长3.69%；销量1969.29万吨，同比增长4.35%，实现以量补价 [10] - 2025年煤炭业务收入同比下降6.68%至72.16亿元，但营业成本同比大幅下降12.23%，毛利率逆势提升 [10] - 2025年全年吨煤完全成本为323元/吨，同比下降17元/吨，成本控制成效显著 [2][10] - 公司地处安徽中部，紧邻长三角，运输距离较西北及北方煤企近1000公里以上，具有供应灵活和运输成本低的优势 [10] - 截至2025年末，公司矿权内资源储量61.75亿吨，现有矿权向深部延伸资源储量26.51亿吨，共计88.26亿吨，资源基础坚实 [10] - 公司共有5对生产矿井，合计核定产能2350万吨/年 [10] 电力业务分析 - 电力板块进入收获期 [3] - 2025年公司发电量146.08亿千瓦时，同比增长12.61% [10] - 公司控股利辛电厂一期（2*1000MW）和二期（2*660MW），参股宣城电厂（1*660MW，1*630MW） [10] - 公司开工建设上饶电厂（2*1000MW）、滁州电厂（2*660MW）、六安电厂（2*660MW） [10] - 煤电一体化持续推进，已投产电厂煤炭消耗量约占公司产量超50%，协同优势得到充分发挥 [10] - 公司投资建设亳州市利辛一期10万千瓦风电项目，动态总投资约6.68亿元，已开工建设并进入消缺阶段 [10] 财务预测与估值 - 预计2026-2028年营业收入分别为152.42亿元、176.07亿元、178.12亿元，同比增长24.1%、15.5%、1.2% [11] - 预计2026-2028年归母净利润分别为24.83亿元、26.09亿元、27.93亿元，同比增长16.2%、5.1%、7.1% [4][11] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.96元、1.01元、1.08元 [11] - 基于2026年3月30日收盘价7.86元，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为8.2倍、7.8倍、7.3倍 [4][11] - 对应2026-2028年市净率（P/B）分别为1.1倍、1.0倍、0.9倍 [11]