报告公司投资评级 - 优于大市，维持 [2] 报告的核心观点 - 2024年公司实现收入565亿元，同比下降16.38%；归母净利润42.7亿元，同比下降36.44%，扣非归母净利润41.4亿元，同比下降37.7%；摊薄EPS为2.1元；净资产收益率7.88%，经营性现金流净额79.4亿元；2024年分红预案为向全体股东每10股派发现金红利10.5元(含税) [3] - 预计2025年收入606亿元（+7.4%）、归母净利润48亿元（+12.5%），给予2025年30 - 35倍PE，对应合理价值区间69.6 - 81.2元，维持优于大市评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 3月31日收盘价60.20元，52周股价波动53.52 - 87.50元；总股本2069百万股，流通A股1952百万股；总市值和流通市值均为124545百万元 [2] 市场表现 - 沪深300对比中，1M、2M、3M绝对涨幅分别为0.7%、1.5%、 - 10.6%，相对涨幅分别为0.1%、 - 1.1%、 - 8.9% [2] 收入与毛利率情况 - 2024年实现收入565亿元，同比下降16.38%，其中4Q2024同比下降19.46%；全年综合毛利率增加0.21pct至32.03%，1Q - 4Q2024主营业务毛利率各33.3%/33.9%/32.0%/28.5% [4] - 分品类，免税商品销售、有税商品销售分别同比降低12.58%/23.49%，毛利率分别为39.50%/13.45%，较去年同期+0.01/-1.8pct [5] - 分地区，海南地区、上海地区营业收入分别为288.9/160.3亿元，分别同比降低27.13%/10.02%，毛利率分别为23.73%/25.80%，较去年同期-2.03/+2.00pct [5] - 按分部，2024年中免国际/三亚市内免税店/日上上海/海口免税城公司/海免公司营业收入分别达到371.5/204.2/160.3/55.7/35.5亿元，同比增长-19.3%/-28.0%/-10.0%/-18.5%/-27.7%，归属于上市公司股东净利润分别为17.0/3.6/5.1/-1.8/0.6亿元，分别较去年同期增长-14.8%/-86.1%/99.6%/-633.6%/-70.9% [5] 费用情况 - 2024年期间费用率增加2.0pct，4Q24期间费用率同比增加1.8pct；全年销售费用为90.6亿元，同比下降3.8%，销售费用率增加2.1pct至16.0%；管理费用为19.9亿元，管理费用率增加0.3pct至3.5%；财务费用为 - 9.2亿元，财务费用率降低0.3pct至 - 1.6%；研发费用为0.2亿元，同比下降66.0% [6] - 4Q2024期间费用率为19.2%，同比增加1.8pct；销售费用22.7亿元，同比减少8.6%，销售费用率为16.9%，同比增加2.0pct；管理费用5.7亿元，同比减少14.5%，管理费用率为4.2%，同比增加0.2pct；财务费用 - 2.7亿元，财务费用率为 - 2.0%，同比减少0.3pct [6] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|67540|56474|60664|63231|65251| |(+/-)YoY(%)|24.1%|-16.4%|7.4%|4.2%|3.2%| |净利润（百万元）|6714|4267|4801|5082|5500| |(+/-)YoY(%)|33.5%|-36.4%|12.5%|5.8%|8.2%| |全面摊薄EPS(元)|3.25|2.06|2.32|2.46|2.66| |毛利率(%)|31.8%|32.0%|32.0%|32.5%|33.0%| |净资产收益率(%)|12.5%|7.7%|8.3%|8.5%|8.8%|[8] 可比公司估值表 - 2025E PE（倍）：华润万象生活17.88，爱马仕国际(RMS.FP)51.98，普拉达17.46，LVMH(MC.FP)21.46，雅诗兰黛(EL.US)46.56，平均31.07 [10] 财务报表分析和预测 - 包含每股指标、价值评估、盈利能力指标、盈利增长、偿债能力指标、经营效率指标等多方面数据及预测，以及利润表、资产负债表、现金流量表相关数据及预测 [12]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 宇通客车作为客车龙头和新能源客车出海龙头有长期价值成长机会 预计2025 - 2027年公司营收分别为439亿、505亿、566亿元 归母净利润分别为46.5亿、56.2亿、65.0亿元 EPS分别为2.10、2.54、2.94元 对应2025年3月31日收盘价 PE分别为13、10、9倍 给予公司2025年21 - 23倍PE 合理价值区间44.15 - 48.35元 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 宇通客车3月31日收盘价26.51元 52周股价波动19.87 - 30.05元 总股本/流通A股均为2214百万股 总市值/流通市值均为58692百万元 [2] 财务数据及预测 - 2023 - 2027E年 营业收入分别为27042、37218、43917、50504、56565百万元 同比增速分别为24.1%、37.6%、18.0%、15.0%、12.0% 净利润分别为1817、4116、4654、5621、6503百万元 同比增速分别为139.4%、126.5%、13.1%、20.8%、15.7% [6] - 2024年全年公司取得营收372.2亿元 同比+37.6% 24Q4营收131.4亿元 同比+62.4% 环比+69.8% 全年扣非归母净利润34.7亿元 同比+145.2% 24Q4扣非14.0亿元 同比+121.7% 环比+118.7% [7] - 2024年全年毛利率为22.9% 同比-2.7pct 净利润率为11.2% 同比+4.4pct ROE为30.7% 同比+17.6pct 24Q4毛利率25.9% 同比-6.0pct 环比+13.6pct 净利润率12.9% 同比+3.3pct 环比+2.9pct ROE为12.8% 同比+7.2pct 环比+6.8pct [7] 业务分析 - 2024年海外销售实现收入152亿元 同比增长46.08% 占营收比重达40.8% 全年客车海外销量14000辆 同比增长37.73% 累计出口超11万辆 通过60余家子公司覆盖40多个国家和地区 已在十余个国家和地区通过KD组装方式进行本土化合作 实现模式升级 [7] - 全年研发投入17.88亿元 占营收4.8% 聚焦电动化、智能网联化核心领域 高比能长寿命电池系统能量密度提升6%、体积密度提升25% 寿命突破10年/100万公里 高效高密度电机系统实现多项技术批量推广应用 高安全高可靠电控系统完成长寿命整车控制器开发 智能驾驶成为首批L3级工信部准入试点企业 自动驾驶客车安全运营超1700万公里 [7] 分红情况 - 2024年累计现金分红44.28亿元 分红率107.6% 近三年累计分红超80亿元 货币资金与交易性金融资产合计达95.3亿元 经营活动现金流72.1亿元 [7] 可比公司估值比较 - 金龙汽车2023 - 2026E年EPS分别为0.92、0.92、0.23、0.60元 PE分别为15、15、61、23倍 涛涛车业同期EPS分别为0.13、3.68、4.67、5.84元 PE分别为21、25、15、12倍 平均PE分别为18、20、38、18倍 [8] 财务报表分析和预测 - 2024 - 2027E年 每股收益分别为1.86、2.10、2.54、2.94元 每股净资产分别为6.06、6.66、7.70、9.13元 每股经营现金流分别为3.26、2.91、3.39、3.82元 [10] - 2024 - 2027E年 资产负债率分别为57.5%、58.6%、57.7%、55.8% 流动比率分别为1.45、1.43、1.47、1.55 速动比率分别为1.04、0.99、1.05、1.14 现金比率分别为0.60、0.59、0.65、0.74 [10] - 2024 - 2027E年 应收账款周转天数分别为39.68、39.86、42.07、42.59天 存货周转天数分别为50.38、41.35、42.15、42.63天 总资产周转率分别为1.18、1.28、1.31、1.29 固定资产周转率分别为9.56、12.89、15.96、17.88 [10]

报告公司投资评级 - 投资评级为优于大市，维持该评级 [1] 报告的核心观点 - 康龙化成全年收入稳健增长，季度间收入增速逐季加快，24Q4经调整利润恢复增长，作为行业内一体化、具备国际竞争力的CXO龙头，维持“优于大市”评级 [3][10] 各部分总结 股票数据 - 4月01日收盘价28.56元，52周股价波动17.70 - 36.42元，总股本1778百万股，流通A股1419百万股，总市值50785百万元，流通市值40538百万元 [1] 市场表现 - 与沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为1.8%、8.3%、3.4%，相对涨幅分别为1.9%、6.5%、5.8% [3] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|11538|12276|14098|16104|18250| |(+/-)YoY(%)|12.4%|6.4%|14.8%|14.2%|13.3%| |净利润（百万元）|1601|1793|1928|2356|2914| |(+/-)YoY(%)|16.5%|12.0%|7.5%|22.2%|23.7%| |全面摊薄EPS(元)|0.90|1.01|1.08|1.33|1.64| |毛利率(%)|35.7%|34.2%|34.9%|35.8%|36.7%| |净资产收益率(%)|12.8%|13.2%|12.3%|13.1%|14.3%|[5] 分业务板块经营情况 - 实验室服务：2024年收入70.47亿元，同比增长5.8%，毛利率44.4%，同比提升0.4pct，新签订单同比增长15%+，生物科学收入同比保持较快增长，实验室化学于4Q2024创下全年单季度最高收入纪录 [6] - CMC业务：2024年收入29.9亿元，同比增长10.2%，毛利率33.1%，同比下降0.3pct，一体化平台高效协同，约81%收入来自药物发现服务客户，新签订单同比增长35%+，大规模新药生产项目持续增加，工艺验证&商业化达到19个，创新药商业化生产有突破 [6] - 临床研究服务：2024年收入18.26亿元，同比增长5.1%，毛利率12.8%，同比下降4.3pcts，因国内市场服务价格竞争加剧和执行订单结构变化，毛利率有阶段性压力，临床服务项目数量持续增加，市场份额进一步提高 [6] - 大分子和细胞与基因治疗服务：2024年收入4.08亿元，同比下滑4.1%，毛利率 - 50.1%，同比下降41.8pcts，处于建设投入阶段，宁波大分子CDMO产能投产致运营成本及折旧提升，完成第一个创新双抗一体化项目 [7] 订单与客户情况 - 2024年新签订单同比增长20%+，新增客户900 + 家，活跃客户3000家 +，北美客户收入同比增长6.1%，欧洲客户收入增长23.2%，Top20药企客户收入增长26.9% [7] 收入预测 |业务|2022|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |实验室服务（百万元）|6089|6660|7047|8007|8895|9784| |CMC（百万元）|2407|2711|2989|3587|4304|5165| |临床研究服务（百万元）|1394|1737|1826|2009|2310|2587| |大分子和细胞与基因治疗（百万元）|351|425|408|489|587|704| |其他业务（百万元）|26|5|6|7|8|10| |营业收入合计（百万元）|10266|11538|12276|14098|16104|18250| |YoY|37.92%|12.39%|6.39%|14.85%|14.23%|13.3%| |毛利率|36.73%|35.75%|34.24%|34.86%|35.77%|36.69%|[8] 可比公司估值 |可比公司|市值（亿元）|归母净利润（亿元）（2024E - 2027E）|PE（倍）（2024E - 2027E）| |----|----|----|----| |药明康德|1953|94.50、112.02、128.31、149.98|21、17、15、13| |药石科技|73|1.93、2.30、2.76、/|38、32、27、/| |博腾股份|101|-2.88、0.92、2.27、4.92|(35)、110、45、21| |平均|/|/|29、25、29、17|[9] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为19.27、24.31、29.93亿元，同比增速分别为7.5%、26.1%、23.1%，2025 - 2027年EPS分别为1.08、1.37、1.68元，给予2025年30 - 35倍PE，对应合理价值区间为32.53 - 37.96元 [10] 财务报表分析和预测 - 包含每股指标、价值评估、盈利能力指标、盈利增长、偿债能力指标、经营效率指标等多方面数据及利润表、资产负债表、现金流量表的预测数据 [12]

报告公司投资评级 - 投资评级为“优于大市”，维持该评级 [2] 报告的核心观点 - 公司凭借“会展 + 地产”运营模式加强资源整合和产业互动 ，主营业务包括房地产开发、会展（含酒店）及商业物业 ，预计 2025 年 EPS 和 BPS 分别为 0.04 元、2.91 元 ，给予 2025 年 0.6 - 0.7 倍动态 PB ，对应合理价值区间为 1.75 元 - 2.04 元 [8] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 3 月 31 日收盘价 1.73 元 ，52 周股价波动 1.25 - 2.47 元 ，总股本 33.67 亿股 ，流通 A 股 26.60 亿股 ，总市值 58.25 亿元 ，流通市值 46.02 亿元 [2] 市场表现 - 与沪深 300 对比 ，1M、2M、3M 绝对涨幅分别为 -5.5%、1.8%、 -11.7% ，相对涨幅分别为 -5.4%、 -0.1%、 -9.4% [4] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|15751|7152|11263|12724|14175| |(+/-)YoY(%)|21.3%|-54.6%|57.5%|13.0%|11.4%| |净利润(百万元)|68|-2827|122|200|262| |(+/-)YoY(%)|104.3%|-4254.1%|104.3%|63.8%|31.4%| |全面摊薄 EPS(元)|0.02|-0.84|0.04|0.06|0.08| |毛利率(%)|27.4%|26.1%|27.3%|27.1%|27.0%| |净资产收益率(%)|0.5%|-29.2%|1.2%|2.0%|2.6%|[7] 2024 年年报情况 - 2024 年实现营业收入 71.52 亿元 ，同比下降 54.59% ，归母净利润 -28.27 亿元 ，同比下滑 54.71% [8] - 会展（含酒店）及商业物业板块实现营业收入 29.61 亿元 ，同比上升 11.77% ，税前利润为 4.92 亿元 ，同比上升 4.80% [8] - 房地产开发板块实现营业收入 40.11 亿元（含车位） ，同比下降 68.92% ，税前利润为 -34.20 亿元 [8] 各业务板块情况 会展（含酒店）及商业物业 - 2024 年自持场馆及酒店举办各类型展会活动 2243 场 ，同比增长约 1.9% ，重大展会活动 71 场 ，参观参展参会客流量达 586.25 万人次 ，同比增长约 20.6% [8] - 2024 年新签约 7 个场馆和酒店的委托管理项目和 8 个顾问咨询项目 ，会展场馆及酒店输出管理业务已进入全国 32 个城市 ，顾问咨询场馆及酒店项目 70 个 ，受托管理场馆及酒店项目 61 个 ，受托管理场馆总面积近 500 万平方米 [8] - 2024 年培育管理输出能力 ，已接管服务内外部 4 个项目 [8] 房地产开发 - 2024 年实现合同销售金额 44.26 亿元（含车位）和销售面积 33.95 万平 [8] - 全年完成 4 个项目 5 批次集中交付超 3200 套 ，客户满意度超行业平均水平 [8] - 累计开复工面积 183.6 万平方米 ，累计竣工面积 74.2 万平 [8] 财务报表分析和预测 每股指标 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股收益(元)| -0.84|0.04|0.06|0.08| |每股净资产(元)|2.88|2.91|2.95|3.00| |每股经营现金流(元)|0.29|0.43|0.46|0.48| |每股股利(元)|0.30|0.01|0.02|0.02|[11] 价值评估 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |P/E(倍)| -2.06|47.79|29.18|22.22| |P/B(倍)|0.60|0.60|0.59|0.58| |P/S(倍)|0.81|0.52|0.46|0.41| |EV/EBITDA(倍)|50.93|25.05|24.09|20.86| |股息率(%)|17.3%|0.6%|1.0%|1.4%|[11] 盈利能力指标 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |毛利率(%)|26.1%|27.3%|27.1%|27.0%| |净利润率(%)| -39.5%|1.1%|1.6%|1.8%| |净资产收益率(%)| -29.2%|1.2%|2.0%|2.6%| |资产回报率(%)| -5.8%|0.2%|0.4%|0.5%| |投资回报率(%)|0.6%|1.1%|1.1%|1.1%|[11] 盈利增长 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入增长率(%)| -54.6%|57.5%|13.0%|11.4%| |EBIT 增长率(%)| -89.9%|157.1%| -4.1%|8.8%| |净利润增长率(%)| -4254.1%|104.3%|63.8%|31.4%|[11] 偿债能力指标 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |资产负债率(%)|75.9%|77.8%|77.9%|77.5%| |流动比率|2.28|2.03|2.01|2.05| |速动比率|0.67|0.63|0.67|0.75| |现金比率|0.49|0.47|0.51|0.58|[11] 经营效率指标 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |应收帐款周转天数|9.88|8.89|8.00|7.20| |存货周转天数|1802|1279|1126|968.02| |总资产周转率|0.15|0.21|0.23|0.26| |固定资产周转率|2.72|4.50|5.36|6.35|[11]

报告行业投资评级 - 优于大市，维持 [2] 报告的核心观点 - lululemon FY24 增长超预期，FY25 利润端预计因加大投入、关税及汇率逆风承压，美国客流不振但新品有积极影响，25 年推新节奏修复且开店加速 [5] - 品牌端看好四条投资主线，制造端看好三类优质制造企业 [5] 各部分总结 行情回顾 A股市场一周回顾 - 上周（20250324 - 20250328）申万纺织服饰板块下跌 2.38%，跑输沪深 300 2.39 个百分点，位列 31 个申万一级行业中 25 位，纺织制造和服装家纺板块均下跌 [8] - 三房巷、牧高笛等涨幅居前，日播时尚、酷特智能等跌幅靠前 [8][9] - 纺织服饰板块目前 PE 估值 18.64 倍，低于历史均值 [8] 港股市场一周回顾 - 上周恒生指数下跌 1.11%，晶苑国际、申洲国际等涨幅位居前五，冠城钟表珠宝、九兴控股等跌幅位居前五 [11][12] 建议关注组合 - 李宁强调产品专业性和功能性，通过研发和潮流文化解读强化品牌影响力 [13] - 安踏体育经历市场起伏，提升了产品开发等能力 [13] - 波司登深耕羽绒服市场，品牌升级，主业增长，贴牌业务稳健，线上渠道变革 [16] - 申洲国际海外扩产推进，看好下游需求恢复后重现龙头地位 [17] - 华利集团产能扩张，客户认可度高，有望推动业绩增长 [17] 行业数据跟踪 宏观数据跟踪 - 2025 年 1 - 2 月，社会消费品零售总额同比增 4.00%，限额以上单位商品服装类零售额同比增 2.60%，服装鞋帽、针、纺织品零售额同比增 3.30% [18] - 2025 年 1 - 2 月我国出口纺织品服装约 280.69 亿美元，同比增长 11.07%，上周美元兑人民币汇率上升 [20] 原材料价格跟踪 - 棉花价格方面，中国 328 棉花价格指数上周下跌 0.32%，cotlookA 指数上周上涨 2.29% [22] - 涤纶 POY 指数上周下跌 1.07%，短纤上周下跌 0.66% [22] - 锦纶 POY、DTY 上周上涨 0.00%，CPL 上周上涨 0.51% [22] - 布伦特原油上周上涨 1.11%，中国牛皮革及马皮革最新进口平均单价较 24 年同期下跌 22.2%，澳大利亚羊毛价格交易指数较 24 年同期上涨 5.50% [22]

报告行业投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][2][56] 报告的核心观点 - AIDC柴发国产替代市场高速成长、凯傲公司协同欧洲制造业再发展、重卡及天然气重卡顺周期修复将驱动公司业绩再上新台阶 ，预计2025/26/27年归母净利润为126/152/170亿元 [2] 根据相关目录分别进行总结 潍柴动力：实力强大的汽车及装备制造集团 - 业务范围广，按产品形态分柴油机（母公司）和其他产品（子公司），按下游应用分重卡链和非重卡链 [5] 概要 - AIDC柴发打开新增长空间、旗下凯傲受益于欧洲制造业再投资、2025年国内重卡顺周期修复带动产业链、盈利预测与投资建议 [9] 业绩穿越周期 - 营收与业绩优秀，2013年以来大部分年份取得增长 [11] - 利润率稳定，2013年以来大部分年份经营性现金流明显大于归母净利润 [21] 核心板块：重卡链、智能物流 - 整车及关键零部件、智能物流两个板块贡献大部分营业收入和毛利 [16] AIDC柴发打开新的增长空间 - AI推动柴油发电机行业发展，AIDC柴发机组全球市场空间2023年约450亿，预计2030年接近1000亿，单体环节预计接近500亿，国产替代空间大 [30] - 综合预测，2025 - 2030年全球1800kw级别柴发单体需求2 - 3万台，对应300 - 500亿市场 [31] - 大马力发动机广泛应用于大型发电、船舶动力领域，远期近2000亿市场 [33] - 并购博杜安并加大投入后，相关业务营收增长快，2023年上半年全球大马力市场份额2.1%左右，成长空间大 [36] - 2024年能源电力产品销量同比增长13%，国内增长30%，全球市场份额20%稳居前三，产品布局覆盖广、结构持续优化 [40] 旗下凯傲（KION）受益于欧洲制造业再投资 - 2024年KION集团营收115亿欧元（同比增长1%），调整后EBIT 9.17亿欧元（同比增长16%），EPS 2.75欧元（同比增长18%） [41] - 欧洲多国政府加大制造业投入，如德国5000亿欧元财政方案、欧盟1000亿欧元清洁工业计划、英国45亿英镑先进制造业计划 [43][44] - 2024年第四季度KION集团ITS叉车业务订单接收量回升，订单数量70万台，同比增长4%，环比增长35%，订单金额22亿欧元，同比增长1%，环比增长22% [45] - 2025年KION集团实施增效计划，预计2026财年全面生效，带来每年1.4 - 1.6亿欧元可持续成本节约，2025财年产生一次性重组成本2.4 - 2.6亿欧元，全面落地后预计为潍柴动力带来每年约5.5亿元人民币归母利润增量 [47][48] 2025年国内重卡顺周期修复带动产业链 - 2025年1 - 2月国内重卡开始修复，2月国产重卡销量8.1万台，同比增长36%，环比增长13%，1 - 2月累计销量15.4万台，同比下滑2% [50] - 天然气重卡修复明显，2月国产天然气重卡销量1.7万台，同比增长73%，环比增长72%，1 - 2月累计销量2.6万台，同比增长9%，预计后续渗透率维持高位，潍柴发动机业务有望受益 [53] 盈利预测与投资建议 - 预计2025/26/27年公司营收分别为2355/2546/2733亿元，归母净利润分别为126/152/170亿元，EPS分别为1.45/1.75/1.95元，2025年3月28日收盘价对应PE分别为11/9/8倍，预计2025年合理PE范围为13 - 15倍，合理价值区间18.84 - 21.74元，维持“优于大市”评级 [56] 营收与毛利预测 - 给出2024 - 2027E各业务板块营收、成本、毛利及毛利率预测数据 [55] 财务报表分析和预测 - 给出2024 - 2027E利润表、资产负债表、现金流量表及主要财务比率表数据 [58][60]

报告公司投资评级 - 投资评级为“优于大市”，维持该评级 [2] 报告的核心观点 - 2024年归母净利稳健增长，受益于调峰水电来水增加，发电量同比增长57.03%；2025年新抽蓄项目投产在即，有望实现“十四五”抽蓄投产目标；2024年来水增加增厚利润，2025年或延续；2024年受益新电站投产，新型储能营收增加；预计2025 - 2027年归母净利润分别为13.01/14.87/16.54亿元，对应EPS分别为0.41/0.47/0.52元，给予“优于大市”投资评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 2025年3月31日收盘价9.55元，52周股价波动8.63 - 12.16元，总股本3196百万股，流通A股1109百万股，总市值30873百万元，流通市值10714百万元 [2] 市场表现 - 绝对涨幅1个月、2个月、3个月分别为 - 0.9%、 - 1.5%、 - 6.5%，相对涨幅分别为 - 1.6%、 - 4.1%、 - 4.8% [4] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|5630|6174|6626|7617|8413| |(+/-)YoY(%)|-31.9%|9.7%|7.3%|15.0%|10.5%| |净利润（百万元）|1014|1126|1301|1487|1654| |(+/-)YoY(%)|-39.1%|11.1%|15.5%|14.3%|11.3%| |全面摊薄EPS(元)|0.32|0.35|0.41|0.47|0.52| |毛利率(%)|45.9%|47.2%|50.3%|50.0%|50.1%| |净资产收益率(%)|4.9%|5.3%|5.8%|6.4%|6.8%|[6] 盈利预测 分产品盈利预测 |产品|项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |抽水蓄能|收入（亿元）|41.47|43.89|52.36|58.41| | |yoy|-6%|6%|19%|12%| | |成本（亿元）|23.14|24.58|29.32|32.71| | |毛利（亿元）|18.33|19.31|23.04|25.70| | |毛利率|44%|44%|44%|44%| |调峰水电|收入（亿元）|16.34|17.35|17.35|17.35| | |yoy|56%|6%|0%|0%| | |成本（亿元）|6.42|6.42|6.42|6.42| | |毛利（亿元）|9.92|10.93|10.93|10.93| | |毛利率|61%|63%|63%|63%| |新型储能|收入（亿元）|2.78|3.75|5.06|6.83| | |yoy|199%|35%|35%|35%| | |成本（亿元）|2.10|0.91|1.23|1.66| | |毛利（亿元）|0.67|2.84|3.83|5.17| | |毛利率|24%|24%|24%|24%| |其他|收入（亿元）|1.15|1.27|1.40|1.54| | |yoy|99%|10%|10%|10%| | |成本（亿元）|0.97|1.02|1.12|1.23| | |毛利（亿元）|0.19|0.25|0.28|0.31| | |毛利率|16%|20%|20%|20%|[9] 盈利预测假设 - 抽水蓄能：2025 - 2027年装机容量分别为1268、1388和1628万千瓦，年化装机容量为1088、1298和1448万千瓦，单位收入均为403元/千瓦，毛利率均为44% [10] - 调峰水电：2025 - 2027年上网电量均为90亿千瓦时，平均电价0.19元/度电，成本均为6.42亿元 [10] - 新型储能：2025 - 2027年营收增速分别为35%、35%和35% [10] - 其他：2025 - 2027年营收增速为10% [10] 可比公司估值表 |代码|简称|总市值(亿元)|EPS（元）| | |PE（倍）| | | | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | | | | |2023|2024E|2025E|2023|2024E|2025E| |603105.SH|芯能科技|44|0.44|0.48|0.62|20.09|18.39|14.24| |003035.SZ|南网能源|159|0.08|0.06|0.14|52.75|65.73|30.65| |600116.SH|三峡水利|130|0.27|0.31|0.41|25.30|22.36|16.81| |均值| | |0.26|0.28|0.39|32.71|35.50|20.56| |600995.SH|南网储能|305|0.32|0.35|0.41|30.46|27.41|23.73|[11] 财务报表分析和预测 主要财务指标 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股收益（元）|0.35|0.41|0.47|0.52| |每股净资产（元）|6.68|6.96|7.29|7.65| |每股经营现金流（元）|1.21|1.53|1.89|2.17| |每股股利（元）|0.11|0.12|0.14|0.16| |价值评估（倍）| | | | | | - P/E|27.41|23.73|20.76|18.66| | - P/B|1.45|1.39|1.33|1.26| | - P/S|5.00|4.66|4.05|3.67| | - EV/EBITDA|12.30|9.72|8.46|7.50| |股息率%|1.1%|1.3%|1.4%|1.6%| |盈利能力指标（%）| | | | | | - 毛利率|47.2%|50.3%|50.0%|50.1%| | - 净利润率|18.2%|19.6%|19.5%|19.7%| | - 净资产收益率|5.3%|5.8%|6.4%|6.8%| | - 资产回报率|3.0%|3.1%|3.3%|3.5%| | - 投资回报率|3.9%|4.1%|4.4%|4.6%| |盈利增长（%）| | | | | | - 营业收入增长率|9.7%|7.3%|15.0%|10.5%| | - EBIT增长率|17.4%|16.8%|14.1%|10.6%| | - 净利润增长率|11.1%|15.5%|14.3%|11.3%| |偿债能力指标| | | | | | - 资产负债率|50.6%|52.1%|52.7%|52.6%| | - 流动比率|1.67|1.62|1.48|1.46| | - 速动比率|1.48|1.42|1.29|1.27| | - 现金比率|1.14|1.08|0.95|0.94| |经营效率指标| | | | | | - 应收账款周转天数|26.69|25.26|24.55|25.09| | - 存货周转天数|25.27|25.08|23.48|24.01| | - 总资产周转率|0.13|0.13|0.13|0.14| | - 固定资产周转率|0.22|0.22|0.22|0.22|[13] 利润表（百万元） |项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|6174|6626|7617|8413| |营业成本|3263|3292|3809|4202| |毛利率%|47.2%|50.3%|50.0%|50.1%| |营业税金及附加|126|135|155|171| |营业税金率%|2.0%|2.0%|2.0%|2.0%| |营业费用|0|0|0|0| |营业费用率%|0.0%|0.0%|0.0%|0.0%| |管理费用|454|488|561|619| |管理费用率%|7.4%|7.4%|7.4%|7.4%| |EBIT|2279|2662|3037|3361| |财务费用|438|548|621|672| |财务费用率%|7.1%|8.3%|8.2%|8.0%| |资产减值损失|0|0|0|0| |投资收益|21|10|11|13| |营业利润|1879|2123|2426|2698| |营业外收支|-48|-9|-9|-9| |利润总额|1830|2114|2416|2688| |EBITDA|4072|5327|6376|7372| |所得税|399|461|527|586| |有效所得税率%|21.8%|21.8%|21.8%|21.8%| |少数股东损益|305|352|403|448| |归属母公司所有者净利润|1126|1301|1487|1654|[13] 资产负债表（百万元） |项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|3488|3323|3174|3321| |应收账款及应收票据|447|482|556|616| |存货|228|230|267|294| |其它流动资产|933|938|951|961| |流动资产合计|5097|4974|4948|5193| |长期股权投资|501|501|501|501| |固定资产|27733|32253|36083|39230| |在建工程|14232|14163|14114|14080| |无形资产|858|857|853|844| |非流动资产合计|45369|49784|53525|56594| |资产总计|50467|54758|58473|61787| |短期借款|45|45|45|45| |应付票据及应付账款|867|875|1012|1117| |预收账款|0|0|0|0| |其它流动负债|2135|2153|2287|2390| |流动负债合计|3047|3073|3344|3552| |长期借款|19760|22760|24760|26260| |其它长期负债|2714|2714|2714|2714| |非流动负债合计|22474|25474|27474|28974| |负债总计|25521|28547|30818|32526| |实收资本|3196|3196|3196|3196| |归属于母公司所有者权益|21345|22258|23299|24457| |少数股东权益|3601|3953|4356|4804| |负债和所有者权益合计|50467|54758|58473|61787|[13] 现金流量表（百万元） |项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净利润|1126|1301|1487|1654| |少数股东损益|305|352|403|448| |非现金支出|1790|2663|3337|4009| |非经营收益|449|593|661|708| |营运资金变动|184|-14|151|112| |经营活动现金流|3855|4896|6038|6932| |资产|-7955|-7083|-7082|-7081| |投资|191|0|0|0| |其他|6|10|11|13| |投资活动现金流|-7758|-7073|-7070|-7068| |债权募资|6

报告行业投资评级 - 优于大市，维持 [2] 报告的核心观点 - 航空出行需求刚性，国内供需同比 19 年大幅增长，国际航班持续修复，长期看好航空行业投资逻辑，预计航司盈利中枢抬升 [4] - 10 月 3 家通达系快递公司单票收入同比下滑、环比上升 [5] - 集运受红海事件影响需求向上，油运供需面偏紧，盈利中枢有望上移，建议关注油运板块投资机会 [5] - 2024 年前三季度高速公路板块业绩恢复领先，在经济弱复苏、利率下行背景下，具备较高防御属性与投资价值 [5] 各目录总结 交运一周专题推荐 - 2025 年第 13 周，原油运输 BDTI 周度指数收于 1044.00 点，周环比+7.96%；VLCC - TCE 报收 43970 美元/天，周环比-1.76% [13] - 成品油运输 BCTI 周度指数收于 824.25 点，周环比+1.83%；BCTI TC2&TC14 - TCE 大西洋一揽子（MR）运价收报 30003 美元/天，周环比+17.25% [13] - 2025.3.24 - 2025.3.30，甘其毛都口岸日均通车量 860.33 车/日，较前一周环比-0.85%，同比-18.80% [16] - 2025.3.24 - 2025.3.28，蒙煤短盘运费均值为 60 元/吨，较前一周环比+0.00% [16] 一周（2025/3/24 - 2025/3/28）市场回顾 - 上证综指下跌，交运跑赢大盘，交通运输指数下跌 0.38%，同期上证综指下跌 0.40% [6][20] - 子板块绝对周涨跌幅中，港口+1.8%、高速公路+1.2%、铁路运输+1.0%、跨境物流-0.0%、航空运输-0.1%、仓储物流-0.4%、航运-1.5%、公路货运-2.4%、快递-2.7%、公交-4.0% [6][20] - 公司股价周表现前列的有唐山港+10.0%、山东高速+5.7%、吉祥航空+5.4%、龙洲股份+5.3%、宁沪高速+4.3% [21] 航运观察 - 散运板块：2025 年 3 月 28 日，BDI 收于 1602 点，环比前一周-2.5%；BCI 收于 2472 点，较前一周-7.6%；BPI 收于 1497 点，较前一周+8.9%；BSI 收于 995 点，较前一周-1.7%；BHSI 收于 614 点，较前一周+3.0% [24] - 集运板块：2025 年 3 月 28 日，SCFI 指数收于 1356.88 点，环比前一期+5.0% [24] - 油运板块：2025 年 3 月 28 日，BDTI 日度指数收于 1105 点，环比前一周+11.6%；BCTI 日度指数收于 789 点，环比前一周-7.0% [24] 近期热点 - 3 月 22 日我国自主研发首套重载铁路智能调车系统在朔黄铁路黄骅港站投运，具有三大首创技术，投运后车站年运能提升约 1056 万吨 [30] - 3 月 28 日川渝共建嘉陵江利泽航运枢纽完工投产，项目概算投资 39.6 亿元，船闸年通过能力 1000 万吨 [31][33] - 3 月 26 日汕头湾海底隧道贯通，为汕汕高铁全线开通打下基础，建成通车后将构筑新南北向大能力客运通道 [34][35] 投资建议 - 推荐春秋航空、海航控股、吉祥航空，建议关注顺丰控股、中国国航、圆通速递、韵达股份 [7][35]

报告核心观点 - 2024年基金年报显示主动股混基金在科创板及港股配比上升，抱团度仍高且增配中小盘成长风格，主动增持银行、电力设备和电子行业，减持医药和计算机，权益前20大公募管理公司加仓及重仓电子和电力设备，主动股混基金换手率整体上升 [3] 板块分析 - 截至2024年12月31日，主动股混基金在沪深主板持股市值占比约60.73%，较2024年6月30日下降4.92%，上海主板和深圳主板占比分别下降4.33%和0.59% [10] - 创业板、科创板和港股配置比例分别为15.20%、12.38%和11.60%，相较2024年6月30日分别上升0.68%、1.94%和2.26% [10] - 政策利好和技术创新驱动，未来科技制造相关领域有望受益，港股估值性价比凸显，机构倾向低位布局 [10] 持股特征 - 2024年末，主动股混基金持股市值排名前1%个股合计市值约占基金总股票投资市值的31.51%，较2024年中报的31.65%变化不大，“抱团”程度仍高 [12] - 2024年下半年主动股混基金在中小盘和成长风格个股配置增加 [13] - 截至2024年12月31日，基金持股市值前十股票中电子行业个股数量增加，有色金属重仓个股持有市值下降幅度较大 [15] 行业配置 - 截至2024年末，机构前五大布局行业为电子（15.90%）、电力设备（10.56%）、医药生物（10.26%）、食品饮料（6.36%）和汽车（6.28%），电子和电力设备行业占比上升，医药和有色金属行业占比下降 [19] - 2024年下半年，主动股混基金主动增持银行、电力设备、电子、通信和家用电器等行业，主动减持医药生物、计算机和食品饮料等行业 [21] - 银行稳健业绩、新能源行业利好、AI技术推动及半导体周期弱复苏等因素促使机构增仓相关行业 [21] 权益前20大基金公司 - 2024年末，电子是持仓权重最高行业，20家公司中有18家前三大行业出现电子行业，8家将其作为第一大重仓行业，电力设备行业出现频率第二高，13家公司将其作为前三大行业之一 [24] - 2024年下半年，5家公司主动提升电子行业配置比例最大，4家提升电力设备行业配置比例最大，主动增持汽车、家用电器和银行行业幅度最大的公司各有2家 [26] - 2024年下半年，4家公司主动减持公用事业行业，主动减持电子和机械设备行业幅度最大的公司各有3家 [26] 换手率分析 - 2024年下半年，主动股混基金总换手率为128.67%，较上半年上升16.08% [28] - 灵活混合型换手率最高且上升幅度最大，下半年达170.02%，较上半年上升约29.76%，平衡混合型基金换手率较低，为112.95%，主动股票开放型基金换手率上升约12.68%，是上升幅度最小的类型 [28]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [2] 报告的核心观点 - 2024年公司营收与利润双高增长，收入规模首超100亿，汽车电子及智能化产品持续放量，创新产品助力长期稳健增长，预计2025 - 2027年归母净利润分别为9.03/11.93/15.65亿元，给予2025年21 - 25倍PE，对应合理价值区间为36.12 - 43元 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告日期为2025年04月01日，研究公司为华阳集团（002906），所属行业为汽车与零配件-汽车零配件 [1][2] - 3月28日收盘价34.81元，52周股价波动22.52 - 37.88元，总股本/流通A股525百万股，总市值/流通市值18272/18265百万元 [2] 市场表现 - 与沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为4.4%、17.4%、10.8%，相对涨幅分别为3.7%、14.8%、12.5% [4] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|7137|10158|12699|15457|18442| |(+/-)YoY(%)|26.6%|42.3%|25.0%|21.7%|19.3%| |净利润（百万元）|465|651|903|1193|1565| |(+/-)YoY(%)|22.2%|40.1%|38.6%|32.2%|31.1%| |全面摊薄EPS(元)|0.89|1.24|1.72|2.27|2.98| |毛利率(%)|21.6%|20.7%|21.2%|21.4%|21.9%| |净资产收益率(%)|7.8%|10.1%|12.3%|13.9%|15.5%|[7] 各业务营收、毛利率及预测 |业务|项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |汽车电子|营业收入（百万元）|7603|9546|11631|13829| ||YOY|57.6%|25.6%|21.8%|18.9%| ||毛利率（%）|19.20|20.00|20.30|20.80| |精密铸造|营业收入（百万元）|2065|2684|3355|4026| ||YOY|24.4%|30.0%|25.0%|20.0%| ||毛利率（%）|25.67|25.50|25.30|25.00| |精密电子部件|营业收入（百万元）|189|183|178|183| ||YOY|-52.5%|-3.0%|-3.0%|3.0%| ||毛利率（%）|8.40|7.00|7.00|7.00| |LED照明器件|营业收入（百万元）|175|166|158|150| ||YOY|38.8%|-5.0%|-5.0%|-5.0%| ||毛利率（%）|18.13|18.00|18.00|18.00| |其他主营业务及其他业务|营业收入（百万元）|125|119|135|254| ||YOY|-1.6%|-5.2%|13.3%|88.3%| ||毛利率（%）|51.05|43.32|43.52|42.24|[9] 财务报表分析和预测 - 每股指标：2024 - 2027E每股收益分别为1.24、1.72、2.27、2.98元等 [12] - 价值评估：2024 - 2027E P/E分别为28.05、20.24、15.31、11.68倍等 [12] - 盈利能力指标：2024 - 2027E毛利率分别为20.7%、21.2%、21.4%、21.9%等 [12] - 盈利增长：2024 - 2027E营业收入增长率分别为42.3%、25.0%、21.7%、19.3%等 [12] - 偿债能力指标：2024 - 2027E资产负债率分别为46.8%、44.7%、44.5%、41.5%等 [12] - 经营效率指标：2024 - 2027E应收账款周转天数分别为129.10、123.02、111.80、110.47等 [12] 可比公司估值表 |代码|简称|EPS（元）|PE（倍）|PB（倍）| |----|----|----|----|----| |||2024E|2025E|2026E|2024E|2025E|2026E|2024E| |601799.SH|星宇股份|4.93|6.38|7.97|28|22|17|3.4| |002920.SZ|德赛西威|3.61|4.85|6.15|31|23|18|5.3| |603786.SH|科博达|2.09|2.72|3.40|29|22|18|4.6| |平均值||3.54|4.65|5.84|29|22|18|4.4|[10]