5月外贸数据概况 - 5月我国出口3161亿美元，进口2128.8亿美元，贸易顺差1032.2亿美元[6] 出口情况 - 5月出口同比增速回落至4.8%，两年平均增速为6.1%，整体表现不弱[8] - 对美出口当月同比增速显著回落至 -34.5%，拖累5月整体出口5pct；对欧盟出口额495亿美元，同比增长12%，拉动5月整体出口1.8pct；对东盟出口额保持在583.7亿美元高位；对非洲出口额194.9亿美元，同比增速回升至33.3%，拉动率增至1.6pct；对拉丁美洲出口走弱，拉动率降至0.2pct[8] - 机电、劳动密集、高新技术产品分别拉动5月整体出口4.2%、 -0.4%、1.1%，手机、家电、电脑等消费品出口偏弱[8] 进口情况 - 5月进口同比增速回落至 -3.4%，贸易顺差走扩[8] - 农产品进口同比增速转正至0.7%，高新技术产品和机电产品进口同比增速分别回升至11.2%、5.5%，进口增速回落主要因原油等商品进口走弱[8] 未来趋势 - 6月上半月对美直接出口或明显回升，6月整体出口预计维持韧性增长[8] - 上半年出口无虞，下半年出口取决于美国和各国贸易谈判结果，6月中下旬美国或公布与各国谈判决议[2][8] 风险提示 - 美国关税政策不确定性强，对我国出口影响不明，若加强转口贸易审查，出口受影响或更大；若中美谈判顺利，影响或较小[7][45]

报告行业投资评级 - 看好，维持 [7] 报告的核心观点 - 上周计算机板块整体持续反弹，大幅上涨 3.18%，在长江一级行业中排名第 4 位，两市成交额占比为 10.00%，稳定币及并购重组概念表现活跃 [2][4] - 推荐关注能源 IT 领域具备先发优势的厂商，电力市场化交易提速，政策叠加能源价格抬升催生相关需求，未来虚拟电厂模式和综合能源服务商业模式或高速发展 [2][6] 各部分总结 上周复盘 - 计算机板块走势：受端午假期影响仅四个交易日，上证综指上涨 1.13%，周五报收 3385.36 点，计算机板块持续反弹，大幅上涨 3.18%，在长江一级行业中排名第 4 位，两市成交额占比为 10.00% [4][10] - 热点板块及个股：稳定币相关题材及并购重组相关标的活跃，如稳定币概念的汇金股份（+50.54%）等，并购重组概念的中电鑫龙（+32.72%）等 [14] 上周关键词 稳定币 - 市场升温：美国时间 6 月 5 日，Circle 在纽交所上市，截至收盘涨 168.48%，报 83.23 美元，市值 183.56 亿美元；2025 年 Q1 全球稳定币流通量跃升至 2150 亿美元，2024 年链上交易量达 5.6 万亿美元，超 Visa 支付交易量 40% [7][17][19] - 应用场景：稳定币可实现即时、低成本跨境汇款，推动跨境汇款成本接近 3%以下目标，有望重塑数字支付体系 [23] - 竞争格局：Tether 和 USD Coin 占主导，2024 年合计份额近 90%，但新发行方崛起，预计 2025 年底银行和金融科技公司或推自有稳定币，格局将重塑 [23] - 投资机遇：建议关注有发币资格、关键技术积累、相关牌照的企业 [24] 数据要素综合试验区 - 建设情况：6 月 5 日消息，我国将在北京、浙江、安徽等地建 10 个国家数据要素综合试验区 [25] - 疏通堵点：中国数据资源规模爆发式增长，2025 - 2029 年复合年增长率 26.9%，试验区建设将解决数据确权等关键环节难点，推动数据向资产转化 [29] - 产业发展：各地积极响应，有望打造产业城市群，改革深入或完善制度，推动产业落地 [31] - 投资机遇：建议关注有海量数据资源、数据处理管理分析能力的企业 [32] 重点推荐：能源 IT - 政策节点：2025 年 4 月 30 日是新老政策执行分界点，5 月 31 日是增量项目全面入市起点 [34] - 软件需求：政策实施使电力市场化交易提速，用电定价复杂催生交易管理、辅助报价决策软件需求，电网调度智能化成刚需 [35] - 节能减排：政策叠加能源价格抬升催生用户节能减排需求，各省市有目标，为综合能源服务企业创造市场空间，分布式能源发展催生能源管理软件需求 [38] - 市场进展：现货市场部分地区已正式运行或试运行，电力辅助服务市场已初步形成体系 [40] - 未来发展：储能、分布式能源成熟，电力市场铺开后，虚拟电厂和综合能源服务商业模式或高速发展，建议关注有先发优势的厂商 [6][44] - 相关企业：梳理了售用电侧相关上市企业，如朗新科技、远光软件、涪陵电力等 [44]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [7] 报告的核心观点 - 2025年5月《上市公司重大资产重组管理办法》修订发布，新规后并购重组处于新一轮鼓励周期，本轮重组与上一轮在监管环境、市场表现等方面存在异同，整体脱虚向实趋势延续，产业逻辑加深，双创含量进一步提升 [2][4][6] 根据相关目录分别进行总结 寻变化：并购重组再次进入新一轮鼓励周期 - 修订历程：《上市公司重大资产重组管理办法》自2008年出台至今修订7次，形成8版，逐步完善了上市公司的借壳上市标准、审核程序以及配套融资相关规定等，形成目前上市公司资产重组管理的监管体系 [14] - 政策脉络：经历了政策建立期—政策鼓励期—政策收紧期—政策中性偏松—政策鼓励期，当前处于新一轮鼓励周期。2008 - 2013年政策中性，制度确立发展；2014 - 2016年8月政策鼓励，并购跨越式增长但有不规范行为；2016年9月 - 2019年9月政策收紧，炒壳乱象遏止；2019年10月 - 2023年政策中性偏松，助力新兴产业；2024年至今政策鼓励，多举措活跃市场 [4][19][20] 探趋势：本轮并购重组与此前有何异同？ 监管环境 - 自上而下多举措活跃：新国九条奠定宽松方向，退市制度、科技十六条、科创板八条、并购六条相继出台，第八版《重组办法》发布，活跃并购重组市场 [5][26] - 有条件侧重：当前侧重鼓励“双创、新质生产力”、“强链补链”以及“提升产业集中度”等方向，兼具对“炒壳”行为的监管与打击；2014年宽松周期更偏向淘汰落后产能，实现产业升级以及国有资本发展等 [5][28] - 具体条例：2014版修订普适性放松，无特定指向，放松监管及审批手续；2025年版是对并购六条的全面落实，鼓励跨界并购和未盈利资产收购，提高对重组估值、业绩承诺、同业竞争和关联交易等事项的包容度 [5][34] 市场表现 - 双创含量提升，产业逻辑加深：上市公司方面，竞买方占比提升，小市值占比下降，大市值并购活跃；板块和行业方面，主板份额下降，科创板提升，新兴科技及新质生产力成聚集领域；重组形式上，发行股份与协议收购并重，可转债方式提升；重组目的更趋多元，借壳上市大幅缩减 [6][36][47]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [10] 报告的核心观点 - 5月建筑业PMI环比有所下降，但行业新订单/从业人员指数明显回升，长时间尺度上建筑业PMI自2020年以来呈趋势下降，后续可持续关注行业政策变化，如地产整体触底回升，基建发力稳增长，有望推动建筑业PMI向上 [7] - 2025年专项债、超长期国债发行整体加快，后续项目资金有望改善，政策端实施更加积极的财政政策，专项债发行额度较2024年继续增加，超长期特别国债发行规模更大、时间更早 [7][8] - 板块资金到位情况有望边际提升，关注央国企/优质细分领域龙头，如四川路桥、中国建筑、中材国际、隧道股份、中国化学、中国交建、鸿路钢构、中国建筑国际等 [9] 根据相关目录分别进行总结 本周要点回顾 行情回顾 - 本周，上证综指上涨1.13%，深证成指上涨1.42%，长江建筑工程指数上涨1.20%，排名全行业第17，相对上证综指/深证成指/沪深300指数涨跌幅0.07%/-0.22%/0.32% [20] - 子行业来看，各板块年初至今涨跌幅分别为：基建-6.19%/其他专业工程-3.17%/房屋建设Ⅲ-3.08%/化学工程-2.33%/建筑装饰Ⅲ1.29%/园林建设Ⅲ1.70%/钢结构3.78%/工程咨询Ⅲ3.88%/国际工程4.17% [20] - 个股方面，本周涨幅排名前五的个股分别是中衡设计（+26.5%）、重庆建工（+26.1%）、招标股份（+17.9%）、园林股份（+15.0%）、中设咨询（+13.8%）；跌幅前五的个股分别是富煌钢构（-11.0%）、岭南股份（-10.1%）、霍普股份（-9.2%）、深城交（-7.6%）、创兴资源（-6.9%） [20] 重要公告 - 收购股权：广东建工拟以自有资金4.7亿元收购共计5家项目公司的100%股权，涉及9个地面光伏项目，合计直流侧装机容量249.78MWp，备案装机容量236.50MW [35] - 项目中标/签订合同：鸿路钢构收到中国十七冶关于振石绿色高端镍铬新材智造项目钢结构成品采购合同，钢结构制作暂估量为91,425吨，暂估价4.58亿元；东方铁塔中标国家电网有限公司2025年第十五批采购及第三十批采购，合计中标约2.5亿元，约占公司2024年经审计的营业收入的5.98% [36] - 筹划新加坡交易所上市：海南华铁筹划境外发行股份（S股）并在新加坡交易所上市事项，相关细节尚未确定，本次S股上市不会导致公司控股股东和实际控制人发生变化 [37] - 发行股份购买资产：地铁设计拟通过发行股份的方式向广州地铁集团购买其持有的工程咨询公司100%股权，交易价为5.1亿元，并向不超过35名符合中国证监会规定的特定投资者募集配套资金 [38] - 预计触发下修条件：文科股份预计触发转股价格修正条件，本次触发转股价格修正条件的期间从2025年5月22日起，截至2025年6月5日公司股票已有10个交易日的收盘价格低于当期转股价格的90% [38] - 解除限售：宏润建设本次解除限售的股份为公司2023年度向特定对象发行股票的限售流通股，数量为1.25亿股，占公司总股本的10.89% [41] - 回购股份：山东路桥拟以自有资金或/及金融机构借款通过集中竞价交易方式回购公司A股股份，本次回购资金总额为不低于人民币5000万元（含）且不超过人民币1亿元（含），回购的股份将全部用于注销并减少公司注册资本 [42] 行业新闻 - 国家发展改革委综合司副司长丁琳表示，国家发展改革委将不断完善稳就业稳经济的政策工具箱，加强各种工具的系统集成、协同配合，根据需要及时推动出台实施，大部分政策举措将按计划在6月底前落地 [43][44] - 第二届“一带一路”科技交流大会将于6月10日至12日在四川成都举办 [44] - 2025年度中央财政支持实施城市更新行动拟支持的20个城市为北京、天津、唐山、包头、大连、哈尔滨、苏州、温州、芜湖、厦门、济南、郑州、宜昌、长沙、广州、海口、宜宾、兰州、西宁、乌鲁木齐 [44] - 市场监管总局（国家标准委）下达一批矿山安全强制性国家标准制修订专项计划，共34项，基本覆盖矿山建设、矿井通风与防尘、火灾与水害防治、尾矿库安全、隐蔽致灾因素普查、煤矿仪器仪表、矿山智能化以及安全管理等重点领域 [44] 重点数据更新 PMI - 2025年5月，建筑业PMI为51.0%，同比减少3.4%，环比减少0.9%；新订单指数为43.3%，同比减少0.8%，环比增长3.7%；投入品价格指数为48.0%，同比减少5.6%，环比增长0.5%；销售价格指数为47.5%，同比减少2.2%，环比增长0.3%；从业人员指数为39.5%，同比减少3.8%，环比增长1.7%；业务活动预期指数为52.4%，同比减少3.9%，环比减少1.4% [46] 固定资产投资和制造业投资 - 2025年4月，固定资产投资完成额为4.4亿元，同比增长3.5%，制造业固定资产投资为2.1亿元，同比增长8.2%；年初累计来看，固定资产投资完成额为14.7亿元，同比增长4.0%；制造业固定资产投资为6.0亿元，同比增长8.8% [48] 基建投资 - 2025年4月，狭义基建投资为1.7亿元，同比减少6.1%，增速环比减少59.3%，广义基建投资为2.2亿元，同比减少5.0%，增速环比减少70.3%；年初累计来看，狭义基建投资为4.9亿元，同比增长5.8%，增速环比减少0.0%，广义基建投资为6.6亿元，同比增长10.2%，增速环比减少0.2% [53] 地产数据 - 2025年4月，地产开发投资为0.8万亿元，同比减少11.3%，销售额为0.6万亿元，同比减少6.7%，销售面积为0.6万亿元，同比减少2.1%，新开工面积为0.5万亿元，同比减少22.1%，竣工面积为0.3万亿元，同比减少27.9%；年初累计来看，地产开发投资为2.8万亿元，同比减少10.3%，销售额为2.7万亿元，同比减少3.2%，销售面积为2.8万亿元，同比减少2.8%，新开工面积为1.8万亿元，同比减少23.8%，竣工面积为1.6万亿元，同比减少16.9% [62] 建筑业数据 - 2025Q1，建筑业总产值为5.8万亿元，同比增长2.5%，环比减少47.1%，其中，建筑工程为5.1万亿元，同比增长2.1%，环比减少47.1%；安装工程为0.5万亿元，同比增长0.9%，环比减少46.4%；竣工产值为2.1万亿元，同比减少3.6%，环比减少63.0%；外省产值1.8万亿元，同比减少4.3%，环比减少50.7%；外省产值占比为30.9%，同比减少2.0%，环比减少2.3% [72][75]

CPI情况 - 5月CPI环比-0.2%，由涨转降，同比-0.1%，与前值持平，核心CPI同比0.6%，涨幅扩大0.1pct[10] - 能源、食品是主要拖累，5月国内交通工具用燃料价格同比-12.9%，食品价格同比-0.4%，服务价格同比0.5%，涨幅扩大0.2pct[10] PPI情况 - 5月PPI环比-0.4%，同比-3.3%，降幅扩大0.6pct，生产资料PPI同比降幅扩大0.9pct至-4%，生活资料PPI同比降幅收窄0.2pct至-1.4%[10] - 油煤价格降幅扩大，部分装备制造价格环比回升，5月油气开采、油煤加工价格同比降幅分别扩大3.1pct、3.6pct，汽车制造、电子设备制造价格环比0%、0.1%[10] 物价走势及应对建议 - 5月CPI同比连续4月为负，PPI同比降幅进一步扩大，能源价格下行是物价走低主因[10] - CPI同比回升关键在于居民消费需求回升，PPI同比回升受国际输入性因素、国内需求疲弱、部分行业产能过剩制约，随着抢出口效应走弱，PPI同比或进一步承压[10] 风险提示 - 消费修复不及预期，居民存款定期化长期化，消费倾向偏低，CPI低位运行[31] - 地缘政治冲突加剧，国际地缘政治冲突加剧，石油价格大幅上涨，带动PPI大幅上涨[31] - 关税政策最终落地情况存在不确定性，中美两国就关税政策处于谈判、博弈阶段，对全球经济和大宗商品价格影响不确定[31]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 6月9日 - 6月15日地方债披露发行1077.86亿元，含新增债83.72亿元、再融资债994.14亿元；6月2日 - 6月8日地方债发行1095.95亿元，含新增债159.80亿元、再融资债936.15亿元；截至6月8日，第四轮特殊再融资债共披露40636.10亿元，2025年已披露16750.85亿元，下周新增披露266.93亿元；2025年特殊新增专项债共披露2433.84亿元，2023年以来共披露14338.97亿元 [2][6][7][8] 各目录总结 地方债实际发行与预告发行 - 6月2日 - 6月8日地方债净供给505亿元 [14] - 6月9日 - 6月15日地方债预告净供给 - 430亿元 [18] - 展示5月地方债计划与实际发行情况 [16] - 展示6月地方债已披露计划与已实际发行情况 [19] - 展示地方债近月发行计划、实际发行及净融资情况 [22] 地方债净供给 - 截至6月8日，新增一般债发行进度44.96%，新增专项债发行进度36.46% [26] - 展示截至6月8日再融资债减地方债到期当年累计规模情况 [26] 特殊债发行明细 - 展示截至6月8日特殊再融资债统计情况，包含四轮发行情况及各省市数据 [31] - 展示截至6月8日特殊新增专项债统计情况 [33] 地方债投资与交易 - 展示地方债一级利差和二级利差情况 [38] - 展示分区域二级利差情况，涉及多个省市不同时间数据 [41] 新增专项债投向 - 展示新增专项债投向情况，最新月份统计只考虑已发行新增债 [43]

报告公司投资评级 - 报告给予小鹏汽车“买入”评级 [8][10] 报告的核心观点 - AI智能驾驶能力持续领先，随着渠道变革和营销体系加强，叠加强势新车周期，公司销量快速提升 [3][8] - 2025年公司处于新车大年，多款新车预期上市持续增强销量周期，规模提升、平台和技术降本效果将进一步体现，叠加软件盈利的商业模式拓展以及出海持续增长，公司未来盈利具备较大弹性 [3][8] - 复盘新能源汽车发展历史，产品力飞跃和价格下探推动新能源汽车由政策驱动向消费驱动转变，新能源渗透率在10%-50%区间左右实现高速增长，新能源核心技术领先和成本控制强的车企占据较高市场份额 [5] - 智驾平权开启新周期，技术进步有望实现体验飞跃，视觉方案等持续降低高阶智驾成本，2025年将迎来智能化渗透率提升的大年，智能驾驶将成为继电动化又一轮格局重塑的机遇，以小鹏为代表的强智驾和强新车周期主机厂有望持续突破 [5] 各部分总结 鉴往知来，复盘新能源看智驾发展趋势 新能源时代：技术+成本优势造就行业龙头 - 复盘国内新能源汽车发展历史，技术进步产品力提升和价格下探，推动新能源汽车由政策驱动向消费驱动转变，新能源渗透率在10%-30%区间左右实现高速增长，新能源核心技术领先和成本控制强的车企占据较高市场份额 [16] - 发展分为政策驱动期（2019年以前）、产品导入期（2020 - 2021年）、混动发力期（2022年以后）三个阶段 [16][17] - 国产特斯拉Model 3引领，技术进步解决痛点，优质新能源车型密集供给推动新能源渗透率快速提升，高压快充技术和混动技术升级分别提升充电效率和解决纯电续航焦虑 [21][22][26] - 电池成本持续下探降低新能源车价格，混动车型技术革新降低用车成本，技术提升和成本优化使新能源车型价格持续下探，带动新能源汽车消费下沉和渗透率提升 [28][33][35] - 头部车企凭借技术和成本优势，持续打造强产品力和高性价比的新能源产品，提升销量和份额，如比亚迪、吉利等 [39][40] 智驾平权时代：技术革新领航，成本下探加速渗透 - 技术飞跃，“端到端”技术持续探索智能驾驶上限，预期基座大模型和VLA推出，功能体验进一步跃迁，算法、算力、数据构成智能驾驶产业迭代的关键要素 [43][44] - 云端算力持续加配，国内车企持续深化与互联网厂商合作部署算力，国内新势力加速训练数据储备，同时需完善数据基建提升数据访问效率 [47][49] - 智驾功能体验从比拼城市NOA开城速度到实现“车位到车位”功能，用户的智能驾驶可用边界和体验不断提升 [51] - 高阶智驾成本持续下探，芯片及激光雷达持续降本，视觉方案愈发成熟，高阶智驾下沉至20万元以下已成趋势，L2以上高阶智驾渗透率有望加速提升 [53][55] - 类比新能源渗透率拐点加速逻辑，未来L2及以上高阶智驾渗透率有望在10%-50%区间左右实现高速增长，以小鹏为代表的强智驾和强新车周期主机厂有望持续突破 [63][68] 软硬一体构筑智驾优势，组织改革夯实落地执行 智能驾驶软硬一体化，智驾浪潮下打造龙头优势 - 小鹏汽车规划实现城区智驾100%无图、门到门智驾、类L3智能驾驶辅助、部分低速场景无人驾驶等目标，高频次、深度化OTA迭代，持续引领智能驾驶技术革新和功能落地 [70][72] - 智驾部门组织架构全面调整优化，搭建高效的AI智驾研发团队，注重AI端到端模型研发、智驾功能交付和用户体验以及AI训练效能，技术路线转向AI智驾 [74][75] - 小鹏汽车在数据、算法和算力等智驾基建方面具备领先优势，自建数据基础设施，高算力储备叠加高运行效率，“云端模型工厂”提升模型生产效率 [76][77] - 依托自研世界基座模型，将大幅提升AI汽车智力上限，启动72B大参数基模训练，开发强化学习的奖励模型，“规则时代”的领先经验赋能AI [80][84] - 自研图灵AI芯片，助力小鹏智驾实现软硬件一体化高效协同，提升智驾能力与体验，掌握成本优势，预计2025年Q2量产上车 [90] 技术优势持续领先，平台化造车打开降本空间 - 小鹏汽车坚持全栈自研软件和核心硬件，上市车型不断带来技术创新，如G3的自动泊车、P7的高速NGP等 [104] - 整车制造平台主要有D、E、F、H平台和滴滴平台，扶摇架构是模块化造车的技术核心，覆盖从A级到D级的多种车型，缩短研发周期，提高零部件通用化率和成本通用化率 [107][108] - 拥有前后一体式铝压铸、CIB电池车身一体化、5C超充AI电池、图灵AI芯片等技术储备，入局增程，发布小鹏鲲鹏超级电动体系，首款增程车预计于2025年下半年量产 [111][114] 补齐短板，积极变革助力长足发展 - 历经G9和G6的失利，小鹏汽车在内部进行变革探索，优化组织管理、营销、渠道、供应链、生产能力等，MONA M03和P7+的市场表现是改革结果的逐步兑现 [120] 强势开启新车周期，智驾领先销量可期 - 小鹏汽车启动未来三年产品战略布局，自2024年第三季度起开启密集的产品迭代周期，2025年或将推出包括纯电SUV车型G7、P7改款E29及超级增程G01在内的三款战略级产品，形成持续性的新车周期 [7] 投资建议 - 预计公司2025年收入为991亿元，对应PS 1.4X，AI定义汽车，智驾进展持续领先构筑AI时代核心护城河，给予“买入”评级 [8]

机构赚钱效应 - 非基金重仓涨幅居前，北向重仓跑输基金重仓[7][10] - 2025年初至今，量化基金重仓领涨基金重仓指数，北向重仓系列均跑输长江全A[11][12] 市场动速 - 风格、行业轮动速度仍在较高位，且均有小幅升温[6][14][15] 行业板块 - TMT板块涨幅居前，通讯业务领涨行业，超额全A逾2%[4][6][17] 风格跟踪 - 小微盘、高估值占优，创业板成长领涨风格，如长江创业板成长指数周收益达6.58%[4][6][22] 主题热点 - 东数西算、碳中性领涨主题，长江东数西算指数本周收益5.41%，长江碳中性指数本周收益3.62%[4][6][24] 风险提示 - 基于历史数据测算，不代表未来表现，策略可能失效[5][26]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [10] 报告的核心观点 - 智能驾驶重卡迎来突破，商用车智能辅助驾驶解决干线运输安全和成本痛点，率先应用的头部快递快运公司有望受益，航空赔率有吸引力，海运美线上涨散运反弹，物流空运价格跌幅收窄蒙煤库存压力上升 [2][6] 各部分总结 商用车辅助驾驶 - L2+货车辅助驾驶商用化加速，头部快递公司率先应用智能重卡，主要用于干线运输，更聚焦成本效率和驾驶安全，行业格局渐进式与跨越式路线并行 [18][24][28] - 商用车智能驾驶提升安全性，降低燃油和人力成本，应用于长距离干线物流，市场空间广阔，率先应用的头部快递快运公司及零部件环节有望受益 [34][47][54] 出行链 - 暑运前淡季来临，国内客运量增速回落，国际客运量高增，客座率提升，国内含油票价和裸票价格承压，商务航线量升价跌 [55][65][73] - 交通运输行业高股息，可从低估值和高股息维度筛选交运标的，有三种投资方向 [79] 海运 - 油运短期承压，集运延续上涨，散运大船反弹，化学品内贸海运价格持平 [85] 物流 - 快递件量增长，大宗商品公路运输价格下降，航空货运价格跌幅收窄，甘其毛都蒙煤运量减少、短盘运价持平、库存增加 [97]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 今年年初以来市场关注银行负债压力及其对债市的影响，一季度银行面临负债补充压力且有兑现债券收益需求，二季度银行负债压力和机构行为出现新变化，包括央行流动性投放态度、资产扩张速度、季末兑现浮盈态度、存款利率调降后负债结构的变化，报告重点讨论这些变化对银行配债的影响 [2][5][11] 根据相关目录分别进行总结 季末银行资负压力可控 - 资产端6月信贷、政府债增量压力弱于一季度，6月虽为信贷大月但压力有限，且截至5月末特殊再融资债累计净融资规模达1.56万亿元，供给高峰已过 [7][12] - 负债端本轮存款挂牌利率调降后有存款“搬家”压力，但节奏预计平滑，手工补息和优化非银同业存款利率整改进度快，对短端债券定价一次性，存款挂牌利率调降是市场化利率传导过程，对同业存单影响进程慢 [7][14][15] 资负压力较为温和，预计1.7%为同业存单利率上限 - 当前资金面整体宽松，同业存单压力关注到期续发节奏，6月资产端增量压力弱于一季度，负债端存款“搬家”节奏平滑，央行流动性投放呵护，后续同业存单利率压力主要关注发行节奏 [32] - 6月同业存单到期规模约4.2万亿元为历史峰值，源于3M、6M、1Y三重到期压力叠加，分别因2024年4月禁止手工补息、12月非银存款流失、今年3月流动性紧张和信贷开门红 [39] - 预计6月同业存单发行节奏前置，月内到期主要集中中旬，上、中、下旬到期量分别为0.92、1.95、1.30万亿元，银行季末对负债头寸安排更具前瞻性 [43] - 资金面宽松背景下，同业存单利率上行空间有限，6月资金面预计延续宽松，央行开展10000亿元买断式逆回购体现呵护态度，同业存单短期或有收益率上行压力但向上空间有限，1.7%附近预计为上限 [46] 银行Q2兑现浮盈操作预计更平稳 - 债市回调时银行兑现浮盈需求更强，2025年一季度上市银行投资收益在营业收入中占比及环比提升幅度较高，银行在债市持续回调时卖老券兑现浮盈动力更强，公允价值变动损益和投资收益对营收贡献度通常反向变动 [50][51] - 二季度以来债市整体平稳，银行卖债需求不高，银行卖出老债面临再投资压力，4月初债市行情切换提供兑现窗口，5、6月债市调整幅度弱于一季度，银行交易盘压力有限 [55] - 银行可通过灵活调整自营投资结构平滑债市波动对利润的影响，如降低TPL账户占比、提升OCI或AC账户占比，频繁卖老券兑现浮盈不利于把握债市行情且会加大波动性 [56]