报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 二季度鸡蛋市场面临做库存需求走弱与产蛋量增加的双重压力，蛋价或继续承压，阶段性反弹与节假日相关；三季度从供应、需求视角存在支撑，方向有待评估；策略上二季度延续反弹沽空，关注库存、淘鸡与成本，5 - 8、5 - 9反套可考虑价差走缩后介入 [58] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 现货市场：一季度鸡蛋现货价格跌幅显著，节后跌至近几年同期低位，3月初反弹后继续走弱，产销区价差先缩后扩 [2] - 期货市场：年初至今鸡蛋主力顺畅下行破位3000元/500千克，远月合约受近月合约拖累跟跌 [12] 供应 - 产能先决条件：养殖利润恶化，成本端存在变数，成本下降、现货下跌与饲料原料成本上涨使蛋鸡养殖由盈转亏；二季度玉米或偏强运行，豆粕有震荡回落预期 [14][18] - 当前的存栏情况：截至2025年2月底，在产蛋鸡存栏为21年以来同期新高，卓创资讯数据显示存栏13.06亿只，同增7.05%，环增1.32%；钢联农产品数据显示存栏12.31亿只，同增4.50%，环增0.65% [22] - 过去的蛋鸡苗补栏情况：1 - 2月鸡苗价格处高位，蛋鸡苗月度出苗量创同期新高，近期利润转亏使蛋鸡苗价格走弱 [26] - 未来或面临淘汰加速的考验：当下蛋鸡养殖综合盈利逼近亏损但未连续亏损，淘鸡未显著加速；延迟淘汰使淘鸡日龄整体偏高，450日龄以上占比接近9.3%，淘鸡速度影响远月不确定性 [34][38] - 养殖效率指标：产蛋量有季节性特点，上半年效率强于下半年；2025年产蛋率未改善，二、三季度产蛋率呈“V”字型走势，二季度供应平稳，三季度有偏紧可能 [43] 需求 - 终端消费季节性显著，受春节支撑1月销区鸡蛋销量较好，节后需求走弱，销量维持低位；节日效应在前三个季度对应不同备货期，2025年9、10月节日效应在三季度合约定价值得关注 [49] - 各环节补库需求受终端行情和库存量影响，当前流通环节库存天数高于生产环节，市场补库需由下至上传导，现货价格有继续走弱风险 [53] 展望与投资策略 - 供应端：二季度在产蛋鸡存栏大概率维持增势，4 - 6月市场行情围绕供应增长交易，对三季度市场不过分看空 [56] - 需求端：采购需求季节性对短期行情影响大，二季度需求主导因素是环节性储备，三季度重点是终端消费 [57] - 投资建议：二季度蛋价或承压，阶段性反弹与节假日相关；三季度有支撑，方向待评估；策略上二季度反弹沽空，关注库存、淘鸡与成本，5 - 8、5 - 9反套可考虑价差走缩后介入 [58] 附1：蛋鸡养殖周期 - 产蛋周期：祖代产蛋到商品代产蛋历时9个月，蛋鸡苗补栏4 - 5个月后产蛋，产蛋高峰5 - 16月龄，16个月后产蛋率低于70%淘汰，商品代鸡苗到淘汰历时19 - 24个月 [62] - 鸡龄结构：0 - 120日为雏鸡 - 青年鸡，120 - 450日为在产蛋鸡，450日以上为淘汰鸡 [62] - 强制换羽：经过强制换羽养殖周期延长4 - 8个月 [62] - 鸡蛋周期：利润 - 产能 - 价格，当前蛋鸡苗补栏影响未来5 - 20个月鸡蛋供给 [62] - 价格季节性：一般1 - 7月季节性上涨，8 - 12月季节性下跌 [62] 附2：鸡蛋研究框架 - 供给：涉及国内蛋鸡存栏、鸡苗补栏、产蛋率、蛋价、老鸡淘汰等因素 [64] - 需求：包括家庭消费、户外消费、工业消费，有季节性特点 [64] - 关于强制换羽：冬季自然换羽3 - 4个月，强制换羽影响30天内产量，之后持续4 - 8个月 [64]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年全球电解铝供给7345万吨，+125万吨/1.7%，国内产量增速明显下行，海外稳步小幅增加；国内铝需求增速面临一定压力，增速明显下滑；2024年全球供需短缺，2025年国内和海外供应仍短缺 [83] - 全球铝市长期迈入低供给周期，需求受新能源与电网投资支撑，长期具备做多价值；中期Q2供给小增需求转淡，4 - 5月波段操作多单仓位多些，5 - 6月适度转空关注2w以下做多机会，H2方向偏多关注美俄关系；全年预计19000 - 21000之间震荡，跌多乐观涨多悲观 [86] 各部分总结 铝土矿-海外 - 几内亚铝土矿Q2（45/3）报价90美元/干吨左右，下游采购意向集中于CIF 85美元/吨左右，韦立长单定了94 - 95美元 [3][11] - 1 - 2月累计进口铝土矿总量951万吨，比去年同期增加11.9%，铝土矿海运费反弹至20 - 25美元/吨 [11] - 2025年初几内亚矿山加大开采及发运量，发货同比稳定增加，多个矿山有增产或新增计划，合计新增3450万吨 [11][13] - 2025年海外铝土矿供给继续增长，主要增量由几内亚提供（+3000 - 4000），澳洲、圭亚那、塞拉利昂有少量增量；高价格下供应增量释放节奏快于预期；矿山挺价能力与意愿较强；当前几内亚矿山开采综合成本50 - 60美元/吨，年内价格可能回落至70 - 80美元/吨 [15] 铝土矿-国内 - 国内铝土矿报价缓慢下行，1 - 2月产量951.1万吨，同比+11.9% [21] - 节后矿山复产，后续供给增量逐步增加；环保政策下矿山已适应，停产矿山复产意愿较强；2025年国内矿山环保或放松或部分省份加强治理；国内矿石产量同比+300 - 400万吨；Q2国产矿价格预计有下行空间 [21] 氧化铝-国内 - 1 - 2月国内氧化铝产量1494万吨，同比+13%；全国氧化铝建成产能10822万吨，运行9290万吨，开工率85.8%；山西地区使用进口矿氧化铝成本为3478元/吨 [29] - 年初以来氧化铝供给超预期，行业供应转为大幅过剩，短期亏损造成供给小幅减量但有限 [31] - Q1新项目落地造成全年供给过剩，Q2供给压力仍在，新项目投产决心大于预期会加重过剩幅度，新增产能成本低会挤出替代高成本区域项目 [34] 氧化铝-海外 - SGAR项目满产实现100万吨氧化铝年产能目标，印尼锦江项目投产；海外价格逐步回落，进口窗口关闭，出口窗口打开；2025年海外氧化铝新增产能550万吨 [40] - 行业重回成本定价，山西、河南高成本项目需退出修复供需平衡表；Q2成本暂稳，期价在3000 - 3200震荡；中期氧化铝价格未摆脱下行周期，关注2800 - 2900支撑；关注价格极度悲观后的做多机会 [47] 电解铝成本 - 2025年电力成本小幅下行、阳极中枢小幅上行、氧化铝价格大幅下行；短期国内电解铝实时完全成本为16984元/吨，行业理论盈利3518元/吨；2025年国内电解铝成本中枢下行至16500 - 17500元/吨之间 [50] 供应-国内电解铝 - 2024年国内电解铝产量4320.5万吨，同比+165.5万吨/+4.0%；全年西南地区降水好产量增速高，Q4成本上行有少量减产/检修；原铝净进口约200万吨，同比+61万吨；2024年国内原铝总供给4520.5万吨，同比+226.2万吨/5.3% [51][59] - 2025年国内原铝新增产能预计30万吨，待复产产能39万吨；产量4395.1万吨，同比+74.6万吨/+1.7%；原铝进口窗口打开难度大，2025年进口预计150万吨，同比-50万吨；2025年国内原铝总供给4545.1万吨，同比+25万吨/0.5%；国内原铝供给进入低增速周期 [60] 供应-海外电解铝 - 2024海外电解铝产量2900万吨，同比+47万吨/+1.6%；海外供给小幅、稳步增长，Q4成本上行投产节奏放缓 [64] - 2025年海外电解铝供给保持小幅增加趋势，产量2956万吨，同比+56万吨/+2.0%，供给2806万吨，同比+107万吨/+3.9%；年初供给释放好于预期，Q2供应稳步抬升 [67] 消费 - Q1地产、出口需求不佳，光伏、新能源汽车需求好于预期 [79] - Q2前半段国内铝需求有支撑，关注5月光伏抢装结束叠加消费淡季后需求表现，预计有走弱压力 [79] - 小幅上调全年需求预期，2025年国内铝需求4567.2万吨，+38万吨/+1%（0.7 - 1%） [79] 平衡表 - 国内原铝2025年供给4545.1万吨，需求4567万吨，供应-需求为-22万吨 [81] - 海外原铝2025年供给2806万吨，需求2840万吨，供应-需求为-33万吨 [82]

报告行业投资评级 - 镍走势评级为看涨 [1] 报告的核心观点 - 二季度交易节奏或分化，4月印尼矿端供应偏紧，升水或提高至25美金以上，成本支撑上移；中后段需注意印尼矿端产量放量，或带动原料成本下行 [2][46] - 预计二季度三元市场份额占比承压，对镍需求拉动有限；传统不锈钢下游疲软，低价格高供应预计维持 [4] - 判断2025年Q2沪镍静态估值区间为12.2 - 14.5万元/吨，单边建议逢低布局多单，内外套利关注进口盈亏布局，跨期套利关注深度Contango结构下正套机会 [5][148] 根据相关目录分别总结 矿端 红土镍矿 - 印尼短期紧缺难缓解，审批配额信息不透明，内贸升水和基准价上涨，预计4月上旬HPM涨1 - 2美金；全年预计产量2.7亿湿吨，需求2.9亿湿吨，有缺口；新一轮涨价需减产或进口菲矿；财政压力或使印尼提高特许权使用费，预计提升成本2500 - 3000元/吨 [19][20][32] - 菲律宾需求增速放缓，产量预计下滑；雨季结束后价格短期易涨难跌，若印尼矿5月后放量价格或走松 [39][42] 结论与思考 - 一季度上涨受原料推动，二季度4月印尼矿升水或提高，成本支撑上移；中后段关注印尼矿产量放量；菲律宾4月或因需求提升推升价格和成本；2025年全球镍矿供应预计同比增长7.8%至401万金属吨 [46][47] 冶炼端 镍铁 - 中国二季度产量有望爬升，国内NPI开工率低，进口量处高位，需注意过剩风险；镍铁涨价受成本推动，1050元/镍上方有阻力 [51] - 印尼镍铁价格上涨，利润丰厚，二季度产量将上行；NPI月度平衡仍过剩，价格上涨贴合原料端 [56][61] 中间品&硫酸镍 - MHP利润优但中短期难替代高冰镍，一季度产量高，二季度需求上升，矿端压力缓解后或放量；价格易涨难跌，消费端或用于生产电积镍 [64][70] - 高冰镍进入扩产瓶颈，二季度关注NPI利润收缩转回冰镍节奏，中长线富氧侧吹工艺或放量 [73] - 硫酸镍产量回落，价格坚挺，二季度预计减产；2025年供应集中于一体化大厂，印尼有配套产能，部分项目投产推迟 [78][84] 精炼镍 - 25年1 - 2月国内产量增长，出口交仓使LME库存上升，表需下滑；盘面利润少，上涨受成本限制 [86][93] 结论与思考 - 二季度关注镍铁隐性库存释放、MHP复产和原料短缺、硫酸镍减产矛盾、印尼矿端放量 [95] 需求端 不锈钢 - 中国一季度产量增长，4月排产增加，成本上行但利润不足，价格弹性不及原料；社会和期货库存累积，二季度累库压力大 [99][106] - 欧美宏观政策刺激需求释放，企业盈利有望缓和；预计2025年欧美产量同比增长2.2% [110][111] 新能源 - 新能源汽车增长无法顺畅传导至镍需求，三元电池渗透率下滑；海外市场增速放缓，磷酸铁锂渗透率有望提升 [119][120] - 中国三元前驱体产能利用率不足，出口低位，利润挤压，行业或整合；全年耗镍量预计小幅增长，价格低位震荡 [125][132] 结论与思考 - 二季度三元市场份额承压，对镍需求拉动有限；传统不锈钢下游疲软，需求拉动短期有限 [137] 投资建议 供需平衡表及行情展望 - 一季度国内精炼镍高产，原生镍供应过剩超4万金属吨，弱势基本面限制镍价上涨高度 [141] 投资建议 - 二季度沪镍静态估值区间12.2 - 14.5万元/吨，单边逢低布局多单，内外套利关注进口盈亏，跨期套利关注深度Contango结构正套 [148]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 中长期锂行业偏空，2025年锂价底部震荡，运行区间6.5 - 8.5万元/吨；二季度基本面无显著矛盾，主力合约运行区间6.5 - 7.8万元/吨，建议逢高沽空，关注LC2507 - LC2508反套机会 [51] 根据相关目录分别进行总结 25Q1行情回顾 - 1月锂价与基差走强，因淡季需求韧性超预期；春节后震荡回落，2月枧下窝复产和智利发运使盐端过剩，3月中旬矿价松动致盘面下探 [7] 资源端新项目推进 - 25Q1新项目进展顺利，Goulamina、Kamativi二期等持续爬产，大红柳滩产出合格锂精矿，枧下窝2月复产，25年资源端供应增量上修至29wt LCE [8] 矿端库存情况 - 境内外矿端库存中性偏高，澳矿24Q4起累库，3月底成品库存或增至2月以上，矿端挺价能力存疑；中国境内约4个月锂矿库存，限制价格反弹空间 [11][13] 锂盐产出情况 - 矿端原料库存充裕、转化产能过剩，国内碳酸锂产出取决于价格利润变化；碳氢价差倒挂，盐厂转产使LC有效产能增加 [14] 锂盐进口情况 - 1 - 2月智利对中国碳酸锂发运量3.12万吨、同比+20%，硫酸锂发运量0.62万吨LCE、同比+660%；阿根廷发运碳酸锂1.41万吨、同比+113%；2月清关效率低，进口冲击或3月兑现 [17][23] 下游需求情况 - 动力市场延续高景气，25年基准预期YoY 20 - 25%，中国终端产销同比高增，欧美市场欧洲注册量累计同比+21%，美国受政策扰动 [26] - 储能不确定性增强，25年基准预期YoY 40 - 50%，国内强制配储取消带来不确定性，海外中东高增，美国增速或回落 [29][31] - 下游淡季小幅补库，旺季成色难超预期，下游采购策略“低买”，价格反弹后承接力度弱 [32][34] 供需平衡情况 - 静态平衡仍过剩，2025年成本支撑下移至6.5万元/吨，成本曲线更扁平，需警惕供应扰动和关停项目复产 [35][39] 库存分化情况 - 2月以来碳酸锂社会库存累库，交易所显性仓单去化，高基差使下游买交割性价比高、仓单注册慢，3月底2月后新仓单约1.8万张 [40][47] LC月差走势 - LC持续C结构，月差套利机会在仓单注销月及后续合约，不同合约月差走势因仓单、预期等因素不同 [50] 二季度策略 - 单边：二季度主力合约运行区间6.5 - 7.8万元/吨，建议逢高沽空 [51] - 套利：建议关注LC2507 - LC2508的反套机会 [51]

周度报告——光伏玻璃 光伏玻璃产销向好，新月价格继续上行 [T报ab告le_日R期an：k] 2025 年 3 月 31 日 ★光伏玻璃基本面周度表现（截至 2025/3/28 当周）： 截至 3 月 28 日，国内光伏玻璃 2.0mm 镀膜（面板）主流价格 为 14 元/平米，环比上周持平；3.2mm 镀膜主流价格为 21 元/ 平米，亦环比上周持平。本月光伏玻璃厂家与二三线下游客户成 交价格多为高价区间，与一线下游客户成交多为低价区间，具体 成交价格根据实际交易量而定。与此同时，行业仍有下游客户采 取先拿货月底再议价的方式。 能 源 上周国内光伏玻璃供给端继续增长，主要是市场堵窑口产线持续 恢复正常生产。预计本周有多条产线存在点火预期，行业供给增 幅预计较大。 化 工 上周光伏玻璃厂家走货节奏较快，一是因为下月光伏玻璃存在涨 价预期，不少组件厂家提前囤货；二是因为组件订单爆满，光伏 玻璃实际需求量增加。预计本周光伏玻璃厂家走货情况仍向好。 上周光伏玻璃厂家走货节奏较快，光伏玻璃库存持续下行。预计 本周光伏玻璃厂家走货情况仍将向好，销大于产的情况将延续较 长一段时间，本周行业库存或继续下探。 ★ 供需分析： ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 一季度全球股市呈现反转效应，中国股市表现较好，权益市场分化，港股领跑，A股延续小微盘行情，科技股跑赢，顺周期跑输；宏观经济量价分化，外需出口压力显现，内需财政靠前发力，消费复苏结构喜忧参半；政策力度适中，名义增长温和，企业盈利增长空间有限，股市上涨需依靠PE扩张；二季度A股市场高位有阶段性风险，建议先增配红利减配科技，回调后低位买入科技，IH/IF在4月或阶段性占优，可与IM多空对冲，5 - 6月低位等待机会 [7][8][21][33][40][49][68][84][121] 根据相关目录分别进行总结 一季度股市复盘 - 全球股市反转效应明显，2024年涨得好的市场2025年普遍不好，2024年涨得不好的市场2025年普遍得以修复，中国股市一季度表现较好，港股恒生科技指数领跑全球 [7] - 中国权益市场分化，港股>中概股>A股，A股内部延续极致小微盘行情，北证50、微盘股、中证2000等指数大幅跑赢全A平均 [8] - 港股是本轮行情焦点，南向资金流入速度与2021年初相当，但被动资金在科技类ETF上先赎回再买入，宽基类ETF持续被赎回，造成港股极致行情 [16] - A股科技股领跑，顺周期板块表现一般，杠杆资金是重要增量资金，融资余额年内增长600亿，春节后增长1500亿 [21] - 科技股跑赢的核心逻辑包括deepseek引爆全球情绪、科技类企业有望加杠杆扩大资本开支、政府对新质生产力的部署 [24] - 一季度A股市场行情由风险偏好驱动，股市分子端压力被阶段性忽视，市场微观生态依旧割裂 [26] 宏观展望：从现实看政策 - 前两个月经济量价分化，量上经济指标明显修复，价上工业品和消费品价格未有明显改善，社零增速对GDP支撑偏低 [33] - 外需方面，贸易战2.0开启后，2月中国出口增速大幅下滑，贸易顺差回归季节性均值水平 [40] - 内需方面，财政靠前发力，中央财政积极，地方财政温和，财政节奏分化导致基建新老分化和国民投资分化 [49][55] - 消费复苏结构喜忧并存，政府消费和居民消费走势收敛，居民消费依赖补贴，商品消费和服务消费增长趋势背离 [61][68] - 财政力度适中略不及预期，2025年赤字+专项债+特别国债组合相比2024年增量达2.9万亿，但仍不足 [75] - 货币政策需权衡汇率压力、空转压力和服务高质量发展，一季度央行聚焦定向宽松，扩大科技创新和技术改造再贷款规模 [82] - 2025年宏观政策基调积极但非“大水漫灌”，高质量发展下超大幅加杠杆可行性低，扩内需多依靠供给侧发力，GDP名义增速或在5%以内，年内财税改革有望落地，房地产市场一手房和二手房分化 [85] 二季度股市展望 - A股估值中枢长期下行，已修复至近十年均值水平，仅靠乐观叙事难以大幅上涨，各指数估值有天花板，消化估值需盈利上行 [92][109] - A股阶段性从服务实体经济融资转化为提高居民财产性收入工具，后续需EPS增长消化估值以提供入场点 [117] - 二季度宏观压力加大，财报季上市公司面临业绩兑现压力，市场高位阶段性风险>机会，关税扰动使经济修复承压，行情难深跌，建议先增配红利减配科技，回调后低位买入科技，IH/IF在4月或阶段性占优，可与IM多空对冲，5 - 6月低位等待机会 [121][118]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 二季度浮法玻璃供给预计仍处低位，价格弹性主要取决于需求端，需求端虽有传统旺季改善空间但向上修复有限 [23] - 二季度原片厂家难大幅去库，玻璃期价反弹空间有限，FG2505合约运行上限或在1300 - 1350元/吨，整体低位运行，后续可关注逢低布局多单机会 [23] 各目录总结 行情回顾 - 今年春节前玻璃期价反弹，节后至3月中旬因下游复工慢、厂家累库、缺乏利多刺激而持续大跌 [5] - 3月中下旬原片厂家产销率转好，近月合约期价贴近成本线，市场筑底反弹 [5] 基本面分析——供给端 - 去年5月以来浮法玻璃在产日熔量下滑，今年2月下旬后部分产线复产使日熔量回升，但仍处往年同期低位 [10] - 二季度浮法玻璃在产日熔量难持续明显上行，因行业利润正反馈需时间且厂家对地产中长期悲观，预计仍处偏低水平 [10] 基本面分析——需求端 - 年初以来国内房地产竣工面积负增长，打击市场对地产后端需求信心 [13] - 春节后玻璃终端需求启动慢，下游深加工企业订单欠佳且与去年同期差距扩大 [13] - 1 - 2月浮法玻璃消费量因地产竣工需求下滑较去年同期减少12%左右 [17] - 3月中下旬原片厂家产销率环比提升，下游需求最差阶段或已过去，但二季度终端需求难显著改善 [17] 基本面分析——库存端 - 春节后因下游需求启动慢、库存消化能力有限，原片厂家持续累库，目前绝对库存量处往年同期偏高水平 [22] - 二季度浮法玻璃原片厂家有望去库，但受制于地产竣工端弱势，库存难以持续大幅去化 [22]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 二季度纯碱行业预计供过于求 供给端新增产能投产和大厂产能回归使产量处高位 需求端浮法玻璃增量有限 光伏玻璃虽有增长但难改整体格局 中期纯碱面临震荡走弱压力 建议反弹沽空 若SA2505合约上行至1500 - 1550元/吨可布局空单 二季度煤价筑底利于扩大沽空盈利空间 [30] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 2025年一季度纯碱近月合约基本运行在【1400,1600】元/吨 - 2月中下旬受部分装置春季检修影响 纯碱期价走势偏强 - 3月上旬以来 前期检修减量驱动的上涨情绪消退 随着大厂检修预计结束 市场预期供应压力大 纯碱期价回调 [4] 基本面分析——供给端 - 部分装置春季检修致3月中上旬纯碱行业产量下滑 3月下旬供给量将逐渐回升 - 短期检修减量难化解中期供给过剩局面 年初以来新增产能投产计划推进 产量上限有提高空间 前期期现价格上涨使行业盈利 厂家自发性减产难度大 - 二季度江苏德邦60万吨新装置4月出产品 连云港碱业110万吨产能5月投产 加上春季检修结束后大厂产能回归 产量将处高位 供给压力大 [10] 基本面分析——需求端 浮法玻璃 - 年初至2月下旬需求淡季 浮法玻璃在产日熔量下滑 2月下旬以来有所回升 目前仍处往年同期低位 明显低于去年同期 - 二季度浮法玻璃在产日熔量较难持续明显上行 主流工艺天然气路线原片厂家负利润 原片厂家对地产中长期悲观预期未扭转 点火积极性难提高 提供给纯碱需求端的增量空间有限 [15] 光伏玻璃 - 2月以来光伏行业景气度回升 受国内政策影响 下游装机需求短期爆发式增长 组件厂家需求和备库量增加 带动光伏玻璃消费 库存下行 报价和毛利率回升 产量提升 - 二季度光伏玻璃产量仍有增长空间 630政策使抢装潮延续 预计下半年装机需求断崖式下跌后产量才会回落 [20] 基本面分析——进出口 - 今年以来国内纯碱现货价格低 海外天然气价格上涨使内外碱价差扩大 国内纯碱出口量大幅超过进口量 - 二季度内外碱价差预计继续利多出口 利空进口 [25] 基本面分析——库存 - 2月下旬以来 纯碱厂家库存自高点去化 受春季检修和期现价格上涨带动下游补货及期现商移库影响 但目前厂家库存和社会库存仍处高位 - 二季度需求端光伏玻璃有一定增量 但供应端压力大 浮法玻璃需求增量有限 行业仍供过于求 [28] 行情展望 - 二季度纯碱行业供过于求 供给端压力大 需求端浮法玻璃增量有限 光伏玻璃有增长但难改整体格局 - 策略上延续年报观点 纯碱中期震荡走弱 反弹沽空 若SA2505合约上行至1500 - 1550元/吨可布局空单 二季度煤价筑底利于扩大沽空盈利空间 [30]

日度报告——综合晨报 美国通胀担忧加剧，黄金续创新高 [T报ab告le_日R期an：k] 2025-03-31 宏观策略（美国股指期货） 美国 2 月核心 PCE 同比 2.8% 晨 产业贸易商贴水销售保持，铝厂继续逢低补库。 报 能源化工（浮法玻璃） 3 月 28 日湖北市场浮法玻璃最新价格行情 今日玻璃期价有所下跌，主要是部分区域厂家产销开始转弱， 市场信心受到打压。沙河市场整体交投一般，市场价格较为灵 活。 通胀数据再超预期，通胀担忧加剧，三大股指盘中一路走低， 跌幅近 2%。 农产品（玉米） 最低收购价稻谷拍卖将于 4 月 1 日启动 贸易商信心缺失，对政策粮拍卖的担忧较重，变现意愿较强。 有色金属（氧化铝） 综 合 3 月（31 天）中国铝土矿产量环比增加 16.6% | 1、 金融要闻及点评 | 4 | | --- | --- | | 1.1、宏观策略（美国股指期货） | 4 | | 1.2、宏观策略（国债期货） | 4 | | 1.3、宏观策略（股指期货） | 5 | | 2、 商品要闻及点评 | 5 | | 2.1、农产品（豆油/菜油/棕榈油） 5 | | | 2.2、农产品（白糖） | 6 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 25Q2内外棉基本面向上驱动乏力，4 - 5月或存回落风险，但郑棉下方空间有限，总体维持低位震荡格局 [126] - 长期对国内外棉价前景不悲观，可等待回落后低位布局多单机会 [127] 各部分总结 行情回顾 - 25Q1棉花行情以低位震荡为主，外盘波动大于内盘 [2] - 外盘偏弱震荡、重心下移，24/25美棉期末库存及库销比一季度上修，全球产需过剩预估量拉大，贸易战令需求前景蒙阴 [4] - 内盘区间震荡、表现相对抗跌，下游低库存带来逢低买盘，旺季需求改善提供利多，但上方受轧花厂头寸压制，贸易战引发需求担忧 [5] 国际棉花基本面情况分析 美棉陈作 - 出口签约进度近乎完成，中国加快取消签约，后续即便取消未签约量影响也有限，装运进度达5年同期均值，市场关注点转向下年度，25/26年度出口签约预计缓慢 [14] - 大量采购未点价订单量将继续压制美棉陈作合约，ICE5月合约上的棉花ON - CALL采购未点价订单量庞大 [15][17] 美棉新作 - 种植面积预估减少，不同机构预测有差异，根据棉粮比价关系大概率减少但幅度不确定，关注3月底USDA意向面积报告 [21] - 主产区得州干旱监测指数处于中等偏高水平，CPC干旱季度展望预计产区旱情可能继续发展，或不利于新棉播种 [21] - 生长期天气比种植面积对产量影响更重要，尤其6 - 8月的天气状况，目前处于拉尼娜气候条件，4月预计转为ENSO中性状态，24/25年度美棉弃收率处于中等偏高水平，单产连续第二年下滑，若天气正常弃收率和单产有改善可能 [28][29] 美棉产需格局 - 按不同情形估算，25/26美棉库销比在32% - 38.4%，为历史年度偏高位水平，ICE棉价应在历史中枢位置之下运行，初步给出60 - 80美分/磅的运行预估区间 [33] 巴西棉花 - 新作面积及产量预计同比继续增加，CONAB 3月调增估产，种植面积调增，单产上调；巴西棉农协会预计种植面积和产量增加，单产下滑；新作播种已结束，但超40%作物在最佳种植期外播种，天气对单产影响风险增加 [37] 印度棉花 - 新作面积及产量预计不会有大的降幅，不同机构对24/25印度棉产量预估有差异，USDA后续或下调估产；CCI采购量预计占预估产量的35% - 40%，且开始销售但成交率不高；预计25/26种植面积不变，产量减少，但印度棉农种植积极性可能恢复 [45][46] 全球棉花 - 24/25全球产需宽松，市场焦点转向25/26年度；USDA展望论坛预计25/26年度全球棉花收获面积同比增1.3%、产量同比减3.2%、消费同比增2.7%，呈现产不足需格局，但对中印估产可能悲观，市场对消费增速存疑 [49][50] - 25/26年度全球棉花收获面积预计不会明显下降甚至可能小增，产量料同比偏稳或略降，需求方面终端消费难有明显增长，供需格局平衡略偏过剩，但需警惕灾害天气风险；贸易政策不确定性大，中美博弈影响全球库存结构变化，需求面弹性不容低估 [56][57] 国内棉花基本面情况分析 轧花厂与新作面积 - 截至2025年3月25日，全国棉花累计公检量同比增加，预计24/25年度新疆和全国棉花产量增加，25/26年度新疆棉花种植面积预计进一步增加 [62] - 截至3月20日，全国销售率同比提高，轧花厂整体销售进度较快，“未套保 + 销售未点价”资源对盘面上方压制减弱，目前资源集中度较高，大户挺价惜售限制价格下方空间 [62] 商业库存 - 商业库存进入去化期，关注去库进度，警惕年度后期库存是否偏紧 [63] 仓单与基差 - 内地注册仓单快速增加，出疆运费下调吸引新疆棉花资源移库到内地注册仓单，5月合约临近交割或面临仓单压力，利于5 - 9反套 [76] - 年后基差走势坚挺，棉商及轧花厂调涨基差，若年度后期供应偏紧，叠加资源集中度较高，未来基差仍有上涨风险 [76] 进口 - 24/25年度国内棉花及棉纱进口预期减少，新年度以来月度进口量不高，若无新增滑准税配额，中国采购外棉需求预期不乐观；特朗普上台后纺服出口订单受影响，国内对进口纱需求将减弱，进口花、纱减少可能为疆棉让渡市场需求空间 [84][85] 下游情况 - 新增订单不足，“金三”旺季不温不火，订单以内销为主，外单不理想，清明节后下游纺织或季节性转淡，叠加贸易政策风险，下游需求端对上游负面影响增加 [90] - 一季度棉花价格稳中偏涨，棉纱价格跟涨乏力，花纱价差维持低位，内地纺企基本维持现金流平衡，新疆纺企利润尚可、开机率较高，下游纺织企业综合开机率不高，产品库存在一季度有所去化，棉纱整体社会库存偏低 [90] 终端纺服 - 2025年1 - 2月我国纺织品服装出口额同比下降，棉制针织和梭织服装出口量增价减，特朗普上台后加征关税，影响中国纺服出口订单 [105] - 中国纺服出口压力或将在二季度显现，原因包括出口订单前置、美国加征关税幅度大及经济增长放缓；后续关注对等关税措施、美国小额包裹免税政策及转口贸易情况 [117] - 2025年1 - 2月国内服装零售总额同比增长，国内宏观经济扶持政策、促消费政策密集落地，但政策效果显现需时间，居民消费信心尚不足，预计内需以温和增长为主，二季度难有大的增量，下半年或好于上半年 [121] 产需情况 - 24/25产需缺口缩小，增产不代表一定过剩，若不增发配额，后期可能趋于均衡甚至偏紧，需关注进口配额政策及需求面情况 [123] 行情展望 25Q2 - 国际市场全球贸易战激烈，外盘5月合约受未点价订单压制，美棉种植面积减幅或不及预期 [126] - 国内市场“金三”旺季不温不火，二季度下游进入淡季，外需压力增大，美对华贸易战持续，4 - 5月新疆新棉播种意向面积预计小增，郑棉5月合约临近交割面临仓单压力 [126] - 内外棉基本面向上驱动乏力，4 - 5月或回落，但郑棉下方空间有限，总体维持低位震荡格局，需关注宏观政策、下游订单及产业链补库情况 [126] 长期 - 对国内外棉价长期前景不悲观，进口棉及纱减少或令国内流通领域供需趋紧，产业链中下游库存不高，补库需求支撑棉价，国内内需有望改善，下半年美对外贸易战或缓和，可等待回落后低位布局多单机会 [127]