报告行业投资评级 - 棉花：看涨 [1] 报告的核心观点 - 国际市场供需前景收紧 2026年ICE棉价预期震荡偏强 预估运行区间60 - 80美分/磅 需关注中美贸易政策及产地天气变化 [165][166] - 国内市场2026年郑棉行情整体偏乐观 预估区间13300 - 16500元/吨 [167] 根据相关目录分别进行总结 2025年：贸易战&强需求令郑棉走势震荡，盘面表现内强外弱 - 2025年郑棉宽幅震荡 主力期价运行于12300 - 14300元/吨 外盘震荡偏弱 维持在60 - 70美分区间 内强外弱明显 [14] - 1 - 3月郑棉主力在13300 - 13900元/吨震荡 外盘在63 - 69美分/磅弱势震荡 [14] - 4 - 5月贸易政策变动令内外盘波动加剧 郑棉先跌后涨 外盘低位震荡 [15] - 6 - 8月国内商业库存去化快 郑棉上涨 外盘震荡偏弱 [15] - 9月疆棉增产预期提升 郑棉下滑 外盘低位运行 [16] - 10 - 12月郑棉持续上涨 外盘重心下移 内强外弱明显 [16] 国际棉花基本面情况 美国 - 25/26年度美棉供需偏宽松 种植面积同比减少16.8% 产量同比微降1% 期末库存同比增加12.5% 后续关注出口需求 [20] - 25/26年度美棉出口签约进度偏慢 截至2025年12月11日 累计出口签约量同比减少14% 但后期需求可能改善 [29][30] - 26/27年度美棉种植面积预计减少至900万英亩左右 同比减少3.3% 产量料在294 - 331万吨 [35][38] - 26/27年度美棉供需格局预计收紧 正常天气下 期末库存降至85.4 - 97.2万吨 库销比降至27.9% - 29.3% [45] 印度 - 25/26年度印度棉花产量预计持稳 消费预估或下调 进口需求料扩大 关注美印贸易谈判及进口政策 [50][53][54] - 26/27年度印度棉花种植面积预计下滑 因国际棉粮比价低和2025年洪涝灾害损及农户收益 [62] 巴西 - 26/27年度巴西棉花种植正在进行 种植进度同比慢3个百分点 面积和产量预估存在差异 种植面积易降难增 [65][67] 全球 - 25/26年度全球棉花供需平衡偏松 产量同比略增0.4% 消费同比略减0.3% 期末库存同比增加29.6万吨 [70] - 26/27年度全球棉花种植面积预计缩小 产量预计同比减少80 - 150万吨 消费预期同比增加1.2%左右 产需预估短缺80 - 150万吨 [73] 国际棉市基本面小结及行情展望 - 25/26年度基本面影响减弱 市场关注点将转向26/27年度 [82] - 2026年全球经济有望温和复苏 棉花需求前景向好 26/27年度全球及美国供需预期收紧 [82][86] - 初步估算 若天气正常 26/27年度ICE棉价运行区间60 - 80美分/磅 需关注中美贸易政策及产地天气变化 [86] 国内棉花基本面情况 25/26年度疆棉继续丰产，籽棉收购平稳，轧花厂加工销售进度快 - 25/26年度疆棉产量预期增加 种植面积同比增加9.1% 预计产量在730 - 750万吨 [87] - 籽棉收购价走势平稳 平均收购价略低于去年 轧花厂和棉农购销理性 [91][93] - 轧花厂销售进度较快 以“一口价”销售模式为主 截至12月25日 全国加工率90.9% 销售率50.7% [94] 2026年疆棉种植面积大概率调减，但幅度不确定，关注政策面情况 - 2026年疆棉种植面积大概率减少 但减幅难以确定 实现10%及以上减幅难度较大 [95][99] - 政府调控面积意愿强 棉农种植收益空间缩窄 目标价格补贴政策面临调整窗口期 [97][98] 商业库存同比基本持平，市场担心是否会重蹈24/25年度覆辙 - 尽管25/26年度国内棉花增产 但商业库存同比基本持平 市场担心后期供应紧张 关注库存去化情况 [101][102] 25/26年度国内棉花进口或仍受制于配额的严格管控，棉纱进口预期增加 - 25/26年度国内棉花进口预计受配额严格管控 初步预计商业进口量110万吨左右 [104] - 25/26年度进口纱量预计同比增加30万吨以上 具体增幅取决于内外棉价差 [105] 下游纺织产业内卷严重，棉纱社会库存相对健康 - 2025年纺企经营状况受花纱价差影响 整体处于低利润状况 2026年产业内卷形势将延续 [110][113] - 纺企开机率与花纱价差相关 当价差处于高位时 开机率偏高 支持用棉刚性需求 [114] - 2025年订单上半年尚可 下半年不足 业内对2026年一季度欧美出口订单看好 [115] - 新疆棉纺企业成本优势大 订单充足 满开机状态 淡旺季特征不明显 [116] - 棉纱社会库存不高 纺企库存中等 织厂坯布库存偏高 对原料采购谨慎 [117] 终端纺服：出口及内需前景均向好 - 出口方面 2025年1 - 11月纺服出口金额同比小幅下滑 但出口量有韧性 2026年出口前景偏乐观 [127][139] - 内需方面 2025年1 - 11月纺服零售稳健增长 2026年料维持温和增长态势 关注国家政策发力情况 [157] 国内供需平衡表：25/26供需预期紧平衡，关注进口和需求；26/27产需缺口料扩大 - 24/25年度国内棉花商业库存快速去化 流通领域表观供需存在60 - 70万吨缺口 [159] - 25/26年度国内棉花产量预计增至770万吨左右 进口量110万吨左右 消费预计860 - 870万吨 供需预期紧平衡 [160] - 26/27年度国内棉花产量可能下降 产需缺口预计扩大 可能需增发进口配额或抛储 [162] 总结与展望 - 国际市场2026年ICE棉价预期震荡偏强 运行区间60 - 80美分/磅 关注中美贸易政策及产地天气变化 [165] - 国内市场2026年郑棉行情偏乐观 预估区间13300 - 16500元/吨 关注商业库存去化、进口和需求变化 [167][168] 策略建议 - 单边建议以回调择机做多的思路为主 [4][170] - 套利可考虑5 - 9反套 但价差走弱空间预计有限 [4][170]

报告行业投资评级 - 烧碱行业走势评级为震荡 [1][5][71] 报告的核心观点 - 2026年烧碱供应增加、内需支撑不足、出口增速下降，市场整体供需格局趋于宽松，上行驱动有限，价格中枢预计小幅下移 [1][2][3][67] - 氯碱行业较高的利润敏感度与生产灵活性将对价格形成一定支撑，烧碱难以长期大幅低于成本线运行，2026年烧碱市场是“下有成本支撑，上有供需压制”的宽幅震荡格局，主力合约价格主要运行区间或在2000元/吨 - 2800元/吨 [3][67] 根据相关目录分别进行总结 2025年烧碱行情回顾 - 2025年烧碱盘面是预期与现实的反复拉锯战，主力合约价格运行区间为2092元/吨至3346元/吨，全年行情分四阶段：年初至春节前因供需节奏阶段性错配、下游补库，盘面冲高；春节后至六月因氧化铝新装置投产延迟、需求悲观、成本下移，盘面大幅回调；七月至八月受益于“反内卷”行情和非铝旺季需求，盘面反弹；九月至十二月因非铝需求支撑有限、氧化铝供需矛盾加剧、库存压力增加，盘面加速探底 [12][13] 供应：2026年烧碱供应低速增长 - 2026年烧碱实际落地新产能预计有限，2025年计划新增产能300余万吨/年，实际落地109万吨/年，产能增速2.2%左右；2026年计划投产产能477万吨/年，但受环保政策约束、液氯消化等问题影响，新装置投产不确定性大，预计产能增速或仅在3.3%附近 [19][20][21] - 行业开工中枢或有所下移，烧碱产量低速增长，2025年行业平均开工负荷在87.5%附近，1 - 11月累计产量3992.9万吨，同比增长3.8%；2026年产量增速可能低于产能投放速度，预计行业平均开工负荷或下移，全年产量增速大致维持在2.2%左右 [25][26] 内需：氧化铝需求见顶、非铝支撑不足 - 氧化铝供应过剩，或将给烧碱价格带来负反馈，氧化铝需求占烧碱下游需求约三成，是最重要且最具边际影响力的需求领域；2026年氧化铝投产带来阶段性备碱需求，新增产能对烧碱灌槽需求约45万吨，实际需求增量或仅在30万吨附近；但氧化铝存量产能减产风险拖累烧碱需求，当前动态产能过剩规模约500万吨/年，减产或使烧碱需求减少，无论减产与否都将给烧碱价格带来负反馈 [31][36][38][43] - 非铝下游需求平稳、亮点难寻，非铝下游需求分散，与宏观经济和基础工业发展水平相关，预计保持平稳增长，难以成为驱动烧碱价格的关键性变量，2026年烧碱需求增速或在1%左右 [44][54] 出口：2026年烧碱出口增速预计放缓 - 2025年中国烧碱出口量大幅增加，1 - 11月出口量373.3万吨，同比增长36.7%，出口占比由7.3%提升至9.7%左右，印度尼西亚成为我国烧碱第一大出口贸易伙伴 [54] - 2026年烧碱出口继续保持增长态势，但全球氧化铝供应过剩及MHP工艺氧化镁替代趋势下，出口增速预计放缓，对烧碱价格的支撑作用减弱，出口还存在海外产能增量不及预期、氧化镁替代、贸易政策调整等潜在风险 [65] 投资建议 - 2026年烧碱市场供需格局宽松，盘面或震荡筑底与阶段性弱反弹结合，价格中枢小幅下移，但价格有成本支撑，主力合约价格主要运行区间或在2000元/吨 - 2800元/吨 [3][67]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 报告对金融和商品多个领域进行分析，认为A股在国补资金刺激下或维持震荡偏强，美元指数短期回升，美国股市维持高位震荡，债市博弈超跌反弹需谨慎；商品市场中，多数品种短期走势震荡，部分品种如原油受地缘因素支撑，碳酸锂、锡等中线有做多机会，而纯碱中期偏空[1][15][18][21]。 根据相关目录分别进行总结 金融要闻及点评 宏观策略（黄金） - 美联储会议纪要显示内部分歧大，市场降息预期变化不大，2026年降息预期2次，1月预计暂停降息，金价短期缺乏上涨动能，节后关注Bloomberg商品指数调整带来的下跌风险，白银波动加大 [11] - 投资建议：节前减仓，注意下跌风险 [12] 宏观策略（外汇期货(美元指数)） - 美联储12月会议纪要显示官员对降息态度分化，市场风险偏好回落，美元指数走强，韩国12月通胀放缓，俄罗斯谈判立场趋于强硬 [13][14][15] - 投资建议：美元短期回升 [16] 宏观策略（美国股指期货） - 美国10月房价同比涨幅略高于预期，美联储预计未来12个月购买约2200亿美元国库券，临近元旦市场交易量降低，美国股指高位震荡，市场关注新任美联储主席人选，风险偏好维持高位 [17][18] - 投资建议：以偏多思路对待 [19] 宏观策略（股指期货） - A股窄幅整理，上冲动能减弱，消费股下挫，但2026年首批625亿元消费品国补资金提前下达，或在一季度提振消费，市场在不缩量情况下维持震荡偏强走势 [20][21] - 投资建议：各股指多头均衡配置 [22] 宏观策略（国债期货） - 两部门发布个人销售住房增值税政策，央行开展3125亿元7天期逆回购操作，预计12月制造业PMI偏弱，基本面对债市影响中性偏多，但债市对基本面交易力度不宜高估，机构行为主导债市，超长债配置力量未增强前，下跌风险难解决，需警惕上涨后急跌行情 [23][24][25] - 投资建议：博弈超跌反弹需谨慎 [26] 商品要闻及点评 黑色金属（螺纹钢/热轧卷板） - 个人销售住房增值税政策调整，韩国延长涉华碳钢及合金钢热轧板卷临时反倾销税期限，钢价延续震荡，元旦前缺乏驱动，成材压力温和，未累库，铁水回落压力有限，年初需关注出口和累库情况 [27][28][29] - 投资建议：震荡思路对待，节前轻仓操作 [30] 黑色金属（焦煤/焦炭） - 华中市场炼焦煤价格稳中偏弱，部分煤矿减产，下游观望，钢厂对焦炭提降，焦煤期现弱势，焦炭现货承压，盘面或跟随震荡 [30] - 投资建议：煤焦短期偏震荡，关注补库及铁水恢复情况 [31] 黑色金属（动力煤） - 港口煤炭库存小幅减少，贸易商捂货惜售，大集团外购价上调，发运倒挂，需求少量显现，市场活跃度提升但成交一般，煤价短期企稳，后期开工率或季节性下滑，下游日耗一般，整体煤价疲弱 [32] - 投资建议：考虑库存和需求，整体煤价依然疲弱 [33] 黑色金属（铁矿石） - 短流程钢厂废钢库存增加，铁矿石震荡，支撑较强但上方高度有限，年末关注钢厂采购，铁水本周预计回升，下游节前补库提供短期支撑 [34] - 投资建议：预计短期有支撑 [34] 有色金属（铜） - 巨龙铜矿二期改扩建工程试车成功，紫金矿业2025年净利润预增，短期宏观担忧情绪缓和，国内库存抬升但下游接货改善，LME库存下降 [35][36] - 投资建议：单边逢低多配，套利观望 [37] 有色金属（镍） - 中伟股份锁定镍矿资源供应，APNI计划2026年镍矿产量大幅低于今年，能矿部计划修订计价公式，当前盘面价格制约复产，明年RKEF转产可被替代 [38][39][40] - 投资建议：预计重回震荡走势 [40] 有色金属（碳酸锂） - 紫金矿业2026年计划实现碳酸锂12万吨当量产出，节前流动性收缩和多头止盈或带来回调压力，上周去库趋势延续但放缓，1月产量预计下滑，下游正极材料厂减产 [41][42][43] - 投资建议：短期回调，中线逢低做多 [44] 有色金属（铅） - 12月29日LME铅贴水，内外铅价高位震荡，LME库存增加，社库下降，再生铅开工减产，下游大厂开工走弱，终端需求分化，库存难回升，铅价上行有限 [45] - 投资建议：单边和套利均观望 [46] 有色金属（锌） - 2026年锌产品关税未调整，内外锌价震荡偏强，LME库存降低，上期所仓单增加，1月有累库可能，锌炼厂预计增产，需求短期回升后或季节性走弱，中期锌价易涨难跌 [47] - 投资建议：单边回调买入，月差套利观望，内外反套 [48][49] 有色金属（锡） - 12月29日LME锡升水，英伟达入股英特尔，上期所沪锡期货仓单下降，供应方面矿紧张，需求端整体偏弱，高价格抑制消费 [50][51][53] - 投资建议：短期调整，中线逢低做多，警惕价格回落风险 [53] 能源化工（原油） - 委内瑞拉油田因美国封锁减产，美国石油钻机数量回升，油价震荡偏强，风险溢价支撑 [54][55][56] - 投资建议：短期关注地缘冲突扰动 [57] 能源化工（碳排放） - 12月30日CEA收盘价上涨，临近履约期，市场资金交易影响价格，新行业企业配额结转需求推动价格上行，若市场预期明年价格上涨，需求或提升 [58] - 投资建议：短期市场风险较大 [59] 能源化工（甲醇） - 特朗普威胁打击伊朗，甲醇盘面走强，05合约交易预期，多头借势站上2200元/吨，上方压制不强烈 [60] - 投资建议：偏多思路，目标2250元/吨附近 [61][62] 能源化工（纯碱） - 12月30日西南市场纯碱价格淡稳，盘面上涨受玻璃带动，现货价格无明显波动，供给增加，需求一般，下游库存高，预计年初碱厂累库 [63] - 投资建议：中期偏空，逢高布局远月空单 [64] 能源化工（浮法玻璃） - 12月30日沙河市场浮法玻璃价格持平，盘面涨幅大与湖北玻璃企业燃料改造传闻有关，若2026年湖北技改严格执行，部分产线或停产，但执行难度和时间不确定 [65][66] - 投资建议：2026年FG合约在【900，1250】元/吨区间逢高沽空，关注供给端改造可能 [67]

报告行业投资评级 - 菜油：震荡，豆油：看涨，棕榈油：看涨 [1] 报告的核心观点 - 2026年油脂市场核心驱动力在国际贸易关系与生物燃料政策，整体价格中枢有望上移，基准预估下棕榈油最强、菜油最弱、豆油居中 [2] 根据相关目录分别进行总结 2025年油脂市场回顾 - 2025年一季度，印尼B40政策推迟致棕榈油回落，后因暴雨与斋月题材炒作走强，最终因产量恢复回落；豆油走势基本跟随棕榈油，2月因大豆通关延迟上涨，后随南美大豆到港回落；菜油走势相对独立，受对加拿大政策影响，先涨后跌 [14] - 6月中旬，EPA发布可再生燃料标准带动美豆油涨停，内盘三大油脂走强，棕榈油受印度排灯节备货与减产预期驱动，豆油受我国出口增加及中美关系不确定驱动，菜油维持高位震荡 [14] - 8月起，油脂走势分化，棕榈油减产预期落空、马棕产量创新高、印度排灯节备货不及预期，价格回落；豆油受产地成本和国内出口支撑，走势相对较强但仍下跌；菜油在对加菜籽加征临时高额保证金后突破万元大关，后因国内高库存、低消费及国际菜籽市场疲弱加速下跌 [14] 2026年市场展望 豆油 - **国际市场** - **进口原料占比或将下降，美豆油内需预计增加**：2026年全球豆油市场核心变量是特朗普政府生物燃料政策，目前市场对该政策信心不足，做多资金意愿不强。EPA提案中2026年BBD掺混目标为71.2亿加仑RINs，进口原料与进口BBD获取RINs减半与否对最终需生产的BBD体积影响大，进而影响美豆油需求。考虑45Z清洁燃料信贷限制，可粗略计算出2026年美国生产生物燃料所需豆油数量上下限。若美豆油需求高于12月报告中的703万吨，美国将成豆油净进口国，全球豆油供应预计趋紧 [19][21][25][35] - **关于美国生物燃料政策可能性的猜想与讨论**：特朗普发展生物燃料政策首要目的为保护本国农业和能源独立，政策重心大概率向农业州倾斜，同时安抚炼油厂州。预计RFS掺混目标量维持提案数量或更高，调整进口原料获取RINs减半政策，SRE数量重新分配选取50%或75%方案，2026年美国豆油在生物燃料中的需求较2024年高出200 - 300万吨 [39][40] - **国内市场**：国内市场关注原料供应和豆油出口潜力。原料端，2026年全球大豆供应充足，我国进口巴西大豆数量预计维持高位，但二季度菜籽进口可能挤占大豆开机率。豆油出口方面，2025年我国豆油出口增加，预计2026年豆棕价差维持在 - 1000至0水平，国内豆油价格将随国际豆油走强 [41][42][51][52] 棕榈油 - **国际市场** - **马来西亚**：2025年马棕产量高，主要因天气良好、劳动力恢复和低价期翻种。预计2026年产量延续偏高水平但难增长，一季度可能减产，2 - 3月产量或降至140 - 150万吨，4月进入恢复期，全年预计1960万吨左右。出口方面，2026年预计同比增加150 - 200万吨至1650万吨左右，期末库存将达195万吨左右，库消比约11% [61][87][88][89][96] - **印尼**：2025年产量大幅增长，主要受天气带动。2026年产量或面临减产风险，预计总产量降至5500万吨。若下半年执行B50，生物柴油约消耗1493万吨棕榈油，总消费预计达2734万吨，出口需下降约200万吨至2900万吨，库存维持在114.2万吨较低水平，整体供应偏紧 [101][109][115][121] - **印度**：2025年进口结构转变，棕榈油进口下降致植物油进口下降，但需求上升，库存偏低，2026年进口需求高。预计2026年一季度斋月备货以采购棕榈油为主，二三季度豆油份额或修复，从中国进口豆油贸易流仍存在 [124][131][132] - **国内市场**：2025年国内棕榈油市场供需双弱，预计2026年延续此格局，食用端需求被豆油挤占，价格跟随产地报价变动 [133] 菜油 - **国际市场** - **加拿大**：2025/26年度加菜籽丰产，预计达2180万吨。若中国未开放采购，2026年出口预计下滑150 - 200万吨。压榨端预计2026年产能达1500万吨，压榨量或达1300 - 1350万吨。当前价格弱势，若美国生物燃料政策落地或对华出口转机，价格将反弹 [140][141] - **欧盟**：2025/26年度菜籽产量显著回升，预计为2015万吨，进口需求大减。EUDR延期至2026年底、REDIII推进慢，2026年菜油需求增量有限，进口菜籽需求下降，供应偏宽松 [144][154] - **澳大利亚**：2025/26年度菜籽产量预计增长13%达720万吨。出口受加籽挤占，预计对欧盟四国出口200 - 250万吨，其余地区出口150 - 200万吨，可出口至中国的转基因菜籽约200 - 240万吨 [156] - **国内市场**：2026年关注中国是否恢复加菜籽或加菜油采购以及澳籽进口能否商业化。上半年菜油库存预计止跌企稳，若政策放开大量采购，价格将承压。仅进口澳籽，预计进口菜籽250万吨，压榨250万吨左右；恢复采购加菜籽，预计进口400 - 500万吨，压榨450万吨左右。进口菜油预计达240万吨，消费方面，若加菜籽缺席，全年消费预计维持330万吨左右；若加菜籽可进口，预计达350万吨左右 [159][168][169] 行情研判与策略建议 - **国际市场**：重点在美国与印尼生物燃料政策。供应上棕榈油强于豆油强于菜油，需求上美豆油强于棕榈油强于加菜油。美豆油价格运行中枢预计50 - 56美分/磅，棕榈油价格运行中枢预计4000 - 4500林吉特/吨 [173][175] - **国内市场**：供应上棕榈油强于菜油强于豆油，需求上豆油强于菜油强于棕榈油。基准预估下2026年油脂市场强弱排序为棕榈油强于豆油强于菜油，菜油受政策影响大。价格区间上，棕榈油8000 - 9500元/吨、豆油7500 - 9000元/吨、菜油8000 - 10000元/吨。节奏上，一季度走强，二季度回落，三季度至四季度初再度走强，四季度末回落调整 [175][176]

报告行业投资评级 - 短纤：震荡；瓶片：震荡 [6] 报告的核心观点 - 2026年短纤新产能压力再起，加工费修复或受阻；瓶片供需矛盾有望缓和，加工费中枢或小幅上移 [2][3] - 关注短纤新产能投放前月间反套机会、瓶片需求旺季月间正套机会，以及阶段性多PR空PF机会 [4] 根据相关目录分别进行总结 2025年短纤/瓶片走势回顾 - 2025年短纤、瓶片绝对价格跟随聚酯原料震荡偏弱，价格重心较2024年回落；短纤加工费全年维持偏强，瓶片加工费中枢承压回落 [14] - 一季度短纤、瓶片期现货价格跟随原料冲高回落，短纤季末工厂协同减产挺价，瓶片年初工厂主动降负，加工费均有一定表现 [14] - 二季度美国贸易政策调整使聚酯产业链价格脉冲式波动，短纤、瓶片加工费被动走阔后产业逻辑主导，加工费走弱 [15] - 下半年短纤、瓶片绝对价格跟随成本弱势下行，短纤产成品库存去化加工费坚挺，瓶片行业联合减产加工费温和修复 [15] 短纤：新产能压力再起，加工费修复或受阻 供应端：新产能待投放，供应压力前低后高 - 2025年短纤新增产能39万吨/年，同比增长4.1%，产量约897万吨，同比增长10.7%，年末行业负荷提至97.5% [21] - 2026、2027年分别有80万吨/年、100万吨/年新产能投放计划，明年下半年产量增长空间或放大，供应压力前低后高 [29][31] 需求端：传统需求平稳增长，短纤出口放量有望维持 - 短纤出口占总产量比重增加，2025年占比达18.7%，出口增长消化约41%新增产量，国内传统下游需求中纺纱是主要应用领域 [32] - 传统下游需求增速放缓，布、纱产量近年稳定，终端消费能力不足及订单转移限制增速，下游企业现金流低迷，补充原料谨慎 [35][36] - 海外产能缺口下，短纤出口高增有望维持，2025年1 - 10月出口量累计同比增长29.6%，明年出口或持续消化新增产量 [39][42] 供需格局去库转累库，关注产业协同调控 - 假设明年短纤出口增速20%、内需增速5%，产量增速预计6.88%，供需格局由去库转累库，全年累库10万吨 [44] - 预计明年短纤加工费在850 - 1300元/吨区间震荡，节奏前高后低，龙头企业协同意愿对加工费底部有支撑 [47] 瓶片：供需矛盾趋于缓和，加工费中枢或小幅上移 供应端：新产能压力减轻，行业开工或有所上修 - 2025年国内瓶片新落地产能155万吨/年，年底产能基数2147万吨/年，同比增长5.1%，产量同比增长13% [50][51] - 2026年新投周期基本收尾，新增供应压力显著减轻，产能增速预计3.3%，行业利润约束实际供给，当前开工率中枢八成，供应有向上弹性 [56][58][62] 需求端：亮点难寻，整体增速或有所放缓 - 内需：2026年瓶片国内需求或温和增长，2025年全年预计内需同比增长7.9%，软饮料行业对需求增长贡献显著，但2026年拉动作用有限，食用油和片材行业需求影响较小 [63][67] - 出口：2026年瓶片出口预计仍有增量空间，2025年1 - 11月出口同比增长12.2%，海外供需缺口扩大，贸易摩擦对出口总量影响有限 [79][82][90] 供需矛盾有限，关注存量装置开工情况 - 瓶片产量增速在7.2%附近时，全年供需差与今年基本持平，行业开工率有3% - 4%提升空间，需警惕行业利润修复后供给端弹性放大 [96][97] 投资建议 - 关注短纤新产能投放前月间反套机会、瓶片需求旺季月间正套机会，以及阶段性多PR空PF机会 [4] - 预计明年短纤加工费在850 - 1300元/吨区间震荡，绝对价格跟随原料端震荡，价格波动范围在5800 - 7900元/吨；瓶片加工费中枢或小幅上移，价格波动范围大致在5300 - 7300元/吨 [101]

报告行业投资评级 铜：看涨 [1] 报告的核心观点 宏观上美元趋势性转弱，基本面转强驱动库存去化，但需警惕短期流动性预期反复和明年上半年现货紧缺风险；中长期铜价中枢潜在上涨弹性超1倍，短周期沪铜主力高点有望冲击11 - 12万一线，策略上逢回调多配并做好应对大幅波动准备 [5] 各部分总结 原料端 - 2026年原料端是市场博弈焦点，供应风险或成行情突破催化剂，增量产能释放慢且存量产能扰动多，冷料补充也有供应链潜在扰动 [18] - 主产国方面，智利产量修复难，1 - 9月累计同比仅增0.1%，2026年产量乐观达560万吨，中性持平今年；秘鲁1 - 9月累计同比增2.7%，2026年产量中性预估280 - 285万吨；刚果（金）产量增速2025 - 2026年降低，2026年边际增长低于10万金属吨；中国2026年产量或超190万金属吨 [19][31][39][40] - 公司角度，2025年主要矿企产量仅增0.1%，2026年中性乐观增2%，若第一量子复产乐观增2.9% [44] - 新增项目2028年前新增边际贡献递减，2026年增量投产及爬产处于历史偏低水平，且面临扰动风险 [46] - 成本上，2026年全球铜矿成本曲线中枢或继续上移，预计较2021年抬升超30%，中枢超8500美元/吨 [51] - 再生料方面，下游对其需求增长，但短周期释放受价格预期、政策风险、比价倒挂等因素影响 [53][56][59] - 结论：显著下调2025年全球铜矿产量边际增长至2 - 3万金属吨，中性预估2026年为30 - 45万金属吨，矿端瓶颈明年或延续甚至超预期收缩，高铜价刺激废料释放但受多种因素冲击 [61][62] 冶炼端 - 2026年全球冶炼厂面临原料紧缺，加工费收缩挤压利润，副产品收益不稳定，产能结构调整影响区域供需平衡 [63] - 国内市场，阳极铜进口受限，国产粗铜供给有瓶颈，原料供需短缺趋势明显，加工费下行、硫酸价格波动等因素限制精炼铜产量增长，中性假设2026年同比边际增长40 - 60万金属吨 [65][77][95] - 海外市场，冶炼厂老化，加工利润收缩冲击大，2025年海外精炼铜产量负增长，2026年减量或扩大 [98][105] - 结论：2025年全球精炼铜产量边际增长80 - 90万吨，2026年收缩至50万吨以内，矿端收缩传导至冶炼端，关注非洲和国内短流程产出变化 [106] 需求端 - 宏观上，美元指数或趋势下行增强铜金融买盘，关税政策影响风险偏好和“搬货”需求，财政政策稳定传统需求，新兴领域成新引擎 [108] - 宏观层面，全球经济周期过渡中宏观预期易反复，美国或延续降息周期，欧洲财政政策或支持制造业，中国财政货币政策有空间；全球制造业PMI短周期难回升，结构性分化，中国新型制造业投资需求或增加；美元指数明年或趋势下行，非主权货币配置机会增加，周期性多配资金支撑铜价 [109][115][116] - 传统需求：中国方面，电力行业投资增长有韧性，2026年“两网”投资预计超8%，电力设备出口强劲；家电行业需求增速或放缓，空调成本受铜价影响，铝代铜或在低端和部分出口领域探索；地产行业对铜需求仍有拖累但负增长收窄；电子等行业需求回稳或增长；2026年中国传统铜需求边际增长14 - 31万金属吨 [119][128][130][133] - 传统需求：海外方面，美国房地产和耐用品消费或回暖，电力基础设施建设带来铜需求增长；欧洲能源行业需求强劲，传统需求低迷；日本需求稳定；新兴市场国家需求高速增长；2026年海外铜需求边际增长超50万金属吨 [134][140][147][148] - 新能源需求：中国新能源汽车产销增长预期有差异，2026年预计增速放缓，纯电占比或提高；全球风电和光伏新增装机有望增长；数据中心和新型储能发展为铜需求注入活力；2026年新能源铜需求边际增长近80万金属吨 [152][154][155][156] - 结论：2025年全球铜需求增长90 - 100万金属吨，2026年130 - 140万金属吨，关注新能源需求和中国传统需求弹性，需求受政策影响大，新兴市场增长潜力大，高铜价或使铝代铜成趋势 [157][158] 投资建议 - 平衡表与库存：2025 - 2026年全球铜供需缺口扩大，2026年短缺幅度扩至 - 95万金属吨；2025年全球显性库存增加但分布不平衡；需关注2026年库存边际及结构性变化 [159][167][169] - 核心问题与关键认知：关注美国关税政策，其影响库存和铜价；警惕美元流动性和配置问题对铜价的影响；未来3 - 5年铜需求高速增长，理论上沪铜价涨幅或达12 - 16万元/吨 [170][171][172] - 行情展望与交易策略：宏观上美元上半年或下行，基本面关注供给收缩和需求变化，警惕库存转移破坏供需；2025年市场波动大，铜价上行但短期波动或放大，上半年沪铜主力高点有望冲击11 - 12万一线，中线逢低多配，波动率上升时推荐Sell Put期权策略 [173][174]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对金融和商品多个领域进行分析 ，涉及外汇、股指、黄金、农产品、黑色金属、有色金属、能源化工等 ，指出各领域受不同因素影响呈现不同走势 ，并给出相应投资建议 根据相关目录分别进行总结 金融要闻及点评 宏观策略（黄金） - CME 上调黄金白银等多类金属期货履约保证金 ，2026 年 3 月到期白银期货合约初始保证金上调到 2.5 万美元 [11] - 黄金白银大跌 ，逼仓交易暂告段落 ，假期前后流动性不佳、交易所上调保证金加剧抛压 ，国内元旦假期将至预计减仓 ，黄金有回调空间 ，白银有下跌风险 ，节后关注 1 月中旬指数权重调整带来的下跌风险 ，短期贵金属步入弱势阶段 [11] - 投资建议：短期注意下跌风险 ，轻仓过节 [12] 宏观策略（外汇期货(美元指数)） - 特朗普威胁若伊朗研发核武器将打击伊朗 ，还暗示可能解雇鲍威尔 ，特朗普和平计划因乌克兰袭击普京住所遇阻 [13][14] - 俄乌冲突出现新变数 ，美元短期震荡 ，停火协议需调整 ，市场短期波动加剧 [14] - 投资建议：美元短期震荡 [15] 宏观策略（美国股指期货） - 美国 11 月成屋签约销售创 2023 年年初以来新高 ，环比上涨 3.3% ，同比上涨 2.6% ，特朗普考虑起诉鲍威尔 [16][17] - 抵押贷款利率回落使房地产板块回暖 ，美联储面临政治压力 ，未来降息路径不确定 ，美债收益率曲线走陡 ，房地产板块受利率压制 [17] - 投资建议：预计美股震荡偏强运行 ，偏多思路对待 [18] 宏观策略（股指期货） - A 股大小指数分化 ，沪指 9 连阳 ，上证指数收涨 0.04% ，深证成指跌 0.49% ，创业板指跌 0.66% ，全天成交 2.16 万亿 [19] - A 股继续放量 ，盘面涨跌分化大 ，商业航天概念涨幅大 ，创业板跌幅明显 ，流动性扩张是行情主要推动力 ，短期波动不影响躁动底色 [19] - 投资建议：股指多头策略继续持有 ，各股指均衡配置 [20] 宏观策略（国债期货） - 央行开展 4823 亿元 7 天期逆回购操作 ，单日净投放 4150 亿元 [21] - 市场消息面平静 ，机构行为是市场下跌主因 ，TL 价格快速下跌引导现券震荡上行 ，承接力量上升前债市快速下跌风险难终止 ，短线博弈超跌反弹需谨慎 ，发现大量空开应布局空头套保策略 ，中短端品种风险相对不大 [21][22] - 投资建议：博弈超跌反弹需谨慎 [23] 商品要闻及点评 农产品（豆粕） - 截至 2025 年 12 月 26 日 ，全国港口大豆库存 825.1 万吨 ，环比减少 40.50 万吨 ，同比增加 50.42 万吨 ，上周油厂大豆库存 654.44 万吨 ，减少 67.92 万吨 ，豆粕库存 116.76 万吨 ，增加 3.05 万吨 [24][25] - 市场关注我国采购美豆情况 ，南美产区天气良好、产量前景乐观 ，国内进口大豆供应充足 ，油厂保持高开机 ，豆粕库存长时间为历史同期最高 [25] - 投资建议：关注国储及海关政策 ，只要南美不异常减产 ，供需面不支持豆粕 5 月合约大幅上行 [25] 黑色金属（动力煤） - 12 月 29 日北港市场动力煤报价暂稳 ，上周煤价下调 28 - 29 元/吨 ，下游需求释放慢 ，终端采购计划未大量释放 ，大面积寒潮来临 ，部分贸易商挺价 ，港口库存高位运行 ，截至 12 月 28 日环渤海八港库存 2886 万吨 ，日环比减少 18 万吨 [26] - 本周动力煤价格加速下跌 ，短期基本面日耗增速负增长 ，供应环比限制不大 ，12 月、1 月暖冬 ，实际日耗难超预期回升 ，1 月煤价继续走弱 ，后期关注煤价触及前低后政策端是否限制供应 [26] - 投资建议：1 月煤价继续走弱 ，关注政策端对供应的限制 [27][28] 黑色金属（铁矿石） - Champion Iron 拟以每股 79 挪威克朗（约 7.4 美元）价格收购 Rana Gruber 全部已发行股份 ，交易总金额约 2.89 亿美元 [29] - 矿价支撑较强 ，临近年末略有反弹 ，短期基本面无大跌风险 ，12 月末铁水基本持平 ，下行风险放缓 ，钢厂原料库存不高 ，下游补库情绪或抬升 ，但市场对年后需求预期谨慎 ，整体高度难强 ，预计维持震荡市 [29] - 投资建议：预计铁矿石维持震荡市 ，支撑尚可 [29] 有色金属（铜） - 高盛指出当前铜价已反映美国精炼铜关税预期 ，预测 2026 年均价 11400 美元/吨 ，2025 年铜价与"美国以外库存"关联度高 ，2026 年海外库存预计降 45 万吨 ，下半年美国可能释放 150 万吨战略囤积库存 ，对价格构成下行压力 ，Khoemacau 铜矿扩建获批 ，预计投产后年产能提升至约 13 万吨 [30][31] - 股票与贵金属市场回调、国内监管趋严打压投机情绪 ，铜价大幅回调 ，中期趋势未变 ，市场情绪需修复 ，国内关注监管政策和经济数据变化 ，国内库存抬升 ，高位铜价抑制下游接货 ，回调或改变接货预期 ，库存累积或缓和 ，若下游接货增强 ，铜价将获支撑 ，现货贴水转升水可能性大 [31][32] - 投资建议：单边短线观望 ，中线逢低布局 ，套利观望 [32] 有色金属（锌） - 2026 年锌产品关税未调整 ，与 2025 年一致 ，贸易成本预计稳定 [33] - 外盘震荡上行未果 ，夜盘宏观情绪回落 ，有色金属震荡下行 ，LME 库存降低 325 吨至 10.65 万吨 ，0 - 3 现金升贴水震荡于 - 28.3 美元/吨 ，伦锌震荡 ，关注累库持续性 ，上期所仓单下降 1091 吨至 4.09 万吨 ，国内社库下降 ，比价修复下 1 月可能累库 ，关注保税区累库幅度 ，一月锌炼厂预计增产 1.5 万吨左右 ，企业复产和减产并存 ，原料库存分化 ，国产 TC 低位 ，开门红预期取决于进口矿签订情况 ，锌需求短期回升 ，主要因华东华北环保管控解除 ，若无意外 ，需求总体维持季节性走弱 ，短期基本面矛盾不强 ，跟随宏观波动 ，中期矿冶可能出现扰动 ，锌价易涨难跌 [33] - 投资建议：单边关注回调买入机会 ，套利方面 ，月差年前 Borrow 空间有限 ，正套观望 ，内外反套 [34] 有色金属（铅） - 12 月天能、超威推出钠离子电池 ，循环寿命达 3000 + 次 ，首发约 1000 元 ，长期使用成本低于铅酸和锂电池 ，2026 年起多国铅酸蓄电池进口关税税率下调 [35] - 外盘因圣诞休市 ，LME 库存去化 4625 吨至 24.4 万吨 ，0 - 3 现金升贴水震荡于 - 37.8 美元/吨 ，伦铅和沪铅冲高回落 ，供需双弱 ，社库边际下降 ，上期所仓单增加 25 吨至 1.16 万吨 ，为年内最低水平 ，再生铅开工环比上升 ，但环保管控有反复可能 ，大厂开工走弱 ，现货市场有逢低采买行为 ，终端需求分化 ，替换需求受新国标影响低迷 ，汽车电池消费旺季效应或不及往年 ，库存持续下降但需求弱 ，铅价上行高度有限 [36][37] - 投资建议：单边和套利均短期观望 [38] 有色金属（镍） - 截止 12 月 26 日 ，中国精炼镍 27 库社会库存减少 263 吨至 56725 吨 ，降幅 0.46% ，仓单库存减少 75 吨至 37527 吨 ，现货库存减少 188 吨至 15228 吨 ，保税区库存持平至 3970 吨 ，镍价上涨 ，下游观望情绪浓 ，成交转淡 ，社会库存稳定 [39] - APNI 透露 2026 年 RKAB 中镍矿产量约 2.5 亿吨 ，低于今年 ，目的是防止镍价下跌 ，但目前是政府计划 ，测算 2026 年 RKAB 应在 3.3 亿湿吨左右满足冶炼端需求 ，低于此会造成平衡表短缺 ，市场对 APNI 发言有怀疑 ，但能矿部表态收缩供应或托底镍价 ，能矿部计划 2026 年初修订镍商品 HPM 计算公式 ，对镍伴生矿物计价收税 ，将显著抬升冶炼成本 ，当前盘面价格卡在 NPI 完全成本上 ，近 2 个月减产 8000 金属吨 ，价格持续高位可能部分复产制约价格上行 ，纯镍盘面上涨可能刺激冶炼厂套保 ，明年初减量或复产 ，明年低成本中间品有 17 万金属吨同比增量 ，理论上可替代今年 RKEF 转产产量 [40][41] - 投资建议：RKAB 配额及钴在矿端计价消息刺激盘面修复估值 ，若配额量级为 2.5 亿吨 ，盘面上方空间大 ，目前预计重回震荡走势 [41] 有色金属（碳酸锂） - 龙蟠科技控股子公司常州锂源磷酸铁锂部分产线自 2026 年 1 月 1 日起减产检修 ，预计一个月 ，减少产量 5000 吨左右 ，不影响 2026 年经营业绩 [42][43] - 盘面触及跌停 ，节前流动性收缩和多头止盈带来回调 ，关注多头集中平仓风险 ，上周 SMM 周度去库 652 吨 ，去库趋势延续但放缓 ，上下游去库 ，贸易环节累库 ，富宝数据显示周度去库超 2000 吨 ，二者有差异 ，供应侧 SMM 周度产量环比增加 116 吨 ，关注 1 月排产 ，预期 1 月部分项目投产叠加部分盐厂检修 ，产量可能环比小幅下滑 ，需求侧下游正极材料厂减产检修 ，联合减产或刺激价格上涨修复利润 ，短期利空一月锂盐侧平衡表 ，测算单月过剩 1.5 万吨 ，中期利好锂电产业链向下游顺价 ，需关注终端订单成色 [43] - 投资建议：短期有回调压力 ，中线关注逢低做多机会 [44] 有色金属（锡） - 2026 年 1 月 1 日起 ，锡矿砂及其精矿出口税率从 50%降至 20% ，镀锡钢铁废碎料出口税率从 40%降至 0% ，未锻轧的铜锡合金（青铜）出口税率从 30%降至 5% ，29 日 ，上期所沪锡期货仓单录得 7905 吨 ，较上一交易日下降 64 吨 ，最近一个月累计增 1642 吨 ，增长幅度 26.22% ，LME 锡库存录得 5145 吨 ，较上一日增加 250 吨 ，最近一个月累计增加 1985 吨 ，增加幅度 62.82% [45] - 锡矿紧张维持 ，国内 TC 低位持平 ，前期供应扰动缓和 ，但矿端供应不确定持续存在 ，资源民族主义带来供给约束和战略溢价 ，印尼 11 月精锡出口大增 ，缅甸佤邦地区复产推进 ，刚果（金）地缘政治局势紧张 ，Bisie 矿山产量有爬产空间 ，新的地缘动乱或带来担忧 ，需求端整体偏弱 ，传统电子、家电等领域订单疲软 ，光伏组件排产环比下降 ，半导体上行周期 ，新兴领域如 AI 算力增加部分锡需求但量级低 ，高价格抑制消费 ，现货市场交投平淡 ，下游订单刚需采买 [46][47] - 投资建议：库存累积对短期期价上行有压力 ，中长期矿端供应不确定持续 ，看好 AI 产业链增长 ，警惕资金热潮褪去价格回落风险 [48][49] 能源化工（原油） - 美国至 12 月 19 日当周 EIA 原油库存 40.5 万桶 ，预期 - 243.2 万桶 ，汽油库存 286.2 万桶 ，预期 111.8 万桶 ，精炼油库存 20.2 万桶 ，预期 44 万桶 ，精炼厂设备利用率 94.6% ，预期 94.8% ，战略石油储备库存 80 万桶 ，前值 24.9 万桶 [50] - 油价反弹 ，俄乌谈判进展可能性降低支撑风险溢价 ，EIA 数据显示商业原油、汽油、精炼油库存上升 ，汽油季节性累库 ，OECD 陆上原油库存上升 ，供需层面因海上高库存和需求淡季 ，全球库存压力大 [50] - 投资建议：油价短期受地缘冲突影响 [51] 能源化工（沥青） - 截至 12 月 29 日 ，国内 54 家沥青样本厂库库存共计 61.2 万吨 ，较 12 月 25 日减少 1.9% ，国内沥青 104 家社会库库存共计 106.8 万吨 ，较 12 月 25 减少 0.3% [52] - 本周期华东地区厂库去库明显 ，因主力炼厂间歇停产、部分炼厂转产渣油 ，以消化库存为主 ，社库方面 ，华东地区去库明显 ，因终端需求支撑和出口资源带动 ，山东地区累库明显 ，因终端需求冷清 ，短期供应端北方炼厂稳定生产 ，南方主营炼厂间歇生产 ，需求端北方下游冬储入库 ，南方下游刚需好转 ，预计元旦假期前市场平稳运行 [52] - 投资建议：沥青价格短期震荡 [53] 能源化工（尿素） - 12 月 29 日尿素企业库存 108.86 万吨（含仓储库存 21.17 万吨） ，较上周四减少 2.42 万吨 ，较上周一减少 5.76 万吨 [54] - 近期尿素价格震荡偏强 ，大宗商品情绪偏强 ，工业品有向上突破趋势 ，尿素受印标利好及出口预期提振 ，供应端开工延续下降趋势 ，部分地区受环保预警影响装置减量生产 ，后续复产企业增多 ，日产有望回升 ，需求端复合肥企业开工下滑 ，采购心态谨慎 ，增量需求来自贸易环节 ，近期企业库存去化使工厂挺价意愿强 ，但部分检修装置回归 ，库存去化斜率可能放缓 [54][55] - 投资建议：对 05 合约低多思路 ，但不建议追涨 ，年后关注春耕备肥需求和出口政策波动 ，相对估值有安全垫后尝试低多 [55] 能源化工（苯乙烯） - 截至 2025 年 12 月 29 日 ，江苏纯苯港口样本商业库存总量 30 万吨 ，较上期库存 27.3 万吨上升 2.7 万吨 ，环比增加 9.89% ，较去年同期库存 19.22 万吨累库 10.

报告行业投资评级 - 生猪行业走势评级为震荡 [1] 报告的核心观点 - 2025 年生猪市场产能绝对过剩 经历“逆周期累库博弈”到“政策性去库引导” 虽养殖效率提升与饲料成本下移提供缓冲 但政策引导与深度亏损使行业进入产能实质性去化阶段 [2] - 2026 年上半年市场“近弱远强” 建议以反套策略为基础配置 一季度聚焦 LH2603、LH2605 合约 可逢反弹布局空单；二季度关注 LH2607、LH2609、LH2611 合约 从“顺势做空”转向“寻找买点” 若产能去化数据确认 可逢低分批建立多单 [3] 根据相关目录分别进行总结 2025：等待底部到来 - 2025 年生猪市场产能绝对过剩 核心矛盾从“逆周期累库”到“政策性去库” 市场围绕“等待周期出清” 节奏复杂 [13] - 一季度形成由预期支撑的“结构性底部” 春节前集中出栏使节后供给偏紧 LH2503 合约基差修复 肥标价差高强化惜售情绪 延缓产能出清 [14] - 二季度是“震荡式磨底” “五一”后猪价下行 端午前后现货超跌触发反弹 但缺乏基本面驱动 市场回归震荡 [15] - 三季度为“远月重构” 7 月行业座谈会释放政策信号 市场交易逻辑切换 远月合约上涨 期货反套结构确立 [15] - 四季度是“成本击穿” 政策预期交易降温 库存与产能过剩主导 猪价超跌击穿成本线 消费“旺季不旺” 盘面估值下移 市场仍在磨底 [16] 市场格局的重塑下的去产周期 纵向推进集约化程度提升 - 中国生猪养殖进入结构分化、集约升级阶段 市场定价权转移 2025 年养殖格局“三化叠加、区域重构” 行业从散户主导转向规模主导 提升整体能力 增强市场敏感度和周期性 [20] - 区域布局上 华南高度集约 华东以上市企业为主导 东北、华北、西北双元结构 华中、西南相对均衡 [23] - 地区间价差调整 南北价差收敛 稳定波动 生猪期货可交割区域拓宽 升贴水标准调整 期现联动加强 [24] 周期展开路径：政策与市场化去产的叙事阶段 下行拐点的推迟得益于成本优化 - 行业集约化使议价权转移 年初出栏价未触及产能出清警戒线 周期下行拐点推迟 行业利润维持得益于饲料价格与猪舍产能利用率 9 月产业全面亏损 [28] 总量过剩助推底部出现 - 成本下行时 供应总量过剩压制价格 2025 年前三季度生猪存栏逐季环比上升 规模养殖企业表现突出 出栏压力大 [34] 产能松动 - 存栏到出栏压力释放 行业进入政策引导的市场化去产阶段 能繁母猪存栏经历“高位僵持—低效出清—加速去化—行业分化” [52] - 官方数据显示 年初至 4 月能繁母猪逆势增长 5 月后政策落地 存栏“总量平稳、结构优化” 8 - 10 月存栏下降 [53] - 三方机构数据表明 2024 年产能修复 2025 年上半年达高点 三季度末亏损 能繁母猪存栏去化 [57] - 上市公司能繁母猪存栏布局有差异 部分受政策引导下降 部分维持韧性 [62] 出栏达峰、投机托底与消费 仔猪：领先指标的出栏推演 - 仔猪到商品猪转化受养殖决策和市场情绪影响 决定中期市场供给节奏与弹性 [67] - 2025 年养殖效率提升 仔猪供给逐月回升 下半年产能加速释放 2026 年一季度有望出栏达峰 二季度或改善 [70] - 需关注冬季仔猪腹泻和养殖成活率对 2026 年出栏的影响 [72] 弹性与支撑——来自投机 - 养殖投机影响存栏结构 2025 年大猪存栏下半年增加 投机情绪降温 主力出栏体重稳定 后备猪源充足 [78] - 养殖投机库存调节节点包括春节后均重逆势抬升、5 月二育情绪消退、7 - 8 月政策性去产、年底市场均重先升后分化 [79] - 2026 年春节后若价格超跌 养殖投机或提供价格支撑 [80] - 2025 年冻品库容率先抑后扬 2026 年预期好转 上半年屠宰端或主动入库 托底春节后现货价格 [93] 腌腊提振有限 - 需求不是生猪定价重点 季节性因素除外 2025 年屠宰量同比提升 但年底腌腊提振有限 现货旺季不旺 肉猪比价反弹乏力 [98] 附：饲料对存栏数据的印证 - 饲料数据可印证生猪存栏结构 截至 11 月 三方机构数据显示产能对应饲料用量下降 育肥料增长 市场存栏压力大 [100] 展望与投资建议 观点总结 - 2024 年能繁母猪存栏增长使 2025 年生猪出栏扩张 价格下行 但周期演化与预期背离 包括成本下行延缓产能去化、市场博弈情绪加剧、养殖效率提升强化供给韧性 [110] - 政策引导行业去库去产 大型养殖集团调整出栏 四季度终端需求弱 出栏压力累积 行业亏损 市场有望 2026 年二季度迎来猪价上行拐点 [111] - 短期年底现货有反弹契机 节后关注回调机会；中长期行业产能仍在优化 周期演化复杂 [111] 策略 - 短期（年底至春节前）把握震荡波段机会 以区间震荡思维操作 关注 LH2603 支撑和压力位 [112] - 中期（春节后至 2026 年第一季度）偏空应对 关注节后现货回落 警惕反弹风险 关注 LH2603、LH2605 做空机会 [113] - 长期（2026 年第二季度起）左侧观察布局 关注能繁母猪去化等基本面信号 分批轻仓布局远月多单 套利以灵活反套为主 [115]

报告行业投资评级 - 玻璃行业评级为看跌 [1] 报告的核心观点 - 2026年玻璃行业供需双弱，需求端缩量更多致基本面承压，建议盘面逢高沽空 [1][4] - 2026年玻璃盘面针对地产政策博弈空间有限，整体波动区间或收窄，FG合约波动区间在【900，1250】元/吨 [1][4] - 2026年盘面变数或来自供给端，需关注沙河和湖北地区燃料改造产线停产可能，若落地超预期或带来上行风险 [4] 根据相关目录分别总结 下半年玻璃价格走势回顾 - 7月玻璃盘面因“反内卷”大幅拉涨，7月下旬至8月底因“供给侧改革”预期落空大幅下挫 [14] - 9月中上旬玻璃走势再度偏强，因“反内卷”情绪和沙河煤改气传闻发酵，且市场对政策和终端需求有改善预期 [14] - 9月下旬以来玻璃盘面再度大幅下挫至年内新低，因供给扰动预期和政策利多预期落空，需求端旺季不旺且基本面过剩 [15] 地产竣工端缩量态势下，浮法玻璃需求或继续下滑 政策逻辑已发生重大转变，地产销售量价或继续探底 - 2024年926政策刺激效用消退且今年稳地产政策力度不强，二季度以来地产销售端量价持续走弱，居民购房意愿不足 [18] - 政策逻辑转变，从激发居民购房意愿转向通过宏观改善带动地产，后续地产政策博弈空间受限，2026年地产销售量价预计继续探底 [21][24] 地产竣工端压力重重，2026年或继续下滑10% - 2026年房企流动性压力大，到位资金走弱，偿债压力制约自筹资金 [25] - 商品房库存去化压力大，竣工储备缩水，2026年竣工面积预计较2025年下滑10% [32] 2026年浮法玻璃消费量或较2025年下滑3% - 今年浮法玻璃销售欠佳，需求端缺乏提振，下游囤货积极性不高 [35] - 2026年地产竣工端走弱拖累需求，但单位建筑面积玻璃用量提升可对冲部分负面冲击，预计消费量较2025年下滑3% [40] 供给继续缩量，关注潜在减产可能 “产能置换制度”影响有限，2026年需关注燃料改造带来的停产可能 - “产能置换制度”旨在遏制产能无序扩张，但对存量在产产能影响有限 [43][46] - 2026年需关注沙河燃煤产线“煤改气”和湖北石油焦产线技改可能，执行难度大但有一定可能性 [50][52] 2026年浮法玻璃产量或较2025年下滑4% - 2025年上半年浮法玻璃在产日熔量波动小且处于低位，产能利用率低，下半年有回升但受煤改气和冷修影响又下降 [56][59] - 2026年产量上行增量来自2025年延后点火产线，下行减量来自高窑龄产线冷修，预计产量较2025年下滑4% [67][70][73] 2026年行业仍有一定累库空间 - 今年玻璃中上游库存高企，下游囤货情绪低，分区域看部分地区厂家明显累库 [76][78] - 2026年供需双弱，需求端缩量更多，预计年末库存达497万吨 [83] 基本面展望及投资建议 - 2026年玻璃行业供需双弱延续，需求端受地产竣工端拖累，供给端有潜在减产可能，行业仍有累库压力 [87][88] - 建议盘面以逢高沽空思路对待，FG合约在【900，1250】元/吨区间内操作，关注供给端燃料改造产线停产可能 [89]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 临近年末光伏玻璃需求持续缩减，行业面临高库存压力，价格预计继续下滑，未来减产冷修或增多，行业亏损严重，但出口端维持景气[1][7] 根据相关目录分别进行总结 光伏玻璃周度展望 - 供给层面：上周厂家堵窑量增加，暂无新投产或冷修停产产线，国内在产产能88480吨/天，产能利用率67.03%，均环比下滑，后续堵窑量可能继续增加[1][7][11] - 需求层面：临近年末需求大幅缩水，终端停工致组件采购减少，产业链产品价格拉涨但终端买单能力弱，组件厂家开工负荷降低或停产，短期需求持续走弱[1][7][20] - 库存方面：上周厂家库存上行，需求走弱而供给端降幅小，供需矛盾加剧，行业面临高库存压力，未来减产冷修增多是必然[1][7][23] - 成本利润：上周行业毛利率约为 -13.06%，市场进入低价竞争阶段，行业亏损严重[2][7][26] - 价格方面：本周商议本月结算价和新月价格，新月订单预计较12月缩减，价格预计下滑[3][7] 国内光伏玻璃产业链数据一览 光伏玻璃现货价格 - 截至12月26日，2.0mm镀膜（面板）主流价格11.5元/平方米，3.2mm镀膜主流价格18.5元/平方米，均环比上周持平[8] 供给端 - 上周厂家堵窑量增加，暂无新投产或冷修停产产线，国内在产产能88480吨/天，产能利用率67.03%，均环比下滑，后续堵窑量可能继续增加[11] - 展示了2025年以来国内光伏玻璃产线变动情况，涉及多家公司的冷修和点火信息[19] 需求端 - 临近年末需求大幅缩水，终端停工致组件采购减少，产业链产品价格拉涨但终端买单能力弱，组件厂家开工负荷降低或停产，短期需求持续走弱[20] 库存端 - 上周厂家库存上行，需求走弱而供给端降幅小，供需矛盾加剧，行业面临高库存压力，未来减产冷修增多是必然[23] 成本利润端 - 上周行业毛利率约为 -13.06%，市场进入低价竞争阶段，行业亏损严重[26] 贸易端 - 2025年1 - 11月我国光伏玻璃出口量较2024年同期增长26.1%，出口端维持景气，海外装机需求旺盛[33]