公司财务业绩 - 2025年前三季度公司实现营收673.97亿元，同比下降11.38% [1] - 2025年前三季度公司实现归母净利润15.49亿元，同比大幅增长53.83%，其中包含对联营企业和合营企业的投资收益7.50亿元 [1] - 2025年第三季度公司实现归母净利润4.52亿元，同比大幅增长872.09%，但环比下降6.88%，该净利润包含对联营企业和合营企业的投资收益3.25亿元及资产处置收益2.79亿元 [1] - 基于2025年第三季度PTA盈利下滑超预期，公司2025年归母净利润预测下调至20.41亿元，较原预测下调5.00亿元，维持2026年36.48亿元和2027年42.74亿元的盈利预测 [1] - 公司2025至2027年每股收益预测分别为0.85元、1.52元、1.78元，当前股价对应市盈率分别为17.0倍、9.5倍、8.1倍 [1] 涤纶长丝业务表现 - 2025年第三季度公司涤纶长丝总销量为319万吨，同比下降10.9%，环比下降7.5% [2] - 按产品细分，2025年第三季度POY、FDY、DTY销量分别为236万吨、53万吨、30万吨，占长丝总销量的比例分别为73.9%、16.5%、9.5% [2] - 以主流品种POY为例，2025年第三季度其季度价差均值为1171元/吨，较第二季度环比仅下降9元/吨，价差基本稳定 [2] PTA业务影响 - 2025年第三季度公司业绩环比大幅下降，主要归因于上游PTA环节盈利大幅恶化 [2] - 根据数据，PTA价差从2025年第二季度的300-400元/吨区间波动，下滑至第三季度的200元/吨左右 [2] - 截至2025年10月下旬，PTA价差已不足百元，全行业陷入深度亏损状态，生产企业具备提价诉求 [3] 行业前景展望 - 涤纶长丝行业未来新增产能增速有望放缓，在需求稳步增长的背景下，长丝盈利中枢有望抬升 [3] - PTA行业未来新增产能有限，行业集中度高为龙头企业带来定价权 [3] - PTA行业有望迎来良性发展，产品也有望扭亏为盈 [3]

投资评级 - 投资评级为买入（维持）[1][4] 核心观点 - 报告看好涤纶长丝行业格局向好及PTA盈利反转，维持对公司的买入评级[4][6] - 公司2025年第三季度归母净利润为4.52亿元，同比大幅增长872.09%，但环比下降6.88%，主要受PTA盈利下滑拖累[4][5] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为20.41亿元、36.48亿元、42.74亿元，对应EPS分别为0.85元、1.52元、1.78元[4][7] 财务表现 - 2025年前三季度公司实现营收673.97亿元，同比下降11.38%，实现归母净利润15.49亿元，同比增长53.83%[4] - 2025年第三季度涤纶长丝销量为319万吨，同比下降10.9%，环比下降7.5%，其中POY、FDY、DTY销量分别为236万吨、53万吨、30万吨[5] - 2025年第三季度涤纶长丝POY季度价差均值为1171元/吨，较第二季度环比下降9元/吨[5] - 预计2025-2027年公司毛利率分别为6.2%、8.2%、8.7%，净利率分别为2.2%、3.8%、4.4%[7] 行业分析 - 涤纶长丝行业未来新增产能增速有望放缓，需求稳步增长背景下，长丝盈利中枢有望抬升[6] - PTA行业未来新增产能有限，行业集中度高为龙头企业带来定价权，截至2025年10月下旬PTA价差已不足百元，全行业陷入深度亏损，看好其盈利反转[6] - 2025年第二季度PTA价差在300-400元/吨区间波动，但第三季度价差整体下滑至200元/吨左右，导致PTA盈利大幅恶化[5] 估值指标 - 当前股价对应2025-2027年PE分别为17.0倍、9.5倍、8.1倍，PB分别为0.9倍、0.8倍、0.8倍[4][7] - 公司当前股价为14.22元，总市值为341.96亿元，近3个月换手率为77.5%[1]

投资评级 - 报告对桐昆股份的投资评级为“买入”，且为“维持”评级 [1] 核心观点 - 报告核心观点认为，尽管涤纶长丝行业短期承压，但PTA行业“反内卷”趋势渐进，供给有望优化，桐昆股份作为一体化龙头将受益于此 [1][7] - 公司2025年前三季度营收同比下降但利润同比增长，显示出成本控制与投资收益的积极影响，预计2025-2027年归母净利润将显著增长 [7] - 公司开拓西部、联通国际市场的长期成长价值突出 [7] 盈利预测与估值 - 预测公司2025年至2027年归母净利润分别为23.61亿元、35.82亿元、44.09亿元，同比增速分别为96.46%、51.70%、23.08% [4] - 预测每股盈利（EPS）2025年至2027年分别为0.98元、1.49元、1.83元 [4] - 对应2025年10月30日收盘价的市盈率（PE）分别为14.69倍、9.68倍、7.87倍，估值水平逐步下降 [4] - 预测毛利率将从2024年的4.64%提升至2027年的8.94% [4] - 预测净资产收益率（ROE）将从2024年的3.29%显著提升至2027年的9.63% [4] 近期财务表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入673.97亿元，同比下降11.38%；归母净利润15.49亿元，同比增长53.83% [7] - 2025年第三季度单季度实现营业收入232.39亿元，同比下降16.51%；归母净利润4.52亿元，同比增长872.09% [7] - 营收下滑主要因POY、PTA等主要产品价格同比下降，净利润增长主要得益于原材料PX采购成本下降及对浙石化确认的投资收益同比增加 [7] - 截至2025年前三季度，公司经营性现金流净额为19.57亿元，同比下降63.59% [7] 行业分析与公司前景 - 涤纶长丝行业2025年前三季度平均开工率约九成，但下游需求弱势，原料端PTA成本支撑不佳，导致涤纶长丝价格震荡走跌 [7] - 2025年10月涤纶长丝市场价格跌后反弹，考虑到成本端PTA或迎来修复，叠加外贸环境缓和，长丝市场库存压力不大，行业利润水平亟待修复，市场有望偏暖运行 [7] - PTA行业2020-2024年有效产能复合增速达10.79%，2025年预计新增名义产能870万吨，后续暂无新增产能，六家龙头企业产能占比已达74%，联合减产条件良好 [7] - PTA行业加工费触及底部，盈利改善需求强烈，随着国内“反内卷”政策推进及行业协同机制有望落地，PTA行业供给将优化，头部效应更明显 [7] - 桐昆股份拥有PTA名义产能1020万吨，叠加长丝一体化布局，有望在PTA行业复苏时受益 [7] 关键财务数据（截至2025/10/30） - 公司收盘价为14.42元，市净率（PB）为0.90倍 [5] - 公司资产负债率为66.30% [5] - 净资产收益率（加权）为4.15% [5]

板块整体表现 - 10月31日炼化及贸易板块整体上涨0.12%，表现优于大盘，当日上证指数下跌0.81%，深证成指下跌1.14% [1] - 板块内资金流向呈现分化，主力资金净流入1.76亿元，而游资资金净流出9014.89万元，散户资金净流出8597.69万元 [2] 领涨个股表现 - 和顺石油领涨板块，收盘价为21.58元，单日涨幅为5.58%，成交量为9.76万手，成交额为2.11亿元 [1] - 恒通股份涨幅为3.77%，收盘价9.91元，成交量为10.10万手，成交额为9888.30万元 [1] - 国际长上涨3.26%，收盘价18.07元，成交量为9.68万手，成交额为1.73亿元 [1] 跟涨个股表现 - 润贝航科上涨2.57%，收盘价34.72元，成交量为3.06万手，成交额为1.06亿元 [1] - 渤海化学、万邦达、大庆华科、茂化实华、博汇股份、国创高新等个股涨幅在1.34%至1.86%之间 [1] 下跌个股表现 - 广汇能源领跌板块，跌幅为2.23%，收盘价5.27元，成交量为133.51万手，成交额为7.03亿元 [2] - 恒逸石化下跌1.90%，收盘价6.70元，成交量为20.49万手，成交额为1.38亿元 [2] - 统一股份下跌1.89%，收盘价22.38元，成交量为21.19万手，成交额为4.81亿元 [2] - 桐昆股份、中国石化、宝草股份、华锦股份、上海石化等个股均有不同程度下跌 [2]

行业整体格局 - 化工行业自2021年景气高点后步入周期下行阶段，面临高成本弱供需的格局 [1] - 行业资本开支维持高增速导致供给大幅增长，而需求端复苏相对较弱 [1] - 在行业周期底部，存在较多能够穿越周期的“长期主义”企业，这些企业能通过市值提升或分红为投资者带来丰厚回报 [1] 长期主义企业特征 - 长期主义企业具备优质股东背景、优异的经营管理能力、合理的产业链布局、持续的研发投入和较强的社会责任感 [2] - 这些特征使企业在企业成长、资本市场反馈和社会评价三个维度表现突出，实现稳健增长和可持续发展 [2] 油气及油服行业 - 在2023年以来的油价波动周期中，“三桶油”（中国石油、中国海油）得益于产量上升和成本控制，当期业绩水平高于历史油价相近时期，利润同比水平好于海外石油巨头 [3] - 展望2026年，“三桶油”将继续维持高资本开支，加强天然气市场开拓，加快中下游炼化业务转型，有望实现穿越油价周期的长期成长 [3] - 国内高额上游资本开支保障上游产储量增长，使油服企业受益，叠加海外业务进入业绩释放期，主要油服企业经营质量明显上升，在油价下跌时业绩逆势上行 [3] - “三桶油”积极响应“一带一路”倡议，海外业务布局深化，下属工程公司借助母公司平台优势把握出海新机遇 [3] 炼化与化纤行业 - 当前石脑油、芳烃、聚酯等主要石油化工产业链价差位于2019年以来历史50%分位以下，静待行业景气修复 [4] - 炼化扩能接近尾声，在炼油红线约束下行业供需有望改善，随着“油转化”、“油转特”加速，炼化行业有望高质量发展 [4] - 化纤方面，涤纶长丝新增产能较少，产能结构性优化加速，龙头企业市占率和市场竞争力预计持续增强 [4] 煤化工行业 - 2024年煤炭供需逐渐宽松，价格有所回落，截至2025年10月20日，国内主焦煤、动力煤、无烟煤均价分别为1690元/吨、748元/吨、874元/吨，较年初分别下跌10.5%、2.0%、16.0% [5] - 在能源转型背景下，结合“富煤贫油少气”的资源国情，现代煤化工将得到适当发展，传统煤企绿色转型与煤炭深度清洁利用是必然趋势 [5] - 煤价中枢下行叠加现代煤化工发展前景，煤化工板块长期景气度有望提升 [5] 关注标的 - 上游及油服板块建议关注中国石油、中国石化、中国海油、中海油服、海油工程、海油发展、石化油服、中石化炼化工程、中油工程、新奥股份、九丰能源、昆仑能源 [6][7] - 炼化-化纤产业链建议关注恒力石化、荣盛石化、东方盛虹、恒逸石化、桐昆股份、新凤鸣 [7] - 煤化工板块建议关注华鲁恒升、宝丰能源、鲁西化工、诚志股份、阳煤化工、中国旭阳集团 [7] - 顺周期龙头白马建议关注万华化学、卫星化学 [7]

公司2025年三季报财务表现 - 前三季度实现营业收入673.97亿元，同比下降11.38% [1] - 前三季度归母净利润15.49亿元，同比增长53.83%，扣非净利润13.03亿元，同比增长58.07% [1] - 第三季度单季实现收入232.39亿元，同比下降16.51%，归母净利润4.52亿元，同比大幅扭亏为盈 [1] 产品销量与价格分析 - 前三季度涤纶长丝产品收入578亿元，同比下降13.4%，销量915万吨，同比下降3.3%，销售均价6320元/吨，同比下跌10.4% [1] - 前三季度PTA收入51.2亿元，同比增长0.3%，销量121万吨，同比增长22.9%，销售均价4243元/吨，同比下跌18.4% [1] - 第三季度涤纶长丝收入200亿元，环比下降6.2%，销量319万吨，环比下降7.5%，销售均价6259元/吨，环比上涨1.4% [2] - 第三季度PTA收入15.9亿元，环比下降5.7%，销量38万吨，环比下降6.2%，销售均价4190元/吨，环比上涨0.6% [2] 成本与盈利能力 - 前三季度主要原材料PX、PTA、MEG采购价分别为6067元、4255元、3983元/吨，同比分别下跌17.1%、17.2%、0.9% [1] - 前三季度公司综合毛利率5.81%，同比提高0.67个百分点 [1] - 第三季度主要原材料PX、MEG市场均价环比分别上涨3.3%、0.9%，PTA市场均价环比下跌0.9% [2] - 第三季度涤纶长丝和PTA平均价差环比收窄，公司综合毛利率4.0%，环比下降2.0个百分点 [2] 产业链布局与战略发展 - 公司是全球最大的涤纶长丝生产企业，形成炼化-PTA、MEG-聚酯-纺丝-加弹-纺织全产业链布局 [3] - 公司向上游延伸参股投资浙石化20%股权，并于2025年上半年在吐鲁番地区获取储量达5亿吨的优质煤矿资源，初始开采规模500万吨/年 [3] - 公司正推进煤气头项目建设，计划2026年底至2027年一季度投产，届时将全面打通油头、煤头、气头全链条 [3] 未来业绩预测与估值 - 预计2025-2027年公司归母净利润分别为19.6亿、25.3亿、30.9亿元 [3] - 预计2025-2027年EPS分别为0.81、1.05、1.29元，当前股价对应PE分别为18、14、11倍 [3]

项目投资概况 - 全资子公司浙江恒涌新材料有限公司拟分期投资建设年产120万吨绿色差别化纤维项目 [2] - 项目总投资额为56亿元 [2] - 项目建设分为两期，第一期建设2套合计年产60万吨聚酯长丝生产装置及加弹车间 [2] 项目建设细节 - 第一期项目为利用部分原恒盛公司腾退设备的搬迁重建 [2] - 第二期将建设2套合计年产60万吨聚酯长丝装置 [2] - 第二期项目公司将综合平衡行业供需及市场状况稳步推进 [2] 行业背景与项目意义 - 当前化纤行业竞争压力增大、能源和原材料紧缺、环境问题突出 [2] - 项目建设有利于化纤产品向多样化、高品质化方向发展 [2] - 项目有利于企业提升产品附加值，增强市场竞争力和盈利能力 [2]

投资评级 - 报告对桐昆股份的投资评级为“买入”，且上次评级亦为“买入” [1] 核心观点 - 报告看好涤纶长丝行业未来景气度抬升以及公司产业链协同优势增强，因此维持“买入”评级 [6] - 尽管短期聚酯板块因淡季和PTA毛利收窄对业绩略有拖累，但长期看好长丝行业竞争格局优化，公司作为龙头的规模优势将充分凸显 [2][3][4] 2025年前三季度及第三季度业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入673.97亿元，同比下降11.38%；实现归母净利润15.49亿元，同比增长53.83% [2] - 第三季度公司实现营业收入232.4亿元，同比下降16.51%，环比下降6.06%；实现归母净利润4.52亿元，同比增长872.09%，环比下降6.88% [2] - 第三季度扣非后归母净利润为2.49亿元，同比增长417.97%，环比下降45.07% [2] 经营业绩分析 - 2025年前三季度布伦特平均油价为70美元/桶，同比下跌15% [3] - 前三季度公司主要原料PX、MEG、PTA平均进价分别同比下降17.13%、0.92%、17.18%；主要产品POY、FDY、DTY价格分别同比下降9.55%、15.38%、9.94%，产品价格整体跌幅小于原料跌幅 [3] - 前三季度公司联营企业和合营企业投资收益为7.50亿元，同比增长41.44%，主要系浙石化投资贡献；扣除该部分后，第三季度主业实现归母净利润1.27亿元，环比下降约60% [3] - 第三季度公司主要产品POY、FDY、DTY、PTA产销率分别为96%、102%、103%、92%，环比变化-9、-12、+1、-9个百分点 [3] 行业与市场动态 - 三季度为淡季，下游需求偏弱，长丝市场库存累积，企业通过追加减产策略缓解供应压力，后期成本支撑强化带动去库 [3] - 2025年三季度PTA行业单吨毛利润为-86元/吨，环比下跌149元/吨，PTA毛利收窄对公司盈利带来拖累 [3] 行业竞争格局与前景 - 截至2024年，涤纶长丝CR6产能占比达到87%，同比提升2个百分点 [3] - 投产时间超过20年的涤纶长丝产能合计约615万吨/年，占当前行业总产能的12.4%，中小企业老旧装置淘汰或持续推进 [3][4] - 前三季度我国居民人均衣着消费支出同比增长1.53%；限额以上服装、鞋帽、针纺织品类商品零售总额同比增长3.1% [4] - 8月以来江浙纺织企业开工率持续提升至目前的69%左右，当前行业长丝库存为17天左右，较三季度末减少7.6天 [4] 盈利预测与估值 - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为20.87亿元、27.88亿元、34.16亿元，同比增速分别为73.7%、33.6%、22.5% [5][6] - 预测2025-2027年EPS（摊薄）分别为0.87元、1.16元、1.42元/股 [5][6] - 按照2025年10月30日收盘价，对应2025-2027年PE分别为16.61倍、12.44倍、10.15倍 [5][6] - 预测2025-2027年毛利率分别为6.3%、6.9%、7.3%；净资产收益率ROE分别为5.5%、6.9%、7.9% [5]

投资评级与市场数据 - 投资评级为“买入”，并予以维持 [2] - 当前收盘价为14.80元，一年内最高价与最低价分别为15.52元和9.63元 [2] - 市净率为0.9倍，股息率为0.68% [2] - 总股本为2,405百万股，流通A股为2,396百万股 [2] 核心观点与业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入673.97亿元，同比下降11.38%，归母净利润15.49亿元，同比增长53.83% [6] - 2025年第三季度单季营业收入232.39亿元，同比下降16.51%，环比下降6.06%，归母净利润4.52亿元，同比大幅增长872.09%，但环比下降6.88% [6] - 业绩略低于预期，主要因聚酯行业进入淡季景气度下滑，且PTA新增产能释放导致供给压力提升 [6] - 公司下调2025年盈利预测至21亿元，维持2026-2027年盈利预测为37亿元和50亿元 [6] 财务数据与预测 - 预测2025年营业总收入为102,542百万元，同比增长1.2%，2026年预测为108,267百万元，同比增长5.6% [5] - 预测2025年归母净利润为2,127百万元，同比增长77.0%，2026年预测为3,693百万元，同比增长73.6% [5] - 预测2025年每股收益为0.88元/股，2026年提升至1.54元/股 [5] - 预测毛利率从2025年的5.9%改善至2027年的8.0%，ROE从2025年的5.5%提升至2027年的10.6% [5] 业务板块分析 - 涤纶长丝业务：2025年第三季度销量为319万吨，环比下降7.5%，POY/FDY/DTY销量环比分别变化-8.3%/-8.9%/+1.8% [6] - 涤纶长丝价差为1152元/吨，环比下降153元/吨，但在“反内卷”政策及高开工率背景下，盈利有望逐步提升 [6] - PTA业务：2025年第三季度价差为215元/吨，环比下降4元/吨，行业供应过剩，但预期在政策推动下景气将触底反弹 [6] - 浙石化投资：公司持有20%股权，2025年第三季度投资收益约3.25亿元，环比增长91%，价差为1471元/吨，环比提升202元/吨，炼化景气存在修复空间 [6] 费用与其他收益 - 2025年前三季度公司期间费用率为4.94%，同比上升0.14个百分点，主要因管理费用率提升 [6] - 2025年第三季度公司存在2.79亿元资产处置收益，主要来自子公司土地回收款 [6]

投资评级与市场数据 - 投资评级为“买入”，且为维持评级 [2] - 当前收盘价为14.80元，一年内最高价与最低价分别为15.52元和9.63元 [2] - 市净率为0.9倍，股息率为0.68% [2] - 公司总股本为2,405百万股，流通A股为2,396百万股 [2] 核心观点与业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入673.97亿元，同比下降11.38%；归母净利润15.49亿元，同比增长53.83% [7] - 2025年第三季度单季实现营业收入232.39亿元，同比下降16.51%，环比下降6.06%；归母净利润4.52亿元，同比大幅增长872.09%，但环比下降6.88% [7] - 第三季度业绩略低于预期，主要因聚酯行业进入淡季，景气度下滑，且传统“金九银十”旺季表现不及预期 [7] - 第三季度公司毛利率为4.01%，环比下降2个百分点 [7] 分业务板块分析 - **涤纶长丝业务**：25Q3涤纶长丝销量为319万吨，环比下降7.5%；测算价差为1152元/吨，环比下降153元/吨 [7] - **PTA业务**：受新增产能冲击，25Q3 PTA价差为215元/吨，环比下降4元/吨 [7] - **浙石化投资收益**：25Q3公司浙石化投资收益约3.25亿元，环比增长91%；测算浙石化价差为1471元/吨，环比提升202元/吨 [7] 行业展望与驱动因素 - 在“反内卷”政策推动下，涤纶长丝新增资本开支已放缓，行业景气存在较大修复空间，预期长丝盈利有望逐步提升 [7] - PTA行业头部企业即将进入协同减产阶段，为景气修复奠定基础，行业大幅扩张阶段基本结束，盈利有望触底反弹 [7] - 预期国内“反内卷”政策将推动地炼加速退出，海外炼厂也存在退出预期，炼化格局有望改善，景气存在较大修复空间 [7] 财务预测与估值 - 下调2025年盈利预测至21亿元（原为25亿元），维持2026-2027年预测分别为37亿元和50亿元 [7] - 预测2025-2027年归母净利润分别为21.27亿元、36.93亿元、49.87亿元，对应同比增长率分别为77.0%、73.6%、35.0% [6] - 预测2025-2027年每股收益分别为0.88元、1.54元、2.07元，对应市盈率分别为17倍、10倍、7倍 [6][7] - 预测毛利率将从2025年的5.9%提升至2027年的8.0%，净资产收益率（ROE）将从2025年的5.5%提升至2027年的10.6% [6]