报告行业投资评级 - 行业评级为增持（维持）[3] 报告的核心观点 - 上周钢铁板块上涨2.7%，跑赢沪深300指数1.31个百分点，板块PE估值为16.3倍，PB估值为1倍，估值周环比上升[5] - 上周五大材总产量微增，铁水产量、高炉开工率维持上升，但两会期间部分地区限产，供应整体偏弱；需求方面，五大品种周度表观消费量增加，建材消费明显增加，后期需求有望持续恢复；库存方面，五大钢材总库存下降，预计后期去库仍将持续，基本面渐好[6] - 五大材钢价偏弱，247家样本钢企盈利率周环比上升3.04pct [7] - 短期来看，“金三银四”叠加宏观利好预期，钢厂需求有望加速恢复，行业去库加速，基本面转好，钢价底部支撑较强，能效水平较高的绿色钢企以及在废钢利用率、电炉钢产能方面有技术优势的钢企更具投资价值；长期来看，行业高质量发展、区域性产能整合加速，拥有规模优势的龙头企业更具投资价值，维持行业“增持”评级[8][59] 根据相关目录分别进行总结 钢铁行业行情回顾 申万钢铁板块行情表现 - 展示申万一级行业对比和钢铁行业细分板块对比情况[12][14] 申万钢铁板块估值表现 - 展示申万钢铁行业10年PE（TTM剔除负值）及分位点水平、10年PB及分位点水平[16][18] 钢铁市场追踪 钢铁行业供应数据 - 展示247家样本钢厂日均铁水产量、高炉开工率，以及主要钢厂螺纹钢、线材、中厚板、热轧板卷、冷轧板卷、五大品种钢材合计产量等数据[23][25][31] 钢铁行业库存数据 - 展示五大钢材社会库存、钢厂库存及五大品种钢材总库存等数据[38][40][43] 钢铁行业需求数据 - 给出五大钢材消费量变化数据，2025年3月7日总消费853.11万吨，周环比增加3.12%，同比增加2.72% [46] 钢铁行业盈利、价格数据 - 展示247家样本钢厂盈利率，以及中国螺纹钢、线材、中厚板、热轧板卷、冷轧板卷价格数据[46][50][54] 投资建议 - 短期看好能效水平较高的绿色钢企以及在废钢利用率、电炉钢产能方面有技术优势的钢企；长期看好拥有规模优势的龙头企业，维持行业“增持”评级[59]

证券研究报告 2025 年 03 月 11 日 湘财证券研究所 行业研究 钢铁行业周报 钢材去库，基本面渐好 相关研究： | 1.《冬储意愿偏弱，钢价震荡下 | | --- | | 行》 2024.12.24 | | 2.《去库持续，关注冬储进程》 | | 2024.12.30 | 行业评级：增持（维持） 近十二个月行业表现 % 1 个月 3 个月 12 个月 相对收益 5 2 -3 绝对收益 7 1 7 -0.3 -0.2 -0.1 0 0.1 0.2 0.3 钢铁(申万) 沪深300 注：相对收益与沪深 300 相比 分析师：王逸奇 证书编号：S0500524080002 Tel：(8621) 50293519 Email：wyq06893@xcsc.com 地址：上海市浦东新区银城路88号 中国人寿金融中心10楼湘财证券研 究所 核心要点： ❑ 市场回顾：钢铁板块上涨 2.7%，估值上升 上周（3.3-3.7）钢铁板块（801950.SI）上涨 2.7%，同期沪深 300 上涨 1.39%， 行业跑赢基准指数（沪深 300）1.31 个百分点。钢铁行业板块 PE 估值为 16.3 倍，处于近十年来 70 ...

量化模型与构建方式 1. **模型名称**：PB-ROE框架下的ETF轮动策略 **模型构建思路**：通过PB（市净率）和ROE（净资产收益率）两个因子，结合行业的历史分位数和预期ROE，构建行业轮动策略，重点关注高PB高ROE和低PB中ROE的行业[26][27] **模型具体构建过程**： - 首先，计算各行业的PB和ROE，并分别计算其历史分位数 - 将PB和ROE因子结合，将全行业划分为六个象限，重点关注第三象限（高PB高ROE）和第五象限（低PB中ROE）的行业 - 通过行情指标、资金强度、预期指标和财务纵比四个维度对PB-ROE框架进行补充，进一步优化策略 - 最终构建综合PB-ROE策略，每月持有3个行业ETF，并进行月度调仓[28] **模型评价**：该策略在2017年至2024年的回测期内表现出较好的超额收益，尤其是第三象限和第五象限组合的年化超额收益率分别为4.78%和3.94%，综合策略的年化超额收益率为13.22%[27][28] 模型的回测效果 1. **PB-ROE框架下的ETF轮动策略** - 最近一周累计收益率：1.14%[29] - 最近一周相对于沪深300的超额收益率：-0.24%[29] - 2023年以来累计收益率：15.87%[32] - 2023年以来相对于沪深300的超额收益率：14.00%[32] - 2022年以来累计收益率：-0.92%[34] - 2022年以来相对于沪深300的超额收益率：19.25%[34] 量化因子与构建方式 1. **因子名称**：PB因子 **因子构建思路**：通过市净率（PB）来衡量行业的估值水平，结合历史分位数进行相对估值比较[26] **因子具体构建过程**： - 计算各行业的PB值 - 计算PB的历史分位数，用于衡量当前PB值在历史中的相对位置[26] **因子评价**：PB因子在行业轮动中表现出一定的分层能力，尤其是PB分位因子的有效性更强[26] 2. **因子名称**：ROE因子 **因子构建思路**：通过净资产收益率（ROE）来衡量行业的盈利能力，结合预期ROE进行绝对预期水平的比较[26] **因子具体构建过程**： - 计算各行业的ROE值 - 使用预期ROE因子，结合财报数据和市场预期，衡量行业的未来盈利能力[26] **因子评价**：ROE因子在2018年后有效性有所下降，但预期ROE因子的有效性和胜率得到明显改进[26] 因子的回测效果 1. **PB因子** - 分层能力：有效，尤其是PB分位因子的有效性更强[26] 2. **ROE因子** - 有效性：2018年后有所下降，但预期ROE因子的有效性和胜率得到改进[26]

报告行业投资评级 - 行业评级为买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 二手房成交节后持续回升热度高，新房受推盘节奏影响处于偏低水平，预计三四月新房成交继续恢复；政策提出“稳楼市”“止跌回稳”，限制性措施将放松，存量房和闲置土地收储政策有望加快推进，优化市场供需结构支撑板块估值修复；建议关注财务风险低、有拿地能力、土储布局合理的龙头房企，以及受益于存量房交易活跃的头部二手房中介 [7][31] 根据相关目录分别进行总结 新房和二手房销售数据 - 上周（3.3 - 3.9）30 大中城市新房成交面积 147 万平，环比降 33%、同比降 7.6%，春节后首次环比回落；一线城市成交 44 万平，环比降 21%、同比增 20%；二线城市成交 71 万平，环比降 36%、同比降 20%；三线城市成交 31 万平，环比降 38%、同比增 0.03% [4][10] - 上周 13 个城市二手房成交面积 192 万平，环比增 2%、同比增 66%，近四周持续增长，市场热度强于新房，成交面积仅低于 2023 年同期，处 2020 年以来较高水平 [4][10] 重点城市一二手房成交数据 - 上海：上周二手房日均成交量 858 套，环比降 10%、同比增 57%，较去年 9.30 前一周增 39%，回升至去年底高位；新房商品住宅日均成交 250 套，环比降 22%、同比增 34%，较 9.30 前一周降 25%，成交偏低受供应影响 [5][15] - 广州：上周新房日均成交套数 160 套，环比降 24%、同比持平，较 9.30 前一周降 30%，成交量小幅回落；二手房成交 2540 套，环比降 4%，较 9.30 前一周增 16%，回升至去年 12 月高位 [5][20] - 深圳：上周二手住宅日均成交套数 199 套，同比增 54%、环比增 10%，较 9.30 新政前一周增 70%；新房日均成交 82 套，同比增 28%、环比降 1%，较 9.30 新政前一周增 21%，新房仍处低位 [6][23] - 北京：上周二手住宅日均成交套数 550 套，环比降 14%、同比增 41%，较 9.30 前一周降 8%；新房日均成交 108 套，环比降 20%、同比增 23%，较 9.30 前一周降 35%，新房成交处于低位 [6][28]

企业信贷需求改善 政策力度再创新高 分析师：何超 登记编号：S0500521070002 2025年3月11日 核心观点 2 制造业供需两端景气度提升 2025年2月制造业PMI录得50.2，重回扩张区间，生产指数达52.5，新订单指数达 51.1，生产端提升更为明显，节后生产正常化是主要原因。 出口景气度也有所提升，新出口订单指数达48.6，尽管面临特朗普加征关税影响， 但上半年美国企业提前进口囤货，我国出口表现有望好于预期。 3 一、制造业景气度回升 4 ◼ 制造业景气度重回扩张区间； ◼ 建筑业景气度提升明显； ◼ 新增社融迎来开门红； ◼ 企业信贷需求大幅改善； ◼ 政府工作报告透露的几个现象； ◼ 建议关注"两会"后释放的政策信号。 目 录 一、制造业景气度回升 二、企业信贷大幅增长 三、风险提示 01 资料来源：Wind，湘财证券研究所 47.50 48.00 48.50 49.00 49.50 50.00 50.50 51.00 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 2024-02 2024-04 2024-06 2024-08 2024-10 2024 ...

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 受益于MCV4商业化的快速推进，公司营收实现快速增长 [3] - 强产品力、成功的商业化模式、丰富的在研管线及聚焦学龄前儿童布局构筑公司核心竞争力 [5] - 预计公司2024 - 2026年营业收入分别为8.46/11.43/16.57亿元，归母净利润分别为 - 3.78/-1.48/1.52亿元，EPS分别为 - 1.53/-0.60/0.62元 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现营收8.46亿元，同比增长137.01%；实现归母净利润 - 3.79亿元，亏损幅度显著收窄（去年同期 - 14.83亿元）；EPS为 - 1.53元/股（去年同期 - 6.01元/股） [3] MCV4产品情况 - 公司产品曼海欣®为亚洲首款四价流脑结合疫苗，适用于3个月至3岁儿童，定位中高端婴幼儿疫苗市场，处于独家竞品地位 [4] - 2024年已获得30个省级CDC准入、1500 + 地级等CDC准入、覆盖接种点10000 + [4] - 2岁以下流脑疫苗市场份额按销量计，2023年曼海欣占比约为5.6%，2024年预计占比约为9.7%；按销售额计，2023年曼海欣占比约为36.9%，2024年预计占比约59.1% [4] - MCV4正在进行扩龄临床研究，2024年11月提交适用人群年龄扩大至3月龄至6周岁儿童的补充申请，获批后可覆盖国家免疫规划的脑膜炎疫苗全程免疫程序，2025年预计仍处于独家竞品地位 [4] - MCV4已获得印尼上市许可，预计2025年将启动印尼的上市销售 [4] 公司核心竞争力 - 产品力方面，已上市产品曼海欣®渗透率快速提升，在婴幼儿群体显示出良好免疫原性，在3周岁具有特殊价值 [5] - 商业化模式方面，接种点快速覆盖、市占率提升带动营收大幅增长，验证了公司的商业化模式 [5] - 研管线方面，公司在研管线布局合理，聚焦多联多价苗，多款产品为中国首创疫苗 [6] - 适应人群方面，公司布局最全最强0 - 6岁学龄前儿童高端细菌性疫苗组合，需求端支付意愿相对较强 [6] 盈利预测 - 预计公司2024 - 2026年营业收入分别为8.46/11.43/16.57亿元，归母净利润分别为 - 3.78/-1.48/1.52亿元，EPS分别为 - 1.53/-0.60/0.62元 [7] 财务指标 |会计年度|2023|2024E|2025E|2026E| | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入（百万元）|357|846|1143|1657| |同比(%)|-65.5%|137.0%|35.0%|45.0%| |归属母公司净利润（百万元）|-1483|-378|-148|152| |同比(%)|-63.0%|74.5%|60.9%|203.0%| |毛利率(%)|27.4%|76.0%|81.0%|84.0%| |ROE(%)|-28.1%|-7.7%|-3.1%|3.2%| |每股收益(元)|-5.99|-1.53|-0.60|0.62| |P/E|-10.53|-41.26|-105.64|102.55| |P/B|2.96|3.17|3.29|3.25| [8]

行业研究 锂电材料行业周报 上周行业小幅下跌，成本端支撑三元前驱体及材料价格上涨 相关研究： | 《上周锂源价格下跌，淡季需求仍偏弱，锂 | | --- | | 电铜箔加工费有所下滑》 20250304 | | 《上周隔膜行业控库降低开工，负极利润受 | | 压下或推涨新单价格》 20250225 | 行业评级：增持（维持） 近十二个月行业表现 % 1 个月 3 个月 12 个月 相对收益 8 -2 6 绝对收益 9 -3 18 注：相对收益与沪深 300 相比 分析师：王攀 证书编号：S0500520120001 Tel：(8621) 50293524 Email：wangpan2@xcsc.com 证券研究报告 2025 年 03 月 10 日 湘财证券研究所 地址：上海市浦东新区银城路88号 中国人寿金融中心10楼湘财证券研 究所 核心要点： ❑ 市场行情：上周锂电材料行业跌 0.21%，跑输基准 1.59pct 上周锂电材料行业略跌 0.21%，跑输基准（沪深 300）1.59pct。行业估值 （市盈率 TTM）回落 0.51x 至 35.12x，当前处于 34.6%历史分位。 ❑ 正极材料：上周成本 ...

行业评级：买入（维持） 近十二个月行业表现 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 2024/3/6 2024/5/5 2024/7/4 2024/9/2 2024/11/1 2024/12/31 2025/3/1 沪深300 房地产(申万) | % | 1 个月 | 3 个月 | 12 个月 | | --- | --- | --- | --- | | 相对收益 | 3 | -12 | -4 | | 绝对收益 | 6 | -12 | 7 | 证券研究报告 2025 年 03 月 07 日 湘财证券研究所 行业研究 房地产行业事件点评 供需两端政策发力，"止跌回稳"目标明确 注：相对收益与沪深 300 相比 分析师：张智珑 证书编号：S0500521120002 Tel：(8621) 50295363 Email：zzl6599@xcsc.com 地址：上海市浦东新区银城路88号 中国人寿金融中心10楼 事件：2025 年 3 月 5 日，李强总理作政府工作报告，其中对房地产 的表述较多，内容更为具体，目标更加明确。包括提出要持续用力 推动房地产市场止跌回稳，因城施策调减限制性措施，合理控制 ...

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予裕太微“增持”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 2024年裕太微营收4.04亿元，同比增长47.63%，归母净利润为 -1.98亿元，扣非净利润为 -2.28亿元；2024Q4单季度营收1.38亿元，同比增长26.61%，环比增长24.32%，单季度归母净利润为 -0.58亿元，单季度扣非归母净利润为 -0.59亿元；因行业周期收尾、需求复苏及新产品放量，营收增长，但费用增长超营收和毛利增加及资产减值损失减少影响，亏损扩大 [3] - 2022年底2.5G PHY量产出货，2023年单品营收2085.92万元，2024年上半年达3870.94万元；4口2.5G PHY完成初步研发，可在部分场景替代单口10G产品；运营商推进家庭接入网升级，裕太微配合并出货体现营收 [4] - 裕太微在IC China展展示YT9230系列交换芯片，由MAC + PHY套片组成，提供全端口千兆交换机方案，对标国际一线产品且全系列国产化；预计2025年中国商用企业网用以太网交换芯片总体市场规模达35.4亿元，端口速率万兆及以下市场规模达67.5亿元，占总体40%，新品推出有望提升市场渗透率 [5] - 在2.5G PHY放量和工规需求复苏推动下，2024年公司营收高速增长，未来新品有望持续放量，第三轮新品研发推进，预期2025/2026年营收为4.52/5.25亿元，截至3月6日收盘，现价对应PS分别为19.69/16.95倍 [6] 财务预测 |项目|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|274|405|452|525| |同比|-32.1%|48.0%|11.7%|16.1%| |净利润（百万元）|-150|-195|-154|-48| |同比|-36647.5%|-30.2%|21.2%|68.6%| |毛利率|52.4%|51.3%|49.1%|49.0%| |ROE|-8.2%|-12.0%|-10.4%|-3.4%| |每股收益（元）|-1.88|-2.44|-1.93|-0.61| |PS|32.54|21.99|19.69|16.95| |PB|4.80|5.37|5.93|6.13|[9] 公司财务报表以及相应指标 资产负债表 - 2022 - 2026E流动资产分别为461、1872、1768、1630、1666百万元等；非流动资产分别为47、73、75、73、70百万元等；资产总计分别为507、1946、1843、1703、1736百万元等；流动负债分别为212、111、204、218、299百万元等；非流动负债分别为6、8、8、8、8百万元等；负债合计分别为218、118、212、225、307百万元等；归属母公司股东权益分别为290、1827、1631、1477、1429百万元等 [11] 利润表 - 2022 - 2026E营业收入分别为1301.2、274、405、452、525百万元等；营业成本分别为214、130、197、230、268百万元等；税金及附加均为1百万元；销售费用分别为22、34、49、45、31百万元等；管理费用分别为40、68、81、68、42百万元等；研发费用分别为135、222、304、294、262百万元等；财务费用分别为 -1、 -6、1、6、9百万元等；信用减值损失均为0；资产减值损失均为 -20百万元；公允价值变动收益分别为1、13、0、0、0百万元；投资收益均为19百万元；营业利润分别为 -0、 -157、 -194、 -153、 -47百万元等；营业外收入分别为0、7、3、2、2百万元；营业外支出均为4百万元；利润总额分别为 -0、 -150、 -195、 -154、 -48百万元；所得税均为0；净利润分别为 -0、 -150、 -195、 -154、 -48百万元；少数股东损益均为0；归属母公司净利润分别为 -0、 -150、 -195、 -154、 -48百万元；EBITDA分别为24、 -129、 -160、 -112、 -1百万元；EPS分别为 -0.01、 -1.88、 -2.44、 -1.93、 -0.61元 [11] 现金流量表 - 2022 - 2026E经营活动现金流分别为 -68、 -144、 -226、 -163、 -56百万元等；投资活动现金流分别为57、 -1102、 -15、 -14、 -15百万元等；筹资活动现金流分别为 -9、1658、 -2、 -6、47百万元等；现金净增加额分别为 -20、413、 -242、 -183、 -24百万元 [11] 主要财务比率 - 成长能力：2022 - 2026E营业收入同比分别为58.6%、 -32.1%、48.0%、11.7%、16.1%等；营业利润同比分别为6.3%、 -38385.6%、 -23.3%、21.3%、69.2%等；归属于母公司净利润同比分别为11.7%、 -36647.5%、 -30.2%、21.2%、68.6%等 [11] - 获利能力：2022 - 2026E毛利率分别为47.0%、52.4%、51.3%、49.1%、49.0%等；净利率分别为 -0.1%、 -54.9%、 -48.3%、 -34.1%、 -9.2%等；ROE分别为 -0.1%、 -8.2%、 -12.0%、 -10.4%、 -3.4%等；ROIC分别为 -0.9%、 -101.1%、 -96.1%、 -66.4%、 -15.3%等 [11] - 偿债能力：2022 - 2026E资产负债率分别为43.0%、6.1%、11.5%、13.2%、17.7%等；流动比率分别为2.17、16.94、8.67、7.49、5.57等；速动比率分别为1.70、15.75、7.58、6.30、4.57等；利息保障倍数分别为 -2.31、 -215.39、 -、 -、 -22.90等 [11] - 营运能力：2022 - 2026E总资产周转率分别为0.76、0.22、0.21、0.25、0.31等；应收账款周转率分别为6.69、4.21、5.50、4.86、4.95等；存货周转率分别为1.95、1.01、1.02、0.91、0.91等 [11] 每股指标 - 2022 - 2026E每股收益分别为 -0.01、 -1.88、 -2.44、 -1.93、 -0.61元；每股经营现金流分别为 -0.85、 -1.80、 -2.82、 -2.04、 -0.71元；每股净资产分别为3.62、22.84、20.39、18.46、17.86元 [11] 估值比率 - 2022 - 2026E P/E分别为 -21694.48、 -59.04、 -45.33、 -57.50、 -182.91等；P/B分别为30.61、4.85、5.43、6.00、6.20等；EV/EBITDA分别为305.97、 -55.70、 -45.10、 -64.24、 -11829.23等 [11]

证券研究报告 立足温和复苏，积极结构跃迁 ——2025年政府工作报告解读 分析师：仇华 登记编号：S0500519120001 2025年03月10日 目录 | CONTENTS 01 03 2025年政府工作报告对投资的指引 2025年政府工作报告总览 04 投资建议和风险提示 02 2025年政府工作报告解读 一、2025年政府工作报告总览 2025年政府工作报告总览 3 一、2024年工作回顾 二、2025年经济社会发展总体要求和政策取向 总体要求：国内生产总值增长5%左右；城镇调查失业率5.5%左右，城镇新增就业1200万人以上； 居民消费价格涨幅2%左右；居民收入增长和经济增长同步；国际收支保持基本平衡； 粮食产量1.4万亿斤左右；单位国内生产总值能耗降低3%左右，生态环境质量持续改善。 政策取向：实施更加积极的财政政策：合计新增政府债务总规模11.86万亿元、比上年增加2.9万亿元。 实施适度宽松的货币政策。强化宏观政策民生导向。打好政策"组合拳" 。 三、2025年政府工作任务 （一）大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求。 （二）因地制宜发展新质生产力，加快建设现代化产业体系。 （三） ...