行情回顾与预判 - 海通国际策略团队5月6日率先发布《夏日寒风》预警，7月全球股市如期大跌[2] - 8月16日提醒美债10年期收益率突破近三年高位，未来数周不排除向4.8%—4.9%靠近，极端情况触及5%左右[2] - 10月4日提出美债10年期收益率急升之势难持久，港股10月大概率反弹；上周恒生指数和恒生科技指数分别上涨1.00%和0.96%[3] - 上周美债10年期收益率全周下行约3.3bp至5.240%，30年期美债拍卖投标倍数2.54倍，10年期为2.77倍，均高于此前6次拍卖均值[3][5] 海外资金面与美债展望 - 维持美债10年期收益率10月从急升转向高位震荡回落的预判，高收益率开始吸引配置需求[4] - 海外资金面重点关注四件事：10月14日CPI数据、11月6日非农数据、10月27日至28日FOMC决议、11月3日美国中期选举及11月4日QRA再融资公告[5] - 若俄罗斯增供与中国成品油出口恢复落实，有助于缓解美国成品油供应紧张，利好通胀预期降温及美债长端收益率回落[6] - 美债收益率回落有望支撑美股行情从M7向具备业绩和估值性价比的更多领域扩散[7] 中国基本面与港股展望 - 维持港股10月大概率反弹判断，卖空成交占比整体降至19%、恒生科技降至22%、互联网龙头降至18%[8][17] - 10月8日至9日南向资金净流入68亿港元，已连续七周保持净流入，成交占比维持19.08%[8][17] - 恒指和恒科未来12个月每股盈利预期分别较前周上升0.16%和0.75%，较9月11日累计增长1.18%和2.51%[10] - 10月9日财政部安排使用5500亿元地方政府债务结存限额，其中3000亿元一般债、2500亿元专项债，盘活后仍余约6100亿结存限额[12] 投资策略与配置方向 - 维持四季度看多美股判断，标普500成分股站上50日均线比例由24.7%回升至36.3%[11] - 杠铃策略参与深秋反弹：进攻方向聚焦科技成长，防守配置立足深度价值红利资产[13] - 科技成长主线聚焦AI应用扩散、网络安全与私有化部署、国产算力及半导体设备[14][15] - 价值资产主线关注运营商、电网、电力、煤炭、能源炼化、化工、金融等红利型资产，以及有色金属、保险、香港本地股等成长价值型资产[15][16] 市场资金数据 - 10月8日A股两融资金净流入43亿元；宽基ETF上周净流入287亿元，行业ETF净流入126亿元[17][25] - 半导体、芯片、人工智能、创新药和电池分别净流入33亿、33亿、20亿、11亿、7亿元；石油、游戏、化工、电力和通信分别净流出1亿、1亿、2亿、3亿、5亿元[25] - 10月2日至7日港股外资转为净流出14亿港元，香港本地中介净流入33亿港元，中资中介净流入23亿港元[17][34] - 上周港股解禁126亿港元，下周预计解禁162亿港元，年初以来累计解禁10018亿港元[17][39] 重点研究与风险提示 - 海外TMT：FCC传闻若属实，规则奖励美国内容而非美国组装，技术路线决定赢家与输家，美国激光器制造商尤其EML制造商受益最大[43][44] - 海外能源科技：中东能源路线逐步恢复，LNG恢复滞后于原油，航运仍是能源供应链盈利与成本传导最直接渠道[46] - 海外新消费：双十一淘系和抖音双平台GMV目标均为双位数增长，抖音资源向短视频、头部达人和AI倾斜，淘系围绕88VIP配置资源[47] - 风险提示：中东地缘政治风险加剧、美债利率超预期上行[57]

科技资产定价阶段 - 年初以来科技资产定价经历五个阶段，一季度先上后下，二季度费城半导体和上证科创50季度涨幅分别为87.8%和75.7%[10] - 7月科技资产单边显著调整，费城半导体和上证科创50调整幅度分别为26.7%和29.7%[11] - 9月中旬以来科技资产分化，10月8日OPENAI年化营收不及预期带来费半指数回调[12] 全球资产表现 - 费城半导体周跌4.30%，韩国KOSPI周跌5.39%，纳斯达克金龙指数周涨4.25%[15][16][20] - 布油周涨2.42%收于104.72美元/桶，伦敦金现周涨1.3%收于4193.84美元/盎司[16] - 10年美债利率下行4BP至5.24%，美元指数周涨0.29%至102.23[19] A股市场 - 万得全A周跌1.43%，日均成交额升至1.81万亿元，周环比上升18.05%[20][21] - 全A估值偏离度降至+0.40倍标准差，煤炭2.7%、传媒2.7%、石油石化2.2%领涨[20][23] - 电子-5.7%、通信-4.7%、机械设备-3.5%领跌，科创50下跌4.8%[23] 海外宏观 - 9月FOMC会议纪要显示全体与会者支持加息25bp，多数认为年底前再加息一次可能合适[2][81] - 9月美国ISM服务业PMI降至54.9，价格支付指数升至74.0为2022年8月以来最高[2][85] - CME FedWatch预计10月加息概率17.7%，到12月累计至少再加25BP概率81.3%[19] 国内宏观与政策 - 预计10月实际GDP、名义GDP为4.29%、5.91%，9月分别为4.40%、6.16%[2][86] - 9月央行净买入1000亿元国债，DR001降至1.3%以下[2][101] - 三大政策性银行9月新型政策性金融工具投放共计1000亿元左右[3][105] 中观产业与政策 - 基建水泥直供量同比降幅扩大至下降7.79%，前值下降5.77%[3][103] - 中共中央、国务院印发《关于发展新质生产力的意见》，提出19项重点举措[3][106] - Anthropic发布Claude Haiku 5.5，平均运行成本较Haiku 4.5降低约75%[3]

丨证券研究报告丨 中国经济丨专题报告 [Table_Title] 政策初显效 ——9 月经济数据前瞻 报告要点 %% %% research.95579.com [Table_Summary] 经济层面，9 月随着天气等因素扰动结束，供给端约束仍在放松，叠加外需表现强劲、财政资 金发力加速，预计经济数据整体向上改善。物价层面，9 月油价持续回升，加之财政支持基建 发力带动黑色系价格回升，或推动物价上行。金融层面，9 月政府债同比多增，叠加新型政策 性金融工具落地或对社融形成一定支撑，但信贷需求或仍偏弱，可能拖累社融小幅下行。 分析师及联系人 [Table_Author] SAC：S0490520080011 SFC：BVZ974 宋筱筱 张梁 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% 1 [Table_Title 政策初显效2] ——9 月经济数据前瞻 [Table_Summary2] 事件描述 预计，三季度 GDP 同比增长 4.2%左右；9 月工业增加值同比增速升至 5.5%左右；社零同比 增速升至 0.7%左右；估算 9 月固定资产投资当月同比降幅收窄至-9%左右，其中基建投资当 月同比降幅明显收窄至- ...

海外AI市场行情 - 截至10月9日当周，Zscaler周涨幅达18.89%居首，Palantir涨10.75%，Gitlab涨10.67%，Snowflake涨8.17%，Mongodb涨7.81%[6] - 英伟达周跌2%，AMD跌4.07%，高通跌5.07%，Skyworks跌10.21%，英特尔跌12.26%[6] - 谷歌云推出企业级通用智能体Gemini Agent，运行成本降至前沿模型方案的1/3，速度提升40%，首发金融、法律行业版本[7] 大模型竞争动态 - 谷歌Gemini4系列即将发布，内部测试Argon、Barium及Carbon等多个版本，Carbon已接入内部代码平台Jetski，编程能力有望媲美Claude Opus 5.5[7] - OpenAI推出GPT-6.1 Sol Ultrafast版本，运行速度最高达标准版8倍，价格为标准版6倍，每百万Token输入、输出分别定价12美元和60美元[8] - Anthropic发布Claude Haiku 5.5，运行成本较Haiku 4.5下降约75%，每百万Token输入、输出价格分别低至0.1美元和0.5美元，并首次引入可调节推理强度[8] - Sonnet 5.5缓存读取价格减半至每百万Token 0.1美元，预计推动多数智能体任务成本进一步下降约20%[8] 消费电子动态 - 2026年8月中国智能手机销量约1774万台，同比下滑约14.7%，华为、苹果、荣耀、vivo、Oppo以约21%、16%、16%、13%、12%份额排名前五[9] - 具体型号方面，华为畅想90 Pro Max销量1,069,614台排名第一，苹果iPhone 17 Pro Max销量940,707台排名第二，iPhone 17销量889,787台排名第三[15] - 2026年8月台式机销量约144万台，同比下滑约9%，笔电销量约231万台，同比下滑约0.1%[16] 风险提示 - 芯片制程发展与良率不及预期，先进制程实现难度和成本不断攀升，可能导致量产延迟[20] - 中美科技领域政策恶化，美国限制先进芯片和半导体对中国出口，未来可能推出更严格限制政策[20] - 智能手机销量不及预期，产品缺陷或宏观经济变化可能影响消费者消费意愿[20]

全球资金流向全景 - 全球股票基金净流入121.6亿美元，处于2025年以来43.5%分位数，环比减少33.3亿美元[1][7] - 全球债券基金净流入336.9亿美元，处于2025年以来96.7%分位数，连续76周净流入，环比增加148.0亿美元[1][7] - 全球货币市场基金由净流出986.9亿美元转为净流入1217.6亿美元，处于2025年以来96.7%分位数[4][7] 核心市场资金洞察 - 美国债券基金净流入285.5亿美元，处于2025年以来98.9%分位数，连续75周净流入，环比增加137.4亿美元[4][12] - 美国股票基金净流入56.3亿美元，处于2025年以来40.2%分位数，环比增加55.0亿美元[4][12] - 欧洲股票基金净流入41.9亿美元，处于2025年以来67.4%分位数，连续14周净流入，环比减少7.4亿美元[4][19] - 欧洲债券基金由净流出9.2亿美元转为净流入20.2亿美元，处于2025年以来37.0%分位数[4][19] - 日本股票基金由净流入29.8亿美元转为净流出21.4亿美元，处于2025年以来10.9%分位数，为发达市场中唯一净流出方[4][27] 中国市场深度跟踪 - 中国股票基金由净流入38.5亿美元转为净流出3.7亿美元，处于2025年以来47.8%分位数，环比减少42.3亿美元[1][3][34] - 中国股票被动型基金由净流入44.0亿美元转为净流出0.9亿美元，处于2025年以来50.0%分位数[3][36] - 中国股票主动型基金净流出2.8亿美元，处于2025年以来41.3%分位数，连续第7周净流出，环比减少2.7亿美元[3][36] - 国内资金净流入2.4亿美元，处于2025年以来62.0%分位数，连续2周净流入但环比减少42.2亿美元[3][36] - 海外资金净流出6.2亿美元，处于2025年以来19.6%分位数，连续第3周净流出，环比增加0.1亿美元[3][37]

贸易规模与地位 - 2025年中欧货物贸易额达8281亿美元，占中国外贸总额13.0%，较上年提高0.2个百分点，但较2005年回落2.3个百分点[11] - 2025年中欧贸易额占欧盟对外贸易总额14.8%，较上年提高0.2个百分点，较2005年大幅提高6.8个百分点，中国成为欧盟第一大进口来源地和第三大出口市场[11] - 2020—2025年中国对欧盟出口年均增长6.2%，高于自欧盟进口0.6%的增速；对欧出口占中国出口总额比重由15.1%小幅回落至14.9%，自欧进口占比由12.5%降至10.4%[14] 贸易顺差与结构变化 - 2021—2025年中国对欧盟贸易顺差年均达2487亿美元，较2011—2020年年均1337亿美元增长86%，欧盟成为中国最大海外贸易顺差来源地[14] - 顺差扩大主导因素由疫情后产业链恢复、俄乌冲突推高欧洲能源成本等阶段性冲击，转向中欧制造业竞争力对比和产业分工变化等结构性因素[15] - 2025年中国对欧盟24个成员国保持贸易顺差，仅对爱尔兰、芬兰和奥地利呈现逆差，顺差增长主要由德国、法国、意大利等经济体贡献[29] 区域与国别格局 - 德国、荷兰、法国、意大利和西班牙仍为中欧贸易主体，2025年五国贸易额合计占中欧贸易总额65.3%[22] - 2016—2025年波兰、匈牙利贸易份额分别提高2.7个和0.9个百分点，中国对中东欧国家出口年均复合增速均超过10%[22] - 2025年中国对匈牙利出口较上年增长43.3%，显著高于同期对欧盟整体出口增速[16] - 2023—2025年中国自荷兰进口半导体制造设备增长34.7%，拉动自荷兰进口增长15.4个百分点；同期自德国进口载人汽车下降59.9%，拖累自德国进口下降8.7个百分点[27] 商品结构与产业竞争 - 2016—2025年蓄电池、载人汽车和变压器占中国对欧盟出口比重分别提高5.0、3.3和0.9个百分点至5.4%、3.4%和2.0%；自动数据处理设备、手机和电视机占比分别下降2.3、3.8和0.5个百分点[31] - 2025年跨境电商包裹占中国对欧盟出口比重达4.9%，成为中国对欧盟第四大出口类别[31] - 2016—2025年中国自全球进口环己醇、疫苗、集成电路和半导体制造设备年均复合增速分别为5.6%、11.6%、7.2%和15.3%，自欧盟进口上述产品占自全球进口比重分别提高1.1、1.9、2.2和14.8个百分点[34] - 2024年中国对欧盟汽车贸易首次由长期逆差转为顺差，2025年顺差进一步扩大，反映双方部分制造业领域由垂直分工转向直接竞争与合作并存[30] 贸易摩擦与前景 - 欧盟对华贸易保护措施持续加码，如2024年10月对中国电动汽车在10%基础关税上再加征7.8%—35.3%反补贴税为期五年，2026年7月将年度钢材免税进口配额降至1830万吨较2024年削减约47%、超额进口关税翻倍至50%[37] - 2026年10月8日至9日中欧贸易投资磋商机制第二次例会在北京举行，围绕贸易和投资平衡、出口管制、知识产权、世贸组织改革四个工作板块形成16项成果共识，并商定于2027年3月召开第三次例会[39] - 中欧产业链供应链深度交织，在半导体制造设备、航空、医药等领域仍具较强互补性，全面脱钩可能性较低，未来或长期呈现"竞争、摩擦与合作"相互交织状态[39]

经济指数 - ECI供给指数为50.18%，较节前环比回升0.02个百分点[3][9] - ECI需求指数为49.96%，较节前回升0.01个百分点[3][9] - ECI投资指数为49.97%，较节前环比回落0.01个百分点[3][9] - ECI消费指数为49.78%，较节前环比回落0.01个百分点[3][9] - ECI出口指数为50.19%，较节前环比回升0.02个百分点[3][9] - ELI指数为-0.63%，较上周回落0.07个百分点[12] 消费 - 国庆假期7天全国国内出游8.26亿人次，国内出游总花费7383.75亿元，按可比口径日均同比分别增长6.3%和4.3%[3] - 国庆人均消费支出约894元，低于去年同期的911元[3] - 9月乘用车市场零售170.2万辆，同比下降24.0%，环比增长10.0%[21] - 新能源车市场零售114.1万辆，同比下降12.0%，环比增长14.0%[21] 地产 - 10月30大中城市商品房成交面积同比增速录得22.4%，9月为-10.7%[3] - 18城二手房成交面积同比增速录得50.0%，9月为-0.7%[3] - 100大中城市供应土地占地面积4842.90万平方米，环比回升45.98%[26] - 30大中城市商品房成交面积77.26万平方米，环比回落50.61%[26] - 18城二手房成交面积97.58万平方米，环比回落31.41%[26] 出口 - 韩国9月出口总额同比增速录得83.50%，较8月回升14.80个百分点，较2025年同期回升70.90个百分点[32] - 预计9月出口仍将延续同比20%以上的高增速[3] - SCFI综合指数录得3664.11点，环比回升1.81点[32] - 波罗的海干散货指数均值录得2991.20点，环比回落178.20点[32] 物价 - 预计9月PPI同比增速或录得年内新高[3] - 布伦特原油期货结算价104.72美元/桶，环比回升2.47美元/桶[39] - 猪肉平均批发价16.07元/公斤，环比回落0.30元/公斤[38] - LME铜现货结算价14689.0美元/吨，环比回升334.0美元/吨[38] 流动性 - 本周央行进行6080.0亿元逆回购操作，有18205.0亿元逆回购到期，当周货币净回笼12125.0亿元[44] - 7天shibor利率从周初1.3830%回落至周末1.3310%[44] - 10年期国债收益率从周初1.6722%回升至周末1.6809%[44] 政策 - 财政部安排使用地方政府债务结存限额5500亿元，其中一般债务结存限额3000亿元，专项债务结存限额2500亿元[49] - 中共中央、国务院提出19项重点举措发展新质生产力，全面实施"人工智能+"行动[49] 整体判断 - 国常会提出加大宏观政策逆周期调节力度以来，经济供需两端均呈现边际修复特征[3] - 地产链条贡献正逐步下降，出口升级、服务消费和非地产投资正成为新的稳定器，经济正经历"去地产化增长"[3]

国内财政与货币 - 财政部安排使用地方政府债务结存限额5500亿元，其中2500亿元专项债支持“六张网”等领域[2] - 首期1500亿元注资特别国债完成发行，国债发行明显加速[5] - 本周国债发行2110.2亿元，完成率73.3%，较前值提升4.1个百分点[5] - 下周国债计划发行2230亿元，完成率87.5%，较前值提升13.9个百分点[5] - 货币市场利率回落，SHIBOR007报1.3410%下行3BP，DR007报1.3295%下行4BP，DR001报1.3067%下行5BP[4] - 国债收益率曲线小幅走平，30年期收益率2.0915%下行1BP，10年期1.6864%持平，1年期1.2172%持平[6] 国内需求端 - 国庆假期消费呈量增价弱，消费金额增速低于人次，电影票房和汽车销量偏弱[2] - 出行与文旅消费集中释放，但消费金额增速低于人次增速[2] - 干散货运价自高位回落，BDI报3034.9点，周环比下行10.6%，同比上行52.2%[2] - 集装箱运价仍偏强，CCFI报1912.4点，周环比上行1.3%，同比上行91.1%[2] - 港口货物吞吐量受假期影响下降，外需价格信号强于实物量[2] 国内生产端 - 黑色系延续分化，化工链修复动能回暖，石油链内部修复仍不稳固[2] - 高炉开工率81.35%，环比上行0.16个百分点；PTA开工率71.13%，环比上行0.2个百分点[2] - 石油链方面，WTI原油报91.66美元/桶，较9月30日下行1.4%[3] - 国内汽油价格1539.5元/吨，环比下行4.30%[3] - 螺纹钢价格111,060元/吨，环比下行0.42%[3] 海外宏观 - 特朗普承诺中期选举前不会攻击伊朗，但霍尔木兹海峡风险仍存[2] - 美联储官员继续淡化10月加息可能，欧央行同样淡化短期加息概率[6] - 美国国债拍卖需求尚可，10年期发行390亿美元，30年期发行220亿美元，长端美债抛售暂缓[6] - 美国9月ISM非制造业PMI为54.9%，保持稳定；8月贸易帐为-1056亿美元，仍高于预期[6] - 美国失业金申请人数仍较低，当周19.7万人，前值26万人，四周均值171.6万人[6] - 德国上调2026年经济增长预测至1.3%，较此前0.5%大幅提升；2027年预测为1.1%[6] - 欧元区8月PPI同比1.9%，环比8.2%，仍偏高但央行并不紧张[6] - OpenAI业绩因报道口径问题引发科技股震荡，9月营收500亿美元、亏损700亿美元[6]

基金资金流向 - 权益类ETF规模变化排名前三为跨境规模指数ETF（79.48亿元）、策略指数ETF（41.16亿元）、跨境策略指数ETF（2.61亿元）[9] - 权益类ETF规模变化排名后三为主题指数ETF（-444.15亿元）、跨境主题指数ETF（-103.07亿元）、规模指数ETF（-27.72亿元）[9] - 跟踪指数基金规模增长前三为中证1000（56.09亿元）、上证指数（37.87亿元）、科创50（19.41亿元）[10] - 跟踪指数基金规模减少前三为半导体材料设备（-89.70亿元）、科创芯片（-68.74亿元）、科创半导体材料设备（-58.32亿元）[13] - 跟踪指数基金份额增长前三为科创50（136.94亿份）、上证指数（38.87亿份）、恒生科技（36.03亿份）[17] - 跟踪指数基金份额减少前三为电力指数（-8.87亿份）、标普A股红利（-7.55亿份）、300医药（-6.15亿份）[18] 宏观模型研判 - 10月月度宏观模型为-1分，今年前9个月判断正确7个月[21] - 历史上该分数后万得全A后续一个月上涨概率57.14%、平均收益率-1.14%，正收益平均1.59%、负收益平均-4.77%[21] - 高频日度宏观模型近5个交易日信号在-8至-4之间波动，整体表现偏谨慎[31] 海外宏观环境 - 美联储9月会议纪要显示鹰派共识，预计年内还将加息一次[22] - 10年期美债收益率一度升破5.27%创2007年以来新高[22] - 美国9月非农仅新增2.9万人、8月核心PCE同比降至3.0%，双双低于市场预期，10月加息概率骤降[22] - 七国集团同意联手释放1亿桶能源储备平抑油价[22] 市场展望与配置 - 10月万得全A指数或以交易性机会为主，大级别趋势性行情仍需耐心等候[23] - 市场存在结构性机会，短期或存在科技与红利并行的行情[23] - 红利与微盘或仍为相对稳妥的选择，科技方向存在短期超跌反弹机会[59] - 主要宽基指数综合评分前三为北证50（72.54分）、深证红利（72.54分）、沪深300（65.21分）[34] - 申万一级行业综合评分前三为公用事业（82.34分）、电力设备（72.88分）、钢铁（65.33分）[51]

价格走势与风格表现 - 标普500指数本周上涨1.2%，上周为下跌0.3%[1] - 纳斯达克综指本周上涨0.6%，上周为上涨0.5%[1] - 大盘价值跑赢大盘成长，罗素1000价值上涨1.6%，罗素1000成长上涨0.7%[1] - 小盘股表现疲弱，罗素2000价值下跌0.7%，罗素2000成长下跌1.1%[1] - 20个行业上涨，4个行业下跌，食品饮料与烟草上涨4.5%领涨，电信业务下跌8.3%领跌[1] 资金流向 - 标普500成分股本周估算资金流为+38.5亿美元，上周为+160.6亿美元，近4周为+192.8亿美元，近13周为+404.0亿美元[2] - 18个行业资金流入，6个行业资金流出，软件与服务流入+32.1亿美元最多，半导体产品与设备流出-38.1亿美元最多[2] 盈利预测 - 标普500成分股动态未来12个月EPS预期本周上修0.3%，上周上修0.3%[3] - 17个行业盈利预期上修，5个行业下修，2个基本持平，材料上修0.9%幅度最大，运输下修1.1%幅度最大[3] 全球市场与估值 - 标普500收盘价7,812，年初至今上涨14.1%，近52周上涨19.2%[10] - 纳斯达克100年初至今上涨22.3%，近52周上涨27.5%[10] - 标普500成分股整体法市盈率19.2倍，本周上涨0.1%，年初至今下降14.1%[18] - 标普500成分股整体法市净率5.5倍，本周上涨0.9%，年初至今上涨1.8%[19] 一致预期与风险 - 标普500成分股市场一致预期上行空间为19.4%，1周前为20.7%，年初至今为16.8%[21] - 半导体产品与设备一致预期上行空间39.0%最高，汽车与汽车零部件5.9%最低[21] - 风险提示包括经济基本面不确定性、国际政治局势不确定性、美国财政政策不确定性、美联储货币政策不确定性[3]