核心观点 报告认为，2026年通信行业的核心投资逻辑围绕“算力升维”与“星座织网”两大主线展开[1] AI驱动的算力基础设施系统性升级是核心演绎方向，推动光模块、交换机等关键硬件向高速率、低功耗、低成本加速革新[2] 同时，中国低轨卫星互联网星座建设全面提速，正从组网迈向全球商业化运营[3] 此外，运营商战略转型深化，云计算等新兴业务高速增长，资本开支收缩与派息率提升共同强化其红利属性[3] 2025年通信行业回顾 - **行业业绩呈现强韧性**：2025年前三季度，申万通信行业营业收入同比增长3.22%，归母净利润同比增长9.09%，利润增速显著高于收入[1][11] - **板块市场表现突出**：2025年全年，申万通信行业指数上涨84.75%，涨幅在31个申万一级行业中位列第2[1][18] - **AI相关细分板块领涨**：光模块&光器件、物联网、铜缆等与AI需求高度相关的子板块涨幅居前，其中光模块&光器件板块在2025年前三季度上涨184.49%[1][21][23] - **公募基金大幅增持**：2025年第三季度，主动权益型公募基金对通信行业的持仓市值占比提升至8.05%，环比提升2.8个百分点，算力网络硬件是主要增持方向[1][25][28] 2026年通信行业展望：算力主线 - **AI商业化飞轮加速，资本开支持续性强**：模型性能提升与调用成本下降推动应用渗透，国内外云厂商资本开支预期增强 2025年前三季度，谷歌、亚马逊、META、微软用于购买资产和设备的现金流合计为2633.97亿美元，同比增长68.56%[39] 国内腾讯及阿里同期资本开支合计1543.25亿人民币，同比增长90.71%[42] - **算力扩展模式演进，驱动网络硬件革新**：为满足大模型算力需求，基础设施从单机纵向扩展（Scale Up）向分布式集群横向扩展（Scale Out）及跨域协同（Scale Across）演进[2][48] 这推动光模块和交换机围绕“高速率、低功耗、低成本”加速迭代，柜内互联中，共封装光学（CPO）成为确定性方向；为优化成本，线性驱动可插拔光学（LPO）等方案快速兴起[2][60] - **国产光模块厂商全球领先**：根据Lightcounting数据，2024年全球光模块市场竞争格局中，中际旭创、Coherent、新易盛、华为（海思）位列前四，国产供应商占据领先地位，有望深度受益于全球AI算力基建扩张[2][66] 2026年通信行业展望：卫星互联网主线 - **星座建设全面提速，已形成批量化能力**：以“千帆”（G60星链）和“国网”（GW星座）为代表的中国低轨卫星互联网系统，制造与发射节奏显著加快，已形成年产数百颗卫星的批量化能力[3][80] - **火箭技术进步推动发射成本下降**：国家队与民营火箭公司共同推动运载火箭技术进步，液体燃料及可回收火箭成为降本关键 可复用火箭发射成本较传统模式下降超50%，平均单价约为2万元/千克，而不可重复使用火箭单价在5万元/千克以上[3][73][77] - **商业化运营迈向全球**：垣信卫星加速“出海”，已与巴西、泰国及空客达成合作，计划于2026年在海外提供正式的商用服务，标志着中国低轨星座从组网建设迈向全球商业化运营新阶段[3][78] 2026年通信行业展望：运营商主线 - **战略转型，新兴业务成为核心增长引擎**：运营商正从传统通信服务商向“新型基础设施+新兴数字服务”提供商转型 2024年，以云计算、大数据为代表的新兴业务收入在电信业务收入中占比已达25%[3][88] 移动云、天翼云、联通云过去三年收入复合增速均超过60%[3][89] - **资本开支收缩，聚焦算网数智投资**：随着5G建设高峰过去，运营商资本开支连续收缩，资金投向聚焦“算网数智” 例如，中国移动预计2025年资本开支降至1512亿元以下，其中算力投资占比计划增加2.0个百分点[45][92] - **派息率指引上调，红利属性凸显**：在国资委“一利五率”考核导向下，三大运营商集体上调派息率指引 中国移动和中国电信均计划三年内将派息率逐步提升至当年股东应占利润的75%以上，显著强化股东回报[3][95]

核心观点 报告核心观点为：人工智能产业正从基础设施构建向应用落地与产业纵深演进，公募基金在TMT板块的配置呈现结构性调整，增配光通信、半导体设备与封测等硬件基础设施，减配芯片设计、游戏等环节，同时密切关注端侧AI Agent、自动驾驶、人形机器人等前沿领域的商业化进展与投资机会 [3][8][10] 策略：公募持仓变动与板块表现 - **TMT板块整体小幅减配**：2025年第四季度，主动偏股型基金对TMT板块的持股市值占比从第三季度的39.8%小幅下降至38.0% [3][13] - **主要增配方向**：从长江三级行业看，公募主要增配**光通信**（持仓占比增加2.1个百分点）、**半导体设备**（增加0.3个百分点）和**集成电路封测**（增加0.3个百分点）[3][13] - **主要减配方向**：同期减配**集成电路设计**（持仓占比减少1.3个百分点）、**游戏**（减少0.8个百分点）和**广告营销**（减少0.3个百分点）[3][13] - **前三大重仓股**：截至25Q4，主动权益型公募基金TMT板块前三大重仓股为**中际旭创**（持仓市值占比4.0%）、**新易盛**（3.3%）和**寒武纪-U**（1.5%）[3][20] - **板块交易表现**：2026年1月，人工智能板块表现强势，CS人工智能指数上涨9.0%，人工智能指数上涨13.6%，其中国证芯片指数上涨16.3%，AIGC指数上涨15.2% [21][29] - **板块估值水平**：当前人工智能板块估值处于历史偏高水平，例如人工智能指数市盈率10年分位达99%，国证芯片指数为99%，服务器指数为90% [22][31] 电子：AI驱动算力与存力需求高增长 - **PCB产业链受益于AI基础设施需求**：以Moltbot为代表的AI Agent模型兴起，有望大幅提升AI算力需求，PCB作为重资产行业，产能释放与产品结构优化可推动公司业绩非线性增长，建议关注产能储备充足的标的，如深南电路、景旺电子、东山精密等 [3][33][44] - **存储行业进入新一轮创新周期**：数据中心建设动能回暖，且AI服务器大幅提升存储配置要求，驱动存储需求大幅提高，对2026年存储价格预期乐观，建议关注江波龙、德明利、香农芯创等 [3][34][44] - **封测环节开启涨价周期**：全球封测龙头日月光在2026年初宣布调升封装测试代工价格5%-20%，先进封装调价幅度更高，主要因AI算力爆发推动先进封装需求大增及原材料成本上涨 [43] 计算机：Agent生态与数据基建突破 - **端侧AI Agent取得关键进展**：2026年初，基于CLI的桌面Agent **Clawdbot** 数天内获得超过5万GitHub星标，具备工具调用、多模态交互与本地隐私处理能力，标志端侧AI向主动智能迈出关键一步 [3][35][45] - **AI原生数据基础设施演进**：2026年1月20日，阿里云发布AI数据湖库 **Lakebase**，旨在构建“AI就绪数据库”，并与NVIDIA BlueField-4深度协同，推动AI基础设施向算力系统化与数据智能化演进 [3][35][47] - **AI驱动产业纵深合作**：2026年1月12日，NVIDIA与礼来宣布成立AI联合创新实验室，未来五年联合投入10亿美元，整合药物研发与AI基础设施，旨在破解药物研发行业困局 [3][35][48] 传媒：应用落地与流量入口竞争加剧 - **海外巨头加速AI商业化变现**：OpenAI在ChatGPT中测试引入广告功能，谷歌将沃尔玛商品整合进Gemini并发布通用商业协议，用户可在AI聊天界面完成购物 [36][49] - **国内春节AI入口大战激烈**：字节豆包冠名春晚，阿里推出千问Agent，腾讯元宝推出AI社交功能并计划发放10亿元红包，推动其APP在2月1日登顶iOS免费榜 [3][36][50] - **AI大幅提升内容生产效率**：在字节漫剧赛道，AI已深度融入产业链，平均可降低生产成本70%以上，提升生产效率80%以上，该赛道日消耗峰值达3000万元 [50] - **头部AI企业资本化加速**：据媒体报道，OpenAI开始为2026年第四季度上市做准备，英伟达将参与其最新一轮融资，融资后估值可能达到7500亿至8300亿美元 [3][36] 人形机器人：商业化落地前的投资线索 - **投资应沿市场审美偏好**：报告认为机器人市场的投资偏好排序为：**增量零部件** > **特斯拉相关供应链** > **国产机器人供应链** > **丝杠** > **其他零部件** > **设备** > **场景**，核心在于权衡“确定性”与“弹性” [3][37][53] - **关注具备产品化能力的企业**：随着产业从概念验证迈向商业化落地，主营业务有成长性且已在关键零部件、整机或特定场景解决方案中形成产品化能力的企业，可能迎来戴维斯双击 [3][37] - **设计方案未收敛带来机会**：当前人形机器人软硬件仍在优化迭代，设计方案未收敛是核心考量，这种不确定性带来了抓取边际增量零部件的独特投资机会，建议关注信捷电气、汇川技术、恒立液压等 [3][37] 汽车：自动驾驶商业化进程加速 - **L3级测试取得突破**：吉利汽车搭载千里浩瀚H9方案的**极氪 9X** 获得杭州市全域9224平方公里的L3级自动驾驶道路测试牌照，为全国通行面积最大、里程最长的L3测试牌照 [3][38][62] - **L4级无人驾驶出租车开始运营**：特斯拉已在得克萨斯州奥斯汀市开始运营无安全员的无人驾驶出租车车队，为后续推出Cybercab做准备 [38][59] - **产业合作与量产计划密集**：英伟达计划在2027年前为合作伙伴配备L4技术；广汽埃安与滴滴自动驾驶联合打造的Robotaxi R2正式交付；曹操出行计划到2030年累计投放10万辆完全定制Robotaxi [38][60][64] - **整车与智驾板块投资建议**：整车板块推荐低估值（约6倍PE）的**吉利汽车**及订单稳健的**江淮汽车**；智驾板块推荐**地平线机器人**、**禾赛科技**，并建议关注速腾聚创、黑芝麻智能等 [3][38][64] 华创证券人工智能研究中心2月精选组合 - **上游-算力基础**：景旺电子、深南电路、地平线机器人 [4][10][11] - **下游-场景应用**：吉利汽车、中控技术、阿里巴巴 [4][10][11] - **下游-端侧硬件**：恒立液压、信捷电气 [4][10][11]

报告核心观点 - 外围不确定性持续 恒生指数预计将继续波动 在经历大幅下跌后 市场情绪受科技股潜在增税担忧影响而反复 [3] 市场表现总结 - **全球及内地股市表现分化**：日经225指数上涨3.92% 台湾加权指数上涨1.81% 上证指数上涨1.29% 深证成指上涨2.19% 而美股主要指数普遍下跌 纳斯达克综合指数跌幅达1.43% [2] - **港股市场宽幅震荡**：恒生指数高开低走 盘中波动剧烈 最高见27126点 最低见26431点 振幅超过695点 最终收涨59点或0.22% 报26834点 大市全日成交额达3351.52亿元 [3] - **蓝筹股涨多跌少但科技股重挫**：88只蓝筹股中有61只上涨 但市场担忧科技股增值税上调 科网股成为重灾区 腾讯控股收跌2.9% 报581港元 快手跌4.6% 百度跌3.6% 为表现最差的三只蓝筹股 [4] 宏观与行业动态 - **花旗对黄金价格前景转趋审慎**：报告指出当前金价已严重透支未来不确定性 在基准情景下 预计2027年金价将回落至每盎司4000美元 在概率为20%的熊市情境下 金价可能跌至每盎司3000美元 报告认为支撑高金价的风险因素可能在今年晚些时候消退 包括地缘政治降温及美国经济可能进入“金发女孩”状态 [7][8] - **科技股因增值税上调担忧急挫**：中国自1月1日起将电讯服务增值税税率从6%上调至9% 市场担忧互联网增值服务等税率也可能跟随上调 此外 互联网巨头人工智能应用推出大额红包活动引发竞争加剧担忧 阿里巴巴千问AI计划投放30亿元人民币红包 腾讯元宝推出10亿元红包抽奖 [9] 上市公司要闻 - **歌礼制药折让配股筹资**：拟配售6925.6万股新股 配售价每股12.18港元 较前收市价折让4.02% 集资约8.44亿港元 净额约8.35亿港元 其中约90%将用于治疗肥胖症的小分子口服GLP-1受体激动剂ASC30的全球III期临床试验 [11] - **云知声大幅折让配股筹资**：拟配售100.8万股新H股 配售价每股310港元 较前收市价折让17.68% 集资约3.12亿港元 净额约3.07亿港元 将用于深化技术内核及提升主营产品和方案的核心竞争力 [12][13] - **华泰证券拟发行大额可转换债券**：拟发行2027年到期100亿元人民币零息可转换债券 净额约99.25亿元人民币 将用于支持境外业务发展及补充运营资金 初始转换价为每股H股19.7港元 较前收市价溢价约6.78% [14]

全球及区域市场表现 - 全球主要股指表现分化，日经225指数单日上涨3.92%，年内累计上涨8.70%，表现突出[1] - 港股恒生指数单日微涨0.22%，年内上涨4.70%，但恒生科技指数单日下跌1.07%[1] - A股市场跑赢港股，上证综指单日上涨1.29%，深证综指单日上涨2.35%[1] - 美股三大指数下跌，纳斯达克指数单日跌幅最大，为1.43%[1] - 港股分类指数中，恒生地产指数年内表现最佳，累计上涨14.84%[2] 市场资金流动与板块轮动 - 港股市场资金从信息科技、可选消费与电讯板块流出，抄底金属与原材料板块[3] - 南下资金净买入9.52亿港元，腾讯、中移动与小米集团净买入居前[3] - A股市场综合、国防军工与机械设备板块领涨，金融、煤炭与石油石化板块跑输[3] - 美股市场信息技术、通讯服务与医疗保健板块领跌，能源、材料与必选消费板块上涨[3] - 市场担忧AI初创企业Anthropic的新工具可能颠覆软件行业商业模式，导致软件股大跌并拖累大型科技股[3] 大宗商品与宏观动态 - 大宗商品价格在大跌后投资者涌入抄底，贵金属大幅反弹，铜价上涨[3] - 美国宣布启动120亿美元关键矿产战略储备，以保障本土核心产业矿产供应[3] - 中国有色金属工业协会研究将铜精矿纳入国家储备[3] - 油价上涨，因美军在阿拉伯海击落一架伊朗无人机[3] - 美债收益率小幅走低，美元指数下跌[3] 电解铝行业观点 - 全球电解铝供应在2026年将持续紧缺，主因中国产能利用率已近饱和（2025年12月达到4500万吨产能上限的约99%），且海外新增产能有限[4] - 预测2026年电解铝价格将同比上涨15%[4] - 预计2027年海外产能扩张加快，但铝价或仍将维持高位，因总体供应紧缺仍将持续[4] - 首次覆盖创新实业（2788 HK），给予“买入”评级，目标价32港元，核心逻辑是沙特产能扩张及绿色电力投运将进一步扩大其现有成本优势[4] - 维持对中国宏桥（1378 HK）的“买入”评级，上调目标价至45港元，主因上调铝价假设[4] 中国保险行业数据与趋势 - 2025年保险行业原保险保费收入达6.11万亿元人民币，同比增长7.4%[4] - 2025年12月单月原保险保费收入同比增长5.4%至3570亿元人民币，扭转了自去年9月以来连续三个月月度保费收入下滑的趋势[4] - 2025年人身险和财险原保险保费收入分别为4.65万亿元人民币和1.47万亿元人民币，同比增长9.1%和2.6%[4] - 2025年寿险保费收入达3.56万亿元人民币，同比提升11.4%，其中12月寿险保费同比增长10.1%至1683亿元人民币，增速重回双位数[5] - 2025年财险保费中，车险原保险保费收入同比增长3.0%至9410亿元人民币，非车险原保险保费收入同比增长5.0%至8160亿元人民币[5] - 2025年12月非车险保费同比增速达9.6%，主要受农险（增长199%）、意健险（增长9.7%）和责任险（增长7.7%）增长带动[5] - 2025年行业总资产规模达41.3万亿元人民币，净资产同比增长10.2%至3.66万亿元人民币[5] 保险行业展望与投资观点 - 展望2026年，寿险方面认为分红险的潜在回报率相较于投资竞品仍具备吸引力，权益慢牛格局有望推动新单保费较快增长[6] - 财险方面，维持对车险保费低单位数增速的预测，预计非车险保费具备韧性[6] - 维持保险板块“优于大市”评级，当前板块交易于0.2-0.7倍FY26E P/EV和0.6-1.4倍FY26E P/B水平[7] - 认为行业估值在权益慢牛和长端利率企稳的背景下仍具备上修空间[7] - 推荐买入中国平安（2318 HK，目标价：90港元）、中国财险（2328 HK，目标价：23.6港元）和友邦保险（1299 HK，目标价：89港元）[7] 公司研究：创新实业 - 创新实业在电解铝行业具备独特的增长故事，成本方面已具备电力成本优势，2026年至27年陆续投运的风电与光伏自备电源将进一步降低生产成本[7] - 增长方面，公司通过合资公司在沙特新建电解铝产能，并获得沙特公共投资基金（PIF）的新一轮投资，项目执行进度预计将有所保障[7] - 测算电解铝价格每上涨1%，创新实业2026年盈利将随之增加2.5%[7] - 首次覆盖给予“买入”评级，目标价32港元，基于13倍2026年市盈率[7] - 认为创新实业有望于今年3月被纳入港股通，将进一步拓宽其投资者基础[7] 公司研究：中国宏桥 - 维持对中国宏桥的积极看法，因最新的电解铝行业分析显示2026-27年全球电解铝将维持供应缺口[7] - 将2026年/2027年的电解铝价格预测上调12%/7%，同时将铝土矿价格预测下调16%/18%[7] - 相应地将2026年/2027年的盈利预测上调27%/12%[7] - 将目标价上调至45港元（原为39港元），基于11倍2026年市盈率，溢价反映了电解铝供应紧缺所驱动的行业上行周期[7] - 预计股价将更多地由盈利驱动，而非估值倍数扩张，因10-11倍预测市盈率倍数处于过去十年估值范围的上限[7]

市场情绪与策略观点 - 华鑫市场情绪温度指标显示当前市场情绪综合评分为71分，处于“较热”状态 [6][9] - 根据历史数据回测，当情绪值低于或接近50分时市场将获得支撑，当情绪值高于80分时将出现阻力 [9] - 该指标属于摆荡指标，适用于区间震荡行情，在趋势市中可能出现钝化现象 [22] 热点主题追踪 - **电网设备主题**：全球AI数据中心耗电量巨大，催生了对高功率、高稳定性变压器等核心电力设备的刚性需求，目前全球供需严重失衡，美国市场交货周期已长达127周，同时国内“十五五”期间国家电网4万亿元的巨额投资将重点投向特高压、智能化配电网等新型电力系统 [6] - **银行主题**：银行股具有高股息特性，中证银行指数的股息率高达6.02%，显著高于10年期国债收益率，在经济增速放缓和市场波动加大时成为险资、社保等长期资金的重要配置标的 [6] - **消费主题**：作为“十五五”规划开局之年，2026年宏观政策明确将扩大内需、促进消费置于核心，消费市场正呈现出以“情绪价值”、“极致质价比”及“效率革新”为代表的三大新趋势 [6] 主力资金流向 - 前一交易日主力资金净流入前十的个股中，航天发展净流入201,247.78万元，华胜天成净流入121,201.10万元，信维通信净流入110,171.20万元 [10] - 前一交易日主力资金净流出前十的个股中，中际旭创净流出192,061.01万元，蓝色光标净流出107,414.65万元，新易盛净流出102,299.30万元 [12] - 从行业角度看，主力资金前一日净流入前十的行业中，国防军工净流入458,722万元，计算机净流入187,850万元，机械设备净流入179,236万元 [16] - 主力资金前一日净流出前十的行业中，有色金属净流出432,484万元，通信净流出175,965万元，电子净流出117,498万元 [17] 融资融券动态 - 融资前一交易日净买入前十的个股中，航天发展净买入97,040.10万元，天孚通信净买入72,211.63万元，信维通信净买入50,059.41万元 [12] - 融券前一交易日净卖出前十的个股中，亨通光电解券净卖出1,303.15万元，东方财富净卖出1,008.87万元，赤峰黄金净卖出977.27万元 [13] - 融资前一日净买入前十的行业中，通信行业净买入156,099万元，国防军工净买入104,034万元，传媒净买入90,014万元 [18] - 融券前一日净卖出前十的行业中，医药生物净卖出3,168万元，机械设备净卖出3,102万元，国防军工净卖出2,269万元 [19]

核心观点 - 根据量化模型信号和日历效应，报告建议2026年2月超配小盘风格，均衡配置价值与成长风格 [1][2][5] - 中长期观点（未来一年）继续看好小盘风格和成长风格 [1][2][5] 大小盘风格轮动观点 月度观点 - 截至2026年1月30日，量化模型最新信号为0.5，指向小盘风格占优 [5][9] - 历史日历效应显示，2月份小盘风格相对占优，建议2月超配小盘风格 [5][9] - 1月份复盘：超配小盘的观点判断正确，等权配置价值与成长的观点判断错误 [9] - 截至1月底，大小盘轮动模型本年收益为8.16%，相对等权基准（4.91%）的超额收益为3.26% [5][9] - 当前量化模型6个维度中，宏观、基本面、情绪、量价4个维度指向小盘，仅资金维度指向大盘 [10][11] 中长期观点 - 当前市值因子估值价差（小市值组PB中位数/大市值组PB中位数）为0.88，近期有所下降 [5][9] - 该估值价差距离历史顶部区域（1.7~2.6）仍有距离，显示中长期并不拥挤，未来一年继续看好小盘风格 [5][9][19] - 估值价差的历史高点对于判断大小盘风格切换有较强的指示作用，当前价差或许仍有60%以上的提升空间 [19][23] 日历效应分析 - 基于1995年以来的历史数据，小市值组（市值最小10%）在2、3、5、8月明显跑赢大盘，月度平均超额收益分别为3.25%、4.28%、3.67%、3.31% [15][16] - 大盘风格则在1、4、12月明显占优 [15] - 2月份小盘风格的历史胜率高达84% [16] 价值成长风格轮动观点 月度观点 - 截至2026年1月30日，量化模型信号为0，建议2月等权配置成长和价值风格 [5][26] - 当前模型宏观维度指向成长，估值维度指向价值 [29][32] - 截至1月底，价值成长轮动模型收益为4.01%，与等权基准收益持平，超额收益为0% [5][26] 中长期观点 - 未来一年更看好成长风格 [5][26] 风格因子表现跟踪 大类因子表现（1月及本年迄今） - **正向收益较高因子**：价值因子（1.37%）、波动率因子（1.17%）、成长因子（0.69%）[34][35] - **负向收益较高因子**：大市值因子（-1.37%）、质量因子（-0.40%）、红利因子（-0.35%）、动量因子（-0.20%）、流动性因子（-0.01%）[34][35] 风格因子表现（1月及本年迄今） - **正向收益较高因子**：贝塔因子（0.98%）、长期反转因子（0.80%）、中市值因子（0.78%）、盈利收益因子（0.76%）、动量因子（0.60%）[39][40] - **负向收益较高因子**：大市值因子（-1.44%）、残差波动因子（-1.32%）、行业动量因子（-1.08%）、投资质量因子（-1.03%）、股息率因子（-0.45%）[39][40] 因子协方差矩阵更新 - 报告更新了截至2025年12月31日的最新一期因子协方差矩阵，该矩阵是股票组合风险预测的核心 [5][44] - 利用多因子模型将股票协方差矩阵拆解为因子协方差矩阵和股票特质风险矩阵的结合，以完成准确估计 [5][44] 策略模型方法论 大小盘轮动策略模型 - 策略从宏观、估值、基本面、资金、情绪、量价6个维度构建量化模型，共使用16个因子 [48][49] - 宏观维度因子包括期限利差、货币活化、信用利差；估值维度使用大小盘估值溢价因子；基本面维度使用分析师预期因子；资金维度包含大单资金、外资流入压力、ETF份额、龙虎榜、融资买入等因子；情绪维度包含换手率、创新高新低、上行趋势、超买超卖等因子；量价维度包含动量和拥挤度因子 [49] - 结合量化模型打分与主观分析（如政策维度、月度效应）生成最终观点 [48][50] 价值成长轮动策略模型 - 月度模型从宏观、估值、基本面3个维度选取因子构建打分模型 [51][53] - 宏观维度因子包括国内流动性、海外流动性、信用因子、通胀因子；估值维度使用相对估值因子；基本面维度使用分析师预期和深度学习因子 [53] - 此外，还构建了纯量价维度的周度模型（包含动量和拥挤度因子），用于在月内对月度观点进行调整 [51][53]

核心观点 - 市场全天探底回升，三大指数集体收红，深证成指领涨，全市场超4800只个股上涨，但沪深两市成交额2.54万亿，较上一交易日缩量405亿[4][6] - 报告认为A股和港股前期的调整更多受外围扰动而非基本面变化，温和上涨预期与政策和产业催化仍在，随着贵金属价格回升及春节后两会政策窗口来临，市场情绪将逐步企稳[6] - 配置方面，当前内外宏观扰动增大，高股息板块防御配置价值显现，同时建议关注业绩确定性较强的电力设备、存储及半导体设备、化工、工程机械等板块[6] 市场表现总结 - 主要指数全线上涨：上证指数收于4067.74点，涨1.29%；深证成指收于14127.11点，涨2.19%；创业板指收于3324.89点，涨1.86%；科创50收于1471.07点，涨1.39%；北证50收于1549.51点，涨3.27%[2] - 行业板块表现分化：申万一级行业中，综合（涨5.63%）、国防军工（涨4.42%）、机械设备（涨3.98%）、建筑材料（涨3.52%）、钢铁（涨3.28%）涨幅居前；银行（跌0.85%）、非银金融（涨0.17%）、煤炭（涨0.38%）、石油石化（涨0.44%）、公用事业（涨0.67%）表现靠后[3] - 概念板块热点集中：BC电池（涨7.33%）、钙钛矿电池（涨6.23%）、TOPCON电池（涨6.00%）、HJT电池（涨5.79%）、光纤概念（涨4.97%）表现强势；动物疫苗（涨0.18%）、猪肉（涨0.28%）、啤酒概念（涨0.29%）、大豆（涨0.41%）、乳业（涨0.49%）表现相对落后[3] 盘面与热点分析 - 盘面呈现探底回升格局：早盘高开后震荡回落，午盘前企稳，午后延续上行[4] - 市场热点快速轮动：商业航天概念爆发，太空光伏概念持续走强，化工板块表现活跃，贵金属概念探底回升，AI应用概念反复活跃，银行板块走势较弱[4] - 个股呈现普涨态势[4] 重要消息与数据 - 政策与规划：中共中央、国务院批复《现代化首都都市圈空间协同规划（2023－2035年）》，提出建设世界一流都市圈，高标准建设雄安新区和北京城市副中心[5]；市场监管总局等十部门联合发布《低空经济标准体系建设指南（2025年版）》，提出到2027年基本建立低空经济标准体系[5] - 地方动态：上海启动收购二手住房用于保障性租赁住房项目，浦东、静安、徐汇为首批试点区[5] - 公司业绩：A股2025年报预告披露基本告一段落，截至1月31日，全市场披露率达54.2%，其中近37%个股业绩“预喜”[5] - 海外经济：美国1月ISM制造业PMI意外从上月的47.9%大幅升至52.6%，远高于预期的48.5%，近一年来首次进入扩张区间[6]；美国联邦政府部分“停摆”导致原定于2月6日发布的1月就业报告将推迟发布[5][6]

核心观点 展望2026年2月，市场预计将呈现震荡格局，节后指数表现有望强于节前。风格层面，报告核心推荐成长风格，并预计大小盘表现差异将收敛，呈现“先大盘后小盘”的轮动特征。推荐关注中证1000、创业板50、300质量、800信息等指数[1][4][11]。 一、市场风格展望 - **成长占优，大小盘差异收敛**：基于2016-2025年历史数据，2月份小盘、成长风格胜率相对更高。考虑到2026年春节较晚且节后一周将召开两会，历史上两会前后市场风险偏好较高，小盘股弹性更大，因此大小盘风格差异有望收敛，呈现先大盘后小盘的轮动[4][11][12]。 - **推荐指数组合**：具体推荐宽基指数中证1000、创业板50，风格指数300质量，以及大类板块指数800信息[1][11][12]。 - **历史胜率数据**：过去十年2月，小盘风格跑赢大盘的比率为100%，跑赢万得全A的概率也是100%；成长跑赢价值的概率为60%，跑赢万得全A的概率为50%。在宽基指数中，中证1000占优概率为60%[12]。 - **基本面支撑**：1月制造业PMI录得49.3，再度回落至收缩区间，产需均边际降温，内需不足的结构性矛盾依然存在，扩大内需预计是政策主要发力方向[4][11][16]。 - **海外环境影响**：随着市场对美联储政策预期和弱美元预期的阶段性修正，美元可能阶段性走强，这将对A股的周期风格形成压力，而具有产业趋势催化的科技AI板块受影响相对较小[4][11][23]。 - **资金面季节性规律**：外资及ETF资金倾向于节前大幅加仓持股过节，节后净流入放缓或转为净流出；融资资金则往往节前流出、节后流入，这一规律利好节后小盘风格[4][11]。 二、大类资产表现复盘与前瞻 - **1月全球资产表现**：全球股市普涨，韩国综合指数领涨，涨幅达24%。大宗商品表现强劲，贵金属先涨后跌，原油及工业金属大幅上涨。美元指数走弱，人民币汇率整体升值[34]。 - **A股1月市场复盘**：市场先涨后震荡，风格向顺周期切换。主要经历了四个阶段：科技与顺周期共振上行、横盘震荡顺周期领涨、以及月末受美元反弹影响有色板块波动加大[36][37]。 - **1月风格与行业表现**：风格上，小盘成长>小盘价值>大盘成长>大盘价值。大类行业表现排序为：周期>TMT>医药生物>必选消费>可选消费>金融[41]。 - **2月大事前瞻**：需关注美国非农就业及通胀数据对美联储降息预期的影响，以及国内1月CPI、PPI、金融数据的公布。同时，春节前后的资金日历效应（节前资金落袋为安，节后资金回流）也是关键观察点[42]。 三、流动性与资金供需 - **宏观流动性展望**：1月政府债券集中发行对流动性形成抽水效应，但央行通过中期流动性工具精准对冲。展望2月，资金面有望继续保持平稳充裕[2][47]。 - **外部流动性变化**：特朗普提名凯文·沃什为下任美联储主席，其政策主张倾向于“缩表+降息”的温和渐进策略。市场对2026年的降息预期已从原先的1次上调至2次[2][51]。 - **股市资金供需总结（1月）**：可跟踪资金转为净流出。融资成为主力增量资金，净流入1980亿元。ETF则大幅净赎回，净流出7905亿元。新发偏股基金规模回升至763亿份。资金需求端，重要股东净减持规模扩大至570亿元；IPO及再融资规模有所回落[2][46][54]。 - **各类资金行为分析**： - **外资（北向资金）**：1月日均成交额从12月的2074亿元放量至3640亿元。历史数据显示，外资在春节前后往往延续净买入，节前20个交易日平均净流入353亿元，节后20个交易日平均净流入270亿元[61][28][29]。 - **融资资金**：受春节效应影响，融资资金往往节前流出、节后流入。2011-2025年，春节前20个交易日平均净流出574亿元，节后20个交易日平均净流入624亿元[30][31]。 - **股票型ETF**：呈现节前流入、节后流出的特点。2020年至今，春节前20、10、5个交易日平均分别净流入719亿元、449亿元和358亿元；节后则逐渐转为净流出[32][33]。 - **私募基金**：截至2025年12月，私募证券基金管理规模为7.08万亿元，较上月增加421亿元；12月新增备案规模542亿元，继续回升[73]。 - **2月资金展望**：增量资金有望继续净流入，节前外资有望继续净流入，节后融资资金有望回流[2][82]。 四、市场情绪与资金偏好 - **市场风险偏好**：1月万得全A股权风险溢价先降后升，主要指数先涨后震荡。万得全A指数上涨3.76%，中证500、科创50、小盘成长等涨幅较大[3][84]。 - **交易热度**：1月科技风格仍相对占优，小盘成长、科创50等指数交易热度显著提升，而大盘成长风格交易集中度依旧相对偏低[3][87]。 - **行业资金偏好**：1月领涨板块主要为顺周期的有色金属、石油石化。表现较差的行业包括受ETF流出影响较大的板块以及依赖内需的房地产、食品饮料、银行等[3][89]。

核心观点 2026年1月A股市场整体上涨，成长风格表现突出，中证500指数收益率达12.12%[15]。在此市场环境下，报告跟踪的六大选股策略表现分化，其中科创板策略和情绪价量策略表现最佳，绝对收益率分别达到12.50%和10.14%[6][7]。报告认为，通过多策略组合配置，可以适应不同的市场风格切换，实现相对稳健的超额收益[21]。 市场回顾 - **市场整体表现**：2026年1月A股市场主要指数普涨，沪深300指数收益率为1.65%，中证1000收益率为8.68%，中证500收益率为12.12%，创业板收益率为4.47%[15] - **行业表现**：板块收益涨多跌少，中信一级行业中，有色金属、传媒和石油石化行业涨幅居前，而银行、交通运输、非银行金融等行业下跌[16] - **策略业绩汇总**：报告收录的6个选股策略在1月表现不一，科创板策略绝对收益率最高（12.50%），情绪价量策略相对于中证全指指数的超额收益率最显著（4.15%）[17][20] 多策略选股 - **策略构建**：该策略融合价值股、成长股、质量选股和出清选股四个子策略，通过风险平价和动量优化调整权重，以平稳穿越不同市场环境[21] - **最新权重配置**：截至2026年1月30日的数据显示，策略在2026年2月给予价值股策略最高权重约45.00%，成长股策略权重最低约7.60%[3][21] - **最新持仓**：2026年2月推荐组合包含49只股票，平均市值1384.85亿元，行业相对集中于房地产、电力及公用事业和传媒，建议持仓单边换手率约为76.46%[25] - **月度业绩**：2026年1月，多策略选股策略绝对收益为8.16%，相对中证全指超额收益为2.29%[3][32] - **历史业绩**：自2017年初至2026年1月30日，策略相对中证全指的年化超额收益为13.17%，信息比为1.49[41][46] 极致风格高BETA选股策略 - **策略构建**：将个股按市值和成长价值风格分为四个象限（大盘成长、大盘价值、小盘成长、小盘价值），并针对每个象限构建单一风格增强策略[47][48] - **最新权重配置**：2026年2月，策略在大盘价值策略上配置权重最高，为72.09%，在大盘成长策略上配置权重最小，为12.91%[4][50] - **最新持仓**：2026年2月推荐组合包含90只股票，平均市值2021.82亿元，行业高度集中于银行[52] - **月度业绩**：2026年1月，该策略绝对收益为4.14%，但相对中证全指的超额收益为-1.51%[4][63] - **历史业绩**：自2011年5月31日至2026年1月30日，策略相对中证全指的年化超额收益为20.54%，信息比为2.21[71][75] “红利+”优选股票策略 - **策略构建**：在传统红利策略基础上，结合波动、ROE、估值和盈利增长等因子筛选股票，并主要从中证800和中证1000成分股中挑选，最终构建30只股票的组合[76] - **最新持仓**：2026年2月持仓股票平均市值1104.10亿元，行业主要分布在银行（权重46.67%）和商贸零售（权重13.33%）[5][76] - **月度业绩**：2026年1月，策略绝对收益为2.81%，相对中证全指指数超额收益为-2.78%，相对红利收益指数超额收益为-0.64%[5][85] - **历史业绩**：自2011年5月3日至2026年1月30日，策略年化收益为14.88%，相对中证全指的年化超额收益为10.77%，信息比为1.03[91][101] 均线趋势策略 - **策略构建**：以中证800为股票池，使用“（20日均线-240日均线）/20日均线”作为趋势强度因子，在低趋势组中结合质量因子选出33只股票构建组合[102] - **最新持仓**：2026年2月持仓股票平均市值2454.95亿元，行业集中在石油石化（权重33.30%）和通信（权重16.90%）[102][107] - **月度业绩**：2026年1月，策略绝对收益为6.83%，相对中证全指超额收益为1.02%[6][108] - **历史业绩**：自2016年初至2026年1月30日，策略年化收益为16.60%，相对中证全指的年化超额收益为14.32%，信息比为0.98[114][118] 情绪价量策略 - **策略构建**：结合价量共振因子与市场情绪评分（LWMA240）进行择时，并综合波动、流动性等多因子打分，筛选出得分最高的50只股票构建组合[123] - **市场情绪**：2026年1月情绪平均分约为0.34，截至1月30日情绪评分为0.36，显示市场情绪持续回暖[6][125] - **最新持仓**：2026年2月推荐组合包含50只股票，平均市值381.44亿元，行业主要分布在机械（24%）和电子（20%）[6][128] - **月度业绩**：2026年1月，情绪价量策略top50组合绝对收益为10.14%，相对中证全指指数超额收益为4.15%[6][135] - **历史业绩**：自2014年9月3日至2026年1月30日，top50组合年化收益为25.43%，相对中证全指的年化超额收益为18.32%，信息比为1.16[144] 科创板策略 - **最新持仓**：策略组合选入30支股票，主要分布在电子行业，权重占比达49.90%[7] - **月度业绩**：2026年1月，科创板策略组合绝对收益为12.50%，相对科创50指数超额收益为0.19%[7] - **业绩排名**：该策略在2026年1月的业绩跑进了偏股基金指数成分排名的前15%[17]

核心观点 - 报告认为，在“924”以来超预期政策组合拳的推动下，A股市场生态得以重塑，已进入政策驱动的“慢牛”周期 [2][11][12] - 2026年开年A股表现亮眼，上演“开门红”行情，其驱动力不仅来自“春季躁动”的情绪和政策引导，也获得了基本面边际改善的支撑 [2][11] - 展望后市，在政策呵护与基本面支撑下，对市场保持相对积极判断，但需注意部分板块估值已偏高，而居民存款活化、外资回流及中长期资金入市等潜在增量资金是保持乐观的理由 [2][54][75] 宏观与政策环境 - **财政政策前置发力**：2026年财政政策呈现前置发力特征，支出总量“只增不减”，重点保障新基建、城市更新、消费升级等领域 [2][14][32] - **货币政策适度宽松**：央行已下调结构性工具利率，预计2026年将有1-2次降准（50-100BP）和1-2次降息（10-20BP），保持流动性合理充裕 [13] - **具体政策组合**：2026年初财政部推出“激发民间投资”和“促进居民消费”的六项财政政策，包括对中小微企业贷款贴息1.5个百分点、个人消费贷款贴息1个百分点等 [32][33] - **基建投资为重要抓手**：2026年作为“十五五”开局之年，项目储备充足，基建投资有望成为稳投资的主要抓手，央企将扮演更重要角色 [34][36][44] - **“两重”资金提前下达**：2025年末已提前下达2026年第一批支持消费品以旧换新资金625亿元，以及“两重”建设项目清单和中央预算内投资计划约2950亿元 [33][41] 经济基本面分析 - **工业生产稳健**：2025年规上工业增加值同比增速持续为正，供给端运行总体平稳 [16] - **消费结构分化**：2025年内需修复偏弱但贡献度边际提升，服务消费表现稳健，商品消费在“以旧换新”政策支持下上半年高增 [19] - **出口展现韧性**：2025年出口在外部扰动下表现强劲，以美元计价的出口金额12个月移动平均值已升至3100亿美元以上，处于近年高位 [19][28] - **PPI降幅持续收窄**：2025年全年PPI累计同比增速为-2.6%，连续6个月降幅收窄，12月当月同比为-1.9% [3][96] - **有色金属价格推动PPI**：2025年12月有色金属采选和冶炼业PPI同比涨幅居前（分别为+24%和+10.8%），受国际金、银、铜价格上涨推动，此趋势在2026年初延续 [3][99] 企业盈利与市场结构 - **工业企业利润边际改善**：2025年1-12月全国工业企业利润同比增速转正至+0.6%，结束了连续3年的负增长，12月当月同比增速为+5.3% [48] - **上市公司业绩分化**：截至2026年1月25日，已披露业绩预告的A股公司中约四成业绩向好，新质生产力相关板块（如半导体、创新药）表现亮眼，部分公司净利润翻倍增长 [51][52][53] - **社会融资结构变化**：2025年社会融资规模增量累计约为35.6万亿元，比上年多约3.35万亿元，直接融资支撑作用增强，人民币贷款同比减少约1.13万亿元 [4] 市场情绪与估值状况 - **市场成交活跃度高位**：2026年初全市场成交额五日均值已突破上一轮高点，达到约三万亿元水平，全A换手率突破近十年90%分位数 [55][58] - **杠杆情绪由热转中**：1月上旬融资买入情绪偏热，在监管上调融资保证金后逐步回落至中性水平，1月27日融资买入额占全A成交额比例为9.53% [60][62] - **整体估值处于历史高位**：截至2026年1月28日，上证指数PE（TTM）为17.15倍，分位数达99.9%，市场整体估值偏贵 [67] - **估值结构分化显著**：科技成长板块（如电子、计算机）估值分位数极高（超98%），而金融（银行、非银）和部分消费（食品饮料）板块估值处于历史洼地 [69][70] - **风险溢价仍有空间**：万得全A风险溢价（ERP）约为2.43%，虽低于近五年均值，但对比近五年10%分位（约2.1%），指数层面仍有上涨余地 [63][67] 潜在增量资金来源 - **居民存款活化潜力巨大**：2021-2023年居民部门存在显著“超额储蓄”，且存款定期化趋势明显 [78][79] - **测算大量存款即将到期**：基于42家上市银行数据测算，2026年全行业或有约32万亿元个人定期存款到期，即便小部分配置股市也可形成可观增量 [82] - **外资配置比例有提升空间**：境外投资者持有A股流通市值占比尚未达到2021年高位，外部环境趋稳可能促进外资回流 [87][89] - **中长期机构资金入市**：在“长钱长投”制度改革下，各类中长期机构资金有望每年为资本市场带来上万亿元级别的增量资金 [95] 行业与细分领域表现 - **出口市场结构分散**：2025年对东盟、非洲、欧盟出口累计同比增速分别为+13.40%、+25.80%、+8.40%，而对美出口累计同比下降20%，新兴市场支撑作用增强 [3] - **出口商品结构升级**：全年出口呈现高端制造偏强（如船舶、集成电路）、传统消费品偏弱的特征 [3] - **以旧换新政策“缩量提质”**：2025年以3000亿元国补资金带动相关产品销售额超2.6万亿元，刺激效率与2024年相同，但2026年政策更注重引导消费市场向优质方向转型 [3][105] - **服务业成为重要抓手**：在促消费、稳就业方面作用凸显，服务零售额增速高于商品零售，PMI从业人员指数显示服务业与制造业、建筑业就业呈“K型分化” [3][37][43]