报告的核心观点 - 近年来A股市场风格切换频繁、主线热点轮动加快，传统行业配置策略难以捕捉结构性机会，需构建新的行业配置系统 [2] - 基于XGBoost模型，结合“周期 - 信号 - 动量”配置框架，构建数据驱动、结构清晰、逻辑可循的行业配置系统，支持策略判断与行业轮动决策 [2] - AI行业配置模型回测表现良好，筛选Top3行业累积收益率高于同期等权重行业指数，夏普比率、最大回撤等指标也更优 [3] 各部分内容总结 “周期 - 信号 - 动量”中观行业配置体系概述 - 研究背景：A股市场风格切换频繁，传统策略难以捕捉机会，策略研究需从经验驱动向数据驱动转型，构建可解释、可落地的行业配置系统 [16] - “周期 - 信号 - 动量”行业配置框架：周期定风格，关注资本开支周期与库存周期确定优势风格；信号找行业，结合“次年g - 复合g”景气衔接体系与行业特有信号体系判断投资机会；动量辅助择时，结合市场动量因素判断投资时机 [17][18] “周期 - 信号 - 动量”行业配置体系信号系统 - 周期资源品：业绩与经济周期密切相关，行情与大宗商品价格高度相关，是典型的顺周期行业 [29] - 建筑地产与公用事业：地产具有逆周期特征，行情与地产周期高度相关；公用事业有较强防御属性，在市场偏好弱势时表现坚挺 [32] - 必选消费：防御性强，价格驱动效应明显，行情与CPI具有较高相关性 [36] - 可选消费：行情受居民收入及消费预期驱动，与社零同比高度相关 [41] - 科技和高端制造：具有显著的产业周期驱动特征，充裕的流动性会助推行情，如3G、4G、5G周期及“能源革命”推动相关板块行情 [43] - 金融类行业：行情受金融周期驱动，银行投资关注“量价 - 质量”因素，保险投资关注负债端保费收入与资产端10年期国债收益率变动 [48] AI行业配置模型构建与实证方法 - XGBoost模型简介：是基于梯度提升框架的增强型决策树方法，具有高效拟合、非线性建模和良好泛化能力，能建立“经济环境 - 市场情绪 - 行业表现”量化映射关系 [57][58] - 基于XGBoost的AI行业配置系统构建流程：包括数据样本及因子选择、因子体系构建、XGBoost模型构建、行业预测与筛选、模型因子Shap分析、输出配置分析六个核心步骤 [63] - 数据样本及因子选择：选取2006年1月至2025年3月的月度数据，纳入15个核心因子，采用8年滚动训练 + 逐月预测方式回测与模拟预测 [67][68] - 模型构建与参数选取：以次月月度收益率为因变量，与30个行业的15个因子构建面板数据，选取特定参数进行建模 [80] AI行业配置模型回测表现与配置建议 - AI行业配置模型回测表现：2014年1月 - 2025年3月，模型筛选Top3行业累积收益率为122.31%，高于同期等权重行业指数的80.26%；Top3组合夏普比率、最大回撤均优于等权重指数及传统宽基指数 [85][88] - 模型因子Shap分析：不同时期模型主要贡献因子不同，对应不同市场风格，如2014年“移动互联网”行情中ERP与10年期美债因子贡献度高，输出成长风格行业 [93][96] - 5月行情配置分析：5月AI行业配置模型输出TOP10行业主要分布在消费、红利等风格，截至5月22日，TOP3、TOP5、TOP10行业平均收益率均高于全行业平均收益 [98]

报告核心观点 - 尽管上半年受关税政策反复冲击，美股三大指数展现出较强韧性，基本收复跌幅 展望下半年，美股或将呈现震荡上行走势，经济基本面与政策红利将成为关键驱动力 《美丽大法案》减税措施带来结构性机会，传统能源、高税州消费及本土汽车板块受益，清洁能源和医疗保健承压；科技股（Mag 7）在估值修复、AI 需求稳固及研发支出抵扣政策加持下仍具配置价值 [6][26] 分组1：2025 年上半年美股市场表现 - 2025 年以来，标普 500 指数、道琼斯工业平均指数和纳斯达克综合指数经历显著波动，均触及技术性修正甚至熊市区域 4 月初“对等关税”政策致三大指数下跌，4 月 9 日暂停部分关税引发反弹，5 月中旬中美达成临时削减关税协议进一步提振市场 截至 5 月下旬，三大指数基本收复年内跌幅 [6][7] - 分行业看，2025 年以来各行业表现不均衡，2024 年科技股主导局面改变 非必需消费品和医疗保健行业表现落后，工业、公用事业以及必需消费品板块涨幅领跑，分别录得 8.6%、7.35%、6.5% [9] 分组2：2025 年下半年美股走势影响因素 经济基本面 - 经济基本面是决定市场表现的核心因素，美国经济上半年有韧性，但潜在风险积累 5 月 Markit 制造业和服务业 PMI 升至 52.3，非农就业人数小幅回升，U - 3 失业率稳定在 4.1%，U - 6 失业率回落 然而，消费者对未来一年失业率上升预期概率达 44%，通胀预期显著攀升，消费者信心指数跌至 50.8 [14] 政策因素 - 短期内特朗普关税政策仍有影响，但下半年市场冲击预计减弱 随着关税政策边际影响减弱，特朗普减税法案《美丽大法案》将成另一条主线 减税是“双刃剑”，一方面带来经济和基本面利好，另一方面引发国债利率上升风险，制约经济增长并对估值构成压力 [6][15][17] - 《美丽大法案》中延长减税与新增减税措施的结构比例及各年度减税构成分布将主导美股下半年结构性表现 该法案预计未来十年减税 3.8 万亿美元，削减 1.3 万亿美元财政支出，增加财政赤字约 2.5 万亿美元 [17][18] 分组3：《美丽大法案》对各行业影响 能源行业 - 取消清洁能源税收优惠，2026 年起取消住宅太阳能税收减免，冲击相关行业基本面 传统油气行业受益于放宽能源开发监管和取消甲烷税，迎来机会 [19] 医疗保健行业 - 药品价格监管趋严、25%关税已产生影响，法案削减医疗补助和《平价医疗法案》保费补贴，截断联邦资金，医保覆盖率下降，对行业构成压力 [19] 消费品与零售行业 - 对消费板块影响分化 低收入消费者因“补充营养援助计划”和医疗补助削减受损；部分中低收入群体从“小费/加班收入免税”等政策获益；中高收入阶层受益于“SALT 抵扣上限提高”等政策 面向高收入群体、高税州居民及稳定消费人群的消费行业受益更大 [19] 汽车行业 - 废除《通胀削减法案》中 7,500 美元电动汽车税收抵免政策，新增条款允许对美国本土组装车辆贷款利息抵扣，有利于美国本土传统汽车制造商，汽车零部件企业可能协同受益 [20] 分组4：科技股（Mag 7）情况 - 2025 年以来受特朗普关税政策影响，Mag 7 股价一度累计下跌 25% 随着贸易关系缓和，截至 5 月下旬，股价显著修复，较年初仅下跌 7%，成为 5 月股市反弹主力，市值占标普 500 总市值比重从不足 30%回升至 32.9% [21] - 下半年 Mag 7 仍具配置价值 一季度除英伟达外整体盈利同比增长 28%，远超标普 500 指数 9%的增幅 远期市盈率较标普 500 其他成分股溢价幅度收窄至 43%，处于过去十年估值区间第 30 百分位 《美丽大法案》允许全额扣除国内研发和实验支出，对科技公司是重大利好 [22]

报告核心观点 报告围绕海内外政策要闻、政策导向分析各类资产市场（权益、固收、大宗商品、外汇）进行回顾与政策影响分析，并对大类资产轮动作出展望 认为权益处于赛点2.0第三阶段攻坚战 后续财政或扩张、货币适度宽松协同配合应对不确定性[25][48][110] 海内外政策要闻 国内政策要闻 - 总书记赴河南洛阳考察 强调多方面发展以推进中国式现代化 并指出应对不确定性的方向[9] - 国常会通过《制造业绿色低碳发展行动方案（2025－2027年）》 推进制造业绿色低碳发展 研究健全横向生态保护补偿机制[11] 海外政策要闻 - 中国—东盟自贸区3.0版谈判全面完成 向签署升级议定书迈关键一步 有利于区域经济一体化[14][15] - 特朗普税改法案在众议院通过 预计十年内令美国预算赤字增加约2.7万亿美元 后续将提交参议院审议[18] 政策导向分析 - 上周海外聚焦特朗普税改法案众议院通过及中国—东盟自贸区3.0版谈判完成 国内聚焦总书记指示、多项政策发布及市场动态[2][23][24] 权益市场分析 市场回顾 - A股三大指数普遍小幅回落 创业板和中证500分别回落0.88%和1.1% 万得微盘股指数反弹0.04% 外盘三大股指集体回落超2% 波动率上升 AH溢价指数收缩[25] 政策影响分析 - 首批26只新型浮动费率基金获证监会注册 费率与业绩挂钩 4月经济顶住对等关税压力稳定增长[3][26] 固收市场分析 市场回顾 - 央行上周净投放资金12000亿元 DR007维持在1.6%以下 债市延续回调 十年期国债收益率反弹[48] 政策影响分析 - 财政部开展5月国债做市支持操作 国新办介绍《关于持续推进城市更新行动的意见》[49][51] 大宗商品市场分析 市场回顾 - 有色金属区间震荡 原油走势分化 贵金属反弹 黑色金属震荡下行 猪肉偏弱震荡[65][66][67] 产业政策影响分析 - 2025上海衍生品市场论坛举行 上期所提出建成世界一流交易所的举措 OPEC+讨论7月增产方案 上金所修订黄金ETF管理办法 住建部解读城市更新意见 财政部下达农业防灾救灾资金[84][87][88] 外汇市场分析 市场回顾 - 美元贬值 美元指数周环比下跌1.84% 美元兑人民币周度升值0.52% 人民币汇率指数下降[92] 汇率政策影响分析 - 4月银行结售汇差额基本均衡 澳洲联储降息25基点 特朗普关税及地缘风险仍需关注[93][94] 大类资产轮动展望 - 权益处于赛点2.0第三阶段攻坚战 重视黄金 债券挖掘转债 预计财政扩张与货币宽松配合应对不确定性[110] 本周大事前瞻 - 涉及美股休市、欧洲央行行长讲话、多国央行利率决议、经济数据公布等[112]

报告核心观点 - 基于 XGBoost 模型构建 AI 行业配置系统，实现月度行业配置输出，该系统结合中银策略“周期 - 信号 - 动量”配置框架，数据驱动、结构清晰、逻辑可循，能支持策略判断与行业轮动决策 [3][5] 分组1：“周期 - 信号 - 动量”中观行业配置体系概述 研究背景 - A股市场风格切换频繁、热点轮动加快，传统行业配置策略难捕捉结构性机会，策略研究需向数据驱动转型，本报告旨在构建行业配置系统支持决策 [11] “周期 - 信号 - 动量”行业配置框架概述 - 该体系为周期定风格、信号找行业、动量辅助择时，通过资本开支与库存周期识别中短周期变化定风格，结合“次年 g - 复合 g”模型与信号体系找行业，引入市场动量指标辅助择时，形成自上而下行业配置体系，关注不同时长投资周期 [12][13] 分组2：“周期 - 信号 - 动量”行业配置体系信号系统 顺周期、价格主导行情的周期资源品 - 资源品业绩与经济周期相关，行情与大宗商品价格高度相关，产出缺口上行时业绩优，商品价格对行情指示性更强 [17] 逆周期表现占优的建筑地产与公用事业 - 地产具逆周期特征，行情与地产周期高度相关，受政策调节影响大；公用事业有防御属性，市场偏好弱势时表现坚挺 [18] 防御性强、价格驱动效应明显的必选消费 - 必选消费防御性强，需求平稳，衰退后期有超额收益，价格是驱动行情重要因素，行情与 CPI 相关性高 [21] 收入及消费预期驱动的可选消费 - 可选消费行情受居民收入及消费预期驱动，与社零同比高度相关，经济向好时消费者支出增加带动行业业绩改善 [24] 产业周期驱动、流动性助推的科技和高端制造（软科技、硬科技） - 科技和高端制造行业受产业周期驱动，如 3G、4G、5G 周期及“能源革命”推动行情，充裕流动性也会助推行情 [27][28] 金融周期驱动的金融类行业 - 金融行业行情受金融周期驱动，银行投资关注“量价 - 质量”因素，保险投资关注负债端与资产端因素 [32] 分组3：AI 行业配置模型构建与实证方法 XGBoost 模型简介 - XGBoost 是基于梯度提升框架的增强型决策树方法，拟合能力高效、非线性建模能力强、泛化表现好，在结构化数据建模中广泛应用 [37] 基于 XGBoost 的 AI 行业配置系统构建流程 - 包括数据样本及因子选择、因子体系构建、XGBoost 模型构建、行业预测与筛选、模型因子 Shap 分析、输出配置分析六个核心步骤 [41] 数据样本及因子选择 - 选取 2006 年 1 月至 2025 年 3 月月度数据为样本区间，纳入 15 个核心因子，采用滚动训练 + 逐月预测方式回测与模拟预测 [44][45] 模型构建与参数选取 - 以次月月度收益率为因变量，与 30 个行业的 15 个因子构建面板数据，以 8 年数据为训练集滚动训练，选取决策树数量、树的最大深度等参数 [53] 分组4：AI 行业配置模型回测表现与配置建议 AI 行业配置模型回测表现 - 2014 年 1 月 - 2025 年 3 月，AI 行业配置模型筛选 Top3 行业累积收益率为 122.31%，高于同期等权重行业指数的 80.26%，Top3 组合夏普比率、最大回撤均优于等权重指数及传统宽基指数 [54][57] 模型因子 Shap 分析 - 对模型输出进行 Shap 分析，发现不同时期高贡献模型因子不同，市场风格也随之切换，价值与成长风格受不同因子催化 [61] 5 月行情配置分析 - 5 月 AI 行业配置模型输出 TOP10 行业主要分布在消费、红利等风格，截至 5 月 22 日，TOP3、TOP5、TOP10 行业平均收益率均高于全行业平均收益 [65]

报告核心观点 报告总结投资者关心的宏观利率、信用及转债等话题并给出思考，指出债市核心矛盾是内需主线，虽关税超预期但外需变化也重要；分析降准降息等政策下流动性和债市情况，认为利多出尽概率小；提及“宏观审慎”管理对债市的潜在影响；还对银行卖债、信用债行情、理财买债、科创债和转债投资机会等进行探讨并给出策略建议 [2][7] 各目录要点总结 关税预期反复，如何把握债市的核心矛盾 - 部分投资者担心政策落地利多出尽、中美会谈外需向好及流动性收紧使债市回调，但多数认为发债高峰期流动性宽松，回调风险可控 [8] - 债市核心矛盾是内需，2008 年至今内需与 10 年国债利率相关系数 0.51，外需与 10 年国债利率相关系数 -0.28，债券利率与内需正相关、与外需负相关 [9] - 后续关注关税变化对风险偏好的脉冲及对内需政策对冲力度的影响，重点关注 5 - 7 月 PMI 等数据和 7 月政治局会议定调，5 - 7 月外需强内需弱对债市有利 [13][14] 降准降息 + 降低存款利率，流动性及债市会不会利多出尽 - 部分投资者担心降准降息和降低存款利率后流动性及债市利多出尽 [15] - 资金体验感逐步向好，5 月 > 4 月 > 3 月 > 2 月，4 月以来进入“看资金做债”阶段，资金利率波动区间 1.4% - 1.6%，负 Carry 成过去式 [15][16] - 资金中枢下台阶受对冲外部风险、货币财政配合和稳定资产价格影响，资金利率重回“对等关税”前位置概率小，下破 1.4% 概率也不大 [15][16] - 当下处于信用偏强、利率偏弱阶段，长端利率下行需契机，存单利率下行可推动 10 年国债下行 [17][18] 如何理解从“宏观审慎”的角度支持债券市场健康发展 - 从“宏观审慎”角度支持债市健康发展或成未来利率市场关注重点 [19] - 宏观审慎视角下债市运行存在广义信用品增长乏力、投资者面临更多利率风险、监管对利率和久期风险约束匮乏、银行及保险机构面临负债成本与资产回报倒挂压力等问题 [21] - 投资者结构、券种交易结构、税收制度未来可能是“宏观审慎”管理范畴，属中长期因素 [21] 银行是否会继续卖债，债券市场是否存在超预期的上行风险 - 6 月可能有银行卖债兑现利润，但与 Q1 情况不同，对投资者有较高配置价值 [22] - 未来一个季度关注关税谈判超预期和银行卖债情况，中期关注“宏观审慎”管理对债市的影响 [23] 从迟滞到补涨，信用债行情如何判断 - 4 月信用利差震荡因保护空间薄、资金倾向利率债、理财配置信用债力量未显著增长和信用债供给缺乏亮点 [24][25] - 打破信用利差震荡行情更可能是宏观因素，5 月存款利率下降或触发理财加大配置信用债力度，信用抢筹情况可能持续 [25] 当前什么信用策略和品种表现占优，若未来利差震荡行情有拐点机会，推荐什么信用策略和品种 - 当前 3 年以内中短端下沉策略占优，品种性价比排序城投 > 二永 > 产业；可适度挖掘 3 - 5 年中高等级信用债价值，品种性价比排序二永 > 产业 > 城投；对 5 年以上超长信用债参与需谨慎 [26] - 若利差震荡转向调整，短久期信用下沉性价比高；若转向下行，保持适度久期，二永性价比高 [27] 如何看待今年理财的买债行为，对信用债的配置有何变化，目前理财平滑净值整改的情况如何 - 今年一季度可能是理财净值平滑整改集中期，4 月以来理财规模扩容顺畅 [28] - 理财可能降低信用债投资比例降低净值波动，平滑净值整改对信用债影响呈局部性和脉冲式特征，市场交易方向确定后理财配置信用债力量可能增强 [28][29] 如何看待近期放量的科创债的投资机会 - 今年科创债发行主体扩容、用途灵活，供给和需求可能改善 [30] - 关注新发主体和民营科创债主体投资机会，需辨别部分主体信用风险，结合风险分散机制 [30] 投资者如何看待当下的转债市场 - 中美经贸会谈缓和权益修复加速，转债市场大小盘风格分化，大盘转债强劲，TMT 等回落 [31] - 债市波动区间不大、权益盈利改善存疑，转债估值提振空间不大但供需矛盾下有强支撑，机构情绪偏谨慎，期待评级结果带来交易机会 [31] 为何当前时点推荐临期转债策略 - 临期转债指静态剩余期限 2 年以内的存续转债，样本池有望扩大 [32] - 上市公司有促转股动力，实控人为个人的发行人促转股效果显著，参与临期转债需权衡确定性和性价比，遴选具备到期兑付能力的转债 [32]

报告核心观点 - 中国云厂商加速AI基础设施建设，云需求持续增强，利好本土AI供应链企业；多家公司业绩有不同表现，部分公司受策略调整影响短期利润，但长期有增长潜力；从PE - ROE与历史均值比较来看，港股金融、原材料与能源板块和A股必选消费板块具有较大吸引力 [2][4][5] 行业点评 半导体行业 - 中国大规模云厂商（阿里巴巴、腾讯、百度）1Q25资本支出同比翻倍，聚焦扩展算力支持大模型训练和推理，虽受美国AI GPU出口限制，仍坚定AI长期发展，云业务已见显著增长，预计2025年投资势头持续，利好本土AI供应链企业如中际旭创、生益科技、深南电路 [2][5] 股市表现 - 周二（5月27日）中国股市涨跌互现，港股收涨，医疗保健、必选消费与电讯业领涨，原材料、地产建筑与工业下跌，南向资金净买入119.75亿港元；A股下跌，有色、电子与汽车跌幅居前，仅农业与基础化工上涨；中概股连跌6日，拼多多1Q盈利大幅下滑、营销费激增 [4] - 今年港股表现好于A股，恒指基本面趋势好于沪深300，恒指ROE从2022年的9.4%升至2024 - 2025年的11%，2025年动态PE 9.8倍，资讯科技板块ROE上升明显；沪深300指数ROE从2022年的12.6%降至2024 - 2025年的10.8%，2025年动态PE 12.1倍；港股资金净流入/市值比超过A股，今年前4个月南下月均净流入达1500亿港元，同比增长超150%，5月至今降至280亿港元；部分中国背景资金从美国市场回流香港，港币汇率走强，Hibor大幅下降，但内地投资者境外资金受监管限制无法通过北上渠道交易A股；从PE - ROE与历史均值比较，港股金融、原材料与能源板块和A股必选消费板块有较大吸引力 [4] - 日本长期国债收益率上升引发担忧后，日本财务省调查询问可能削减超长期债券发行，国债收益率回落带动全球债市上涨；英国政府宣布削减长债发行增加短债发行；美国财政部早开始削长补短，近期受债务上限影响削减所有债券发行规模；亚太股市料追随美股上涨，因债券收益率回落、美欧贸易谈判利好和美国消费者信心回升 [4] - 美股上涨，可选消费、信息技术与通讯服务领涨，公用事业、能源与必选消费跑输；特朗普赞赏欧盟，欧洲策略奏效提振市场情绪；5月美国消费者信心指数超预期回升，降低投资者对美国经济担忧；美元加速反弹 [4] 港股分类指数 - 恒生金融收市价40,913，单日升0.15%，年内升37.19%；恒生工商业收市价13,229，单日跌1.60%，年内升43.26%；恒生地产收市价16,385，单日升0.47%，年内跌10.60%；恒生公用事业收市价36,449，单日跌1.09%，年内升10.88% [3] 公司点评 快手 - 1Q25业绩符合预期，总收入同比增长11%至326亿元，调整后净利润同比增长4%至46亿元；可灵AI商业化表现好于预期，1Q25总收入超1.5亿元，预计FY25收入超7亿元；展望2Q25，预计总收入同比增长12%，在线营销和电商收入增长加速；基本维持FY25 - 27盈利预测不变，维持基于SOTP的目标价80.0港元，目前交易价格对应10x FY25非IFRS下PE，较行业平均和公司两年历史平均有吸引力，有望受益于AI发展，维持“买入”评级 [5] 拼多多 - 1Q25营收同比增长10.2%达957亿元人民币，较彭博一致预期低6%，主因交易服务费较预期低12%，但在线营销服务和其他收入超出预期2%；Non - GAAP净利润同比下降45%至169亿元人民币，较市场预期低39%，主因销售和营销支出高于预期；2025年4月揭晓“千亿扶持”计划，对短期利润增长造成压力；将2025 - 2027年的non - GAAP净利润预期下调25% - 31%，认为利润增长拐点或在4Q25显现；将基于SOTP的目标股价下调21%至134.5美元，对应15x non - GAAP PE，维持买入评级 [5] 谷歌 - 2025年I/O开发者大会更新搜索、大模型及AI应用进展，包括推出基于Gemini 2.5的AI原生搜索功能AI Mode、新版Gemini 2.5 Flash、视频生成模型Veo 3和图像生成模型Imagen 4、Gemini App新功能Agent Mode；看好谷歌维持搜索市场领先优势，抵御大模型竞争威胁；维持盈利预测和目标价，预计FY25/26E搜索广告收入同比增长10%/9%，维持买入评级 [5][6] 小米集团 - 2025年第一季度调整后收益为107亿元人民币，环比增长28%，同比增长64%，比预期高出8%/18%，归因于各细分市场强劲销售及相关指标改善；预计2025年智能手机/电动汽车高端化战略、产能提升和内部SoC芯片推动收入组合和盈利增长；对小米生态系统扩张等业务增长持乐观看法；将FY25 - 27E每股收益上调5 - 10%，新目标价为65.91港元，意味着2025年市盈率为37.7倍，维持买入评级 [6] 焦点股份 - 招银国际环球市场列出吉利汽车、小鹏汽车等多家公司为焦点股份，给出评级、股价、目标价、上行/下行空间、市盈率、市净率、ROE、股息率等信息，均给予买入评级 [7]

核心观点 - 市场观望，恒指料在23000至23500区间波动，港股短期整体审慎乐观，但全球贸易存在不确定性 [3][8] 海外市场重要指数表现 - 道琼斯工业指数收市42343.65，幅度1.78；标普500指数收市5921.54，幅度2.05；纳斯达克综合指数收市19199.16，幅度2.47；英国富时100指数收市8778.05，幅度0.69；德国DAX指数收市24226.49，幅度0.83；日经225指数收市37724.11，幅度0.51；台湾加权指数收市21336.54，幅度 -0.93 [2] 内地股市表现 - 上证指数收市3340.69，幅度 -0.18；深证成指收市10029.11，幅度 -0.61 [2] 香港股市表现 - 恒生指数收市23381.99，幅度0.43；国企指数收市8469.97，幅度0.38；红筹指数收市3964.33，幅度0.62；恒生科技指数收市5182.6，幅度0.48；AH股溢价指数收市132.38，幅度 -0.41；恒生期货（05月）收市23328，幅度0.21；恒生期货（06月）收市23221，幅度0.19 [2] 宏观&行业动态 - 内地首4个月规模以上工业企业利润总额2.12万亿元，按年增长1.4%，国有控股企业利润总额下降4.4%，股份制企业增长1.1%，外商及港澳台投资企业增长2.5%，私营企业增长4.3% [6] - 首4个月采矿业利润总额下降26.8%，制造业增长8.6%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长4.4%；规模以上工业企业营业收入增长3.2%，营业成本增长3.4%，营业收入利润率下降0.09个百分点 [6] - 瑞银投资银行香港策略师重申恒指今年24500点预测目标，对港股短期整体审慎乐观，支持因素有大量北水南下、盈利动力正面和新股上市，全球贸易有不确定性，港股估值接近历史均值 [8] 上市公司要闻 - 领展截至3月底止全年可分派总额70.25亿元，按年增长4.57%，每基金单位末期分派137.45仙，按年增3.68%，年内每基金单位分派272.34仙，升3.69% [10] - 领展收益142.23亿元，按年增长4.75%，物业收入净额106.19亿元，增长5.45%，投资物业组合估值2204.13亿元，按年减少6.6% [10] - 香港物业组合总收益及物业收入净额分别按年增长1.5%及2.8%，零售物业组合租用率97.8%，续租租金调整率 -2.2%；内地物业组合总收益及物业收入净额分别按年增长29.7%及28.9%，零售物业组合租用率95.9%，租金调整率 -0.7% [11] - 美团联合百大餐饮、零售品牌，于今日至6月18日开启618大促销活动，发放618元券包，外卖发满减券，闪购打造商品低价，热门商品有额外优惠 [13]

核心观点 - 华鑫市场情绪温度指标显示昨日市场情绪综合评分为49分，处于“中性”，随着市场情绪好转及政策支持，市场逐渐上涨，情绪值低于或接近30分时市场获支撑，高于90分时出现阻力 [6][10] 市场情绪 - 华鑫市场情绪温度指标显示昨日市场情绪综合评分为49分，处于“中性”，历史市场情绪趋势变化可参考图表1 [6] - 随着近期市场情绪好转及政策面支持，市场逐渐进入上涨态势，近一个月行情显示，情绪值低于或接近30分时市场获支撑，高于90分时出现阻力 [10] 热点主题追踪 人工智能主题 - OpenAI以65亿美元全股收购AI硬件初创公司io，计划推出AI“伴侣”设备，目标2026年底前发货1亿台，相关标的为荣信文化(301231)、汤姆猫(300459) [7] 低碳主题 - 国常会审议通过《制造业绿色低碳发展行动方案（2025—2027年）》，推进制造业绿色低碳发展，相关标的为德恩精工(300780)、安泰科技(000969) [7] 核电主题 - 特朗普加快美国核电审批与建设，美国核能复兴或成全球政策范本，凸显天然铀中长期供需紧张、价格中枢上移预期，相关标的为融发核电（002366）、大西洋（600558） [7] 资金流向 主力资金 - 前一交易日净流入前十的个股为中国长城、青岛金王等，净流入额分别为125025.84万元、56611.73万元等 [11] - 前一交易日净流出前十的个股为比亚迪、雪人股份等，净流出额分别为-100811.63万元、-58767.79万元等 [13] - 前一日净流入前十的行业为SW食品饮料、SW美容护理等，净流入额分别为67989万元、57622万元等 [16] - 前一日净流出前十的行业为SW非银金融、SW传媒等，净流出额分别为-58419万元、-68359万元等 [17] 融资资金 - 前一交易日净买入前十的个股为比亚迪、贵州茅台等，净买入额分别为40757.07万元、21158.44万元等 [13] 融券资金 - 前一交易日净卖出前十的个股为中芯国际、中国长城等，净卖出额分别为699.32万元、447.82万元等 [13] 投资策略建议 - 市场情绪处于“中性”时，市场波动适中，投资者情绪稳定，可根据个股表现和市场信息进行投资，保持灵活性 [21] 指标说明 - 融资净买入表明投资者对市场或特定股票持乐观态度，但融资余额过高可能存在过度投机风险 [22] - 融券净卖出表明投资者对市场或特定股票持悲观态度，是高风险交易策略 [22] - 期间净买入额=融资净买入-融券净卖出 [22] - 华鑫市场情绪温度指标从指数涨跌幅、成交量等6大维度搭建，属于摆荡指标，适用于区间震荡行情，出现趋势时可能钝化 [22] - 市场情绪综合评分：过冷（0 - 19）、较冷（20 - 39）、中性（40 - 59）、较热（60 - 79）、过热（80 - 100） [22]

报告核心观点 5月27日国内股市延续“小盘涨，大盘跌”格局，债市季末月前遭遇抢跑做空；海外市场动荡，黄金价格跳水；资金面转松但现券行情多下跌；权益市场小微盘占优，科技板块调整，消费品种强势，港股上涨 [2][3][4][6]。 各部分总结 国内市场复盘 - 股市大盘连续3 - 4日下跌但跌幅边际收窄，上证指数、沪深300、中证红利分别下跌0.18%、0.54%、0.26%；国内科技板块跌幅走扩，科创50下跌0.95%，恒生科技上涨0.48%；小微盘表现强势，中证2000、万得微盘股指上涨0.20%、0.78% [2] - 债市10年、30年国债活跃券收益率分别上行0.8bp、0.8bp至1.70%、1.92%；10年、30年国债期货主力合约下跌0.11%、0.26% [2] 海外市场情况 - 日债市场交易日本财务省削减超长期国债发行预期，30年日债收益率连续两日大幅下行，截至27日晚间降至2.87%，较23日高点降幅超30bp [3] - 美欧关税摩擦缓和后，美债抛压走弱，30年美债收益率回到5.0%之下，美元指数反弹至99.3之上 [3] - 海外债市回暖致黄金价格跳水，伦敦金、纽约金双双跌至3300美元/盎司以下，沪金、沪银单日下跌1.27%、0.64% [3] 国内商品市场表现 - 工业金属与黑色系表现不佳，沪铜、沪铝下跌0.08%、0.57%，螺纹钢、铁矿石、焦煤、热轧卷板价格下跌1.23%、1.76%、0.12%、1.33% [3] - 沥青价格连续逆势上涨，或与低库存相关 [3] 资金面情况 - 跨月背景下资金面转松，逆回购天然到期缺口3570亿元，央行净投放910亿元 [4] - 早盘非银隔夜利率开于1.55 - 1.58%后快速下行，午后降至1.45 - 1.50%区间，非银7天资金利率维持在1.70%一线 [4] - 全天加权，R001、R007分别为1.49%、1.68%，较前一日下行6bp、2bp，DR001、DR007降至1.45%、1.62%，机构资金跨月压力整体较轻 [4] 债市赎回情况 - 各期限现券行情多下跌，或与市场猜测银行“卖债调表”有关 [4] - 27日纯债基金净申赎指数为 - 10.4，银行自营是主要赎回机构，纯债基金净申赎指数为 - 13.4，为22年以来历史第四低点 [4] 债市季度表现对比 - 一季度利率债表现偏弱，区间收益多为负值 [5] - 二季度在4月初对等关税交易和5月初降息确定性落地支撑下，利率债尤其是长久期利率债持有体验好转，银行AC户金融投资大概率恢复盈利 [5] 权益市场表现 - 小微盘品种继续占优，万得全A下跌0.30%，成交额1.02万亿元，较昨日缩量92亿元，中证2000和万得微盘股指数分别上涨0.20%和0.78%，上证50和沪深300分别下跌0.52%和0.54% [5][6] - 小微盘继续反弹，风格轮动受阻，5月21 - 23日尝试切换至大盘遇兑现压力，本周成交额缩量，市场流动性难支撑大市值品种走强，部分资金参与银行品种博弈使其他大盘股承压，资金继续在小微盘博取波段行情，中证2000拥挤度再创新高 [6] - 科技板块继续调整，科创50下跌0.95%，大盘科技品种回调，小盘科技股在小微盘行情推动下走强，科创50指数已调整至春节以前，假设继续下跌，潜在跌幅约2% - 5% [7] - 消费品种延续强势行情，SW纺织服饰、美容护理和轻工制造指数分别上涨1.30%、0.88%和0.41%，新消费题材显著走强，市场博弈生育补贴政策情绪升温，万得三胎指数和乳业指数分别上涨2.41%和3.10% [7] 港股市场表现 - 恒生指数和恒生科技分别上涨0.43%和0.48%，AH股溢价指数下降至132.38，港股相对于A股性价比继续下降，但较3月中旬仍有距离 [8] - 南向资金净流入119.75亿港元，或与人民币贬值相关，逆转5月中旬以来流入放缓局面，南向资金在港股科技和红利板块均有博弈倾向 [8] 市场整体情况 - 小微盘品种继续走强，中证2000拥挤度再创新高，小微盘行情企稳回升使市场隐含波动率处于低位，指数层面暂无明显参与机会 [8] - 小微盘拥挤度高，继续走强需更强逻辑支撑，遇利空因素可能释放调整风险，指数参与机会或与调整幅度相关，科技股或迎超跌反弹 [8]

报告核心观点 - 稳定币法案对美债影响或小于市场预期，虽稳定币规模有望扩大增持美债，但法案有不确定性且不改变存量市场 [2][4] - 上周央行公开市场净投放，货币市场利率、国债收益率、同业存单发行规模和利率有相应变化，股市资金供需、市场情绪、投资者偏好及海外金融市场也有不同表现 [4] 流动性专题 稳定币定义与分类 - 稳定币是锚定特定资产的加密货币，有去中心化金融工具和连接传统金融与加密生态的双重属性，按抵押或调控方式分传统资产抵押型、加密货币抵押型和算法稳定币三类，目前规模 2500 亿美元，锚定美元等传统资产的规模最大 [9] 稳定币对美债影响 - 稳定币是美债重要买家，主流稳定币以短期美债为主要资产，法案要求稳定币发行方按 1:1 比例持有美元资产或高流动性资产，稳定币规模扩大或增持美债 [13] 稳定币持有美债情况 - 稳定币合计持美债超 1300 亿美元，成美债海外第 17 大持有人，USDT 规模 1528 亿美元，约 66%配置短期美债；USDC 规模 615 亿美元，40%配置超短期美债 [14] 稳定币未来对美债影响 - 稳定币对美债影响小于预期，法案有不确定性，存量稳定币不会大幅买美债，无法根治美债吸引力下降问题 [17] 监管动向 国务院常务会议 - 审议通过《制造业绿色低碳发展行动方案（2025－2027 年）》，推进制造业绿色低碳发展，包括传统产业转型、新兴产业绿色发展等 [18] 央行与印尼银行合作 - 签署《关于建立促进双边交易本币结算合作框架的谅解备忘录》，拓展升级本币结算合作范围 [18] 多部门支持小微企业融资 - 联合印发《支持小微企业融资的若干措施》，从 8 个方面提出 23 项工作措施 [18] 中国 - 东盟自贸区谈判 - 全面完成中国 - 东盟自贸区 3.0 版谈判，包含 9 个新增章节，推进区域经济一体化 [18] 金融支持实体经济座谈会 - 强调实施适度宽松货币政策，支持重点领域，提高金融支持实体经济质效，推进人民币国际使用 [18] 货币政策工具与资金成本 央行公开市场操作 - 上周央行公开市场净投放 12000 亿元，开展逆回购、MLF 操作和国库现金定存，未来一周有 9460 亿元逆回购到期 [19] 货币市场利率与国债收益率 - 货币市场利率下行，R007 与 DR007 利差扩大，短端国债收益率下行，长端国债收益率上行，期限利差扩大 [19] 同业存单情况 - 同业存单发行规模扩大，发行利率均上行，上周发行 467 只，规模 7143.4 亿元，1 个月、3 个月和 6 个月发行利率上升 [20] 股市资金供需 资金供给 - 上周新成立偏股类公募基金 94.9 亿份，股票型 ETF 净流出 115.1 亿元，市场融资净卖出 55.2 亿元，A股融资余额 17893.3 亿元 [29] 资金需求 - 上周 IPO 融资 46.7 亿元，未来一周计划募资 7.8 亿元，重要股东净减持 16.9 亿元，计划减持规模 139.0 亿元，限售解禁市值 230.7 亿元，未来一周降至 168.2 亿元 [33] 市场情绪 市场情绪指标 - 上周融资买入额 4790.9 亿元，占 A 股成交额比例 9.0%，融资资金交易活跃度减弱，股权风险溢价下降，纳斯达克和标普 500 指数下跌，VIX 指数回升，市场风险偏好下降 [39][41] 交易结构 - 上周关注度提升的风格指数及大类行业为医药生物、必选消费、可选消费，换手率历史分位数排名前 5 的行业有北证 50、可选消费等 [44] 投资者偏好 行业偏好 - 上周汽车、国防军工、环保获各类资金净流入规模较高，股票型 ETF 净流出 113.8 亿元，融资资金净流出 55.2 亿元，不同行业有不同资金流向 [48] 个股偏好 - 融资净买入规模较高的个股为比亚迪、江淮汽车等，净卖出规模较高的为寒武纪 - U、宁德时代等 [50] ETF 偏好 - 上周 ETF 净赎回 81.9 亿份，宽指 ETF 以净赎回为主，行业 ETF 申赎参半，军工 ETF 申购多，医药 ETF 赎回多，不同 ETF 有不同净申购或净赎回情况 [53] 海外金融市场流动性跟踪 国外主要央行动向 - 美联储将穆迪下调美国信用评级视为普通经济数据，欧洲央行确认第三季度结束债券购买计划，澳联储下调现金利率 25 个基点至 3.85% [61] 海外重要经济数据 - 美国 5 月 Markit 制造业和服务业 PMI 均超预期且扩张，4 月新建住房市场升温 [64]