核心观点 - 清明节内全球大类资产表现受关税风波影响剧烈波动，海外中资股走势偏弱，投资者风险偏好回落，配置建议以稳为主，继续增大对大盘、红利因子的暴露 [1] - 行业配置上，适当增加红利仓位，如银行、交运等；中期可逢低布局内需、自主可控、基建链，以及出口链调整后的“纠偏”机会，如建材、白电、电新、军工电子等 [1] 节内全球风险资产波动明显 - 节前特朗普政府“对等关税”初步落地，力度超出市场预期，节内全球大类资产价格大幅波动，纳斯达克、标普500分别下跌5.8%、6.0%，海外中资股也有所调整，纳斯达克中国金龙指数、富时A50中国期货分别下跌8.9%、2.9%，黄金、石油等大宗商品价格同样剧烈波动 [2] - 参考2018 - 2019年中美贸易摩擦，围绕关税的谈判或反复出现，贸易摩擦有进一步提升风险，多个经济体宣称将出台反制措施，后续演绎路径预测难度高，市场波动将放大，风险偏好下修主导市场短期表现，配置以避险、防御为主 [2] 风格上增加对大盘、红利因子的暴露 - “对等关税”超预期或同时影响A股分子端和分母端，分子端2025年全A非金融非电力设备盈利增速或下修至 - 0.7%，出口型企业受影响更直接；分母端短期推升风险溢价，叠加财报季业绩兑现压力，估值需整固 [3] - 中长期A股走势取决于国内基本面与产业周期的内生动能，风险偏好回落有利于红利的相对表现，建议继续增加对大盘、红利因子的暴露 [3] 行业上除红利外，关注一季报向好的景气品种 - 关税靴子落地后，4月中下旬一季报及年报集中披露期是关键节点，关注业绩潜在向好板块，分子端改善或可对冲关税影响 [4] - 一季报全A非金融盈利增速或较去年年报小幅改善，但1 - 2月工业企业营收利润率较去年12月回落，反映部分企业以价换量特征增强 [4] - TMT、先进制造或是1Q25盈利趋势修复的主要推动力，医药、内需消费尚在磨底，关注后续能否接力成为A股盈利修复新动力，4月末政治局会议是重要窗口 [4] 风险偏好受关税扰动波动或有所加大，配置以稳为主 - 节内全球大类资产表现启示节后市场短期风险偏好下行风险增加，配置以稳为主，适度加大对防御性资产的配置，泛科技板块短期或受风险偏好压制，关注低位景气改善或具备国产替代逻辑的品种，如半导体设备、IC设计等 [5] - 高海外营收敞口的行业需关注风险，截至2023年年报，电子、家电、机械、电新和汽车等行业海外收入占比居前 [5] - 中国宣布反制措施，逆周期调节加码预期强化，关注几类相对收益机会，包括地产调整周期后半程、内外需剪刀差收敛下的内需消费，如乳制品、美护、农业等；国内财政扩张周期下的基建链，如建筑、水泥等；出口链调整后的纠偏机会，如建材、白电、部分AI产业链、电新、军工电子等 [5] 市场结构 - 四月第一周，A股震荡回暖，行业层面农林牧渔、医药、食品饮料延续强势，石油石化、电力公用等强势逆转 [8] - 给出了不同风格与行业在8月 - 4月第一周、二季度以来、今年以来的涨跌幅数据 [8] 国内流动性 - 上周银行间资金价格下降至1.69%，10年期国债收益率下降至1.72% [10] 海外流动性 - 上周隐含通胀预期下降至2.18%，美债期限利差收于0.33%，中美利差缩小至2.34% [14][19]

报告核心观点 - 北证 50 指数短期震荡回调，但长期仍具景气度，建议布局有估值优势的细分领域热点题材企业和历史业绩优秀公司 [4][25] 北交所行业重点新闻 - 国务院批准自 2025 年 4 月 10 日 12 时 01 分起对原产美国的所有进口商品加征 34%关税，现行保税、减免税政策不变 [9] - 4 月 3 日北交所发布程序化交易自律细则，7 月 7 日起施行，规定 4 类重点监控行为，明确高频交易认定标准 [10][11] - 4 月 1 日多部门联合发布科技金融高质量发展实施方案，提出 7 方面 20 条措施，推动金融资源向科技创新聚集 [13] 北交所市场表现 - 截至 2025 年 4 月 3 日，北证 A 股成分股 265 个，平均市值 26.89 亿元，北证 50 指数收报 1272.43 点，较上周跌 2.61% [14] - 本周北证 A 股周成交额 207.65 亿元，日均换手率 6.37%，新三板挂牌公司平均业绩提升助力北交所扩容 [15] - 本周北交所换手率和涨跌幅前五公司（剔除新股）中，涨幅靠前多为科技、医药板块 [19] - 展示了本周北交所市值前十大公司估值水平，包括营收、归母净利润等数据 [22] 本周新股&即将上市新股情况 - 暂无新股发行 [23] 投资建议 - 板块短期横盘震荡回调，北证 A 股/创业板/上证主板/深证主板/科创板 PE 分别为 63/56/13/32/161 倍，建议布局有估值优势和业绩优秀的公司 [25]

报告核心观点 - 短期市场处于risk - off阶段，A股企稳需关注国内政策应对，内需对冲政策必要性和可能性提升，黄金避险配置需求延续，美元长期强势面临瓦解，建议关注内需及红利板块业绩改善方向，长期看好泛科技板块[2] 观点回顾 - 20240204《等待资金面问题缓解》提出被动卖出和购买意愿寡淡是资金面主要矛盾，经济数据修复是市场底部反转关键[9] - 20240407《财报季关注盈利因子配置方向》认为强势非农数据或推后美联储降息时点，4月市场进入业绩窗口期及政策落地期，盈利端预期将重新计价[9] - 20240804《海外降息有望释放A股压力》指出海外衰退宽松交易渐起，政治局会议表述积极，权益市场短期或“东升西降”[9] - 20241215《重回跨年配置行情主线》表明重要会议定调下，新兴消费与“AI + 应用”是跨年主线[9] - 20241216《重回科技主导产业——2025年度策略报告》提出盈利弱复苏，估值强支撑，科技和高端制造业有望主导市场[9] - 20250209《指数与情绪共振：AI Infra向上重估》认为A股性价比优势凸显，DeepSeek产业驱动下，AI Infra有望率先反应[9] - 20250216《DeepSeek行情的二阶段：聚焦云计算和AI应用》指出DeepSeek高性价比凸显，云计算成大模型时代“卖水人”，应用端关注多垂直领域[10] 大势与风格 - 关税冲击全球风险资产，短期市场处于risk - off阶段，美欧股市带动风险资产大跌，美债、中债及黄金表现相对占优，关税或推升美国经济短期“滞胀”风险及中长期不确定性，国内内需对冲政策必要性和可能性提升[11] - 市场出现商品与美元齐跌，短期源于流动性冲击，长期对应全球经济增速下行和美国经济实力相对走弱，未来5年全球或进入低速增长阶段，美元强势面临瓦解[12] - A股受内外因素影响短期调整，企稳需关注国内政策应对，对比2018年，本轮美国关税加征范围更广、对自身影响更大，但国内政策预留空间更充分，短期内需消费品或成避险方向，中期内需对冲政策和基本面数据企稳有望提振市场信心[13] 中观行业与景气 - 本周市场风险偏好下行，防御属性和贸易摩擦相关收益行业表现居前，出口及科技成长行业承压[25] - 三市2024年年报业绩披露接近尾声，4430家公司财报情况相对清晰，占比82.4%，2024年全A样本整体业绩增速为 - 0.2%，全A非金融样本业绩增速为 - 7.4%，盈利修复坎坷，建议关注内需及红利板块业绩边际改善方向[27] - 清明节客运人次同比增长较春节提升，机酒价格量增价跌，清明档首日票房处于近年来低位，线下消费回暖幅度平缓[31][35] - 医药板块因困境反转、AI催化产业趋势和资金面改善迎来“破晓时刻”，集采政策优化，业绩回暖，AI助力细分赛道，美债利率下行或催化资金回流[38] - 关税博弈下A股短期承压，配置可转向红利和消费板块，长期看好泛科技板块，短期可逢低加仓[39] 一周市场总览、组合表现及热点追踪 - 本周A股市场主力资金净卖出699.97亿元，连续3周净卖出，公用事业、医药生物、银行资金净流入居前，电子、机械设备和电力设备净流出规模最大；股票型ETF场内净申购金额234.12亿元，连续2周净申购，单周规模创3个月以来最大[43] - 2025年美国对外关税政策升级，4月2日宣布对华加征34%“对等关税”，整体关税升至54%，部分商品被排除，“对等关税”算法缺乏依据[47] - “特朗普2.0”周期加征关税政策落地，中国出口链条受冲击，出口导向型行业首当其冲，短期有阵痛，中期倒逼企业转型，半导体与医疗或成加征重点，推动技术自主创新和产业链多元化[48] - 美国广谱“对等关税”加剧全球贸易不确定性，短期市场避险情绪升温，中长期科技自主可控重要性凸显，中国出口导向型企业加速“产能出海”与“国产替代”，建议关注半导体等自主可控细分领域[53]

报告核心观点 - 一致预期走向“衰退”，但流动性危机可能性不大；二季度或是外需预期最差时点；国内可通过内需弥补与外需突围应对；投资者可积极防御，关注消费、低估值资产、资源品和资本品等板块 [3][4][5][6] 一致预期及流动性危机可能性 “对等关税”的超预期在于 WTO 规则已被美国抛弃 - 特朗普“对等关税”方案超乎市场预期，与美国财政部长贝森特提议相悖，且“对等关税”并不“对等”，美国已抛弃 WTO 规则 [12] - 大类资产价格对“对等关税”激烈回应，指向全球需求受损情形 [14] 资产价格普跌会导致流动性危机吗？可能性不高 - 本次“对等关税”影响上限确定，投资者可估算最差情形，与 2008 年和 2020 年情况不同 [17] - 资产价格普跌未出现流动性危机特征，VIX 指数涨幅不及前两次，美债涨美元跌，股市有涨有跌 [17] - 美联储预防流动性危机手段更丰富、余地更大，常规货币政策有空间，还有非常规货币工具 [18] 外需秩序正被打破，新的格局有待建立 关税与“选边站” - 此次中美可能难达成类似 2020 年初的经贸协议，特朗普诉求明确，威胁中国制造业安全，且中方缩小贸易逆差努力效果不佳 [28] - 若无法达成协议，有两种情形：一是美国关税行动将部分贸易伙伴推向中国，外需影响抵消至 -0.2 个百分点；二是美国要求第三方对中国加关税，影响可控 [33][38] 外需不止美国 - 近期美国经济强现实弱预期，二季度可能外需本身不差但预期较差，特朗普政府三季度前或推动经济增长 [41] - 美国不是终端需求唯一来源，其他发展中国家本土需求占比提升，资金有望流出美国重塑全球需求格局 [42] 国内的应对之策 内需消费可以弥补一定程度上的外需拖累 - 假设外需拖累由居民消费对冲，居民消费支出对 GDP 拉动需达 2.04 个百分点，对应社零增速约 4.0%，当前分析师一致预期为 5.1% [46] - 财政政策扩大内需，4 月下旬政治局会议是关键节点，预计政策加码集中在消费品“以旧换新”和设备更新领域 [46] 国产替代与无惧关税的细分领域 - 中方反制美方进口产品利于国产替代，相关类别有农林牧渔、水上运输等 [47] - 中国具备竞争力且市占率高的品种无惧关税，如非金属制品、基础金属等 [47] 积极防御 - 现有秩序被破坏阶段，投资者可积极防御，关注受益于内需对冲的消费板块、低估值资产和因反制受益的煤炭 [51] - 未来新秩序建立过程中，资源品和资本品不可或缺 [53]

核心观点 - 近一周海外市场指数整体下跌，特朗普对等关税施压，美欧日等国主要市场指数下跌幅度大、估值承压，A股核心宽基估值整体收缩，一级行业股价和估值涨跌互现，低协方差稳定红利行业凸显估值性价比，新兴产业相关方向估值涨跌互现 [2] 全球估值跟踪对比 - 近一周海外市场指数整体下跌，美欧日等国主要市场指数下跌幅度大，特朗普对等关税施压后欧美股市连续两日快速下跌、估值砸坑，美股各宽基指数PE较上周收缩2x以上，纳斯达克指数、纳斯达克100收缩幅度较大 [7][8] - 分位数方面，除德国DAX估值1年分位数位于50%以上，美欧日多数市场指数1年分位数大幅收缩至20%以下，富时新加坡海峡指数PE、PB、PS分位数分化较大，美股科技股价回落至2024年4 - 5月水平，估值为滚动一年最低 [8] - 从PE来看，本周多数市场指数PE收缩，标普500 PE跌破2010年以来75%分位数，日经225指数PE位于25%分位数水平以下 [11] - 从PB来看，标普500指数、印度SENSEX30指数高于2010年以来75%分位数，日经225指数PB本周明显收缩，沪深300指数PB当前静态PB低于2010年以来25%分位数 [12] - PS方面，标普500指数当前PS高于2010年来75%分位数水平，恒生指数当前PS逐渐接近于2010年以来中位数 [15] A股宽基估值跟踪 - 近一周A股核心宽基估值继续收缩，规模上国证2000、中证1000的PE、PB、PS和PCF收缩幅度相对较大，风格上价值整体优于成长，国证成长、小盘指数、大盘成长估值收缩较大，大盘价值估值有所扩张 [22] - 截至4月4日，A股主要宽基指数近一年整体估值水平较上周有所收缩，PE、PB、PS多数高于50%分位数，PCF位于近三年80% - 90%分位数，大盘成长中短期分位数水平占优，三年分位数视角PB、PCF分位数水平整体低于PE、PS，五年分位数视角小盘成长估值分位数水平较高 [24] - 从PE来看，近一周国内指数PE多数收缩，均位于2010以来75%分位数水平以下，中证500、小盘指数、国证价值PE位于均值水平以下 [25] - 从绝对值看成长风格整体PB高于价值风格，大盘成长、国证成长PB较高，从分位数看除中证500、国证成长、小盘指数外，多数指数的PB位于25%分位数水平以下 [31] - 小盘指数、国证成长、中证500的PS均位于2010年来中枢水平以下，成长风格PS高于价值，分位数视角下中盘成长当前PS具有一定向上空间 [32] - 国内指数近一周PCF涨跌互现，小盘成长收缩幅度最大，中盘价值PCF有所扩张，除中证500外，其余指数静态PCF位于2010年以来25%分位数以上 [38] A股行业&赛道估值跟踪 - 本周一级行业股价涨跌互现，中游材料&制造、TMT行业下跌幅度较大，汽车行业跌幅最大，估值方面一级行业估值涨跌不一，支持服务中的综合行业估值收缩幅度最大，社会服务行业受年报披露影响PE被动扩张19.47x [40] - 综合看PE、PB、PS、PCF分位数，农林牧渔三年和五年分位数四项均值较低，下游必选板块估值一年分位水平整体优于可选板块，上游资源PB三年和五年分位数水平均低于PE，TMT相关行业估值分位数虽有所收缩但仍处于历史高位，以公用事业为代表的低协方差稳定红利行业估值性价比占优 [42] - PE方面，长期分位数排名前5的行业分别为房地产、计算机、钢铁、汽车、建筑材料，钢铁和建筑材料排名上升；PB方面，排名前5的行业分别为汽车、通信、电子、机械设备、计算机，排名和结构无明显变化 [46] - PS方面，排名前5的行业分别为通信、基础化工、国防军工、银行、汽车，通信和银行排名上升；PCF方面，排名前5的行业分别为建筑装饰、基础化工、钢铁、国防军工、银行，建筑装饰和银行排名有所上升 [49] - 新兴产业各板块股价多数下跌，汽车电子跌幅相对较大，估值方面新兴产业估值涨跌不一，光伏本周估值回调幅度较大，云计算估值扩张幅度较大，热门概念中农业指数估值被动扩张幅度较大 [50] A股估值性价比跟踪 - 报告展示了全A、沪深300近10年PB - ROE轨迹 [52] - 报告展示了一级行业PEG情况汇总，PE取静态TTM，基于一致预测净利润测算两年复合CAGR，数据截至2025.4.4 [55] - 报告展示了二级行业PEG情况汇总，PE取静态TTM，基于一致预测净利润测算两年复合CAGR，数据截至2025.4.4 [58]

报告核心观点 国内政策持续发力，小金属价格弹性可期，战略小金属有望价值重估，推荐供给较为刚性的品种，如稀土、锡、锑等。稀土价格中枢有望上移，锑价上行趋势未改，锡价向上弹性可期 [4]。 本周行情回顾 股市行情回顾 - 本周申万有色指数下跌 2.86%，跑输沪深 300 指数 1.49pcts，细分板块中黄金板块上涨 1.24%，工业金属板块下跌 4.36%，锂板块下跌 0.88%，稀土磁材板块下跌 0.01% [9]。 现货市场 - 碳酸锂价格小幅走弱，国内电池级碳酸锂现货价格环比下跌 0.75%，电池级氢氧化锂现货价格环比持稳 [13]。 - 钴价进入震荡区间，MB 钴（标准级）和（合金级）价格环比分别上涨 0.79%和 3.79%，国内金属钴价格环比下跌 0.40% [13]。 - 稀土价格上涨，国内氧化镨钕价格环比上涨 0.45%，中重稀土氧化镝价格环比上涨 2.42% [13]。 - 锑价走弱，国内锑锭价格环比下跌 4.43%，锑精矿价格环比持稳 [14]。 产业链景气度 光伏行业 - 2025 年 1 - 2 月国内光伏新增装机 39.47GW，同比增长 7.49% [16]。 新能源车 - 2 月全国新能源汽车产销分别完成 88.8 万辆和 89.2 万辆，同比分别增长 91.5%和 87.1%，渗透率达 41.9%，出口 13.1 万辆，环比降 12.6%，同比增 60.5% [19]。 - 25 年 2 月欧洲六国新能源汽车销量合计 14.94 万辆，同比 +17.69%，环比 -0.37% [21]。 - 美国 25 年 2 月电动车销量 11.65 万辆，环比 +0.96%，同比 +5.60%，渗透率 9.60% [23]。 中游环节 - 2 月我国动力和其他电池合计产量 100.3GWh，环比降 7.0%，同比增 128.2%，装车量 34.9GWh，环比降 10.1%，同比增 94.1%，出口 21.1GWh，环比增 21.0%，同比增 144.7% [35]。 - 2025 年 2 月正极材料产量 28.32 万吨，环比 -6.22%，同比 +59% [38]。 消费电子 - 2024 年 Q4 全球智能手机销量同比涨 2.5%至 3.28 亿台，PC 出货量同比增 4.6%至 6740 万台 [27]。 - 2025 年 2 月国内钴酸锂产量 6750 吨，同比 +25%，环比 -13% [27]。 各金属情况 锂 - 碳酸锂价格走弱，期货指数环比跌 1.6%，现货电池级碳酸锂价格环比跌 0.75%，氢氧化锂价格环比持稳，锂精矿报价环比跌 0.6% [48]。 - 供给端本周碳酸锂周度产量环比 +1.8%，需求端 4 月排产增量预期小，库存继续累库，锂盐厂单吨盈利 -0.72 万元/吨 [48]。 - 25 年 2 月智利出口锂盐环比 -39%，同比 -22%，中国碳酸锂进口量环比 -39%，锂精矿进口量环比 -18% [48]。 稀土永磁 - 本周国内氧化镨钕价格环比涨 0.45%，氧化镝价格环比涨 2.42%，氧化铽价格涨 2.9% [86]。 - 25 年 2 月氧化镨钕产量环比 +7%，同比 +12.1%，特斯拉计划增加人形机器人产量 [86]。 - 商务部、海关总署对部分中重稀土相关物项实施出口管制，产品覆盖更广泛，海外稀土或短缺，内外价差或扩大 [86][89]。 - 2 月缅甸矿和美国矿进口量均下降，我国对美进口商品加征 34%关税，稀土成本抬升 [89]。 钴 - 刚果金限制钴出口，价格进入震荡期，MB 钴（标准级）和（合金级）价格环比分别上涨 0.79%和 3.79%，国内金属钴价格环比下跌 0.40% [88][90]。 - 刚果金暂停钴出口 4 个月，约影响全年 25%供应量，需求端海外平淡，国内磁材合金市场平稳 [99]。 镍 - 本周 SHFE 镍价环比下跌 1.54%，LME 镍环比大幅下跌 6.57%，价格回落因特朗普政府加征关税超预期 [104]。 - 印尼提议改变镍产品非税国家收入，库存环比上涨 668 吨，2 月中国&印尼镍生铁产量环比 -7%，国内精炼镍产量环比 -6%，需求端不锈钢厂粗钢产量环比增 7.95% [104]。 锑 - 国内锑精矿价格环比持稳，锑锭价格环比下跌 4.43%，氧化锑价格环比下跌 5.47%，海外锑锭价格环比增长 1.61% [118]。 - 25 年 2 月锑锭产量环比 -8%，同比 +34.5%，氧化锑出口环比 -51%，同比 -56% [118]。 锡 - 本周 SHFE 锡价环比上涨 1.95%，LME 锡环比下跌 2.32%，价格冲高回落，上半周受缅甸推迟复产影响冲高，后半周因美国加关税衰退预期增强回落 [123]。 - 库存方面，SHFE 锡 + LME 锡期货库存下降 97 吨，Mysteel 锡社会库存环比增加 477 吨 [123]。 - 供给端，马来西亚冶炼公司冶炼厂停产，2 月国内锡锭产量同比 +23%，环比 -10%，进口量同比 -38.0%，环比 -29.5%，印尼 2 月出口精炼锡环比 +151% [123]。 钨 - 本周 APT 价格环比上涨 1.44%，钨精矿价格环比上涨 1.42%，2025 年 2 月 APT 月度产量同比 +15%，环比 +14%，矿端偏紧局面未缓解 [144]。

报告核心观点 - 看好出版行业，建议关注教育出版高股息品种，重点推荐有持续稳定分红能力、分红意愿强的出版企业，以及在新业务积极布局的公司 [3] 行业政策情况 - 2024年12月，财政部、税务总局、中央宣传部联合发布公告，经营性文化事业单位于2022年12月31日前转制为企业的，自转制注册之日起至2027年12月31日免征企业所得税，国有出版集团均在免征优惠范围内 [3] - 国有出版公司恢复免征所得税政策后，预计2025年利润总额口径延续稳健，考虑税率变化后利润迎来低基数下的增长 [3] 资产负债情况 - 截至24Q3资产负债表情况，中文传媒（现金类资产 - 有息负债）/市值超过100%，长江传媒和皖新传媒（现金类资产 - 有息负债）/市值约为70%，中原传媒、新华文轩（24Q4资产负债表数据计算）、时代出版、中南传媒、浙版传媒（现金类资产 - 有息负债）/市值超过或等于65%，山东出版、凤凰传媒（现金类资产 - 有息负债）/市值约为55% [3] 行业公司业务与分红情况 - 地方国有出版公司主营教辅教材业务，行业准入门槛高，面向中小学市场需求较刚性，现金流好，盈利能力稳定，有持续、稳定的分红能力 [3] - 2020 - 2022年分红/归母，2023年分红/扣非利润比例超过50%的公司有长江传媒、凤凰传媒、中南传媒、皖新传媒、浙版传媒（21 - 23年） [3] - 教育出版是家庭较为需求刚性的基础教育支出，虽部分省份教辅征订方式导致个别出版公司24Q3营收下滑，但已有充分预期且各省情况不同 [3] 投资分析意见 - 重点关注长江传媒（高分红经营稳健、现金/市值占比高）、中南传媒（高分红、教材教辅稳健经营）、凤凰传媒（高分红、教材教辅稳健经营、有学科网等优质资产）等 [3] - 建议重点关注人口数量众多，市场化竞争充分，积极布局新业务的南方传媒，其他关注浙版传媒、皖新传媒、新华文轩 [3] 相关数据表格 - 展示国有出版集团股息率、历史分红比例（股息率以2025年4月3日收盘价计算） [4] - 展示国有出版集团资产和负债情况（亿元）（市值以2025年4月3日收盘价计算） [6] - 展示重点公司估值表（亿元）（市值以2025年4月3日收盘价计算），包括总市值、营业收入、营业收入yoy、归母净利润、归母净利润yoy、PE等数据 [8]

报告核心观点 - 美国“对等关税”政策落地，对中国、东盟、欧盟等经济体产生不同程度冲击，也使美国面临滞涨和经济下行风险，市场关注各国关税谈判进展和国内逆周期调节政策，策略上建议关注受关税冲击少的细分制造业及潜在货币政策调整带来的投资机会 [2][3][7] 宏观观点 - 对中国影响：关税转嫁率 10%-30%，美国进口需求弹性 -2 至 -7，取中间值计算，美国加征 1%关税，中国商品出口数量降 0.9%、金额降 0.7%，今年累计 54%关税或使 2025 年中国对美出口总额降 37.8%、收缩 1983 亿美元，整体出口金额降 5.5%，拖累 GDP 约 1 个百分点，后续关注关税谈判和逆周期调节政策 [2] - 对东盟影响：“对等关税”超预期对东盟加征，打击其贸易和投资，间接拖累中国出口和对外投资，若关税落地，中国向东盟出口增速放缓，美国自东盟进口金额或降 23.1%、收缩 844 亿美元，或额外使中国出口降 1.2%、拖累 GDP 约 0.2 个百分点，还可能使中国企业向东南亚出海投资增速下滑 [3][4] - 对欧盟影响：美国和欧盟互为最大贸易伙伴，欧盟经济有温和复苏但面临能源成本高企挑战，美国提高对欧关税至 20%或冲击欧洲经济，德国下调 2025 年经济增长预期，欧盟主要出口商品如机械、汽车、药品等面临压力 [5] 策略观点 - 测算思路：利用海关贸易数据库勾稽行业主营商品和海关贸易编码，明确出口美国占比和关税弹性，假设转口贸易效应失效计算 25 年各行业营收下滑幅度，再用系数回归法和固定成本法转化为利润下滑幅度，取中位数作为利润冲击幅度 [6][8] - 利润冲击结果：25 年利润下滑在【0% - 5%】区间的有乘用车、化学制品；【5% - 10%】区间的有白色家电、摩托车等；【10% - 15%】区间的有元件、工程机械等；【15% - 20%】区间的有家居用品、消费电子等；【20% - 30%】区间的有商用车、照明设备 [8] 固收观点 - 市场表现：上周市场曲线牛平，资金转松，R007 加权平均利率跌破 1.8%，6 个月 FR007 利率互换价格下行 10BP，各期限国债收益率下行 5 - 6BP，配置盘持续加仓，交易盘情绪提振 [9] - 后市看法：“对等关税”加剧出口承压，基本面稳中有进需财政和货币政策配合，市场博弈聚焦货币政策执行力度，关注 4 月潜在降准降息 [9] - 具体策略：曲线可能先平后陡，长债有博弈空间，10 年期国债推荐 250004，10 年国开债推荐 250205，短债 1 - 3 年补涨空间可观，持仓静待货币政策落地 [9]

2025 年 04 月 06 日 策略类●证券研究报告 极近端新股资金博弈热情升温，但休整周期叠加整体扰动预期或仍需警惕 新股专题 投资要点 新股周观点：上周，在此前新股次新板块连续两个交易周出现休整之后，伴随极近 端新股板块业绩相对明朗及筹码结构相对较优等比较优势开始凸显，局部资金博弈 热情有所升温。但需要注意，考虑到小长假期间海外市场剧烈波动可能带来的整体 扰动，及本就处于新股休整周期资金博弈行为的持续性尚待观察，暂时我们仍建议 保持警惕，继续强调重视业绩和性价比。 （1）新股次新板块整体依然呈现震荡，但局部极近端新股却出现活跃态势；假设 以 2024 年以来上市的新股次新板块比较来看，上周板块平均涨幅 1.5%，实现正 收益占比约 50.0%。 （2）在此前新股次新板块连续两个交易周出现休整之后，上周资金短期博弈意愿 或有升温；尤其是进入业绩深水区及预期外部冲击下，极近端新股板块由于大多已 经披露 2025 年一季报、业绩明朗度相对更高，同时新近上市持仓筹码结构也相对 更优，或正呈现一定的板块比较优势；因此我们观察到针对极近端新股局部板块的 资金博弈热度大幅提升，相关标的上周股价表现突出。 （3）我们需 ...

报告核心观点 - 4月决断在即需应对波动率放大，市场短期要防范流动性风险，后续市场方向取决于关税落地情况与后手对冲政策力度，投资可关注科技AI+、消费股估值修复与消费分层复苏、低估红利崛起三个方向并重视恒生互联网 [1][4][10][52] 市场思考：2020疫情冲击下的全球流动性风险启示 2020年新冠疫情冲击下全球资产出现流动性风险 - 2020年3月新冠疫情全球扩散，全球主要央行开启宽松货币环境，资产表现分三阶段：第一阶段交易基本面与政策，美股、A股跌，美债、中债、黄金涨；第二阶段交易流动性风险，黄金、美债下跌；第三阶段贵金属先回升，后是中美股市、铜、原油，黄金修复接近下跌前位置，其余资产修复弱于黄金 [1][11] - 2020年3月疫情冲击使全球权益市场调整，A500指数3月5 - 23日跌幅15.7%，标普500指数2月19 - 3月23日跌幅33.9% [11] - 债券市场中，中债10Y、美债10Y 2020年开始下行，3月9日见底，美债利率后续有波动，中债利率3月19日见顶后回落，3 - 18日债券市场被抛售 [12] - 黄金初期上行，3月9 - 19日下跌后快速修复，其他大宗商品3月受重挫，见底顺序为白银早于铜早于原油 [12] 当前也出现了一定的流动性风险迹象 - 当地时间4月2日美国宣布关税方案，基准10%关税4月5日生效，其他更高关税4月9日生效，宣布后大宗商品、美股、欧股下跌，4月4日VIX指数飙升至45.6，黄金延续跌势、美债回升或表明有流动性风险 [1][15][16] - 美元拆借出现紧张迹象，4月4日美国LIBOR3个月与国债3个月收益率差值回升，欧元美元基差掉期、日元美元基差掉期下降 [19] 市场启示 - 市场短期需防范流动性风险，风险释放后修复迅速，但后续市场方向取决于关税落地情况与后手对冲政策力度 [25] - 本轮全球资产大幅波动因特朗普挑起全面关税，目前美联储态度不明，美国政策难形成合力，4月9日实际对等关税落地时间可能推迟，不少国家或就关税与美国谈判，TikTok禁令再次推迟75天 [1][25][26] 国内：3月制造业PMI持续位于扩张区间 3月制造业PMI景气度持续回升，供需端回升，价格端回落 - 3月制造业PMI为50.5%，上月50.2%，非制造业商务活动指数为50.8%，上月50.4%，综合PMI产出指数为51.4%，上月51.1%，大、中、小型企业PMI指数分别为51.2%、49.9%、49.6%，中小型企业景气度回升，大型企业回落 [27] - 供需回暖，生产指数、新订单指数分别为52.6%、51.8%，较上月回升0.1、0.7个百分点，新订单、新出口订单、生产指数边际上行，供货商配送时间指数回落 [27] - 上游价格指数回落，主要原材料购进价格指数为49.8%，低于上月1个百分点，出厂价格指数为47.9%，低于上月0.6个百分点 [27] 交运高频指标跟踪 - 截至2025/4/4，一线城市地铁客运量（MA7）报3733万人次，较上周五的4009万人次回落 [32] 工业生产腾落指数 - 截至2025/4/6，工业生产腾落指数为122，与3月30日持平，甲醇、纯碱回升，山东地炼、轮胎回落 [34] 国内政策跟踪 - 《求是》杂志发表习近平总书记重要文章《朝着建成科技强国的宏伟目标奋勇前进》；何立峰会见美国桥水基金创始人达利欧；俄罗斯总统普京会见王毅 [36] 国际：3月美国非农数据大超预期，鲍威尔发言偏鹰派 国际大事跟踪 俄乌冲突跟踪 - 俄方将继续就乌克兰问题与美国保持联系；瑞典将向乌克兰提供近16亿美元军援；乌美已就新版矿产协议展开首轮磋商 [3][39][40] 中东冲突跟踪 - 以色列总理称将在加沙建立新安全走廊；以色列突袭叙利亚境内一地致10死；以色列空袭贝鲁特南郊已致3死7伤 [3][41][42] 3月美国非农就业数据大超市场预期，鲍威尔发表较鹰派言论 - 3月失业率报4.2%，前值4.1%，预期4.1%，薪资增速环比下行，新增非农就业人数22.8万人，预期增13.7万人，前值下修为11.7万人 [44][45] - 3月劳动力参与率为62.5%，较前值小幅上升，但仍明显低于2019年末的63.3% [47] - 综合来看，3月美国非农就业数据环比整体回暖且高于市场预期，鲍威尔讲话称美国宏观经济状况良好，劳动力市场平衡，通胀率接近但高于2%目标，关税可能影响美国通胀 [49] - 截至2025/4/5，美联储2025年5月降息25基点的概率为33.3%，维持现有利率的概率为66.7% [3][49] 行业配置建议 - 4月决断应对波动率放大，待冲击落地继续攻坚，投资主线有三个方向：Deepseek突破与开源引领的科技AI+、消费股的估值修复和消费分层逐步复苏、低估红利继续崛起，应重视恒生互联网 [4][52]