报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 中国船舶租赁发布2024年度业绩公告，业绩符合预期，维持“买入”评级，小幅上调25 - 26年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润为23/26/28亿港元，对应PE为4.3/3.9/3.6倍，PB为0.65/0.59/0.54倍，考虑船舶行业供需关系紧张等因素，公司ROE中枢有望维持 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2023 - 2027年营业总收入分别为37.45亿、44.41亿、43.32亿、45.26亿、46.61亿港币，同比增长率分别为12%、19%、 - 2%、4%、3% [2] - 2023 - 2027年归母净利润分别为19.02亿、21.06亿、23.38亿、25.50亿、27.90亿港币，同比增长率分别为13%、11%、11%、9%、9% [2] - 2023 - 2027年每股收益分别为0.31、0.34、0.35、0.38、0.42元/股，净资产收益率分别为15.0%、14.8%、15.1%、15.1%、15.2% [2] - 2023 - 2027年市盈率分别为5.3、4.8、4.3、3.9、3.6，市净率分别为0.79、0.71、0.65、0.59、0.54 [2] 市场数据 - 2025年4月11日收盘价为1.62港币，恒生中国企业指数为7801.51，52周最高/最低为1.89/1.30港币，H股市值为100.27亿港币，流通H股为6189.62百万股，汇率为1.0762（人民币/港币） [3] 事件及公司优势 - 2024年公司实现营业总收入44.41亿港币，同比增长19%，归母净利润21.06亿港币，同比增长11%，业绩符合预期 [6] - 截至2024年末，公司船队总规模达138艘，运营船舶122艘，平均年龄4.03年，融资租赁51艘较2023年末减少12艘，经营租赁71艘较2023年末增加6艘，在建船舶16艘，4艘用于融资租赁，12艘用于经营租赁，未来经营租赁占比将提升，2024年新签集团内造船订单9艘均为中高端船型，船队向高价值、年轻化发展，竞争力提高，资产价值有望提升 [6] - 公司利用汇率走低时机跨币种融资置换高息美元贷款，2024年有息负债平均成本控制在3.5%，同比下降18个基点，低于租赁同业P50分位值62个分位点，后续有息负债成本有望下降，强化现金监控管理，资产负债率控制在67.5%，同比压降4.1个百分点，资产结构优化 [6] - 2024年末股息每股0.104港元，全年派息每股0.134港元，派息率达39%，若2025年派息率与2024年一致，2025年股息率可达约9% [6] - 公司于2024年8月再次被纳入恒生指数和港股通，9月正式生效，流通性提升，叠加船周期上行，价值回归有望加速 [6] 财务摘要 - 2023 - 2027年营业总成本分别为21.98亿、27.39亿、23.87亿、23.61亿、22.46亿港币 [7] - 2023 - 2027年经营盈利分别为15.47亿、17.02亿、19.45亿、21.65亿、24.15亿港币 [7] - 2023 - 2024年应占联营公司损益分别为 - 3000万、 - 1200万港币，2025 - 2027年为0 [7] - 2023 - 2027年应占合营公司损益均为4.90亿港币 [7] - 2023 - 2027年除税前溢利分别为19.44亿、21.80亿、24.35亿、26.55亿、29.06亿港币 [7] - 2023 - 2027年所得税分别为3200万、2500万、2400万、2700万、2900万港币 [7] - 2023 - 2027年净利润分别为19.12亿、21.55亿、24.10亿、26.29亿、28.77亿港币 [7] - 2023 - 2027年少数股东损益分别为1000万、4900万、7200万、7900万、8600万港币 [7] - 2023 - 2027年每股收益分别为0.31、0.34、0.35、0.38、0.42港币 [7]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 2024年公司营收同比+4.2%，归母净利润同比-17.7%，主要因代建行业竞争加剧、费率下行及房地产行业调整影响账款回收 [1] - 新拓金额、单价下滑但新签市占率22.1%保持龙头地位，新拓结构优化，货值聚焦核心都市圈 [2] - 代建行业竞争加剧，公司采取措施优化经营管理，下半年经营回稳，预计在政策下凭借核心竞争力保持龙头地位 [3] - 2024年股利支付率60%，预计未来保持可观派息率 [3] - 公司轻资产逆周期优势显著，新拓能力强、合约面积储备足，派息率有望维持较高水平，调整盈利预测后维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 | 财务指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 3302 | 3441 | 3569 | 3651 | 3594 | | 增长率yoy（%） | 24% | 4% | 4% | 2% | -2% | | 归母净利润（百万元） | 974 | 801 | 768 | 812 | 866 | | 增长率yoy（%） | 31% | -18% | -4% | 6% | 7% | | EPS最新摊薄（元/股） | 0.50 | 0.41 | 0.38 | 0.40 | 0.43 | | P/E（倍） | 10.74 | 8.05 | 7.17 | 6.78 | 6.36 | [5] 股票信息 | 项目 | 详情 | | --- | --- | | 行业 | 房地产服务 | | 前次评级 | 买入 | | 04月10日收盘价（港元） | 2.74 | | 总市值（百万港元） | 5,507.40 | | 总股本（百万股） | 2,010.00 | | 自由流通股（%） | 100.00 | | 30日日均成交量（百万股） | 11.90 | [6] 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） | 会计年度 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 流动资产 | 4440 | 4705 | 4897 | 5080 | 5159 | | 现金 | 2044 | 1518 | 1641 | 1750 | 1880 | | 应收账款及票据 | 198 | 437 | 436 | 446 | 439 | | 其他 | 2198 | 2749 | 2820 | 2884 | 2839 | | 非流动资产 | 2293 | 2072 | 2175 | 2307 | 2456 | | 固定资产 | 111 | 81 | 103 | 124 | 142 | | 无形资产 | 1347 | 1270 | 1281 | 1292 | 1302 | | 其他 | 835 | 721 | 791 | 891 | 1011 | | 资产总计 | 6733 | 6777 | 7072 | 7387 | 7615 | | 流动负债 | 2420 | 2794 | 2796 | 2862 | 2826 | | 应付账款及票据 | 327 | 98 | 110 | 119 | 123 | | 其他 | 2093 | 2696 | 2685 | 2743 | 2703 | | 非流动负债 | 179 | 41 | 41 | 41 | 41 | | 负债合计 | 2599 | 2835 | 2837 | 2904 | 2867 | | 普通股股本 | 17 | 17 | 17 | 17 | 17 | | 储备 | 3979 | 3793 | 4079 | 4323 | 4583 | | 归属母公司股东权益 | 3996 | 3810 | 4096 | 4340 | 4599 | | 少数股东权益 | 138 | 131 | 139 | 143 | 148 | | 股东权益合计 | 4134 | 3942 | 4235 | 4483 | 4747 | | 负债和股东权益 | 6733 | 6777 | 7072 | 7387 | 7615 | [10] 利润表（百万元） | 会计年度 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 3302 | 3441 | 3569 | 3651 | 3594 | | 其他收入 | 1 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 营业成本 | 1580 | 1736 | 1808 | 1869 | 1851 | | 销售费用 | 105 | 91 | 96 | 110 | 90 | | 管理费用 | 515 | 481 | 518 | 548 | 514 | | 研发费用 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 除税前溢利 | 1177 | 1037 | 1008 | 1060 | 1116 | | 所得税 | 197 | 247 | 232 | 244 | 246 | | 净利润 | 981 | 791 | 776 | 816 | 871 | | 少数股东损益 | 7 | -11 | 8 | 4 | 4 | | 归属母公司净利润 | 974 | 801 | 768 | 812 | 866 | | EBIT | 1069 | 1042 | 1008 | 1060 | 1116 | | EBITDA | 1154 | 1089 | 1054 | 1109 | 1167 | | EPS | 0.50 | 0.41 | 0.38 | 0.40 | 0.43 | [10] 主要财务比率 | 项目 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 成长能力 - 营业收入 | 24.34% | 4.20% | 3.72% | 2.28% | -1.56% | | 成长能力 - 归属母公司净利润 | 30.77% | -17.71% | -4.11% | 5.71% | 6.67% | | 获利能力 - 毛利率 | 52.15% | 49.56% | 49.35% | 48.80% | 48.49% | | 获利能力 - 销售净利率 | 29.48% | 23.28% | 21.52% | 22.25% | 24.10% | | 获利能力 - ROE | 24.37% | 21.03% | 18.76% | 18.71% | 18.83% | | 获利能力 - ROIC | 21.55% | 20.16% | 18.32% | 18.21% | 18.34% | | 偿债能力 - 资产负债率 | 38.60% | 41.84% | 40.12% | 39.31% | 37.66% | | 偿债能力 - 流动比率 | 1.83 | 1.68 | 1.75 | 1.77 | 1.83 | | 偿债能力 - 速动比率 | 1.40 | 1.12 | 1.18 | 1.20 | 1.25 | | 营运能力 - 总资产周转率 | 0.51 | 0.51 | 0.52 | 0.50 | 0.48 | | 营运能力 - 应收账款周转率 | 17.07 | 10.83 | 8.17 | 8.27 | 8.12 | | 营运能力 - 应付账款周转率 | 6.49 | 8.17 | 17.38 | 16.26 | 15.25 | | 每股指标 - 每股收益 | 0.50 | 0.41 | 0.38 | 0.40 | 0.43 | | 每股指标 - 每股经营现金流 | 0.48 | 0.16 | 0.45 | 0.46 | 0.48 | | 每股指标 - 每股净资产 | 1.99 | 1.90 | 2.04 | 2.16 | 2.29 | | 估值比率 - P/E | 10.74 | 8.05 | 7.17 | 6.78 | 6.36 | | 估值比率 - P/B | 2.70 | 1.74 | 1.34 | 1.27 | 1.20 | | 估值比率 - EV/EBITDA | 7.58 | 4.70 | 3.67 | 3.39 | 3.11 | [10]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [5] 报告的核心观点 - 公司处于门店扩张期，海外业务带来营收及利润增量，IP 产品持续赋能业绩增长，预计 2025 - 2027 年经调整净利润分别为 32.5/38.3/45.3 亿元，同比增速分别为 19%/18%/18%，当前股价对应经调整净利润的 PE 分别为 11/10/8 倍 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 收盘价 30.95 港元，一年内最高/最低为 55.00/20.00 港元，总市值 382.1782 亿港元，流通市值 382.1782 亿港元，资产负债率 42.85% [3] 盈利预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|11473.21|16994.03|20851.52|24818.06|29259.03| |同比增长率（%）|13.76%|48.12%|22.70%|19.02%|17.89%| |归母净利润（百万元）|1768.93|2617.56|3123.30|3688.44|4362.29| |同比增长率（%）|177.2%|48.0%|19.3%|18.1%|18.3%| |每股收益（元/股）|1.42|2.11|2.50|2.95|3.49| |ROE（%）|19.87%|25.38%|24.60%|22.51%|21.03%| |市盈率（P/E）|21.96|21.04|11.70|9.91|8.38|[6] 业绩情况 - 2024 年公司实现收入 169.94 亿元，同比增长 22.8%；实现经调整归母净利润 27.02 亿元，同比增长 15.7%；第四季度实现收入 47.13 亿元，同比增长 22.7%；实现经调整归母净利润 7.88 亿元，同比增长 19.7% [7] 门店情况 - 截至 2024 年 12 月 31 日，公司集团门店总数为 7780 家，名创优品门店 7504 家，全年净新增 1091 家门店，完成开店目标；中国内地全年净新开 460 家门店，海外全年净新开 631 家门店，海外净新增门店数量占比 58% [7] 各地区收入情况 - 2024 年，美洲地区实现收入 34.31 亿元，同比增长 47%；亚洲地区（除中国内地）实现收入 25.42 亿元，同比增长 26%；欧洲及其他地区实现收入 7.09 亿元，同比增长 99% [7] TOPTOY 情况 - 截至 2024 年 12 月 31 日，TOPTOY 门店数量为 276 家，全年净增 128 家，全年实现收入 9.84 亿元，同比增长 44.7%；已进驻泰国、印度尼西亚、马来西亚等国家高端商场，2024 年同店中个位数提升并实现首年盈利，核心品类毛利率改善 [7] WAKUKU 新品情况 - 2025 年 3 月 29 日，公司首发 WAKUKU 系列新品“胖哒哒”，2 小时内售罄，公司拓展 IP 合作矩阵，结合多形态 IP 产品，有望承接兴趣消费需求 [7] 毛利率及开支情况 - 2024 年公司毛利率为 44.9%，同比+3.7pct，达到历史最高，毛利增长源于海外直营收入占比提升和 IP 战略执行；2024 年销售及分销开支 35.20 亿元，同比增长 54.3%，一般及行政开支 9.32 亿元，同比增长 37.5% [7] 附录：财务预测摘要 - 包含资产负债表、现金流量表、比率分析等多方面财务预测数据，如预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 208.52 亿元、248.18 亿元、292.59 亿元等 [8]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”投资评级 [4][8] 报告的核心观点 - 公司授予860名激励对象9150万股奖励股份，考核目标以2024年经调整归母净利润为基数，2025 - 2027年增幅有不同要求及对应解锁比例 [1] - 全球化布局无惧关税风波，TCL在墨西哥和越南有产能，墨西哥豁免对等关税，越南进入90天豁免周期，可提前备货等应对成本上涨风险，2025年1 - 2月大陆TV出口量部分地区有增长 [8] - 国补拉动MiniLED渗透率快速攀升，25Q1电视机线上/线下零售额和均价有提升，预计2025年国内MiniLED电视渗透率加速至40%，销量有望翻倍突破1000万台，TCL实现“屏 - 芯 - 算法”全链路画质提升 [8] - 上调TCL电子2025 - 2027年归母净利润预期至分别23/28/32亿元，同比分别增长31%/21%/14% [8] 财务数据与估值 利润表 - 2023 - 2027年总营业收入分别为79111、99322、116149、137888、158475百万港元，同比增长11%、26%、17%、19%、15% [3][10] - 营业利润分别为427、1275、2883、3603、4186百万港元，同比增长 - 136%、199%、126%、25%、16% [3][10] - 归母净利润分别为744、1759、2307、2798、3202百万港元，同比增长66%、137%、31%、21%、14% [3][10] 资产负债表 - 2023 - 2027年资产总计分别为64776、76367、87419、100268、113633百万港元 [9] - 负债合计分别为47470、58691、67982、78877、90085百万港元 [9] - 归属于母公司所有者权益分别为16708、17204、18710、20355、22157百万港元 [9] 现金流量表 - 2023 - 2027年经营活动现金流分别为1603、1563、2780、3516、3958百万港元 [9] - 投资活动现金流分别为22、 - 2849、333、396、419百万港元 [9] - 筹资活动现金流分别为 - 246、 - 678、 - 558、 - 2380、 - 1806百万港元 [9] 主要财务比率 - 年成长率方面，营业收入、营业利润、净利润在2023 - 2027年有不同变化幅度 [11] - 获利能力指标如毛利率、净利率、ROE、ROIC等在各年有相应数值 [11] - 偿债能力指标如资产负债率、净负债比率等各年有不同表现 [11] - 营运能力指标如资产周转率、存货周转率等各年有对应数据 [11] - 每股资料如每股收益、每股经营现金等各年有不同数值 [11] - 估值比率如PE、PB、EV/EBITDA等各年有相应数据 [3][11] 基础数据 - 总股本2521百万股，香港股2521百万股，总市值20.7十亿港元，香港股市值20.7十亿港元 [4] - 每股净资产6.8港元，ROE（TTM）10.2，资产负债率76.9% [4] - 主要股东为TCL实业控股股份有限公司，持股比例54.5376% [4] 股价表现 - 1m、6m、12m绝对表现分别为13%、57%、98%，相对表现分别为26%、59%、77% [6]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“优于大市”评级 [7] 报告的核心观点 - 东岳集团是国内氟硅行业龙头，制冷剂、含氟高分子、有机硅为主要营收构成，受益于制冷剂景气度上行 [1] - 预计2024 - 2026年归母净利润8.11/21.77/29.53亿元（+15%/169%/36%），EPS分别为0.5/1.3/1.7元，合理估值区间在9.51 - 10.86港元之间，对应2025年市盈率7 - 8倍，相对于目前股价有18% - 35%溢价空间 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 东岳集团成立于1987年，2007年于香港主板上市，业务涵盖制冷剂、含氟高分子、有机硅材料、含氟功能膜材料等方向 [16] - 公司控股公司东岳绿冷科技主营制冷剂，R22产能22万吨居全国第一，2025年制冷剂生产配额合计12.99万吨居国内领先；东岳高分子及华夏神舟主营含氟高分子，PTFE产能5.5万吨、PVDF产能2.5万吨分别居国内第一、第二；东岳有机硅材料主营有机硅，具备60万吨有机硅单体及20万吨下游深加工产品产能居国内前列；东岳氟硅材料主营大宗原料 [16] - 公司营收、利润由制冷剂、含氟高分子、有机硅、大宗原料及其他项目构成，2019 - 2024年各板块收入占比大体均衡，不同年份利润占比受行业发展影响有所变化 [21] - 公司股价曾因下游新能源、锂电池发展上涨，后因产能扩张、产品价格下滑估值下降，2024年起盈利持续改善，2025年或迎来利润、估值双增 [26] - 公司原控股股东新华联以股权置换形式退出，当前股权架构清晰，高管团队从业经验丰富、稳定专业，为公司发展提供保障 [31][34] - 公司自2011年涉足房地产业务，2020年初决定逐步退出，2024年底基本清理结束，未来将更聚焦主业氟、硅、膜、氢发展 [38] 制冷剂 - 制冷剂分为一代、二代、三代、四代，第一代已全面退出，第二代发达国家已基本淘汰、发展中国家进入减产阶段，第三代我国2024年冻结、2029年开始缩减，第四代受专利和成本限制应用范围有限 [39][40][42] - 二代制冷剂加速削减，维修市场需求托底，价格中枢不断上行。R22是最主流品种，我国生产配额大幅削减并向龙头企业集中，2025年R22配额履约削减至14.9万吨，预计2030年仅保留约7700吨用于维修。2025年东岳集团R22生产配额4.39万吨，占总量29.46% [44][45] - 三代制冷剂已被冻结，R32为最主流品种。我国2024年为配额元年，2025年配额虽有提升，但年初库存消耗叠加需求持续提升，整体维持供需紧平衡。R32供需平衡测算显示当前配额下供需维持紧平衡 [53][58][62] - 东岳集团是R22与R32生产能力与配额量的龙头企业，2025年拥有4.39万吨R22配额、5.63万吨R32配额，合计拥有12.99万吨二代、三代制冷剂生产配额，总配额量位于国内前列。随着制冷剂价格上升，公司利润持续增厚 [72][73] 含氟高分子 - 含氟聚合物源于萤石矿，分为氟树脂和氟橡胶，氟树脂常见品种有PTFE、PVDF等，具有耐热、耐酸碱等优异性能。PTFE、PVDF是我国最主流的含氟高分子材料，应用于多个领域，近年来我国含氟高分子材料产量稳定较快增长 [76][83][85] - PTFE被称为“塑料王”，应用广泛，我国产能曾快速扩张，当前高端产品产能逐步提升。需求端稳定增长，AI服务器PCB打开新的高端需求增长极。东岳集团拥有全国最大的5.5万吨PTFE产能，具备上下游一体化生产能力，重视研发 [86][90][108] - PVDF是第二大氟树脂，锂电需求刺激行业大幅扩产，当前处于产能消化阶段。其生产路径多样，应用于多个领域 [111] 有机硅 - 有机硅扩产高峰已过，行业趋向自律性减产，供给格局好转，国内房地产止跌回稳、新兴产业快速发展、海外需求逐步恢复，价格与利润处于历史较低分位，预期反转向上 [10] - 东岳有机硅是国内领先的DMC生产企业，拥有60万吨单体产能和20万吨下游深加工品产能，产品覆盖多种类型，DMC产能居全国前三，将充分受益于行业利润修复 [3][10] 未来氢能 - 氢能是我国未来能源体系的重要组成部分，质子交换膜是电解水制氢、燃料电池动力系统的关键材料，东岳集团依托氟硅产业链配套支持，专注发展质子交换膜，是国内质子交换膜龙头，逐步实现全氟磺酸膜国产替代 [10] 财务分析 - 制冷剂、含氟高分子、有机硅为公司收入及利润主要来源，公司利润率居行业前列 [10] - 报告对公司资本结构及偿债能力、现金流量、分红情况进行了分析，但文档未详细提及具体内容 [10] 盈利预测 - 假设前提未在文档中详细提及 [10] - 预计2024 - 2026年归母净利润8.11/21.77/29.53亿元（+15%/169%/36%），EPS分别为0.5/1.3/1.7元 [4] - 盈利预测情景分析未在文档中详细提及 [10] 估值与投资建议 - 通过多角度估值，认为公司股票合理估值区间在9.51 - 10.86港元之间，对应2025年市盈率7 - 8倍，相对于目前股价有18% - 35%溢价空间 [4][7] - 首次覆盖，给予“优于大市”评级 [7]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [5][6] 报告的核心观点 - 公司2024年全年实现营业收入7.62亿元（同比+14.4%），归母净利润2.54亿元（同比+74.6%），利润高增长，2025年净利率仍有望维持较高水平 [1] - 2025年集采影响下国内收入或短期承压，海外有望持续高增 [2] - 公司毛利率和净利率有望维持较高水平 [4] 成长性 产品结构 - 出血类产品或阶段性承压，2024年出血类收入4.02亿元（同比-5.5%），2025年密网支架集采供货调整下，收入利润或仍短期承压 [2] - 狭窄类产品有望持续放量，2024年脑动脉粥样硬化狭窄产品收入2.68亿元（同比+74.6%），2025年随着持续推广，或仍形成较好收入拉动 [2] - 急性缺血类产品收入有望持续高增，2024年相关产品收入0.47亿元（同比+82.0%），2025年有望保持高增长态势 [2] 区域分布 - 2024年海外收入0.75亿元（同比+137.6%），首次实现全年盈利，2025年随着渠道拓展与产品放量，海外收入有望延续高增长态势，形成新增长曲线 [3] 盈利能力 - 2024年公司毛利率73.0%，同比下降3.9pct，2025年在集采等影响下，毛利率或仍有所下降，但有望保持在70%左右 [4] - 2024年公司净利率达32.7%，同比大幅增长12.5pct，首次突破30%，2025年在降本增效等战略下，净利率仍有望保持30%左右 [4] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2025 - 2027年收入分别为8.28/10.02/11.97亿元，分别同比增长8.72%、20.95%、19.49%；归母净利润分别为2.56/3.21/3.84亿元，分别同比增长0.67%、25.48%、19.74%；对应EPS分别为0.44/0.55/0.66元（2025年21倍PE） [5] 财务摘要 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|762|828|1002|1197| |(+/-) (%)|14.44%|8.72%|20.95%|19.49%| |归母净利润（百万元）|254|256|321|384| |(+/-) (%)|74.63%|0.67%|25.48%|19.74%| |每股收益(元)|0.43|0.44|0.55|0.66| |P/E|18.70|21.27|16.95|14.16|[11] 三大报表预测值 资产负债表（百万元） |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|1370|1868|2263|2671| |现金|623|1194|1503|1826| |应收账款|144|104|111|120| |存货|157|166|177|183| |其他|446|405|473|542| |非流动资产|672|484|470|456| |固定资产|120|114|108|103| |无形资产|189|180|171|162| |其他|363|191|191|191| |资产总计|2043|2352|2733|3127| |流动负债|262|315|381|397| |应付账款|54|83|100|122| |其他|207|232|280|275| |非流动负债|74|80|80|80| |负债合计|336|395|461|477| |少数股东权益|(4)|(9)|(15)|(23)| |归属母公司股东权益|1711|1966|2287|2672| |负债和股东权益|2043|2352|2733|3127|[12] 利润表（百万元） |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|762|828|1002|1197| |营业成本|206|248|301|366| |销售费用|132|149|181|215| |管理费用|56|58|69|83| |财务费用|2|(9)|(18)|(23)| |营业利润|270|290|351|413| |利润总额|303|295|370|443| |所得税|54|44|56|67| |净利润|249|251|315|377| |少数股东损益|(5)|(5)|(6)|(8)| |归属母公司净利润|254|256|321|384| |EBITDA|270|305|366|427| |EPS（元）|0.43|0.44|0.55|0.66|[12] 现金流量表（百万元） |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|0|346|358|366| |净利润|254|256|321|384| |折旧摊销|0|15|15|14| |少数股东权益|(5)|(5)|(6)|(8)| |营运资金变动及其他|(249)|80|28|(25)| |投资活动现金流|0|225|(48)|(42)| |其他投资|0|225|(48)|(42)| |筹资活动现金流|0|0|0|0| |现金净增加额|0|571|309|323|[12] 主要财务比率 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力 - 营业收入|14.44%|8.72%|20.95%|19.49%| |成长能力 - 营业利润|50.26%|7.16%|21.17%|17.78%| |成长能力 - 归属母公司净利润|74.63%|0.67%|25.48%|19.74%| |获利能力 - 毛利率|72.98%|70.00%|69.99%|69.40%| |获利能力 - 净利率|33.37%|30.90%|32.05%|32.12%| |获利能力 - ROE|14.86%|13.01%|14.04%|14.39%| |获利能力 - ROIC|0.13|0.13|0.13|0.13| |偿债能力 - 资产负债率|16.44%|16.78%|16.85%|15.27%| |偿债能力 - 净负债比率|(0.36)|(0.61)|(0.66)|(0.69)| |偿债能力 - 流动比率|5.24|5.94|5.95|6.72| |偿债能力 - 速动比率|4.48|5.28|5.35|6.11| |营运能力 - 总资产周转率|0.37|0.35|0.37|0.38| |营运能力 - 应收账款周转率|5.29|8.00|9.00|10.00| |营运能力 - 应付账款周转率|3.79|3.00|3.00|3.00| |每股指标 - 每股收益（元）|0.43|0.44|0.55|0.66| |每股指标 - 每股经营现金（元）|0.00|0.59|0.61|0.63| |每股指标 - 每股净资产（元）|2.92|3.35|3.89|4.53| |估值比率 - P/E|18.70|21.27|16.95|14.16| |估值比率 - P/B|2.78|2.78|2.39|2.05| |估值比率 - EV/EBITDA|15.28|13.93|11.66|9.22|[12]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[3][4] 报告的核心观点 - 2024年为转型阵痛期，主动优化低毛利率业务致使业绩短期承压，但随着调整近尾声，2025年有望加速修复 [7] - 公司是下沉市场B2B电商的龙头企业，深耕下沉零售店的供应链及SaaS+服务，预计2025 - 2027年实现营收658/723/795亿元，同增10%/10%/10%，实现归母净利润3.5/4.6/5.9亿元，同增31%/30%/28%，对应PE分别为17/13/10X [3] 根据相关目录分别进行总结 业务结构 - 2024年服务业务板块中，门店SaaS+订阅5亿（-9%），商家解决方案1亿（+8%） [2] - 2024年交易业务板块中，消费电子349亿（-22%），家用电器93亿（-24%），农业生产资料75亿（-39%），交通出行48亿（-37%），家居建材19亿（-36%），酒水饮料7亿（-48%），在线撮合26万（-87%） [7] 渠道布局 - 2024年新渠道销售额达36亿，线下渠道覆盖全国21个省、2.5万乡镇、24.8万家会员店，还布局线上、社群和海外渠道，试点社交电商和内容电商业务，上线“芸豆派”商城，推进政采企采，与积分礼品等平台合作，试点跨境出海业务 [3] 技术接入 - 旗下“千橙云SaaS+”平台全面接入DeepSeek，通过AI导购、AICRM系统等功能提升客户经营决策时效 [3] 财务数据 - 2024年营收600.6亿，同比-27%；净利润2.7亿，同比-40%；扣非归母净利2.7亿，同比-15% [7] - 2024年毛利率3.8%（+0.5pct），净利率0.77%（+0.07pct） [7] - 2024年TOP品牌采购占比超44%，自有品牌毛利率超20%，“三新”产业平均毛利率超15% [7] 三大报表预测 - 资产负债表：预计2025 - 2027年流动资产、非流动资产、资产总计、流动负债、非流动负债、负债合计、股东权益合计等有相应变化 [8] - 利润表：预计2025 - 2027年营业收入、营业成本、销售费用、管理费用、研发费用、财务费用、除税前溢利、所得税、净利润等有相应变化 [8] - 现金流量表：预计2025 - 2027年经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流、现金净增加额等有相应变化 [8] 主要财务比率预测 - 成长能力：预计2025 - 2027年营业收入、归属母公司净利润有相应增长 [8] - 获利能力：预计2025 - 2027年毛利率、销售净利率、ROE、ROIC有相应变化 [8] - 偿债能力：预计2025 - 2027年资产负债率、净负债比率、流动比率、速动比率有相应变化 [8] - 营运能力：预计2025 - 2027年总资产周转率、应收账款周转率、应付账款周转率有相应变化 [8] 每股指标预测 - 预计2025 - 2027年每股收益、每股经营现金流、每股净资产有相应变化 [8] 估值比率预测 - 预计2025 - 2027年P/E、P/B、EV/EBITDA有相应变化 [8]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 预计25Q1公司营业收入466亿元，调整后净利润7亿元，下调25E - 27E调整后净利润预测分别为83.07/91.66/105.13亿元（原预测为84.69/93.73/107.96亿元） [6] - 25年公司业务重心转向收入增速及投入，25Q1收入有望稳健增长，快递业务量、一体化供应链客户数量及海外布局将扩张，网络质量和服务时效将提升 [6] - 2024年公司调整后净利率达4.3%，盈利能力达历史较高水平，未来随着业务规模扩张，规模效应有望进一步释放，盈利能力将持续改善 [6] - 下调盈利预测但维持“买入”评级，公司收入增速较高、利润稳健增长，中长期利润率有提升空间，市值对标顺丰控股H仍有上涨空间 [6] 财务数据及盈利预测 营业收入 - 2023 - 2027E分别为166,625、182,838、204,215、225,948、247,880百万元，同比增长率分别为21.27%、9.73%、11.69%、10.64%、9.71% [3] 调整后净利润 - 2023 - 2027E分别为2761、7917、8307、9166、10513百万元，同比增长率分别为218.79%、186.75%、4.93%、10.34%、14.70% [3] 每股收益 - 2023 - 2027E分别为0.44、1.25、1.31、1.45、1.66元/股 [3] 净资产收益率 - 2023 - 2027E分别为5.73%、14.31%、13.23%、12.86%、12.96% [3] 市盈率 - 2023 - 2027E分别为24、8、8、7、6 [3] 市净率 - 2023 - 2027E分别为1.3、1.2、1.0、0.9、0.8 [3] 市场数据 - 2025年4月10日收盘价11.38港币，恒生中国企业指数7668.38，52周最高/最低16.84/7.46港币，H股市值756.07亿港币，流通H股6,643.88百万股，汇率1.0764（人民币/港币） [4] 合并利润表 营业总收入 - 2022 - 2027E分别为137402、166625、182838、204215、225948、247880百万元 [7] 营业总成本 - 2022 - 2027E分别为127302、153942、164139、182425、201546、220365百万元 [7] 销售费用 - 2022 - 2027E分别为 - 4062、 - 4999、 - 5686、 - 6126、 - 6778、 - 7436百万元 [7] 管理费用 - 2022 - 2027E分别为 - 3157、 - 3353、 - 3335、 - 3676、 - 4067、 - 4462百万元 [7] 研发费用 - 2022 - 2027E分别为 - 3123、 - 3571、 - 3571、 - 3676、 - 4067、 - 4462百万元 [7] 其他收益 - 2022 - 2027E分别为 - 268、1094、1563、990、1050、1109百万元 [7] 投资收益 - 2022 - 2027E分别为 - 13、16、9、4、10、8百万元 [7] 资产减值损失 - 2022 - 2027E均为 - 51百万元 [7] 营业利润 - 2022 - 2027E分别为 - 814、1619、7716、9343、10588、12310百万元 [7] 利润总额 - 2022 - 2027E分别为 - 814、1619、7716、9343、10588、12310百万元 [7] 所得税 - 2022 - 2027E分别为276、452、628、1869、2118、2462百万元 [7] 调整后净利润 - 2022 - 2027E分别为866、2761、7917、8307、9166、10513百万元 [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [6] 报告的核心观点 - 2024年公司营收受彩妆品类拉动延续较优增长，护肤相对稳健，盈利端毛利率及费率水平管控良好，会员数及复购率良性发展，品牌势能向上，中短期增长逻辑明晰，中长期成长空间可期，预计2025 - 2027年经调净利润为11.7、15.0、18.6亿元，对应PE为38.7、30.1、24.2倍，给予“买入”评级 [2][4][7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年公司实现营业收入38.85亿元，同比增长34.6%；归母净利润8.81亿元，同比增长33%；经调整净利润9.24亿元，同比增长39.2%，调整项主要为上市开支2812万元和激励费用1502万元 [2][4] 收入端 品类维度 - 2024年彩妆、护肤分别实现收入23.0、14.3亿元，同比增长42%、23%，彩妆呈量价齐升态势，销量增长34%，均价增长6%，核心单品粉膏终端零售额超4亿元；护肤品类销量增长27%，均价偏平稳，核心单品鱼子面膜零售额超8亿元 [7] 渠道维度 - 2024年线上、线下分别实现收入17.8、19.5亿元，同比增长51%、22%，线上高增主因加强电商平台营销活动 [7] 盈利端 - 2024年归母利润率为22.7%，同比基本持平；2024H2公司实现归母净利润3.9亿元，同比增长24%，归母净利率同比下滑0.7个百分点至20.3%，经调利润同比增长31% [7] 经营层面 - 2024年公司会员数由1030万人提升至1510万人，线上、线下会员复购率分别达到27.5%、34.9%，同比提升5.5、2.1个百分点 [7] 投资建议 - 公司在原有强势底妆品类基础上多品类扩展，中短期增长逻辑明晰，中长期成长空间可期，预计2025 - 2027年经调净利润为11.7、15.0、18.6亿元，对应PE为38.7、30.1、24.2倍，给予“买入”评级 [7]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][4][27] 报告的核心观点 - 2024年远大医药收入同比增长10.6%，归母净利润同比增长31.3%，在外部环境压力下保持业绩良好增长 [2][10] - 五官科和呼吸类产品表现亮眼，核药抗肿瘤板块持续高速放量 [3][12] - 钇[90Y]微球注射液加速落地普及，治疗效果显著，2024年实现近5亿港币销售收入，同比增速超140% [13] - 毛利率受集采拖累下滑，新品推广力度加大提升销售费用率 [4][20] - 公司积极推进战略布局，扩面深耕业务版图，多个业务板块有新进展 [23] - 考虑并购贡献和集采影响，略下调2025 - 26年盈利预测，新增2027年盈利预测，期待钇[90Y]微球注射液持续销售放量 [4][27] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024年实现收入116.45亿港币，同比增长10.6%，扣除汇率变动影响同比增长约12.8%；归母溢利24.68亿港币，同比增长31.3%；正常化归母溢利约17.61亿港币，同比增长约2.5%，扣除汇率变动影响后同比增长约4.6% [2][10] - 预计2025 - 27年归母净利润22.18/24.65/27.97亿港币，同比增长 - 10.1%/11.1%/13.4%，当前股价对应PE为9.4/8.5/7.5X [4][27] 各业务板块情况 - 制药科技板块：2024年收入73.18亿港币，同比增长9.6%；呼吸及危重症业务收入17.09亿港币，同比增长约26.9%；五官科业务收入27.04亿港币，同比增长19.3%；心脑血管急救业务收入21.76亿港币，同比下降9.3% [3][12] - 核药抗肿瘤诊疗及心脑血管精准介入诊疗科技板块：2024年收入8.16亿港币，同比增长148.3%，核药抗肿瘤收入5.89亿港币，同比增长176.6% [3][12] - 生物科技板块：2024年收入35.11亿港币，同比增长5.9%，氨基酸板块（含牛磺酸）收入27.62亿港币，同比增长2.2% [3][12] 产品情况 - 钇[90Y]微球注射液：近70家医院完成核素转让手续，手术在22个省市50余家医院展开，建立7个中心，培训超1100名医生，超170名医师获登记；40余名患者肿瘤降期转化并切除，10余名患者桥接治疗后肝移植；客观缓解率65.6%，疾病控制率87.4%；2024年累计治疗近2000例患者，实现近5亿港币销售收入，同比增速超140% [13] 费用情况 - 2024年销售毛利率57.9%（ - 4.1pp），销售费用率28.0%（ + 3.7pp），管理费用率11.7%（ + 0.1pp），财务费用率1.5%（ - 0.3pp），净利率为21.2%（ + 3.3pp） [4][20] 战略布局 - 三款RDC处于三期临床阶段，早期研发阶段产品储备达12款，成都温江基地2025年投入运营 [23] - 2024年完成百济制药100%股权变更登记、多普泰科技90%股权收购、天津田边100%股权变更登记 [23] - 心脑血管精准介入诊疗板块新增5款商业化产品 [23] 传统业务板块综述 - 五官科：瑞珠滴眼液、和血明目系列、金嗓系列等产品有不同特点和竞争优势 [25] - 呼吸及重症抗感染：恩卓润、恩明润、布地奈德鼻喷雾剂等产品各有优势 [25] - 心脑血管急救：利舒安、诺福康、脉血康系列等产品有相应功效和市场地位 [25] - 原料药：围绕四大领域布局支持制剂生产 [27] - 生物科技：包括氨基酸、生物农药等，以合成生物学为核心建八大技术平台 [27] 可比公司估值 - 与石药集团、中国生物制药、石四药集团对比，展示了各公司股价、总市值、EPS、PE、ROE、PEG等指标 [28] 财务预测与估值 - 给出2023 - 2027E年资产负债表、利润表、现金流量表相关数据及关键财务与估值指标 [29]