核心观点 - 牛市期间2-4周的小级别回撤是流畅买入机会，追涨前期强势板块胜率较高，即使市场最高点追涨也能获得正收益 [1][2][12] - 细分板块超额相对宽基走弱可作为逃顶信号，若回调期存在负超额，后续难获正超额 [1][3][18] - 当前多数二级行业未出现超额边际走弱信号，但游戏、航空装备、风电、玻璃玻纤等板块已显现走弱迹象 [1][20][22] - 周期资源类板块（如特钢、轨交设备、能源金属等）在回调后具备较好赔率，因逻辑定价更慢且供需兑现属增量逻辑 [3][4][23] 牛市小级别回调应对策略 - 复盘8轮历史行情显示，前20%涨幅行业在回调期回撤最大，但在第二轮上涨中涨幅靠前 [2][9] - 从市场最高点追涨TOP20%组别时，其与后20%组别收益率五五开，但TOP20%组别胜率更高且始终保持正收益 [2][12] - 从调整最低点买入时，TOP20%组别收益大概率更优，体现精准抄底的价值 [2][12] - 前期涨幅靠后行业在第二轮上涨中不会垫底，但高切低策略胜率相对有限 [9] 超额走弱信号识别 - 板块超额走弱表明其已完成对既有逻辑的定价，且缺乏增量逻辑支撑 [3][18] - 回调期仍保持强超额的板块后市往往延续强势，因逻辑持续计入价格 [3][18] - 需排除超额边际走弱板块，重点关注回调期超额保持强势的领域 [15][18] 当前行业超额表现 - 消费电子板块连续10周相对大盘存在超额，显示强势态势 [19][21] - 连续超额周数≥5的板块包括通用设备、专用设备、电子化学品、橡胶、半导体、光伏设备等 [19][21] - 超额已边际走弱的板块涵盖游戏Ⅱ（AI应用）、航空装备Ⅱ（军工）、风电设备、玻璃玻纤（反内卷）等 [20][22] 高赔率板块特征 - 历史案例显示特钢（2009年3-7月）、轨交设备（2015年2-4月）、农商行（2016年12月-2017年4月）、能源金属/小金属/普钢/煤炭开采（2017年5-9月）、化学纤维/农产品加工（2020年11月-2021年1月）等板块在回调后具备高弹性 [3][23] - 周期资源板块因定价节奏慢，逻辑兑现（供需预期兑现）属增量逻辑，故回调后赔率更优 [4][23] - 以2009年特钢为例：年初受"四万亿"计划推动走强，2-3月现实调整，4月后现实跟上预期再次跑出超额 [24]

核心观点 - 港股市场缺乏明确方向 恒生指数在25000点附近窄幅震荡 全日波幅仅215点 最终收跌61点或0.24%至25104点 成交额缩减至2394.87亿元[2][3] - 强积金表现稳中向好 8月整体回报升1.6% 人均赚4956元 股票基金成为主要驱动力 其中日本股票基金单月升5.5% 香港股票基金年初至今累计升幅达26.2%[6] - 香港机场客运量保持增长但增速放缓 7月客运量520万人次 同比增长9.7% 首7个月累计客运量3460万人次 同比增长15.3%[8][9] 市场表现 - 全球主要股指表现分化 道琼斯工业指数跌0.34%至44785.5点 标普500指数跌0.4%至6370.17点 台湾加权指数表现突出涨1.43%至23962.13点[2] - 港股蓝筹股涨跌互现 中国生物制药反弹3.5%至7.72元 中国联通涨3.4%至10.36元 汇控重返红底股升1.4%至100.9元[3] - 恒生科技指数表现疲软 全日跌0.77%至5498.5点[2] 强积金表现 - 股票基金指数8月升2.3% 混合资产基金指数升1.7% 固定收益基金指数跌0.1%[6] - 年初至今强积金综合指数升11.9% 人均赚32657元 其中股票基金指数升16.7% 混合资产基金指数升12% 固定收益基金指数升2.6%[6] - 区域表现差异显著 日本股票基金8月升5.5% 年初至今升17.1% 大中华股票基金8月升4.3% 美国股票基金表现相对较弱 8月仅升1.3% 年初至今升8.4%[6] 航空运输业 - 香港机场7月飞机起降量3.37万架次 同比增长8.3% 货运量43万公吨 同比增长3.9% 主要受欧洲及中东地区需求带动[8][9] - 首7个月货运量283万公吨 同比增长2.2% 多家航空公司恢复并新增航线包括慕尼黑、罗马、布鲁塞尔等 巩固香港国际航空枢纽地位[9] 上市公司动态 - 思摩尔持续投入加热不燃烧产品研发 上半年研发开支约7.23亿元人民币 同比下降4.9% 高端HNB产品9月起将在日本全面销售[11] - 思摩尔新业务雾化医疗处于投入期 一只仿制药产品上市申请获FDA受理 预计2027年新业务板块才带来较好收入和利润[12] - 腾讯新游戏《无畏契约》上线首日iPhone玩家贡献收入约100万美元（约780万港元） 下载量约17万次 目前在游戏收入排行榜名列第六[13]

核心观点 - 市场情绪综合评分为63分 处于较热状态 显示投资者信心较强但需警惕过热风险[1][8][20] - 三大热点主题为脑机接口 机器人和物流 分别受政策支持 技术展示和行业整治推动[5] - 融资净买入集中在计算机 电子和通信行业 融券净卖出集中在电子和基础化工行业 反映资金流向分化[18] 市场情绪指标 - 华鑫市场情绪温度指标显示当前评分63分 处于较热区间（60-79分）[1][8][21] - 历史数据显示情绪值低于50分时市场获支撑 高于90分时出现阻力[8] - 该指标综合指数涨跌幅 成交量 涨跌家数 KDJ 北向资金及融资融券六大维度构建[21] 热点主题追踪 - 脑机接口主题受国家医保局新政支持 新增100余项医疗新技术收费项目包括"脑机接口置入费"[5] - 机器人主题因全球首届人形机器人运动会在北京举办 展示运动控制与场景落地成果[5] - 物流主题受国家邮政局座谈会推动 聚焦治理"内卷式"竞争和无人物流车规模化商用[5] 资金流向分析 - 主力资金净流入前十个股包括中兴通讯(197,751.18万元) 中油资本(95,212.10万元)和京北方(82,975.10万元)[9] - 融资净买入前十个股以指南针(52,971.36万元) 浪潮信息(40,601.82万元)和中国联通(37,334.94万元)为代表[11] - 融券净卖出集中在中国平安(1,059.02万元) 宁德时代(1,009.62万元)和海康威视(760.44万元)[12] 行业资金表现 - 主力资金净流入前三大行业为商贸零售(34,998万元) 综合(12,689万元)和钢铁(963万元)[15] - 主力资金净流出最严重行业为电子(-970,229万元) 机械设备(-731,081万元)和电力设备(-575,041万元)[16] - 融资净买入集中在计算机(262,626万元) 电子(203,319万元)和通信(93,418万元)行业[18]

市场表现 - 上证指数收盘点位3771.10，涨幅0.13%，上涨4.89点 [1] - 深证成指收盘点位11919.76，跌幅0.06%，下跌6.98点 [1] - 沪深300指数收盘点位4288.07，涨幅0.39%，上涨16.67点 [1] - 创业板指数收盘点位2595.47，跌幅0.47%，下跌12.19点 [1] - 科创50指数收盘点位1149.15，涨幅0.09%，上涨1.00点 [1] - 北证50指数收盘点位1589.40，跌幅1.60%，下跌25.77点 [1] 板块表现 - 申万一级行业涨幅前五：农林牧渔(1.50%)、石油石化(1.39%)、美容护理(0.98%)、公用事业(0.89%)、传媒(0.77%) [1] - 申万一级行业跌幅靠前：机械设备(-1.08%)、电力设备(-0.98%)、综合(-0.73%)、国防军工(-0.69%)、电子(-0.68%) [1] - 热点概念涨幅前五：可燃冰(3.12%)、数字货币(2.38%)、跨境支付(2.19%)、草甘膦(2.03%)、电子身份证(1.93%) [1] - 热点概念跌幅前五：稀土永磁(-2.14%)、兵装重组概念(-2.11%)、光刻机(-2.11%)、PCB概念(-2.10%)、液冷服务器(-2.06%) [1] 市场动态 - A股市场总市值达101.31万亿元，较去年底的85.68万亿元增加15.63万亿元 [3] - 沪深两市全天成交额2.42万亿元，较上个交易日放量158亿元，连续7个交易日超2万亿元 [4] - 全市场超3000只个股下跌，逾50只股票涨停 [2] - 美联储7月会议纪要显示多数官员认为通胀上升风险高于就业下行风险 [3] 技术分析与资金流向 - 随着连续反弹，各大指数高位出现分歧，创业板盘中波动加剧 [4] - 主力资金呈现净流出状态，显示市场情绪较为谨慎 [4] - 国内政策确定性是压低风险溢价的核心，成为A股"长期反转、底部抬升"的基础 [4] 投资建议 - 建议重点关注TMT、金融、公用事业、消费等板块 [4]

市场表现 - 2025年8月21日港股三大指数全线收跌：恒生指数回调0.24%报25104.61，恒生科技回调0.77%报5498.5，恒生中国企业指数回调0.43%报8974.77，恒生港股通高股息指数逆势上涨0.91% [4][14] - A股市场表现分化：上证指数上涨0.13%，沪深300上涨0.39%，万得全A回调0.13%，红利指数上涨0.51% [4][14] - 港股市场大市成交额达2394.9亿港元，南向资金净买入74.61亿港元 [1][8] 行业涨跌 - 领涨行业：中信港股通一级行业中轻工制造(+3.26%)、医药(+2.14%)、家电(+1.42%)表现突出，概念板块中CAR-T指数(+5.03%)、烟草指数(+4.81%)、电子烟指数(+4.81%)涨幅居前 [4][18] - 领跌行业：电子(-2.08%)、国防军工(-1.70%)、消费者服务(-1.63%)承压，概念板块中反恐指数(-5.29%)、苹果指数(-4.21%)、文化传媒指数(-4.12%)跌幅显著 [4][18] - 硬件设备板块受美股科技股回调拖累，苹果产业链概念股出现技术性修正 [1][8] 政策驱动 - 基建领域获政策支持：习近平总书记强调推进雅下水电、川藏铁路等重大项目建设，直接提振机械、建筑板块预期 [1][8] - 生物医药产业迎利好：李强总理提出"加大高质量科技供给和政策支持"，推动港股通医药行业上涨2.14% [1][4][8] 未来展望 - 港股创新高三大方向：1)AI科技与新消费领域发展空间广阔 2)南向资金持续流入提升边际定价能力 3)宽货币到宽信用传导叠加美国降息改善流动性 [8] - 产业催化因素：AI产业业绩兑现与"反内卷"政策加速供给端出清，有望推动相关行业底部反弹 [8]

市场表现 - 上证指数上涨0.13%，深证成指下跌0.06%，创业板指下跌0.47%，上证50上涨0.53%，沪深300上涨0.39%，科创50上涨0.09%，中证1000下跌0.71%，市场成交额约2.46万亿元 [2][12] - 行业表现：农产品（+1.42%）、油气石化（+1.41%）、公用事业（+0.81%）、传媒互联网（+0.78%）领涨，电力及新能源设备（-0.99%）领跌 [12] - 概念表现：网络安全（+2.08%）、油气开采（+1.61%）领涨，液冷服务器（-3.70%）、覆铜板（-2.83%）、光模块（-2.83%）领跌 [12] 市场驱动因素 - 上证指数高开后震荡，微盘股表现优于大盘，量能小幅微缩 [12] - 农产品板块领涨受生猪行业景气回升带动，油气石化板块受国际原油价格上涨推动 [12] - 电子板块早盘上涨但午后转弱，前期涨幅较高的液冷、覆铜板等板块回调 [12] 后市展望 - 维持看多中国股市观点，预计政策发力将助力抵御外部风险，参考1999年、2014年和2019年牛市经验 [12] - 基本面缓慢回升中预计股市走牛，货币和财政支持政策或持续出台 [12] 配置方向 - 价值方向：关注非银板块 [12] - 供需格局改善方向：金属、交运、化工、锂电、光伏、生猪养殖等 [12] - 科技成长方向：AI算力、港股创新药、军工，增加对AI应用、港股互联网的关注 [12]

核心观点 - 市场情绪出现微妙变化 股市从中小盘向大盘品种切换 债市收益率大幅下行 商品市场在回调后进入多空均衡的震荡观察期 交易逻辑正从情绪驱动回归基本面审视 [1][2][3] 股市表现 - 万得全A下跌0.13% 成交额2.46万亿元 较昨日小幅放量119亿元 行情节奏与此前稳步上涨相比出现变化 上涨流畅度下降 [5] - 板块表现分化 生猪养殖板块受猪肉收储政策影响大涨3.00% 石油石化和煤炭分别上涨1.39%和0.72% 光伏设备和锂电板块小幅收跌0.90%和0.71% [1] - 补涨行情延续 红利品种走强 SW银行和电力指数在6月23日以来涨跌幅仅为-0.83%和2.43% 高位科技品种集体回调 Wind人工智能、SW半导体、SW机器人指数分别跌0.44%、0.50%和1.51% [6] - 股票型ETF资金大幅流出 8月20日净流出68亿元 与8月15-18日"越涨越买"情况明显不同 融资余额增加154亿元至2.13万亿元 体现杠杆资金高风偏特性 [6] 债市表现 - 长端利率大幅下行 30年国债下行3.15bp 10年国开和30年国债等之前跌幅较大品种下行幅度更大 [1][3] - 央行持续呵护流动性 今日净投放1243亿元 15日以来累计通过逆回购净投放1.36万亿元资金 资金面由紧转松 R001和R007较昨日下行5bp和4bp 分别至1.51%和1.54% [3] - 存单一级市场仍在提价 国股行各期限存单加权发行利率升至1.63% 前一日为1.60% [3] 商品市场 - 商品市场企稳 整体呈现涨跌互现、波动收敛格局 工业硅和烧碱领涨 分别收高3.7%和3.3% 焦煤、纯碱、焦炭延续弱势 分别收跌1.5%、1.1%和1.0% [1] - 碳酸锂情绪显著缓和 今日仅微跌0.2% 宜春银锂复产缓解供应短缺预期 价格逐步回归基本面交易 [1] - 焦炭第七轮提价被部分钢厂接受 铁水产量维持240万吨/日高位 原料刚需支撑仍在 焦煤价格短期或维持震荡 [2] - 多晶硅现货价格全线上调 产业"反内卷"初见成效 硅料与硅片同步提价 反映行业前期减产挺价策略正向价格端传导 [2] 市场结构 - 期现价差显示多空双方谨慎 多晶硅期货升水幅度从8.1%大幅收敛至1.0% 接近平水 焦煤期货贴水从-2.3%扩大至-3.6% 显示期货市场对焦煤后市仍偏谨慎 [2] - 期限结构与持仓变化不大 远近月价差结构分化 头部品种多空持仓比整体变化不大 市场缺乏一致性方向预期 [2] 港股市场 - 恒生指数和恒生科技分别下跌0.24%和0.77% AH股溢价指数上涨0.23%至124.34 仍处于2021年以来相对低位 [7] - 南向资金净流入74.61亿元 腾讯控股、美团、小米集团分别净流入18.71亿元、13.91亿元和12.74亿元 阿里巴巴净流出2.82亿元 [7] - 中兴通讯上涨5.38% 南向资金净流入6.30亿元 或出于资金追涨情绪 [7] 未来展望 - 22日不免税的10年和30年国债首次上市 10年新发1540亿元 较7月4日续发规模1310亿元增大 30年规模830亿元 与之前持平 预计央行继续呵护资金面为国债发行保驾护航 [4] - 债市多头反攻情绪崛起 调整顶部或已形成 但尚未摆脱股市情绪压制 后续若转向降息预期发酵 有望走出独立于股市的行情 [4] - 股市需关注股票型ETF资金流动和融资余额变化 若调整未出现明显破位 可能吸引资金继续流入带动新一轮反弹 [7]

市场表现 - 近5个交易日重要指数普遍上涨，上证综指涨2.85%，创业板指涨5.09%，沪深300涨2.75%，中证500涨4.27% [7] - 两市成交额显著放量，区间总成交12.43万亿元，日均2.49万亿元，较前五日日均增加5161.14亿元 [12] - 申万一级行业全线收涨，综合/通信/计算机领涨（涨幅未量化），银行/建筑装饰/煤炭涨幅居后 [4] 经济数据 - 1-7月固定资产投资同比+1.6%（回落1.2pct），其中基建投资+3.2%（回落1.4pct），制造业投资+6.2%（回落1.3pct），房地产投资-12.0%（回落0.8pct） [36] - 1-7月社零总额同比+4.8%（回落0.2pct），7月单月+3.7%，主因以旧换新政策需求前置效应消退 [36] - 工业增加值7月同比增速未披露具体数值，但显示受高温暴雨等短期因素扰动 [42] 政策动态 - 国务院会议强调巩固经济回升势头，消费领域将清理限制性措施，投资端聚焦重大工程引领作用，房地产需"止跌回稳" [45] - 央行二季度货币政策执行报告明确延续"适度宽松"，新增"防范资金空转"表述，结构性政策成为重点 [46] 行业配置建议 - TMT板块（AI景气+人工智能+行动）、医药生物（创新药出海+集采反内卷）、国防军工（九三阅兵+军贸催化） [5] - 非银金融（受益资本市场回稳）、部分资源品（产能治理推进） [49] - 题材板块中，AI相关概念区间涨幅居前（前20板块最高涨幅18%），黄金/航运/高股息等防御性板块表现较弱 [55] 市场策略 - 中报密集期或引发波动，但"反内卷"政策已弱化基本面风险，流动性驱动的估值提升仍是主要矛盾 [49] - 赚钱效应形成流动性正反馈，中期维持温和上涨判断，需关注流动性拐点信号 [49]

大类资产跟踪 - 利率债震荡上涨，长端涨幅大于短端，10年期国债在跌至年线前难有强势反弹 [1][11] - 股市持续新高背景下，股债跷跷板效应明显，国债将继续面临调整压力，观察年线位置的支撑 [1][11] - 后续展望：股市大盘突破，商品蓄势待发，债市预计下跌后年线附近震荡 [1][11] A股市场 - 市场冲高回落，农林石化领涨，成交额2.45万亿，近2900只个股下跌 [2][14] - 沪指续创10年新高，指数将以波动率放大的方式突破前期高点，3450点缺口位置支撑有效 [2][14] - 政策倾向转向居民端发力，如生育补贴，政治局会议对海外风险定调乐观，全球风险偏好上行助力A股 [2][14] 美股市场 - 三大指数探底回升，纳指跌0.67%，道指涨0.04%，标普500跌0.24% [3][18] - 美国经济经历贸易战"退烧"后的虚弱期，美联储9月降息预期已被市场定价 [3][18] - 高收益债利差回归历史低位，企业发债增速创近5年同期最高水平，维持美股续创新高判断 [3][20] 外汇市场 - 在岸人民币兑美元报7.1772，跌8个基点，美元指数因PPI超预期上涨 [5][24] - 通胀粘性极强，但市场对通胀反应钝化，美元指数预计延续震荡，战略性看多美元 [5][24] 商品市场 - 文华商品指数涨0.34%，聚酯、新能源、石油板块领涨，煤炭、饲料领跌 [5][28] - 国内定价商品仍在历史底部，建议以7月10日低点为支撑逢低做多 [5][28] 重要政策及要闻 - 国内：港交所审慎考虑延长交易时间，DeepSeek发布下一代国产芯片设计，中国月度用电量首破万亿千瓦时 [6][30][33] - 国外：美联储7月会议纪要释放鹰派信号，特朗普施压美联储理事Lisa Cook辞职，美联储理事沃勒呼吁拥抱加密货币技术 [6][33][35] 交易策略 - 债券市场：下行趋势，年线附近震荡 [7] - A股市场：上证指数支撑上移至3540点，支撑未破前看多做多 [7] - 美股市场：牛市不改，做多 [7] - 外汇市场：战略做多美元 [7] - 商品市场：逢低做多 [7]

核心观点 - 报告基于2014-2015年流动性牛市的历史复盘，提出在"慢长牛"行情中行业轮动加速、领涨品种持续性减弱的特征，并探讨了流动性驱动行情中基本面敏感性低、估值透支幅度、事件驱动兑现模式及高振幅品种的超额收益规律 [1][2][3][10] 微观赚钱效应：加速段与高低切 - 2014-2015年流动性牛市期间指数经历四轮加速过程，每轮持续时间缩短：第一轮140余交易日涨幅20%，第二轮70交易日涨幅44%，第三轮57交易日涨幅48%，第四轮25交易日涨幅23% [10] - 行业轮动显著且领涨品种在下一阶段普遍跑输：例如非银金融在2014年10月末至2015年2月上涨83%，但在后续阶段涨幅骤降至24.24%（2月10日至5月8日）及个位数（5月至6月） [1][15] - 二级行业表现分化明显：地面兵装在2014年前三季度涨幅翻倍，但在2014年四季度至2015年一季度排名倒数前三；摩托车同期涨幅超50%，但在2014年10月下旬至2015年2月回调超10% [1][16] 加速模式：基本面重要吗？估值能透支多少？ - 流动性驱动行情中对基本面指标（营收增速、净利润增速）敏感性较低，仅ROE在赚钱效应集中阶段（2014年10月至2015年2月）表现一定有效性 [22] - 创业板指在牛市期间合理前向估值水平为81-102倍（基于折现率8%、内生增速19-22%假设），但赶顶阶段估值透支至少15%，最终动态估值达115倍 [2][30][32] - 无法精确估值的赛道易出现高度泡沫化：乐视2015年市值突破千亿，前向PE突破80-100倍，但实际业务以制造业为主，营收增速虽高（2012-2014年翻倍增长），扣非利润增速远低于归母净利润 [2][34] 兑现模式：前置兑现与连续超额 - 事件驱动易导致前置兑现：南北车合并推动轨交设备板块在2014年12月末、2015年3月初和4月初超额上涨，但合并后ROE未改善，股价快速调整；类似情况发生在地面兵装板块，北方导航涨停潮驱动短期超额后板块跑输 [3][43][44] - 高振幅品种（日均振幅>3%）在指数上涨趋势中超额概率更高：因高振幅提供日内交易机遇，3%以上振幅对应低开高走的赔率优势 [3][49] - 指数共振需满足两个条件：结构性轮动补涨贡献指数动力，同时高位品种维持高振幅和超额收益 [3][55]