涉及的行业或公司 * 行业：中国消费行业，涵盖线上与线下零售、电商平台、以及多个消费品细分赛道[1] * 公司：涉及众多消费品类龙头企业，包括但不限于苹果、华为、小米、美的、海尔、格力、珀莱雅、YSL、茅台、伊利、农夫山泉、波司登、斐乐、李宁等[14][16][18][20][21] 核心观点和论据 2025年消费市场总体疲软，下半年失速明显 * 2025年社会消费品零售总额增长放缓，11月单月同比增长仅为1.3%，1-11月累计增长4%[2] * 下半年消费引擎失速，社零增速自6月以来明显放缓，下半年同比增速显著低于上半年[2] * 线上零售额在11月同比下降0.1%，线下零售额同比增长0.5%[4] * 尽管1-11月网上商品和服务零售额同比上升约9%，显著高于线下，但第四季度电商大促季线上销售出现环比负增长[4] 消费品类表现显著分化 * **必选消费**：粮油食品类相对稳定；日用品类边际上扬，是唯一加速的品类；饮料类增速放缓；烟酒类在2025年出现负增长[5] * **可选消费**：金珠宝、化妆品在2024年负增长后，2025年有所反弹；体育用品持续良好并超越前几年水平[5] * **地产后周期品类**：如汽车、家用电器、建筑装潢等受房地产市场影响较大，其中汽车由正转负，家用电器虽有边际加速但主要靠政策补贴拉动[5] * **其他品类**：通讯器材、文化办公用品边际加速；石油制品连续两年负增长；中西药品保持平稳[5] 电商平台增长遇冷，但结构性机会突出 * 2025年11月，天猫、京东、抖音三大平台GMV同比负增长，部分因双十一大促提前至10月透支了11月GMV[6] * 1-11月传统电商大盘同比增速接近6%，与GDP增速相近，下半年电商环境遇冷[7] * 部分品类如大家电、商用设备、家装建材等出现同比负增长[7] * **高增长细分赛道**： * 交通骑行类线上渗透率提升显著[9] * 购户工具、户外服饰、医药用品和中医保养等品类实现了约20%的线上增速[9] * 增长较快的二级品类集中在三大领域：精神悦己和自我投资（如相机、潮玩、宠物用品）、品质升级和效率革新（如文具教育）、健康生活与新型刚需（如户外服饰、特定药品、新兴运动用品）[10] 价格与销量变化反映消费趋势 * **具备提价能力的品类**：2025年1-11月，数码产品、户外服饰、家装建材、办公设备以及文具教育等平台建均价同比增长超过10%，主要受新需求驱动和新兴产品占比上升推动[11] * **销量萎缩的品类**：服装配饰、鞋包以及办公设备商业设备等类别线上渗透率下降且销量萎缩[12] 市场竞争格局集中与分化并存 * **集中度提升的赛道**：疫情后五年内，数码产品、大件家电线下服务及成人用品等赛道集中度均超过40%[13] * 大件家电赛道集中度增幅最大，增加了22个百分点[13] * 数码产品、线下服务、交通骑行、成人用品及户外服饰集中度也显著提高[13] * **集中度下降的赛道**：彩妆香水、休闲零食、购物用具等赛道集中度有所下降，反映消费者选择趋向多样化、个性化[13] 主要细分赛道竞争格局与表现 * **数码家电**：苹果、华为、小米占据手机前三；美的、海尔、小米、格力四分大件家电市场，小米在2024-2025年爆发力强劲[14] * **美容护理**：护肤品赛道相对稳定，国货与海外高端品牌主导；彩妆香水赛道竞争分散，新品牌依托新渠道崛起[16] * **食饮品类**：饮料冲调类表现稳健；茅台酒类产品同比增速亮眼；伊利线上表现优于蒙牛；农夫山泉东方树叶表现突出[18] * **运动户外**：运动服饰需求旺盛，斐乐、美津浓、Hoka成长不错，李宁面临挑战；户外用品赛道高增速明显，骆驼业绩优异[21] * **其他品类**：家纺家饰、智能锁、全屋智能线上销售强劲；文具教育板块由学而思与作业帮主导；宠物食品中国产粮上升势头明显；潮玩动漫格局相对稳定[22][25][26] 其他重要内容 行业估值与投资启示 * 当前消费行业整体估值并不昂贵[28] * 纺织服饰、美容美护以及商贸零售等子行业估值相对较高[28] * 必需消费品赛道龙头企业基本面坚挺，在经济下行时能够提供一定的估值保障[3] * 在挖掘高成长赛道新兴产品机会的同时，也需要关注防御性强且基本面良好的公司[28]

行业与公司 * 纪要涉及的行业主要为贵金属（黄金、白银）和工业金属（铜、铝）[1] * 具体讨论的公司包括：中国黄金国际、山东黄金、中金黄金、紫金矿业、招金矿业、赤峰黄金、五矿资源、洛阳钼业、盛达资源、豫光金铅、兴业矿业、神火股份、云南铝业、中孚实业、天山铝业、南山铝业、宏创控股、虹桥股份、中国铝业、创新实业、铜陵有色、江西铜业、云南锡业、北方稀土、中国宏桥[1][4][7][9][10][11][19][20][21] 核心观点与论据：贵金属 **白银市场** * 短期面临回调风险，原因包括波动率已达极端区间，以及纽约证券交易所三次上调保证金可能催化卖盘[2] * 预计回调幅度可能在20%左右，即从最高点20,000元/千克跌至16,000元/千克左右[4] * 长期来看，白银行情依然向上，明年价格中枢预计在16,000元/千克[1][2] * 看涨逻辑：黄金未見顶，白银作为锚定黄金的投机产品，其估值和现货逻辑依然存在[1][2]；明年处于降息周期利好实际利率下行，从而提升白银估值[2]；全球库存结构扭曲，美国之外地区现货短缺问题严重[3] * 相关公司如盛达资源、豫光金铅等估值便宜（约10倍或更低），兴业矿业成长性强，在回调后具有配置价值[4] **黄金市场** * 牛市有望延续至明年，逻辑是央行（结构性买盘）和ETF投资资金（周期性买盘）共振[1][5] * 新增重要力量：稳定币发行商对黄金购买量显著增加，例如泰达（Tether）的黄金储备已达到104吨，仅三季度就购入20多吨，占全球央行净购金量约十分之一，并计划将黄金占比从7%提高到20%[1][5] * 全球稳定币市场规模目前约3,000亿美元，花旗预测到2030年可能增长至2万亿美元（翻七倍），这将带来持久买盘[6] **黄金股** * 表现滞后于商品价格，主要受降息预期影响：降息预期强时拔高股票估值，弱时则杀估值[7] * 目前板块估值处于低估状态，在1,000美元/盎司左右金价下板块平均估值为12倍[7] * 重点推荐中国黄金国际、山东黄金、中金黄金、紫金矿业、招金矿业等公司，同时关注赤峰黄金等低估值公司[1][7] 核心观点与论据：工业金属（铜） **铜价预期** * 预计2026年铜价将继续上涨，均价为11,500至12,000美元/吨，高点可能达到13,000至15,000美元/吨[1][8] * 支撑因素： 1. 宏观经济：降息和复苏预期是主要推动力，历史数据显示每轮预防性降息结束后的第六个月左右铜价会明显上行[9] 2. 供需关系：铜矿供应持续不及预期，扰动率维持在5.5%左右；2026年预计新增42万吨铜矿，但需求增速将从2025年的2.5%提升至3%，导致供需缺口扩大到63万吨[9] 3. 交易层面：北美地区电解铜库存搬运到美国，非美地区低库存状态下容易发生逼仓行为，将稳定抬升铜价[9] **受益公司** * 五矿资源、紫金矿业和洛阳钼业等公司将在2026年受益于铜价上涨[1][9] * 五矿资源：科马考和金萨维尔产量增长显著，同时副产品白银产量较大[10] * 紫金矿业：预计2026年产量增速约10%，主要来自西藏中洛、巨龙以及塞尔维亚波尔等矿山[10] * 洛阳钼业：KFM二期工程带来超预期产量，同时收购巴西黄金矿并表后，将实现黄金与铜的双重增长[10] 核心观点与论据：工业金属（铝） **电解铝市场展望** * 短期可能震荡，支撑位在22,000元/吨左右[13] * 长期看好，供需格局偏紧，中枢价格稳步上升至21,500元以上，高点可达24,000-25,000元/吨[2][13] * 供给端：国内产能接近天花板限制，海外增速较慢，整体趋紧[13]；2026年全球电解铝产量增量预计为130万吨（海外约75万吨，国内约55万吨），供应增速约1.6%至1.7%[12][14] * 需求端：2026年预期乐观，预计全球需求增速可达2%（国内约2.2%，海外从1%左右提升至1.5%左右）[15] * 价格走势：预计2026年电解铝价格均价将超过25,000元/吨（今年中枢为20,700元/吨），上半年可能出现阶段性供需错配及爆发性机会[16] * 成本与盈利：明年氧化铝均价预计下降至2,600-2,700元/吨（每吨下降约500元），将显著优化税前盈利，每吨可增加1,000元利润，全行业盈利水平有望达到历史高点[18] **铝业板块投资机会** * 2026年铝业板块将迎来系统性投资机会，伴随铝价抬升，整个板块的EPS将显著提升[2][19] * 行业盈利持续改善，今年税前单吨盈利水平达到5,500元以上，有望继续提高[17] * 估值较低，大部分主流标的市盈率在八九倍左右[17] * 在国内供应天花板强约束下，高资本开支已过峰值，未来分红趋势明显增强（例如中国宏桥）[17] **具体推荐标的** 1. **云南铝业**：首推标的，高弹性，通过收购增加约15万吨权益产能；预计2026年在铝价2.2万元/吨、氧化铝2,700元/吨的假设下，利润可达115亿元，股价至少有30%上涨空间[20] 2. **中孚实业**：兼具高盈利弹性和高股息逻辑，未来三年分红底线明确为60%；在铝价2.2万元/吨的假设下，2026年股息率可达6.5%（板块最高）[20] 3. **神火股份**：利润弹性将释放，在铝价2万元/吨的假设下，2026年盈利可超过75亿元；估值较低，煤炭业务拖累有限（2025年盈利不到1亿元）[20] 4. **天山铝业**：一体化优质标的，2026年产量至少增加15万吨至130万吨以上；取得广西采矿权证并从几内亚进口低成本矿石实现自给，进一步降低成本[20] * 其他值得关注标的包括南山铝业、宏创控股、虹桥股份、中国铝业和创新实业等[21] * 同时建议关注冶炼板块，如铜陵有色、江西铜业、云南锡业和北方稀土等，这些企业将在加工费见底后获得利润提升[11]

**涉及的公司与行业** * 公司：首都在线 [1] * 行业：云计算、算力服务、人工智能（AI）大模型、边缘计算 [2][4] **核心观点与论据** * **业务增长驱动力**：公司受益于大模型从训练转向推理应用，带动边缘云需求增长 [2][4] 基于MaaS服务和Converged UI平台的新业务每月增长率达20%-30% [2][4] 预计公司每年收入增长50%-60% [13] * **核心客户与模式**：紧密围绕智谱、MiniMax等大模型厂商进行算力布局，其上市和业务扩展带动公司订单量显著增加 [4] 支持大模型企业出海，客户依赖性增强 [2][4] 业务模式并非先建设再等待客户，而是根据长期合作提前接单后再建设 [10] * **独特竞争优势**： * **转型与合作优势**：转型较早，与智谱等公司早期建立深度合作，积累了技术投入和用户理解优势 [2][5] * **全球资源与网络**：具备全球资源适配能力，满足客户国内外资源布局需求，并将其连成一张网实现高效调度 [2][5] * **国产化与合规服务**：致力于打造国产与英伟达适配的平台 [2][4] 提供国产设备适配服务，确保业务合规性和连续性 [2][5] * **客户服务模式**：通过“铁三角战略”（销售、产品技术解决方案、大客户服务）深耕大客户，提供多产品全面适配 [2][6] * **盈利与回报**：通过MaaS服务及ComfyUI与模型厂商合作推广的业务毛利较高 [3][11] 在根据地（如庆阳）通过政府补助及政策支持，实现区域内较高盈利 [3][11] * **前瞻性业务布局**： * **太空算力**：已在文昌建设算力中心，在庆阳设立算力中心支持酒泉卫星发射 [2][7] * **AI内容生成**：探索与国漫合作，利用AI生成短剧或漫画短剧 [7] * **战略定位类比**：公司与Minimax、智谱等模型厂商的合作类似于阿卡迈与英伟达的关系，但服务更广泛，涵盖CDN节点、全球网络节点、计算云及智算资源云服务 [12] **其他重要内容** * **业务发展策略**：采取根据客户需求逐步扩大资产和合作的策略 [2][9] * **国内外资源布局**： * **国内**：重点布局庆阳、怀来、芜湖和海南等八大节点（“根据地计划”）[2][9] 庆阳1.0版本已有1.1万P算力租赁机房 [14] * **海外**：布局包括达拉斯和新加坡，根据客户出海需求进行部署 [2][9] * **具体算力资源规划数据**： * 海南文昌航天超算产业园：规划20兆瓦 [13] * 美国达拉斯数据中心：规划20兆瓦 [13] * 河北怀来数据中心：占地30亩，规划50兆瓦，预计2026年上半年封顶 [13][14] * 安徽芜湖数据中心：占地106亩，规划100兆瓦，预计2026年封顶 [13][14] * 庆阳2.0版本：占地140亩，规划150兆瓦 [14]

**纪要涉及的行业或公司** * 行业：宏观经济、外汇市场、全球资本市场、有色金属、化工、航空、地产、银行、保险、免税消费品、资源品（原油、煤炭、铁矿石、铜铝矿）、钢铁、造纸、公用事业、食用油、家电、科技（AI）、出海/出口制造业[1][2][3][4][6][12][13][14][15] * 公司：未提及具体上市公司名称，但提及了“奔马50”投资组合[14] **核心观点和论据** * **2026年宏观展望核心因素**：美联储降息预期（从年初预期的3-5次调整为2-3次）[1][2]、美元走势（若去美元逻辑持续，美元指数可能从约98进一步下探至95以下）[1][2]、国际经贸关系（特别是特朗普2.0执政及美国中期选举带来的中美关税等政策不确定性）[1][2]、国内经济（确定性在于出口/出海业务和科技自立自强，不确定性在于经济节奏与通胀形态）[1][2][3] * **2025年市场表现回顾**：全球呈现去美元交易环境，美债收益率下降超40个基点，美元指数贬值10%[2][4]、全球主要风险资产大多实现两位数以上收益（如纳斯达克、上证、越南、日本股市）[4]、人民币资产风险偏好提升（10年期国债收益率上升近20个基点，科创50、北京50、创业板指数收益超40%，人民币升值约4%）[1][4] * **人民币汇率分析**： * **近期升值原因**：美元快速走弱（累计下跌1.27%）[7]、企业结汇意愿增强（因出口表现超预期积累大量顺差）[7]、市场情绪催化及预期自我强化[8] * **未来走势判断**：一年周期内升值大方向不变，核心驱动是美元走弱而非国内经济修复[9]、预计2026年人民币汇率可能升至6.8左右，但央行会管控升值速度以维护出口企业利益[2][11]、央行已通过中间价持续高于即期汇率等方式进行适度干预，防止快速单边波动[10] * **人民币升值的影响与受益行业**： * **对A股流动性**：企业结汇资金及低利率环境下的增量资金，大概率流入股市，为A股提供边际支撑[2][10] * **受益行业（三维度）**： 1. **成本端**：进口原材料或货物的企业，因价差扩大受益，如免税消费品、资源品及依赖进口的化工、钢铁、有色金属、航空、造纸、公用事业、食用油等[12] 2. **负债端**：拥有大量美元负债的企业，财务费用减少，如航空公司和部分地产公司（人民币每升值1%，航空公司亏损减少显著）[12] 3. **资产端**：银行、保险等金融资产，以及港股市场（历史升值周期中恒生中国企业指数和恒生科技指数表现较好）[12][13] * **其他投资观点**： * **对出海业务**：汇率升值虽可能提高出口价格，但原材料成本下降可抵消影响，且许多公司已在海外建厂融资，长期前景仍乐观[14] * **对商品市场**：市场高度关注有色金属和化工行业，涉及供需、科技/AI资本支出等因素[6] * **对债券市场**：因内需偏弱、有效需求不充分，至少不看空[6] * **值得关注的领域**：除升值受益行业外，保险、银行、家电等领域有望受益于后续增量资金红利（如1月保险开门红）[15] **其他重要但可能被忽略的内容** * 2025年第一季度存在降息可能性（最早可能在1月份），但政策节奏需统筹考虑国际经贸斗争形势[5] * 当前汇率定价逻辑已从“比较各国复苏程度”转变为“比较谁相对没那么弱”[9] * 在分析人民币升值受益行业时，需注意政策变化可能对港股相关指数基本面预期造成扰动[13]

涉及的行业与公司 * **行业**：社会服务行业（社服行业），具体涵盖旅游出行、酒店、免税、本地生活（餐饮/茶饮）、K12教育、公务员考试培训、人力资源服务等多个细分领域[1] * **公司**： * **OTA平台**：美团、携程[1][3][4] * **酒店**：首旅锦江、华住、亚朵[1][6] * **免税**：中免、王府井、珠海免税[1][7] * **本地生活/餐饮茶饮**：美团、京东、阿里、小太阳、绿茶、古茗、蜜雪冰城[1][8][10] * **K12教育**：好未来、新东方、学大、昂立[1][11] * **公考培训**：华图、粉笔、中公[13] * **人力资源服务**：科锐国际、北京人力[13][15] 核心观点与论据 * **宏观与行业趋势** * 国家政策支持内需扩张，为服务业消费提供广阔发展空间[1][2] * 老龄化率上升和Z世代崛起驱动体验式、个性化、沉浸式娱乐、国潮和情绪消费等新型消费模式发展[1][2] * 与发达国家相比，中国服务业消费仍有巨大提升潜力[2] * 康养旅游和新消费是未来投资的重点方向[1][2] * **旅游出行行业** * 行业持续复苏，向高质量发展迈进[1][3] * 各地文旅部门和OTA平台的促销活动（如消费券、直接补贴）对行业有显著推动作用[3] * 景区产业资源整合加速，通过内生增长与并购优化资源配置[3] * **OTA平台** * 在旅游产业链中占据重要地位，行业竞争格局稳固，主要玩家共享市场增量[1][4] * 平台通过差异化竞争（如同城海外扩张及收购、携程通过海外预订平台提供一站式服务）提升盈利能力并巩固核心竞争力[4][5] * **酒店行业** * 行业表现与经济状况密切相关，经济向好时具备较好投资空间[6] * 在需求分化状态下，供给降速使得头部企业具备溢价能力[1][6] * 基于S+数据及STR数据分析，本轮下行期临近尾声，建议底部布局龙头企业[6] * **免税行业** * 2025年关注度显著提升，在低基数效应下数据逐步转正[7] * 高货值商品比例提升带动客单价上涨[1][7] * 海南封关及新政（如岛民免税细则、新增实体店）可能带来新的增长空间[7] * **本地生活领域** * 领域竞争激烈，美团面临京东、阿里等竞争对手的挑战[1][8] * 市场对美团长期价值回归存在分歧，但其仍是值得关注的重要标的[1][8] * 美团在外卖行业的护城河和壁垒在商户端非常强大，但用户端忠诚度较低[9] * **餐饮和茶饮行业** * 预计2026年将继续维持竞争状态[10] * 在消费降级背景下，低端或平替消费相关的餐饮公司（如小太阳、绿茶）将继续受益，其单店模型优秀，回本周期即使延长至12-13个月也能持续扩展[10] * 茶饮头部品牌（如古茗、蜜雪冰城）增长潜力良好，短期内依靠外卖补贴维持同店高速增长，同时加速开店并提升行业集中度，2030年前在国内外市场（包括东南亚）有很大扩展空间[10] * **K12教育领域** * 政策逐步稳定和市场复苏，有望在2026年迎来较大投资机会[1][11] * 龙头企业（如好未来、新东方）将受益于品牌力强、教学质量高及扩张能力强等优势[1][11] * **公务员考试培训及人力资源服务** * 公考培训领域竞争激烈，报名人数持续攀升，头部企业（华图、粉笔）在中公逐步退出后，有望提高市占率并实现边际改善[13] * 人力资源服务领域，就业率改善带来招聘需求环比增长，但结构性分化明显，新兴产业（如互联网、半导体、新能源）表现突出[13] * 相关企业围绕AI应用推动产品线落地，将带来更多机会[13] 其他重要内容 * **AI技术影响**：AI技术对升学就业板块带来结构性改善机遇，在教育（如华图、粉笔）和人资服务（如科锐国际）方面推动产品落地，提供确定性上行空间[15] * **投资策略总结**：服务业消费板块中，旅游相关产业（景区、OTA、酒店、免税）有确定性投资机会；本地生活大战将持续，平价餐饮或茶饮有明确机会；需观察中高端需求是否反转，在供给泛滥时代能抓住消费者眼球者将脱颖而出[14] * **具体公司看点**： * 科锐国际在AI应用端有望获得更大空间，且高估值与高分红叠加，具有较高配置价值[13] * 北京人力因其高分红与低估值，在当前时间点也具有很强配置价值[15]

纪要涉及的行业或公司 * **行业**：大消费行业（包括商品消费、服务消费）、家电与智能硬件、跨境电商、线下零售、社服旅游、食品饮料、生猪养殖、美容护理、珠宝、防护时尚等[1][3][12][14][16][17][22] * **公司**： * **家电/智能硬件**：美的、海尔、海信、TCL电子、9号公司、极米科技、石头科技、科沃斯、追觅、云鲸、宇树、雷鸟创新、Xreal、闪极、银石网络、德昌股份、三花智控[2][20][21] * **防护时尚**：李宁、海澜之家、森马、罗莱生活、水星家纺[10] * **珠宝**：曹洪记、周大福、老铺黄金[11] * **跨境电商**：安克创新[13] * **美容护理**：林清轩[14] * **镜片产业链**：博士眼镜、康耐特、明月镜片[15] * **社服旅游**：中国中免、凯撒旅业、长白山、小菜园、珠海免税[17][18] * **食品饮料**：颐海国际、千禾味业、海天味业、东鹏特饮、卫龙美味、盐津铺子、今世缘、古井贡酒、珍酒李渡、舍得酒业、贵州茅台、山西汾酒[22] 核心观点与论据 * **宏观与政策环境**：2026年宏观环境预计为弱复苏、低通胀，政策主线侧重促消费和强补贴，而非解决特定矛盾[1][3][9] 促消费政策效果预计超预期，依据是财政部明确多渠道增加居民收入，且2025年下半年多数省份最低工资指导线增幅超过8%，大型企业如比亚迪也在提薪[4][5] 关税成本趋降有望修复多数企业利润率，税收稽查推动行业合规发展，提升头部卖家集中度[1][14] * **消费领域投资主线**： * **服务消费**：看好体制机制改革带来的机会，例如医疗服务价格调整（提高劳务价值、降低检查费），类似趋势存在于交通、公用事业、托育、养老等领域[1][6] * **商品消费**：企业内卷和迭代能力至关重要，创新和新供给是关键（如智能眼镜、无人机）[1][7] 地方政府竞争（如推广春秋假）将刺激旅游业等新供给[7] * **线下零售**：是提升内需的重要抓手，直接受益于商业设施设备更新政策[1][12] 2026年超长春节旺季预计将拉动区域头部商业零售企业一季度业绩，测算显示20家头部公司一季度收入与利润占全年比重分别为29%与41%[12] * **具体行业展望**： * **家电与智能硬件**：2026年超长期特别国债补贴额度约2500亿元，较2025年的3000亿有所减少但符合预期[19] 补贴品类聚焦核心6类（空调、冰箱、洗衣机、电视、电脑、热水器），并延续对智能穿戴、智能手机、AI PC的补贴，新增AI眼镜[2][19] 2026年补贴形式更多样化并向线下倾斜，龙头公司（美的、海尔、海信、TCL电子）在渠道和资质上更具优势[20] * **食品饮料**：预计2026年一季度达到业绩底部，二季度后逐步回升，当前至春节前是较好配置时点[22] 餐饮供应链板块因低库存和低基数有望实现业绩反转[22] 零食饮料类公司有望依靠品类与渠道逻辑实现约20%的年化增长[22] 白酒板块短期可能反弹，下半年估值抬升机会较大，建议优先配置腰部酒企[22] * **生猪养殖**：2026年猪价市场预期好转，近期价格上涨（从11.5元涨至12.5元）驱动因素为下游盈利刺激需求[16] 尽管春节后供需格局可能带来悲观预期，但预计猪价不会跌破10月份低点，行业预期将逐步转向乐观[16] * **跨境电商**：汇率波动（2025年人民币兑美元呈V形走势，上半年升值约3.5%）对头部品牌卖家影响相对有限，例如安克创新过去三年汇兑损益占利润比重在2%-6%之间波动，2025年上半年最高不超过8%[13] * **社服旅游**：元旦及春节假期利好出行旅游，冰雪游相关标的（如长白山民宿预定量同比增长超80%）受益[17] 长期可关注受益于服务消费政策及出入境放宽的OTA，以及平价消费龙头[17] * **防护时尚**：12月多数品牌流水环比放缓，但大众品牌（如海澜之家）表现更具韧性[10] 李宁因审慎运营、健康库存及大股东增持（2025年内超15亿港币）而受关注[10][11] * **美容护理**：林清轩港股上市表现良好（发行市值109亿港币，收盘119亿港币，涨幅约9%）[14] 化妆品原料的新兴技术（植物提取、生物发酵、生物合成）及拥有PDRN、ECM等新成分应用的公司值得关注[14] 其他重要内容 * **市场数据**：2025年前三季度快消品市场销售额同比增长1.3%，其中销量增长3.8%，平均售价下降2.4%[12] 折扣店渠道渗透率增长70%，消费者购买频次增长12%，客单价增长1%[12] * **产业趋势与事件催化**：产业趋势在增强[1][9] 即将举行的CES展会是AI端侧应用（AR眼镜、家庭服务机器人、人形机器人等）的重要催化节点[21] * **细分领域机会**：智能家居和智能穿戴设备2026年补贴幅度约15%，单台上限500元，支持力度超过以往[20] 珠宝行业因金价高涨短期承压，中期看好有长期竞争力的公司[11] 镜片产业链公司（博士眼镜、康耐特、明月镜片）受益于以旧换新政策[15] 免税板块可关注旺季后的珠海免税，其利润水平已较中国中免更具性价比，且有并购注入预期[18]

纪要涉及的行业或公司 * 行业：中国游戏行业 [1] * 涉及公司：腾讯、凯英网络、三七互娱、世纪华通、神州泰岳（旗下可木）、乐元素、巨人网络、完美世界、心动公司（港股）[2][10] 核心观点与论据 1. 行业政策环境宽松，版号供给充足 * 2025年游戏版号发放总量达1,771款，同比增长25% [1][3] * 其中国产游戏1,676款，进口游戏95款 [1][3] * 进口版号发放节奏自2024年10月起按月规律发放，为市场注入新活力 [1][3] * 12月单月发放147个版号，其中144个为国产游戏，3个为进口游戏 [2] 2. 市场整体规模稳健增长，端游表现尤为亮眼 * 2025年中国游戏市场总规模超过3,500亿元，同比增长7.7% [1][5] * 第四季度市场规模接近950亿元，同比增速超9% [1][5] * 手游市场规模超2,500亿元，同比增长接近8% [1][5] * 端游市场规模780亿元以上，同比增长约15%，表现亮眼 [1][5] * 端游增长受益于《三角洲行动》和《无畏契约》等头部产品带动 [1][8] 3. 用户基础扩大且付费意愿增强 * 中国游戏用户规模持续增长，2025年增幅达1.35% [1][6] * 玩家人均消费（UP值）从480多元增长至510多元，同比增长6% [1][6] * 用户增长得益于手游品质提升、长青游戏成熟及创新玩法增加，包括女性向和小程序等泛用户群体扩展 [6] 4. 自研手游出海保持高景气度 * 2025年中国自研手游在海外市场收入同比增长13% [1][7] * 增速较2024年的11%有所提升 [7] 5. 多端游戏与细分平台增长显著 * 主机和PC游戏平台继续保持高景气度，主机游戏平台增速超过80% [3][8] * 受益于主机和PC游戏兴起及多端互通趋势，双端（主机+PC）游戏版号131个，三端（移动+主机+PC）游戏版号8个（为历年来最高） [3][4] * 小程序游戏平台保持34%以上同比增幅，仍具有较好的增长红利 [3][9] 其他重要内容 1. 上市公司产品获批与新产品周期 * 多家上市公司产品在12月获得版号，例如腾讯的《QQ经典农场》手游、凯英网络的《梦境守望者》、三七互娱的《荒漠沙洲》、世纪华通的《青松传奇》和神州泰岳旗下可木的《破晓危城》等 [2] * 乐元素的二次元开放世界项目《白银之城》也获批 [2] * 多家上市公司进入新产品周期，新产品上线将带动业绩改善 [3][10] * 具体案例包括：巨人网络的《超赞行动组》持续更新，《名将杀》开启不删档计费测试；世纪华通SLG新作内测启动；完美世界的新作即将上线测试等 [10] 2. 未来展望与投资观点 * 对行业未来一年（2026年）持乐观态度，重申对游戏板块的推荐观点 [10] * 乐观理由包括政策宽松，以及上市公司新产品周期逐步展开 [10] * 从估值和未来储备来看，板块仍有进一步上修空间 [3][10]

食品饮料行业 2026 年度投资策略 20251230 摘要 食品饮料行业预计在 2026 年迎来筑底回升，白酒价格体系重塑，大众 品进入渠道为王时代，餐饮链条有望在低基数下修复，具备产品创新和 供应链优化能力的企业将实现结构性增长。 白酒板块预计 2026 年二季度达新竞争点，目前处于供需深刻变化期， 价格体系重塑，建议重视底部配置价值。2025 年或进入报表下滑阶段， 加速去库过程。 大众品板块进入渠道为王时代，效率革命明显，商超调改加速，新兴渠 道崛起，成本红利延续，提升盈利能力。传统行业逐步筑底回暖，新兴 行业引领成长。 调味品行业 2026 年寻找阿尔法拐点，部分公司已进入库存去化尾声， 成本继续回落，盈利能力提升。建议关注天禾味业、海天味业及日辰股 份等公司。 乳制品行业预计 2026 年迎来供需拐点，奶价筑底周期延续，深加工打 开。奶价持平或上涨缓解竞争，原奶重回紧平衡，下游价格竞争减弱， 盈利持续改善。关注伊利、蒙牛、新乳业及妙可蓝多等投资机会。 Q&A 2025 年食品饮料行业的整体表现如何？ 2025 年，食品饮料行业整体处于调整筑底阶段。需求端维持相对疲软，供给 端出清仍在进行中，导致整 ...

2026 年天然气价格如何展望？20251230 摘要 2025 年全球 LNG 市场呈现西强东弱格局，欧洲 LNG 进口量同比增长 26%，达 1.19 亿吨，主要来自美国，而中国及其他亚洲国家需求相对 疲软，中国天然气表观消费量同比增长仅 1.5%，约为 4,360 亿立方米。 2025 年中国天然气市场整体低迷，进口 LNG 总量同比下降 13%，至 6,700 万吨，主要受贸易摩擦和产业政策影响，工业用气需求疲软，且 对美国 LNG 加征关税导致进口量大幅减少。 2025 年全球 LNG 供应增长主要来自美国，其 LNG 出口量首次突破 1 亿吨，同比增长 30%以上，主要得益于 VG 公司的 Black Liquor Gas 等大型项目投产，全球液化厂利用率达 91%。 2025 年全球新签 LNG 长协合同规模显著提高，同比增长 27%，总计 8,000 多万吨，表明各国对未来天然气需求看好，并增加对能源安全的 重视，合同期限普遍较长，部分甚至达到 30 年。 展望 2026 年，全球天然气市场预计进入宽松期，价格呈下行趋势，新 增 LNG 产能将超过 5.1 亿吨，其中一半增量来自美国，可能导致 ...

行业与公司 * 涉及的行业为汽车行业 包括乘用车 商用车 重卡 客车 两轮摩托车 以及汽车零部件板块[1] * 涉及的国内品牌包括整车领域的吉利极氪 华为系列 仰望[4][13] 摩托车领域的隆鑫 春风[1][7][12] 客车领域的宇通 中通[11] 以及零部件和AI相关领域的飞龙 英维克等公司[18] 核心观点与论据 市场总量与需求预测 * 2026年乘用车内需承压 预计上牌量同比下降2.5% 主要受前期以旧换新政策透支和2026年购置税减半政策退坡影响[1][3] * 新能源汽车渗透率提升将部分抵消内需压力 其上牌量在2026年仍将略有增长[1][3] * 汽车出口预计保持高增长 受益于国内主机厂海外布局和新能源汽车性价比优势 预计2026年出口增速保持15%以上[1][5] * 2025年汽车出口预计580万辆 同比增长18% 2026年预期600-680万辆 同比增长约17%[8] * 2025年新能源汽车出口增速达100% 预计2026年新能源乘用车出口接近240万辆 同比翻倍增长[8][9] 细分市场分析 * **重卡市场**：受益于以旧换新政策从国三扩展至国四 但国四存量车型已消化20万辆 政策动能减弱 预计2025年销量100.11万辆 2026年为106万辆[1][6] * **客车市场**：受高基数影响增速放缓 预计2026年增速约为5% 主要依赖海外新能源客车渗透率提升[1][6] * **两轮摩托车市场**：出口维持高景气度 预计2026年出口增速约为15% 国内市场大排量摩托车渗透率提升 总体行业增速约为7%[1][7] 投资主线与机会 * **主线一：拓展海外市场** * 海外市场潜力巨大 剔除中美日后有超3000万辆潜力空间 是国内市场的1.5倍[8] * 中国汽车零部件在海外市场具有巨大成长空间 预计有两倍以上增长 欧洲新能源汽车需求加速为中国零部件出海提供机遇[1][10] * 重卡出口2025年约30万辆 未来还有30%增长空间 主要面向非洲和东南亚[11] * 客车出口集中在欧洲市场 新能源化趋势明显[11] * 国内摩托车品牌在海外渠道布局进入收获期 欧洲六国及拉美市场为重点拓展区域[1][7][12] * **主线二：国产替代与高端化** * 2026年重卡新能源化是重点关注方向 自主品牌国产替代进程加快 20万以上价位段国产化率已达40%[4][13] * 在豪华车市场 高端系列新车型周期内政策敏感度较弱 有望穿越周期保持增长[13] * 零部件板块在电动智能化助力下 激光雷达 智驾芯片 线控制动等领域空间持续增量 各细分赛道国产化率有望从10%提高到30%以上[14] * **主线三：AI赋能与智能化** * AI技术发展包括终端应用和支撑算力 终端应用涵盖机器人和自动驾驶[18] * 2025年是人形机器人加速发展时期 硬件成本降低和训练数据量增加加速迭代[4][18] * 在支撑算力方面 液冷环节至关重要 预计2026年液冷市场空间将达到1500亿以上 呈现指数级增长[4][18] * 智能驾驶技术向科技平权发展 高级别自动驾驶渗透率预计从10%提升至50% L3级别法规落地将使其更普及[19] 其他重要内容 * **新能源重卡趋势**：2026年是重卡新能源化的重要拐点之年 将验证产业趋势落地[15] * **重卡带电量**：2025年重卡行业带电量明显提升 400度电及以上新车型申请量持续增加 预计2026年带电量的持续提升将释放更多长途运输场景的新能源化需求[16] * **新能源重卡应用**：当前主要集中在自卸车 搅拌车等专用车及短途运输 随着长途重卡逐步新能源化 领域格局将发生变化[17] * **投资策略总结**：乘用车内需承压背景下 关注两轮车出口 商用车出口可对冲国内压力 整车板块关注高端国产替代与出海 零部件板块全方位拥抱AI 同时关注新能源重卡的边际阿尔法机会[20]