宏观：美联储的两难选择 - 7月美国非农新增就业数据不及预期，5月和6月数据大幅下修，下修幅度较为少见，引起市场对数据质量的疑虑 [4] - 非农新增就业数据明显回落但失业率仅小幅回升，特朗普驱逐移民政策或是导致两类数据背离的重要原因，体现在外国出生人口在就业与总人口中的比例明显下滑以及多份工作人数占比明显回落 [4] - 美联储货币政策面临进退两难困境，就业市场是否实质性恶化仍不确定，移民与关税政策影响下潜在通胀风险不容忽视，7月非农数据或尚不足以改变鲍威尔的偏鹰立场 [4] 策略：中国经济"转型牛"与资本市场"改革牛" - 上证指数4月7日至今涨近600点，恒生指数走出全球最好表现之一，经济转型步伐加快，创新持续涌现，长期利率破2%后无风险收益系统性下沉，资本市场改革纵深提速，"转型牛"得以确立 [9][10] - 经济转型和新兴业态初露峥嵘，传统周期动力正在出清、触底和磨底，去库存企稳能见度提高，2025年以来新技术趋势和新消费动向持续涌现，资本开支开启上升趋势 [10] - 无风险利率系统性下沉，长期国债利率跌破2%，固收产品收益大幅走低，投资股票机会成本下降，投资人兴趣从固定收益转向股票与多元资产 [11] - 资本市场改革提高股市"可投资性"，退市新规、减持新规、内幕交易监管等基础制度改革，以及鼓励分红和回购、推进并购重组等健全投融资相协调的机制，提高股市韧性和降低风险溢价 [11] 行业比较与投资主题 - 继续看好长期稳定和垄断假设依然重要的金融与部分高分红行业，如券商/银行/保险，以及运营商/高速公路等 [12] - 看好新技术趋势与消费动向带来的新兴成长机会，如港股互联网/传媒/国防军工/创新药/电子半导体，以及部分零售/化妆品等国潮品牌 [12] - 部分周期品竞争格局逐步改善，反内卷提高周期能见度，推荐有色/化工/钢铁/建材 [12] 海外策略：港股新消费 - 年初以来中国资产重估行情持续演绎，港股走势最为亮眼，二季度后新消费接力上攻，"悦己消费"、"社交消费"引领消费观念变革，潮玩、茶饮、轻奢珠宝等消费品类广受青睐 [17] - 港股新消费板块6月中旬以来震荡休整，处在热度消化阶段，因上半年大幅上涨后交易和估值热度较高，部分投资者对行情持续性担忧显现 [17] - 借鉴日本历史，消费观念变革叙事或有望持续演绎，我国新消费趋势方兴未艾，居民消费正由大众消费向个性化消费和理性消费转变 [18] - 港股消费中新消费含量更高，细分行业分布更加均衡，汇聚了今年以来炙手可热的新消费个股，与当下新消费趋势更契合，板块成长性明显 [18][19]

非农数据表现 - 7月美国非农新增就业数据不及预期，且5月和6月数据大幅下修，下修幅度超出市场预期[1][2] - 此次非农数据下修幅度在历史上较为少见，引发市场对数据质量的疑虑[2] - 通过与ADP就业数据对比，倾向于认为美国私人部门就业市场确实有所走弱[2] 失业率与非农新增就业的背离 - 非农新增就业数据明显回落，但失业率仅小幅回升，出现背离现象[1][2] - 特朗普驱逐移民政策逐渐显效是导致两类数据背离的重要原因[1][2] - 5月以来移民驱逐政策影响愈发明显，外国出生人口在就业与总人口中的比例明显下滑，多份工作人数占比明显回落[2] - 驱逐移民对非农新增就业岗位拖累明显，但对失业率的冲击相对较小[1][2] 美联储货币政策困境 - 美联储面临进退两难的困境，就业市场是否实质性恶化仍不确定，移民与关税政策带来的潜在通胀风险不容忽视[2] - 7月非农数据或不足以改变鲍威尔的偏鹰立场[1][2] - 8月杰克逊霍尔央行年会是观测鲍威尔政策表态的重要节点[1][2]

新宏观分析框架 - 宏观研究团队将分享"新宏观"分析框架的大变革 探讨全球资产重定价和财富配置迁徙等主题 [5] - 8月5日首场报告聚焦"新宏观"框架变革 回顾过去十年宏观研究经验 [7] - 8月7日专题解析新质生产力概念 8月8日探讨中等收入陷阱跨越路径 [9] 全球资产重定价 - 8月15日研究代币化对货币金融体系的历史性影响 8月17日建立黄金价格量化模型 [9] - 8月18-22日系列报告分析美元信用体系脆弱性 人民币汇率新范式及股债汇联动机制 [9] - 重点探讨美元紧平衡状态下 人民币汇率反直觉走势的政策支撑因素 [9] 低利率环境配置 - 8月24-29日聚焦居民存款迁徙趋势 对比中美服务业发展差异 [9] - 系统研究低利率环境下 海外居民资产配置偏好及金融机构转型策略 [9] - 量化分析美国低利率周期中权益资产的超额收益机会 [9] 大国博弈再平衡 - 9月1日解读美联储决策逻辑与降息预期 9月2日分析关税再脱钩对通胀影响 [9] - 9月3-4日评估美债短期风险与长期隐患 9月5日强调中国制造业确定性优势 [9] - 9月7-8日研究产能出海机遇 从GDP到GNP的转型路径及竞争新趋势 [9]

2、其他经济体或依旧维持前期拟定的10%的对等关税； 报告导读： 美国再度加征关税，于 8 月 7 日正式实施。美国对外理论税率总体将提升 4%，税率提升的幅度较低，但后续征收的力度却可能有所提升，对经济的影响或超市场预 期。 白宫官网显示，当地时间2025年7月31日美国发布对等关税的调整措施的总统行政令， 从公布的各国税率来看有三个要点： 1、对特定的69个经济体（含欧盟）的对等关税税率由4月9日豁免后的10%调整为10%-41%不等，加权平均值为17.7%； 3、墨西哥、加拿大和俄罗斯仍不在对等关税的加征对象中。 仅看税率层面：较豁免期间10%的税率提升幅度较低，重要贸易对象较豁免前均有降温，预计对市场短期影响较小。 整体来看，美国对外平均关税理论税率仅较6月提升4%左右，远低于4月到5月的关税调整带来的15%的税率增幅。 7月以来美国逐渐与各大主要贸易伙伴达成贸易协议。 与中国贸易磋商后继续延期90天对等关税豁免以外，还与欧盟、日本、韩国、越南等国家地区达成了 贸易谈判，对这些地区关税税率由豁免期内的10%调整为15%、20%，相较90天豁免前的税率总体回落。 值得注意的是，相比于7月上旬特朗普给各国 ...

核心观点 - H20芯片存在严重安全漏洞 包括追踪定位和远程关闭功能 国家网信办已约谈英伟达要求说明风险[1] - 安全漏洞源于美国《芯片安全法》提案 要求芯片具备位置验证技术 体现对华AI芯片管制未放松[1] - 安全漏洞将影响国内厂商采购意愿 可能缩减原有采购计划 加速算力芯片自主可控趋势[2] 行业影响 - 国内对H20芯片需求旺盛 英伟达已向台积电下达30万片芯片订单[2] - 远程关闭功能可能对国内数据中心运行造成重大不稳定影响[2] - 安全漏洞事件将推动国内云厂商加速适配国产算力芯片 国产替代前景可期[2] 政策监管 - 国家互联网信息办公室于2025年7月31日约谈英伟达 要求提交安全漏洞证明材料[1] - 美国众议院2025年5月提出《芯片安全法》提案 要求商务部180天内制定实施细则[1] - 法案要求出口商向商务部工业与安全局报告芯片转移或篡改情况[1] 市场预期 - 国内可能加强H20芯片采购管制[2] - 美国芯片管制政策持续收紧 自主可控成为必然发展趋势[1][2]

RWA是近期金融创新中的革命性突破。 RWA将房地产、国债、商品、私募信贷等真实资产通过数字化与代币化流程映射至区块链之上，提高资产透明度、增 强交易效率、拓宽融资渠道，为全球资本市场注入前所未有的流动性与可组合性。作为连接真实世界与虚拟世界的重要桥梁，RWA正深刻重塑全球资产配置 格局，开启金融科技新时代的基础设施革新。 报告导读： RWA 为全球投资者提升资产配置效率、拓展另类投资渠道提供了全新可能。 预计RWA 将在中国迎来快速发展，成为推动资产配置与财富管理发展的重要力量。 方奕(分析师)S0880520120005 王子翌(分析师)S0880523050004 报告来源 以上内容节选自国泰海通证券已发布的证券研究报告。 《虚实互通：解析链上真实世界资产RWA》 报告日期：2025-08-01 报告作者： RWA为全球投资者提升资产配置效率、拓展另类投资渠道提供了全新可能。 从资产类别角度看，诸如房地产、林地、艺术品、私募信贷等另类资产，因其与 传统资产的低相关性，具备良好的风险分散效应。然而，由于这些资产通常存在流动性差、信息不透明、投资门槛高等问题，长期以来主要由机构或高净值人 群配置，普通投资者 ...

政策核心内容 - 上海市计划三年内发放总额10亿元专项补贴券 包括6亿元算力券 3亿元模型券和1亿元语料券 形成算力-模型-语料全链条支持体系 [1][2] - 政策旨在加速大模型生态集聚 降低企业研发与应用大模型的硬件成本 推动国内AI应用产业发展 [1][2] 算力支持措施 - 6亿元算力券对租用智能算力主体给予市级最高30%租金补贴 市区协同可实现最多1年最高100%补贴 [2] - 对自主算力设施部署项目提供最高10%建设支持 直接降低企业硬件成本 [2] 模型与语料支持 - 3亿元模型券聚焦大模型垂类应用 对调用第三方大模型API或私有化部署主体补贴最高500万元 [2] - 1亿元语料券针对高质量语料采购 给予最高30%且500万元的采购补贴 [2] 技术创新支持 - 对智能芯片 具身智能 脑机接口等前沿创新项目按总投资最高30%给予支持 单个项目上限5000万元 [3] - 具有战略性 公益性的关键项目经批准可获最高50%支持 [3] - 科学智能"百团百项"工程计划2年内扶持100个跨领域协作项目 优质项目补贴比例最高70% [3] 产品推广激励 - 对具身智能机器人等产品按销售合同额5%给予最高500万元奖励 [3] - 对人工智能软件首版次应用补贴最高2000万元 加速技术成果市场化 [3] 产业生态建设 - 人工智能小镇提供最高100%支持的"三券"补贴（各100万元） 推行"免申即享"简化流程 [4] - 高层次团队可获"一人一策"经费支持 优质企业人才最高可获30万元个人奖励加租房补贴 [4] - 市级母基金联合社会资本聚焦算力 大模型赛道 推动设立专题子基金 [4] - 对开源社区及优质开源产品给予最高500万元奖励 [4]

利率预测与仓位策略优化 - 市场上普遍使用0-1分类模型预测国债期货涨跌方向，但实际操作中不宜直接依赖此类预测，仓位策略优化比模型胜率优化更重要 [1] - 仓位策略改进方向包括：提高交易信号触发门槛、设置逐步加仓条件、使用反双曲正切函数分配仓位，以提升盈亏比并限制换手率 [1] - 测试的仓位策略类型包括多空全仓基准策略、带门槛的全仓策略（引入模糊区间过滤机制）、连续型交易策略（将概率信号转化为仓位调整信号） [1] 多因子模型与交易策略测试 - 参考报告运用多因子模型生成预测信号，交易标的为国债期货T合约，采用次日开盘开仓、收盘平仓的执行方式 [2] - 模型训练采用滚动120天数据窗口，预测下一个交易日，划分2024年为牛市、2025年初至5月为震荡市作为测试环境 [2] 策略表现关键发现 - 仓位策略搭配对系统表现提升显著，尤其在震荡市中收益增厚效果明显，模型信号胜率不变时仍可优化整体收益 [3] - 二值全仓策略在趋势市中收益捕获效率高但伴随高波动、回撤风险和换手率，门槛逐步加仓策略降低交易频率但震荡市收益能力有限 [3] - 连续型策略中线性/正态策略在震荡市收益稳定，Sigmoid/Atanh类策略波动控制优异，GRU模型在不同市场均展现赔率稳定性 [3] - 连续型策略在震荡市中换手率和手续费消耗表现优于逐步加仓策略，但期货手续费成本相对收益影响较小，策略选择应优先考虑收益 [3]

制造业PMI表现 - 2025年7月制造业PMI为49 3%，较上月下降0 4个百分点，降幅符合季节性特征[2] - 大、小型企业PMI分化加剧，高温暴雨洪涝灾害对供需形成拖累[2] - 生产指数降幅符合季节性，但需求放缓略超季节性[2] 行业需求分化 - 铁路船舶航空航天设备、计算机通信电子设备等行业新订单指数持续位于扩张区间，受益于设备更新政策[2] - 化学原料及化学制品、非金属矿物制品等行业新订单指数低于临界点，反映房地产压力下的终端需求不足[2] - "反内卷"政策推升原材料价格，企业采购指数回落导致原材料库存去化[2] 服务业与建筑业景气度 - 服务业商务活动指数为50 0%，较上月微降0 1个百分点，旅游相关行业因暑期效应保持活跃[2][3] - 运输、邮政、文体娱乐等行业商务活动指数位于高位景气区间，房地产及居民服务行业处于收缩区间[3] - 建筑业商务活动指数为50 6%，较上月下降2 2个百分点，受房地产需求疲软及财政支出增速放缓拖累[2][3] 政策支持方向 - 雅鲁藏布江超级水电工程开工（总投资1 2万亿元）及城市更新项目将支撑建筑业景气度反弹[3] - "反内卷"政策推动产业供给侧调整，提振价格水平[4] - 超长期特别国债下达690亿元支持消费品以旧换新，剩余资金将于10月下达[4] - 城市更新项目聚焦市政基础设施改造、老旧小区改造、城中村改造等领域[4]

五年规划演变特征 - 历年规划目标呈现弹性化与多元化趋势 核心从经济增长转向创新驱动、民生福祉、安全保障等领域 其中经济增长类目标占比从"十五"33%降至"十四五"20% 社会综合类目标从67%提升至80% [5] - GDP增速目标从硬约束明确值转向区间目标 "十五五"可能延续该趋势 源于经济发展阶段变化及国际环境不确定性 [5] 产业政策导向 - 产业结构动态优化 制造业与服务业双向融合 生产性服务业(信息技术、租赁商服)成为制造业竞争力提升关键支撑 生活性服务业受益消费升级与政策倾斜 [6] - 重点产业以新质生产力为主线 聚焦人工智能、量子信息、生物技术等未来产业 绿色低碳转型全面加速 受2030碳达峰目标驱动 [6] 重大工程布局 - 项目向民生、生态、基建领域集中 形成固定资产的"硬"建设占比提升 区域布局向西部(四川、西藏、新疆)倾斜 [7] 规划框架结构 - 章节分为总体目标、领域分论、落实机制三部分 定量目标涵盖经济、民生、生态、创新、安全五大领域 预期性指标(经济/创新)由市场主体主导 约束性指标(民生/生态/安全)由政府主导 [3] - 新增专章内容与篇章次序体现战略导向 构建新发展格局与新质生产力仍是未来重点主题 [3] 规划制定流程 - 包含前期研究、调研编制、建议贯彻、草案形成、审议通过、中期评估、总结评估7个标准化步骤 [2]