报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7][118] 报告的核心观点 - 考虑到密集新车周期催化、高端品牌极氪与领克驱动ASP向上、领克收购完成后销售收入并表，预测公司2025 - 2027年营业收入3367/3685/3956亿元，同比增长40%/10%/7% [7] - 考虑到新能源车毛利率逐步爬升、品牌重组有望驱动经营提效，预测公司2025 - 2027年归母净利润152/178/217亿元，同比增速 - 8%/17%/22%，分别对应2025 - 2027年1.6/1.9/2.3元EPS，当前股价对应2025 - 2027年9.6/8.3/6.8倍PE [7] - 平台化造车成本优势延续支撑平稳度过价格战，高阶智驾平权强化新能源产品竞争力，叠加油车或有超预期表现驱动交付曲线向上势能充足，品牌重组经营提效有望驱动2025年往后业绩加速增长 [7] 各部分总结 新能源步伐加速，战略转型驱动经营提效 - 吉利汽车造车业务历经四大阶段，4.0时代标志新能源时代拐点来临，旗下有吉利、银河、极氪、领克四大品牌，覆盖低中高端车型及多种能源形式 [19][20][22] - 2020 - 2024年公司收入高速增长受益于品牌拓展及出口业务，净利率部分受新能源业务拖累，2024年净利率触底反弹 [25] - 《台州宣言》彰显公司战略调整决心，已完成银河与极氪品牌整合，有望改善经营效率、提升品牌竞争力 [31] 银河：平台化确保性价比，高阶智驾有望强化优势 - GEA架构专为新能源车型研发，具备混动专用性，兼容多种新能源形式，覆盖全尺寸、全品类新能源产品；雷神EM - i超级电混系统提升能耗表现，操纵自带流畅电感 [36][42] - 银河旗下GEA车型成爆款，彰显造车能力，2025H2起新品全系标配高阶智能驾驶功能，待智驾能力跟进后有望成为2025H2增量主力 [44][51] 极氪科技：产品力均衡全能，协同效应驱动减亏加速 - 极氪发展历经“高端→主流→高端”三阶段，产品矩阵兼顾主流及高端市场；SEA浩瀚架构均衡全能，实现降本提速，车型迭代节奏加快 [52][57][68] - 极氪2025 - 2026年预计发布多款新车，混动技术再革新，有望驱动交付曲线向上 [72] - 极氪整合领克汽车，融合集团资源，领克研产资源丰富，与极氪形成互补，合并后可降低成本、提升产能利用率 [73][77] - 领克赋能极氪国内渠道下沉，整合欧洲门店渠道，合并后有望缓解品牌内耗、提升品牌整体竞争力 [78][82] 油车：性价比优势稳固，持续获取合资份额 - 油车市场规模萎缩，自主品牌驱赶合资份额，吉利核心油车交付维持向上趋势 [85] - 吉利油车依托CMA架构有成本优势，配置足、售价低，核心车型如星越L在同级市场有竞争力 [90] 出口：依托集团全球布局，发力新兴市场 - 疫情后全球乘用车市场复苏，中国品牌在俄市场份额提升，吉利汽车出口跟随大盘提升，俄罗斯成出口增量主力 [95][103] - 吉利依托集团海外产能布局推进出口，创新出海模式，2025年有望看到出口业务加速 [111][114] 盈利预测与投资建议 - 预计2025 - 2027年公司主营业务收入3367/3685/3956亿元，同比增长40%/10%/7%；归母净利润152/178/217亿元，对应2025 - 2027年9.6/8.3/6.8倍PE，显著低于可比公司平均 [117][118] - 公司造车历史积淀深厚，2025年银河、极氪、领克等业务向好，主品牌油车贡献利润，维持“买入”评级 [118]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][4] 报告的核心观点 - 2025年一季度公司营收和归母净利润同比增长，现金收购通亦和完善产业链布局，维持2025 - 2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，看好收购带来的产业链完善和业绩规模扩大，维持“增持”评级 [4] 公司基本情况 - 截至2025年6月30日，当前股价23.20元，一年最高最低为28.50/10.36元，总市值26.92亿元，流通市值11.52亿元，总股本1.16亿股，流通股本0.50亿股，近3个月换手率597.63% [2] 财务数据 历史与预测营收及利润 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|276|321|408|560|669| |YOY(%)|18.8|16.6|26.9|37.3|19.6| |归母净利润(百万元)|52|54|65|90|108| |YOY(%)|36.2|5.0|20.8|37.6|20.5|[6] 其他财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |毛利率(%)|31.7|30.4|29.1|29.2|29.4| |净利率(%)|18.7|16.8|16.0|16.1|16.2| |ROE(%)|14.0|13.3|15.1|17.8|18.4| |EPS(摊薄/元)|0.44|0.47|0.56|0.78|0.93| |P/E(倍)|52.3|49.8|41.2|29.9|24.8| |P/B(倍)|7.4|6.7|6.3|5.4|4.6|[6] 资产负债表 |资产负债表(百万元)|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产|295|274|254|330|401| |非流动资产|187|249|320|328|327| |资产总计|482|523|574|658|728| |流动负债|98|101|121|133|118| |非流动负债|7|7|8|7|8| |负债合计|105|108|129|140|125| |少数股东权益|13|17|18|21|23| |股本|97|97|116|116|116| |资本公积|153|154|134|134|134| |留存收益|114|149|196|251|310| |归属母公司股东权益|364|399|426|497|579| |负债和股东权益|482|523|574|658|728|[9] 利润表 |利润表(百万元)|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|276|321|408|560|669| |营业成本|188|224|289|396|473| |营业税金及附加|2|3|3|4|5| |营业费用|4|5|5|7|7| |管理费用|11|13|18|24|29| |研发费用|13|15|20|27|33| |财务费用|2|0|2|2|1| |资产减值损失|-3|-4|0|0|0| |其他收益|4|4|4|4|4| |公允价值变动收益|0|0|0|0|0| |投资净收益|1|1|1|1|1| |资产处置收益|0|-0|0|0|0| |营业利润|56|62|74|102|124| |营业外收入|5|0|2|2|1| |营业外支出|0|0|0|0|0| |利润总额|61|62|76|105|126| |所得税|8|7|9|13|15| |净利润|53|55|67|92|111| |少数股东损益|1|1|2|2|3| |归属母公司净利润|52|54|65|90|108|[9] 现金流量表 |现金流量表(百万元)|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|82|58|41|120|122| |投资活动现金流|-143|-11|-92|-39|-13| |筹资活动现金流|79|-30|-41|-27|-28| |现金净增加额|18|17|-91|55|81|[9] 主要财务比率 |主要财务比率|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力| | | | | | |营业收入(%)|18.8|16.6|26.9|37.3|19.6| |营业利润(%)|25.5|12.0|19.8|37.5|21.4| |归属于母公司净利润(%)|36.2|5.0|20.8|37.6|20.5| |ROE(%)|14.0|13.3|15.1|17.8|18.4| |ROIC(%)|13.2|12.9|14.4|17.9|18.5| |偿债能力| | | | | | |资产负债率(%)|21.7|20.5|22.5|21.4|17.2| |净负债比率(%)|-4.1|-10.0|10.6|-2.1|-15.6| |流动比率|3.0|2.7|2.1|2.5|3.4| |速动比率|2.2|2.0|1.2|1.7|2.4| |营运能力| | | | | | |总资产周转率|0.7|0.6|0.7|0.9|1.0| |应收账款周转率|3.2|3.4|4.0|4.5|5.0| |应付账款周转率|3.8|3.6|4.5|4.9|5.2| |每股指标（元）| | | | | | |每股收益(最新摊薄)|0.44|0.47|0.56|0.78|0.93| |每股经营现金流(最新摊薄)|0.70|0.50|0.36|1.04|1.06| |每股净资产(最新摊薄)|3.14|3.44|3.67|4.28|4.99| |估值比率| | | | | | |P/E|52.3|49.8|41.2|29.9|24.8| |P/B|7.4|6.7|6.3|5.4|4.6| |EV/EBITDA|34.3|32.9|28.7|20.9|17.4|[9] 收购通亦和情况 收购情况 - 2025年6月13日公司与通亦和股东签订《股权收购意向协议》，收购完成后将成控股股东，标的公司纳入合并报表范围 [4] 业绩承诺 - 通亦和业绩承诺期为2025 - 2027年，2025 - 2027年扣非归母净利润分别为2800万元、3200万元、3600万元，若2025 - 2027年合计扣非归母净利润≥9600万元则完成业绩承诺，未达需按比例现金退还投资款 [4] 通亦和优势 - 深耕精冲工艺技术，掌握精密模具和精冲产品设计等工艺技术，有20项相关专利（3项发明专利、17项实用新型专利） [5] - 客户包括佛吉亚、麦格纳宏立等业内知名企业，与瑞士Feintool等国际知名企业合作，处国内精冲模具及产品行业领先地位 [5] - 有较强模具设计等能力，可缩短公司产品开发周期、降低成本，其精冲工艺可降低谐波减速器柔轮等成本，提升精度及抗疲劳寿命，加速核心零部件国产化进程 [5]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [1] 报告的核心观点 - 2025年上半年销售初步企稳，预计后续针对房地产的政策仍将保持积极温和，将有更多积极的财政及货币政策出台助力行业稳健发展，存量收储及城中村改造工作有望加速推进，改善住房供求关系，加快止跌回稳进程 [8] 根据相关目录分别进行总结 1 - 6月百强销售情况 - TOP100房企1 - 6月全口径累计销售金额17820.0亿元，同比下降11.4%，累计权益销售金额113013.6万平方米，同比下降11.5%，累计销售均价20727.2元/平方米，整体销售规模同比降温，百强房企不同梯队间销售情况分化程度低 [5] 各梯队销售情况 - TOP10、TOP50、TOP100房企1 - 6月全口径销售金额分别达8517.6、15272.6、17820.0亿元，同比增速分别为 - 14.0%、 - 11.5%、 - 11.4%，权益销售金额分别为6183.2、11076.8、13013.6亿元，同比增速 - 13.9%、 - 11.2%、 - 11.5%，头部房企单月销售同比降幅相对更大，但整体分化程度不高，销售均价依然呈现高销售均价向头部倾斜的态势 [6] 公司视角销售情况 - 1 - 6月全口径累计销售金额TOP5分别是保利发展、中海地产、华润置地、招商蛇口、绿城中国，6月单月销售金额同比均下降，1 - 6月累计销售金额也同比下降，头部房企中保利发展规模保持第一，万科销售规模下滑明显 [7] - TOP10房企中建发房产、中国金茂6月全口径单月销售同比分别 + 27.9%、 + 17.3%，建发房产、越秀地产、中国金茂1 - 6月全口径累计销售金额分别同比 + 7.0%、 + 10.8%、19.6% [7] 投资建议 - 推荐布局城市基本面较好、善于把握改善型客户需求的强信用房企：绿城中国、招商蛇口、中国海外发展、建发股份、滨江集团、建发国际集团 [8] - 推荐住宅与商业地产双轮驱动，同时受益于地产复苏和消费促进政策的企业：华润置地、新城控股、龙湖集团 [8] - 推荐“好房子，好服务”政策下服务品质突出的优质物管标的：华润万象生活、绿城服务、保利物业、招商积余、滨江服务、建发物业 [8]

根据提供的券商金股研究报告，总结量化模型与因子内容如下： --- 量化模型与构建方式 1. **模型名称**：优选金股组合模型 **模型构建思路**：基于新进金股样本，结合业绩超预期因子（SUE因子）进行选股，采用券商推荐数量加权构建组合[24] **模型具体构建过程**： - 筛选新进金股样本（相对上月首次被推荐的金股） - 计算每只金股的业绩超预期因子（SUE因子），公式为： $$SUE = \frac{实际EPS - 预期EPS}{预期EPS的标准差}$$ 其中实际EPS为最新财报披露值，预期EPS为市场一致预期值 - 选择SUE因子排名前30的金股 - 组合权重按券商推荐次数加权（推荐次数越多权重越高） **模型评价**：通过捕捉业绩超预期信号和券商共识效应，增强组合超额收益能力[24] 2. **因子名称**：业绩超预期因子（SUE因子） **因子构建思路**：衡量公司实际盈利与市场预期的偏离程度，反映基本面惊喜[24] **因子具体构建过程**： - 获取个股最新财报披露的实际EPS值 - 获取财报发布前的市场一致预期EPS值 - 计算历史预期EPS的标准差（滚动12期） - 按公式 $$SUE = \frac{实际EPS - 预期EPS}{预期EPS的标准差}$$ 标准化处理 **因子评价**：在新进金股中选股效果显著，能有效识别业绩拐点[24] --- 模型的回测效果 1. **优选金股组合模型** - 6月收益率：5.4% - 2025年收益率：12.0% - 年化收益率：20.1% - 年化波动率：25.3% - 收益波动比（IR）：0.79 - 最大回撤：24.6%[26] 2. **基准金股组合（全部金股）** - 6月收益率：3.4% - 2025年收益率：8.8% - 年化收益率：11.2% - 年化波动率：23.4% - 收益波动比（IR）：0.48 - 最大回撤：42.6%[21] --- 因子的回测效果 1. **SUE因子（新进金股样本）** - 年化IC：0.15 - ICIR：1.2 - 多空组合年化收益：18.3%[24] --- 注：报告未涉及其他量化模型或因子，故未总结相关内容[1][2][3][4][5][6][7][9][11][12][13][14][15][16][17][19][20][22][23][25][27][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38][39]

制造业 - 6月制造业PMI为49.7%，环比改善0.2个百分点，PMI新订单、新出口订单、进口分别回升0.4、0.2、0.7个百分点，内需好于外需[15] - 预计6月PPI同比约-3.1%，环比约-0.1%，工业原材料价格有所回升[4][21] - 大中型企业景气度改善、小型企业走弱，6月表征民企景气度的BCI指数下滑1.0个百分点至49.3%[4][21] 非制造业 - 6月建筑业PMI回升1.8个百分点至52.8%，基建商务活动指数下滑5.6个百分点至56.7%，房建降幅可能收窄[5][22] - 6月服务业PMI为50.1%，较前值微降0.1个百分点，服务业新订单改善0.3个百分点至46.9%[6][27] GDP预测 - 预计2025Q2 GDP同比约5.2%，其中第一、二、三产业约为3.5%、5.2%、5.4%[7][32] 其他 - 截至6月30日专项债发行进度约49.1%，较2024年同期明显提速[5][22] - Q2经济韧性受益于三“抢”共振，后续出口有不确定性，消费品以旧换新资金对社零拉动将趋缓趋稳[7][33] - 风险提示为政策变化超预期、美国经济超预期衰退[8][37]

报告核心观点 报告涵盖总量研究、行业公司研究两方面，总量研究涉及金融工程多资产配置、交易行为因子绩效等；行业公司研究覆盖中小盘、计算机、电子等多个领域，分析各行业发展趋势、市场规模及投资机会，给出投资建议和推荐标的[3][11][16] 总量研究 金融工程资产配置月报（2025年7月） - 多资产配置看多短债、偏股低估转债、黄金资产，高频宏观因子显示经济增长、消费通胀、生产通胀同比上行，债券久期择时推荐持有1年期短久期债券，转债配置推荐偏股低估转债，黄金配置模型看多黄金资产[3][4] - 股债配置权益风险预算不变，股票仓位从6月的21.50%降至7月的18.72%，债券仓位升至81.28%[5] - 行业轮动看多非银、有色、通信、计算机等，风格板块推荐均衡配置，板块上看多大科技、大金融板块，行业配置推荐非银金融等6个行业，ETF轮动组合包括证券ETF等4个[6][7][8] 开源交易行为因子绩效月报（2025年6月） - Barra风格因子2025年6月收益测算显示，市值因子收益-0.42%，账面市值比因子收益0.09%，成长因子收益-0.05%，盈利预期因子收益-0.11%[11] - 介绍理想反转等4个开源交易行为因子逻辑，全历史区间各因子表现良好，合成因子IC均值0.067，rankIC均值0.092，多空对冲信息比率3.30，胜率82.4%[12][13] - 6月理想反转、聪明钱、理想振幅因子获正收益，APM因子获负收益，合成因子多空对冲收益1.12%，近12个月胜率83.3%[14] 行业公司研究 中小盘 - 本周A股市场普涨，中小盘指数表现优于大盘指数，三夫户外等涨幅居前，下周关注6月制造业PMI发布和上海乐高乐园开园，本周有新股上市等多类重大事项[16][17] - Labless模式受认可，半导体第三方实验室检测贯穿全产业链，2027年国内市场空间有望达200亿元，推荐智能汽车等3个主题及相关个股[18][19][20] 计算机 - 稳定币成连接传统金融与加密世界桥梁，应用场景扩展，全球稳定币总市值超2500亿美元，预计三年内达2万亿美元，欧美和中国香港出台法案促进行业发展[21][22] - 介绍USDT和USDC发展态势，看好稳定币及RWA市场投资机遇，推荐朗新集团等公司，列出受益标的[24][25] 电子 - 存储价格周期回暖，NAND价格预计2025年第二季止跌回稳，DRAM中DDR4开启涨价潮，美光6月DDR4报价跳涨50%[28][29] - AIDC大周期启动，国内外云服务厂商加大资本支出，存储模组需求高增，政策支持下国产存储模组厂商迎来黄金期，列出受益标的[30][31][34] 通信 - 世纪互联上调2025财年业绩指引，AI赋能应用拉动AI算力产业链需求，看好国产AIDC算力全产业链，分四类列出推荐和受益标的[36][37][38] 商贸零售 - 老铺黄金上海国金店和新加坡店开业，国内外高端渠道拓展再上台阶，本周商贸零售指数上涨4.56%，跑赢上证综指，推荐关注4条投资主线及相关公司[40][42][49] 计算机（普天科技） - 公司为中国电科通信板块上市平台，维持“买入”评级，与氦星光联等签约成立联合创新中心，围绕“三体计算星座”建设展开多维创新，有望打开成长空间[50][53][54] 家电（绿联科技） - 公司3C配件业务起家，NAS存储开始放量，首次覆盖给予“买入”评级，充电类业务行业有增长机遇，公司渠道有提升空间，NAS产品迭代带动ToC领域渗透，份额领先[56][57][58]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [1] 报告的核心观点 - 主权AI+应用token消耗支撑算力需求的持续性，非Gen - AI标的亦有望受益，传统AI可对Gen - AI形成较好补充，具备较好的行业景气度 [4][7] 根据相关目录分别进行总结 算力需求持续性原因 - 主权AI市场逐步清晰，且头部大模型厂商token消耗量未见动能减速，AI算力资本投入仍有较强的持续性 [4] - 政府主导下的主权AI确定性相对更高，一定程度上延伸了中长期对算力需求的展望，如英伟达宣称欧洲将规划并建设20座AI工厂，其中5家为超10万块芯片的超级工厂等 [5] - 海内外互联网龙头应用的token消耗佐证了算力需求的稳健性，如截至2025年5月，豆包大模型日均token调用量达16.4万亿，占中国公有云大模型调用量的46.4%，同比增长137倍，较3月增长29%；海外Google 5月月token消耗量达480万亿（日16万亿），1年内增长50倍，且后续提升空间大 [6] 非Gen - AI行业机会 - 在CoT和模型幻觉有待改进的背景下，在偏人力工程、可重复、追求信息准确性的场景中，传统AI可对Gen - AI形成较好补充，受益标的有第四范式（聚焦决策式AI）、百融云 - W（聚焦金融行业） [7]

根据提供的研报内容，以下是量化模型与因子的详细总结： --- 量化模型与构建方式 1. 高频宏观因子模型 - **构建思路**：通过资产组合模拟构建高频宏观因子体系，用于观察市场交易的宏观预期变化[11] - **具体构建过程**： 1. **低频宏观因子合成**：工业增加值同比、PMI同比等指标合成低频因子 2. **领先资产筛选**：筛选恒生指数、CRB金属现货等领先资产 3. **滚动回归拟合**：以资产同比收益率为自变量，低频宏观因子同比为因变量，通过滚动多元回归确定权重 公式： $$E[Real\_Return^{gold}]=k\times E[Real\_Return^{Tips}]$$ $$E[R^{gold}]=\pi^{e}+k\times E[Real\_Return^{Tips}]$$ 其中k通过扩展窗口OLS估计，$\pi^{e}$为美联储长期通胀目标2%[30] - **评价**：高频指标对低频宏观因子具有领先性，但可能出现方向背离（如高频经济增长与低频指标反向变动）[12][16] 2. 债券久期择时模型 - **构建思路**：基于改进的Diebold2006模型预测收益率曲线，映射不同久期债券的预期收益[18] - **具体构建过程**： 1. **因子预测**：水平因子（宏观变量+政策利率）、斜率与曲率因子（AR(1)模型） 2. **收益映射**：计算各久期债券预期收益，选择最高收益久期 - **评价**：模型在2025年6月超额收益-2.1bp，近一年表现弱于等权基准[19][22] 3. 转债估值与风格轮动模型 - **构建思路**：通过转股溢价率、修正YTM等指标比较转债与正股/信用债的估值，结合动量信号进行风格轮动[23][25] - **具体构建过程**： 1. **估值指标**： - 百元转股溢价率：$$ \text{转股溢价率} = \frac{\text{转债价格} - \text{转换价值}}{\text{转换价值}} \times 100 $$ - 修正YTM：剥离转股条款影响后与信用债YTM比较 2. **风格轮动**： - 剔除高估值转债（转股溢价率偏离度因子） - 双周频调仓，基于20日动量与波动率偏离度选择风格（偏股/偏债）[25] - **评价**：2018-2025年轮动组合年化收益23.87%，IR 1.43，但2025年6月配置性价比偏低（百元转股溢价率29.47%）[23][27] 4. 黄金预期收益模型 - **构建思路**：将黄金收益与TIPS实际回报关联，通过历史参数估计未来收益[30] - **具体构建过程**： 1. 参数k通过扩展窗口OLS估计 2. 使用美联储2%通胀目标作为$\pi^{e}$代理 3. 输出未来一年预期收益率（2025年6月为23.0%） - **评价**：过去一年策略绝对回报40.72%，模型持续看多黄金[32][34] 5. 主动风险预算模型 - **构建思路**：结合风险平价与主动信号动态调整股债权重[35][36] - **具体构建过程**： 1. **信号维度**： - 股债比价（ERP）：$$ ERP = \frac{1}{PE_{ttm}} - YTM_{TB}^{10Y} $$ - 估值分位数（中证800近5年PE分位点） - 流动性（M2-M1剪刀差） 2. **权重计算**：信号得分通过softmax函数转化为风险预算权重 $$ softmax(x)=\frac{\exp(\lambda x)}{\exp(\lambda x)+\exp(-\lambda x)} $$ 其中$\lambda$为风险调整系数[45] - **评价**：全样本年化收益6.51%，收益波动比1.64，2025年7月权益仓位18.72%[48][49] 6. 行业轮动3.0模型 - **构建思路**：六维度动态合成行业信号（交易行为、景气度、资金面、筹码结构、宏观驱动、技术分析）[50] - **具体构建过程**： 1. **子模型构建**： - 交易行为：捕捉日内动量+隔夜反转效应 - 景气度：盈余动量因子 - 资金流：主动抢筹+被动派发行为 2. **动态合成**：近12周模型权重贡献分析（筹码结构模型权重最高）[53][63] - **评价**：2025年6月多空收益-1.45%，最新推荐非银/有色/通信等行业[56][59] --- 模型与因子的回测效果 1. 高频宏观因子 - 高频经济增长：同比上行（2025/6/27）[12] - 高频消费通胀：同比上行（2025/6/27）[16] - 高频生产通胀：同比上行（2025/6/27）[16] 2. 债券久期择时 - 2025年6月超额收益：-2.1bp[22] - 近一年超额收益：-2.96%[19] 3. 转债风格轮动 - 年化收益：23.87% - 最大回撤：16.67% - IR：1.43[27] 4. 黄金预期收益 - 未来一年预期收益率：23.0%（2025/6/30）[30] - 过去一年策略回报：40.72%[32] 5. 主动风险预算 - 年化收益：6.51% - 收益波动比：1.64 - 2025年7月权益仓位：18.72%[49] 6. 行业轮动3.0 - 2025年6月多空收益：-1.45%[56] - ETF轮动组合6月超额：-2.93%[67] --- 关键公式汇总 1. 黄金收益模型： $$E[Real\_Return^{gold}]=k\times E[Real\_Return^{Tips}]$$ $$E[R^{gold}]=\pi^{e}+k\times E[Real\_Return^{Tips}]$$ [30] 2. 股权风险溢价： $$ ERP = \frac{1}{PE_{ttm}} - YTM_{TB}^{10Y} $$ [37] 3. 风险预算权重： $$ softmax(x)=\frac{\exp(\lambda x)}{\exp(\lambda x)+\exp(-\lambda x)} $$ [45] --- 注：所有数据与结论均基于研报披露的历史回测，未涉及未来预测或投资建议。

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 公司为中国电科通信板块上市平台，有望受益卫星互联网、低空经济蓝海，维持原有盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为1.06、1.42、2.07亿元，EPS分别为0.16、0.21、0.30元/股，对应当前股价PE分别为150.0、112.4、77.0倍，维持“买入”评级 [4] 相关事件 - 6月25日，氦星光联与中电科普天科技、北京忆芯科技在之江实验室签署战略合作协议，正式成立联合创新中心，助力“三体计算星座”建设，构建天地一体化网络 [5] 合作创新内容 - 此次合作汇聚央企、民企与科研机构三方优势，围绕“三体计算星座”建设展开多维创新，聚焦空天算力网络构建、高速数据传输技术攻关及商业化运营探索，共同打造新一代天地一体化信息基础设施 [6] - 联合创新中心将整合多方技术资源，重点推进三大领域创新：空天传输通道升级，突破激光 - 微波复合传输技术，提升星间、星地链路传输速率与稳定性；智能卫星平台研发，结合存算一体化技术，探索具备在轨数据处理能力的新型卫星架构；商业应用生态构建，推动空天资源市场化配置，为政务、行业及商业用户提供创新服务模式 [6] “三体计算星座”情况 - 5月14日，“三体计算星座”成功发射，我国首个整轨互联的太空计算星座正式进入组网阶段，建成后总算力可达1000POPS，该设施将通过在轨实时处理数据，解决传统卫星数据处理效率瓶颈问题，推动人工智能在太空的应用与发展 [7] - 公司作为国内通信领域的技术先锋，有望深度参与“三体计算星座”建设，打开未来成长空间 [7] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|5,463|4,973|5,808|6,807|8,053| |YOY(%)|-22.8|-9.0|16.8|17.2|18.3| |归母净利润(百万元)|36|11|106|142|207| |YOY(%)|-83.3|-68.6|850.8|33.4|46.0| |毛利率(%)|17.3|17.1|18.3|19.1|19.4| |净利率(%)|0.7|0.2|1.8|2.1|2.6| |ROE(%)|0.5|0.1|2.8|3.6|5.0| |EPS(摊薄/元)|0.05|0.02|0.16|0.21|0.30| |P/E(倍)|448.4|1425.9|150.0|112.4|77.0| |P/B(倍)|4.3|4.3|4.2|4.0|3.8| [8] 财务预测摘要 资产负债表(百万元) |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |流动资产|8800|8355|9832|11338|12085| |现金|2382|2074|4397|2839|5253| |应收票据及应收账款|4583|4355|2994|5914|3552| |其他应收款|134|79|169|121|223| |预付账款|91|108|124|148|174| |存货|1313|1351|1717|1846|2349| |其他流动资产|298|387|431|469|533| |非流动资产|1377|1539|1553|1577|1632| |长期投资|0|0|2|4|6| |固定资产|593|580|672|754|838| |无形资产|224|277|259|243|231| |其他非流动资产|560|682|619|576|557| |资产总计|10178|9894|11385|12915|13717| |流动负债|6255|5899|7298|8705|9310| |短期借款|646|675|675|1622|675| |应付票据及应付账款|4615|4220|5576|6016|7506| |其他流动负债|993|1003|1047|1067|1129| |非流动负债|82|168|150|133|120| |长期借款|0|100|82|65|52| |其他非流动负债|82|68|68|68|68| |负债合计|6337|6067|7448|8838|9430| |少数股东权益|110|101|104|109|115| |股本|683|681|681|681|681| |资本公积|1960|1949|1949|1949|1949| |留存收益|1130|1124|1215|1345|1531| |归属母公司股东权益|3730|3726|3832|3968|4172| |负债和股东权益|10178|9894|11385|12915|13717| [10] 利润表(百万元) |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入|5463|4973|5808|6807|8053| |营业成本|4519|4120|4745|5510|6488| |营业税金及附加|28|20|25|29|35| |营业费用|240|197|215|245|282| |管理费用|237|221|227|259|298| |研发费用|274|252|261|300|346| |财务费用|12|-3|-8|-24|-28| |资产减值损失|-33|-30|-35|-41|-48| |其他收益|35|38|37|38|38| |公允价值变动收益|0|0|0|0|0| |投资净收益|-0|0|-0|-0|-0| |资产处置收益|0|0|0|0|0| |营业利润|10|9|165|269|367| |营业外收入|6|4|5|4|4| |营业外支出|2|4|4|4|4| |利润总额|14|8|166|270|367| |所得税|-5|6|57|123|154| |净利润|19|2|110|146|214| |少数股东损益|-16|-9|3|4|6| |归属母公司净利润|36|11|106|142|207| |EBITDA|76|93|225|335|439| |EPS(元)|0.05|0.02|0.16|0.21|0.30| [10] 现金流量表(百万元) |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |经营活动现金流|287|56|2454|-2353|3550| |净利润|19|2|110|146|214| |折旧摊销|94|100|109|129|147| |财务费用|12|-3|-8|-24|-28| |投资损失|0|0|0|0|0| |营运资金变动|28|-310|2424|-2388|3472| |其他经营现金流|133|267|-180|-217|-254| |投资活动现金流|-133|-185|-123|-154|-202| |资本支出|133|186|121|152|201| |长期投资|0|0|-2|-2|-2| |其他投资现金流|0|1|0|0|0| |筹资活动现金流|-201|-145|-9|2|13| |短期借款|-34|29|0|947|-947| |长期借款|-200|100|-18|-17|-13| |普通股增加|-0|-2|0|0|0| |资本公积增加|7|-11|0|0|0| |其他筹资现金流|27|-261|9|-928|973| |现金净增加额|-51|-270|2323|-2505|3361| [10] 主要财务比率 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |成长能力| | | | | | |营业收入(%)|-22.8|-9.0|16.8|17.2|18.3| |营业利润(%)|-95.8|-16.7|1826.6|62.7|36.3| |归属于母公司净利润(%)|-83.3|-68.6|850.8|33.4|46.0| |获利能力| | | | | | |ROE(%)|0.5|0.1|2.8|3.6|5.0| |ROIC(%)|-0.5|-0.0|1.7|2.0|3.4| |偿债能力| | | | | | |资产负债率(%)|62.3|61.3|65.4|68.4|68.7| |净负债比率(%)|-39.0|-33.1|-91.6|-27.4|-104.8| |流动比率|1.4|1.4|1.3|1.3|1.3| |速动比率|1.2|1.1|1.1|1.1|1.0| |营运能力| | | | | | |总资产周转率|0.5|0.5|0.5|0.6|0.6| |应收账款周转率|1.3|1.3|1.8|1.7|1.9| |应付账款周转率|1.2|1.2|1.2|1.2|1.2| |每股指标（元）| | | | | | |每股收益(最新摊薄)|0.05|0.02|0.16|0.21|0.30| |每股经营现金流(最新摊薄)|0.42|0.08|3.61|-3.46|5.22| |每股净资产(最新摊薄)|5.48|5.48|5.63|5.83|6.13| |估值比率| | | | | | |P/E|448.4|1425.9|150.0|112.4|77.0| |P/B|4.3|4.3|4.2|4.0|3.8| |EV/EBITDA|191.2|158.9|55.3|44.6|26.4| [10]

报告行业投资评级 - 看好（首次） [1] 报告的核心观点 - 稳定币成为连接传统金融与加密世界的桥梁，应用场景从加密货币交易扩展到更广泛支付领域，市场规模和交易活跃度快速提升 [3][13][15] - 美国、中国香港等地区相继出台稳定币法案，促进稳定币市场健康发展 [4][34] - 看好稳定币及 RWA 市场投资机遇，推荐朗新集团、博彦科技、卓易信息，受益标的众多 [6][62] 根据相关目录分别进行总结 稳定币正在成为连接传统金融与加密世界的桥梁 - 稳定币是价格相对稳定的加密货币，与法定货币或商品挂钩，解决加密货币价格波动问题，成为连接传统金融与加密世界的桥梁 [3][13] - 稳定币主要分为法币抵押型、加密资产抵押型和算法稳定币，法币抵押型稳定币在市场中占主导地位 [13] - 稳定币应用场景从加密货币交易扩展到跨境贸易支付、零售支付创新、普惠金融等更广泛支付领域 [15] - 稳定币市场规模快速增长，截至 2025 年 6 月 26 日，全球稳定币总共有 267 种，总市值超 2500 亿美元，渣打银行预测三年内规模达 2 万亿美元 [24][26] - 稳定币交易活跃度显著提升，过去 12 个月交易量为 33 万亿美元，占每日加密货币使用量近三分之一 [28][31] 美国、中国香港相继出台稳定币法案，促进行业健康发展 - 2024 年 12 月 30 日，欧盟《加密资产市场监管法案》正式生效，为加密资产行业提供法律框架 [34] - 2025 年 5 月 30 日，中国香港《稳定币条例》将于 8 月 1 日实施，设立法币稳定币发行人发牌制度，完善监管框架 [35] - 2025 年 5 月，美国参议院通过稳定币监管法案——GENIUS 法案，为美国加密资产提供清晰监管框架 [38] 从 USDT、USDC，看全球主流稳定币的发展态势 USDT：全球流通量最大的稳定币 - USDT 是全球首个且市值最大的稳定币，由 Tether Limited 公司发行，与美元 1:1 锚定，是加密货币交易、跨境支付及 DeFi 领域的基础工具 [41] - USDT 发展历史悠久，历经多阶段发展，交易量不断增长，生态不断完善 [42] - USDT 价值稳定性依赖储备金制度，截至 2025 年 3 月 31 日，Tether 总储备资产为 1492.745 亿美元 [43] - USDT 支持多链部署，快速兑换、转账和结算，获得多家知名交易所和金融机构支持 [46] - 2024 年 Tether 全年利润高达 137 亿美元，盈利方式包括储备资产利息收益、交易手续费、借贷服务等 [47] USDC：全球第二大稳定币 - Circle 成立于 2013 年 10 月，核心基础是 USDC 和 EURC，2024 年 Circle 总收入为 16.76 亿美元，净利润为 1.56 亿美元 [49] - Circle 商业模式围绕 USDC 展开，收入主要来源于储备金投资美国国债的收益率，约 90%的 USDC 储备存入 Circle 储备基金 [51] - Coinbase 是 Circle 核心合作伙伴和 USDC 主要分销商之一，2022 - 2024 年，Coinbase 平台持有的 USDC 比例持续上升 [56][59] - 2024 年 11 月，Circle 与币安达成安排，允许币安推广 USDC，要求币安部分金库以 USDC 形式持有 [61] 投资建议 - 看好稳定币及 RWA 市场投资机遇，推荐朗新集团、博彦科技、卓易信息，受益标的包括连连数字、联易融科技等多家公司 [6][62] - 给出推荐及受益标的盈利预测与估值 [63]