报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][8] 报告的核心观点 - 25Q2业绩利润显著超预期整体收入964亿美元(yoy+13.8%)，GAAP营业利润313亿美元(yoy+14.0%)，GAAP净利润282亿美元(yoy+19.4%)；分业务看谷歌服务825亿美元(yoy+11.7%)，云业务136亿美元(yoy+31.7%) [6] - 25全年CapEx上调100亿美元至850亿美元，2/3资金用于购买服务器，预计26年云计算需求紧张资本支出进一步增加 [7] - 全栈式AI驱动核心业务全面增长搜索业务展现韧性，tokens处理量翻倍增长，谷歌云加速扩张 [7] - 预计谷歌2025 - 2027收入为3956/4443/4978亿美元，同比+13%/+12%/+12%；净利润预计录得1214/1296/1422亿美元，同比+21%/+7%/+10% [8] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万美元）|350,018|395,616|444,304|497,766| |收入同比（%）|13.9%|13.0%|12.3%|12.0%| |净利润（百万美元）|100,118|121,420|129,621|142,176| |同比（%）|35.7%|21.3%|6.8%|9.7%| |每股收益EPS（美元）|8.05|9.93|10.71|12.71| |市盈率（P/E）|24.01|19.46|18.04|15.20| [10] 财务报表与盈利预测 - 资产负债表2024 - 2027年流动资产、非流动资产、资产总计等有相应变化，负债和股东权益也有不同表现 [11] - 利润表2024 - 2027年营业收入、营业成本、毛利等指标有增长趋势 [11] - 现金流量表2024 - 2027年经营活动、投资活动、筹资活动现金净流量有变化，期末现金及现金等价物也不同 [11] - 主要财务比率回报率、增长率、资产管理能力、偿债能力等指标在2024 - 2027年有不同表现 [11]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2025年1-6月公司实现收入588.3亿元，同比增长12.5%，实现归母净利润26.4亿元，同比增长24.2%，扣非后归母净利润26.5亿元，同比增长30.6% [3] - 1H2025公司饲料外销增量约284万吨，接近全年增量目标，饲料销量约1470万吨，同比增长约25%，市场占有率进一步提升，饲料业务毛利率9.79%，同比微增 [4][5] - 2024年公司海外饲料外销量236万吨，同比增长近40%，1H2025海外饲料外销量仍保持40%的同比高速增长，公司将海外竞争优势拓展到养殖全链条多维 [5][6] - 2024年公司育肥猪出栏量约600万头，2025年生猪出栏量稳步增长，公司生猪养殖风险可控、盈利丰厚 [7] - 预计2025 - 2027年公司饲料外销量分别达2881万吨、3169万吨、3485万吨，同比分别增长18%、10%、10%，生猪出栏量660万头、693万头、728万头，同比分别增长10%、5%、5%，实现主营业务收入1397.9亿元、1580.6亿元、1790.8亿元，同比分别增长22.0%、13.1%、13.3%，实现归母净利润53.13亿元、56.95亿元、60.83亿元，同比分别增长18.0%、7.2%、6.8%，维持“买入”评级 [8] 各目录总结 财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|114601|139787|158059|179084| |收入同比（%）|-1.3|22.0|13.1|13.3| |归属母公司净利润（百万元）|4504|5313|5695|6083| |净利润同比（%）|64.3|18.0|7.2|6.8| |毛利率（%）|11.3|10.2|9.9|9.5| |ROE（%）|18.8|18.4|16.5|15.0| |每股收益（元）|2.71|3.19|3.42|3.66| |P/E|18.10|17.17|16.02|15.00| |P/B|3.41|3.16|2.64|2.24| |EV/EBITDA|9.93|10.15|9.16|7.95|[10] 财务报表与盈利预测 - 资产负债表：2024 - 2027年公司流动资产、非流动资产、资产总计、负债合计等项目有相应变化，如流动资产从2024年的23489百万元预计增长到2027年的50953百万元 [11] - 利润表：2024 - 2027年公司营业收入、营业成本、营业利润等项目有相应变化，如营业收入从2024年的114601百万元预计增长到2027年的179084百万元 [11] - 现金流量表：2024 - 2027年公司净利润、折旧摊销、财务费用等项目有相应变化，如净利润从2024年的4676百万元预计增长到2027年的6304百万元 [11] 饲料业务 - 禽料：1H2025外销量约730万吨，同比增长约24%，公司积极寻求并建立产品和服务差异化竞争优势 [5] - 猪料：1H2025外销量约340万吨，同比增长约43%，公司主动调整客户结构、开拓养殖集团、提升产品力，前端猪料同比增速约50% [5] - 水产料：1H2025外销量约280万吨，同比增长约16%，水产养殖业产能触底反弹，不同品种养殖情况有差异 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 7月29日债券市场再次回调，长端与超长端利率普遍回调幅度在3bp以上，国债期货全线下跌，30年国债期货主连价格跌至118元以下 [2] - 本次债市回调更多由机构行为所致，是交易盘主动增加借贷卖出与债基连续遭遇赎回的共振，债市长多逻辑未变，当前谈债市反转过早，后续可关注券商是否加大借券卖空力度以及债基赎回压力是否结束 [4][7] 根据相关目录分别进行总结 债市回调特征 - 日内波动小，利率持续上升，成交情绪差，与以往尾盘快速下跌不同 [3] - 回调并非由股债跷跷板等因素导致，7月29日权益、商品市场未明显涨幅，部分期货品种下跌，债市跌幅吞没周一涨幅，宏观资金流向难解释 [3] - 10Y国开债与30Y国债调整幅度明显，10Y国债调整幅度相对小，10Y国开债、30Y国债上行幅度整体在4bp左右，券商对其借贷量明显增加 [3] 债市回调原因 - 从机构行为角度解释，7月29日卖盘先为券商后为基金，两类机构全天持续净卖出，与以往不同，中长期债基面临赎回压力，资金小幅持续流出 [4] - 券商借券卖出，国开调整幅度更大，10Y国债借贷量不高，国开债借贷余额自7月8日以来持续回升，30Y国债老券230023借贷量维持高位，活跃券2500002借贷量近期明显上行 [4] - 宏观扰动因素增多，如育儿补贴政策、“反内卷”政策发酵、市场等待月末政治局会议通稿与8月中美谈判结果，券商可能加大借贷量卖出，债基赎回压力下市场情绪偏差 [6] 债市企稳分析 - 悲观假设下券商借贷净卖出规模距离上限可能为350亿元，结合国开活跃券余额及借贷集中度之差得出 [6] - 保险机构调降预定利率对债市是“短多长空”逻辑，短期保费收入增加或使其在超长债回调时加大买入，长期保险机构对30Y国债偏好下降，30Y国债波动可能加大 [6]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1] 报告的核心观点 - 2025年上半年公司营收6.50亿元，同比+22.29%；归母净利润1.71亿元，同比+42.68%；扣非归母净利润1.68亿元，同比+50.78% 2025年Q2营收3.36亿元，同比+20.49%/环比+7.40%；归母净利润8917万元，同比+35.07%/环比+9.52%；扣非归母净利润8585万元，同比+42.93%/环比+4.71% [4] - 产能扩张驱动业绩高增，甜味剂业务翻倍增长 24年5月两项目投产放量，2025年一季度三大核心产品线同步发力，新投产项目改良工艺降成本、优化产品结构，2025年一季度毛利率达39.74%，同比+5.99% [6] - 国内阿洛酮糖市场开放，公司提前布局抢占先机 2025年7月2日政策落地，阿洛酮糖优势明显，叠加补贴推动下游创新 公司自2014年布局，有14项核心专利，国内产能1.5万吨，有望覆盖增量市场 [7] - 泰国基地奠基降本增效，提升全球化供应链韧性 2025年7月6日奠基，规划多种产品产能 依托泰国原料价格优势降成本，规避关税风险，缩短供应链距离，投产后形成“山东+泰国”双产能枢纽 [8][9] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为3.38、4.12、5.37亿元，当前股价对应PE分别为26、21、16倍 [10] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|1152|1421|1678|2187| |收入同比（%）|32.6|23.3|18.1|30.3| |归属母公司净利润（百万元）|246|338|412|537| |净利润同比（%）|27.3|37.5|22.1|30.2| |毛利率（%）|33.7|35.5|37.2|37.7| |ROE（%）|14.6|16.7|17.0|18.1| |每股收益（元）|0.76|0.80|0.98|1.28| |P/E|22.24|25.88|21.19|16.28| |P/B|3.25|4.33|3.60|2.95| |EV/EBITDA|14.86|17.95|14.69|11.43| [11] 资产负债表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|901|792|845|1127| |非流动资产（百万元）|1112|1570|2185|2867| |资产总计（百万元）|2014|2362|3030|3994| |流动负债（百万元）|302|263|319|347| |非流动负债（百万元）|32|82|282|682| |负债合计（百万元）|334|345|601|1029| |归属母公司股东权益（百万元）|1679|2017|2429|2966| |负债和股东权益（百万元）|2014|2362|3030|3994| [13] 利润表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|1152|1421|1678|2187| |营业成本（百万元）|764|917|1054|1363| |营业利润（百万元）|285|390|477|621| |利润总额（百万元）|285|390|477|621| |所得税（百万元）|40|52|64|84| |净利润（百万元）|246|338|412|537| |归属母公司净利润（百万元）|246|338|412|537| [13] 现金流量表 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流（百万元）|301|263|591|433| |投资活动现金流（百万元）|-173|-562|-740|-865| |筹资活动现金流（百万元）|-70|49|194|382| |现金净增加额（百万元）|57|-251|44|-51| [14] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入同比（%）|32.6|23.3|18.1|30.3| |成长能力 - 营业利润同比（%）|27.5|36.7|22.3|30.2| |成长能力 - 归属于母公司净利润同比（%）|27.3|37.5|22.1|30.2| |获利能力 - 毛利率（%）|33.7|35.5|37.2|37.7| |获利能力 - 净利率（%）|21.3|23.8|24.6|24.5| |获利能力 - ROE（%）|14.6|16.7|17.0|18.1| |获利能力 - ROIC（%）|13.7|15.5|15.1|14.8| |偿债能力 - 资产负债率（%）|16.6|14.6|19.8|25.8| |偿债能力 - 净负债比率（%）|19.9|17.1|24.8|34.7| |偿债能力 - 流动比率|2.98|3.01|2.65|3.25| |偿债能力 - 速动比率|2.25|1.83|1.76|1.91| |营运能力 - 总资产周转率|0.61|0.65|0.62|0.62| |营运能力 - 应收账款周转率|5.82|5.53|5.61|5.62| |营运能力 - 应付账款周转率|4.82|6.00|7.20|9.00| |每股指标 - 每股收益（元）|0.76|0.80|0.98|1.28| |每股指标 - 每股经营现金流（元）|0.72|0.63|1.41|1.03| |每股指标 - 每股净资产（元）|5.20|4.80|5.78|7.06| |估值比率 - P/E|22.24|25.88|21.19|16.28| |估值比率 - P/B|3.25|4.33|3.60|2.95| |估值比率 - EV/EBITDA|14.86|17.95|14.69|11.43| [14]

投资评级 - 投资评级：增持（维持）[2] 核心观点 - 报告研究的具体公司拟发行股份收购蓝星集团持有的南通星辰100%股权，交易作价尚未确定[6] - 南通星辰是国内环氧树脂领先企业，拥有PPO等新材料优质资产，交易完成后将增强报告研究的具体公司在环氧树脂领域的竞争力并发挥工程塑料产业链协同效应[6] - 交易完成后报告研究的具体公司环氧树脂总产能将达到51万吨（当前35万吨+南通星辰16万吨），规模稳居国内第一[7] - 南通星辰在PPE（PPO）、PBT等工程塑料领域具备技术优势，其5万吨聚苯醚（含电子级PPO）受益于AI服务器带动的覆铜板需求增长[7] - 报告研究的具体公司聚焦"2+2"核心产业链（环氧树脂、聚合物添加剂、工程塑料、特种纤维），2024年尼龙66销量同比增长70.99%，芳纶扩产项目已投料试车[8] 财务数据 - 2024年营业收入52,925百万元（同比-2.5%），2025E预计增长15.6%至61,204百万元[11] - 2024年归母净利润-2,837百万元，2025E预计减亏至-729百万元（同比+74.3%），2027E预计扭亏为421百万元[11] - 毛利率从2024年2.3%提升至2027E的5.8%，ROE从-22.5%改善至3.4%[11] - 2025-2027年预测PE分别为/、289.65、32.92倍，PB维持在1.15-1.11倍[11] 估值与预测 - 当前股价3.86元，总市值139亿元，流通市值138亿元（流通股占比99.95%）[2] - 预计2025-2027年每股收益分别为-0.20元、0.01元、0.12元[11] - 经营活动现金流预计从2024年1,163百万元增至2027E的3,811百万元[14]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持 [1] 报告的核心观点 - 本周（2025/07/21 - 2025/07/25）化工板块整体涨跌幅排名第 8 位，涨跌幅为 4.03%，走势处于市场整体中上游，跑赢上证综指 2.35 个百分点，跑赢创业板指 1.27 个百分点 [3] - 2025 年化工行业景气度延续分化趋势，推荐关注合成生物学、农药、层析介质、代糖、维生素、轻烃化工、COC 聚合物、MDI 等行业 [4] - 本周涨幅前五的化工产品为液氯（华东）（25.81%）、二甲基环硅氧烷（DMC，华东）（11.61%）、百草枯（浙江永农化工，42%）（7.69%）、TDI（华东）（6.83%）、PVC 粉(电石法、华东）（6.65%）；跌幅前五为 NYMEX 天然气(期货)（-13.21%）、DMF（华东）（-5.71%）、PX（中石化挂牌价）（-3.45%）、氯化钾（青海盐湖 60%晶）（-3.45%）、硫酸钾（51%粉国投罗钾）（-2.70%） [13] - 周价差涨幅前五为甲醇（1754.10%）、PTA（1667.16%）、联碱法纯碱（148.07%）、电石法 PVC（58.17%）、氨碱法纯碱（21.86%）；跌幅前五为涤纶短纤（-48.48%）、己二酸（-30.69%）、DMF（-26.43%）、黄磷（-20.70%）、PET（-13.53%） [13] - 本周行业内主要化工产品有 152 家企业产能状况受影响，新增检修 10 家，重启 3 家 [14] 根据相关目录分别进行总结 本周行业回顾 化工板块市场表现 - 本周化工板块涨跌幅排名第 8 位，涨跌幅 4.03%，本周上涨板块前三为建筑材料（8.20%）、煤炭（7.98%）、钢铁（7.67%），涨幅后三为银行（-2.87%）、通信（-0.77%）、公用事业（-0.27%） [22] - 化工细分板块涨跌个数分别为 29、2 个，本周上涨排名前三为民爆制品（14.14%）、氮肥（7.05%）、磷肥及磷化工（6.55%）；涨幅排名倒三为涂料油墨（-0.68%）、膜材料（-0.35%）、粘胶（0.50%） [25] 化工个股涨跌情况 - 本周化工个股涨幅前三为上纬新材（97.37%）、横河精密（64.42%）、保利联合（52.73%）；跌幅前三为先锋新材（-11.67%）、大东南（-9.90%）、岳阳兴长（-9.38%） [30][31] 行业重要动态 - 7 月 24 日，国家发展改革委、市场监管总局就《中华人民共和国价格法修正草案(征求意见稿)》公开征求意见，修正草案涉及完善政府定价、明确不正当价格行为认定标准、健全价格违法行为法律责任等内容 [37] - 新疆诺瑞夫生物科技有限公司年产 45 万吨肥料、5.5 万吨农药及 5.3 万吨化工产品综合生产项目环评公示 [38] - 7 月 17 日，特朗普批准化工企业获两年豁免期，暂缓执行《危险有机物国家有害空气污染物排放标准》(MACT)标准 [38] - 工信部发布《关于深入推进工业和信息化绿色低碳标准化工作的实施方案》，提出到 2027 年制修订绿色低碳领域标准百项以上，到 2030 年标准体系更健全 [38] 行业产品涨跌情况 - 本周重点化工产品上涨 34 个，下跌 24 个，持平 41 个 [41] - 涨幅前五为液氯（华东）（25.81%）、二甲基环硅氧烷（DMC，华东）（11.61%）、百草枯（浙江永农化工，42%）（7.69%）、TDI（华东）（6.83%）、PVC 粉(电石法、华东）（6.65%）；跌幅前五为 NYMEX 天然气(期货)（-13.21%）、DMF（华东）（-5.71%）、PX（中石化挂牌价）（-3.45%）、氯化钾（青海盐湖 60%晶）（-3.45%）、硫酸钾（51%粉国投罗钾）（-2.70%） [41] - 周价差涨幅前五为甲醇（1754.10%）、PTA（1667.16%）、联碱法纯碱（148.07%）、电石法 PVC（58.17%）、氨碱法纯碱（21.86%）；跌幅前五为涤纶短纤（-48.48%）、己二酸（-30.69%）、DMF（-26.43%）、黄磷（-20.70%）、PET（-13.53%） [42] 行业供给侧跟踪 - 新增 10 家企业检修，3 家企业装置重启，受影响企业涉及丙烯、PX、丙烯酸、DMF、合成氨等产品 [46] 石油石化重点行业跟踪 石油 - 展示国际原油价格、石脑油价格及价差、柴油价格及价差、汽油价格及价差、美国原油和成品出口数量、美国原油和石油产品库存量、OPEC 及沙特阿拉伯原油产量、美国原油产量等图表 [60][65] 天然气 - 展示 NYMEX 天然气(期货)、中国 LNG 出厂价格全国指数、天然气国内市场均价、美国液化石油气库存量等图表 [66] 油服 - 展示美国钻机数量、全球钻机数量、国内原油表观消费量、我国油气开采业固定资产投资完成额累计同比等图表 [72] 基础化工重点行业追踪 磷肥及磷化工 - 展示磷肥 MAP、DAP 价格及价差，热法磷酸价格及价差，二铵 DAP、一铵 MAP 价格，黄磷价格及价差，磷酸铁全国价格等图表 [82] 聚氨酯 - 展示纯 MDI、聚合 MDI、TDI 价格及价差，环氧丙烷价格及价差，硬泡聚醚价格及价差，己二酸价格及价差等图表 [96] 氟化工 - 展示制冷剂 R32、R125、R134a、R22 价格及价差，氢氟酸、三氯甲烷、萤石价格，六氟磷酸锂价格等图表 [98] 煤化工 - 展示气头尿素、煤头硝酸铵价格及价差，炭黑价格走势，煤头甲醇价格及价差，萘系减水剂价格，乙二醇价格等图表 [107] 化纤 - 展示 PTA、氨纶 40D 价格及价差，粘胶短纤、长丝价格及价差，涤纶短纤、工业丝价格及价差等图表 [109] 农药 - 展示草甘膦价格及与甘氨酸价差，草铵膦、百草枯价格，嘧菌酯、氯氰菊酯价格等图表 [116] 氯碱 - 展示烧碱、电石法 PVC 价格及价差，氨碱法、联碱法纯碱价格及价差，液氯、三氯氢硅价格等图表 [118] 橡塑 - 展示聚乙烯、聚丙烯价格，顺丁橡胶价格及价差，天然橡胶、合成橡胶价格，PA66、EVA 价格，POE 价格等图表 [125] 硅化工 - 展示有机硅 DMC、金属硅、工业硅、107 胶价格及价差等图表 [134] 钛白粉 - 展示浓硫酸、海绵钛、钛白粉价格及价差，钛精矿价格等图表 [138]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持 [2] 报告的核心观点 - 本周医药生物指数上涨 1.9%，跑赢沪深 300 指数 0.21 个百分点，跑赢上证综指 0.23 个百分点，行业涨跌幅排名第 19 [3][17] - 本周申万医药指数继续跑赢沪深 300 指数，领涨个股具创新属性或潜力大品种，器械公司受关注；领跌个股以前期涨幅大的为主 [35] - 医保局“反内卷”指引下，集采政策不唯低价，引发市场对“仿制药和医疗器械”板块关注，低位医疗器械和 IVD 板块受青睐，走过集采的仿制药公司因创新布局受关注 [35] - 创新的硬科技是医药板块主要方向之一，创新板块包括创新药、创新器械、AI 医疗等，也包括脑机接口、机器人和干细胞等细分方向 [7][37] - CXO 行业处于拐点待向上阶段，2025 年及后续几年需求端逐步复苏，供给端产能去化，业绩端进入平稳增长阶段，外部宏观环境缓解，估值陆续修复 [44] - 医疗服务领域建议关注具备优秀经营管理能力与可复制商业模式的专科医院，生物制品领域疫苗行业需求分化，加速出海，血制品行业景气度稳定向好 [48][51][56] 根据相关目录分别进行总结 本周行情回顾 - 本周医药生物指数上涨 1.9%，跑赢沪深 300 指数 0.21 个百分点，跑赢上证综指 0.23 个百分点，行业涨跌幅排名第 19 [3][17] - 7 月 25 日，医药生物行业 PE（TTM，剔除负值）为 28X，位于 2012 年以来“均值 - 1X 标准差”和“均值 - 2X 标准差”之间，较 7 月 18 日 PE 上涨 0.5，比 2012 年以来均值（33X）低 5 个单位 [3][19] - 13 个医药 III 级子行业中，11 个子行业上涨，2 个子行业下跌，医疗研发外包涨幅最大，上涨 8.29%；化学制剂涨幅最小，下跌 2.02%；7 月 25 日估值最高的子行业为疫苗，PE(TTM）为 62X [3][22] 本周个股表现 A 股个股表现 - 本周 474 支 A 股医药生物个股中，343 支上涨，占比 72.36% [4][24] - 本周涨幅前十的医药股为海特生物、振东制药、塞力医疗等；跌幅前十的医药股为 *ST 苏吴、永安药业、力生制药等；成交额前十的医药股为药明康德、恒瑞医药、智飞生物等 [4][24][28] 港股个股表现 - 本周港股 114 支个股中，76 支上涨，占比 66.67% [4][30] - 本周涨幅前十的港股医药股为微创医疗、圣诺医药 - B、艾美疫苗等；跌幅前十的港股医药股为美中嘉和、三生制药、科笛 - B 等；成交额前十的港股医药股为药明生物、三生制药、康方生物等 [30][31][33] 周观点 创新药板块 - 核心推荐泽璟制药、博安生物、君实生物，并建议配置医药板块龙头标的 [7][38] - 肿瘤 IO2.0 为创新药核心主线，梳理了创新药大药靶点赛道，包括 PD - 1 + 抗肿瘤血管生成、PD - 1 + treg 清除机制等多个赛道及对应公司 [7][38] 其他板块的思路和思考 - 医疗硬科技关注迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗等；医疗消费关注爱尔眼科、通策医疗、美年健康等；出海关注迈瑞医疗、新产业、美好医疗等；大国央企医药企业关注天士力、中国医药、重药控股等；相对新的技术方向落地关注润达医疗、诚益通、天智航等 [8][9][39][41] 周关注 - 今年以来创新药 BD 出海及优质创新管线获批或取得新进展，使创新药板块关注度提高，仿制药企、原料药企及 CXO 企业有优质创新资产值得关注 [42] 本周新发报告 CXO2025 中期策略 - CXO 行业处于拐点待向上阶段，2025 年及后续几年需求端逐步复苏，供给端产能去化，业绩端进入平稳增长阶段，外部宏观环境缓解，估值陆续修复 [44] - 投资建议关注海外加速成长、业绩稳定的药明康德、凯莱英等；内需改善优先修复的泰格医药、普蕊斯等；其他的阳光诺和等 [46] 2024 年&2025Q1 医疗服务、生物制品板块业绩总结和投资展望 - 医疗服务领域 2024 年公立医院收入承压，民营医院分化，2025 年建议关注具备优秀经营管理能力与可复制商业模式的专科医院，如固生堂、海吉亚医疗、美年健康等 [48][49] - 生物制品领域疫苗行业需求分化，加速出海，关注智飞生物、百克生物等；血制品行业 2024 年呈现“供给放量、价格承压、集中度提升”格局，2025 年景气度稳定向好，关注博雅生物、上海莱士、天坛生物等 [51][53][56]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持 [2] 报告的核心观点 - 核聚变等新兴行业值得重视，可紧跟政策扶持方向和技术突破落地方向寻找投资机会 [3] - 核聚变行业已有一定发展，部分技术研发逐步推进，期待产业应用未来落地 [4] - 若产业相关技术逐步突破，核聚变行业未来有望迎来较好发展前景，军工板块相关标的有西部超导等企业 [5] 根据相关目录分别进行总结 1 核聚变简述 - 可控核聚变是可控且能持续进行的核聚变反应，由质量小的原子在超高温和高压条件下聚合生成新原子核并释放巨大能量，氘氚反应最易实现 [15] - 核能能量密度高、稳定可靠、清洁无污染，核聚变能比核裂变能更具优势，如能量密度更高、更清洁安全、燃料充足可持续 [19] - 实现可控核聚变的途径有引力约束、惯性约束及磁约束，磁约束核聚变是有效途径 [23] - 核聚变通常需满足温度、密度及能量约束和时间等条件，聚变三乘积公式用于评价聚变研究堆离实现自持核聚变的距离 [24] - 高温超导材料有Bi系、Y系、Tl系、Hg系等四类铜氧化物高温超导体，临界温度在77K以上，可在液氮温区工作 [34] - 稀土钡铜氧化物（REBCO）带材具有高超导转变温度、高载流能力、高不可逆场以及采用廉价生产原料等优势 [40] 2 部分文献中对核聚变行业的描述 - 核聚变技术研究受多国关注，自20世纪70年代至21世纪初，聚变三乘积数值增长，技术不断进步 [51] - 国内外诸多核聚变项目持续推进，“国际热核聚变实验堆计划（ITER）”由七方共同参加，各国也在启动本国相关项目建设 [52] 3 核聚变已经受到多方关注 - 资本方面，海内外多个核聚变项目获得融资，投资方式改变利于行业发展 [74] - 技术路线方面，惯性约束聚变装置研制逐步推进 [80] - 政策方面，核聚变全行业及细分领域均有相关政策，官媒适时发声，高温超导产业政策、核聚变发展及相关项目进展受重视 [88] - 其他方面，核聚变标准化在相关学术研究著作中有体现，我国在核聚变领域标准化工作取得进展 [91] 4 投资建议 - 基于核聚变当前发展趋势，若产业相关技术逐步突破，行业未来有望迎来较好发展前景，军工板块相关标的有西部超导等企业 [95]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持 [1] 报告的核心观点 - 武汉新芯按工艺平台可分为特色存储、数模混合和三维集成领域，各领域收入占比不同且发展态势有别，特色存储业务稳定，数模混合是重点发展方向，三维集成业务占比预计快速提升 [4][5][6] - 武汉新芯和长江存储同属长控集团，但业务独立发展，长江存储专注 3D NAND 闪存，武汉新芯聚焦特色工艺晶圆代工 [7][9][126] - 武汉新芯募资重点抢抓三维集成与 SOI 产业生态建设关键期，在相关领域有多个在研项目，致力于成为三维时代半导体先进制造引领者 [9][10][143] 根据相关目录分别进行总结 武汉新芯集成电路：聚焦特色存储、数模混合和三维集成等业务领域的半导体特色工艺晶圆代工企业 - 历经近二十载发展，成为国内领先的特色工艺晶圆代工企业，聚焦特色存储、数模混合和三维集成业务，以特色存储为支撑、三维集成技术为牵引，深化业务协同与技术迭代 [18] - 主营业务按工艺平台分为特色存储、数模混合、三维集成及其他领域，各领域在不同时期收入及占比有变化，特色存储业务产能利用率较高，Nor Flash 业务规模预计稳定，三维集成业务下游需求提升，占比预计快速提升 [4][5][6] - 特色存储领域提供 Nor Flash、MCU 等产品晶圆代工及自有品牌 Nor Flash 产品，是中国大陆规模最大的 Nor Flash 制造厂商，拥有领先技术，产品应用广泛 [30][31][34] - 数模混合领域提供 CIS、RF - SOI 等产品晶圆代工，是重点发展方向，具备 CMOS 图像传感器全流程工艺，55nm RF - SOI 工艺平台已量产，器件性能国内领先 [5][44][45] - 三维集成领域已构建四大工艺平台，是未来重点发展方向，全球三维集成技术制造市场规模增长快，公司将深耕该领域 [6][52][54] - 与下游客户密切协同，具备国产替代和出海服务国际领先客户的双循环能力，各业务领域都有稳定的下游客户群体 [59][60][63] 武汉新芯：以特色存储 Nor Flash 和数模混合 CIS 为基础，数模混合 RF - SOI 和三维集为第二成长曲线，投入研发无惧竞争巩固优势 - 特色存储业务中，公司是中国大陆规模最大的 Nor Flash 制造厂商，Nor Flash 晶圆代工、MCU 晶圆代工及自有品牌业务受市场环境影响有不同表现，在 Nor Flash 产品市场和晶圆代工市场有一定地位 [21][74][79] - 数模混合工艺平台 CIS 和 RF - SOI 晶圆代工是国内重要代工和领先代工力量，CIS 晶圆代工收入受客户采购影响有波动，RF - SOI 晶圆代工收入增长较快，在相关市场有一定竞争力 [86][87][92] - 三维集成业务重点投入，产能大幅提升巩固竞争优势，业务收入受市场和政策影响有波动，采用“混合键合路线”，业务有别于“先进封装”，在细分领域竞争格局较好，市场份额增长潜力大 [97][98][108] - 研发持续投入，核心技术人员行业经验丰富，各业务领域均有在研项目，核心技术团队在公司发展中发挥重要作用 [110][111][117] 武汉新芯股东背景实力雄厚，三维集成重点发力 - 武汉新芯和长江存储同属长控集团，两者业务独立发展，长江存储专注 3D NAND 闪存设计制造一体化，武汉新芯聚焦特色工艺晶圆代工 [7][126][127] - 长江存储成立后承接自武汉新芯 3D NAND 研发项目并交割完毕，涉及技术、人员、设备和知识产权的转移 [135][136][141] - 武汉新芯募资重点抢抓三维集成与 SOI 产业生态建设关键期，募集资金用于 12 英寸集成电路制造生产线三期项目和特色技术迭代及研发配套项目，有利于公司发展和产业生态构建 [143][144][145] 市场行情回顾 - 行业板块表现：本周（2025 - 07 - 21 至 2025 - 07 - 25），上证指数、深证成指、创业板指数、科创 50、申万电子指数均有涨幅，板块行业指数中模拟芯片表现最好，印制电路板表现较弱，板块概念指数中半导体设备指数表现最好，AI 算力指数表现最弱 [147] - 电子个股表现：本周表现最好的前五名分别是统联精密、苏州天脉、阿石创、芯导科技、茂莱光学，表现较弱的有东田微、中电港等；今年以来表现最好的前五名分别是胜宏科技、迅捷兴等，表现较弱的有国星光电、国光电器等 [165][166]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持 [1] 报告的核心观点 - 光伏领域硅料领涨使中上游走强，组件价格暂稳，建议关注 BC 产业趋势；风电方面多处 GW 级海风项目招标，海上风电开发加速；储能领域欧美户储火热，安徽江苏迎来利好；人形机器人板块因京东领投情绪好转，建议关注三个投资方向；汽车零部件预计 7 月零售有变化，建议关注确定性高的标的；氢能产业发展态势良好，建议关注相关环节；电网设备投资增长，雅江水电工程带动新需求；电动车碳酸锂价格上升，建议配置高盈利底公司 [3][4][5] 根据相关目录分别总结 光伏 - 本周硅料价格上行，N 型全系涨幅明显，硅片、电池片价格上调，产业链中上游偏强运行，短期博弈仍存，需关注终端项目接单进度与下游接受度，建议关注 BC 技术产业趋势及受益于产业链价格修复的公司 [3][12][13] - 硅料板块价格上涨，预计 5 月产量 9.6 万吨，库存高于正常天数，全年供大于求，预计三季度盈利修复，行情有望在成本以上震荡，投资观点为中性偏乐观 [14] - 硅片板块价格上涨，预计 5 月产量环比减少 2%，库存偏高，企业亏损收窄，行情有望维持在全成本以上报价，投资观点为中性偏乐观 [15] - 电池片板块价格上涨，预计 6 月产量环比下降，库存上升，TOPCon 电池片企业盈利向上修复，行情受供给侧改革预期影响，投资观点为中性偏乐观 [15][17] - 组件板块价格持平，6 月产量下滑，25Q1 亏损收窄，行情受上游价格传导及供给侧改革预期影响，投资观点为中性偏乐观 [17] 风电 - 辽宁丹东 1000MW、龙源电力江苏 1300MW、中海油海南 1500MW 海上风电项目有招标或中标候选人公示，海上风电开发持续加码，建议关注风电板块投资机会及相关标的，后续关注行业催化因素 [3][18][20] 储能 - 2025H1 全球储能电芯出货量增长，企业排名有变化，宁德时代订单多且产品创新，海辰储能等企业发展良好；25 年夏天欧美户储市场火热，新兴户储市场受关注，全球户储市场预计保持增长；美国 2025Q1 新增储能装机创新高，未来五年新增装机预计恢复；安徽储能有红区配储自由并网红利，江苏储能电网侧审批简化 [23][24][27] 氢能 - 我国四座电电混合动力飞机首飞成功，拓展电动飞机发展谱系；河钢签订 1 万吨氢冶金绿钢出口订单，提升绿钢领域竞争力；佛山南海发布加氢站补贴政策；大冶市矿区有氢能车辆采购招标 [32][33][34] 电网设备 - 1 - 6 月电网工程完成投资 2911 亿元，同比增长 14.6%，电源工程投资增速放缓，电力基础设施建设重心向电网侧倾斜；雅江水电工程开工，有望带动电力设备投资建设需求，建议关注特高压及配电等环节投资机会及相关标的 [38] 电动车 - 2025 年 H1 全球储能电池出货增长，国内厂家出货占比大，市场份额向头部倾斜；佛塑科技拟收购金力股份；孚能科技全固态电池进入中试阶段；江特电机筹划控制权变更；万润新能项目终止；宁德时代拿下储能大单 [40][42][43] 人形机器人 - 京东领投三家人形机器人初创企业，特斯拉人形机器人有量产计划；行业处于小批量量产阶段，建议关注三个投资方向及关键零部件 [46][47][48] 汽车零部件 - 预计 7 月狭义乘用车零售约 185 万辆、同比 +7.6%、环比 -11.2%；广东/安徽落实措施规范产业竞争秩序；高速公路服务区充电桩覆盖率达 98.4%；鸿蒙智行发布服务报告；文远知行联合联想推出平台；特斯拉无人驾驶出租车服务升级；飞龙汽车获定点通知；多家企业有业绩、控制权、股权等相关情况；维持年初投资主线判断，建议关注确定性高的赛道和标的 [4][49][56] 新能源发电产业链价格跟踪 - 展示了 2025 年硅料、硅片、电池片、组件环节售价及预估含税现金成本的图表 [59][60] 新能源汽车产业链需求和价格观察 - 碳酸锂现货价格大幅上行，短期内预计易涨难跌；周一各系别三元材料价格上调，市场需求疲弱，供应排产预计提升但增量有限；磷酸铁锂价格上涨，市场端变化不明显，下游需求拆分来看动力订单预计减少，储能需求较好；人造石墨负极材料价格稳定，短期内预计维持平稳；隔膜市场价格平稳，短期内预计延续平稳走势；电解液价格暂稳，预计后续维持窄幅震荡；钠电市场表现向好，正极材料价格下行；直流侧电池舱价格变动幅度小，短期内预计保持小幅波动 [61][64][65]