投资评级 - 强烈推荐（维持）评级 [4][8] 核心财务表现 - 2025年上半年营业收入146.6亿元，同比增长7.7% [1][7] - 净利润24.0亿元，同比增长27.6% [1][7] - 年化ROE为11.7%，同比提升1.7个百分点 [1][7] - 年化ROA为1.2%，同比提升0.33个百分点 [7] - 总资产规模418亿元，较年初增长2.9% [7] - 不良资产率0.63%，融资租赁拨备覆盖率540.05% [7] 收入结构分析 - 融资租赁收入50.41亿元，同比下降6.2%，占比34.4%（同比-5.0pct）[2][7] - 经营租赁收入70.04亿元，同比下降1.5%，占比47.8%（同比-4.5pct）[2][7] - 其他收入25.85亿元，同比增长147.2%，占比17.6%（同比+9.9pct）[3][7] - 投资收益净额3420万元，同比下降59.6%，占比0.2%（同比-0.4pct）[3][7] 细分业务表现 - 绿色能源与高端装备租赁收入18.58亿元，同比增长23.9% [2] - 普惠金融业务收入10.52亿元，同比增长14.1% [2] - 飞机融资租赁收入1360万元，同比增长385.7% [2] - 区域发展租赁收入14.93亿元，同比下降36.7% [2] - 船舶租赁收入20.12亿元，同比下降18.5% [2] - 飞机经营租赁收入同比增长3.2% [2] - 车辆经营租赁收入同比增长48.6% [2] - 区域发展经营租赁收入6330万元，同比增长18.1% [2] 成本与支出 - 利息支出46.17亿元，同比下降31.4% [8] - 融资成本率下降 [8] 财务预测 - 预计2025年归母净利润49亿元，同比增长10% [8][9] - 预计2026年归母净利润52亿元，同比增长5% [8][9] - 预计2027年归母净利润58亿元，同比增长12% [8][9] - 2025-2027年每股收益预计0.39/0.41/0.46元 [10] 基础数据 - 总市值215亿港元 [4] - 每股净资产3.3港元 [4] - ROE（TTM）10.8% [4] - 资产负债率90.0% [4] - 国家开发银行持股64.3972% [4]

投资评级 - 强烈推荐（上调）[3][6] 核心观点 - Q2业绩迎来拐点 利润增速同比转正 25Q2归母净利润15.8亿元 同比增长53% 结束连续8个季度下滑[7] - 输变电国际订单保持高增长 25H1国际订单11.2亿美元 同比增长65.9% 中标沙特115亿元变压器项目[7] - 多晶硅业务触底反弹 随着反内卷推进 价格回升至合理水平 下半年有望明显减亏[7] - 上调2025年归母净利润预测至60.2亿元 同比增长46%[2][6] 财务表现 - 2025H1营业总收入484.0亿元 同比增长1.1% 归母净利润31.8亿元 同比增长5%[1] - Q2单季度收入250.2亿元 同比增长3% 环比增长7% 毛利率16.6% 净利率7.0%[7] - 预测2025年营业总收入1045.21亿元 同比增长7% 2026年1149.74亿元 同比增长10%[2] - 预测2025年归母净利润60.20亿元 同比增长46% 2026年72.20亿元 同比增长20%[2] 业务板块分析 - 输变电产业25H1收入235.4亿元 同比增长20% 毛利率15.0% 新签国内订单273.3亿元 同比增长14%[7] - 能源业务保持稳健 煤炭25H1收入88.3亿元 同比下滑5.4% 发电收入34.6亿元 同比增长29.4%[7] - 新能源产业25H1收入63.1亿元 同比下滑38% 多晶硅产量3.36万吨 同比下滑77%[7] - 新材料业务25H1收入33.4亿元 同比增长19.6% 黄金收入7.66亿元 同比增长61.7%[7] 估值指标 - 当前股价16.38元 总市值82.8十亿元 每股净资产14.2元[3] - 2025年预测PE 13.7倍 PB 1.2倍 2026年预测PE 11.5倍 PB 1.1倍[8] - ROE（TTM）6.0% 资产负债率56.6%[3] - 每股收益预测：2025年1.19元 2026年1.43元 2027年1.70元[8] 市场表现 - 绝对表现：1个月20% 6个月31% 12个月41%[5] - 相对表现：1个月14% 6个月19% 12个月-0%[5]

核心观点 - 报告建议债市继续采取防守策略 控制久期 中短久期信用债相对性价比提升 长久期利率债仅适合交易性操作[1][3] - 风险偏好回升和地产政策放松预期是长债利率上行的主要压力源 美联储降息对国内长债难言利好[1][2] - 10年国债利率在1.8%以上可关注短期配置价值 但反弹时应止盈而非追涨[3] 债券市场表现 - 上周国债收益率曲线呈现分化：1年期表现较强 长端出现小幅调整 其中30年期变化-1.0bp 10年期变化+1.78bp 5年期变化+1.19bp[7][8] - 全球主要经济体10年期国债收益率多数上行：美国上行8.0bp 德国上行3.0bp 法国上行5.4bp 英国下行3.2bp 日本上行0.2bp[9][11] - 国内股市冲高回落：沪深300下跌0.44% 上证50下跌1.98% 科创50上涨1.84% 恒生科技大涨5.09%[10][13] - 商品期货表现分化：焦煤大涨7.65% 燃料油上涨2.91% 玻璃上涨3.05% 豆粕下跌2.11% 白糖下跌1.43%[14][16] 经济基本面高频数据 - 生产端：高频经济活动指数降至1.01% 处于季节性下行过程 高炉开工率上行2.36个百分点至93.03% 石油沥青装置开工率下行0.5个百分点至34.40%[17][18][31] - 内需端：30城地产销售面积仅21.00万平方米 处于历史低位 百城土地溢价率维持2.33%的历史低位 乘用车零售销量(5周平均)升至63782辆 九城地铁客流量达5795万人次创历史新高[34][36][40] - 外需端：CCFI指数降至1125.3点 SCFI指数降至1398.11点 港口货物吞吐量26428.3万吨 集装箱吞吐量665.2万标准箱 均处历史较高水平[41][46][47] - 价格端：猪肉批发价19.55元/公斤 布伦特原油67.44美元/桶 螺纹钢3293元/吨 水泥价格指数102.82点 玻璃期货1219元/吨 均处于历史低位[48][52][57] 货币流动性状况 - 资金利率小幅回升：DR001加权利率在1.4140%-1.5127%区间波动 DR007季节性回升[58][59] - 同业存单利率波动收窄：1年期存单利率区间1.625%-1.650% 1Y-3M期限利差收窄0.74bp至9.00bp[58][61][64] - 票据利率维持低位：6个月国股转贴利率收于0.79% 继续处于历史低位[58][63][66]

国内经济与政策 - 7-8月经济数据显示内需全面承压、外需放缓，三大领域投资当月增速均转为负增长[7][16] - 宏观经济数据连续3个月增速放缓，未来1个月政策加码概率上升[7][16] - 人民银行主动推升汇率阶段暂告一段落，流动性再次转向充裕[7][16] 货币与流动性 - 本周资金面整体偏紧，基准利率上行约4.826 BP，政府债净融资为正[8][22] - 央行全周逆回购投放18268亿元，净投放5623亿元[22] - DR001周均值上行7.684BP至1.464%，DR007上行4.826BP至1.51753%[9][23] - 银行间质押式回购日均成交额71632.7941亿元，减少约3302.2087亿元[9][23] 政府债与同业存单 - 政府债净缴款规模为5459.6亿元，下周计划发行量4130.5亿元[10][24] - 同业存单加权发行利率为1.641%，较前一周上行1.46bp[11][25] - 1个月AAA同业存单上行2.54bp至1.58%，1年AAA同业存单上行0.36bp至1.68%[11][26] 海外经济与政策 - 9月FOMC会议降息25BP至4.00%-4.25%，点阵图显示今年75BP降息、明后年各25BP降息[17][21] - 中美元首通话定调务实积极，10月31日APEC或能看到中美元首会晤[17] - 明年初特朗普或将访华，但时点晚于预期[17] 大类资产表现 - A股市场震荡整理，上证指数本周下跌1.30%[41][42] - 美股全面上行，纳斯达克综指上涨2.21%[41][42] - 黄金价格高位震荡上行，COMEX黄金上涨1.09%[41][42] - 美元反弹，美元指数上涨0.04%[41][42]

行业投资评级 - 推荐（维持）[4] 核心观点 - 动力煤产地价格持续上涨 榆林5800大卡指数598.0元/吨（周环比+44.0元/吨） 鄂尔多斯5500大卡指数521.0元/吨（周环比+19.0元/吨） 大同5500大卡指数576.0元/吨（周环比+21.0元/吨）[1][10] - 焦煤市场价格企稳反弹 京唐港山西主焦煤1610元/吨（周环比+60元/吨） CCI山西低硫指数1482.0元/吨（周环比+63元/吨）[1][10] - 非电需求与冬储补库支撑煤价反弹 冶金/化工等行业刚需补库持续推进 东北地区部分终端启动冬储采购[1][10] - 供应端收紧主因煤矿设备检修与停产整顿 港口发运成本高企且优质资源偏紧[1][10] - 短期煤价易涨难跌但上行空间有限 终端采购积极性可能随价格上涨减弱 进口煤涨幅缓和形成制约[1][10] 价格跟踪 - 港口动力煤价格显著上涨 秦皇岛港5500价格704.0元/吨（周环比+21.0元/吨） 5000价格613.0元/吨（周环比+24.0元/吨）[3] - 进口煤价同步上行 CCI进口4700指数69.3美元/吨（周环比+1.8美元/吨） 3800指数53.7美元/吨（周环比+1.4美元/吨）[3] - 电厂日耗小幅回落 沿海六大电厂日耗87.7万吨（周环比-2.1万吨） 总库存1345.1万吨（周环比-1.9万吨） 可用天数15天[3] 行业供需数据 - 8月全国原煤产量39040万吨 同比下降3.2%（降幅较7月收窄0.6个百分点） 环比增长2.5%[2][15] - 1-8月累计原煤产量316517万吨 同比增长2.8%（增幅较1-7月收窄1.0个百分点）[2][15] - 国际动力煤市场分化 印尼低卡煤受降雨影响供应收紧 澳大利亚高卡煤因需求走弱价格下滑[17] 上市公司表现 - 煤炭开采指数上涨3.77% 显著跑赢沪深300指数（下跌0.44%）[11] - 涨幅前三上市公司 永泰能源（+13.42%） 潞安环能（+13.04%） 华阳股份（+8.73%）[11] - 重点公司估值水平 中国神华PE-TTM 13.9倍 陕西煤业PE-TTM 10.6倍 中煤能源PE-TTM 9.0倍[42] 行业规模 - 煤炭行业涵盖35家上市公司 占总股票家数0.7%[4] - 总市值1482.2十亿元 占全市场1.4% 流通市值1468.5十亿元 占全市场1.6%[4]

行业投资评级 - 推荐（维持）[2] 核心观点 - 美联储降息落地后金属市场冲高回落，宏观基调转向经济数据指引财政宽松和经济刺激预期[1] - 金属价格回调带动下游采购积极性提升，金属价格调整结束且股价已到位[1] - 有色资源股中长期看好，建议逢低买入，重点关注铜、金、银、铝、稀土、钨、锑、钴等品种[1] - 科技成长相关新材料标的近期可能有较好表现[1] 行业规模与指数表现 - 行业覆盖股票235只，占总股票家数4.6%[2] - 总市值5377.6十亿元，占全市场5.2%；流通市值5014.1十亿元，占全市场5.4%[2] - 行业指数绝对表现：1个月+5.9%、6个月+24.7%、12个月+88.3%[3] - 行业指数相对表现：1个月-0.7%、6个月+12.5%、12个月+47.4%[3] - 有色金属申万一级行业指数本周跌幅4.02%，排名第30[3] 细分板块表现 - 贵金属板块周跌幅6.17%[3] - 能源金属板块周涨幅1.25%[3] - 工业金属板块周跌幅3.90%[3] - 小金属板块周跌幅7.66%[3] - 金属新材料板块周跌幅3.06%[3] 个股表现 - 周涨幅最大个股：博迁新材（605376.SH）上涨14.76%，主营高端金属粉体材料[3] - 周跌幅最大个股：翔鹭钨业（002842.SZ）下跌12.66%，主营钨制品[3] 基本金属分析 - 铜：SMM全国铜库存14.89万吨，环比增0.46万吨；LME库存降5075吨至14.8万吨；COMEX库存增4719吨至31.7万吨[3] - 铜精矿加工费报-40.8美元/干吨，环比增0.5美元/干吨[3] - 铝：SMM电解铝库存63.8万吨，环比增1.3万吨[3] - 铝价回落后下游采购积极性提升，供应增量微弱但消费趋势向上[3] 小金属市场 - 锑锭价格17.85万元/吨，环比跌1.1%，处于上下游博弈阶段[3] - 黑钨精矿价格27.7万元/吨，环比跌2.8%，市场弱势回调[4] - 镓周涨幅3.74%，因供需两端紧张[3] - 钼周跌幅2.40%，因需求减弱与供应恢复[3] 贵金属市场 - 伦金收3685美元/盎司，环比涨1.1%[5] - 伦银收43.03美元/盎司，环比涨2.0%[5] - 美联储降息25bp符合预期，点阵图显示年内还有2次降息[5] 新能源金属 - 电池级碳酸锂73500元/吨，环比涨1.45%；工业级碳酸锂71250元/吨，环比涨1.5%[5] - 碳酸锂库存13.75万吨，环比降981吨[5] - 电解钴价格27.5万元/吨，环比涨0.7%；钴中间品价格14.45美元/磅，环比涨2.3%[5] - 刚果金考虑延长钴出口禁令至少两个月，可能造成国内原料短缺[5] - LME镍价15320美元/吨，环比跌0.13%[5] 稀土市场 - 氧化镨钕价格环比跌0.7%，氧化镝持平，氧化铽涨0.1%[5] - 8月氧化镨钕产量约8600吨，其中废料镨钕3500吨[5] - 下游磁材厂订单良好，部分上游企业停产导致供给偏紧[5] 重点关注标的 - 铜板块：紫金矿业、中国有色矿业、江西铜业等[3] - 铝板块：云铝股份、中国宏桥、中国铝业等[3] - 小金属：华钰矿业、湖南黄金、华锡有色等[3] - 贵金属：山东黄金、赤峰黄金、中金黄金等[5] - 钴板块：华友钴业、洛阳钼业、寒锐钴业等[5] - 稀土：北方稀土、广晟有色、金力永磁等[5]

量化模型与构建方式 短期量化择时模型 1. **模型名称**：短期量化择时模型[12][13][16] **模型构建思路**：从宏观基本面、估值面、情绪面和流动性四个维度，综合多个二级指标信号，生成对A股市场的整体看多看空判断[12][13][16] **模型具体构建过程**： - 将择时信号分为四个一级指标：基本面、估值面、情绪面、流动性[12][13][16] - 每个一级指标下包含若干二级指标，每个二级指标根据其当前值在过去5年中的分位数位置，独立生成“乐观”、“谨慎”或“中性”信号[12][13][16] - 汇总每个一级指标下所有二级指标的信号，得到该一级指标的最终信号[12][13][16] - 综合所有四个一级指标的信号，生成最终的总仓位信号（看多或看空）[12][13][16] **模型评价**：该模型是一个多因子综合判断模型，通过不同维度的指标捕捉市场状态，逻辑清晰，覆盖面广 2. **模型名称**：成长价值风格轮动模型[24][26] **模型构建思路**：从基本面、估值面和情绪面三个维度分析，判断当前应超配成长风格还是价值风格[24][26] **模型具体构建过程**： - **基本面**：分析盈利周期斜率、利率综合周期水平、信贷综合周期变化三个指标。例如，盈利周期斜率大时利好成长，利率周期水平偏高时利好价值，信贷周期走强时利好成长[24][26] - **估值面**：分析成长与价值指数的PE估值差和PB估值差在过去5年的分位数。估值差均值回归上行时，利好成长风格[24][26] - **情绪面**：分析成长价值换手差和波动差的5年分位数。换手差偏低利好价值，波动差反弹至偏高位置利好均衡[24][26] - 综合三个维度的信号，给出最终的超配建议（如100%成长或100%价值）[24][26] 3. **模型名称**：小盘大盘风格轮动模型[28][29][31] **模型构建思路**：从流动性视角出发，综合11个有效轮动指标，构建判断超配小盘或大盘的综合信号[28][29][31] **模型具体构建过程**： - 模型基于11个指标，包括：A股龙虎榜买入强度、R007、融资买入余额变化、小盘主题投资交易情绪、等级利差、期权波动率风险溢价、beta离散度、pb分化度、大宗交易折溢价率、中证1000MACD(10,20,10)、中证1000交易量能[31] - 每个指标独立生成看多小盘（100%）或看多大盘（0%）的信号[31] - 综合所有指标的信号，生成最终的综合配置建议[31] 模型的回测效果 1. **短期量化择时模型**，年化收益率17.99%，年化波动率15.87%，最大回撤22.44%，夏普比率0.9959，收益回撤比0.8014，月度胜率63.64%，季度胜率61.54%，年度胜率71.43%[14][19] 2. **成长价值风格轮动模型**，年化收益率13.22%，年化波动率20.80%，最大回撤43.07%，夏普比率0.6056，收益回撤比0.3069，月度胜率58.82%，季度胜率60.78%[25][28] 3. **小盘大盘风格轮动模型**，年化收益率19.10%（综合信号3D平滑），年化超额收益率11.96%，最大回撤39.71%，胜率（按交易）50.00%[31] 量化因子与构建方式 1. **因子名称**：制造业PMI因子[12][16] **因子构建思路**：作为基本面维度的景气度观察指标[12][16] **因子具体构建过程**：直接采用国家统计局发布的制造业采购经理指数（PMI）最新值，判断其是否大于50的荣枯线[12][16] 2. **因子名称**：信贷脉冲因子[12][16] **因子构建思路**：作为基本面维度的信贷增速观察指标[12][16] **因子具体构建过程**：计算人民币中长期贷款脉冲同比增速，并计算其在过去5年的分位数[12][16] 3. **因子名称**：M1同比增速（HP滤波）因子[12][16] **因子构建思路**：作为基本面维度的货币供应观察指标[12][16] **因子具体构建过程**：对M1同比增速进行HP滤波去趋势处理，并计算处理后的数据在过去5年的分位数[12][16] 4. **因子名称**：整体PE分位数因子[12][16] **因子构建思路**：作为估值面维度的估值水平观察指标[12][16] **因子具体构建过程**：计算A股整体PE中位数，并计算其在过去5年的分位数[12][16] 5. **因子名称**：整体PB分位数因子[12][16] **因子构建思路**：作为估值面维度的估值水平观察指标[12][16] **因子具体构建过程**：计算A股整体PB中位数，并计算其在过去5年的分位数[12][16] 6. **因子名称**：Beta离散度因子[13][16] **因子构建思路**：作为情绪面维度的市场分歧观察指标[13][16] **因子具体构建过程**：计算A股整体Beta离散度，并计算其在过去5年的分位数[13][16] 7. **因子名称**：量能情绪因子[13][16] **因子构建思路**：作为情绪面维度的市场交易热度观察指标[13][16] **因子具体构建过程**：计算A股整体量能情绪得分，并计算其在过去5年的分位数[13][16] 8. **因子名称**：波动率因子[13][16] **因子构建思路**：作为情绪面维度的市场波动观察指标[13][16] **因子具体构建过程**：计算A股整体年化波动率，并计算其在过去5年的分位数[13][16] 9. **因子名称**：货币利率指标因子[13][16] **因子构建思路**：作为流动性维度的货币市场流动性观察指标[13][16] **因子具体构建过程**：计算货币利率指标，并计算其在过去5年的分位数[13][16] 10. **因子名称**：汇率预期指标因子[13][16] **因子构建思路**：作为流动性维度的人民币汇率预期观察指标[13][16] **因子具体构建过程**：计算汇率预期指标，并计算其在过去5年的分位数[13][16] 11. **因子名称**：融资额因子[13][16] **因子构建思路**：作为流动性维度的杠杆资金观察指标[13][16] **因子具体构建过程**：计算两市5日平均新增融资额，并计算其在过去5年的分位数[13][16] 12. **因子名称**：盈利斜率周期水平因子[24][26] **因子构建思路**：作为成长价值轮动中基本面维度的盈利周期观察指标[24][26] **因子具体构建过程**：基于量化经济中周期分析框架，计算盈利周期的斜率水平[24][26] 13. **因子名称**：利率综合周期水平因子[24][26] **因子构建思路**：作为成长价值轮动中基本面维度的利率周期观察指标[24][26] **因子具体构建过程**：基于量化经济中周期分析框架，计算利率的综合周期水平[24][26] 14. **因子名称**：信贷综合周期变化因子[24][26] **因子构建思路**：作为成长价值轮动中基本面维度的信贷周期观察指标[24][26] **因子具体构建过程**：基于量化经济中周期分析框架，计算信贷的综合周期变化[24][26] 15. **因子名称**：成长价值PE差分位数因子[24][26] **因子构建思路**：作为成长价值轮动中估值面维度的估值差观察指标[24][26] **因子具体构建过程**：计算成长指数与价值指数PE中位数之差，并计算该差值在过去5年的分位数[24][26] 16. **因子名称**：成长价值PB差分位数因子[24][26] **因子构建思路**：作为成长价值轮动中估值面维度的估值差观察指标[24][26] **因子具体构建过程**：计算成长指数与价值指数PB中位数之差，并计算该差值在过去5年的分位数[24][26] 17. **因子名称**：成长价值换手差分位数因子[24][26] **因子构建思路**：作为成长价值轮动中情绪面维度的交易热度差观察指标[24][26] **因子具体构建过程**：计算成长指数与价值指数换手率之差，并计算该差值在过去5年的分位数[24][26] 18. **因子名称**：成长价值波动差分位数因子[24][26] **因子构建思路**：作为成长价值轮动中情绪面维度的波动差观察指标[24][26] **因子具体构建过程**：计算成长指数与价值指数波动率之差，并计算该差值在过去5年的分位数[24][26] 因子的回测效果 1. **融资买入余额变化因子**，年化收益率12.91%，年化超额收益率5.78%，最大回撤44.32%，胜率（按交易）49.44%[31] 2. **大宗交易折溢价率因子**，年化收益率16.47%，年化超额收益率9.33%，最大回撤40.67%，胜率（按交易）56.71%[31] 3. **A股龙虎榜买入强度因子**，年化收益率13.09%，年化超额收益率5.95%，最大回撤54.66%，胜率（按交易）47.89%[31] 4. **R007因子**，年化收益率12.05%，年化超额收益率4.91%，最大回撤57.98%，胜率（按交易）50.30%[31] 5. **小盘主题投资交易情绪因子**，年化收益率15.85%，年化超额收益率8.71%，最大回撤34.42%，胜率（按交易）50.53%[31] 6. **等级利差因子**，年化收益率12.37%，年化超额收益率5.24%，最大回撤46.47%，胜率（按交易）53.50%[31] 7. **期权波动率风险溢价因子**，年化收益率12.98%，年化超额收益率5.84%，最大回撤63.43%，胜率（按交易）47.37%[31] 8. **beta离散度因子**，年化收益率10.81%，年化超额收益率3.68%，最大回撤53.65%，胜率（按交易）44.62%[31] 9. **pb分化度因子**，年化收益率16.45%，年化超额收益率9.31%，最大回撤45.00%，胜率（按交易）47.88%[31] 10. **中证1000MACD(10,20,10)因子**，年化收益率15.26%，年化超额收益率8.13%，最大回撤37.87%，胜率（按交易）50.00%[31] 11. **中证1000交易量能因子**，年化收益率16.64%，年化超额收益率9.50%，最大回撤39.27%，胜率（按交易）52.93%[31]

中美关系与经贸互动 - 中美第四轮经贸会谈于9月14-15日举行，聚焦TikTok问题并达成基本框架共识，特朗普将TikTok禁令宽限期延长至12月16日[4][9] - 中美元首于9月19日通话，就双边关系交换意见并作出战略指引[4][9] - 中美经贸谈判坚持解决短期风险（如TikTok）与推动深层磋商并重的策略，未急于达成最终协议[4][10] - 10月计划进行新一轮中美经贸会谈，议题包括芬太尼关税、美国农产品出口、稀土及芯片出口[10][16] - 美国对华关税涉及多个领域：芬太尼税率20%，钢铁铝制品50%，汽车零部件25%，半导体等关键产业面临232调查[21] 地缘政治冲突 - 美军于9月15日及19日两次攻击委内瑞拉所谓"运毒船"，凸显美国西半球战略安全聚焦[4][12] - 以色列加强加沙地面攻势，内政推动激进军事行动[4][12] - 乌克兰袭击俄罗斯石油设施，欧盟通过新一轮对俄制裁草案[4][12] - 沙特与巴基斯坦于9月17日签署共同防御协议，应对中东动荡局势[4][12] - 布伦特原油价格本周下跌1.2%至66.05美元/桶，地缘紧张未能抵消市场对供需失衡的担忧[5][12] 美国政策与司法进展 - 美国最高法院将于11月5日听取特朗普政府关税合法性辩论，当前多项关税被上诉法院裁定非法但暂仍有效[4][20] - 特朗普签署行政令对H-1B签证加收10万美元新费用，面临科技企业反对及潜在司法挑战[4][20] - 美国重启与印度贸易谈判，并与墨西哥、加拿大等国持续拉扯未决关税议题[4][20] - 美国232调查涵盖药品、半导体、关键矿产、中重型卡车及飞机零部件等领域[4][20] 市场与资产表现 - 全球股指表现分化：韩国综指年初以来涨43.6%，恒生指数涨32.3%，纳斯达克涨17.2%，俄罗斯RTS指数跌8.9%[5] - 大宗商品中COMEX黄金涨1.1%至3719.40美元/盎司，LME铜跌0.7%至9996.50美元/吨[5] - 汇率方面美元指数持平于97.65，离岸人民币兑美元微跌0.1%至7.12[5]

量化模型与构建方式 1. 模型名称：招商证券全球大类资产配置策略指数（GARRI） - **模型构建思路**：通过动量趋势跟踪方法对全球范围内的权益、债券和商品类资产进行轮动配置，结合风险平价、波动率控制以及止盈止损机制控制组合波动水平，提供长期稳健的资产配置方案[3][10][11] - **模型具体构建过程**： 1. **资产池构建**：涵盖4种股票指数（沪深300、中证500、纳斯达克100、标普500）、4种债券（中美5年期国债期货、中美10年期国债期货）、贵金属（黄金期货）和4种商品（原油、豆粕、沪铜、螺纹钢期货），共13个子组合[3][11][16] 2. **动量筛选**：每个成分调整日计算各子组合对应的动量因子，基于2种动量指标打分，选出动量信号排名靠前的子组合作为入选标的[11][12] 3. **权重优化**：依据风险平价理论调整各子组合初始持仓权重，通过比较组合历史波动率与策略目标波动率得到权重调整比例系数，将不足100%权重转移至货币资产；分别计算过去20、60、120交易日为区间的持仓权重，取平均值作为目标权重[11][13] 4. **动态调整**：每个交易日若某子组合收益贡献超过期初策略价值水平的1%，则在t+1收盘时将该子组合仓位转移到货币资产[13] 5. **异常处理**：针对市场中断、对冲干扰、子组合异常和价格异常等事件，采取暂停计算、推迟发布或修正持仓等处理方式[13][15] 2. 模型名称：招商证券境内大类资产配置策略指数2.0（CARRI2） - **模型构建思路**：通过动量趋势跟踪方法对中国境内权益、债券和商品类资产进行轮动配置，结合风险平价、波动率控制以及止盈止损机制控制组合波动水平，提供长期稳健的资产配置方案[3][10][11] - **模型具体构建过程**： 1. **资产池构建**：涵盖3种股票指数（中证500、中证1000、红利指数）、2种债券（5年期国债现货、10年期国债现货）、贵金属（黄金期货）和4种商品（原油、豆粕、沪铜、螺纹钢期货），共10个子组合[3][11][28] 2. **动量筛选**：每个成分调整日计算各子组合对应的动量因子，基于6种动量指标打分，选出动量信号排名靠前的子组合作为入选标的[11][12] 3. **权重优化**：依据风险平价理论调整各子组合初始持仓权重，通过比较组合历史波动率与策略目标波动率得到权重调整比例系数，将不足100%权重转移至货币资产；分别计算过去20、60、120交易日为区间的持仓权重，取平均值作为目标权重[11][13] 4. **动态调整**：每个交易日若某子组合收益贡献超过期初策略价值水平的1%，则在t+1收盘时将该子组合仓位转移到货币资产[13] 5. **异常处理**：针对市场中断、对冲干扰、子组合异常和价格异常等事件，采取暂停计算、推迟发布或修正持仓等处理方式[13][15] 模型的回测效果 1. GARRI模型 - 年化收益率：7.76%[3][42] - 年化波动率：4.05%[3][42] - 最大回撤：5.46%[3][42] - 收益回撤比：1.42[3][42] - 月度胜率：68%[3][42] 2. CARRI2模型 - 年化收益率：7.42%[3][55] - 年化波动率：4.62%[3][55] - 最大回撤：5.66%[3][55] - 收益回撤比：1.31[3][55] - 月度胜率：64%[3][51] 量化因子与构建方式 1. 因子名称：动量因子（GARRI） - **因子构建思路**：基于价格动量指标筛选表现优异的资产[11][12] - **因子具体构建过程**：每个成分调整日计算各子组合对应的动量因子，基于2种动量指标打分，选出动量信号排名靠前的子组合[11][12] 2. 因子名称：动量因子（CARRI2） - **因子构建思路**：基于价格动量指标筛选表现优异的资产[11][12] - **因子具体构建过程**：每个成分调整日计算各子组合对应的动量因子，基于6种动量指标打分，选出动量信号排名靠前的子组合[11][12] 因子的回测效果 1. 动量因子（GARRI） - 无动量择时组合年化收益率：5.85%[45] - 无动量择时组合年化波动率：5.01%[45] - 无动量择时组合最大回撤：7.89%[45] - 无动量择时组合收益回撤比：0.74[45] 2. 动量因子（CARRI2） - 无动量择时组合年化收益率：5.07%[59] - 无动量择时组合年化波动率：4.96%[59] - 无动量择时组合最大回撤：10.92%[59] - 无动量择时组合收益回撤比：0.46[59]

核心观点 - 国庆前后融资盘呈现"节前收敛、节后迸发"规律 节前融资资金净流出规避风险 节后风险偏好回升带动融资大幅流入 [1][5][12] - A股国庆前后存在明显日历效应 节后主要指数上涨概率超60% 计算机、通信、电子等行业节后表现领先 [4][14][18] - 美联储9月预防式降息25bp 历史显示预防式降息后A股和港股上涨概率较高 尤其利好成长风格 [6][23][25] - 市场处于牛市阶段Ⅱ 低渗透率赛道如固态电池、AI算力、人形机器人、商业航天等仍是主要方向 [1][26][27] 融资盘变化规律 - 节前5个交易日融资平均净流出 节前最后一日平均流出69亿元 [12][13] - 节后首日融资平均净流入147亿元 随后20个交易日持续净流入 [12][13] - 当前融资余额达2.39万亿元 占A股流通市值比2.54% 低于2015年高点4.73% [9][10][11] - 7月以来融资累计净流入5583亿元 成为市场主力增量资金 [7][8] 国庆日历效应 - 过去十年国庆后一周上证指数、沪深300、中证1000上涨概率均超60% [14][15][17] - 2007年以来万得全A节后5日上涨概率达78% [14][15] - 计算机、通信、电子节后一周上涨概率达80%-90% 银行、非银金融、汽车节后一月上涨概率70%-80% [18][21] - 节前市场交投清淡 节后风险偏好改善带动反弹 [4][5][22] 美联储降息影响 - 9月降息25bp至4.00%-4.25% 点阵图显示2025年还有50bp降息空间 [23][24] - 预防式降息后A股3个月上涨概率100% 港股6个月上涨概率100% [25][26] - 美债收益率下行利好A股成长风格 低渗透率赛道继续受益 [6][26][28] 行业景气度 - 8月智能手机产量同比增3.2% 集成电路产量同比增3.2% [40][41] - 工业机器人产量同比增14.4% 金属切削机床产量同比增16.4% [42][43] - 重卡销量同比增46.7% 工程机械销售多数改善 [44][47][48] - 金银珠宝零售额同比增16.8% 文化办公用品同比增14.2% [36][38] 资金流向 - 本周融资净流入507.9亿元 主要买入电子(149.8亿)、非银金融(65.4亿)、机械设备(48.8亿) [49][51][57] - ETF净申购62.4亿元 券商ETF申购112.1亿份 医药ETF赎回20.1亿份 [49][54][56] - 新发偏股基金221.1亿份 较前周上升58.7亿份 [49][55] - 重要股东净减持80.6亿元 电子、通信、国防军工减持较多 [51][60] 主题风向 - 特斯拉机器人应用持续推进 下周召开生产计划会议 [4][64][82] - 华为计划2026年推出昇腾950PR芯片 小米开源端到端语音大模型 [66][68][69] - 卫星互联网、脑机接口等前沿技术取得突破 [72][73][75] - 全球AI竞赛加剧 中美在芯片、算力领域持续博弈 [66][77][83]