核心市场观点 - 地缘政治紧张局势未见缓和，恒生指数后市走势不乐观 [2] - 中东战事持续刺激亚洲股市短线下挫，港股跟随外围走低，恒指三连跌累计下挫1381点或5.19% [2] 市场表现与交易数据 - **全球主要指数**：隔夜美股上涨，道指涨0.49%至48739.41，标普500涨0.78%至6869.5，纳斯达克涨1.29%至22807.48；欧洲英、德股指分别涨0.80%和1.74%；亚洲日经225指数跌3.61%，台湾加权指数跌4.35% [2] - **内地及香港股市**：上证指数跌0.98%，深证成指跌0.75%；恒生指数跌2.01%至25249.48点，国企指数跌1.45%，红筹指数跌1.53%，恒生科技指数跌0.96% [2] - **港股日内走势**：恒指低开298点后持续寻底，盘中最多下挫809点至24958点，失守两万五关口及250天线（25009点），最终收跌518点，成交3643.04亿港元，南向资金净流出4.66亿港元 [2][3] - **蓝筹股表现**：88只蓝筹股中78只下跌，科网股受压，阿里巴巴跌3.6%至129.9港元，腾讯跌0.9%至506港元，京东跌2.4%失守100港元，美团微跌0.3%，汇丰控股跌3.7%，港交所跌1.1%，紫金矿业跌3% [3] 宏观与行业动态 - **中国货币政策展望**：野村预计中国可能将2024年经济增长目标小幅下调至4.5%-5%区间，CPI目标维持在2%左右，货币政策保持适度宽松，预计仅在第二季度实施一次政策利率下调和一次存款准备金率下调 [5] - **中国财政政策展望**：野村预计财政赤字率可能维持在4%，同时提高预算外超长期特别国债和地方政府专项债净融资额度，分别至1.6万亿元和4.8万亿元人民币，或宣布发行5000亿元特别国债用于补充国有金融机构资本 [5] - **中国手机市场数据**：2024年1月国内市场手机出货量2286.6万部，按年下跌16.1%，其中5G手机出货1987万部，下跌15.9%，占比86.9%；国产品牌手机出货量占比87.8% [6] 上市公司要闻 - **比亚迪技术发布**：比亚迪将于2024年3月5日发布第二代刀片电池及闪充技术，第二代刀片电池预计在能量密度、续航、充放电、耐低温及安全性方面有较大升级；其闪充技术宣称充电5分钟可补充400公里续航，公司规划建设超过4000座兆瓦闪充站 [8] - **ASMPT业绩表现**：2023年股东应占溢利9.02亿港元，按年大幅增长161%；每股盈利2.17港元；派发末期及特别股息合计每股1.13港元；全年持续经营业务销售收入137.36亿港元，增长10.04%；新增订单总额144.78亿港元，增长21.7% [9] - **ASMPT季度业绩与展望**：2023年第四季度股东应占溢利9.57亿港元，按年飙升217倍；销售收入39.59亿港元，增长30.9%；新增订单38.87亿港元，增长28.2%；预计2024年第一季度销售收入介乎4.7亿至5.3亿美元，以中位数计按季微跌1.8%，按年增长29.5% [9][10] - **ASMPT业务驱动因素**：2023年业绩受益于人工智能应用和基础设施投资增加，TCB（热压键合）和高端固晶机推动半导体解决方案分部增长，表面贴装技术解决方案分部受惠于AI服务器及中国电动车需求；管理层预计AI需求将继续驱动2024年及未来的销售收入增长 [10]

报告核心观点 - 当前债市定价逻辑已从传统的“经济数据驱动”转向“叙事逻辑驱动”，经济数据对利率的边际指引力大幅弱化，债市投研框架需从“经济预测者”向“市场解码者”转型 [3] - “叙事”本质上是特定阶段市场主要矛盾的具象化表达、传播与深化，其影响具有触发快、边际效用递减、差异化且易回摆的特征 [3][48] - 当前市场核心叙事图谱呈现“中长期共识清晰、短期多空交织”格局，主要围绕宏观战略（金融稳定）、关税贸易、货币政策及产业监管四大叙事展开 [3][52] - 适应叙事驱动时代，需重构债市投研三大支柱：强化政策研究以解读顶层叙事、完善技术分析以跟踪市场叙事、深化机构行为分析以洞察微观叙事 [3][80] 一、传统分析框架的失效：经济数据为何“失灵”？ - 经济数据对债市的指引力系统性弱化，PMI、GDP、社融等核心指标公布前后，10年期国债收益率波动显著收敛，甚至出现微弱负向关联 [9] - 以制造业PMI为例，2024年与2025年数据公布前后的10年期国债利差走势平坦化，与2018-2019年数据公布时利差与PMI正相关的模式形成鲜明对比 [9][11][13] - 失效的根本原因在于“信贷需求内生性疲软+地产下行”导致基本面波动收窄，社融主导定价的底层机制未变，但经济数据对利率的边际指引力弱化 [20] - 信贷需求内生性疲软表现为企业投资回报率下降、居民收入不确定性增加，导致实体部门融资意愿与能力双弱，社融增长主要靠政府债支撑 [26][29] - 房地产周期性下行弱化了经济数据的弹性，房地产投资在经济中的占比下降，传统信用周期对债市分析的意义正在减弱 [27][32][36] - 市场博弈重心已从“经济数据强弱”转向数据以外的“叙事逻辑”，政策动向与事件冲击成为驱动市场波动的核心变量 [39] 二、“叙事”的定义、特征与市场影响机制 - 债市“叙事”在现象层面是由政策、国际事件或社会议题引发的、能主导市场情绪与交易逻辑的核心故事线；在本质层面是市场主要矛盾的具象化表达、传播与深化 [40] - 叙事对市场的影响是主要矛盾的落地传导，脱离核心矛盾的叙事不具备持续影响力，识别核心叙事本质是抓住市场主要矛盾 [46] - 叙事影响市场的特征包括：1) 触发快、切换迅速，可在短时间内重塑市场风险偏好与交易逻辑；2) 边际效用递减，同类叙事重复出现后市场敏感度收敛；3) 差异化、易回摆，初期情绪化波动后市场会重归理性 [3][48] - 以中美贸易战为例，首次加征关税新闻宣布后市场反应剧烈，但后续同类事件冲击力递减；疫情等公共性事件冲击最为深远，产业政策类叙事扰动则相对温和 [48][49] 三、当前市场核心“叙事”图谱与解读 - **宏观战略叙事**：金融稳定是服务于国家统一、国际博弈等根本战略目标的“内部稳定器”，具有高度优先级，“防风险”的底线思维不会动摇 [57][60] - **关税与贸易叙事**：加征关税作为初始叙事已常态化，当前关键在于“关税的边际变化”，被视为两国关系的情绪信号，其影响需结合国内宏观背景判断 [61] - **货币政策叙事**：核心是在多重目标中搭建清晰、可控的“利率锚”体系 [62] - OMO降息信号意义大于实际幅度，受银行净息差历史低位和中美利差倒挂的约束 [62] - 利率走廊管理清晰化，着力引导DR007围绕OMO利率波动，2025年四季度以来DR007-OMO利差在（0BP，20BP）区间 [63][71] - 10年期国债利率存在“合意区间”叙事，市场与央行博弈的边界大致在1.75%~1.9%之间，突破区间可能引发政策干预 [67][69] - **产业与监管叙事**： - 地产政策转向“托底思维”，目标是“不发生系统性风险”，而非重新刺激地产拉动经济 [73] - 金融行业“反内卷”旨在遏制非理性竞争，引导行业从“规模至上”回归“合理盈利”，其效果主要是减缓净息差收窄速度，而非扭转趋势 [74] - **“反内卷”叙事剖析**：该叙事与通胀回升相关联，但当前有效需求不足，PPI对债市的直接影响被弱化，社融信贷与债市的相关性依旧保持较高水平，因此暂难扭转债市中长期趋势 [75][77] 四、在叙事时代下的投研框架转型 - **政策研究（解读顶层叙事）**：政策成为债市定价逻辑中的顶层叙事，需精准跟踪从萌芽到定调的全周期，并依托分层明确的权威信息传播渠道（如中央主要新闻单位、部委行业媒体、市场化媒体）进行解读 [81][84][87] - **技术分析（跟踪市场叙事）**：在数据钝化环境下，技术分析对长端利率品种尤为重要，价格图表成为反映市场集体情绪和资金博弈的直接“叙事载体” [86] - 技术分析有效的核心原因在于长端利率品种（如30年期国债）的投机属性强，价格波动由资金博弈和情绪共振驱动 [88] - 当前30年期国债期货（TL）已形成“双重顶”形态，进入技术性熊市周期；10年期国债期货（T）处于楔形整理阶段，等待方向选择 [90][93] - **机构行为分析（洞察微观叙事）**：机构负债端的稳定性是市场波动的“放大器”或“稳定器”，需构建并跟踪“赎回风险指数”等量化指标来预判流动性风险 [94][98] - “赎回风险指数”通过二永债高估值成交、纯债基金赎回规模、权益市场表现等因子构建，历史复盘显示其在2024年9-10月及2025年多轮赎回潮前均有预警作用 [99][100][102][104]

核心观点 - 报告认为，2026年初中国经济增长可能延续2025年下半年以来的疲软势头，预计全国人大会议可能将GDP增长目标下调至“4.5%-5%”的区间[2] - 全球市场表现分化，A股和港股受内部板块回调及外部市场情绪拖累走弱，而美股则在强经济数据支撑下反弹，风险偏好回归[2][4] - 在行业层面，报告看好电解铝行业因中东供应风险加剧带来的价格上升前景，并认为海外科技巨头资本开支上行将继续支撑半导体产业链的景气度[5][6] 宏观与市场观察 - 中国2月份制造业PMI因春节假期扰动全面走弱，新订单指数和出口指数跌至新低，但原材料和出厂价格保持扩张，再通胀进程延续[2] - 非制造业PMI持续收缩，房地产市场和耐用品销售疲软以及制造业增速放缓，预示2026年初经济增长将延续疲软势头[2] - 预计全国人大会议可能将广义财政赤字维持在GDP的8%左右，其中包括5.9万亿元（占GDP 4%）的一般预算赤字、1.3万亿元（占GDP 0.9%）的超长期中央政府专项债以及4.5万亿元（占GDP 3.1%）的地方政府专项债券[2] - 环球主要股市表现分化：恒生指数单日下跌2.01%，年内下跌1.49%；上证综指单日下跌0.98%，年内上涨2.86%；美国纳斯达克指数单日上涨1.29%，但年内下跌1.87%；日经225指数单日大跌3.61%[2] - A股沪指收跌0.98%失守4100点，主要受航运、保险及石油板块回调拖累，但电网设备与军工板块逆势走强[4] - 港股恒生指数跌超2%，南向资金结束连续净流入，净卖出约5亿港元[4] - 美股三大股指反弹，纳指收涨1.5%，标普500上涨0.8%，强经济数据压过地缘阴霾，可选消费领涨[4] - 美国2月ISM服务业PMI扩张超预期，价格指数创近一年新低，10年期美债收益率回升至4.10%附近[4] - 大宗商品高位回落，WTI原油收于75美元附近，比特币涨近8%至7.3万美元附近[4] 行业点评 电解铝行业 - 卡塔尔合资企业Qatalum因当地天然气供应受限，已于3月3日起启动电解铝的受控停产，预计3月底完成，全面重启可能需要6至12个月[5] - Qatalum的铝额定年产能为64.8万吨，最大产能为69万吨，2025年满负荷生产，其产量约占全球总产量的0.9%[5] - 此次减产，加上伊朗约62万吨产能处于不确定状态，将进一步加剧2026年铝供应紧张，中东地区在2025年约占全球铝产量的9%[6] - 预计印尼产能建设进展缓慢，这些因素将为铝价带来进一步上升空间，报告基本假设是铝价今年同比上涨15%[6] - 报告认为中国电解铝生产商是抗风险以及对冲伊朗危机的良好标的，重申对中国宏桥（1378 HK）和创新实业（2788 HK）的“买入”评级[6] 互联网/半导体行业 - 回顾海外龙头TMT公司4Q25业绩，AI继续推动互联网公司主业加速增长[6] - 云业务方面，强劲需求带动基础设施云厂商4Q25合计营收同比增长加速至30.0%（对比3Q25为25.7%，4Q24为20.7%）[6] - 广告业务方面，AI拉动Meta及谷歌广告收入增长均有加速[6] - 龙头互联网及云厂商进一步上调FY26资本开支预期，支撑半导体厂商业绩景气度展望上行[6] - 行业配置视角下，半导体及产业链公司整体表现相较软件板块占优的趋势或将在短期延续[6] - 建议关注有能力向混合收费模式转型、护城河稳固、在生成式AI时代有望实质性受益从而带动营收/订单增长重新加速的软件公司[6] - 互联网板块方面，预计FY26收入与盈利增速、现金流与净现金水平仍有望较好支撑估值，建议关注微软、Meta、Datadog、亚马逊、谷歌[6]

核心观点 - 华鑫市场情绪温度指标显示当前市场情绪综合评分为34分，处于“较冷”状态 [5][8] - 当市场情绪值低于或接近50分时，市场将获得一定支撑，而当情绪值高于80分时，将出现一定阻力 [8] - 报告追踪了银行、电网设备、煤化工三大热点主题，并分析了其背后的驱动逻辑 [5] 市场情绪与资金流向 - 华鑫市场情绪温度指标通过对过去5年历史数据进行统计及回测，从指数涨跌幅、成交量、涨跌家数、KDJ、北向资金及融资融券数据6大维度搭建 [19] - 该指标属于摆荡指标，适用于区间震荡行情，当指标较长时间维持在80附近及以上或20附近及以下时可能出现钝化，意味着趋势的出现 [19] - 主力资金前一交易日净流入额最高的个股为洲际油气（600759.SH），净流入121,452.44万元 [10] - 主力资金前一交易日净流出额最高的个股为中际旭创（300308.SZ），净流出180,180.72万元 [12] - 主力资金前一交易日净流入额最高的行业为SW银行，净流入102,536万元 [15] - 主力资金前一交易日净流出额最高的行业为SW有色金属，净流出617,065万元 [16] 热点主题追踪 - **银行主题**：因近期资金风险偏好下降，银行板块凭借低估值、高股息的“稳健锚”属性受到关注，半数标的股息率超4.5% [5] - **电网设备主题**：全球AI数据中心耗电量巨大，催生对高功率、高稳定性变压器等核心电力设备的刚性需求，美国市场交货周期已长达127周 [5] - **电网设备主题**：国内“十五五”期间，国家电网4万亿元的巨额投资将重点投向特高压、智能化配电网等新型电力系统 [5] - **煤化工主题**：美伊冲突升级推高国际油价，使得煤化工路线的经济性凸显，企业盈利预期改善推动开工率提升 [5] - **煤化工主题**：伊朗是中国甲醇进口的最大来源国，冲突导致其出口受阻，国内煤制甲醇需求补位，进一步强化了板块上涨动力 [5] 融资融券数据 - 融资前一交易日净买入额最高的个股为东山精密（002384.SZ），净买入57,337.59万元 [12] - 融券前一交易日净卖出额最高的个股为协创数据（300857.SZ），净卖出2,220.27万元 [13] - 融资净买入通常表明投资者持乐观态度，愿意借款买入股票，预期未来股价上涨 [19] - 融券净卖出通常表明投资者持悲观态度，预计未来股价将会下跌 [19] - 融资前一日净买入额最高的行业为SW石油石化，净买入132,382万元 [18] - 融券前一日净卖出额最高的行业为SW电力设备，净卖出3,824万元 [18]

核心观点 - 保险行业负债端和资产端有望实现双轮驱动，权益弹性突出[3] - 券商行业景气度有望延续，估值处于历史低位，看好板块战略性增配机会[4] - 居民存款向非银金融资产迁移是核心趋势，保险和券商在负债与资产两端均将受益[1][6] 复盘：保险相对跑赢，券商滞涨明显 - 2025年8月是市场分水岭，此后保险板块相对跑赢，券商板块则出现明显滞涨[13] - 2025年4月至8月，券商和保险板块均跑赢沪深300指数，券商涨幅略强[16] - 券商滞涨原因包括：资金面减持压制、市场对降费降佣的盈利担忧、以及2026年1月频发的AH股增发引发再融资忧虑[13] - 2025年4月9日至2026年2月27日期间，多元金融（如鲁信创投涨123%）、证券IT（如指南针涨117%）及部分券商（如中银证券涨50%）领涨[15] 保险：负债和资产有望双轮驱动 人身险负债端 - 2026年“开门红”新单增速向好，得益于低基数、分红险转型见效及银保渠道网点扩容[20] - 居民存款呈现向保险迁移趋势：2023年12月至2025年12月，居民存款占比从66.2%下降至64.7%，而保费存量规模占比从12.5%上升至14.2%[28][31] - 从年度流量看，总保费在居民理财资产中占比持续提升，从2022年的15.8%提升至2025年的20.6%，累计提升4.8个百分点[28][31] - 分红险成为主流，2026年开门红产品演示利率在3.3%至3.9%之间，在牛市预期下吸引力凸显[24][25] - 银保渠道在“1+3”网点放开后持续扩容，有望驱动2026年银保渠道保持较高增长[20] - 预计2026年上市险企新业务价值（NBV）增速有望在10%至30%之间[36][40] 财险负债端 - 新车销量增长有望拉动车险需求：2025年乘用车销量同比增长9.2%，新能源汽车销量同比增长28.2%[42][47] - 非车险保费增速持续高于车险，成为拉动财险总保费增长的主要动力[44][47] - 非车险“报行合一”于2025年11月正式执行，预计将进一步改善综合成本率（COR）[48] 资产端 - 保险资金增配权益资产趋势明显：2025年第四季度较2023年第四季度，保险资金运用余额中股票占比提升2.9个百分点[55][56] - 预计2026年保险资金运用余额同比提升约15%，全年增配股票和基金规模有望超过7000亿元[57] - 长端利率企稳，10年期国债收益率在1.6%-1.9%区间震荡；股市呈现慢牛格局，利好险企投资端[59][61] - 预计2026年险企总投资收益率同比持平或微幅下降，净投资收益率或因利率低位而延续小幅下滑趋势[63] 估值与投资结论 - A股上市险企平均PEV估值已降至0.78倍，处于历史较低水位[6][66] - 推荐中国太保、中国人寿H股、中国平安[6][69] 券商：景气度延续，低估值高赔率 零售经纪与财富管理 - 2026年开年市场活跃度扩张：1月日均股基成交额达3.7万亿元，创阶段新高；第一季度（截至2月26日）日均股基成交额3.3万亿元，同比增长87%[75][77] - 投资者入市加速：2026年1月新开户数491.6万户，同比增长213%[77] - 两融规模持续扩张：1月末两融余额2.7万亿元，同比增长53%[77] - 财富管理业务高景气：2026年1-2月股票+混合型基金新发1273亿份，同比增长110%；2025年11月至2026年1月主动偏股基金份额实现净增长[79][82] - 降费影响进入末端，规模增长有望对冲费率影响，券商旗下公募基金牌照利润贡献显著，部分头部券商公募利润贡献超过15%[84][86] 海外业务 - 港股市场活跃度延续：2025年港交所年度日均成交额2489亿港元，同比增长89%；2026年1月日均成交额2723亿港元，同比增长89%[87][89] - 港股IPO市场复苏：2025年港股累计IPO募资2869亿港元，同比增长225%；2026年1-2月募资892亿港元，同比增长1014%[92] - 头部券商海外业务收入占比持续提升，成为重要增长极，预计7年复合年增长率（CAGR）达17%[94][96][97] 机构业务 - 自营投资收益率提升：2025年权益市场表现亮眼（科创50指数上涨36%），前三季度上市券商整体自营投资收益率达4.69%[100] - 投行业务有望复苏，头部券商IPO项目储备充足，中信证券、国泰海通、中金公司等储备项目数量领先[104] - 衍生品监管政策趋于透明和放松，利好具有一级交易商资质的头部券商[105] 盈利展望与监管环境 - 行业盈利高景气延续：预计上市券商2025-2026年净利润同比增长52.3%/29.6%（扣除非经常性损益口径），2026年加权平均ROE有望达到10%[6][108] - 监管表态积极，行业有望进入“政策宽松期”，包括杠杆放松、鼓励创新和支持并购，有望直接助力行业ROE提升[111][112] - 券商再融资案例增多，反映监管政策边际放松和行业资本补充需求[114] 投资结论 - 券商板块经历约1年滞涨后，估值已降至历史低位，公募基金持仓位于历史底部[6][118] - 推荐三条主线：低估值且大财富管理业务利润贡献较高的华泰证券和广发证券；低估值龙头券商国泰海通、中金公司H和中信证券；零售优势突出的国信证券[6][118]

核心观点 - 报告为2026年3月的策略化选股月报，核心观点是科创板策略和情绪价量策略在2026年2月表现显著，收益领先，并推荐在电子、机械行业进行布局 [1][6][7] - 2026年2月A股市场整体上涨，中证1000和中证500指数表现较好，而创业板指下跌，行业层面钢铁、建材和机械涨幅居前 [14][15] - 在跟踪的六大选股策略中，情绪价量策略和科创板策略在2月表现最佳，不仅绝对收益高，且相对基准的超额收益显著，在偏股基金排名中进入前15% [18][20] 市场回顾 - 2026年2月，沪深300指数收益率为0.09%，中证1000指数收益率为3.71%，中证500指数收益率为3.44%，创业板指收益率为-1.08% [14] - 2月板块收益涨多跌少，中信一级行业中排名前三的为钢铁、建材和机械，传媒、非银行金融、消费者服务和商贸零售等行业下跌 [15] 多策略选股策略总结 - 该策略包含价值股、成长股、质量和出清四个子策略，通过风险平价和动量优化调整权重 [21] - 2026年3月，策略在价值股子策略上配置权重最高，约45.35%，在成长股策略上配置权重最小，约7.63% [2][21] - 2026年2月，多策略选股策略绝对收益为1.25%，相对中证全指的超额收益为-0.96% [2][30] - 策略2026年3月推荐持仓包含49只股票，平均市值1301.06亿元，行业相对集中于有色金属和非银行金融，单边换手率约为64.94% [26] - 从历史业绩看，策略自2017年初至2026年2月27日，相对中证全指的年化超额收益为13.02%，信息比为1.47 [39][43] 极致风格高BETA选股策略总结 - 该策略将股票按市值和成长价值分为大盘成长、大盘价值、小盘成长、小盘价值四个象限，并构建相应的单一风格增强策略 [44][45][48] - 2026年3月，策略在大盘价值子策略上权重占比最高，为50.00%，在小盘成长策略上权重最小，为14.48%，小盘价值策略权重为0 [4][48] - 2026年2月，策略绝对收益为-0.44%，相对中证全指的超额收益为-2.61% [4][63] - 策略2026年3月推荐组合含90只股票，平均市值1598.47亿元，行业高度集中于银行 [50][51] - 从历史业绩看，策略自2011年5月31日至2026年2月27日，相对中证全指的年化超额收益为20.23%，信息比为2.16 [68][73] “红利+”优选股票策略总结 - 策略在红利策略基础上，结合波动、ROE、估值和盈利增长等因子筛选股票，并从中证800和中证1000成分股中挑选高股息标的，最终构建30只股票的组合 [75] - 2026年2月，策略绝对收益为0.90%，相对中证全指的超额收益为-1.30%，相对红利收益指数的超额收益为-2.04% [5][85] - 策略2026年3月持仓平均市值为1619.34亿元，行业主要分布在银行（权重占比46.67%）和商贸零售（权重占比13.33%） [5][75] - 从历史业绩看，策略自2011年5月3日至2026年2月27日，年化收益为14.88%，相对中证全指的年化超额收益为10.63%，信息比为1.02 [92][100] 均线趋势策略总结 - 策略以中证800为股票池，使用“（20日均线-240日均线）/20日均线”作为趋势强度因子，在低趋势组中结合质量因子选股 [101] - 2026年2月，策略绝对收益为0.26%，相对中证全指的超额收益为-1.92% [6][111] - 策略2026年3月持仓平均市值为2366.51亿元，行业集中在石油石化（权重占比26.32%）和煤炭（权重占比18.98%） [101][102] - 从历史业绩看，策略自2016年初至2026年2月27日，年化收益为16.53%，相对中证全指的年化超额收益为14.01%，信息比为0.96 [116][125] 情绪价量策略总结 - 策略结合价量共振因子与市场情绪评分（LWMA240）进行择时和选股，最终筛选出因子打分最高的50只股票 [127] - 2026年2月，市场情绪持续回暖，月平均评分约为0.41，截至2月27日评分为0.43 [6][129] - 2026年2月，情绪价量策略top50组合绝对收益高达6.91%，相对中证全指的超额收益为4.58% [6][140] - 策略2026年3月推荐持仓包含50只股票，平均市值451.09亿元，行业在电子（权重占比20%）和机械（权重占比18%）上分布相对集中 [6][130] - 2026年以来至2月27日，情绪价量策略top50组合绝对收益为17.74%，相对中证全指的超额收益为8.92% [20][140] 科创板策略总结 - 2026年2月，科创板策略组合绝对收益为5.92%，相对科创50指数的超额收益高达7.44% [7] - 2026年以来至2月27日，该策略绝对收益为19.17%，相对科创50指数的超额收益为7.65% [7][20] - 策略持仓合计选入30支股票，主要分布在电子行业，权重占比达52.27% [7]

核心观点 报告为海通国际2026年3月的“金股”策略研报，核心观点是看好多个行业在人工智能、半导体自主可控、能源转型及消费复苏等趋势下的投资机会，并筛选出一批具备业绩确定性、估值吸引力或受益于特定催化剂的个股作为重点推荐 硬件与半导体 - **中微公司 (688012 CH)**：深度绑定国内存储大厂，直接受益于存储超级周期和国内大厂超预期扩产，存储业务收入敞口大，在手订单充足，业绩确定性高[1]；公司正从刻蚀设备龙头向覆盖刻蚀、薄膜沉积、量测的平台型公司发展，深度受益于先进逻辑扩产和半导体自主可控趋势[1] - **地平线机器人 (9660 HK)**：业绩兑现超预期，上半年J6M交付约100万套，全年200万套预期有望上修，数据驱动Robotaxi迭代[4]；2026年预期出货量翻倍增长，在高阶产品市场占有率具有压倒性优势[4] 海外TMT与AI - **NVIDIA (NVDA US)**：FY4Q26业绩显著超预期，提高了整体收入和EPS的增长轨迹，并再次强调已有5000亿规模的在手订单[1]；即将召开的GTC大会预期发布基于LPU架构的新产品，将提升推理侧效能，稳固行业地位[1]；基于30倍FY2027市盈率，目标价为262.83美元，仍有上行空间[1] - **Alphabet (GOOGL US)**：云业务增速预计远超预期，上季度48%的增速在云服务提供商中绝对领先，且利润率提升至30%，拉动2026、2027年EPS[1]；AI对广告业务的加持正在逐步变现，其中零售商家最为明显[1]；Google TPU订单激增，与Meta等大厂签订合作协议，通过租赁和直接售卖提升云收入[1] - **腾讯 (700 HK)**：是互联网板块最推荐的公司，维持目标价700港元，AI投入坚决[2]；核心游戏与广告业务稳步增长，国内长青游戏稳健，《三角洲行动》正成为新的长青游戏，明年流水有望达到《和平精英》水平[2]；广告业务随着底层大模型参数提升形成飞轮效应，维持近20%增速，小游戏、视频号等新业务持续拉动收入增长[2] - **腾讯音乐 (TME US)**：对汽水音乐的担忧短期过度，TME以版权+订阅为主，多年积累的订阅用户基本盘稳定[2]；订阅业务虽然明年增速放缓但仍在双位数增长，同时广告、演唱会、粉丝经济等非订阅收入正在构建第二增长曲线[2] - **快手 (1024 HK)**：作为下沉市场短视频龙头，DAU稳步增长，商业化闭环持续深化，AI进一步增强其内容生态和商业生态[3]；平台上超过99%的内容经过了AI初步审查，UAX广告投放解决方案渗透率超过70.0%，外部营销支出中近30%的新代码由Codefilter等生成[3] - **富途 (FUTU US)**：作为高质量互联网券商龙头，积极的海外扩张、不断扩大的财富生态系统、低佣金、优质客户服务支撑其长期增长[3]；虚拟资产业务是长期增长新引擎，截至2025年三季度付费用户已达310万，并持有香港及新加坡相关牌照，具备合规优势[3][4] - **Lumen (LUMN US)**：公司与微软、Meta等签订90亿美元的协议，为数据中心提供现有及新部署的光纤线路，暗光纤市场参与者较少，业务随数据中心迁移加速[5]；公司在网络终端加装设备以提供数字服务专用访问权限，为各类客户提供AI应用接入端口[5] 互联网与消费服务 - **阿里巴巴 (BABA US)**：短期业绩承压，但长期叙事完整，Agent拉动tokens需求，千问和百炼平台需求倍增，同步拉动云增速，预计全年云增速超市场一致预期2-3%[1]；淘宝通过来自外卖的动能和协同效应，能给主站带来巨大流量，约20-30%的月活跃用户增速来自闪购的加持[1] - **新氧 (SY US)**：深耕医美行业十余年，覆盖上中下游，在轻医美赛道增速快，连锁渗透率有望持续提高[2]；诊所聚焦轻医美抗衰，产品高度标准化，数字化赋能门店，2025年以来迅速扩张至34家自营门店，目标2025年开到50家自营，并计划推出轻资产加盟模式[2]；依托100万人私域流量池及强营销能力，获客成本（约8%）显著低于同业，线下机构利润率长期有望达15%以上[2] - **亚朵 (ATAT US)**：在国内中高端酒店市场占据强用户心智，产品竞争力强，持续获得市场份额[3]；预计FY26收入增长26%至123.9亿元人民币，其中酒店及零售业务分别增长21%和35%；Non-GAAP净利润增长27.2%至22亿元人民币[3] - **网易 (NTES US)**：作为国内顶尖游戏研发商，2026年催化来自于《遗忘之海》3Q上线和《无限大》可能上线，当前估值处于低位[3] - **毛戈平 (1318 HK)**：预期2026年线下同店稳健增长，线上表现优于同业，公司重视ROI，利润率相对稳定[11] - **李宁 (2331 HK)**：处于品牌上行周期，龙店扩张叠加COC品牌建设，1-2月流水表现较好，市场对全年收入和利润预期上调[11] 新能源与先进制造 - **特斯拉 (TSLA US)**：L3准入释放积极政策信号，有望推动中国FSD审批节奏加快；奥斯汀无人监督Robotaxi或进入路测及初步落地阶段；作为人形机器人产业的重要引领者，Optimus V3量产进展值得重点关注[4] - **比亚迪 (002594 CH)**：2025年出海加速成为核心增量，海外本地工厂进入爬产期；在国内原材料涨价背景下，凭借全产业链一体化与规模化自供优势，稳住单车成本与定价，通过“加量不加价”持续放大规模与护城河[4] - **宁德时代 (3750 HK)**：作为储能高速增长最受益的锂电龙头，当前碳酸锂价格冲高回落，供需两端趋势向好，且估值已处于低位[5] - **Howmet Aerospace (HWM US)**：作为全球最大燃气轮机叶片生产商，是三大巨头的核心供应商，订单排产周期长（航空业务达10年，工业业务达5年），深度受益于AI应用对燃气轮机需求的增长[5]；2025年第三季度业绩强劲，商用航天收入占比53%，同比增长15%[5] - **东方电气 (1072 HK)**：作为高端能源装备制造商，其产品覆盖火电、核电、燃气轮机，AI发展带动电力需求急速提高，电力基础设施建设周期拉长[6]；公司具备批量化制造核电站核岛主设备和常规岛汽轮发电机组的能力，是美国供应链潜在放开后的受益者[6] - **津上机床中国 (1651 HK)**：优秀的小型车床龙头公司，近2年保持高速增长；AI机器人的发展将成为公司未来成长的主要动力，且估值性价比高[5] 能源与公用事业 - **沙特阿美 (ARAMCO AB)**：作为全球能源领域核心资产，凭借低成本油气资源构筑规模与成本壁垒[6]；前瞻性布局氢能、碳捕集等转型赛道，牵头“中东氢能联盟”，形成传统业务稳增长与转型业务提估值的双重红利[6]；近期签署超250亿美元合同推进气田扩建，并与斯伦贝谢合作建设CCS中心，计划年捕集封存900万吨二氧化碳[6] - **潍柴动力 (000338 CH)**：公司正从重卡周期股转型为AIDC科技能源股[4]；子公司PSI的往复式燃气轮机可补充北美AIDC主供电缺口，博杜安柴发作为应急发电设备也进入北美AIDC项目，同时公司布局SOFC技术，锁定下一代清洁主供电市场[4] - **ACWA Power (ACWA AB)**：作为中东可再生能源龙头，凭借“政府购电协议+低成本融资”模式构筑稳定现金流壁垒[8]；近期拿下沙特15GW可再生能源项目购电协议，总投资达83亿美元，并加速推进沙特2吉瓦绿氢项目开发[8] - **Vestas Wind Systems (VWS DC)**：作为全球风电行业龙头，技术积累深厚，在风机大型化、海上风电领域具备优势[9]；全球风电行业保持高景气，海上风电成为增长核心，度电成本已降至0.03美元/千瓦时以下[9]；近期在韩国取得464MW风电项目，并推出新一代V250-18.0 MW海上风机[9] 医药 - **药明康德 (603259 CH)**：2025年业绩超预期，预计营收455亿元人民币（同比增长15.8%），经调整归母净利润150亿元人民币（同比增长41.3%）[9]；地缘政治环境改善，2026 NDAA未点名具体公司，此前市场担心的风险有望出清[9] - **三生制药 (1530 HK)**：核心产品特比澳、益比奥等市占率领先，业绩稳健[10]；PD-1/VEGF双抗SSGJ-707与辉瑞达成全球授权，临床进度超预期，已启动两项全球III期临床，并计划在2026年启动10+项联合用药探索[10]；在研创新药峰值收入有望达70~100亿元人民币[10] - **映恩生物 (9606 HK)**：作为ADC（抗体偶联药物）龙头，多款产品具备同类最佳潜力[11]；核心产品DB1311针对去势抵抗性前列腺癌的最新数据显示中位rPFS为11.3个月[11]；HER3 ADC DB1310的I期临床结果显示ORR达53%，DCR达92%[11] 必需消费 - **康师傅 (322 HK)**：软饮料消费需求好于其他必选品类，高股息回报吸引力强[11] - **伊利股份 (600887 CH)**：原奶价格拐点出现，公司盈利改善显著[11] 金融与数字资产 - **HashKey (3887 HK)**：作为香港数字资产龙头与合规先行者，2024年在香港交易量市占率达75%，深度受益于行业机构化趋势[4]；公司已在多个地区获得13项牌照，构建交易、链上服务与资产管理一体化生态[4]；持有圆币科技30%股权，该公司是香港金管局稳定币沙盒仅有的三家参与机构之一[4] 工业与材料 - **福耀玻璃 (600660 CH)**：业绩增长稳健，Q3放缓主要受汇兑损益影响，收入端继续展示出超下游的韧性[5]；未来2-3年有望继续维持15~20%的利润率及两位数增速[5] - **MP Materials (MP US)**：是美国唯一实现稀土全产业链规模化运营的公司，掌控本土唯一稀土矿山与加工设施[7]；受益于《国防授权法案》下关键材料本土化要求及新能源汽车、风电等领域需求增长[7]；近期完成得克萨斯州稀土永磁体工厂核心建设，并与美国国防部达成超4亿美元战略合作，设定110美元/公斤的价格地板[7]

核心观点 - 2026年3月4日，A股市场在中东局势不确定性与国内两会政策预期交织下延续调整，市场避险情绪浓厚，成交缩量[1][2] - 地缘冲突（中东局势）是驱动当日市场表现的核心因素，推动能源、航运等板块上涨，但市场对供应链中断的定价可能已部分透支，后续走势将更依赖油价、运费等高频数据及冲突进展[5][7][15] - 债券市场呈现短强长弱的分化格局，资金面宽松但长端利率债因经济数据疲弱（PMI连续两月下行）及两会政策预期升温而承压[9] - 商品市场受地缘冲突主导，原油及相关品种连续涨停，但强美元预期压制了贵金属价格[7][10][15] 一、市场行情分析 股票市场 - **市场整体表现**：A股主要指数全线下跌，上证指数收于4082.47点，跌0.98%；深证成指跌0.75%；创业板指跌1.41%；万得全A指数跌0.69%[2] - **市场情绪与成交**：全市场仅1743只个股上涨，3638只下跌，延续跌多涨少格局，成交额2.39万亿，较前一交易日缩量24.4%[2] - **板块表现**： - 上涨板块：国防军工（涨1.25%）、农林牧渔（涨1.18%）、电力设备及新能源（涨0.53%）、电力及公用事业（涨0.05%）[5] - 题材活跃：特高压、智能电网指数分别大涨4.40%和3.17%，主要受美国三大区域电网运营商获批总计750亿美元输电扩容项目（输电能力可达传统线路六倍，总里程将扩展至10000英里）及AI算力推升电力设备升级预期驱动[5] - 下跌板块：航运精选指数跌4.58%，因美国总统特朗普称将为海湾油轮提供护航，前期涨幅过大的航运股遭抛售[5] - **地缘冲突影响**：中东局势推动市场避险模式延续，隔夜法国CAC40、德国DAX指数均跌超3%，韩国KOSDAQ指数大跌14%[7] - **后续展望**：地缘冲突影响或边际减弱，资源品板块逻辑可能从“避险”转向“供需基本面”，半导体、AI硬件等赛道经历回调后估值有所回归，关注3月5日政府工作报告侧重点及业绩强、政策支持的龙头企业布局机会[7] 债券市场 - **国债期货表现**：呈现短强长弱分化，5年期TF2606合约最强，涨0.08%；2年期TS2606涨0.05%；10年期T2606涨0.05%；30年期TL2606逆势微跌0.03%[9] - **资金面**：央行单日净回笼3690亿元，短端资金利率集体下行，隔夜Shibor报1.27%，下行0.1BP，显示资金供需宽松，跨月后压力缓解[9] - **长端承压原因**：2月中国制造业PMI为49.0%，比上月下降0.3个百分点，连续两月下行，叠加两会开幕引发对财政、地产政策优化的预期升温，以及美债收益率上行，共同压制国内长端利率债表现[9] 商品市场 - **整体表现**：南华商品指数收于2959.25点，上涨1.45%[7] - **领涨品种**：受地缘冲突持续发酵影响，集运指数(欧线)、原油、燃料油均连续三日涨停，分别上涨20%、14%、14%；低硫燃料油涨10.90%[7] - **领跌品种**：沪锡（跌5.17%）、铂（跌4.55%）、多晶硅（跌4.51%）、沪银（跌4.43%）、沪金（跌3.10%）[10] - **核心驱动与展望**：霍尔木兹海峡被伊朗革命卫队宣布“全面禁止所有船只通行”，布伦特原油隔夜突破85美元/桶，持续推升能源、航运板块[15]。但强美元（美元指数最高升至99.6858）压制贵金属价格，市场担忧原油价格上涨可能推升通胀并减弱美联储降息预期[15] 二、交易热点追踪 近期热门品种梳理 报告梳理了多个热门品种及其核心逻辑与后续关注点，趋势方向判断均为“多”[11]： - **AI应用**：核心逻辑为以阿里千问、谷歌GEMINI为代表的产品应用加速 - **商业航天**：核心逻辑为商业航天司成立，政策大力支持发展 - **核聚变**：核心逻辑为中上游环节产业化提速 - **量子科技**：核心逻辑为技术突破，属于战略新兴产业 - **脑机接口**：核心逻辑为十五五政策支持及海外技术进步 - **机器人**：核心逻辑为产品持续升级，产业化趋势加速 - **大消费**：核心逻辑为政策推动支持消费升级 - **券商**：核心逻辑为A股成交额高位运行 - **贵金属**：核心逻辑为央行持续增持及美联储降息预期 - **有色金属**：核心逻辑为供给约束 - **原油**：核心逻辑为中东地缘政治影响供给 近期核心思路总结 - **权益方面**：市场避险模式延续，油价、运费等高频数据是影响相关品种后续走势的关键[13] - **债市方面**：PMI数据连续下行及两会政策预期博弈，叠加美债收益率上行，压制国内长端表现[13] - **商品方面**：伊朗是否扩大封锁范围、美国军事行动进展可能引发能源价格剧烈波动，需密切跟踪国际冲突动态[13]

核心观点 - 报告认为，支撑转债短期行情的“三支柱”——权益市场趋势、强赎条款和纯债成本，在3月份均难以提供有力支撑，市场可能面临“去杠杆”过程，仓位管理是当前更有效的应对方式 [1][2][3] - 报告预计到3月中下旬“三支柱”的修复可能会看到更明确的边际变化，在此之前资产“去杠杆”可能仍将延续 [3][39] 对“三支柱”的现状分析 - **权益市场趋势**：类似1月权益资产单边上行的状态在3月份很难复制，原因包括ETF流动性抽离、监管态度趋严以及全球地缘政治冲突加剧等因素 [2][10][11] - 监管态度出现重要标志性事件，例如双良节能因涉嫌信息披露误导性陈述被证监会立案，年初以来已有多家公司因类似原因被立案 [10] - 样本宽基ETF规模从去年末的2.1万亿元下降至2月末的1.1万亿元，降幅接近50% [10] - **强赎条款**：强赎的绝对量级不大，但在当前高估值水平下对市场的冲击不容忽视 [2][20] - 站在2月末，3月需要确认强赎意向的转债个数约60只，整体存量规模超700亿元 [2][20] - 2月末绝对价格超过130元的转债余额加权转股溢价率超30%，平价大于130元转债余额加权转股溢价率约17% [20] - **纯债成本**：纯债机会成本发出分歧信号，市场可能开始逐步 risk-off [2][33] - 2月最后一周，转债相对于纯债的超额收益出现明显压缩，而彼时转债估值尚未出现同步明显变化 [2][33] - 从1月中旬开始，纯债底部企稳回升迹象已较为明显 [2] 市场特征与投资策略 - **转债的“杠杆性”**：在当前市场环境下，转债已转化为股票的一种“杠杆性资产”，其价格波动会因底层资产趋势和资金成本变化而放大，这种BETA性质的波动很难通过择券规避 [3][34] - **仓位管理建议**：鉴于“三支柱”目前均难以支撑强势资产表现，仓位管理可能是当前更有效的应对方式 [3][34] - **“三支柱”的可能修复路径** [39] - **正股趋势**：修复更多依赖外部因素，如中东冲突演进、潜在中美领导人会晤、“两会”政策表态等，本月权益资产内生动力可能因财报季临近而稍显不足 - **强赎条款**：大概率会因正股调整而得到缓解，3月待确认强赎的转债中，有33只正股股价在强赎价±10%范围内，合计余额近500亿元，正股一定程度的调整能快速化解短期集中强赎问题 - **纯债机会成本**：需观察股债跷跷板效应是否明显以及市场风险偏好的修复，后者与正股趋势修复密切相关 3月转债关注个券 报告延续2月提出的4个方向，对部分个券做出微调 [3][41] - **高价股性+短期不强赎标的**：建议关注道通转债、宙邦转债、集智转债 [3][45] - 考虑到“去杠杆”过程中高价转债调整幅度可能较大，但因其在全市场中占比较高、部分正股定价能消解估值问题、且若行情修复仍是弹性主要贡献，故保留该策略但建议可适当调降仓位 [42] - **中高平价+基本面边际变化标的**：建议关注永22转债、东南转债 [3][45] - **防御性标的**：建议关注青农转债、中特转债、精工转债 [3][45] - **行业选择上的化工周期暴露**：建议关注优彩转债、希望转2 [3][45] - 将视角放宽至广义周期行业，因近期中东冲突导致原油价格大幅波动，对化工产业链影响复杂，且转债中较少有直接相关的上游资源标的 [44]

核心观点 - 近期人民币汇率持续升值，主要驱动因素包括美元指数走弱、中美利差收窄以及结汇需求集中释放 [2][4][11] - 央行已出手降温，将远期售汇业务的外汇风险准备金率从20%下调至0，预计人民币升值节奏将放缓，但短期仍将维持震荡偏强格局 [4][13][20] - 二级市场可跟踪资金在上周（2/24-2/27）持续净流出，融资资金与ETF均呈净流出状态 [2][4][39] - 市场情绪方面，融资交易活跃度增强，但海外市场风险偏好下降 [4][52][54] - 行业资金偏好集中于有色金属、电力设备及电子板块 [4][61] 流动性专题：人民币汇率 - **升值原因**：2025年以来，美元信用受损、内在价值削弱推动美元指数下行，是人民币及其他非美货币走强的大背景 [4][7][11]。交易层面，中美利差收敛（十年美债利率已降至4%以下）也推动了人民币升值 [4][11]。此外，人民币升值预期下结汇需求集中释放，形成了“预期升值→结汇→加速升值”的循环，2025年12月和2026年1月银行代客净结汇规模分别为999亿美元和887亿美元，为2013年2月以来最大值 [11] - **结汇与外资**：证券投资项目下的结汇净额在2025年12月和2026年1月分别扩大至115亿美元和259亿美元，创2010年以来历史新高，与A股市场开门红吸引海外资金回流相一致 [11]。远期净结汇签约额自2024年9月以来整体处于较高水平，显示企业对人民币升值预期强烈 [11] - **政策干预与影响**：央行于2月27日宣布自3月2日起将远期售汇业务外汇风险准备金率从20%下调至0，旨在抑制人民币过快升值 [4][13]。历史经验显示，此类政策更多影响短期情绪和升值节奏，但难改中长期汇率内在趋势 [13][15] - **未来展望**：预计人民币升值节奏将放缓，但考虑到以贸易差额估算的待结汇规模（滚动12月平均值至2025年底仍有近800亿美元）仍处历史高位，且年初经济增长预期乐观，短期人民币仍将震荡偏强 [2][4][20]。外资能否持续回流A股，关键在于国内经济基本面和盈利预期 [23] 货币政策与资金成本 - **公开市场操作**：上周（2/24-2/27）央行公开市场净回笼4614亿元，其中逆回购净回笼6114亿元，MLF净投放3000亿元 [29]。未来一周将有15250亿元逆回购到期 [4][29] - **市场利率变化**：货币市场利率上行，R007上行16.3个基点至1.51%，DR007上行18.2个基点至1.50% [4][29]。国债收益率短端上行、长端下行，1年期国债收益率上行0.2个基点至1.32%，10年期下行1.5个基点至1.78%，期限利差缩小 [29] - **同业存单**：上周同业存单发行规模为3485.3亿元，较上期减少3079.0亿元 [4][30]。发行利率涨跌不一，1个月期下行2.9个基点，3个月期上行2.1个基点，6个月期下行0.4个基点 [30] 股市资金供需 - **资金供给**：上周资金供给全面收缩。新成立偏股类公募基金仅8.8亿份，较前期减少331.5亿份 [3][39]。股票型ETF净流出360.2亿元 [3][39]。融资资金净卖出83.5亿元，净卖出额较前期收窄663.2亿元，截至2月27日融资余额为25640.1亿元 [3][39] - **资金需求**：IPO融资规模回升至12.0亿元 [3][45]。重要股东净减持77.8亿元，公告的计划减持规模为146.4亿元，较前期下降 [3][45]。限售解禁市值为454.8亿元，较前期下降，未来一周解禁规模预计为362.8亿元 [45] 市场情绪与交易结构 - **市场情绪指标**：上周融资买入额为9726.4亿元，占A股成交额比例升至11.2%，融资交易活跃度增强 [52]。股权风险溢价下降 [52]。海外市场风险偏好下降，VIX指数较前期（2月20日）上升0.8点至19.9 [54] - **交易结构**：上周关注度相对提升的风格指数及大类行业为周期、北证50、沪深300 [4][58]。周期板块换手率历史分位数达92.8%，北证50为90.1% [58] 投资者偏好 - **行业偏好**：上周有色金属、电力设备、电子获各类资金净流入规模较高，合计净流入分别为68.32亿元、59.95亿元、51.91亿元 [61][62]。从细分资金看，融资资金净买入前三的行业为电子（+173.6亿元）、有色金属（+95.0亿元）、电力设备（+81.8亿元） [61]。股票型ETF整体净流出372.5亿元，但非银金融（+8.0亿元）、建筑材料（+1.3亿元）等行业获ETF净流入 [61] - **个股偏好**：融资净买入规模较高的个股包括寒武纪-U（+13.3亿元）、润泽科技（+10.2亿元）、胜宏科技（+9.5亿元） [63] - **ETF偏好**：上周ETF整体净赎回267.5亿份 [66]。宽基指数ETF以净赎回为主，其中A500ETF赎回最多；行业ETF申赎参半，原材料ETF申购较多（+19.3亿份），新能源&智能汽车ETF赎回较多（-30.2亿份） [66]。净申购规模最高的股票型ETF为华夏中证电网设备主题ETF（+18.7亿份），净赎回规模最高的为华夏上证科创板50ETF（-13.7亿份） [67] 外部流动性变化 - **主要央行动向**：美联储官员对降息态度出现分歧，柯林斯与古尔斯比持审慎态度，而米兰认为今年应降息1个百分点（分四次每次25个基点）且宜早不宜迟 [4][73]。日本央行行长植田和男表示，若经济和物价预测实现的客观可能性提高，将继续加息 [4][73]。德国2月通胀率同比上升2%，回落至欧洲央行目标水平 [74]