报告核心观点 - 政策红利持续释放推动公募REITs市场发展，资金配置逻辑重构，长期资本加速布局，市场呈现估值分化，消费复苏背景下可选消费类REITs或跑赢 [3] 市场回顾：政策框架与周期演进 - 政策体系从试点先行走向扩围提质，迈入常态化发展，构建起全链条制度框架，呈现从试点探索到制度完善等发展脉络 [6][7][8] - 截至2025年2月20日，公募REITs市场累计上市项目65单，总上市规模1711.46亿元，资产类型扩展至九大类 [9] - 中证REITs全收益指数走势大致分为五个阶段，受政策面、资金面、底层资产基本面等因素影响，长期走势更趋稳健 [11][14][18] 本轮行情：政策推动与资金配置逻辑 供需共振，资金加速布局 - 政策支持下REITs一级市场认购热度攀升，战略投资者占比提升，二级市场参与热度高涨，消费基础设施REITs领涨 [19][21][22] - 供给端扩容效应显著，2024年资产类别增加，新发REITs达29单，推动市场总规模增长，形成优质供给与配置需求正循环 [23] - 需求端受益于制度性突破，会计新政确认REITs权益属性，利好长期资金入市，低利率环境下REITs利差优势明显 [26][27][28] 基本面与估值有待进一步重估 - 2024年12月以来上涨行情与披露业绩脱钩，市场交易逻辑或由政策预期驱动，REITs全市场整体营收同比仍下降，各板块表现分化 [29] - 海外REITs估值方法有收益法、市场法和成本法，国内衡量REITs资产价值重要指标是现金分派率，中证PV乘数可反映市场价格偏离程度 [34][35][36] - 特许经营权类REITs现金分派率更高，2025年以来价格上涨致现金分派率下降，部分项目分派率负偏离大，部分资产仍被低估 [40][41] 底层资产：宏观特征解析与未来展望 消费基础设施：直接受益于消费复苏 - 消费基础设施公募REITs底层资产以购物中心等为主，收入受出租率等因素影响，不同类型项目特点不同 [46][48] - 2024年四季度各REITs出租率维持高位，租金收入温和涨幅，不同区位资产存在分化，2025年有望受益于消费复苏 [50][53] 仓储物流：电商与零售需求驱动 - 仓储物流REITs底层资产采用高标准仓库规范，收入以租金为主，增长弹性来自租金和估值提升，租约期限及租客集中度差异大 [54][55] - 部分REITs租金收入有变化，经济复苏下电商和实体零售需求将推动仓储物流发展，运营效率指标受关注 [56][59] 园区基础设施：产业赋能逻辑 - 产业园区REITs具备产业集聚与创新孵化基因，盈利模式为物业租售和园区服务，租约期限结构分化 [60] - 产业园区内租金收入分化，2024年经济弱复苏下需求侧或见底回升，其价值重构路径转变，未来有增长潜力 [62][64][66] 保障性租赁住房：防御性价值 - 保障性租赁住房REITs底层资产具民生保障与政策红利属性，租金定价受政策约束，供小于求，抗周期性明显 [67]

报告核心观点 - 继续看好成长，关注泛AI与低位成长分支，科技成长风格仍占优，大规模切换至红利/顺周期风格概率较低，成长风格内部轮动是最佳策略 [1][3][5] 前期组合回顾 - 上期基于“春季躁动”逻辑，看多中小盘科技成长，关注强产业趋势品种，2月15日至3月11日，上期推荐的10只ETF等权模拟组合累计收益率3.54%，相较沪深300获3.84%超额收益 [2] - 嘉实上证科创板芯片ETF和国泰中证半导体材料设备主题ETF受AI产业趋势催化，涨幅居前增厚组合收益 [2] 本期市场展望与ETF主观配置策略 大势/风格展望与ETF推荐 - A股大级别多空和“红利—>成长”风格轮动已完成切换，自去年9月政策底现，市场进入新一轮“看多”周期，近年受美元周期影响加大，大级别风格切换锚转向全球流动性，核心变量是美元，今年美元实质性筑顶叠加AI强劲产业趋势，A股进入科技成长风格占优阶段 [3] - 未来1个月，“四月决断”窗口临近或加剧市场波动，但产业/政策催化的赔率交易是核心，科技成长板块内部轮动有望延续，当前美元下行但处高位，中短期以产业/政策催化的赔率交易为主，成长是主线 [4] - 4月财报季和经济数据披露期，市场或担忧基本面定价权重提升压制科技成长风格，但盈利空间未打开、复苏斜率缓，市场完全转向基本面交易条件不成熟，以结构性行情为主，且强产业催化可对冲业绩期压力，科技成长行情有望延续 [4] - 中短期内，市场风格大规模切换至红利/顺周期概率低，红利风格锚定十年期国债，近期债市走弱叠加风险偏好回升，红利资产受资金面和利差压制震荡，顺周期风格有修复空间，部分业绩确定性高的品种有阶段性机会，多为结构性机会，中大级别行情需宏观波动率放大 [5] - 本期宽基/策略/风格ETF配置聚焦科技主线，建议布局科创综指ETF和中证1000ETF [5] 行业/产业趋势展望与ETF推荐 - 至4月中旬，科技成长风格难大级别调整，成长风格内部轮动是最佳策略，核心科技品种涨幅大，短期内市场分歧或加剧，资金博弈呈“阶段性、分散化”特征，本期增加行业/主题ETF推荐个数和比重 [5][7] - 本期ETF主观配置策略组合围绕三大方向展开，包括鹏华上证科创板综合ETF等10只ETF [7] - 泛AI是科技成长风格内最大主线，乘政策春风且产业趋势强劲，虽短期核心品种资金过热/超买，但仍是逻辑最强、催化密集的主线，进攻方向建议布局科创芯片ETF，关注云计算ETF、半导体设备ETF和智能汽车ETF [8] - 偏低位成长分支方面，科技成长风格可能轮动至其他偏低位成长分支，低空经济拥挤度低且新政有望出台，建议配置通用航空ETF，创新药出海提速、政策支持、AI赋能，CS创新药指数下跌超50%，PE分位数约62%，估值有望修复，建议关注创新药ETF [8] - 基本面支撑的景气品种方面，4月进入业绩披露窗口期，基本面定价权重提升，部分绩优品种有修复机会，本期适度增加基本面品种配置，推荐消费电子ETF和工程机械ETF [8]

报告核心观点 - 周三市场三大指数集体小幅收跌，沪指盘中一度创年内新高，市场交投情绪活跃，技术形态显示企稳，中国资产展现韧性，建议关注 TMT、金融、消费等板块 [2][4] 市场表现 - 上证指数收盘 3371.92 点，跌 0.23%；深证成指收盘 10843.23 点，跌 0.17%；沪深 300 收盘 3927.23 点，跌 0.36%；创业板收盘 2191.27 点，跌 0.58%；科创 50 收盘 1092.71 点，跌 0.73%；北证 50 收盘 1409.84 点，跌 0.62% [1] - 申万一级涨幅前五的行业为传媒（1.91%）、通信（1.01%）、计算机（0.80%）、建筑装饰（0.68%）、环保（0.54%）；跌幅前五的行业为美容护理（-1.01%）、煤炭（-0.80%）、食品饮料（-0.79%）、建筑材料（-0.78%）、农林牧渔（-0.75%） [1] - 热点板块涨幅前五为 EDR 概念（2.73%）、算力租赁（2.73%）、国资云（2.59%）、脑机接口（2.58%）、数据确权（2.28%）；跌幅前五为海南自贸区（-1.27%）、猪肉（-1.24%）、中船系（-1.23%）、养鸡（-1.13%）、重组蛋白（-1.04%） [1] 后市展望 - 三大指数集体高开，沪指高开 0.17%，深成指高开 0.33%，创业板指高开 0.32%，随后走弱翻绿，午盘仅深成指收涨，午后沪指和创业板指曾翻红但未延续，最终三大指数均收绿，上涨股票超 2600 只，近百股涨停 [2] 消息面 - 3 月 11 日，中国证监会党委召开扩大会议，指出要巩固市场回稳向好势头，强化上市公司回报投资者意识和能力，推动中长期资金入市，加强战略力量储备和稳市机制建设，全面深化资本市场改革 [3] - 3 月 13 日，“云智聚能，共筑 AI 产业新未来——人工智能与可控云计算产业生态大会”在杭州举行，受此消息催化，算力概念股再度走强 [3] 资金面与技术分析 - 沪深两市全天成交额 1.68 万亿，较上个交易日放量 2019 亿，市场交投情绪活跃 [4] - 沪指跌破 5 日均线，但仍站稳中线，技术形态显示市场企稳 [4] 市场支撑因素 - 年初以来政策基调积极，货币环境适度宽松，科技创新支持政策有望改善经济基本面 [4] - 资本市场投融资综合改革持续深化，中长期资金有序入市，发挥资本市场“稳定器”与“压舱石”作用，利于市场整体稳定及非银金融板块表现 [4] - 2025 年政府工作报告对货币政策的积极表述，有助于维持 A 股市场流动性与交易活跃度，支撑行业基本面修复 [4] 板块建议 - 建议重点关注 TMT、金融、消费等板块 [4]

报告核心观点 - 债券市场企稳反弹，多头可控制风险建仓；A股市场建议均衡配置，科技仓位重可获利了结并关注低位板块；美股中期调整未结束，关注CPI数据可能带来的反弹，静待长期买点；外汇短期震荡，全年有贬值可能；商品市场建议观望 [3][4][8] 大类资产跟踪 利率债 - 债券在支撑位反弹，各期限利率债普涨，长端涨幅大于短端，基本面已充分计价降息预期，10年期国债期货触半年线支撑后企稳，多头可控制风险建仓 [3][16] - 市场已充分计价降息预期，利率曲线中长端低位震荡，短端利率和利差显示应注意政策风险 [18] 股市 A股 - 市场冲高回落，成交量放大，呈现局部行情，主线杂乱，成交不足难现指数级牛市 [21] - 传媒、电子、计算机领涨，大消费回调，算力等概念走强，猪肉等概念跌幅居前 [21] - 科技大行情未结束，但短期有退潮风险，可获利了结并关注低位红利、消费、医疗等板块 [21] 美股 - 三大指数延续跌势，道琼斯指数补跌，中期调整未结束，短期可能反弹，关注CPI数据利好，维持月度级别调整判断 [23] - 市场对特朗普交易转向衰退，经济数据不及预期、通胀预期走高，滞胀隐现，中期大概率下跌，长期基本面支撑走牛 [23] 外汇 - 在岸人民币兑美元上涨，因德国财政转向，美元指数大跌，短期将修复乖离率后选择方向 [29] - 人民币中间价在7.1支撑强，短期持稳于7.1 - 7.4，2025年底部预计在7.5 - 7.6，贸易战压力和中美利差影响下贬值压力大 [29] 商品 - 文华商品指数小幅收跌，有色板块领涨，沪铜涨超2%，化工板块因原油疲弱表现弱 [32] - 技术面指数在1月9号前低获支撑，但量能大，短期震荡后有向下风险，建议观望 [32] 重要政策及要闻 国内 - 工信部加快6G研发、推进算力中心建设布局优化，算力需求将指数级上升 [36] - 中方举行伊朗核问题中俄伊北京会晤，中美角力持续但应积极看待未来 [36] - 商务部等部门约谈沃尔玛，其转嫁关税负担行为或扰乱市场秩序，可能受法律制裁 [36] - 医保局发布《神经系统医疗服务价格项目立项指南》，脑机接口商业化是未来风口 [36] 国外 - 欧盟计划对260亿欧元美国商品反制，分两步推出措施，仍愿与美国谈判，贸易战扩大或助跌海外风险资产 [36] - 美乌沙特会谈达成临时停火和安全援助共识，俄乌战争结束或影响黄金和原油风险溢价 [36] - 特朗普收回对加拿大钢铝关税翻倍威胁，美国贸易政策反复无常影响全球经济增长 [36]

报告核心观点 - 继续看好成长，关注泛AI与低位成长分支，科技成长风格仍占优，大规模切换至红利/顺周期风格的概率较低，成长风格内部轮动是最佳策略 [1][3][5] 前期组合回顾 - 上期基于“春季躁动”逻辑，看多中小盘科技成长，关注强产业趋势品种，2月15日至3月11日，上期推荐的10只ETF等权模拟组合累计收益率3.54%，相较沪深300获3.84%超额收益，嘉实上证科创板芯片ETF和国泰中证半导体材料设备主题ETF涨幅居前增厚收益 [2] 本期市场展望与ETF主观配置策略 大势/风格展望与ETF推荐 - A股大级别多空和“红利—>成长”风格轮动已完成切换，自去年9月政策底现，市场进入“看多”周期，近年受美元周期影响加大，风格切换锚转向全球流动性，核心变量是美元，今年美元筑顶叠加AI产业趋势，A股进入科技成长风格占优阶段 [3] - 未来1个月，“四月决断”或加剧市场波动，但产业/政策催化的赔率交易是核心，科技成长板块内部轮动有望延续，4月财报季和经济数据披露期，虽市场担忧基本面定价权重提升压制科技成长风格，但盈利空间未打开、复苏斜率缓，市场转向基本面交易条件不成熟，且强产业催化可对冲业绩期压力，科技成长行情有望延续 [4] - 中短期内，市场风格大规模切换至红利/顺周期概率低，红利风格锚定十年期国债，近期债市走弱叠加风险偏好回升，红利资产受资金面和利差压制震荡，长债利率超预期下行才可能跑赢，触发条件不充分；顺周期风格有修复空间，部分业绩确定性高的品种有阶段性机会，但多为结构性机会，中大级别行情需宏观波动率放大 [5] - 本期宽基/策略/风格ETF配置聚焦科技主线，建议布局科创综指ETF和中证1000ETF [5] 行业/产业趋势展望与ETF推荐 - 至4月中旬，科技成长风格难大级别调整，成长风格内部轮动是最佳策略，短期内市场分歧或加剧，资金博弈呈“阶段性、分散化”特征，本期增加行业/主题ETF推荐个数和比重，围绕三大方向展开 [5][7] - 泛AI是科技成长风格最大主线，乘政策春风，产业趋势强劲，交易逻辑从“海外映射”走向内生产业趋势，市值拓展和资金承载空间大，虽核心品种资金过热/超买，但仍是逻辑最强、催化密集主线，进攻方向建议布局科创芯片ETF，关注推理侧云计算ETF、半导体设备ETF和智能汽车ETF [8] - 偏低位成长分支方面，科技成长风格可能轮动至其他偏低位分支，低空经济拥挤度低，上半年新政有望出台，建议配置通用航空ETF；创新药出海提速，政策支持，AI赋能创新效率提升，CS创新药指数自2020年高点下跌超50%，PE分位数约为近5年62%，估值有望修复，建议关注创新药ETF [8] - 基本面支撑的景气品种方面，4月进入业绩披露窗口期，基本面定价权重提升，部分绩优品种有修复机会，本期适度增加基本面品种配置，推荐消费电子ETF和工程机械ETF [8] 本期ETF主观配置策略组合 |基金代码|基金简称|跟踪指数|跟踪指数名称|规模（亿元）| | --- | --- | --- | --- | --- | |589680.SH|鹏华上证科创板综合ETF|000680.SH|科创综指|16.5| |512100.SH|南方中证1000ETF|000852.SH|中证1000|542.5| |588200.SH|嘉实上证科创板芯片ETF|000685.SH|科创芯片|233.7| |516510.SH|易方达中证云计算与大数据ETF|930851.CSI|云计算|36.3| |159516.SZ|国泰中证半导体材料设备主题ETF|931743.CSI|半导体材料设备|21.9| |515250.SH|富国中证智能汽车主题ETF|930721.CSI|CS智汽车|9.2| |159378.SZ|永赢国证通用航空产业ETF|980076.CNI|通用航空|6.2| |159992.SZ|银华中证创新药产业ETF|931152.CSI|CS创新药|121.2| |561100.SH|富国中证消费电子主题ETF|931494.CSI|消费电子|5.4| |560280.SH|广发中证工程机械ETF|931752.CSI|工程机械主题|2.2| 注：规模数据截至2025年3月11日 [7]

报告核心观点 - 1 - 2月进出口增速明显放缓，2025年出口下行压力初步显现，扩大内需必要性凸显，短期消费或接力科技占优，推荐关注家电、游戏、影视、航空机场等消费领域，以及通信、自动化设备等出口稳健增长领域 [2][4][11][22] 本周行业景气度核心变化总览 本周关注 - 1 - 2月进出口增速均明显放缓，出口金额累计5399.4亿美元，同比增幅收窄至2.3%，进口金额累计3694.3亿美元，累计同比转负至 - 8.4%，出口下行或受美国补库尾声等因素影响，进口负增反映内需修复缓慢 [11] - 出口国别地区方面，对拉美、非洲、东盟等新兴地区出口稳健增长，对美国、欧盟等发达地区出口累计同比普遍下滑，对香港地区出口增幅扩大 [14] - 细分行业方面，主要产品出口累计同比增速普遍下滑，箱包、家具等劳动密集型产品出口累计同比较大负增是主要拖累，农产品、家电等机电产品出口累计同比放缓，高新技术产品出口增速逆势扩大，钢材出口同比负值扩大 [18] - 出口均价方面，主要产品出口均价同比多数下行，仅手机、船舶等出口均价同环比上行，家用电器出口均价同比小幅下行，钢材、箱包鞋靴等劳动密集型产品、汽车出口均价同比明显下行 [19] 行业景气度核心变化 - 上游资源品中，有色钢铁库存多数下行，工业金属价格普遍上涨，螺纹钢和钢坯价格下行；煤炭库存有升有降，价格下行；建材中水泥价格指数上行，玻璃价格指数和期货结算价下行；化工产品价格多数下跌 [24] - 中游制造领域，电气设备中六氟磷酸锂、氢氧化锂产品价格下跌，电解镍、碳酸锂、钴产品价格上涨；光伏价格指数周环比上行；2月汽车产销三个月滚动同比增幅扩大；2月各类挖掘机、装载机销量同比增幅扩大；港口货物和集装箱周吞吐量四周滚动均值同比增幅均扩大；CCBFI、BDI、BDTI上行，CCFI下行 [24] - 消费服务领域，中药、家电、影视行业景气度下行，农林牧渔产品价格有涨有跌，养殖利润多数下行 [24] - 信息技术产业，费城半导体指数、台湾半导体行业指数下行，DXI指数上行；DDR4、DDR5存储器价格上行；NAND指数环比上行、DRAM指数与上周持平；1月全球半导体销售额同比增幅扩大；2月台股电子厂商营收同比普遍改善 [24] - 金融地产行业，货币市场净回笼，1周/2周SHIBOR利率上行，1年/3年国债到期收益率上行，美元兑人民币汇率升值；A股换手率、日成交额下行；土地成交溢价率下行、商品房成交面积周环比下行；全国二手房出售挂牌量指数下行 [24] - 公用事业领域，我国天然气出厂价下行，英国天然气期货价格上行；1 - 2月份铁路固定资产投资完成额累计同比增幅扩大 [24] 信息技术产业 - 本周费城半导体指数周环比下行5.00%至4374.07点，台湾半导体行业指数周环比下行3.16%至602.81点，DXI指数周环比上行3.75%至49100.790点 [26] - 本周8GB DDR4 DRAM价格周环比上行0.62%为1.45美元，16GB DDR4 DRAM价格与上周持平为2.934美元，16GB DDR5 DRAM价格周环比上行2.17%至5.038美元；NAND指数环比上行0.02%至601.64，DRAM指数与上周持平为452.85 [28] - 1月全球半导体当月销售额为565.2亿美元，同比增幅扩大0.8个百分点至17.90%，日本、中国和亚太地区销量同比增幅扩大，美洲销量同比增幅收窄，欧洲地区同比跌幅收窄 [30][31] - 2月台股电子厂商营收同比普遍改善，IC设计、IC制造、存储器、硅片、封装、PCB厂商、被动元件、镜头、面板、LED厂商营收同比均有改善 [34] 中游制造业 - 本周六氟磷酸锂价格周环比下行1.60%至6.15万元/吨，氢氧化锂价格周环比下行0.21%至69910.00元/吨，电解镍价格周环比上行3.00%至133900.00元/吨，碳酸锂价格周环比上行0.09%至74860.00元/吨，钴粉、氧化钴、四氧化三钴、电解钴价格均上涨 [40] - 光伏价格指数周环比上行0.3个百分点至13.34，组件价格指数周环比上行1.1个百分点至13.82，电池片、硅片、多晶硅价格指数均持平；光伏产业链中硅料价格下行，硅片、组件价格有升有平 [49][52] - 2月汽车产销分别完成210.30万辆和212.90万辆，产量同比增幅扩大37.94个百分点至39.60，销量同比由负转正至34.40%，三个月滚动同比增幅分别扩大至16.86%、14.76%；1 - 2月累计汽车产销分别完成455.30万辆和455.20万辆，产量同比上涨至16.20%，销量同比由负转正至13.10% [53] - 2月各类挖掘机销售19270台，同比增幅扩大51.74个百分点至52.84%，三个月滚动同比增幅扩大11.66个百分点至23.31%；1 - 2月共销售挖掘机31782台，同比上升27.21%；2月各类装载机销售8730台，同比增幅扩大32.89个百分点至34.40%，三个月滚动同比由负转正至11.94%；1 - 2月共销售各类装载机16650台，同比上升16.50% [63] - 本周中国港口货物吞吐量为23901.00万吨，四周滚动均值同比增幅扩大0.3个百分点至12.8%；集装箱吞吐量为614.00万标准箱，四周滚动均值同比增幅扩大1.9个百分点至18.9% [66] - 本周中国出口集装箱运价综合指数CCFI周环比下行3.16%至1211.15点，中国沿海散货运价综合指数CCBFI周环比上行3.72%至1000.33点；波罗的海干散货指数BDI为1436.00点，较上周上行13.79%，原油运输指数BDTI为890.00点，较上周上行0.68% [70] 消费需求景气观察 - 截至3月6日，主产区生鲜乳平均价为3.08元/公斤，环比下行0.32%；截至3月10日，食糖综合价格报6177元/吨，周环比下行0.53% [72] - 截至3月10日，白酒批发价格总指数报109.41，旬环比下行0.05%；名酒批发价格总指数报111.92，旬环比下行0.08% [74] - 截至3月11日，猪肉平均批发价格20.73元/公斤，周环比上行0.10%；全国生猪均价7.42元/斤，周环比下行0.54%；截至3月7日，仔猪平均批发价为28.00元/公斤，周环比上行2.75%；自繁自养生猪养殖利润为33.56元/头，较上周下行9.52元/头；外购仔猪养殖利润为 - 12.52元/头，较上周下行21.91元/头；截至3月6日，全国鸡肉市场价23.15元/公斤，周环比下行0.22% [76][77] - 截至3月10日，中国寿光蔬菜价格指数为116.38，周环比上行3.43%；棉花期货结算价格为66.00美分/磅，周环比上行0.75%；玉米期货结算价格为472.00美分/蒲式耳，周环比上行3.45% [79] - 本周电影票房收入、观影人数、上映场次均下行；中药材价格指数下行；空冰洗彩销售额同环比下行 [24]

核心观点 - AI大模型技术赋能金融资产管理行业，资管机构重视其战略意义并推进投资布局 [3] - 国外资产机构依托数据生态成熟、金融科技基建完善、技术起步早等优势，迅速推进AI大模型应用 [3] - DeepSeek助推国内资管机构加速智能化转型，多家机构已部署该模型并应用于多业务场景 [3] - “AI+HI”的人机协同模式是资管行业应用AI大模型的趋势，要明确AI大模型的“协助者”本位 [3] 01 AI大模型赋能金融资管行业 技术供给端 - 大语言模型是信息时代AI技术发展的产物，近几年开始大规模集中发布，其崛起有Transformer、ChatGPT、DeepSeek - R1三个里程碑式成就 [8] 业务需求端 - 全球财富市场与资管行业需求与压力并存，2023年全球资产管理规模同比增长12%达118.7万亿美元，但面临利润下降等压力 [12] - AI大语言模型能高效解决资产管理中的数据困境，相比纯人工处理海量数据更具优势 [12] 供需结合 - 多数资管机构认为GenAI将对业务产生显著影响，54%的机构预期未来三至五年有重大影响，55%已将其视为战略优先级并试点应用 [17] - 2024年中国金融行业AI和生成式AI投资规模达196.94亿元，预计到2027年飙升至415.48亿元，增幅111%，资管机构积极拥抱技术变革 [17] 02 国外资管机构的AI大模型应用案例 整体优势 - 国外资管机构依托“技术先发+基建完善+数据成熟”三大优势加速推动AI大模型应用，如美国数据生态成熟、金融科技基建完善且早期构建专属AI平台 [21] 贝莱德 - 阿拉丁平台引入大模型技术和生成式AI构建Aladdin AI Copilot，提升平台AI智能化水平，支持关键业务决策 [27] - 系统化主动权益投资（SAE）策略融合先进技术，拥有超100名专业人员，管理规模达2110亿美元，在投资理念、风险管理、交易成本管理方面有严谨方法论 [31] - SAE团队不断迭代AI技术，自研大语言模型发展至第六代，在金融应用中精确度超越通用模型 [38] - 推出“主题机器人”结合大模型和专有数据，能高效透明构建股票篮子，投资组合经理专业知识贯穿流程 [42] 摩根资管 - 为员工提供LLM Suite生成式人工智能平台，具备三项关键功能，协助约5万名员工，开发动机之一是保障数据安全 [44] - 推出IndexGPT利用GPT - 4技术创建“主题投资篮子”，提高构建特定行业主题可投资股票指数的效率和准确性 [48] - 开发SpectrumGPT专有语言处理模型集成在Spectrum投资平台，基于庞大数据库，减少“人工智能幻觉”问题，提高分析师工作效率 [52] Vanguard - 提出“Mixture of Agents”（MoA）框架，是先进的多代理检索增强生成（RAG）系统，由多个专门代理组成，成本效益高，适合大规模金融应用 [56] 其他国外案例 - 高盛使用Google的“Gemini”模型，在金融行业应用场景中准确率和效率较高 [58] - Spacestation Investments引入PaperOS平台提升私募基金运营效率 [58] - 麦格里、GIC、富达、资本集团等机构信息披露不详细，反映AI大模型应用尚待成熟普及 [58] 03 国内资管机构的AI大模型应用案例 整体情况 - 国内资管机构大规模迅速部署DeepSeek，其算法优化、国产属性、开源特性契合资管机构核心诉求 [64] 易方达 - 与澜码科技合作推动大语言模型及AI Agent应用，EFundGPT大模型在多场景应用提升工作效率，借鉴DeepSeek经验对其升级优化 [68] 工银瑞信基金 - 联合打造资管行业大模型智能解决方案FundGPT，涵盖多种技术场景，应用场景丰富多样，提升智能化水平和工作效率 [70] 富国基金 - 构建AI中台统一管理模型能力，大模型业务落地场景涵盖投研、系统研发和运营风控等领域 [72] 盈米基金 - 从构建多元混合大模型技术底座、数据资产与知识沉淀反哺AI、打造AI智能体开发平台三方面推进大模型应用，实现全方位效能提升 [77] 其他国内机构 - 多家国内资管机构在投资研究、客户服务、风控合规等多领域应用大模型，提升各方面效能 [78] 04 资管领域应用AI大模型的场景 客户服务 - 个性化服务提升客户体验，智能客服优化服务效率，数据驱动精准营销与服务优化 [83] 投资研究 - 数据整合与知识管理提升研究效率，智能分析与报告生成赋能投资决策，人机协作重塑投资研究未来 [86] 风险管理与资产配置 - 智能风险识别与预警、欺诈检测与异常行为分析、动态资产配置与全天候市场监控提升风险管理和资产配置能力 [87] 合规与中后台运营 - 合规性监控与报告生成、自动化报告与数据管理、战略性人力资源分配提升合规和中后台运营效率 [90] 05 挑战与启示总结 人机协同进化 - “AI+HI”的人机协同模式是趋势，要明确资管主体与AI大模型的关系，避免因“信息幻觉”导致投资决策失误 [97][98] AI大模型的“双刃剑”本质 - 要规避AI大模型敏感数据泄露风险，资管机构将其应用至整个价值链环节，未来竞争比拼AI能力 [103]

报告核心观点 2025年稳增长难度大，需积极财政政策发力并辅以适度宽松货币政策，财政发力方向决定投资主线，投资者可关注相关投资机会；中美普林格时钟均切换阶段，中国进入阶段三初期，美国进入阶段四早期，板块布局推荐科技与顺周期方向 [2][3][27] 两会落地，从财政发力方向看配置策略 2025年政府工作报告学习体会 - 经济增速目标5%左右不变但难度增加，因2025年GDP总量预计突破140万亿元且内外部环境有阻力，还体现底线思维与中长期目标衔接 [13] - 城镇调查失业率目标5.5%左右、新增就业人数1200万人以上维持不变，CPI增速目标降至2%，单位GDP能耗降幅目标上调至3% [14] - 财政政策更积极，赤字率拟按4%左右安排，新增政府债务总规模11.86万亿元，央地协同加大转移支付 [15] - 货币政策适度宽松，总量适时降准降息，结构优化创新工具支持多领域 [19] 财政发力方向判断 - 扩大内需，消费端以旧换新政策加码，投资端“两重”建设和设备更新力度加大 [21][22] - 支持新质生产力，新兴产业支持商业航天等，传统产业重塑竞争力，数字经济加速布局 [23] - 重视风险化解与金融稳定，化解地方债务强调平衡思维，防控金融风险采取多种措施 [24] 财政发力方向背后的投资机会 - 扩大内需方面，消费端关注多领域带动作用，投资端关注传统产业链拉动和房企现金流改善 [25] - 新旧动能转换方面，关注新兴产业和传统行业并购重组标的 [25] - 地方政府化债和金融机构化险方面，关注区域性银行兼并重组和优质城商行估值修复 [26] 中美普林格时钟观点 中美均切换阶段 - 美国从阶段三切换至阶段四早期，美股回调因筹码集中和估值高，经济基本面无问题，处于四浪调整期 [27] - 中国从阶段二切换为阶段三初期，A股短期KST突破0轴，短期债券KST下穿0轴，板块布局推荐科技与顺周期方向 [27] 本月中美重要图表 - 短期债券KST深度回调下穿0轴，对债券是危险信号，工业商品与债券比率或迎来通胀突破 [28][30] 资产&板块表现 权益市场 - 2月A股整体上涨，上证50、创业板指、科创50均涨，港股稳定上涨，海外市场纳斯达克和标普500下跌，国防军工月涨幅超10% [35] 债券市场 - 2月债市利率上行，1年期和5年期LPR报价连续五月不变 [37] 商品市场 - 2月黄金和有色金属上涨，黑色系和油价格下跌，与特朗普关税政策和原油出口制裁有关 [40] 外汇市场 - 2月美元贬值，美元指数降幅0.9%，美元兑离岸人民币、日元下跌，欧元、英镑兑美元上涨 [42] 跨市场分析 资产相关性 - A股股指与10Y美债负相关、与10Y国债正相关但相关性减弱，与人民币正相关，与美元股指走势相反，与黄金负相关，与银、铜相关性弱，与原油长期负相关短期减弱 [43] 股债性价比 - 创业板指和万得全A（除金融、石油石化）性价比高，上证综指等性价比较低，中小100有提升空间，美股PE - Bond比值高或面临回调风险 [45][47] 资金流动 - 截至3月4日，市场投机者持仓变化，VIX持仓上涨，黄金持仓下降，原油持仓小幅上涨，外汇和美国国债持仓有增减 [50] - 2月股票、利率债、转债和信用债仓位上升，云服务等板块强劲，有色金属等行业回调，ETF总体资金流出 [52][54][56] 市场情绪分析 - 2月两融余额占比上升，融资买入占比震荡，全A周度成交额上升，换手率升至10%以上 [57][60] 技术分析 ADX指标 - 上证指数和恒生指数腾落指数走势大致相同，道琼斯工业指数和标普500走势先降后小幅上涨 [69] 腾落指标 - 上证指数和恒生指数市场腾落指数走势上大致相同，上证指数出现小幅上涨；2月份，道琼斯工业指数和标普500走势基本一致，先下降后呈小幅上涨 [69] 均线偏移指标 - 行业、商品、权益类资产偏离度较高，计算机偏离度达32.6%需警惕回调，大宗商品中白银、黄金偏离度高，美债、国债利率低于均值，美元兑人民币偏离度8.4% [71] 短期KST和Coppock指标 - 涉及多个指数和行业的短期KST和Coppock曲线图表展示 [74] 中美库存周期 - 展示2025年2月美国库存周期各指标存货分位数和销售分位数情况 [101]

报告核心观点 - 美债二次筑顶结束，收益率显著回落，曲线再次“倒挂”，市场正定价滞胀风险，预计短端利率震荡下行，10年期美债收益率下行更明显，收益率曲线将逐步趋平并维持“倒挂”态势 [6][7][16] 美债二次筑顶情况 - 十年期美债从1月中旬接近4.8%的高位大幅回落至近期4.2%左右，完成特朗普自选举成功后的“二次筑顶” [6][7] - 一月初市场“再通胀交易”盛行，经济基本面数据不弱，美债利率走高，但当时判断关税力度大致符合或略强于预期，美联储政策受掣肘，降息幅度不像市场预期小，该判断得到验证 [6][7] - 市场的线性外推与自身反身性使资产价格进入“非理性”、波动加剧，美债利率在特朗普二次选举成功后大致经历两次筑顶 [7] 美债收益率回落原因 - 主要源于未来经济增长预期转弱导致实际利率下降，以及期限溢价的回落 [6][9] - 特朗普执政前期限溢价达历史高位，新政落地后长端美债成为确定性较强资产，期限溢价迅速回落 [9] 美债利率曲线“倒挂”情况 - 2月12日开始，10年期美债收益率回落，2月25日与3个月美债收益率再次“倒挂”，市场恐慌加剧，美股表现惨淡 [6][9] - 2022 - 2024年美债曾“倒挂”2年多，美国经济未硬着陆，此次“倒挂”重现，不宜线性外推，需等待数据确认滞胀是否将至 [10] 市场定价滞胀风险情况 - 中短期市场对美国经济面临滞胀风险的预期升温 [14][16] - 经济走弱方面，自2月以来美股在全球主要市场表现落后，与港股走势对比鲜明，近期经济数据疲软，科技股调整强化市场对美国经济衰退的担忧 [14] - 通胀方面，近期通胀数据超预期回升，特朗普相关政策可能引发供给端冲击，加剧短期通胀压力 [14][16] - 10年期美债收益率回落反映市场对美国经济长期增长动能的担忧，导致投资者对美股等风险资产偏好下降 [16] 美联储面临困境及美债收益率走势预测 - 美联储在潜在滞胀面前面临两难，降息可缓解财政压力、提振经济等，但滞胀可能使降息空间变窄，短端美债收益率不确定性大，长端美债收益率下行更具确定性 [16] - 预计短端利率在降息预期和通胀波动双重影响下震荡下行，10年期美债收益率下行更明显，美债收益率曲线将逐步趋平并维持“倒挂”态势 [6][16]

报告核心观点 - 在“美欧分歧”和“美国通胀再起”叙事逻辑下欧元逆势走强，主要因俄乌战争停火前景使地缘冲突改善、市场对美国通胀担忧过度、对欧元区经济预期有上修可能；美元强势边际减弱，上修今年欧元兑美元预测区间至1.03 - 1.06，但贸易摩擦升级和央行政策分歧或限制其上行空间至1.06 [5][14][18] 美欧贸易关系 - 近期美欧贸易关系紧张，特朗普政府“对等关税”政策引发欧盟强烈反应，美国副总统讲话加剧双方紧张关系，若2025年上半年未达成共识，贸易摩擦可能升级 [5][6] - 2024年美欧双边商品贸易总额接近9800亿美元，美国与欧盟商品贸易逆差达2356亿美元，关税升级将影响欧洲经济，德国增长预期已下调，欧盟将采取双线策略应对 [6] 欧美经济形势 欧洲经济 - 2025年欧洲经济面临多重挑战，增长前景承压，预计经济增速慢于去年秋季预测值，经济增长动能弱，长期需求不足，德法经济疲软，制造业萎缩，消费者信心脆弱 [7][9] - 能源价格波动和通胀压力持续，1月通胀率达2.5%，美国关税政策冲击欧洲出口、抑制投资信心，货币政策面临两难，欧盟内部存在结构性问题制约经济增长 [9] 美国经济 - 美国1月CPI同比上涨3.0%，较上月升高0.1个百分点，高于预期，连续四个月上行；季调环比上涨0.5%，高于预期，为17个月以来新高，核心CPI同比上涨3.3%，市场预计美联储3月不降息，下次降息推迟到10月 [5][10] 欧元上涨原因 - 俄乌战争停火前景使地缘冲突改善，市场关注特朗普和俄乌连线，看到冲突短期内解决可能，美元战争风险溢价降低，欧元价格上涨 [5][15] - 市场对美国通胀担忧过度，1月通胀数据受禽流感扰动大，与PCE相关的部分项目下降，月底公布的核心PCE数据预期不强 [17] - 对欧元区经济预期接近谷底，存在上修可能，2024年四季度GDP季调环比略好于预期，市场对关税冲突充分计价，参考特朗普对加墨推迟关税做法，市场对欧元区经济预期或上修 [17] 欧元预测调整 - 今年头两个月美元指数在高位徘徊，一季度后下行趋势可能变陡，美元走强因素已被市场充分计价，俄乌冲突和平解决和特朗普推迟“对等关税”等是美元下行风险 [18] - 欧元多头头寸显著增加，非商业机构对欧元多头持仓近期增加明显，鉴于美元指数下行风险累积，欧元将受益于地缘风险改善，但贸易摩擦升级和央行政策分歧或限制欧元兑美元上行空间至1.06，上修今年预测区间至1.03 - 1.06 [18]