独立行情中的不确定性 2025 年 03 月 11 日 邮箱：mouyiling@mszq.com 邮箱：meikai@mszq.com 邮箱：fangzhiyong@mszq.com 研究助理：季宏坤 执业证号：S0100124070013 邮箱：jihongkun@mszq.com A 股策略点评 20250311 [Table_Author] 分析师：牟一凌 分析师：梅锴 分析师：方智勇 执业证号：S0100521120002 执业证号：S0100522070001 执业证号：S0100522040003 ➢ 不一样的美股下跌。昨日(20250310)美股整体大幅调整，其中，纳指跌幅创 下 2022 年 10 月以来的新高。实际上，自 2025 年 2 月 20 日以来，美股整体已 经进入下跌趋势，随之而来的是 VIX 指数的持续攀升(图 1)与纳指加速器指标的 持续回落(图 2)。截至 2025 年 3 月 10 日，美股 VIX 指数已经逐步接近 2024 年 8 月的高点，而纳指加速器指标则远低于负两倍标准差水平。从历史上看，每当 纳指加速器指标回落至负一倍标准差以下时，纳指往往会迎来一轮反弹，但 ...

报告核心观点 - 上周市场五大指数全面收涨市场情绪有所恢复 但短期市场或仍面临未来财报考验 建议保持相对谨慎态度并控制仓位 [2][18] 上周指数概览 - 沪深300涨跌幅为1.39% 上证指数涨跌幅为1.56% 深证成指涨跌幅为2.19% 创业板涨跌幅为1.61% 中证500涨跌幅为2.63% [8][10] 上周行业板块概览 - 申万31个一级行业中26个一级行业指数上涨 5个一级行业指数下跌 涨跌幅排名前五的行业分别是有色金属、国防军工、计算机、机械设备、传媒 涨跌幅排名后五的行业分别是石油石化、综合、房地产、公用事业、建筑装饰 [8][11] 上周全市场交易数据 全市场交易数据 - 上周成交数量为6217.36亿股 成交金额为85046.34亿元 上涨家数3933 下跌家数1382 [12][13] 全市场历史新高新低数据 - 截止上周末 创出历史新高的股票家数为54家 创出历史新低的股票家数为3家 创30日新高、60日新高、120日新高的股票家数分别是774、714、284家 创30日新低、60日新低、120日新低的股票家数分别是88、38、30家 [14][15] 两融数据 - 周度融资余额约增加121亿元 周度融券余额约增加7亿元 [8][15] 投资建议 - 保持相对谨慎态度 控制仓位 [2][18]

报告核心观点 - 美股下跌源于市场对特朗普政策理解转变，本轮调整或是前期事件集中释放，非新一轮下跌开端；A股与美股负相关性达历史极端值附近，走出独立行情，但科技资产引领下的韧性或有均值回归需求；未来宏观波动中，有色金属、中国顺周期消费、传统制造业、银行+实物消耗类红利及小盘价值股或更受益 [3][4][5][6] 美股下跌情况 - 2025年2月20日以来美股整体进入下跌趋势，VIX指数持续攀升，纳指加速器指标持续回落；截至3月10日，美股VIX指数接近2024年8月高点，纳指加速器指标远低于负两倍标准差水平，且跌穿负两倍标准差后纳指暂未反弹 [3] 美股下跌驱动因素 - 特朗普政府经济思路浮出水面，依靠减税政策驱动经济，但财政收缩、限制非法移民及关税政策反复，使美国经济换挡期“阵痛”难避免，近期经济数据走弱等强化市场预期 [4] - 市场对“特朗普put”定价修正，此前市场对其抱有期待，现因相关人员对衰退可能性不予否认及对美股下跌容忍度提升，推动美股极致调整 [4] A股与美股走势关系 - 自2024年9月6日以来，A股沪深300和科技股与标普500/纳斯达克指数相关性走弱并转为负相关，负相关系数达2016年以来极端值附近 [5] - 造成A股和美股走势分化的主要是信息技术行业，2024年9月6日至2025年3月10日A股信息技术相对美股超额收益超60%，驱动力来自Deepseek带来的AI“平权”下对中国科技资产的重估 [5] - 2024年9月底政策大反转使金融地产、消费等行业表现好于美股，而美股受衰退预期笼罩，支持“东升西落”叙事，让A股走出独立行情 [5] 未来受益资产 - 有色金属（铜、铝、小金属、贵金属）、中国顺周期消费（食品、饮品、彩妆、旅游）、传统制造业（工程机械、钢铁、化学品）、银行+实物消耗类红利 [6] - 考虑个人投资者活跃，小盘股内部小盘价值可能具备相对优势 [6]

报告核心观点 - 上周市场五大指数全面收涨市场情绪有所恢复，但短期市场或面临未来财报考验建议保持相对谨慎态度控制仓位 [2][18] 上周指数概览 - 沪深300涨跌幅为1.39%，上证指数涨跌幅为1.56%，深证成指涨跌幅为2.19%，创业板涨跌幅为1.61%，中证500涨跌幅为2.63% [8][10] 上周行业板块概览 - 申万31个一级行业中26个上涨5个下跌，涨幅前五为有色金属、国防军工、计算机、机械设备、传媒，跌幅后五为石油石化、综合、房地产、公用事业、建筑装饰 [8][11] 上周全市场交易数据 全市场交易数据 - 成交数量为6217.36亿股，成交金额为85046.34亿元，上涨家数3933，下跌家数1382 [12][13] 全市场历史新高新低数据 - 创出历史新高股票家数为54家，创出历史新低股票家数为3家，创30日、60日、120日新高股票家数分别是774、714、284家，创30日、60日、120日新低股票家数分别是88、38、30家 [14][15] 两融数据 - 周度融资余额约增加121亿元，周度融券余额约增加7亿元 [8][15] 投资建议 - 短期市场或面临未来财报考验，建议保持相对谨慎态度控制仓位 [2][18]

证券研究报告|行业专题报告 低空经济专题策略报告：改革推进，上下游迈向高质量发展 华西中小盘&建筑建材 戚舒扬：SACNO:S1120523110001 侯钧皓：SACNO:S1120524100003 金兵：SACNO:S1120520110001 2025年3月10日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 核心逻辑: • 低空经济助推经济结构转型升级，市场空间巨大 低空经济有助于推动经济结构的转型升级，有望成为中国经济增长的新引擎。根据《国家立体交通网络规划纲要》预测，到 2035年中国低空经济产业的市场规模有望突破6万亿元。 • 空域改革继续推进，为低空发展提供有力保障 2023年12月国家空管委组织制定了《国家空域基础分类方法》将中国空域分为两级七类；2024年12月，国家发展改革委低空经 济发展司正式亮相，负责拟订并组织实施低空经济发展战略、中长期发展规划。空域改革的推进消除了低空经济发展的堵点， 也为行业的未来发展提供了有力的支持和保障。 • 央地政策部署加快，低空试点城市有望进一步扩大 中央和地方陆续将"低空经济"有关内容写入政府工作报告2025年重点工作，并规划了时间表和路线图。在第一批6个低 ...

报告核心观点 - 2025年3月10日三大指数早盘低开后震荡走低，午盘触底，午后震荡上行走出“U”型走势，最终小幅收绿，两市量能大幅回落，申万Ⅰ级行业过半上涨 [1] 行情回顾 - 3月10日三大指数早盘低开，之后震荡走低，午盘触底，午后震荡上行，走出“U”型走势，最终小幅收绿，上证指数收报3366.16点，跌幅0.19%，深证成指收报10825.70点，跌幅0.17%，创业板指收报2199.88点，跌幅0.25% [1] - 两市量能大幅回落，仅1.5万亿，申万Ⅰ级行业过半上涨，煤炭、有色金属、环保领涨，计算机、传媒、银行领跌 [1] 当日要闻 - 2024年全市场分红达2.4万亿元，超300家上市公司在2025年春节前2个月实施分红，金额超3400亿元 [2] - 当地时间3月9日，美国 总统特朗普表示部分关税可能在4月2日后上调，并淡化因征收并调整关税导致的股市大幅波动 [2] - 3月10日，十四届全国人大三次会议各代表团上午举行全体会议，下午举行代表小组会议，全国政协十四届三次会议上午举行闭幕会，闭幕会前举行最后一场“委员通道”采访活动 [2] 指数表现 - 市场强弱方面，沪深京上涨家数3279只，平盘家数163只，下跌家数1950只 [4] - 赚钱效应方面，沪深京涨停家数93只，跌停家数8只，上涨家数占比59.69% [4] - 成交情况方面，沪深两市成交量1125.31亿股，两市成交额15056.60亿元 [4] - 重要指数日涨跌幅方面，上证指数-0.19%，深证成指-0.17%，沪深300 -0.39%，创业板指-0.25%，科创50 -0.22%，北证50 1.89% [6] 板块表现 - 申万一级行业指数涨跌幅前五为煤炭1.40%、有色金属1.21%、环保1.07%、建筑材料0.99%、美容护理0.79%，后五为计算机-1.63%、传媒-0.96%、银行-0.91%、钢铁-0.85%、非银金融-0.84% [7]

报告核心观点 - 本周各期限收益率大幅上行，债市交易难度大，采取防御性策略和波段交易是最佳选择，可关注存单和短债配置窗口期，以及长债合理区间快进快出策略 [3][6][46] 债券市场表现回顾 - 本周各期限收益率大幅上行，10年、30年国债活跃券分别上行6bps至1.79%和1.98%，1年国债活跃券持平于1.59% [3][10] - 利率债方面，1年国债收益率大幅上行10bp至1.55%，3年期及以上国债收益率普遍上行7 - 9bp，截至3月7日，10年、30年国债收益率分别为1.80%、1.98% [13] - 信用债与利率债同步调整，中长期点位上行幅度更剧烈，二永债曲线通过“熊陡”走出倒挂状态 [13] 债市一级发行情况 - 本周部分利率债发行，包括国债、地方政府债、政金债等，各有不同发行规模、期限和票面利率 [17] - 地方债本周发行2175亿元，净发行2080亿元；国债本周发行3982亿元，净发行3582亿元，3月10 - 12日计划发行850亿元，净发行 - 1018亿元；政金债本周发行1430亿元，净发行 - 242亿元，3月10日计划发行190亿元，净发行 - 445亿元 [18] 资金市场情况 - 本周资金面先松后紧，依然偏紧，R001在1.74 - 1.81%区间震荡，周均值环比下行21bp，R007由2.3%回落至1.8%一线，周均值环比下行49bp，R001仍高出7天逆回购利率24 - 31bp [21][23] - 本周隔夜和一周Shibor利率收于1.89%、1.89%，较上周分别变动 - 4.6、 - 6.6bps；隔夜及一周CNHHibor利率收2.61%、2.72%，较上周变动 - 16.7、 + 14.2个bps [23] - 同业存单收益率年前冲高后回落，本周到期收益率继续回升，各期限存单发行利率普遍超2%，一级市场加权发行利率2.05%，较前一周小幅下行1bp，加权发行期限6.5个月 [24] - 银行负债压力缓解，银行间质押式回购成交额边际回升，日均成交量由前一周的5.00万亿元升至5.72万亿元，平均隔夜占比为84.42% [25] 中国债券市场宏观环境跟踪与展望 基本面 - 2月CPI同比 - 0.7%，环比 - 0.2%，主因春节错位效应，扣除影响后同比为0.1%，食品烟酒类等价格有不同变化 [30] - 2月PPI同比 - 2.2%，连续3个月改善，生产资料价格止跌企稳，部分细分项有不同表现，新产业产品价格仍有拖累 [35] - 1 - 2月出口同比2.3%，低于前值10.7%，进口同比 - 2.3%，贸易顺差月均值较12月有所下行但仍处高位 [36] - 1 - 2月我国对东盟、欧盟、美国、韩国出口有不同同比变化，主要产品中劳动密集型产品增速较低 [41] 货币政策 - 美元指数震荡下行至103，离岸人民币汇率贬值压力缓解，收于7.25，Q1降息/降准可期，下一个宽松时点可能在两会之后 [44] - 本周央行净回笼8813亿元，其中逆回购投放7779亿元，到期16592亿元 [6][44] 展望 - 经济有效需求不足，宽货币政策将持续，资金面转松取决于央行，采取防御性策略和波段交易是最佳选择 [46] - 关注存单和短债配置窗口期，以及长债合理区间快进快出策略，10年期合理区间点位是【1.7% - 1.75%】，30年期合理区间在【1.9% - 2%】 [6][46] - 后续关注信贷、消费和地产高频数据改善程度，两会后降准降息可期，本轮货币宽松有持续性 [46]

报告核心观点 - 上周被动资金净流出规模收窄，成交占比上升，两融余额增长，净流入居前的ETF类型多元，沪深300ETF与科创综指ETF流出居前，房地产、传媒获净流入，电子、医药生物流出居前 [1][6] 分组1：被动资金跟踪 资金流入与成交 - 上周股票ETF份额增加20.1亿份，净值规模环比增加647.5亿元，但资金仍净流出202.5亿元，成交占比为6.1%，行业成交集中度显著下降，一级行业成交CR5为50.4%，ETF溢折率中位数为 -0.03%，成交热度下降 [6][10][14] 重点基金申赎 - 上周上证50ETF、科创芯片ETF等净流入居前，科创50ETF、沪深300ETF等净流出居前 [17][19][20] 分组2：被动资金行业跟踪 资金流入 - 上周房地产开发、游戏获被动资金流入，半导体、证券流出，股票ETF整体流出202.5亿元，主要流入房地产（+4.3亿元）、传媒（+2.2亿元），主要流出电子（ -65.7亿元）、医药生物（ -21.5亿元） [21][22] 成交占比 - 上周被动资金在银行、非银、煤炭、食品饮料成交额占比较高，近8周非银、煤炭的被动资金成交占比环比上升较多，美容护理、国防军工、钢铁占比环比下降 [23][24] 分组3：个股成交跟踪 - 上周被动资金流入科大讯飞、大华股份，流出宁德时代、贵州茅台等，资金流入前二十大个股中科大讯飞多次居首，流出前二十大个股中海光信息、中芯国际等流出金额较大 [26][27] 分组4：ETF两融成交 - 上周融资余额增加9.97亿元，易方达中证海外互联ETF、华泰柏瑞南方东英恒生科技ETF、易方达创业板ETF融资净买入居前，华夏恒生科技ETF、景顺长城中证港股通科技ETF、华夏上证科创板50ETF融资净卖出规模较大 [6][29][30] 分组5：被动资金行业配置结构 - 四季度被动资金增配非银、电子、煤炭，减配汽车、有色、银行，股票ETF持仓集中度在四季度进一步提升，与主动基金持仓均超配电子、电新、食饮、医药、家电 [32][33][34]

报告核心观点 - 本轮美股暴跌有其“与众不同”之处，全球资本市场交易核心是抛弃“美国资产”，当前不建议短期抄底美股，A股投资建议重视安全类与防御类资产 [1] 报告要点总结 美股回调情况 - 自今年2月中旬以来美股持续回调，标普指数距高点回撤超8%，纳斯达克回撤超10%，纳指3月10日单日跌幅达4% [1] 本轮美股暴跌“与众不同”要点 - 全球资本市场交易核心是抛弃“美国资产”，“美元弱、美股崩、通胀起、经济弱、黄金强、非美资产强”交易本质源于特朗普内外政策冲击美国主导的内外秩序 [1] - 特朗普言行冲击美国内外秩序和国际信用，影响国际资本预期与美元信用根基，其减税举债组合带来美债实质金融风险，是美元弱、黄金强的根源 [1] - 特朗普削减军费、无视商业信用使美国军工企业订单剧减，美国制造业难崛起，加上强关税和驱逐非法移民致服务业价格上升，美国经济中期将面临滞胀，“滞胀+美元信用弱化”使传统对冲手段效用降低 [1] - 上述冲击已形成中期大级别趋势，即便4年后民主党当选，诸多问题也难以弥补，若欧洲再军备和制造业成功，美元将更加弱化，巴菲特去年开始减仓美股、增持现金 [1] 对A股与港股的影响 - 美股下跌短期或强化“东升西降”叙事，提升风险偏好与对美股的相对收益 [1] - 考虑到当前恒生科技与纳斯达克估值“价差”基本弥合，全球科技股中枢或整体下移 [1] - 美股风险第一阶段“全球资本逃离美国”，其他资产受益，进入流动性危机模式，包括黄金在内的全球资产将面临阶段性抛压 [1] - 美国是全球需求引擎，美股是美国居民主要资产，出口是2024年中国经济核心支柱，美国经济衰退或使中国出口承压，加重产能与价格压力 [1] 投资建议 - 今年A股基本面核心是“风险偏好”与“现实”的割裂和分化，两会后建议重视安全类资产（有色、军工、核电等）与防御类资产（债券、红利） [1]

核心观点 - A股资金再度净流入，市场成交量下降但赚钱效应回升，行业和个股层面成交额集中度及涨跌幅分化度均呈下降趋势，行业换手率有变化，机构调研强度下降，股市资金整体净流入且资金流出风险有一定变化 [1][2][3] 成交热度 - 上周全市场成交量下降，沪深两市成交额位于近一年的78.4%分位数水平，市场成交小幅回落但赚钱效应再度回升 [1][8] - 深交所成交额为5.06万亿，较前值减少9238.12亿元，三年分位数位列98.60%，较前值减少0.9个百分点；上交所成交额为3.23万亿，较前值减少5846.81亿元，三年分位数位列95.50%，较前值减少2.8个百分点 [9] - 科创板成交额为0.76万亿，较前值减少1883.12亿元，三年分位数位列98.10%，较前值减少1.9个百分点；创业板成交额为2.49万亿，较前值减少4094.13亿元，三年分位数位列98.60%，较前值减少0.7个百分点 [10] - 上周成交额最多的3个行业为电子、计算机、机械设备，最少的3个行业为综合、美容护理、煤炭 [14] 集中度与分化度 - 上周行业层面和个股层面成交额集中度均保持下降趋势，行业层面和个股层面涨跌幅分化度也保持下降趋势 [15] - 一级行业Top5成交额占比为54.04%，较前值下降1.54个百分点；二级行业Top10成交额占比为42.80%，较前值下降0.7个百分点 [18] - 上周成交额Top10%个股占全部个股的成交额之比为51.96%，较前值减少2.21个百分点；成交额Top20%个股占全部个股的成交额之比为68.23%，较前值减少2.09个百分点 [21] - 一级行业Top3分位数涨跌幅与中位数涨跌幅之差为5.59%，较前值上升2.37个百分点；Top3分位数涨跌幅与Bottom3分位数涨跌幅之差为8.07%，较前值下降2.81个百分点 [23] - 上周成交额Top20%个股与Bottom20%个股的成交额之比为8.01，比值较前值减少0.24 [27] 赚钱效应 - Top10%个股涨跌幅与中位数涨跌幅的差为8.56%，相比前值上升1.68个百分点；全A涨跌中位数为2.22%，较前值上升4.05个百分点；Top25%分位数为5.89%，较前值上升5.03个百分点；Top75%分位数为 -0.11%，较前值上升5.17个百分点 [29] 换手情况 - 上周换手率最高的三个一级行业为计算机、机械设备、传媒，最低的三个一级行业为银行、石油石化、交通运输 [35] - 从一年历史分位数看，计算机、机械设备、电力设备三个行业的换手率处在较高位置，公用事业、农林牧渔、石油石化三个行业的换手率所处位置较低 [38] - 从三年历史分位数看，计算机、机械设备、国防军工三个行业的换手率处在较高位置，公用事业、石油石化、农林牧渔三个行业的换手率所处位置较低 [39] - 从五年历史分位数看，计算机、机械设备、家用电器三个行业的换手率处在较高位置，农林牧渔、公用事业、煤炭三个行业的换手率所处位置较低 [42] 机构调研 - 行业层面，机械设备、电子、医药生物三个行业的调研强度最高 [45] - 宽基指数层面，中证500的调研强度最大，为0.64；中证100的调研强度在上周的绝对变化最大，降低了3.68 [46] 股市流动性 - 上周股市资金净流入551.77亿元，较前值多流入1035.68亿元，各分项资金有不同变化 [2][48] 资金供给 - 融资余额增加121.08亿元，较前值减少5.44亿元；分行业看，上周融资余额增加的Top3为电子、机械设备、电力设备，减少的Top3为非银金融、公用事业、国防军工 [52][54] - 上周新发偏股型基金15支，发行量为70.21亿元 [60] - 上周ETF净流入482.00亿元，较前值多流入1139.92亿元；净流入前十和流出前十的ETF各有不同 [63] - 上周重要股东净减持市值为101.88亿元，相比前值多减持了58.37亿元；增持家数为50家，较前值增加8家；减持家数为210家，较前值减少6家；净增持市值最多的三个行业为银行、有色金属、纺织服饰，净减持市值最多的三个行业为医药生物、电子、计算机 [64][67] 资金需求 - 上周新增IPO2家，募资金额16.84亿元 [71] - 上周定向增发家数为1家，定增募资总额为2.80亿元，覆盖了1个行业，较前值，定增募资家数减少1家，募资金额减少133.35亿元 [73] 资金流出风险 - 上周限售解禁家数为39家，较前值减少2家；限售解禁市值为419.25亿元，较前值增加180.16亿元；预计本周和下周的限售解禁市值为121.62亿元；前两周限售解禁市值最多的三个行业为机械设备、电子、国防军工；有15个行业没有限售解禁出现 [3][76]