证券研究报告 | 2025年03月04日 纺织服装 3 月投资策略 优于大市 机器人概念上涨，关注港股业绩期行情 行情回顾：2 月 A 股港股大盘震荡上行，纺织服装板块表现稳健，港股运动 品牌和零售商持续领跑，滔搏、宝胜表现亮眼；A 股南山智尚股价大幅上涨。 品牌服饰观点：2025 年 1 月品牌服饰销售受春节时间错期、春节前旺季拉动， 同比增速相对较好，但春节期间销售相较去年春节增速相对平稳，未出现明 显的趋势改善。1 月户外、女装、家纺、运动行业，天猫+京东+抖音三平 台销售额分别同比+56%/+45%/+14%/+11%，户外和女装表现亮眼。重点 关注品牌中，可隆/比音勒芬/歌力思/江南布衣增速超 50%；阿迪/迪桑 特/萨洛蒙/哈吉斯/森马/巴拉巴拉/太平鸟/全棉时代增速超 30%。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 纺织制造观点：宏观层面，1 月越南纺织品和鞋类出口在高基数基础上分 别同比+3.4%和 2.7%；2 月印尼、印度、越南、中国 PMI 环比均有上升。 微观层面，代工台企中，1 月裕元、志强、钰齐、儒鸿、聚阳、广越实现同 比增长，其中志强、儒鸿、聚阳增速超过 20 ...

专题报告 证 券 研 究 报 告 【专题报告】 算法交易——投资交易的利器 ❖ 算法交易来源于海外，在中国发展迅速 算法交易最早产生于美国，国内算法交易虽然起步晚，但得益于国内金融市场 的快速发展、中国金融市场对外开放的脚步不断提速以及投资者对于多元化投 资工具的需求，算法交易的发展速度非常快。 ❖ 算法交易分类 算法交易有不同的分类方式，如按照目的不同分类、按照算法主动程度不同分 类、按照实现方式分类。 ❖ 算法交易应用广泛 ❖ TWAP、VWAP、POV 及改进算法在国内应用最为广泛 2024 年以华创证券提供的算法使用情况为例，在华创所有算法中使用 TWAP、 VWAP、POV 及改进算法的比重超过了 97%，各家机构会根据自身特点及偏 好，选择不同的交易策略。 ❖ 国内程序化交易监管政策 2024 年 5 月 15 日，证监会为落实《证券法》关于证券市场程序化交易监管的 规定，促进程序化交易规范发展，制定发布《证券市场程序化交易管理规定（试 行）》，自 2024 年 10 月 8 日起正式实施。其中，明确提出加强高频交易监 管，明确交易监测和风险防控要求。该规定旨在维护市场的公平、透明和稳定， 保护投 ...

经济增长 - 预计2025年1 - 2月规模以上工业增加值同比增长5.6%，较2024年12月下降0.6个百分点[8][17][18] - 预计2025年1 - 2月社会消费品零售总额同比增长5.3%，较前期上涨1.6个百分点[9][22][23] - 预计2025年1 - 2月固定资产投资同比增长4.9%，较前期上涨1.7个百分点[9][27][28] - 预计2025年1 - 2月出口总额同比增长4.3%，较前期下降6.4个百分点[12][30][33] - 预计2025年1 - 2月进口总额同比增长2.7%，较10月份上涨1.7个百分点[12][35][37] 通货膨胀 - 预计2025年2月CPI同比增长 - 0.5%，较上期下降1.0个百分点[13][38][41] - 预计2025年2月份PPI同比下跌2.0%，降幅较上期收窄0.3个百分点[13][43][44] 货币信贷 - 预计2025年2月新增人民币贷款14800亿元，同比多增300亿元[14][46][48] - 预计2025年2月末M2同比增长7.0%，较上期持平[14][51][53] 人民币汇率 - 预计2025年3月人民币汇率在7.1～7.3区间双向波动[14][56][58]

大类资产及行业表现 - A股上周交投活跃，日均成交1.96万亿元，上证综指、沪深300与创业板指分别收跌1.7%、2.2%与4.9%，两融余额1.92万亿元，融资买入占比小幅下降，成长科技板块或回调[1][10][11][14] - 债市走弱，债券市场整体收跌0.3%，国债收益率分化，1年、10年期国债收益率持平前周，5年期国债收益率上升0.2bp[10][11][14] - 海外港股恒生指数收跌2.3%，美股三大股指收益分化，道琼斯工业指数收涨1.0%，纳斯达克指数、标普500指数分别收跌3.5%、1.0%[10][11][14] 宏观经济及政策动态 - 2月中国制造业PMI从49.1%升至50.2%，经济活跃度改善，但1 - 2月PMI均值较2024年12月回落，稳增长政策需发力[3][35][38] - 美国1月PCE物价环比、同比增速分别为0.3%、2.5%，核心PCE物价环比、同比增速分别为0.3%、2.6%，个人收入增长0.9%，个人支出环比下滑0.2%[3][46] - 2月多项政策发布，包括中央一号文件、证监会主席发文、金融监管总局和央行发布绿色金融方案等[37][52][53][54] 行业中观监测 - 上周钢铁、化工、汽车产业链开工率周期性回升，商品房销售、二手房销售环比周期性回升[4][61] - 2月1 - 23日，乘用车市场零售92.4万辆，同比2024年2月同期增长18%，较上月同期下降30%[4][41][63] - 上周多数商品价格下跌，猪肉平均批发价降至21.21元/公斤，同比增速升至4.09%，蔬菜平均批发价格降至4.89元/公斤，同比增速升至 - 11.88%，黑色系、原油、黄金等价格均下跌[4][66][67][70][71] 资金面跟踪 - 上周公开市场操作净投放1370亿元，DR007高位波动[5][73][74] - 2月IPO募集1.3亿元（1月71.3亿元），定增募集44.5亿元（1月808.0亿元），股票与混合型基金发行264.5亿份（1月共发行198.0亿份）[5][76][77][79]

美债市场现状 - 10年期美债利率年初攀升至4.8%以上，波动率升至历史高位，期限溢价成主要波动来源，近期期限溢价较9月末上行50bp至0.40%左右，美债利率上行约75bp至4.5%左右[5][14] - 美国1月新增14.3万个就业岗位，失业率从4.1%降至4.0%，时薪同比和环比增速分别为4.1%和0.5%，劳动力市场具韧性[19] - 预计2月CPI同比2.8%，核心CPI维持在3.3%，5 - 10年长期通胀预期维持在2.3%上下波动[31] 影响因素分析 - 特朗普2.0时代美债供需矛盾缓解，期限溢价和波动率有望回落，但新政或引发再通胀风险，财政赤字扩大和利息负担加重长期影响美债利率[5] - 政府效率部削减财政赤字效果待察，强制性支出占比60%难削减，自由裁量支出占27%为主要削减目标[44] - 投资者结构变化使市场对美债价格更敏感，交易型资金要求更高期限溢价[52] - 美联储进入观望模式，降息路径不确定，市场预计2025年降息2次，缩表行动有望年中结束[55][59][60] 美债利率预测 - 2025年美债利率预计在3.9% - 4.5%区间震荡，中枢约4.2 - 4.3%，走势取决于经济增速、通胀水平、国债供需和货币政策预期[5][112] 投资策略建议 - 降息周期下美债配置价值凸显，中短久期优先，长债利率升至4.5%以上有波段交易机会，下行至4%以下分批止盈[5] - 美国投资级企业债信用利差有收窄空间，中短久期高等级企业信用债更具性价比[5][141]

冲突现状 - 俄乌冲突三周年之际或迎平息曙光，近期一系列事件指向冲突有望停战[2][14] 短期市场反应 - 截至2月27日，1月以来乌克兰重建指数和停战指数分别累计上涨10.4%、13.5%，斯托克600指数累计上涨10.4%，德国DAX、法国CAC40、英国富时100指数分别上涨12.9%、10.8%、7.8%[3][15] - 欧元兑美元于1月中上旬触底后回暖，多次回到1.05上方，卢布于1月中旬触底后快速升值且幅度大于欧元[15] A股影响 - 风格上，既利小盘成长，又利部分价值，成长风格中科技和高端制造板块或吸引资金流入，部分大盘蓝筹股也可能受益[4][18][19] - 行业上，乌克兰重建需求或催生基建顺周期板块机遇，未来十年重建成本超5000亿美元；油价回落利好成本敏感型行业，新能源产业链长期受益；中国稀土供应链主导地位凸显，约占全球稀土开采产量60%、加工和精炼量近90%，稀有金属供给或扩张；地缘风险降温短期抑制军工，但欧盟国防升级趋势下军工板块长期有支撑，2021 - 2024年欧盟国防总支出增长超30%，增幅约3300亿欧元，约占欧盟GDP的1.9%，未来10年将投入5000亿欧元加强防务[4][21][22][24] 商品影响 - 黄金短期或有调整压力，中长期有望反复震荡式上行[5][27] - 原油全球供给可能增加，油价或震荡承压[5][28] 风险提示 - 俄乌和谈进程不及预期；国际局势变化超预期[6][29]

市场发展回顾 - ESG投资起源于16 - 18世纪道德投资，2004年提出ESG概念，2006年PRI成立推动发展，截至2025年2月24日，4046家资管机构和751家资产所有者签署PRI，涉及资产至少128万亿美元[10] - 2008 - 2024年经历萌芽、成长、发展、扩张、调整五个阶段，2020 - 2021年全球ESG基金流入量连创新高，2021年突破6000亿美元[11][18] 监管政策 - 国内政策从绿色金融到ESG全要素覆盖，2024年后关注高碳行业转型，信息披露从鼓励到强制[20][23] - 欧盟以监管推动市场，未来政策或简化，可能减少企业数量和披露要求至“财务实质性”，考虑豁免80%企业的碳边境调节机制[25][32] - 美国监管政策落后于市场，呈现分散化，未来特朗普第二任期监管或有更多不确定性[37][39] 市场分布与策略 - 2014 - 2022年，全球主要市场ESG投资规模从18.2万亿美元以12%年复合增速增长至35.3万亿美元后下滑至30.32万亿美元，日本增速44%位列第一[57] - 2020年后ESG整合取代负面筛选成主要策略，积极所有权使用逐年提升，在北美和发达亚洲市场2022年成最广泛策略[59] 基金管理人格局 - 海外贝莱德维持霸主地位，2024年全球前十大ESG资管机构管理13224亿美元，占41%份额，7家来自欧洲[66] - 国内汇添富基金2020 - 2024年蝉联榜首，2024年规模1079.64亿元，2024年资管机构偏好被动指数型股票基金，新发占比74.98%[74][76] 基金市场现状 - 2024年底全球可持续基金规模约3.2万亿美元，较2023年底上升约7.4%，欧洲占84%，美国占11%[81]

财政融资与政府债 - 预计2025年3月政府债净融资额约9900亿元，供给压力较2月小幅缓解但仍处高位[3][4] - 预计3月国债发行规模约10000亿元，净融资额约2900亿元，较2月环比下降[3] - 预计3月地方债发行量约8000亿元，净融资额约7000亿元，较2月小幅回落[4] 财政收支 - 预计2025年3月广义财政收入总量约2.0万亿元，增速约4%[5] - 预计3月广义财政支出总量约3.5万亿元，增速约5%，收支差额约 - 1.5万亿元[6] 资金面情况 - 2月央行流动性净回笼超5000亿元，DR007利率中枢较1月抬升[1] - 2月货基资金融出规模增加，缓解银行和非银资金分层现象[1] 未来展望 - 预计3月资金面紧平衡现象延续，资金利率较高现象难明显改善[2][10] - 债市杠杆率或将维持低位[10] - 货币政策宽松受外部环境制约，央行施策聚焦稳汇率和防风险[7]

云计算厂商资本开支 - Deepseek开源模型突破技术难关，降低使用成本与门槛，带来企业云端算力部署需求，利好国内云计算厂商[1][14][18] - 海外头部科技厂商证明AI加持能带来明显ROI，国内头部科技类云厂商有业务场景优势，AI投入ROI显著，会加大资本开支投入[2][24] - 海外四家CSP 24年/25年Capex预计为2283/2881亿美金，24/25年同比增长约55%/30%；推测25年云计算行业合计Capex或达5000万，同比增长接近65%[2][33] 数据中心建设 - 云厂商资本开支是IDC行业周期上行的核心驱动力，当前IDC行业处于周期底部反转阶段，头部云厂商数据中心基建投入增加将带动IDC需求进入上行周期[3] - 2025年中国智能算力规模预计翻倍至2328 EFLOPS，推动IDC行业景气度持续攀升[3] 数据中心用铜量 - 数据中心用铜集中在电力配电、接地互联和散热冷却三大场景，未来随数据中心规模扩张，铜需求将快速增长[44] - 2024 - 2027年，中国数据中心新增装机量预计分别为3GW、5GW、6GW、6GW，累计新增20GW，总装机量将从14GW增至31GW，三年CAGR约30.3%[45] - 乐观情形下，2024 - 2027年全球数据中心总耗铜量分别为81/111/136/153万吨，CAGR将达23.9%，占铜消费比重将从2.9%升至5.1%；中国耗铜量分别为19/31/39/42万吨，CAGR为31.3%，占铜消费比重将从1.2%升至2.5%[6][48] 风险因子 - 大模型开发进度不及预期、云厂商资本开支投入不及预期、国产算力加速卡产能不及预期、海内外宏观环境发生变化[7]

利率 - 美国国债10年期下降18bp、5年期下降23bp，与贝森特发言市场反馈有关[2][13] - 日本国债收益率本周基本维持前值[2][13] - 德国全曲线收益率下降，2年期、7年期和10年期国债收益率分别下行12bp、13bp与12bp至2.00%、2.15%与2.38%[2][13] 权益 - 纳指回升1.63%、恒生回落3.28%、沪指调整1.98%，与市场部分结算中国科技获利并观望后续会议进展有关[3][14] - 德国DAX指数本周再升1.18%，因市场预期美股科技股泡沫破裂及押注德两党有望达成共识重振经济[3][14] 大宗 - 黄金未能破3000美元，本周下落3.39%[4][14] - 比特币延续跌势，本周下落12.86%，全球避险情绪或阶段性下降[4][14] 外汇 - 日元（兑人民币）上涨1.07%，市场看好日本经济恢复，交易加息预期[5][14] - 美元上涨0.54%，或为关税政策下短期抬高美元[5][14] - 韩元继续下挫1.11%，受韩国经济负面预期影响[5][14]