报告行业投资评级 - 行业评级：推荐 [4] 报告核心观点 - 报告核心观点聚焦于Anglo Gold 2025年第三季度的经营与财务表现，指出尽管黄金产量和销量环比小幅下滑，但得益于黄金售价的显著提升以及Sukari矿场等运营项目的稳健贡献，公司实现了强劲的同比业绩增长，特别是归母净利润同比大幅增加，同时现金流状况显著改善，净债务转为净现金状态 [1][2][3][5][6] 生产经营情况 - **黄金产量**：2025年第三季度公司黄金总产量为76.8万盎司（23.89吨），环比减少4.5%，但同比显著增加16.9% [1] - **黄金销量**：2025年第三季度公司黄金总销量为76.4万盎司（24.91吨），环比减少4.6%，同比增加14.5% [1] - **黄金售价**：2025年第三季度公司黄金平均实现价格为3490美元/盎司（807.9元/克），环比上涨6.2%，同比大幅上涨40.4% [1] - **单位总现金成本**：2025年第三季度为1225美元/盎司（283.6元/克），环比微降0.1%，同比上涨4.5% [2] - **单位全部维持成本 (AISC)**：2025年第三季度为1720美元/盎司（398.2元/克），环比上涨3.2%，同比上涨6.4% [2] 财务业绩情况 - **营收**：2025年第三季度公司黄金营收为23.73亿美元，环比减少1.4%，但同比大幅增长61.9% [3] - **毛利**：2025年第三季度公司毛利为11.92亿美元，环比微降0.4%，同比强劲增长120.3% [3] - **归属于股东的净利润**：2025年第三季度为6.69亿美元，环比持平，同比大幅增长200.0% [3] - **调整后 EBITDA**：2025年第三季度为15.56亿美元，环比增长7.8%，同比大幅增长108.6% [5] - **经营活动净现金流**：2025年第三季度为14.19亿美元，环比显著增长39.4%，同比大幅增长134.2% [6] - **资本支出**：2025年第三季度公司的资本支出为3.88亿美元，环比增长1.8%，同比增长31.5% [6] - **调整后净债务**：截至2025年第三季度末，调整后的净债务为-4.5亿美元（即净现金状态），相比上季度末的9200万美元净债务和去年同期的9.06亿美元净债务，财务状况显著改善 [5]

行业投资评级 - 行业评级：推荐 [6] 核心观点 - 2025年第三季度公司权益黄金产量和销量环比均出现下滑，但受益于黄金实现价格显著上涨及有效的成本控制，调整后净利润实现环比增长 [1][2][7] - 公司资产负债表保持强劲，在减少债务后现金充裕，净债务水平极低 [10] - 公司已完成非核心资产剥离计划，并基于成本节约进展和当前金价环境，对2025年全年成本指标指导值进行了上调 [11][15] 生产经营情况 - 2025年第三季度权益黄金总产量为142万盎司（约44.2吨），环比减少4.1%，同比减少15.0% [1] - 产量下滑主要受Peñasquito和Lihir矿品位下降、计划性停产以及Ahafo南矿区Subika露天矿结束采矿作业影响，部分被Brucejack、Cerro Negro和Yanacocha矿区的增产所抵消 [1] - 2025年第三季度权益黄金总销量为130.8万盎司（约40.68吨），环比减少4.0%，同比减少15.7% [1] - 2025年第三季度黄金平均实现价格为3539美元/盎司，环比上涨6.6%，同比上涨40.5% [2] - 不计入副产品收益的黄金单位销售成本（CAS）为1185美元/盎司，环比减少2.5%；计入副产品收益后为831美元/盎司，环比减少9.4% [2] - 不计入副产品收益的黄金单位综合维持成本（AISC）为1566美元/盎司，环比减少1.7%；计入副产品收益后为1303美元/盎司，环比减少5.2% [2][3] 财务业绩情况 - 2025年第三季度销售收入为55.24亿美元，环比增长3.9%，同比增长19.96% [4] - 2025年第三季度成本和费用为29.48亿美元，环比增长31.0%，同比减少15.2% [4] - 归属于公司股东的净利润为18.32亿美元，环比减少11.1% [5][7] - 调整后净利润为18.83亿美元，环比增长18.1%，同比增长101.2% [7] - 调整后EBITDA为33.09亿美元，环比增长10.4%，同比增长68.2% [8] - 扣除营运资本前经营活动产生的现金流量为25.84亿美元，环比增长16.0% [8] - 经营活动产生的净现金为22.98亿美元，环比减少3.6% [9] - 自由现金流为15.71亿美元，环比减少8.1%，同比增长106.7% [9] - 期末现金及现金等价物为56亿美元，总流动性为96亿美元，净债务为1200万美元 [10] 未来展望与指导 - 公司基于成本节约计划进展，在维持产量和单位成本预期不变的前提下，上调了2025年多项成本指标的指导值 [11] - 公司调整了资本支出指导方针，将部分支出时间推迟至明年 [13] - 2026年归属黄金产量预计将维持在2025年指导区间内，但趋近下限，主要矿区产量结构将有所变化 [14] - 2026年资本支出预计将因关键项目推进而增加 [14] 资产剥离进展 - 公司已完成所有非核心运营业务及其在Havieron项目70%权益的出售 [15] - 位于加拿大育空地区的Coffee项目已于2025年10月17日完成出售，预计总收益最高达1.5亿美元 [15] - 公司已出售其在Orla Mining的全部股权，自6月以来收到近6.4亿美元净现金收益 [15] - 已宣布交易的总收益预计最高可达49亿美元，截至2025年已收到26亿美元的剥离资产和项目净现金收益，以及近9亿美元的股权收益 [15]

行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[1] 核心观点 - 字节跳动发布豆包手机助手技术预览版并发售AI工程样机，中兴通讯提供硬件支持，售价3499元，采用6.78英寸LTPO屏幕，搭载高通骁龙8至尊版移动平台，具备16GB内存、512GB存储[5] - 豆包手机助手基于字节自研大模型豆包，从应用侧过渡到操作系统侧，通过系统级授权深度整合多模态输入和跨应用工作流，实现跨应用任务链执行、复杂场景多步骤自动化、设备级资源调用[6] - 阿里发布夸克AI眼镜，包含S1和G1两个系列六款产品，搭载阿里最新千问AI助手，是阿里自研大模型在手机外的首次尝试，深度融合阿里旗下应用生态[7] - 华为上线首款情绪陪伴AI玩具"智能憨憨"，售价399元，接入华为"小艺"大模型并可与手机联动，产品交互包含摸头、摇晃、语音等，通过独立App链接2.4g网络与手机联动[7] - 豆包手机助手、夸克AI眼镜和华为AI玩具或将重塑端侧AI交互模式，助力AI应用加速落地，有望持续拉动端侧AI需求[8] 相关公司动态 - 字节跳动表示暂时没有自研开发手机的计划，正与多家手机厂商洽谈合作，将与生态伙伴共同打造成熟完善的手机智能助手[5] - 豆包展示了操作手机Pro模式，在大模型推理之外调用Agent与工具链，执行效率更高，触发过程中的询问频率进一步降低[6] - 阿里计划在未来持续丰富AI硬件的使用场景，有望带动AI算力需求以及端侧硬件产业链升级[7] 投资建议 - 推荐标的：中兴通讯、广和通[8] - 受益标的：移远通信、美格智能、乐鑫科技、和而泰、拓邦股份、网宿科技、亿联网络、会畅通讯等[8]

行业投资评级 - 报告对非银金融行业给予“超配”评级 [1] 核心观点 - 看好年末风格切换与“开门红”推进下的板块配置机会 [3] - 活跃资本市场的长逻辑不变，建议把握并购重组、财富管理转型、创新牌照展业和ROE提升在内的逻辑主线 [4] - 新“国十条”聚焦强监管、防风险框架下的高质量发展，并以政策支持优化产品设计、提升渠道价值 [4] 周行情回顾 - 上周非银金融(申万)指数上涨0.7%，其中证券Ⅱ(申万)上涨0.7%，保险Ⅱ(申万)上涨0.2%，多元金融(申万)上涨2.3% [8] - 主要宽基指数普遍上涨，上证指数上涨1.4%，深证成指上涨3.6%，沪深300上涨1.6%，创业板指数上涨4.5% [8] - 非银金融指数年初至今上涨3.5%，其中保险Ⅱ(申万)表现最佳，年初至今上涨10.3% [9] 市场数据跟踪 - 上周市场股基日均成交额21586亿元，环比降低7.4% [4][16] - 两融余额2.47万亿元，环比小幅增长0.5%，其中融资余额2.46万亿元，融券余额171亿元环比增长4.9% [4][16] - 股票质押市值2.94万亿元，环比增长2.9% [4][16] - 上交所日均换手率1.12%，深交所日均换手率2.77% [16] 券商行业动态与观点 - 商业不动产REITs开启试点，证监会发布征求意见稿，明确产品定义、资产准入等规范 [4] - 截至2025年11月27日，已上市77只REITs，融资金额2070亿元，总市值2201亿元，2024年以来中证REITs全收益指数上涨22.46% [4] - 部分券商在中证系列指数成分中有所调整，如国泰海通调入中证A500，国联民生调入沪深300，东方财富调入中证A100而中信证券调出 [4] - 此举有助于盘活存量资产，为投资者提供新渠道，并引导被动资金重新配置 [4] 保险行业动态与观点 - 香港大埔火灾初步预估带来20亿元赔付压力，但通过再保可有效缓释系统性风险，财险业务综合成本率上行压力有限 [4] - 国务院安委会部署开展高层建筑重大火灾风险隐患排查整治行动，有望推动风险减量能力提升 [4] - 险企2026“开门红”稳步推进，新产品以1.75%的分红险为主，价值率有所提升，进一步夯实内含价值增长基础 [4] - 叠加年末风格切换与蓝筹配置需求提升，险资四季度仍有较大的资产配置弹性 [4] 投资建议 - 券商：建议关注资本实力雄厚且业务经营稳健的大型券商配置机遇 [4] - 保险：建议关注具有竞争优势的大型综合险企 [4] 行业新闻摘要 - 中国保险资产管理业协会更名为中国银行保险资产管理业协会，将银行理财公司纳入自律管理范围 [33] - 证监会发布《关于推出商业不动产投资信托基金试点的公告（征求意见稿）》 [33] - 金监总局发布通知，要求银行业保险业做好香港大埔火灾金融保障服务工作 [33]

行业投资评级 - 行业评级为“推荐”（维持）[1][6] 核心观点 - 建议关注受益于有机硅行业反内卷趋势的新安股份、兴发集团等公司[5] - 建议关注受益于氯化亚砜大幅涨价的凯盛新材[5] 行业走势 - 11月第4周化工板块（申万）上涨2.98%，领先上证A指（上涨1.40%）1.58个百分点[2][13] - 化工板块动态PE为24.43倍，高于2015年来的平均PE 8.22%[2][13] - 涨幅前五的个股：新金路（+41.04%）、道明光学（+30.26%）、东材科技（+17.57%）、乐通股份（+16.7%）、石大胜华（+15.36%）[2][13] - 跌幅前五的个股：国风新材（-12.1%）、凯美特气（-6.11%）、华软科技（-5.36%）、康达新材（-5.29%）、诺普信（-4.43%）[2][13] 细分子行业走势 - 11月第4周化工行业5个子行业上涨，27个子行业下跌[3][17] - 上涨子行业前五：聚氨酯（+3.04%）、其他塑料制品（+0.64%）、涂料油漆油墨制造（+0.48%）、日用化学产品（+0.28%）、氮肥（+0.24%）[3][17] - 下跌子行业前五：维纶（-7.93%）、磷肥（-4.51%）、石油加工（-3.93%）、石油贸易（-3.75%）、无机盐（-3.69%）[3][17] 化学品价格走势 - 周涨幅前五的产品：PVDF粉料（+26.32%）、液氯（+11.11%）、氯化亚砜（+9.31%）、辛醇（+7.85%）、PA6（+5.61%）[4][22] - 周跌幅前五的产品：二氯丙烷-白料（-9.29%）、PTFE分散乳液（-7.41%）、DEG（-6.85%）、四氯乙烯（-6.19%）、环氧丙烷（-4.77%）[4][22] 化学品价差走势 - 周涨幅前五的产品价差：辛醇价差（+21.87%）、乙二醇价差（+19%）、三聚磷酸钠价差（+18.08%）、丙烯（丙烷制）价差（+17.37%）、苯胺价差（+16.88%）[4][41][43] - 周跌幅前五的产品价差：PTA价差（-224.92%）、DMF价差（-23.96%）、丁二烯（丁烯制）价差（-21.59%）、丙烯（甲醇制）价差（-21.5%）、丙烯水合法异丙醇价差（-17.52%）[4][41][43] 重要品种周度库存变化 - 库存变化排名前五的产品：磷酸一铵（-13.94%）、醋酸（+8.49%）、尿素（-7.38%）、烧碱（+7.15%）、聚酯切片（-6.30%）[5][57][59] 行业规模 - 化工行业（申万）股票家数446只，占A股总数8.6%[6] - 总市值7179.6（十亿元），占A股总市值6.9%[6] - 流通市值6699.1（十亿元），占A股流通市值7.1%[6] 行业指数表现 - 行业指数近1个月绝对表现0.6%，相对表现4.1%[8] - 行业指数近6个月绝对表现23.4%，相对表现5.4%[8] - 行业指数近12个月绝对表现30.1%，相对表现13.2%[8]

行业投资评级 - 行业评级为“推荐”，且为“维持”[2] 核心观点 - 煤炭行业反内卷导致7、8、9月全国原煤产量同比分别下滑3.8%、3.2%、1.8%，秦港5500大卡动力煤现货价为820元/吨，月环比提升7%，煤价企稳回升有望对2026年长协电价谈判形成支撑[5] - 预计出现双重拉尼娜，迎峰度冬期间用电需求有望高增，风格轮动下建议关注电力板块投资机会[5] - 重点推荐红利标的国电电力，以及业绩表现亮眼、估值有望修复的皖能电力和新集能源，长期看好华润电力、申能股份，海风标的福能股份、中闽能源等[5] - 燃气板块重点推荐煤制气布局、业绩成长确定性强的九丰能源，冷冬利好城燃，建议关注昆仑能源、新奥能源等[5] 重点事件解读 - 国家发展改革委出台修订后的《输配电定价成本监审办法》等四个办法，提出以输送清洁能源电量为主的跨省跨区专项工程可探索实行两部制或单一容量制电价，旨在促进新能源消纳利用、保障电力安全保供并促进电网企业降本增效[8] - 生态环境部与国家能源局发布三项油气田温室气体自愿减排方法学，首次将自愿减排交易市场支持范围扩充到油气开采领域，推动甲烷回收利用，形成碳市场收益机制[9] - 全国自愿减排交易市场累计成交核证自愿减排量246.03万吨，成交额2.08亿元，随着油气领域纳入，交易规模有望进一步扩大[9] 本周行情复盘 - 本周环保（申万）行业指数上涨1.59%，公用事业（申万）行业指数上涨0.89%[5][10] - 公用事业子板块中，电力板块上涨0.65%，燃气板块上涨3.27%[5][10] - 2025年以来，环保板块累计涨幅16.94%，涨幅领先于沪深300；电力板块累计涨幅2.43%，涨幅落后于沪深300及创业板指[5][10] - 环保子板块中，综合环境治理上涨5.45%，水务及水治理上涨2.41%，大气治理上涨2.22%，环保设备上涨2.14%，固废治理下跌0.45%[15] - 电力子板块中，火力发电上涨1.60%，水力发电上涨0.04%，光伏发电上涨0.62%，风力发电下跌0.08%，核电平均下跌0.83%[15] 行业重点数据跟踪 - **煤炭价格与库存**：截至2025年11月28日，秦皇岛动力煤（Q5500）市场价格820元/吨，周环比持平，同比下滑0.6%；广州港印尼烟煤（Q4200）市场价格585元/吨，周环比下跌，同比下滑10.0%；纽卡斯尔动力煤现货价为113.75美元/吨，周环比上涨4.3%[24] - **水库水位与流量**：截至2025年11月28日，三峡水库水位为173.41米，同比上升3.26%，环比下降0.99米；入库流量7500立方米/秒，同比持平，环比下降2900立方米/秒；出库流量9530立方米/秒，同比上升37%，环比下降2270立方米/秒[26] - **硅料价格**：截至2025年11月26日，多晶硅（致密料）价格为52元/千克，周环比持平[35] - **天然气价格**：截至2025年11月28日，LNG到岸价为10.94美元/百万英热（4026元/吨），周环比下降4.42%，同比下跌28.0%；国内LNG出厂价为4312元/吨，周环比下跌0.90%，同比下跌3.9%[37] - **电力市场交易**：本周广东省发电侧加权平均电价最高达252.14元/兆瓦时，环比上升10.7%；2025年12月，广东省中长期交易综合价为372.54元/兆瓦时，同比下降7.1%，环比上升0.03%[41] - **碳市场交易**：本周全国碳市场碳排放配额（CEA）周成交量1004.82万吨，环比下降14.1%，成交均价58.25元/吨；2025年累计成交量1.87亿吨，累计成交额115.43亿元[47] 行业重点事件 - 河北省发改委印发《河北南部电网2026年电力中长期交易工作方案》，设定固定价差上浮不超4元/兆瓦时，燃煤机组浮动限价±20%[49] - 湖北省印发《储能体系建设方案（2025-2030年）》，目标到2027年全省储能装机达800万千瓦，到2030年达1700万千瓦[50] - 河南省五部门联合印发《金融赋能制造业绿色低碳发展试点措施》，提出拓展工业数据、排污权、碳排放权等环境权益抵质押融资[51][52]

报告行业投资评级 - 报告对长江大消费九大优势行业（农业、零售、社服、汽车、纺服、轻工、食品、家电、医药）2025年12月的投资评级为积极推荐，重点推荐各行业金股 [4][7] 报告核心观点 - 报告核心观点是长江大消费九大优势行业2025年12月重点推荐金股组合，涵盖农业、零售、社服、汽车、纺服、轻工、食品、家电、医药九大行业 [4][7] - 报告认为金股组合具有投资价值，并提供了各推荐公司的盈利预测和估值水平 [25] 农业行业金股总结 - 重点推荐牧原股份，认为生猪养殖行业步入稳态阶段，公司资本开支将减少，未来将聚焦提升效率、深挖成本、降低负债 [10] - 截至三季度末，公司资产负债率降至55.5%，负债总额较年初下降约98亿元，前三季度资本开支累计72.9亿元，同比减少28% [10] - 预计2025-2027年归母净利润分别为154.9/175.7/225.5亿元，对应PE分别为18/16/12倍，维持"买入"评级 [10][25] 零售行业金股总结 - 重点推荐小商品城，2025年1-9月义乌出口额5540亿元，同比增长25.7%，传统主业提租金具备可持续性，全球数贸中心已于10月开业 [11] - 新业务如CG平台、义支付等稳步推进，预计新业务将发掘义乌外贸生态潜力 [11] - 预计2025-2027年EPS为0.82、1.08、1.30元，对应PE分别为20/15/13倍，维持"买入"评级 [11][25] 社服行业金股总结 - 重点推荐古茗，公司区域规模优势模式已经跑通，从区域走向全国的潜力可观，预计仍有一倍以上开店空间 [12] - 咖啡及早餐贡献同店新增量，预计2025-2027年经调整净利润分别为22、25、29亿元，对应当前股价PE为13、11、10X，给予"买入"评级 [12][25] 汽车行业金股总结 - 重点推荐拓普集团，公司将迎经营拐点，机器人进展加速催化，主业方面受益小米、问界、吉利等车企放量，业绩有望逐季度提升 [13] - 机器人方面，特斯拉将于2026Q1发布新一代机器人，公司聚焦机器人产业链关键产品，液冷业务取得首批订单15亿元 [13] - 预期2025-2027年归母净利润分别为28.0、33.3、41.3亿元，对应PE分别为39X、33X、27X，维持"买入"评级 [13][15][25] 纺服行业金股总结 - 重点推荐晶苑国际，公司为中期α较确定的头部代工商，深入绑定景气大客户优衣库和持续拓展运动品牌 [15] - 利润端内部增质提效叠加品类结构优化，有望驱动盈利改善，预计2025-2027年归母净利润为2.2、2.6、3.0亿美元，同比+12%、+16%、+14% [15] - 对应PE为12.2、10.5、9.3X，60%分红比例下2025年股息率为4.9%，维持"买入"评级 [15][25] 轻工行业金股总结 - 重点推荐泡泡玛特，公司是全球潮玩工业化和商业化的开拓者，2025Q3收入超预期，2025Q4旺季有望延续靓丽表现 [15] - 海外市场加速扩张，海外单店年化平均收益是国内门店的2-3倍，预计2025-2027年公司归母净利润127/176/221亿元，对应PE为22/16/12X [15][25] 食品行业金股总结 - 重点推荐安琪酵母，公司加速布局海外产能，2024Q4-2025Q1埃及和俄罗斯新产线投产后，海外酵母及衍生品产能大幅提升 [16] - 糖蜜处于下行周期，预计2026年成本延续下行趋势，看好酵母蛋白放量，预计2025/2026/2027归母净利润15.6/18.8/22.1亿元 [16] - 对应PE估值23/19/16倍，维持"买入"评级 [16][25] 家电行业金股总结 - 重点推荐安克创新，公司作为跨境出海品牌龙头，具有较强品牌积累和渠道布局，数码充电、安防、耳机等优势品类保持较好韧性增长 [17][19] - 储能、扫地机等成长品类保持较高增长动能，新品类蓄势有望贡献增量，预计2025-2027年归母净利润分别为26.57亿元、31.98亿元和38.95亿元 [19] - 对应PE估值分别为22.3倍、18.5倍和15.2倍，维持"买入"评级 [19][25] 医药行业金股总结 - 重点推荐君实生物，国内老牌BioPharma，存量业务销售提速，2024年核心产品特瑞普利单抗销售额达15.01亿元，同比增长66% [20] - 多个重磅资产进入关键阶段，如JS107、JS207、JS015等早期储备产品均具有较大看点 [20] - 根据盈利预测表，公司2027年EPS为0.45元，对应PE为51.3倍 [25] 历史组合收益回顾 - 2025年11月金股组合（等权重）当月绝对收益为1.07%，相对上证综指收益为2.74% [21] - 图表显示长江证券大消费行业金股推荐组合（等权重）累计绝对及相对收益历史表现 [23][24]

行业投资评级 - 报告未明确给出具体的行业投资评级（如“增持”、“中性”等）[1] 核心观点 - 绿色算力正从单纯能效优化转向“算力-电力-碳力”系统协同，是未来若干年科技与能源交叉领域的核心赛道[1] - 短期重点关注液冷技术的改造推进、高效算法与模型架构以及高密度服务器与高带宽内存[1] - 长期持续关注“源网荷储”一体化系统与绿电直连、电算协同调度平台以及边缘计算与能碳大模型[1] 算力侧：算法、设备、载体的角色 绿色算法 - 绿色算法构成AI算力能效优化的底层逻辑，通过紧凑架构设计、高效训练策略、高效推理技术和高效数据使用实现优化[2] - DeepSeek采用专家混合（MoE）架构，仅用600万美元成本开发出DeepSeek-V3模型，显著降低训练开销[2] - 推测解码、KV缓存压缩等技术已成为GPT-4、Claude 3.5等主流模型降低平均响应功耗的关键创新路径[2] - 推理工作负载占比从2024年的65%预计提升至2028年的73%[32] - 高效训练策略包括计算压缩、存储减负和通信协同，如Flash Attention将O(n²)的注意力机制重写以降低能耗[43][45] 数据中心硬件设备 - 数据中心硬件设备是能耗产生的核心，IT设备系统功耗约占算力中心总功耗的45%[68] - 英伟达Blackwell架构芯片优势显著，GB200能效比达1.85；国产芯片中壁仞BR100能效比达1.86，表现突出[2][80][81] - 服务器向高密度化发展，ARM等精简指令集架构、整机柜高密度集成、智能功耗封顶与动态调频是主要方向[2] - 全球数据中心IT负载预计从2024年的68GW激增至2030年的174GW，2025-2030年间新增106GW，年均增长17.7GW[68] - 存储方面，HBM通过TSV垂直堆叠提供超高带宽，SK海力士1β制程配合MR-MUF封装技术使HBM3E传输速率提升50%[2] 数据中心运营载体 - 数据中心运营载体是能耗管控的核心，冷板式液冷PUE可降至1.3以下，浸没式液冷PUE更可达1.2以下[2] - AI驱动的DCIM系统通过3D可视化、数字孪生与负荷预测实现实时能效调优与智能运维[2] - 余热回收技术中，风侧、热泵与水侧三类系统已成熟应用，北方地区采暖投资回收期可缩短至5年以内[2] - 数据中心模块化与预制化可显著缩短建设工期50%以上，并能有效降低建筑垃圾、施工用水的产生[2] 能源侧：算力的尽头是电力 电力供应与结构 - 美国数据中心耗电占全球45%，电力制约显著；中国数据中心煤电占比约70%，需加快能源结构转型[2] - “东数西算”八大枢纽布局、“源网荷储”一体化微电网、绿电直连专线等创新模式优化能源配置[2] - 腾讯怀来数据中心成为国内首个“风光储”一体化并网项目[2] 储能技术 - 储能方面，磷酸铁锂电池主导电化学储能迭代，宁德时代“算力专用电池”体积能量密度提升30%[2] - 物理储能中江苏建成200MW飞轮储能阵列，数字孪生技术优化充放电策略使利用率提升至73%[2] 应用侧：AI+实现各行业各维度绿色赋能 行业减碳效果 - AI算力推动使能行业减碳，尤其聚焦AI+能源的反哺，推动四大使能行业的减碳比例：电力（12%-22%）、工业（13%-22%）、交通（10%-33%）、建筑（23%-40%）[2][3] - 能源垂式大模型如智子熹源通过MoE架构以1/10成本替代传统专家团队[3] - 人工智能物联网平台如远景EnOS实现全球845GW能源资产管理[3] 边缘计算与虚拟化 - 边缘计算推动大模型向网络边缘迁移，降低延迟并提升隐私保护[3] - 这些技术发展正在对经济社会的消费模式、生产方式、信息流动与生活方式产生全面而深远的系统性影响[3] - 全球经济向“虚拟化增值”模式深刻转型，有望进入资源强度持续下降的新发展阶段[3]

报告行业投资评级 - 行业投资评级：优于大势 [1] 报告核心观点 - 行业处于从生存到重生的分化阶段，存在结构性机遇 [1] - 港资商业地产凭借在高奢赛道的领先地位和卓越运营效率，成为穿越周期的重要力量 [2][6] - 2025年展望为二手房市场量升价稳，新房市场各指标磨底修复 [2] - 政策层面预期将继续从需求侧（如调减限购）和供给侧（如回收闲置用地）发力以稳定市场 [3] 本周市场表现总结 股票市场表现 - **A股市场**：本周（2025年11月24日-28日）A股房地产板块涨跌幅为0.72%，跑输大盘（沪深300）0.92个百分点，在31个行业中排名第24 [3][38] - **港股市场**：本周港股地产建筑板块涨跌幅为0.95%，跑输大盘（恒生指数）1.58个百分点，在12个行业中排名第10 [3][49] - **个股表现**： - A股涨幅前五：张江高科（9.75%）、信达地产（8.52%）、中交地产（5.63%）、南都物业（4.71%）、栖霞建设（4.53%） [45] - A股跌幅前五：华夏幸福（-14.89%）、万科A（-11.22%）、建发股份（-7.36%）、金地集团（-6.23%）、*ST中迪（-5.58%） [45] - 港股涨幅前五：绿景中国地产（18.75%）、和泓服务（10.29%）、建业地产（9.33%）、弘阳服务（7.79%）、明发集团（5.56%） [52] - 港股跌幅前五：世茂集团（-15.19%）、融信中国（-13.46%）、万科企业（-13.13%）、方圆生活服务（-11.83%）、中梁控股（-9.72%） [52] 信用债市场 - **发行情况**：本周地产信用债发行178.40亿元，到期63.38亿元，净融资额115.02亿元 [3][56] - **累计情况**：截至2025年11月28日，地产信用债累计发行3969.32亿元，净融资额为-330.69亿元，去年同期为-202.69亿元 [3][56] REITs市场表现 - **指数表现**：本周REITs指数收于118.62点，涨跌幅为-0.11% [4][57][58] - **分类指数**： - 产权型REITs指数收于118.22点，涨跌幅为0.13% [4][57] - 特许经营权型REITs指数收于118.85点，涨跌幅为-0.40% [4][57] - **月度表现**：近一个月，REITs指数跑赢沪深300指数2.92个百分点 [4][57] - **成交情况**：本周REITs成交额为14.95亿元，环比上升21.15%；换手率为0.51%，环比上升0.06个百分点 [4][57][79] 楼市成交数据 - **新房市场**：本周45城新房成交278.42万平方米，滚动四周同比-34.37%，累计同比-16.37% [6][87][88] - 一线城市滚动四周同比-38.34% - 二线城市滚动四周同比-28.03% - 三四线城市滚动四周同比-53.59% [6][88] - **二手房市场**：本周14城二手房成交161.79万平方米，滚动四周同比-19.46%，累计同比+1.82% [6][87][97] - 一线城市滚动四周同比-29.45%，累计同比+17.15% - 二线城市滚动四周同比-20.08%，累计同比-1.64% - 三四线城市滚动四周同比+70.37%，累计同比+46.52% [6][97] 土地市场情况 - **百城整体**：供应和成交建面环比分别+144.35%和+40.81%，溢价率为0.88% [5][106][107] - **一线城市**：供应和成交建面环比分别+65.62%和-30.09%，溢价率为2.14% [5][106][115] - **二线城市**：供应和成交建面环比分别+131.42%和+31.97%，溢价率为0.91% [5][106][124] - **三四线城市**：供应和成交建面环比分别+155.82%和+53.30%，溢价率为0.72% [5][106][133] 港资商业地产深度分析 竞争格局与运营优势 - 以恒隆广场、太古汇、IFC为代表的港资商业是国内高奢赛道主流玩家，占据半壁江山 [2][17] - 港资项目布局集中于上海、北京、广州、成都等高消费活力城市 [2][17] - 港资高奢项目坪效显著优于内资，代表性项目平均营业额坪效为8.6亿元/万平方米，高于内资项目的5.6亿元/万平方米 [2][20] 重点港资开发商分析 - **恒隆地产**： - 2025H1总收入49.68亿港元（yoy-19%），租赁收入占比达46.78亿港元（yoy-3%） [21] - 内地10座商场总租金收入为人民币24.12亿元，同比基本持平，出租率维持高位 [21][23] - 净负债率稳定于33.5%，预计未来将逐步下降至30%以下 [22] - **太古地产**： - 2025H1总收入87.23亿港元（yoy+19.84%），股东应占基本溢利44.20亿港元（yoy+15%） [25] - 千亿港元投资计划中半数拟投向内地，目标使内地总楼面面积增加一倍（截至2025H1已落成96.62万平方米） [25] - 净负债率维持15.7%低位，财务安全稳固 [25] - **新鸿基地产**： - 截至2025年6月30日全年度总收入901.19亿港元（yoy+8%），物业发展溢利增加6%至82.9亿港元 [28] - 内地投资物业租金收入61.73亿港元（yoy-2%），净租金收入48.64亿港元（yoy-3%） [28] - 净负债率由18.3%进一步下降至15.1%，财务结构持续优化 [28] - **新世界发展**： - 2025财年收入276.81亿港元（yoy-22.6%），净利润亏损163.57亿港元，主要受内地物业销售拖累 [32] - 面临债务压力，负债率达57.5%，正通过出售资产应对 [33] - 内地物业投资收入18.21亿元（yoy-1.1%），商业运营基本稳定 [33] 投资建议 - 建议关注财务状况安全、商业护城河稳固、股息率较高的港资商业地产 [6][35] - 港资地产普遍开发业务占比较低，商业运营收入为业绩主要驱动力，有望直接受益于内陆提振消费的政策基调 [6][35]

报告投资评级 - 首次覆盖恒勃股份，给予“买入”评级 [5] - 基于科技+国央企改革两条主线，推荐多个汽车产业链公司 [2] 核心观点 恒勃股份 - 公司是进气系统头部供应商，传统主业盈利亮眼，保持约30%毛利率、15%净利率 [2] - 通过内生外延多线布局，拓展热管理系统、摩托车智能仪表、PEEK材料及汽车内饰件等新业务，打开新成长曲线 [2][4] - 人形机器人PEEK前景广阔，预计单台机器人用量可达5kg甚至更高；公司与DMI合资实现聚合、改性、注塑一体化全产业链布局，有望随头部机器人客户放量 [2][4] - 预计公司2025-2027年归母净利润1.52/1.78/2.07亿元，同比增速16.2%/16.8%/16.2%；给予2026年可比公司平均71倍PE，对应目标市值126亿元，有22%上涨空间 [5] 零跑Lafa5 - Lafa5以明确定位和升级配置切入10万级纯电轿跑市场，提供515km和605km续航的5款车型，限时售价9.28-11.68万元 [2][7] - 车型旨在破解“低价难兼顾颜值、性能与智能”的行业痛点，实现20万级配置向10万级下沉，面向Z世代年轻用户 [2][7] - Lafa5承担零跑品牌规模化与全球化战略使命；零跑2025年盈利持续为正、销量提前突破50万台，2026年目标冲击百万销量 [2][7] - 车型在外观、智能、续航和安全等方面综合投入，采用宽体低趴轿跑设计，搭载8295P座舱芯片、激光雷达等27个感知硬件，支持端到端高速和通勤领航 [8][9] 行业投资分析意见 - 推荐国内强α主机厂：比亚迪、吉利、小鹏 [2] - 智能化趋势：关注华为鸿蒙高端智能代表江淮汽车、赛力斯等，推荐理想汽车、科博达、德赛西威、经纬恒润 [2] - 国央企整合：推荐关注上汽集团、东风集团股份、长安汽车 [2] - 具备强业绩增长、机器人布局或海外拓展能力的零部件企业：推荐福耀玻璃、新泉股份、福达股份、双环传动、银轮股份、无锡振华等，关注敏实集团、拓普集团 [2]