报告核心观点 - 国家部委接连出台虚拟电厂相关政策，释放加快发展信号，建议关注虚拟电厂聚合商和技术服务商领域领先企业；海上风电新建项目向深远海开拓布局趋势明确，中国海工装备产能充裕、制造能力领先，建议关注海工装备头部企业 [3] 分组1：虚拟电厂 新能源装机占比持续提升，国内电网工程投资力度加强 - 新型电力系统建设分加速转型期、总体形成期和巩固完善期三阶段，当前至2030年新能源成发电量增量主体，煤电是安全保障“压舱石”，电网侧大电网形态扩大，分布式智能电网支撑作用凸显 [14] - 2024年底太阳能、风电发电装机容量合计占比42.0%，较2023年提高6.0个百分点，火电和水电装机比重分别降至43.1%和13.0% [17] - 2019 - 2024年全国电源工程投资额逐年增长，2021 - 2024年国内电网工程年度投资完成额同比增速逐年加快，2024年达6083亿元，2025年1 - 4月同比+14.6% [19] 虚拟电厂作为新型智能电网技术，向市场化发展阶段迈进 - 虚拟电厂聚合分散资源参与电力系统优化和市场交易，可提供调峰、调频等服务，减少高峰期用电和增加“电力弹性” [24] - 2024年以来国家部委出台多项政策，涉及应用场景、盈利机制等，要求到2027年全国虚拟电厂调节能力达2000万千瓦以上，2030年达5000万千瓦以上 [26][28] - 国外虚拟电厂商业模式成熟，通过电力市场交易等获收益；国内以邀约型为主，部分地区开展第二代试点，未来有望向市场化交易阶段迈进 [31][39] 虚拟电厂聚合商和技术服务商有望受益 - 虚拟电厂参与电力市场分六大阶段，相关机构和市场主体众多，不同主体代表不同运营模式和业态成熟程度 [42] - 专业聚合商聚合分布式资源参与虚拟电厂运行，可减轻电网调度负担，提高经济效益，未来在市场化交易模式下将获收益 [46] - 技术服务商提供物联网等技术支持和服务，如新能源发电功率预测技术可提高新能源电力利用效率 [47] 分组2：风电行业 国内风机投标价格企稳回升 - 我国风电上网电价从“标杆上网电价”向平价上网转变，2023年中国陆上风电度电成本低至0.019美元/千瓦时，较2017年降幅达67% [49] - 2022 - 2024年国内风机投标价格下滑，2025年一季度企稳回升，3月投标均价达1590元/kW，较2024年12月回升约4.1% [52] - 2024年我国风电技术创新发展，风机大型化趋势明显，海上和陆上风电机组平均单机容量分别同比增长3.9%和9.6%，风电成本进一步下降 [54][58] 全球风电装机容量仍有较大增长空间 - 截至2024年年底，全球风电累计装机容量达1136GW，较2023年年底增长约11.3%，2024 - 2030年预计年均复合增速达10.9% [75][84] - 2024年全球海上风电新增装机容量为8.0GW，同比下降26.3%，中国连续七年位居全球新增海上风电装机量首位 [78][80] - 欧洲多国提高海风规划目标，德国出台财政刺激方案促进可再生能源发展，全球风电装机容量增长空间大 [82][83] 中国海工企业有望受益于欧洲市场发展 - 风电产业链由上中下游组成，上游零部件及设备制造专业化程度高，中游整机制造商和风电场施工商市场集中度高，下游风电场运营商多为大型国有发电集团 [87] - 风电支撑基础结构产品质量关系风电场运营安全、稳定和经济，中国海上风电开发规模大、产业链完整，具备规模化开发条件 [91][99] - 国内具备海上风电支撑基础生产能力的厂商较少且集中度高，头部企业合理规划生产基地，降低运输成本，提高产品竞争力；中国海工装备产能充裕、制造能力领先，完成多个欧洲项目交付，为开拓海外市场奠定基础 [99][113] 分组3：投资策略和重点公司 虚拟电厂 - 国家政策推动虚拟电厂发展，各细分领域核心企业有望受益，建议关注国电南瑞、四方股份、东方电子、安科瑞、泽宇智能 [120] 风电行业 - 海上风电向深远海发展，中国海工装备优势明显，建议关注东方电缆、金风科技、泰胜风能、海力风电 [121][122]

报告核心观点 电力及公用事业防御性强、业绩稳健增长，维持“强于大市”评级；水电电价竞争力强，建议关注大型水电运营商；煤价下跌使火电公用事业属性增强；新能源装机快速增长但电价受影响；核电机组核准加速但市场电价下行影响业绩 [3][4][104] 各部分总结 行情与业绩回顾 - 行业整体防御性强、业绩稳健增长，2024 年营收和归母净利润双增长，2025 年一季度营收降但归母净利润逆势增长；截至 2025 年 6 月 15 日，指数涨 2.25%，跑赢沪深 300 指数 4.05 个百分点，涨幅排名第 14 [12][13] - 水电业绩最稳健、分红比例最高，核电受市场电价下行影响；水电、其他发电盈利能力最强；水电、火电和燃气财务费用下降利于提升归母净利润 [17][18][19] 水电业绩稳定，关注其长期投资价值 - 水电是值得长期关注的板块，大型水电企业分红比例高，是红利资产标杆 [28][31] - 2024 年我国水电来水整体偏丰，发电量增长；水电行业发展成熟，大型水电站稀缺，竞争格局稳定，装机容量有增长空间 [32][39] - 水电电价具备长期上涨空间，盈利能力强且稳健，具备高股息特征；建议从中长期视角关注长江电力、川投能源、华能水电 [40][46][50] 电价下降影响收入，但煤价下行促进火电盈利 - 火电仍为第一大电源，但发电量占比呈下降趋势；市场电价下行使火电企业营业收入下降，煤炭价格中枢回落使火电机组维持盈利 [52][56][61] - 煤价低位运行，火电行业从“周期困境”转向“稳定收益”资产；火电企业年度分红比例大多处于 30% - 50%区间 [66] 136 号文促进新能源电价市场化转型，核电运营商受电价下行影响 - 新能源发电装机成为装机增量主体，上网电价持续下降；136 号文推动新能源上网电价全面市场化，绿证销售将增加企业利润；新能源发电企业业绩受平均电价下行影响 [70][71][81] - 2022 以来我国核电机组核准节奏加快，“十五五”期间将迎来投产高峰；2030 年核电发电量占比或从 5%提升至 10%；市场电价下行将影响核电盈利水平，但运营商盈利能力稳健 [82][88][97] 投资评级及主线 - 维持“强于大市”的投资评级，电力及公用事业整体估值处于合理偏低估区间 [104] - 建议重点关注大型水电运营商；水电关注长江电力、华能水电、川投能源；火电关注国投电力；核电运营商装机规模将提升，但市场电价下行影响业绩；新能源发电企业业绩受电价下行影响 [107][108][110]

报告核心观点 - 2025年消费市场规模增长、结构优化，传统消费领域多点开花，新兴消费领域展现强劲增长动能，建议关注新能源汽车、服务消费、宠物经济、颜值经济和潮玩产业的投资机会 [4][86] 各部分总结 研究背景 - 2025年4月7日外部事件冲击使A股及港股消费板块受短期冲击，但4月8日起消费指数强劲复苏，多个细分板块涨幅较好，恒生消费指数和宠物经济指数表现突出，本报告旨在分析2025年消费新趋势为投资者提供参考 [12] 总量看消费：规模增长，结构优化 消费规模持续扩大 - 2024年中国社会消费品零售总额达48.8万亿元，同比增长3.5%，服务零售额同比增长6.2%，人均服务性消费支出增长7.4%，占比46.1%，文旅、信息消费热度高，智能手机出货量触底反弹，实物商品网上零售额增长6.5%，县域和乡村消费市场活跃 [16][17] 结构上，对比中美消费，我国服务性消费有很大提升空间 - 美国以服务性消费为主，中国目前以实物消费为主，未来中国居民基础消费比例将下降，服务性消费占比将提高，2024年中国居民服务消费占比46.1%，与发达国家有差距 [27] 传统消费领域呈现多点开花的态势 汽车消费：新能源汽车有望延续强劲表现 - 2024年乘用车市场增长，新能源汽车成主要驱动力，产销同比分别增长34.4%和35.5%，新车销量占比40.9%，消费群体多元化，对续航等要求提高，2025年预计销量增速接近30%，渗透率超50% [31][32][33] 家电消费在政策助力下实现显著增长 - 2024年家电行业主营业务收入达1.95万亿元，同比增长5.6%，内销和出口均创新高，以旧换新政策激发消费潜力，推动重点品类销量增长，推进回收体系建设，未来家电行业需深化国际化经营，创新发展，2025年内销有望持续增长 [39][40][41] 酒类消费步入存量竞争格局，关注消费群体变化 - 白酒行业进入存量竞争阶段，产量逐年下滑，高端品牌营收稳健，消费人群结构变化，健康饮酒理念推动低度、健康酒发展，白酒向低度化、健康化、年轻化发展 [43][50][51] 服务消费崛起与十大新特征剖析 - 2024年服务零售额和人均服务性消费支出增长，我国服务消费进入快速增长阶段，政府出台政策促进发展，呈现消费风尚中式美学、消费业态跨界混搭等十大新特征 [52] 关注快速增长的新兴消费领域和新趋势的形成 宠物经济：从基础需求到高端消费的转变 - 2024年宠物经济市场规模突破3000亿元，增长得益于养宠家庭渗透率提升和单只宠物年均消费增加，消费向高品质、个性化发展，头部国产品牌抢占市场，未来有望保持快速增长 [70][72] 潮玩产业：全球增长背景下中国市场崛起 - 全球潮玩产业快速增长，2022 - 2026年中国行业复合年均增长率预计达24%，2026年零售额将达1101亿元，中国潮玩产业优势显著，客户数量和消费额上升，未来市场规模将增加但竞争加剧 [73][80] 颜值经济（美妆，个护，医美）：满足美的渴望的多元产业发展 - 2025年第一季度中国化妆品限额以上企业零售额和五大交易平台零售额均增长，电商平台流量向大品牌倾斜，医美市场进入提质发展新周期，头部机构主导规范化转型 [82][85] 关注消费板块的投资机会 - 传统消费领域关注新能源汽车和服务消费板块，新消费领域关注宠物经济、颜值经济和潮玩产业，建议关注各领域优质企业 [86][87][88]

报告核心观点 报告对2025年6月18日市场情况进行回顾，展示主要指数、申万一级行业和概念板块表现 [1] 市场回顾 - 今日沪指涨跌幅为0.04%，深证成指涨跌幅为0.24%，创业板指涨跌幅为0.23% [1] - 申万一级行业中电子、通信、国防军工涨幅居前，非银金融、轻工制造、纺织服饰涨幅居后 [1] - 概念板块中电路板、连板、存储器概念表现较好，稀土永磁、稀土、营销传播概念表现较差 [1]

报告核心观点 看好全球创新药“中国化”估值重塑，基于本土创新药在双抗、ADC等领域的发展，中国本土创新药进入全球化加速期，海外药企核心管线“中国化”前景良好，本土创新药有望实现估值全球重塑 [1][5][64] 财务：商业放量，盈利改善 研发 - 2016 - 2024年创新药企业研发投入保持高强度，为2025 - 2027年商业化突破提供支撑 [13] - 2024年32家样本创新药企研发投入672亿，同比增长7.23%，高绝对值下仍延续增长趋势 [13] - 高研发投入有望延续，因更多适应症领域进入临床中后期及新技术药物进入收获期 [13] 费用率 - 2021 - 2024年22家样本创新药企业销售费用率和研发费用率持续下降，驱动部分公司盈利预期改善 [4][15] - 2024年22家样本创新药企业销售费用率为35.25%，同比下降4.52pct；研发费用率为40.41%，同比下降19.08pct [21] 商业化 - 17家商业化创新药企业2024年产品销售收入达913亿元，同比增长35%，高基数下增速仍快速 [4][25] - 自免、减重、ADC、多抗等进入商业化阶段，有望驱动创新药行业收入进入新一轮加速期 [25] MNC：IO + ADC“中国化”突出 IO管线差异大，二代IO未有明显突破 - MNC一代IO管线布局不错，但二代IO布局未显著突破，BMS、辉瑞、默沙东通过license in获得中国管线，未来注册临床推进及数据验证值得期待 [4][27] IO + ADC策略中国创新药地位凸显 - MNC管线中“未来潜力品种”多以中国本土创新药（二代IO或者ADC）作为重要管线，如默沙东、BMS等 [4][30] 现金充沛，布局二代IO/ADC仍有窗口期 - MNC现金流充沛且每年有稳定净利润贡献，为持续丰富管线布局提供支撑 [39] - 在IO + ADC联用新时代，把握好管线可把握未来优势，更多BD值得期待 [39] 本土：全球创新中国化估值重塑 逻辑：国内政策驱动，估值全球重塑 - 政策持续驱动行业向上，多地出台支持创新药发展政策，创新药医院准入有望加速 [45] - 2024年中国本土创新药授权首付款收入占全球合作授权总首付款比例达20%，BD价值持续验证，创新药资产估值有望重塑 [45] 国际化：竞争力持续强化 - 2025年BD交易火爆，三生制药、联邦制药、恒瑞医药等企业授权交易彰显中国创新药全球竞争力提升 [4][47] 商业化：大单品启程，业绩加速向上 - 从2024 - 2025YTD获批数据看，潜力靶点药物开启国产商业化，新技术创新药和潜力大单品驱动本土创新药进入收入/利润加速期 [5][51] - NDA储备品种丰富，有望持续推动本土商业化加速 [5][51] 管线 - 二代IO研发管线丰富，本土PD - 1/VEGF、PD - 1/IL2等有突围潜力 [5][58] - 双抗ADC本土领先，全球双抗ADC药物进展中多个全球FIC药物由本土研发 [62][63] 投资策略 全球大单品潜质 - 泽布替尼2024年销售额突破26亿美金，推荐信达生物、科伦博泰、康方生物、复星医药，关注百济神州、百利天恒、新诺威、复宏汉霖等 [5][64] 资产全球定价潜力大 - 临床数据持续读出，BIC/FIC国际化值得期待，推荐泽璟制药、迪哲医药、荣昌生物、科济药业，关注诺诚健华、新诺威、益方生物等 [5][64] 业绩可能扭亏/盈利 - 盈利改善趋势强化，百济神州预计25年扭亏为盈，信达生物24年报实现盈利，推荐信达生物、荣昌生物、泽璟制药，关注百济神州、再鼎医药、诺诚健华等 [5][64] 商业化放量，收入/利润高增长 - 创新药品种增加，进医保后放量加快，业绩驱动强，推荐康方生物、恒瑞医药、贝达药业、康诺亚、科伦药业、迪哲医药、荣昌生物、智翔金泰、先声药业等 [5][64]

报告核心观点 - 2025年初至今农林牧渔表现强于对标指数，行业估值处于历史相对低位，维持行业“强于大市”投资评级，建议关注牧原股份、普莱柯、秋乐种业、乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份等个股 [5] 各部分总结 行情回顾 - 2025年初 - 6月16日，农林牧渔指数（中信）绝对收益率为+12.81%，在中信一级30个行业中排第8位，跑赢沪深300指数14.5个百分点 [5][10] - 2025年初至今，宠物食品板块涨幅居前，水产加工板块涨幅居后；2025年一季度，水产养殖、畜牧养殖、饲料加工板块归母净利润实现同比大幅增长 [13] 生猪养殖 - 产能供应充足，2025年一季度全国出栏生猪1.95亿头，同比微增0.11%；1 - 4月仔猪供应量增长，7家上市猪企合计销售仔猪795.38万头，同比增长139.2%；4月末能繁母猪存栏量4038万头，同比+1.30%，环比-0.02%；3月末全国生猪存栏4.17亿头，同比增长2.16%，环比下降2.37% [15][17][18] - 2025年上半年猪价震荡运行，5月下旬生猪（外三元）均价14.4元/公斤，环比-2.04%，同比-5.88%；5月末7公斤外三元仔猪出栏均价522.22元/头，环比下调1.26%；宣布对美关税增加后豆粕价格曾反弹，现回归正常，5月23 - 29日全国玉米周度均价2302.22元/吨，环比下跌0.34%，43%蛋白豆粕全国平均价格2945元/吨，环比下跌0.24%；5月末当周全国自繁自养盈利平均为179.50元/头，环比减少3.09元/头，仔猪育肥盈利平均为164.95元/头，环比增加1.86元/头 [23][25][28] - 投资建议：行业规模化加速，出栏量居前的8家上市猪企市占率由2017年的4.6%提升至2024年的20.0%；牧原股份是龙头，2025年一季度出栏生猪1840万头，同比+14.9%；预计2025年下半年行业供需双增，生猪养殖板块市净率处于低位，建议关注牧原股份 [30][31][32] 动保 - 行业规模稳步增长，2016 - 2023年国内兽药产品销售规模由472.29亿元增长至696.51亿元，年均复合增长率为5.71%，行业集中度持续提升且增速高于国外 [35] - 下游行业：经济动物动保产业，养殖业生物安全防控水平提升，到2030年全国畜禽养殖规模化率将达83%以上，我国生猪行业规模化仍有提升空间，动保产品渗透率有望提升；伴侣动物动保产业，国产替代加速，宠物医疗市场量价齐升，2024年宠物医疗消费规模约840亿元，占比28%，驱虫药和疫苗是核心驱动力 [42][46] - 非瘟疫苗上市推动市场规模打开增长空间，我国针对非洲猪瘟防治主要靠物理隔离，未出现有效疫苗大规模覆盖；目前有3种非瘟疫苗研发项目，假设非瘟疫苗出厂价25元/针，一头用量两针，初期渗透率20%时市场空间可达64亿元，实现规模养殖场全覆盖时可达222亿元 [48][50][53] - 创新研发能力铸就公司核心竞争力，普莱柯、生物股份、科前生物、中牧股份等公司与科研院所合作研发非瘟疫苗；从研发综合实力看，2023年生物股份、科前生物主要研发项目数量居前，生物股份、普莱柯拥有P3实验室，中牧股份研发人员数量突出；2024年普莱柯、科前生物获得新兽药注册数量和专利数量居前，生物股份研发费用占总营收比例相对较高；建议关注普莱柯 [52][54][57] 种业 - 行业变革为大势所趋，2023年12月农业农村部批准国内首批转基因玉米、大豆种子生产经营许可证发放，2024 - 2025年农业农村部多次公布转基因玉米、大豆品种通过初审，未来转基因玉米、大豆种植面积有望持续增长 [58][59] - 河南加快建设种业强省，2021年以来推出一系列政策及配套措施，成立神农种业实验室，设立种业发展基金；明确阶段性目标，到2025年种业总产值达100亿元以上，到2030年达200亿元以上，到2035年建成千亿级种业产业集群；河南种业产业化水平低，种企规模小而散，有发展空间 [64][65][67] - 转基因玉米市场空间测算，假设种植面积为6.6亿亩，传统玉米种子价格约50元/亩，悲观情况下性状公司、种子公司和渠道商在转基因玉米方面每亩可分别增收8.5元、8.5元和4元；转基因渗透率70%、80%、90%时，转基因种子市场空间分别为328.02亿元、385.44亿元、445.5亿元 [68][69][72] - 相关种企有望获得行业集中度和盈利水平的双重提升，隆平高科、大北农、中国种子集团转基因性状获批数量较多，大北农、隆平高科、登海种业、荃银高科转基因玉米、大豆品种初审通过数量较多；2024年隆平高科三季度预收账款维持同比正增长，隆平高科、登海种业、秋乐种业研发费用占营收比例同比提升；建议关注秋乐种业 [73][77][80] 宠物食品 - 中国已成为全球第二大宠物市场，未来仍有较大增长空间，2024年中国宠物行业市场规模达到3002亿元，同比增长7.48%；宠物饲料产量159.9万吨，增长9.3%；宠物犬数量为5258万只，同比增长1.6%，宠物猫数量为7153万只，同比增长2.5%；我国宠物行业渗透率仍有提升空间；宠物食品是最大细分市场，2024年市场规模1585亿元，年均复合增长率约21.2%，占城镇宠物总消费比例约52.8%，同比提升0.5个百分点；专业宠粮渗透率有望持续提升 [86][87][93] - 宠物食品出口数据持续增长，2017 - 2022年出口数量逐年增长，2023年下降1.15%，2024年进出口总金额达140.86亿元，同比增长11.45%，出口金额达105.29亿元，同比增长22.07%，出口总量达33.52万吨，同比增长26.01%；2025年4月出口数量2.78万吨，同比+6.90%，1 - 4月累计出口11.02万吨，同比+16.17%；4月出口金额1.13亿美元，同比-6.12%，1 - 4月累计出口金额为4.54亿美元，同比+6.07%；国内宠物食品企业海外业务占比高，2024年相关上市公司业绩改善，出口数据有望维持增长 [96][97][99] - 宠物食品行业集中度较低，国产替代不断深化 [5] 投资建议 - 维持行业“强于大市”投资评级，建议关注牧原股份（002714）、普莱柯（603566）、秋乐种业（831087）、乖宝宠物（301498）、中宠股份（002891）、佩蒂股份（300673） [5]

报告核心观点 中国 CDMO 行业核心优势突出已迈入新阶段 头部企业有望提升全球地位 但需应对多重挑战 本周医药生物板块 6 个二级行业表现一般 部分细分行业有不同涨幅和估值水平 同时医疗产业有新药获批、AI 应用及自体输血技术等热点[3][10][11] 各部分总结 医疗新观察 - CDMO 为制药企业提供工艺开发和生产服务 我国人才结构优势构成行业全球竞争力核心要素 2018 - 2023 年市场规模复合增长率达 39.9% 预计 2033 年达 5369 亿人民币 占全球市场比重逐年增长[3][9] - 2020 - 2024 年 A + 轮及之前投融资事件占比 63.2% 2020 - 2025 年并购活动活跃 行业步入新阶段 头部企业有望跻身全球第一梯队 中小企业需差异化与创新突围[10] 医药板块行情回顾（6.9 - 6.13） - 重点关注 6 个二级行业 涨幅排名靠前为医疗器械（+1.67%）和中药Ⅱ（+1.52%） 靠后为医疗服务（+0.54%）和医药商业（+0.36%）[11] - 本周估值水平前两位为化学制药（78.81 倍）、生物制品（61.33 倍） 后两位为中药Ⅱ（31.93 倍）、医药商业（20.77 倍）[11] - 关注的三级行业中 涨幅排名靠前为医疗研发外包（+4.76%）、化学制剂（+4.04%）、其他生物制品（+2.99%）[17] - 估值水平排名前三为疫苗（95.19 倍）、其他生物制品（94.12 倍）、化学制剂（93.04 倍）[17] 医疗产业热点跟踪 - 全球首个抗甲流 PB2 新药获批上市 为全球流感防控提供中国方案[20][22] - AI 加速融入医疗领域 但应用处于初级阶段 需在数据获取、临床有效性、商业化三方面突围[23] - 中国 2023 年自体输血率约 23.37% 不同医院应用率不同 有推广空间[24]

核心观点 报告指出当前美股市场进入观察期，近期风险事件频发，市场存在去美元化倾向，港股间接受益，美国消费者信心有所改善，本周市场聚焦美联储议息会议，同时深入探讨稳定币强化美元地位的战略意义及数字资产发展趋势 [1][5] 近期市场总结 - 中美谈判变数或提升，此次谈判新增商务部长卢特尼克和贸易代表葛里尔，相比主张温和谈判的财长贝森特，卢特尼克态度激进，市场预期谈判或现拉锯局面 [7] - 特朗普施压关税贸易战，未来两周将向主要贸易伙伴发函列出单边关税税率，若7月9日前部分谈判未果，数十个经济体将面临更高关税，冲击汽车、航空等行业，同时影响大宗商品价格 [7] - 加州洛杉矶爆发大规模内乱，特朗普政府移民突击行动引发抗议，联邦动用军力干预遭批评，内乱影响当地经济，拖累增长并加剧全国经济不确定性 [7] - 中东局势紧张，以色列空袭伊朗，美伊核谈判陷入僵局，市场关注伊核问题走向，若谈判无法重启，地缘风险及市场波动将加剧 [7] 市场隐忧 - 美债利率反弹但美元指数回落，反映海外投资者对美元资产信心减弱，全球资本呈现去美元化倾向，资金回流非美元市场，港股间接受益，HIBOR跌破1%，香港外汇储备增加 [13] - 本轮港股资金流入主要来自港股通南向资金，外资和港资尚未大举进入，未来值得期待 [13] 美国宏观 - 美国密歇根大学6月消费者情绪指数初值上升，现况指数和展望指数均回升，未来一年通胀预期下降，对劳动力市场预期改善 [18] - 消费者信心显著回升，与关税压力缓解有关，对通胀担忧减弱，对经济和就业预期更乐观，需关注市场信心修复的持续性 [18] 本周重点 - 本周关注美联储议息会议，周二公布美国5月零售销售等数据，周三公布5月新宅开工等指数及美联储FOMC利率决策 [20] - 预期此次会议维持目标利率不变，市场关注未来降息路径指引，押注9月开始降息，关注主席鲍威尔政策信号及最新经济预测与点阵图 [20] 稳定币相关 Circle IPO引发关注 - Circle是全球领先区块链金融科技公司，核心业务是发行管理美元稳定币USDC，上市首日股价大涨超160% [22] - USDT和USDC是市值超100亿美元的稳定币，USDT市占率约60%居首，USDC市占率约16%排第二，USDC以现金和等价物储备为基础，确保100%对冲 [22] - 稳定币现金等价物储备很关键，如2022年UST及LUNA币暴跌，因背后无价值支撑，而Circle可通过储备投资获收入，美元加息使其2023年收入大增 [22] 去中心化金融新基建 - Circle与Visa合作推动USDC在全球支付网络应用，Visa、Mastercard也推出稳定币结算卡，方便全球用户消费 [24] - 稳定币在区块链运行，转账快、费用低，解决传统金融支付问题，加速交易至T+0，主流银行如JPM、BAC等也在发行稳定币 [24] 强化本币储备货币地位 - 美国财长表示与美元挂钩的稳定币市值可达2兆美元以上，可加强美元地位，国会正制定法案规定其由优质资产支撑 [28] - 欧盟、香港、新加坡、英国等已落实或推进稳定币监管框架，规范发行、储备等方面 [28] 数字资产大势所趋 - 稳定币是数字资产重要应用，可提升交易便利程度，数字资产另一受关注品种是RWA，可将实体资产代币化 [30] - 汇丰银行发行与黄金相关的数字资产产品汇丰黄金代币，支持小额灵活投资，降低黄金投资门槛 [30] - 稳定币可加速RWA发展，降低实体资产交易成本，数字资产推进为券商带来机遇，香港券商需取得相关牌照 [30]

报告核心观点 报告围绕食品饮料行业2025年中期投资策略展开，指出行业面临总有效需求不足、消费结构调整问题，增长源于“情绪溢价”与“新渠道变革”；白酒受政策影响从去库存到去产能，各子板块需关注新品、新渠道及盈利情况 [1][2][9] 各目录总结 总有效需求不足，消费结构调整，增长动能源自“情绪溢价”与“新渠道变革” - 总需求受外部环境制约，政策稳定消费基本盘，服务性消费支出上升，但居民就业、收入等因素制约消费倾向；消费从“物质占有”转向“体验价值”，细分赛道发展，新渠道变革重构价值链 [2] - 即时零售成酒饮品牌导流入口，或压缩传统渠道生存空间，解决传统电商难点；新兴零售商迎合质价比趋势，与传统经销体系不对立，可赋能定制新品 [2] 白酒：政策压制下加速探底，行业从去库存到去产能 - 产业或从去库存到去产能，政策加速探底与新生态构建，消费场景受压制，渠道库存有望出清，新生态孕育；板块具备高股息、低持仓、低估值特征，推荐左侧底仓配置 [13][15] - 2025年各上市酒企目标理性，降速成共识，部分企业有可量化营收增长目标或明确稳中求进；行业营收、利润增速降档，渠道压力传导至报表，剔除茅台后开门红营收利润双下滑 [23][24][58] - 结构升级放缓，费投加大致盈利中枢下移，原因包括产品结构、市场费用、税收征缴；行业毛利水平有增长，剔除茅台后净利率下移 [63][64][66] - 酒企加大促销费投，管理费效提升，税收征缴影响营业税金率；龙头经营稳健，分红回报托底，配置价值高；板块现金流稳定，企业多措并举提升股东回报 [67][75][82] - 2025年Q2白酒库存稳定、动销流速下降，叠加618电商补贴，批价稳中有降 [84] 休闲食品：品类结构红利，情绪价值凸显 报告未提及相关具体内容 乳品饮料：原奶产能持续去化，关注饮料旺季新品 报告未提及相关具体内容 调味品&餐供：修复在途，关注新品新渠道 报告未提及相关具体内容 低度酒：关注啤酒精酿新品与黄酒高端化改革 报告未提及相关具体内容 盈利预测 报告未提及相关具体内容

报告核心观点 报告聚焦中东股票策略，剖析中东地区经济、行业发展态势，指出油气行业主导经济增长，新能源、科技与人工智能发展迅速，IPO市场活跃，中国与中东贸易和投资往来日益密切，还对海通国际覆盖的多家公司进行分析并给予优于大市评级 [1][2] 中东概况 - 中东多数国家属阿拉伯世界，包括巴林、埃及等多个国家 [3] - 2024年中东GDP增速3.1%，与世界同步，2015 - 2024年年均市值增速25% [3] - 中东人口以年轻人为主，20岁以下占45%，埃及、土耳其等人口较多，失业率11%，人口年增速2% [6] 油气行业 - 中东是全球最大油气产地，石油和天然气产量分别占全球33%和18%，储量分别占50%和40%，海合会国家贡献约50%的中国进口石油和约25%的中国进口液化天然气 [9] - 自2000年以来，中东GDP年均增长约4%，卡塔尔年均增速约7%，阿联酋年均增长4%，石油和天然气贡献近40%的贸易收入 [12] 股票市场 - 中东证券市场年轻且在发展，沙特是最大股票市场，其次是阿联酋，多数市场被能源和工业主导 [15] - 自2022年以来中东IPO筹集超500亿美元，2015 - 2023年IPO交易年均增长率68%，债务资本市场年均增长率16% [65] 新能源发展 - 自2010年以来，中东可再生能源需求平均增长近30%，预计本十年新能源需求增长约20%，沙特和阿联酋是增长较快的市场 [18] - 阿联酋目标到2025年实现25%的新能源装机容量，到2050年实现45%的能源消耗 [18] 科技与人工智能 - 中东和北非地区信息和通信技术市场规模约1840亿美元，本十年增长率约6% - 8%，本十年末或将超2500亿美元 [22] - 今年中东和北非地区人工智能市场价值接近80亿美元，本十年末可能增长至近350亿美元，增速约20% - 45% [22] 能源需求 - 受GDP增长预期和政府倡议影响，中东传统能源需求高速增长，过去20年沙特发电量年均增长约5%，预计本十年保持类似增速 [25] - 阿联酋计划到2027年实现天然气自给自足，提高石油产能至500万桶/日，过去20年天然气需求年均增速3.3% [28] 重点公司分析 博禄 - 总部位于阿布扎比的全球多元化石化公司，运营全球最大的一体化单体聚烯烃生产基地之一，营收亚洲市场占比大，成本低 [31] - 预计2026年第一季度与北欧化工合并，收购诺瓦化学，组建博禄国际集团，实现收入多元化，保持低成本与高回报优势 [34] 阿布扎比国家石油钻井公司 - 总部位于阿布扎比，是阿布扎比国家石油公司的独家钻井服务商，战略是支持集团提高石油和天然气产能，有海外扩张计划 [37] 阿布扎比国家石油分销公司 - 总部位于阿布扎比的燃料、交通出行及便利店零售商，是阿联酋最大燃料零售商，市占率约65%，非燃料零售营收利润率高 [40][44] 阿布扎比国家石油天然气公司 - 总部位于阿布扎比，整合多项业务，对阿联酋实现天然气自给自足和净出口目标至关重要，战略包括提升产能和优化产品结构 [48] 阿布扎比国家石油物流与服务公司 - 总部位于阿布扎比的全球综合性能源海运与物流企业，约35%盈利来自航运业务，综合物流业务贡献约60%的息税折摊前利润 [52] Fertiglobe - 总部位于阿布扎比的全球氮肥生产龙头企业，有四座生产基地，目标是本十年内实现近60%的盈利增长 [58] 沙特矿业公司、沙特基础工业公司、卡塔尔工业、沙特阿美、Solutions by STC、Presight - 海通国际对这些公司均给予优于大市评级，并给出目标价、当前价格、上行空间等数据 [2] 中国与中东合作 - 2023年中东是中国“一带一路”资金融通第二大受益者和建设项目参与最大受益者，2016 - 2023年贸易量年均增速11% [68] - 2024年中东资本投资中国风格更多样化，阿布扎比投资管理局持股比例提高约10%，穆巴达拉投资公司在北京设办事处 [73] - 今年以来，中国对中东的太阳能电池板出口同比增长97%，电动汽车出口同比增长约175%，风力涡轮机出口同比增长超200% [85]