宏观与固定收益 - 美联储3月FOMC会议决定将政策利率维持在3.5%-3.75%，点阵图维持2026-27年各降息1次的指引，但联储上调增长通胀预测及鲍威尔表态显示其对降息变得更加谨慎 [2] - 3-4月债市因通胀担忧上行、政策观察期及供给潜在扰动，相比1-2月份胜率不高、赔率降低，但资金面平稳且外部扰动短空长多，调整空间有限，信用债建议中短端票息+适度杠杆策略 [2] - 尝试引入地震模型（LPPL）刻画由“叙事经济学”和充裕流动性导致的资产价格泡沫（如白银、部分AI科技股），并对本轮白银泡沫进行实证分析，发现其对识别内生性投机泡沫有一定指示效果 [4] - 当前中东局势进入更激烈博弈阶段，高度不确定性下市场难寻主线，大类资产对尾部风险定价仍显不足，资产选择上建议规避高风偏、高拥挤、高估值资产，关注低估值、低波动、低相关资产 [4] - 回溯1970年代石油危机后各国的政策应对及中长期经济结构变化，作为研究当前中东冲突（其影响范围甚至超过1970年代两次石油危机）长期影响的起点，市场需为能源远期价格支付可观的“新风险溢价” [9] - 绿色债券在双碳目标提出后市场加速发展，2025年年度发行额突破万亿元，其融资成本通常低于普通债，但“绿色溢价”有收窄趋势，建议以1-3年、隐含AA+及以上债券配置为主 [10] 科技与高端制造 - 英伟达GTC 2026大会上，CEO黄仁勋指引Blackwell与Rubin在2025-2027年累计营收有望达1万亿美元，其中2027年新增指引约5,000亿美元，公司提出Rubin DSX AI Factory以提升推理效率，并构建全栈AI工厂体系 [6] - 报告重申AI五层结构（能源→芯片→基础设施→模型→应用），并认为2026年或成为Agentic AI与Physical AI加速落地的关键拐点，LPU聚焦低时延Decode推理场景及NemoClaw发布印证该趋势 [6] - 东山精密完成对索尔思光电并表，切入全球光通信核心赛道，索尔思具备光芯片自研和光模块垂直整合能力，使公司在AI基础设施互连领域实现全面覆盖，有望步入新一轮价值重估 [17] - 万国数据2025年营收114.32亿元，同比增长10.8%，调整后EBITDA 54.04亿元，同比增长10.8%，高于指引，主因国内AI应用快速发展带动数据中心新增订单和上架率提升，AI推理需求增长有望带动公司估值提升及业绩改善 [18] - 国内氢能政策导向从此前奖补车辆转变为多场景渗透，看好国内绿氢政策密集催化、海外交运碳排约束趋严及全球能源价格波动放大，2026年或成为绿氢产业拐点之年，利好国内绿氢项目运营商、氨醇设备供应商、电解槽设备生产商 [5] 大消费与汽车 - 吉利汽车2025年收入3452亿元，同比增长25%，核心归母净利润144亿元，同比增长36%，看好公司2026年通过极氪8X等高端化车型改善产品结构，以及全球化布局加速带来的增量空间 [19] - 福耀玻璃2025年营收457.87亿元，同比增长16.7%，归母净利润93.12亿元，同比增长24.2%，公司高附加值产品占比提升与全球化布局将持续驱动增长，全年合计分红比例达58.9% [23] - 亚朵2025年净营收97.90亿元，同比增长35.1%，经调整EBITDA 24.81亿元，同比增长40.0%，公司指引2026年总净营收同比增长20-24%，看好酒店+零售双引擎驱动下品牌心智持续强化 [24] - 万辰集团2025年收入514.6亿元，同比增长59.2%，归母净利润13.4亿元，同比增长358.1%，25Q4零食量贩业务剔除股份支付费用后的净利率同比提升3.0个百分点至5.7%，盈利能力逐季加速释放 [26] - 腾讯音乐2025年总收入329.0亿元，同比增长15.8%，调整后归母净利润95.9亿元，同比增长25%，Q4收入及调整后净利润略超市场预期，主要受益于在线音乐非订阅业务增长及社交娱乐业务降幅收窄 [25] 金融与周期 - 券商板块业绩持续增长但股价下跌，与过往逻辑形成反差，往后看板块业绩稳定性和持续性较好，资金压制因素有望缓解、市场风格趋于均衡、政策加大支持，叠加业绩强、估值低，或迎来估值修复窗口期 [7] - 2026年1-2月基建/地产/制造业投资累计同比分别为+11.4%/-11.1%/+3.1%，较2025年全年增速分别变化+12.9/+6.1/+2.5个百分点，基建投资整体向好，但受春节错期影响增速表现或有波动 [7] - 中东主要资本市场合计市场规模约4.9万亿美元，与港股的5.6万亿美元处于同一量级，但区域内市场呈现“小而散”特征，除沙特外市场规模普遍不大，整体流动性偏低但个别市场（如土耳其）换手率极高 [12] - 华润电力2025年股东应占利润145.2亿港币，同比增长0.9%，高于预期，主因入炉标煤单价低于预期及纯火电业务其他成本下降，纯火电业务股东应占核心利润同比大幅增长79.8%至73.36亿港币 [14] - 港华智慧能源2025年核心利润15.73亿港币，同比下降2%，归母净利15.85亿港币，同比下降1%，略低于预期，看好城燃业务价差持续改善及可再生能源AuM模式贡献增量管理费收入 [21] 医药与创新药 - 中国创新药正处在长周期的起点，中国公司持续向全球输出优质资产，该类资产的潜力未充分反映在A/H股定价中，考虑到A/H股与美股之间的定价差距及近期密集的重大催化剂，报告重申推荐创新药板块 [5] 互联网与传媒 - 在反垄断与后隐私政策时代，海外广告迎来AI驱动的变现效率革命，行业核心逻辑由标签追踪转向实时意图预测，开放网络中具备全栈AI底座的头部平台凭借领先的变现效率与盈利弹性正主导预算结构性重构 [11] - 中信出版2025年营收17.02亿元，同比增长0.87%，归母净利润1.30亿元，同比增长9.63%，但低于预期，主因计提了约7781万元资产减值准备，公司在图书零售市场地位领先，IP与AI布局有望打造第二曲线 [22] 重点公司更新与首次覆盖 - 首次覆盖大唐发电予以“买入”评级，给予A股目标价5.06元（对应2026年13倍PE），港股目标价3.25港元，公司是大唐集团火电整合平台，正构建水核风光第二成长曲线，测算2026年H股股息率或达6.3% [13] - 奇富科技4Q25归母净利10.2亿元，同比下降46.8%，若扣除一次性债务清偿收益，利润低于预期，4Q25净利润take rate（NTR）环比降低97个基点至3.3%，贷款风险上行，C-M2升至0.97% [16] - 美的集团获“买入”首次评级，目标价109.42元 [27] - 智谱获“买入”首次评级，目标价737.01元 [27] - 汇量科技获“买入”首次评级，目标价26.03元 [27]

宏观策略 - 1-2月经济呈现“外需超强、内需改善，供给持续强于需求”特征，出口同比飙升21.8%，社零同比2.8%，固定资产投资同比1.8%，工业增加值同比6.3%，服务业生产指数同比5.2% [14] - 预计一季度GDP增速在5%左右，相比去年四季度（4.5%）大幅改善，但可能略弱于去年一季度（5.4%）[1][14] - 后续关注三个问题：社零韧性（服务消费强劲，商品消费是短板）、二手房改善的持续性、以及输入型涨价（油价上涨）的影响 [1][14] - 工业生产主要由出口带动，新质生产力行业发挥压舱石作用，装备制造业和高技术制造业增加值分别增长9.3%和13.1%，但新能源汽车和太阳能电池产量分别下降13.7%和7.8% [14] - 消费呈现服务强于商品特征，服务零售增长5.6%，高于商品零售的2.5%，“以旧换新”相关商品销售因二手房回暖等因素改善 [14] - 投资方面，基建投资同比增长9.8%成为稳投资主力，制造业投资增长3.1%且结构分化，房地产投资下降11.1%但降幅收窄，部分城市二手房价出现止跌回暖信号 [14] - 美国经济数据整体偏弱，但市场主线是美伊冲突引发的“油价中枢抬升→通胀预期升温→美联储降息预期延后”逻辑，市场对全年美联储降息预期已不足1次 [2][16] - 若全年油价中枢维持在80-100美元/桶高位，年内美联储降息可能清零，但实质性加息门槛很高 [2][16] - 3月FOMC会议关注点在于美联储对油价上涨、通胀风险及未来利率路径的表态，以及对增长和通胀前景的预测 [16] - 宏观量化指数显示，3月前两周需求指数为49.87%，较2月回落0.01个百分点，消费指数为49.66%，出口指数为50.20% [17] - 1-2月乘用车零售同比下降18.9%，其中新能源汽车零售下降25.7%，政策调整影响凸显 [17][18] - 地产销售环比延续回暖但同比仍偏弱，30大中城市商品房销售面积为163.38万平方米 [18] - 油价上涨可能使3月份PPI同比提前转正 [18] - 3月份买断式逆回购合计净回笼3000亿元，但一季度仍有6000亿元短中期流动性净投放，狭义流动性收紧风险较小 [18] - 国内经济主要线索正从低通胀转向输入型涨价，需关注3月后社零、就业等指标能否改善，以实现良性经济循环 [19][20] - 海外地缘局势下，布油已至100美元/桶，配置性价比仍高，因其上涨空间与斜率大于下跌，且是对冲地缘风险的品种 [20] - 黄金近期回调主要因降息预期减少，若降息预期回落至0次，则紧货币风险基本出清 [20] - 两会政策未明显超预期，市场短期可能仍将震荡选择方向，外部地缘扰动未完全结束，建议短期关注上游资源品防御，中期回归流动性与盈利修复主线 [21] 固收金工 - 本周（2026.3.9-3.13）利率先升后震荡，10年期国债活跃券收益率上行3.25bp至1.8225%，主因通胀预期与同业活期存款利率下调预期交织 [27] - 维持收益率曲线陡峭化判断，因同业活期存款利率下调预期利好短端利率，而通胀预期及供需错配可能推动长端利率震荡上行 [8][9][27] - 对比中美债券市场，两国债务管理均遵循“顺周期降本”规律，但当前操作重心呈“战术防御”（中国）与“战略重构”（美国）差异 [7] - 中国债券供给结构变化（如超长期国债发行增加）的约束主要体现为市场焦虑情绪和交易活跃度，未来将影响基础货币投放机制、机构承接能力政策及人民币资产定价基准 [7] - 本周（2026.3.9-3.13）绿色债券新发行23只，规模约286.05亿元，较上周增加73.28亿元；周成交额598亿元，较上周减少60亿元 [9] - 本周（2026.3.9-3.13）二级资本债无新发行，周成交量约2183亿元，较上周增加69亿元 [9] - 债券市场处于“通胀交易”与“滞胀交易”十字路口，关注10年期利率上行至1.85%-1.90%、30年期利率上行至2.45%-2.50%区间的交易性做多机会 [21] A股市场与行业 - 2026年3月A股大盘可能呈现全月小幅度调整走势，宏观择时模型月度评分为-2分，对应万得全A指数后续一月上涨概率为30.77%，平均涨跌幅-1.58% [3][22] - 本周（2026.3.9-3.13）万得全A指数涨跌幅为-0.48%，日均成交量约2.5万亿元，表现较亚太其他市场相对稳定，美股纳指金龙指数上涨0.76%显示海外资金对中国资产相对乐观 [3][5][22] - 部分热门板块短期承压但中期仍看好，电网设备ETF、储能电池ETF、自由现金流ETF等基金规模增长较多，石油ETF等规模减少较多 [5][22] - 市场风格未完全转向避险，创业板指本周上涨2.51%，超过中证红利指数1.60%的涨幅 [5] - 基金配置建议进行均衡型ETF配置 [5][22] - **计算机行业**：围绕“十五五”数智化规划，建议关注算力（算电协同、智算云、国产算力）、数据、算法及应用（制造、医疗、能源、金融、消费、农业等）四大方向相关标的 [10] - **燃气行业**：地缘冲突导致气价上涨，关注资源端投资机会；城燃公司终端价格继续理顺、单位盈利修复。推荐具备气源生产能力的首华燃气，以及新奥股份、九丰能源、新奥能源等相关标的 [11] 金融数据与信贷 - 2026年2月新增社融2.38万亿元，同比多增1469亿元；人民币贷款增加9000亿元，同比少增1100亿元 [23] - 1-2月贷款投放节奏平滑，合并看春节因素扰动较小，前两个月新增人民币贷款5.75万亿元，同比少增1248亿元 [24] - 2月末社会融资规模存量同比增长8.2%，M2同比增长9.0%，M1同比增长5.9%（新口径），M2-M1剪刀差收窄至3.1% [23][24] - “两会”后，随着“两重”等项目开工节奏加快及政策发力，3月份中长期贷款融资和消费贷款或主导贷款投放季节性冲量 [6][24] - 2月企业贷款新增1.49万亿元，同比多增4500亿元，其中中长期贷款同比多增3500亿元；居民贷款减少6507亿元，同比多减2616亿元 [23][24] - 3月份买断式逆回购净回笼未改流动性充裕格局，一季度短中期流动性净投放仍达6000亿元，后续MLF加量续作概率较大 [25] 个股点评 - **万辰集团（300972）**：2025年业绩超预期，净利率持续超预期，经营步入效率提升通道。上调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为22.4/27.5/33.2亿元，同比+67%/+23%/+21%，对应PE为16/13/11X，估值处于低位，修复空间充足 [13]

市场回顾与短期展望 - 恒生指数反弹受制于26,500点，技术形态上自1月起营造头肩顶并于3月初跌穿26,300点颈线，近日在25,000点获得一定支持，短期反弹阻力参考50天线约26,500点[1] - 中港股市短期受地缘政治不确定性（中东战事）及美国可能实施15%全球关税影响，资金或再次流出亚洲股市[1] - 内地将2026年经济增速目标小幅下调至“4.5%至5%”区间，符合预期，短期推刺激措施机会较低[1] - 港股进入业绩期，企业业绩及展望将左右大市表现[1] - 恒指周三（3月18日）收升157点或0.6%，报26,025点，大市成交2,404亿元[5] 外围宏观环境 - 美国联邦储备局议息后宣布维持利率在3.5厘至3.75厘区间不变，符合预期[4][7] - 美联储点阵图维持对2026年减息一次、2027年减息一次的预期不变[4][7] - 美联储将2026年美国经济增长预测上调0.1个百分点至2.4%，通胀预测上调0.3个百分点至2.7%，失业率预测维持于4.4%[4][7] - 美国2月最终需求PPI按年上升3.4%，高于预期的2.9%[6][7] - 地缘政治动荡（中东局势）推高油价及通胀担忧，市场预期将限制美联储进一步减息的空间[4][7] - 加拿大央行维持利率在2.25厘不变[7] 行业与板块动态 - **AI与半导体行业**：AI大模型密集升级，半导体行业高速增长[6]；三星电子工会93.1%成员赞成罢工，若5月展开为期18天的大罢工，恐波及全球半导体产供链[3][10]；三星与AMD签署谅解备忘录，加强在HBM4及DDR5上的合作[10] - **铝业**：地缘冲突扰动铝供应，伦敦期铝反复上升[6] - **低空经济**：国家发改委正推动低空智能网联系统建设和标准制定，相关产业新型基础设施、高端装备制造及营运服务等领域将迎来广阔发展空间[8] - **汽车行业**：吉利汽车设定2026年度销量目标为345万辆，较2025年总销量增长约14%[3][12]；奇瑞汽车2025年股东应占利润按年升34.55%至190.19亿元人民币[12] - **云服务与AI算力**：因全球AI需求爆发及供应链涨价，阿里云AI算力等服务价格将上调5%至34%[3][11]；百度智能云AI算力等服务价格将上调5%至30%[3][11]；京东云承诺全系核心产品不涨价，并对多款产品实施更大力度优惠，平均降幅超16%[11] 重点公司消息 - **腾讯控股 (0700)**：2025年经调整盈利按年增长16.58%至2,596.26亿元人民币，收入按年增长13.86%至7,517.66亿元人民币[3][10]；2025年增值服务业务收入按年增长16%至3,693亿元人民币，其中国际市场游戏收入按年增长33%[10]；2025年广告业务收入按年增长19%至1,450亿元人民币[10]；公司表示将加大AI投资，2025年AI投入达180亿元人民币，预计2026年至少翻倍，可能因此适当减少股份回购[3][10]；混元3.0大模型正处于内部测试阶段，预计4月初逐步对外开放[10]；旗下QClaw微信入口升级为小程序[11]；与MiniMax达成合作，实现Agent RL沙箱全量平稳运行[11] - **稀宇科技/MiniMax (0100)**：推出新一代Agent旗舰大模型M2.7，在部分研发场景中可承担30%至50%的工作量，并在内部评测集上实现约30%的效果提升[3][11] - **阿里巴巴 (9988)**：旗下阿里云因全球AI需求爆发及供应链涨价，将于4月18日起上调AI算力等服务价格5%至34%[3][11]；旗下淘宝上线“养龙虾硬件”补贴专场，单件产品最高补贴2,600元人民币[11] - **百度集团 (9888)**：旗下百度智能云因算力需求攀升及成本上涨，将于4月18日起上调AI算力等服务价格5%至30%[3][11] - **小米集团 (1810)**：发布面向Agent时代的旗舰基座模型Xiaomi MiMo-V2-Pro，拥有超过1T总参数量，在Artificial Analysis排行榜上位列全球第八、内地第二[11] - **吉利汽车 (0175)**：2025年股东应占利润按年微升0.24%至168.52亿元人民币，收入按年增长25.12%至3,452.32亿元人民币[3][12]；2025年总销量（含出口）达302.46万辆，按年增长39%，其中新能源汽车销量占56%[12]；公司预计2026年汽车出口达64万辆，内部目标争取75万辆[12]；正筹备进入加拿大市场[12] - **友邦保险 (1299)**：2025年新业务价值增长15%，逊于预期[3] - **汇丰控股 (0005)**：传闻考虑未来数年进行大规模裁员，或涉及两万人[3] - **中国铁塔 (0788)**：2025年股东应占盈利按年增长8.4%至116.3亿元人民币[12] - **明源云 (0909)**：2025年股东应占利润为3,056.9万元人民币，实现扭亏为盈[11] 其他市场与政策动态 - 海湾国家（包括沙特、伊朗等八国）上周日均石油出口量据Kpler数据暴跌约61%至每日971万桶（2月为每日2,513万桶）[8] - 中国工信部部长表示，中韩应推动半导体、锂电池等重点领域务实合作[8] - 中国据报正对与Meta以20亿美元收购AI初创公司Manus相关的人员进行处罚[8] - 香港证监会建议联交所加强对发行人内部监控检讨的审查工作，并更新指引以减少核数师仓促辞任的情况[8] - 市场传闻因合规考量，部分外资机构暂时中止与中信证券及国泰君安国际的交易合作[9] - 2026年以来港股递表企业达186家，其中H股上市占比高达82.8%，红筹上市占比降至14.5%[9] - 香港2025年12月至2026年2月经季节性调整失业率跌至3.8%[9]

贝壳-W (02423.HK) 公司点评 - **核心观点**：贝壳依托ACN网络和线下触点构建居住服务生态闭环，家装、租赁等新兴业务经营效率持续提升，叠加贝好家探索供给侧创新，有望打开第二增长曲线，首次覆盖给予“买入”评级 [8] - **财务业绩**：2025年实现净收入人民币946亿元，同比增加1.2%；净利润为人民币29.91亿元，同比下降26.7%；经调整净利润为人民币50.17亿元，同比下降30.4% [3] - **交易规模与网络**：2025年总交易额人民币31833亿元，同比下降5.0%；存量房交易额人民币21515亿元，同比下降4.2%；新房交易额人民币8909亿元，同比下降8.2% [4]。截至2025年末，门店数量达61139家，同比增长18.5%；经纪人数量达523009名，同比增长4.6% [4] - **存量房业务**：2025年净收入人民币250亿元，同比下降11.3%；链家及贝联门店二手房交易单量创历史新高，同比提升11.2%；每名活跃贝联经纪人二手房交易单量同比提升6% [5] - **新房业务**：2025年净收入人民币306亿元，同比下降9.1%；全年新房业务贡献利润率同比增长0.2个百分点至25.0%，2025年第四季度进一步提升至28.3%；第四季度新房应收账款周转天数缩短至44天 [5] - **家装家居业务**：2025年净收入人民币154亿元，同比增长4.4%；贡献利润率由2024年的30.7%提升至2025年的31.4%，全年经营层面亏损实质性收窄 [6] - **租赁业务**：2025年净收入人民币219亿元，同比增长52.8%；截至2025年末，在管房源量超过70万套，同比增长62%；贡献利润率同比提升3.6个百分点至8.6%，实现经营层面全年盈利 [6] - **费用与利润率**：2025年运营费用总额人民币181亿元，同比下降5.6%；一般及行政费用人民币81亿元，同比下降9.9%；销售和市场费用人民币73亿元，同比下降5.8%；经营利润率由2024年的4.0%下降至2025年的2.2% [7] - **盈利预测**：预计2026-2028年公司营业收入分别为876.22亿元、894.61亿元、935.04亿元；归母净利润分别为48.30亿元、55.56亿元、62.61亿元 [8] 煤炭行业动态研究 - **核心观点**：1-2月煤炭行业供需存缺口，整体去库，供需好转；行业供应端约束逻辑未变，煤价长期有上涨诉求，维持煤炭开采行业“推荐”评级 [9][16][18] - **供给端**：2026年1-2月，规上工业原煤产量7.6亿吨，同比下降0.3%；日均产量1293万吨，同比减少4.1万吨/天 [9][11]。煤炭进口7722.23万吨，同比增长1.50% [11]。综合测算，1-2月国内煤炭供应同比下降0.1% [12] - **需求端**：1-2月规上工业发电量15718亿千瓦时，同比增长4.1% [10]。其中，规上工业火电同比增长3.3%（12月为下降3.2%）；水电增长6.8%；核电增长0.8%；风电增长5.3%；太阳能发电增长9.9% [10][13]。估算电力、化工、建材、钢铁四大行业带动煤炭消费同比增长3.1% [13] - **库存端**：动力煤整体去库，2026年2月末北方港口动力煤库存较年初降低392.10万吨至2440.60万吨 [14]。炼焦煤各环节库存均有去化，生产企业、北港、焦化厂及钢厂库存均较年初下降 [14] - **价格端**：1-2月北方港口动力煤月均价格702.40元/吨，同比下降5.77%（同比-43元/吨），其中2月均价713.19元/吨，环比上涨3.12%（环比+22元/吨） [15]。港口主焦煤1-2月月均价格1708.60元/吨，同比上涨15.84%（同比+234元/吨） [15] - **行业展望**：预计进口煤倒挂之下内贸煤需求有望于4-5月陆续释放，海外能源价格高位运行对煤价形成支撑 [16][17]。头部煤炭企业呈现“高盈利、高现金流、高壁垒、高分红、高安全边际”特征 [18] 丘钛科技 (01478.HK) 公司点评 - **核心观点**：公司积极拓展非手机业务，预计2026年非手机摄像头模组销量高增；推出“二五”规划，目标非手机领域产品收入占整个集团摄像头模组汇总收入50%以上，维持“买入”评级 [20][22][24] - **财务业绩**：2025年实现收入208.77亿元，同比增长29.26%；毛利率约7.8%，同比增长1.7个百分点；净利润约14.94亿元，同比增长435.2% [20]。剔除印度丘钛股权处置收益后，净利润约6.8亿元，同比增长144.4% [20] - **业务收入拆分**：2025年，车载和IoT非手机摄像头模组收入同比增长171.2%；智能手机摄像头模组收入同比增长6.2%；生物识别模组收入同比增长62.2% [21]。2021-2025年非手机摄像头模组销量CAGR约71.3% [21] - **智能手机摄像头模组**：2025年销量同比增长3.0%，其中潜望式摄像头模组销量同比增长270.1% [21]。公司目标2026年手机摄像头模组销售数量同比增长不低于5% [21] - **非手机领域摄像头模组**：在智能眼镜领域，已与18家境内厂商及2家海外头部终端建立业务关系 [22]。在具身机器人领域，已与超10家公司建立业务关系 [22]。在智能驾驶领域，已与7家全球Tier 1及35家境内外汽车品牌建立业务关系 [22]。公司目标2026年用于车载和IoT等非手机领域的摄像头模组与激光雷达汇总销售数量同比增长不低于50% [22][23] - **生物识别模组**：2025年实际销量2.03亿颗，同比增长25.8%；公司在国内已实现指纹识别模组销售规模国内前二 [23] - **盈利预测**：预计2026-2028年营收分别为230.47亿元、247.32亿元、267.46亿元；净利润分别为8.01亿元、8.98亿元、9.72亿元 [24] 宏观策略周报 - **核心观点**：社融同比增速持平，中证A500指数持续净流出 [25][26] - **社融与货币数据**：2026年2月社会融资规模增量为23792亿元，存量同比增长8.2%，增速与1月持平 [25]。2月M1同比增长5.9%，M2同比增长9% [25] - **资金价格**：短端利率与长端利率均有所上行，期限利差走阔 [25] - **股市资金供给**：权益基金发行回暖，杠杆资金参与回升，但ETF合计净流入由正转负，股票ETF净流出76.38亿元 [26]。中证A500指数连续3周净流出，最近一周净流出46.94亿元 [26] - **行业资金流向**：融资净流入较多的行业为电力设备、计算机；净流出较多的行业为有色金属、国防军工 [26] - **股市资金需求**：股权融资规模28.05亿元，限售解禁规模562.4亿元，产业资本减持85.19亿元 [27]

阿里巴巴 (9988.HK) 首次覆盖报告 - **核心观点**：消费大平台架构升级，AI业务打开成长空间，首次覆盖给予“买入”评级[1][6][8] - **财务预测**：预测FY2026-2028年营收分别为10377.3亿元、11853.8亿元、13308.6亿元，同比分别增长4.2%、14.2%、12.3%[6]；同期归母净利润分别为977.5亿元、1225.1亿元、1444.8亿元，同比分别-24.5%、+25.3%、+17.9%[6] - **中国电商业务**：FY2026H1国内电商收入同比增长9%，Takerate提升带动CMR增长10%[7]；即时零售业务同比增长37%，通过整合会员权益、优化订单结构，亏损显著收窄[7] - **云与AI业务**：FY26Q2经调整EBITA实现1.62亿元盈利[7]；2025上半年，中国企业级大模型日均消耗达10.2万亿Tokens，阿里千问以17.7%份额位列第一[7]；公司计划未来三年投入超3800亿元用于AI与云基础设施建设[7] - **国际数字商业**：国际数字商业集团加快扩张，有望成为公司中长期海外增长的重要来源[1][8] 中银香港 (2388.HK) 首次覆盖报告 - **核心观点**：公司具备集团平台、品牌、跨境业务三重优势，ROE保持同业领先，首次覆盖给予“增持”评级，目标价47.46港元/股，较当前股价有15%上行空间[2][9] - **财务与估值**：目标价对应2025E/2026E市净率(P/B)为1.47倍/1.38倍[2][9] - **经营优势**：2025年上半年年化ROE为12.9%，高出可比银行平均1.5个百分点[10]；公司加快向区域性银行转型，东南亚业务基本实现东盟国家全覆盖[10] - **资产质量与股东回报**：公司资本运用偏审慎，不良保持低位[11]；2014-2024年均现金分红比例为49%[11] 西部矿业 (601168.SH) 动态跟踪点评 - **核心观点**：双矿共振打开成长空间，公司正从“周期资源股”转向“成长资源股”[3][13][14] - **玉龙铜矿资源与产量**：玉龙铜矿新增铜金属资源量131.42万吨，伴生钼金属资源量10.77万吨[13]；2024年实现净利润54.11亿元，贡献归母净利润占公司全年归母净利润的107%[13]；2025年1-9月矿产铜产量12.51万吨，占公司矿产铜总产量的90.9%[13] - **产能规划与资源储备**：玉龙铜矿三期扩建项目获核准，矿石处理能力将从2280万吨/年提升至3000万吨/年，预计2027年初投产，达产后矿产铜年产能将升至18-20万吨[13]；新增资源量按达产后年产能测算，可直接延长矿山服务年限6-7年[13]；玉龙铜矿与茶亭铜矿合计铜资源量已突破至928.2万金属吨[14] - **盈利预测**：预计2025-2027年公司EPS分别为1.68元、2.45元、2.72元[14] 福耀玻璃 (600660.SH) 2025年年报点评 - **核心观点**：行稳致远，持续看好公司市占率提升与产品结构升级[4][16] - **2025年业绩**：全年实现营收457.9亿元，同比增长16.7%；归母净利润93.1亿元，同比增长24.2%[16]；全年毛利率/净利率为37.27%/20.35%，同比分别提升1.04/1.23个百分点[17] - **产品与单价**：智能全景天幕玻璃等高附加值产品占比持续提升，2025年较去年同期提升5.44个百分点[18]；汽车玻璃单价已由2018年164元/平方米上涨至2025年240元/平方米，2018-2025年复合年均增长率(CAGR)达5.6%[18] - **财务预测**：预计2026-2028年营收分别为525亿元、600亿元、673亿元，同比分别增长15%、14%、12%[4][18]；同期归母净利润分别为106亿元、123亿元、141亿元，同比分别增长14%、15%、15%[4][18] 中石化炼化工程 (02386.HK) 2025年报点评 - **2025年业绩**：全年实现营收700.74亿元，同比增长9.15%；归母净利润17.98亿元，同比下降27.09%[20] - **业务分项**：工程总承包业务营收462.1亿元，同比增长21.6%[20]；海外市场营收185.0亿元，同比增长71.9%[20]；新型煤化工业务营收44.1亿元，同比增长308.8%[20] - **订单与毛利率**：2025年新签订单1012.48亿元，同比增长0.6%[20]；截至2025年末，未完工订单2038.50亿元，为2025年营收的2.9倍[20]；全年毛利率同比下降0.92个百分点至7.39%，主要受个别施工项目影响[21] - **现金流与分红**：2025年经营现金流净额81.86亿元，同比由净流出22.11亿元大幅改善[22]；全年合计派发股息0.358元/股，分红比例87.62%[22]；截至2026年3月17日，公司股息率(TTM)为6.05%[22] 有色金属行业周报 - **电解铝供应风险**：中东地区电解铝供给系统性风险上升，卡塔尔Qatalum铝厂全面停产，巴林Alba铝业遭遇不可抗力[24]；中东六国电解铝建成产能合计705万吨/年，2025年产量692.7万吨，占全球总产量超9%[24] - **美国通胀数据**：美国2月CPI同比上涨2.4%，核心CPI同比维持在2.5%[25] - **镍供应事件**：印尼四家镍厂因山体滑坡暂时停产，涉及产能占印尼高压酸浸(HPAL)产能的30%[26] - **中国外贸数据**：2026年1-2月，中国进出口总值10995.4亿美元，同比增长21.0%；其中出口6565.8亿美元，同比增长21.8%；贸易顺差2136.2亿美元[27]

实时热点与宏观经济 - 中东能源危机急剧升级 重要天然气设施遭袭 伊朗发动反击[3] - 美联储维持利率不变 上调通胀预期 仍预计今年降息一次[3] - 美联储主席鲍威尔表示 通胀改善前不会降息[3] - 美国2月PPI数据全线超预期[3] - 特朗普豁免执行《琼斯法案》以遏制高油价[3] - 加拿大央行维持利率不变 巴西央行降息25个基点[3] - 证监会表示坚决清除影响资本市场改革发展的障碍[3] - 阿里云AI算力和存储产品最高涨价34%[3] - 腾讯第四季度营收1943.7亿元 同比增长13%[3] - 三星面临史上最大罢工威胁 或重创全球半导体供应链[3] 金融市场数据 - 美国国债收益率全线上涨 2年期涨10.56个基点至3.779% 5年期涨9.00个基点至3.878% 10年期涨6.65个基点至4.267%[3] - 波罗的海干散货指数收报2024.00点 下跌0.69%[4] - CME比特币期货收报71285.00点 下跌4.55%[4] - ICE布伦特原油收报109.65美元 上涨6.02%[4] - 伦敦现货黄金收报4813.53美元 下跌3.86%[4] - 美元指数收报100.30 上涨0.74%[4] - 美元兑人民币(CFETS)收报6.88 下跌0.17%[4] 全球主要股指表现 - 纳斯达克指数收报22152.42点 下跌1.46%[4] - 道琼斯工业指数收报46225.15点 下跌1.63%[4] - 标普500指数收报6624.70点 下跌1.36%[4] - 日经225指数收报55239.40点 上涨2.87%[4] - 恒生指数收报26025.42点 上涨0.61%[4] - 恒生中国企业指数收报8835.50点 上涨0.10%[4] - 恒生科技指数收报5108.30点 上涨0.01%[4] - 上证指数收报4062.98点 上涨0.32%[4] - 深证综指收报2680.88点 上涨0.97%[4] - 沪深300指数收报4658.33点 上涨0.45%[4] - 创业板指收报3346.37点 上涨2.02%[4]

核心观点 - 光通信行业在OFC 2026上展示了多项技术突破，包括革命性的XPO可插拔光模块标准、NPO过渡方案以及OCS交换机的进展，这些创新有望打开光通信多路线成长空间，并满足AI部署的全场景需求 [6] - GTC 2026预计将聚焦多智能体系统架构创新，确立光互联的关键地位，并展示液冷、供电等新技术，可能催化相关供应链从主题炒作走向订单落地阶段 [6][7] - 光伏产业链价格呈现结构性分化，硅料和电池片价格下降，而硅片、组件及光伏玻璃价格持平，行业需求疲软与高库存是核心矛盾，短期价格预计维持弱势 [8][10] 市场走势 - 2026年3月19日，国内市场主要指数普遍上涨，其中创业板指涨幅最大，达2.02%，收盘于3,346.37点；科创50指数涨1.36%，收盘于1,372.58点；上证指数涨0.32%，收盘于4,062.98点 [4] - 在周度表现（2026.03.09-2026.03.13）中，市场走势分化，创业板指数涨幅最大，为2.51%，而科创50指数跌幅最大，为2.88% [9] - 通信行业细分板块中，光缆海缆板块周涨幅领先，达14.87%，而光模块板块周跌幅为0.70% [9] 通信行业动态与展望 - **OFC 2026新品与技术方向**：Arista推出革命性的12.8Tbps液冷可插拔光模块新标准XPO，其每个OCP机架单元能实现204.8Tbps的端口容量，是1.6T OSFP光模块端口密度的4倍，旨在解决CSP的“CPO焦虑”并满足Scaleout和Scaleup的带宽需求 [6] - **主流厂商进展**：旭创（通过TeraHop品牌）将展示业界首款12.8Tbps XPO光模块、6.4Tbps NPO以及基于MEMS的OCS交换机（300*300端口），其XPO模块支持单模块最高400W功耗 [6] - **技术路径共存**：XPO标准表明可插拔光模块在3.2T+时代依然有生命力，但依赖于硅光、大功率激光器、高密度FAU等集成封装技术进步；在集成度要求更高的Scaleup领域，NPO作为过渡方案可能接受度更高 [6] - **OCS应用拓展**：OCS（光电路交换）从谷歌定制走向更广泛的数据中心部署，用于网络拓扑重构、SPINE层和scaleacross [6] - **GTC 2026预期亮点**：1) 推理和存储设施架构跨越，可能展示Feynman架构及推理上下文内存存储（ICMS）细节；2) 光互联地位确立，针对Rubin Ultra展示柜内光互联方案，单GPU对应光引擎数量预计显著增加；3) 液冷与供电新技术，如800V HVDC导入、LPX整机液冷设计及高导热新材料工程化 [6][7] - **多智能体系统创新**：英伟达可能将多智能体扩展定义为Scaling law的新增长曲线，需要PD分离芯片、超节点光互联方案及基于Bluefield网卡+HBF的内存池技术创新 [7] - **供应链催化**：市场期待看到首款正式展示的Kyber机柜，这可能催化PCB、NPO、TIM材料、液冷、HVDC、三次电源等赛道从主题投资走向预期订单落地 [7] 光伏产业链价格跟踪 - **多晶硅价格**：致密料均价为45元/kg，较上周下降3.2%；颗粒硅均价为44.0元/kg，与上周持平，下游采购谨慎，需求疲软与高库存是市场核心矛盾 [8] - **硅片价格**：130um的182-183.75mm N型硅片均价1.05元/片，130um的210mm N型硅片均价1.35元/片，均与上周持平，行业开工率处于低位 [8] - **电池片价格**：182-183.75mm N型电池片均价为0.41元/W，较上周下降2.4%；210mm N型电池片价格为0.40元/W，较上周下降2.4%，预计库存压力将上升 [8][10] - **组件价格**：多种类型组件价格与上周持平，其中182*182-210mm TOPCon双玻组件价格为0.763元/W，210mm N型 HJT组件价格为0.770元/W，集中式BC组件较TOPCon溢价15.7% [10] - **市场与政策影响**：国内集中式电站项目启动缓慢；自4月1日起，光伏等产品增值税出口退税将全面取消，可能使行业整体出口增速面临压力，但欧洲能源焦虑或提振部分组件出口需求 [10] - **光伏玻璃价格**：3.2mm镀膜光伏玻璃价格为17.5元/㎡，2.0mm镀膜光伏玻璃价格为10.5元/㎡，均与上周持平 [10] 建议关注标的 - **光通信与算力产业链**：报告列出了三个主要关注方向 [9] 1. 光模块公司：包括中际旭创、新易盛、联特科技、世嘉科技、汇绿生态、剑桥科技 2. CPO/NPO相关公司：包括天孚通信、致尚科技、长芯博创、太辰光、光库科技、蘅东光、罗博特科 3. 国产算力公司：包括天数智芯、寒武纪、海光信息、中科曙光、云天励飞、和顺石油、华丰科技 - **光伏产业链**：报告重点推荐了多个方向的公司 [10] 1. 光储方向：海博思创、阳光电源 2. BC新技术方向：爱旭股份 3. 供给侧方向：大全能源、福莱特 4. 电力市场化方向：朗新集团 5. 国产替代方向：石英股份，关注博迁新材 6. 太空光伏相关设备公司：连城数控、拉普拉斯、晶盛机电、帝科股份、迈为股份

宏观与策略 - 固定收益专题研究显示，2月货币市场量价指标分化，银行间和交易所回购利率走势分化，央行通过公开市场操作合计投放8,295亿元流动性[7] - 五因素超储率测算显示，2月超额存款准备金率回升至1.3%[7] - 展望3月，预计央行公开市场小幅净回笼，但季末财政性存款一般大幅减少，综合来看预计超储率将增加至1.4%[7] 房地产行业 - 专题研究指出，仅关注当期表观租金收益率（当期租金/当期房价）而未纳入租金预期变化，是当前租金收益率指标“不太好用”的原因[7] - 定价模型显示，房价达到均衡的条件是表观租金收益率与租金预期增长率之和等于要求回报率，租金的预期增长率至关重要[8] - 纵向看，2023年至2025年，上海平均租金吸引力为-7.68%（2018-2022年为-0.91%），北京为-5.88%（2018-2022年为-2.43%），租金预期下降解释了房价下跌[8] - 横向看，2018年至2025年，北京与天津租金收益率走势几乎一致，但北京房价累计下跌13.8%，天津累计下跌30.3%，原因在于北京平均租金吸引力为-3.72%，高于天津的-6.52%[8] - 投资建议认为，由于租金预期仍然较低，中期来看房价企稳或许仍需等待，稳住租金才能稳住房价[8] - 2026年1-2月房地产快评数据显示，房地产开发投资9612亿元，同比下降11.1%，降幅比上年全年收窄6.1个百分点[9] - 2026年1-2月房屋新开工面积5084万平方米，下降23.1%；房屋竣工面积6320万平方米，下降27.9%[9] - 2026年1-2月新建商品房销售面积9293万平方米，同比下降13.5%，降幅比上年全年扩大4.8个百分点；销售额8186亿元，下降20.2%[9] - 房企到位资金13047亿元，同比下降16.5%[9] - 国信地产观点认为，2026开年销售规模跌幅相对去年四季度边际收窄，新房和二手房价跌幅同比扩大但环比收窄[10] - 开发投资降幅收窄，但房企到位资金受销售拖累，开竣工同比降幅均扩大[11] - 投资建议指出，短期地产高频数据处于临界点，地产股难现暴涨暴跌；长期看板块估值已充分反应悲观预期，当前是布局优质房企的较好时点，个股推荐招商蛇口、中国金茂、华润置地、我爱我家、贝壳-W[11] 金属行业（银行业） - 快评指出，2026年1-2月实体部门合计获得资金约8.08万亿元，其中银行投放贷款约5.81万亿元，企业债券融资0.65万亿元，财政净支出0.62万亿元，净结汇1.00万亿元[11] - 资金去向显示，居民部门存款新增5.26万亿元，非金融企业存款减少约1829亿元，取现净增加1.02万亿元，金融投资净增约1.99万亿元[11] - 当前实体资金呈现“总量充裕、循环低效”特征，居民存款少增未有效转化为企业存款与实体投资，资金大量滞留在金融体系内部[12] - 核心症结在于居民收入预期仍处低位且未见明确好转，收入结构可能存在“K型”分化[12] - 此轮存款搬家源于高息定期存款集中到期，因存款利率降至低位，居民将部分资金转向资管产品，但在实体投资意愿偏弱下，资金淤积在金融体系内，削弱货币政策传导效率[12] 军工行业 - 快评对两会低空经济相关提案进行了系统梳理，涉及宏观政策、飞行器适航审定、空域管理、基础设施建设、标准化建设、核心技术攻关等方面[13] 传媒行业 - 3月投资策略显示，2026年2月传媒板块（申万传媒指数）下跌4.95%，跑输沪深300指数5.05个百分点，在申万一级31个行业中排名第31位[13] - 当前申万传媒指数对应TTM-PE 48.6倍，处于过去5年94.6%分位数[13] - 2026年2月共有146款国产游戏和6款进口游戏过审，2026年1-2月累计发放游戏版号334个，同比增长34.1%[14] - 2026年1月中国游戏市场实际销售收入325亿元，同比增长4.5%；移动游戏市场实际销售收入226亿元，同比下滑1.5%[14] - 2026年2月总票房77.93亿元人民币，同比下降51.6%；春节档不含服务费的分账票房51.66亿元，同比下滑39.6%[15] - 2月剧集市场正片播放量全网TOP10中，《唐宫奇案之青雾风鸣》以7.77亿播放量居首[15] - 综艺市场方面，爱奇艺《宇宙闪烁请注意》全网正片市占率8.60%排名第一[15] - AI应用正从生成内容走向自主执行任务，OpenClaw智能体具有自动化执行能力，发布后快速登顶GitHub[16] - 投资观点持续看好AI应用端机会，关注营销、语料、平台方向，推荐昆仑万维、浙数文化、中文在线、哔哩哔哩等标的[17] - 建议把握游戏板块底部布局机会，推荐巨人网络、吉比特、恺英网络、心动公司、三七互娱等标的[17] - IP潮玩方面，建议把握泡泡玛特底部修复机会[17] - 3月投资组合为巨人网络、泡泡玛特、哔哩哔哩、昆仑万维、汇量科技[17] - 传媒互联网周报显示，本周（3.9-3.13）传媒行业下跌3.51%，跑输沪深300（0.19%）[17] - 字节跳动火山引擎上线开箱即用的云端SaaS版OpenClaw平台ArkClaw[18] - 腾讯正式推出全场景AI智能体WorkBuddy，深度兼容OpenClaw所有技能[18] - 2026年政府工作报告首次将“繁荣互联网条件下新大众文艺”写入报告，各地推出文化产业支持政策，如杭州设立10亿元文化产业基金[18] - 本周（3月9日-3月15日）电影票房3.40亿元，《飞驰人生3》以1.18亿元票房占比34.6%排名第一[19] - 2026年2月中国手游收入前三名分别为柠檬微趣《Gossip Harbor：Merge&Story》、点点互动《Whiteout Survival》和点点互动《Kingshot》[19] 公司研究（合合信息） - 合合信息2025年全年实现收入18.10亿元，同比增长25.83%；归母净利润4.54亿元，同比增长13.39%[21] - 单第四季度收入5.07亿元，同比增长30.17%；归母净利润1.03亿元，同比增长9.59%[21] - 2025年四个季度收入增速分别为20.94%、23.93%、27.49%、30.33%，呈加速趋势[21] - C端收入达到15.44亿元，同比增长28.11%，其中文字识别C端收入14.86亿元，增长30.27%[22] - 截至2025年底，公司主要C端产品月活达到1.90亿，同比增长11.11%；累计付费用户数987.76万，同比增长32.78%[22] - B端收入达到2.57亿元，同比增长14.56%，其中文字识别B端收入0.87亿元，增长16.17%，毛利率增加9.21个百分点[22] - 2025年公司研发投入5.28亿元，同比增长19.64%；销售费用5.92亿元，同比增长37.88%[23] - 2025年海外收入6.24亿元，同比增长34.11%[23] - 2025年底公司合同负债达到5.94亿元，同比增长14%，环比第三季度增长6.6%[23] - 投资建议上调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为6.03亿元、7.57亿元、9.58亿元，同比增速分别为33%、26%、27%[23] 金融工程与市场数据 - 2026年3月17日，非银、银行、食品饮料、房地产、医药行业表现较好，通信、电子、基础化工、国防军工、计算机行业表现较差[24] - 截至2026年3月16日，两融余额为26614亿元，占流通市值比重为2.6%[24] - 2026年3月16日，大宗交易成交金额为23亿元，折价率为6.11%[25] - 当日上证50股指期货主力合约年化贴水率为4.44%，处于近一年来29%分位点[25] - 2026年3月18日，通信、计算机、电子、国防军工、机械行业表现较好，石油石化、食品饮料、房地产、钢铁、农林牧渔行业表现较差[26] - 截至2026年3月17日，两融余额为26520亿元，占流通市值比重为2.6%[27] - 2026年3月17日，大宗交易成交金额为15亿元，折价率为2.79%[28] - 商品期货方面，ICE布伦特原油收盘价103.42，涨跌幅3.20%；黄金收盘价1113.68，涨跌幅-0.22%[32] - 全球证券市场，2026年3月19日道琼斯指数收盘46225.15，日涨跌幅-1.63%；纳斯达克指数收盘22152.42，日涨跌幅-1.45%[4] - 日经225指数收盘55239.40，日涨跌幅2.86%；恒生指数收盘26025.42，日涨跌幅0.60%[4] - 沪深300指数收盘4658.33，日涨跌幅0.45%[4] - 近期非流通股解禁明细显示，西部证券将于2026年1月19日解禁36038.70万股，流通股增加100%[34]

食品饮料行业专题研究核心观点 - 报告核心观点：食品饮料行业正处于成本红利尾声和涨价潮初期，CPI-PPI剪刀差边际收窄，应重视具备价格传导能力的细分板块龙头[2][3] - 2026年2月中国CPI同比上涨1.3%，为2023年1月以来最高涨幅，后续改善趋势有望延续[3][12] - 原材料成本在大众品龙头营业成本中占比普遍在65%至85%之间，PPI上行与CPI温和通胀环境下，行业集中度高的龙头企业成本控制及提价能力更强，市占率有望提升[3][12] 食品饮料行业投资主线 - **主线一：调味品与餐饮供应链**：调味品处于成本上行初期且距上一轮提价已满5年，具备新一轮提价基础；餐饮供应链中速冻、复调等需求企稳，价格开启向上周期[4][13] - **主线二：啤酒**：餐饮场景修复，进口大麦成本低位，包材成本部分反转，关注企业通过高端大单品与新兴渠道渗透带来的吨价与结构升级空间[4][13] - **主线三：乳制品产业链**：上游牧业奶价从亏损区间回升，盈利弹性有望释放；中游乳企受益于价格回升、价格战放缓与产品结构升级，有望通过提价、减折改善盈利能力[4][13] - **主线四：零食与软饮料**：零食板块核心原料如瓜子、魔芋精粉成本回落，有望带动毛利率修复；软饮料白糖成本红利持续，叠加消费场景恢复，龙头延续稳健增长[5][13] 贝壳-W公司研究核心观点 - 报告核心观点：贝壳-W经营效益呈现韧性，正积极发展非房业务应对周期风险，并通过降本增效、加大股东回馈力度来提高投资价值[2][6] - 公司是全球领先的线上线下一体化房产交易平台，预计2026-2028年经调整净利润分别为52.16亿元、57.35亿元、74.23亿元[6][28] - 给予公司2026年30倍PE估值，对应合理价值为54.08元人民币，换算为每股61.46港元[6][28] 贝壳-W经营与财务表现 - 2025年总交易额（GTV）为31,833亿元，同比下降5.0%；净收入为946亿元，同比增加1.2%[6][28] - 2025年经营费用为181亿元，同比下降5.6%，经营费用占净收入比重同比下降1.4个百分点[6][28] - 2025年净利润为29.91亿元，同比下降26.7%；经调整净利润为50.17亿元，同比下降30.4%[6][28] 贝壳-W业务模式分析 - **存量房业务**：2025年净收入250亿元，同比减少11.3%；总交易额21,515亿元，同比减少4.2%[7][29] - 存量房业务中，3P模式净收入占比从2021年的11.3%上升至2025年的20.0%；3P模式总交易额占比从2021年的49.7%上升至2025年的62.7%[7][29] - 2025年，1P模式佣金率为2.49%，3P模式佣金率为0.37%[7][29] - **新房业务**：2025年净收入306亿元，同比下降9.1%；总交易额8,909亿元，同比下降8.2%；佣金率为3.4%[7][29] - 2025年新房业务中，3P模式下的GTV占比为81.9%[7] 贝壳-W股东回报 - 2025年斥资约9.21亿美元实施股份回购，回购股份数占2024年末已发行股份总数的约4.1%[8][30] - 自2022年9月启动回购至2025年末，累计回购价值约25.47亿美元的美国存托股份，约占计划启动前已发行股份总数的12.6%[8][30] - 2025年宣派末期股息，预计支付总额约3亿美元；全年股东回报总额达约12亿美元，同比提升超9%[8][30] 汽车行业月报核心观点 - 报告核心观点：2026年2月为淡季，乘用车销量同环比下滑，但在季节性需求回暖、新产品新技术亮相及北京车展催化下，市场有望回升[15] - 2026年2月中国乘用车批发销量151.8万辆，同比下降14%，环比下降23%；新能源乘用车批发销量72.3万辆，同比下降13%，环比下降17%[15] 主要车企销量数据 - **比亚迪**：2月交付新车19.0万辆，同比下降41%，环比下降9%；其中海外销量10.1万辆，同比增长50%[16] - **吉利汽车**：2月交付新车20.6万辆，同比增长1%，环比下降24%；出口新车6.1万辆，同比增长138%[16] - **长安汽车**：2月交付新车15.2万辆，同比下降6%，环比增长13%；自主品牌和新能源汽车分别销售12.5万辆、4.2万辆[16] - **长城汽车**：2月交付新车7.2万辆，同比下降7%，环比下降20；交付新能源车1.3万辆[16] - **零跑汽车**：2月交付新车2.8万辆，同比增长11%，环比下降12%[17] - **小鹏汽车**：2月交付新车1.5万辆，同比下降50%，环比下降24%[17] - **理想汽车**：2月交付新车2.6万辆，同比增长1%，环比下降5%[17] - **蔚来汽车**：2月交付新车2.1万台，同比增长58%，环比下降23%[17] 谷歌公司研究核心观点 - 报告核心观点：谷歌凭借AI驱动，正经历搜索范式重构与商业化进程加速，其生态系统与自研TPU带来的推理成本优势，有望推动公司进入价值跃迁时刻[18] - 调整后预计公司FY2026E-FY2028E营业收入分别为4,642亿美元、5,266亿美元、5,874亿美元；GAAP净利润分别为1,464亿美元、1,722亿美元、1,940亿美元[18] - 给予公司2026年32倍PE估值，对应目标价383美元[18] 谷歌AI与业务发展 - AI通过AI Overview和AI Mode精准捕捉用户意图，稳定了存量市场份额，并通过高意图识别和增加广告场景提升了单次搜索的商业价值[18] - Gemini 3模型达到SOTA水平，Gemini 3 Flash实现了功能与成本的双重优化，未来Gemini或推动OS Agent和Super App变革，覆盖全品类设备[18] - 谷歌云凭借自研TPU显著降低了AI推理成本，在GCP充足合同积压与健康现金流支持下，吸引更多第三方开发者与企业用户[18] 耐普矿机公司研究核心观点 - 报告核心观点：耐普矿机有望受益于全球矿业资本开支上行、矿山大型化趋势，其橡胶耐磨备件具备高频刚需属性，全球化布局将打开成长空间[20][22] - 预计公司2025/2026/2027年EPS分别为0.48元、1.01元、1.58元[20] - 给予2026年45倍PE估值，目标价45.24元[20] 耐普矿机业务进展 - 公司与蒙古国OT项目签署三年期框架合同，为其供应选矿设备耐磨备件及工程设计、安装等服务[22] - 核心矿用橡胶耐磨备件更换周期通常为3-6个月，具备较强刚性需求和抗周期属性；在矿山大型化、低品位矿开发趋势下，单位矿山备件用量有望提升[23] - 公司正加快推进赞比亚、智利、秘鲁等地的产能布局，完善全球化制造与服务网络[23] 裕元集团公司研究核心观点 - 报告核心观点：裕元集团2025年第四季度零售业务环比扭亏，但制造业务能见度仍需观察；考虑宏观与关税不确定性，小幅下调盈利预测[24] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为3.8亿美元、4.1亿美元、4.3亿美元[24] - 给予2026年10倍PE估值，目标价18.65港元[24] 裕元集团业务表现 - 2025年全年收入80.3亿美元，同比下降1.8%；归母净利润3.8亿美元，同比下降2.9%；宣派股息1.3港元/股，派息比率70%[24] - **制造业务**：2025年收入56.5亿美元，同比增长0.5%；归母净利润3.6亿美元，同比增长3.7%；全年ASP升至21美元，但毛利率同比下滑1.7个百分点[25] - **零售业务**：2025年收入171.3亿元，同比下降7.2%；归母净利润2.1亿元，同比下降57.0%；第四季度归母净利润0.4亿元，环比扭亏为盈；电商占比提升至30%以上[26] 宏景科技公司研究核心观点 - 报告核心观点：宏景科技算力转型成效凸显，充分受益于AI浪潮，主要业务高速增长[31] - 预计2025-2027年公司收入分别为21.76亿元、32.17亿元、44.29亿元；归母净利润分别为0.37亿元、2.11亿元、3.68亿元[31] - 给予公司2026年130倍PE估值，合理估值274.3亿元，对应目标价178.68元[31] 宏景科技业务发展 - 2025年前三季度营业收入与归母净利润同比大幅增长595.49%和448.91%，实现扭亏为盈[31] - 2025年上半年算力服务收入占比已飙升至91.28%，成为公司最核心增长引擎；公司与英伟达开展深度合作，提供以GPU硬件采购与算力组网为核心的一体化解决方案[32] - IDC预测到2026年中国智能算力规模将达到1,271.4 EFLOPS，公司有望在千亿级蓝海市场中提升份额[32] 金融工程周报核心观点 - 截至2026年03月13日，全市场固收+基金规模23,805.16亿元，产品数量1,175只，其中98只上周净值创历史新高[35] - 上周新发9只产品，各类型基金业绩中位数表现分化：混合债券型一级（-0.03%）、二级（-0.11%）、偏债混合型（-0.08%）、灵活配置型（-0.13%）等[35] - 行业ETF轮动策略2026年3月建议关注国泰中证煤炭ETF等5只ETF，组合上周收益1.63%，相对Wind全A指数超额收益2.11%[36] 市场策略周报核心观点 - 2026年以来（1/4–3/13），10年期国债、国开债收益率均回落超过2bp，但10年期国开-国债利差反而走阔，处于历史高位[38] - 利差走阔受机构行为影响：大型银行在7-10年期延续“国债偏买、政金偏卖”；中小型银行呈现“国债偏卖、政金偏买”，但买入力度偏窗口式；基金在7–10年政金债仅小幅净卖出约-34亿元，增量资金明显向信用债集中[38][39] - 截至3月13日，10年期国开-国债利差历史分位为83.6%，仍相对偏高[41] 美债专题研究核心观点 - 核心观点：美国经济呈现增长下行与通胀黏性并存的“滞胀初形”，美联储陷入两难；美债收益率经历“先下后上”V型走势，市场在高波动中博弈，熊平后或重回熊陡[42][43][44] - 2026年2月美债全线下行，10年期最大回落约32bp；3月急速反弹，短端领涨约35bp，全月净变化整体持平[44] - 当前5年远期通胀预期为2.15%，尚未脱锚；ACM期限溢价反弹至0.68%，长端下行空间受制于财政供给压力[45]

报告核心观点 - 中国航天科技集团上海航天技术研究院在2026年上海商业航天大会展出的卷绕式柔性太阳翼，代表了航天能源系统的重大技术突破，具有轻量化、高收纳比和高效率的特点，为未来高功率卫星平台和商业航天发展提供了关键能源解决方案 [2][5] - 国内商业航天在“十五五”国家战略牵引下正加速发展，可回收火箭进入验证阶段，低轨星座进入密集组网期，政策、资本与技术形成合力，推动行业从技术验证迈向规模化、商业化运营阶段 [6] - 报告维持国防军工行业“增持”评级，并建议重点关注航天电子等产业链核心标的 [6] 行业与公司动态 - **事件概述**：2026年3月12日至14日，2026年上海商业航天大会暨展览会在上海浦东国际博览中心举行，中国航天科技集团上海航天技术研究院携多款新型航天产品亮相，成为焦点 [2] - **明星产品介绍**：上海航天技术研究院展出的卷绕式柔性太阳翼是卫星的“能量心脏”，其发电效率、重量体积及展开可靠性直接决定卫星的在轨工作寿命与整体任务效能 [2] - **产品技术优势**：该卷绕式柔性太阳翼针对传统刚性或半刚性太阳翼的局限性，实现了重大技术突破，通过将柔性薄膜太阳能电池片卷绕在滚筒上，极大压缩了发射状态下的体积，入轨后可像卷尺一样平稳展开 [3] - **产品性能提升**：这一创新设计显著降低了太阳翼自身重量，并使其单位重量的功率输出得到大幅提升，为卫星承载更多有效载荷创造了条件 [3] - **产品战略意义**：该产品的亮相标志着中国在航天能源关键技术领域成功打破了传统设计瓶颈，为未来高功率大型卫星平台、空间站扩展舱段及商业航天多样化、低成本发射需求提供了极具前景的能源解决方案 [5] - **行业技术趋势**：卷绕式柔性太阳翼正推动卫星能源供给系统向更轻、更小、更强效的方向演进，为整个商业航天产业的蓬勃发展注入新的技术动能 [5] 行业发展与投资建议 - **国际竞争背景**：SpaceX在可复用火箭与低轨星座的成熟布局，确立了其全球商业航天领先地位，也促使国内加速追赶 [6] - **国内技术进展**：国内技术突破与系统建设同步提速，长征十二号甲和朱雀三号已完成首飞，标志可回收火箭进入验证阶段 [6] - **国内应用进展**：同时，由星网等主导的星座进入密集组网期，加速争夺低轨资源 [6] - **政策与产业驱动**：在“十五五”国家航天强国战略目标的牵引下，国内政策、资本与技术正形成合力 [6] - **行业发展阶段**：商业航天正从技术验证阶段迈向规模化、商业化运营阶段 [6] - **具体投资建议**：建议重点关注航天电子等产业链核心标的 [6] - **行业评级**：报告维持国防军工行业“增持”评级 [6]