报告核心观点 5月需应对“特朗普”不确定性，关注“逆特朗普交易”缓和迹象，投资主线可降维为科技AI+、消费股估值修复与消费分层复苏、低估红利崛起三个方向，同时应重视恒生互联网 [5][73] 市场思考：如何理解近期“逆特朗普交易”的缓和迹象 对等关税后的资产价格复盘梳理 - 4月受特朗普签署对等关税行政令影响，全球资产波动率明显放大，4月以来行情可分为几段交易，多数资产后续出现修复，但AH市场沪深300、恒生指数未修复完成，大宗商品中油价最弱，白银、铜未修复到4月初高点，美元指数弱势，美债利率上行，中债下行 [10][16] - 比特币、黄金2024Q4表现强势，2025年“特朗普交易”逐渐纠偏，4月下旬“逆特朗普交易”出现缓和，美元指数、美股企稳，比特币价格大幅上行，黄金冲高回落 [18] 美Q1数据受抢进口影响，周期性补库动能不足 - 美国2025Q1不变价GDP环比折年率转负，进口项拖累明显，投资项形成支撑，一季度进口与库存大增或因贸易商担心关税压力提前备货 [20] - 个人消费支出与扣除库存的投资项23年6月后此消彼长，25Q1也具备该特征，美国经济尚未明显恶化，但需关注消费周期性回升动能 [21] - 从库存情况看，当前补库需求受宏观事件冲击，考虑到抢进口和库存水位，后续美国补库动能可能不强 [24] 国内：4月制造业PMI回落至收缩区间，工业企业利润增速转正 4月制造业PMI回落至收缩区间，供给端、价格端均回落 - 4月制造业PMI为49.0%，回落至收缩区间，非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数均回落，大、中、小型企业景气度均下降 [27] - 供给端生产指数、新订单指数等回落至收缩区间，新订单、新出口订单、生产指数边际下行，上游价格指数回落 [27][28] 工业企业利润增速转正，补库周期小幅改善 - 工业企业利润增速由负转正，3月当月同比报2.60%，1 - 3月利润总额累计同比自2024年9月后首次由负转正 [33] - 库存周期仍处低位，产成品库存增速有所增加，补库意愿可能受利润因素影响增加 [33] - 公用事业工业企业利润占比稳定在阶段高位，制造业和公用事业利润率较上月有所反弹 [36] - 分行业看，交运利润大幅走强，金属、科技等行业利润及营收较上期走强，采掘、食品饮料等行业利润及营收较弱，公用事业营收走强但利润拖累 [41] 交运高频指标跟踪 截至2025/5/2，一线城市地铁客运量（MA7）报3806万人次，较上周五的4006万人次回落 [43] 普林格同步高频指标跟踪 - 截至2025/5/4，工业生产腾落指数为117，4/27为120，山东地炼、涤纶长丝、轮胎回落 [45] 国内政策跟踪 - 习近平总书记在庆祝中华全国总工会成立100周年大会发表重要讲话，强调汇聚工人阶级和劳动群众力量实现民族复兴 [47][48] - 习近平总书记在上海考察时强调加快建成具有全球影响力的科技创新高地，肯定上海人工智能发展实效 [47][48] - 习近平总书记主持召开部分省区市“十五五”时期经济社会发展座谈会，强调适应形势变化，科学谋划“十五五”发展 [47][48] 国际：一季度美国GDP环比增速不及预期 国际大事跟踪 俄乌冲突跟踪 - 俄方称北约正演练进攻俄罗斯，演练占领加里宁格勒州等作战方案 [49] - 乌美签署矿产协议，建立美乌重建投资基金 [49] - 普京宣布卫国战争胜利80周年庆典期间停火，泽连斯基回应称停火应至少持续30天 [50][51] 中东冲突跟踪 - 哈马斯愿与以色列达成为期5年的停火协议，同意成立独立委员会治理加沙地带 [52] - 以色列袭击叙利亚多地，造成5死4伤，叙利亚南部暴力冲突致上百人死伤，以军部署在南部地区 [52][53] 一季度美国GDP环比增速不及预期 - 美国第一季度实际GDP年化环比初值报 - 0.3%，不及预期，国内私人投资、商品和服务进口是主要支撑分项 [55] - 消费对Q1的GDP拉动仍为正向，但较前值下降，投资贡献较高，进口、出口小幅回落，政府支出转为负增长 [55][56][57] - 4月美国非农就业数据高于预期，失业率环比上升，薪资增速上行，3月劳动力需求环比下行，就业市场供给持平 [61][65][67] - 据CME“美联储观察”，截至2025/5/3，美联储2025年5月降息25基点的概率为2.8%，维持现有利率的概率为97.2% [69] 行业配置建议 赛点2.0第三阶段攻坚不易、波折难免，应重视恒生互联网，投资主线可关注科技AI+、消费股估值修复与消费分层复苏、低估红利崛起 [5][73]

报告核心观点 - 中期维度看好成长，“宽货币 + 弱美元”影响风格，5 月市场有望回归科技成长，配置关注科技产业趋势、自主可控、中期基本面改善三大方向 [5] - 给出 5 月十大金股组合，包括深桑达 A、瀚蓝环境等公司 [3] 本月十大金股推荐 计算机：深桑达 A - 投资建议：关注国资云服务商，预期高质量数据集政策落地，看好公司先发优势 [10] - 关键假设及驱动因素：地方政府和央国企加速建设，政策推进 [11] - 有别于大众的认识：落地节奏加快，公共数据价值大 [12] - 股价催化剂：订单增长，授权运营推进 [13] 环保公用：瀚蓝环境 - 投资建议：运营提质增效，化债推进，粤丰整合有望并表 [15][16] - 关键假设及驱动因素：建设开支下降，化债落实，重组推进 [21] - 有别于大众的认识：分红超预期，价格改革可期 [17][18] - 股价催化剂：重组完成，费用顺价，现金流增加 [22] 国防军工：钢研高纳 - 投资建议：预计业绩增长，维持“买入”评级 [20] - 关键假设及驱动因素：需求增长，产能释放，原材料价格稳定 [23][24][25] - 有别于大众的认识：业务贡献或超预期，维修需求有增长曲线 [26][27] - 股价催化剂：商飞崛起和产能爬坡 [28] 商社：小商品城 - 投资建议：主业前景好，涨租和新市场将增厚利润，新业务有潜力 [29][30][31] - 关键假设及驱动因素：涨租、扩建、新业务发展促进业绩增长 [32] - 有别于大众的认识：主业利润稳定且具成长性，关税影响小 [33] - 股价催化剂：涨租业绩兑现，新业务高增，新市场落地 [39] 汽车：地平线机器人 - W - 投资建议：深耕智驾，技术领先，迎量价齐升机遇 [36] - 关键假设及驱动因素：智驾渗透率提升，芯片量产顺利 [40] - 有别于大众的认识：第三方智驾解决方案供应商优势明显 [41] - 股价催化剂：芯片和智驾系统量产 [42] 医药：百济神州 - U - 投资建议：核心产品增长，扭亏为盈，实体瘤管线有弹性 [44] - 关键假设及驱动因素：产品销售放量，管线推进，营收增长 [45] - 有别于大众的认识：实体瘤管线可贡献估值弹性 [46] - 股价催化剂：数据读出，官司获胜，业绩增长 [49] 传媒互联网：巨人网络 - 投资建议：存量游戏稳健，新游储备足，布局游戏 + AI 生态 [50] - 关键假设及驱动因素：存量流水维稳，新游上线，AI 催化 [51] - 有别于大众的认识：2025 年业绩有望增长 [51] - 股价催化剂：新游流水超预期，AI 产业催化 [52] 电子：精智达 - 投资建议：测试机有望突破，客户扩产催化多 [54] - 关键假设及驱动因素：测试机验证和客户扩产顺利 [54] - 有别于大众的认识：验证通过概率高，适合左侧布局 [55] - 股价催化剂：验收结果、客户扩产和上市资料递交 [55] 电新：三花智控 - 投资建议：进入特斯拉体系，制冷需求超预期，汽零业务稳健 [56] - 关键假设及驱动因素：特斯拉进展顺利，新能源车和传统空调业务发展好 [57] - 有别于大众的认识：人形机器人业务有望占主导份额 [58] - 股价催化剂：特斯拉业务、新能源车定点、制冷需求复苏超预期 [59] 电新：汇川技术 - 投资建议：布局人形机器人，通用自动化份额提升，新能源车净利率有望扩大 [62] - 关键假设及驱动因素：人形机器人、工控行业、新能源车发展顺利 [63] - 有别于大众的认识：人形机器人定位整机，零部件自制率高 [64] - 股价催化剂：人形机器人、新能源车、工控行业进展超预期 [65] 本月十大金股财务数据 - 展示十大金股 2025E - 2027E 的营业收入、归母净利润、EPS 等财务信息 [69]

报告核心观点 - 中期维度看好成长，“宽货币 + 弱美元”影响风格，“四月决断”后市场风格或转变回归科技成长，后续 A 股调整风险可控，可关注机器人、人工智能等方向 [4][56][57] 假期全球市场综述 全球市场综述 - 股市：五一期间全球股市多数上涨，港股 5 月 2 日表现强势，恒生科技涨超 3%；美股三大指数收涨，纳指涨近 3%；欧洲市场整体上涨，德、法市场指数均涨近 3%；亚太市场除日股涨幅超 2%，韩、印指数仅小幅收红 [5][14][15] - 商品：整体下跌，油跌幅在 3% 附近，黄金同步走弱，有色金属多数下跌，粮食整体上涨 [5][16] - 外汇：美元指数升破 100 点，离岸人民币 5 月 2 日大幅涨近 700 基点 [5][17] - 债市：美十年国债收益率上涨 16BP，回升至 4.33% [18] 重要市场回顾 - 港股：中美关税边际缓和驱动，5 月 2 日恒生指数、恒生科技分别上涨 1.74%、3.08%，科技成长主线走强 [5][19] - 美股：关税利好叠加美国就业市场韧性，三大指数均收涨，纳指领涨近 3%，标普 500 连涨九天，费城半导体指数涨幅达 4.77% [5][20] 海外宏观 美国政治经济 - 特朗普关税政策使美国经济走弱，消费者提前抢购商品，一季度 GDP 年化季率增速为 -0.3%，3 月消费者支出环比增长 0.7% [21] - 美国 4 月非农就业人口增长 17.7 万人超预期，失业率维持 4.2% 稳定，薪资增速放缓，“新美联储通讯社”称 6 月降息概率降低 [22] 全球政治经济 - 美乌达成矿产协议，建立美乌重建投资基金，乌总统称是“真正平等的协议” [25] - 哈马斯愿与以色列达成为期 5 年的停火协议 [25] - OPEC+确认 6 月将增产 41.1 万桶/日，高盛预计 2026 年布油将推至 40 美元区间 [5][26] - 美国加州继续对中国“敞开贸易大门” [27] 国内宏观 五一出行消费 - 五一出行：全社会跨区域人员流动量预计达 14.2 亿人次，同比增长约 4.5%，5 月 1 - 2 日日均 31273 万人次，同比提升 15.1% [29] - 五一旅游：旅游市场火爆，国内深度游需求释放，跨境游双向升温，多地接待游客人次和人均消费超去年同期 [30][31] - 五一档票房：5 月 1 至 3 日票房收入 5.15 亿元，同比下滑 51.6% [32] 政策 - 习近平主持召开部分省区市“十五五”时期经济社会发展座谈会，强调发展新质生产力和民生政策 [33] - 深交所修订创业板指数编制方案，引入 ESG 负面剔除机制，设置权重调整因子 [34][36] - 民营经济促进法实施，国家实行全国统一的市场准入负面清单制度 [37] - 六部门发文规范供应链金融业务 [38] - 商务部回应美方愿就关税谈判，评估美方诚意与行动 [39] - 财政部部长蓝佛安在《求是》发表文章，阐述积极财政政策设计思路和实施重点 [40] 重要产业动态 AI 与泛 AI - 小米推出推理开源大模型 Mimo，以 7B 参数超越 OpenAI 和阿里更大规模模型 [43] - Anthropic 为 Claude 推出“Integrations”应用连接工具与“Advanced Research”模式 [45] - DeepSeek 开源专注数学定理证明的大模型 DeepSeek - Prover - V2 - 671B [48] - 英伟达推出 3D 引导 AI 图像生成工具 [49] - 苹果将与 Anthropic 合作开发 AI 平台编写软件 [50] - Momenta 与 Uber 合作推国际市场 Robotaxi 商业化落地 [51] - 苹果计划分批发布 iPhone，2027 年有望推出真全面屏 iPhone [52] - Meta 提升资本支出指引，Meta AI 将推出付费高级版和广告功能 [53] 非 AI 类 - 美国证实加拿大及墨西哥汽车零部件免关税 [54] - Neuralink 脑机接口设备获 FDA“突破性设备”认证，助力重度语言障碍患者恢复沟通能力 [55] 市场观点 - 中期看好成长，“宽货币 + 弱美元”影响风格，“四月决断”后市场风格或回归科技成长，可关注机器人等方向 [4][56][57]

报告核心观点 国常会核准10台核电新机组，关注北证内核电稀缺标的；本周北交所高端装备、化工新材、医药生物行业领涨；科技新产业中汽车、信息技术、电子PE TTM中值上升；北交所财报披露收官，五新隧装公布收购报告书 [1][2][3][4] 各部分总结 国常会核准10台核电新机组，关注北证内核电稀缺标的 - 2025年4月27日国常会核准5个工程、10台新机组，2022年以来我国保持常态化审批节奏，此次新核准机组投资总额超2000亿元 [11] - 新核准的10台机组中8台采用“华龙一号”技术，全球范围内该技术在运与核准在建机组总数增至41台 [11] - 中广核在新核准项目中占比最高，其他项目分别隶属于中核集团、中国华能以及国家电投集团 [11] - 2019 - 2024年我国每年核准核电机组数量分别为6、4、5、10、10、11台，目前我国核电总体规模跃居世界第一，关键主设备实现100%国产化 [12] - 北交所内目前核能相关标的10家，截至2025年4月30日总市值215.67亿元，涵盖爆炸复合板、核电电缆等环节 [13] - 基康仪器产品应用于多个核电站建设，2024年签订监测设备供应合同，2024全年营收3.57亿元，同比+8.57%；归母净利润0.77亿元，同比+5.99%；2025Q1营收0.78亿元+19%，归母净利润1956.16万元+45% [16][17] 北证行业：本周高端装备、化工新材、医药生物行业领涨 - 本周高端装备、信息技术、化工新材、消费服务、医药生物五大行业平均涨跌幅分别为+1.36%、 - 0.66%、+0.48%、 - 2.89%、+3.44% [21] - 高端装备行业本周市盈率中值升至40.8X，乐创技术、美心翼申、三祥科技涨跌幅排名前三 [22] - 信息技术行业本周市盈率中值升至81.9X，雷神科技、国子软件、视声智能涨跌幅排名前三 [24] - 化工新材行业本周市盈率中值降至36.7X，利通科技、富恒新材、华密新材涨跌幅排名前三 [26] - 消费服务行业本周市盈率中值升至54.0X，鸿智科技、中航泰达、凯添燃气涨跌幅排名前三 [28] - 医药生物行业本周市盈率中值降至36.7X，春光药装、倍益康、锦波生物涨跌幅排名前三 [31] 科技新产业：汽车、信息技术、电子PE TTM中值上升 - 2025年4月28 - 30日，北交所科技新产业148家企业中95家上涨，区间涨跌幅中值为+1.05%，春光药装、乐创技术等位列涨幅前五 [35] - 148家企业市盈率中值由50.4X升至51.1X，总市值由4171.34亿元上升至4224.33亿元，市值中值由20.73亿元下降至20.45亿元 [37][38] - 智能制造产业53家企业市盈率TTM中值降至43.1X，春光药装、美心翼申、丰光精密市值涨跌幅前三 [42] - 电子产业43家企业市盈率TTM中值升至55.1X，倍益康、雷神科技、视声智能市值涨跌幅前三 [48] - 汽车产业24家企业市盈率TTM中值升至36.1X，三祥科技、旺成科技、华阳变速市值涨跌幅前三 [50] - 信息技术产业28家企业市盈率TTM中值升至79.9X，乐创技术、国子软件、并行科技市值涨跌幅前三 [55] 公告：北交所财报披露收官，五新隧装公布收购报告书 - 同力股份2025Q1营业收入15.36亿元，同比增长28.34%；归母净利润1.87亿元，同比增长58.45% [58] - 长虹能源2025Q1营业收入9.63亿元，同比增长19.92%；归母净利润5788.56万元，同比增长38.53% [58] - 天罡股份2025Q1营业收入5670.41万元，同比增长49.48%；归母净利润1134.57万元，同比增长36.81% [58] - 许昌智能2025Q1营业收入1.08亿元，同比增长53.65%；归母净利润186.22万元，同比增长30.41%，合计中标金额6132.70万元 [58] - 驰诚股份拟投资约2.8亿元用于智能传感器仪表制造升级项目建设 [58] - 瑞奇智造取得1项实用新型专利证书 [58] - 利通科技2025Q1营业收入1.24亿元，同比增长23.14%；归母净利润3564.1万元，同比增长86.13% [59] - 开特股份2025Q1总营业收入2.40亿元，同比增长48.05%；归母净利润0.40亿元，同比增长41.6% [59] - 创远信科收到1项《发明专利证书》 [59] - 球冠电缆近期合计中标国家电网及相关项目43,946.75万元 [59] - 开发科技2025Q1总营业收入8.10亿元，同比增长35.43%；归母净利润2.03亿元，同比增长60.3% [59] - 五新隧装拟发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金，拟发行股份126,978,774股，交易完成后总股本将增加至216,987,492股 [60]

报告核心观点 - 全球多数市场超跌反弹进入中段偏后，往后反弹空间将缩小，为回调酝酿空间；美股科技股估值上升快且新看点难现，中期易下跌，其他行业超跌反弹较充分，未来短期反弹幅度将减少；欧洲市场、发达市场及日经 225 指数超跌反弹后中期仍易震荡或承压；海外新兴市场指数易波动；港股部分资产不建议追高，部分低位资产有低吸机会 [1] 本周全球市场表现 - 多数发达市场反弹，德国 DAX 涨幅 3.8%较大，加拿大 S&P/TSX 综合涨幅 1.3%较小 [8] - 新兴市场涨跌不一，恒生指数涨幅 2.38%较大，伊斯坦堡 ISE100 跌幅 3.75%较大 [9] 美股市场近一周表现 美股大盘本周表现 - 标普 500、纳斯达克指数、道琼斯工业指数均上涨，涨幅分别为 2.92%、3.42%、3% [3][11] - 标普 500 细分行业多数上涨，工业涨幅 4.32%较大，能源跌幅 0.65%较大 [11] - 标普 500 指数表现前十个股中信息技术行业占比大，前三个股礼恩派、ARISTA 网络、西南航空涨幅分别为 30.73%、16.83%、12.68% [15] - 美股科技股超跌反弹进入中段偏后，往后反弹空间缩小，中期易下跌；其他行业超跌反弹较充分，未来短期反弹幅度减少，中期酝酿回调，不同行业仍有重要个股单日明显下跌 [15] 美国中概股本周表现 - 纳斯达克金龙指数上涨 3.14%，建议跟踪中概股相关政策发展 [20] - 美国中概股表现排名前十个股中信息技术行业占比大，前三个股脑再生、安高盟、凤凰新媒体涨幅分别为 111.13%、50%、32.77% [22] 港股市场近一周表现 本周港股大盘以及不同行业表现 - 恒生指数、恒生中国企业指数和恒生香港中资企业指数均上涨，涨幅分别为 2.38%、1.86%、0.73%，恒生科技指数上涨 5.24% [3][24] - 恒生细分行业全部上涨，资讯科技业涨幅 5.01%最大，能源业涨幅 0.02%最小 [28] 港股市场本周表现较好的个股 - 恒生指数表现排名前十个股中非必需性消费行业占比大，前三个股小米集团 - W、阿里健康、友邦保险涨幅分别为 11.32%、10.75%、7.36% [30] - 恒生中国企业指数表现排名前十个股中非必需性消费业占比大，前三个股小米集团 - W、阿里健康、京东健康涨幅分别为 11.32%、10.75%、6.84% [33] - 恒生香港中资企业指数表现排名前十个股中公用事业占比大，前三个股中国建筑国际、中国重汽、中国太平涨幅分别为 7.49%、5.7%、4.93% [34] - 恒生科技指数表现排名前十个股中资讯科技业占比大，前三个股万国数据 - SW、金蝶国际、金山软件涨幅分别为 21.48%、17.12%、11.35% [35] - 港股市场延续反弹，部分港股资产不建议追高，部分低位资产有低吸机会 [39] 本周重要海外经济数据 - 2025 年 3 月，日本失业率为 2.5%，高于前值 2.4%；欧元区失业率为 6.2%，与前值相同 [40] - 2025 年 4 月，欧元区 CPI 同比增速为 2.2%，与前值相同；核心 CPI 同比增速为 2.7%，高于前值 2.4% [42] - 2025 年 4 月，美国失业率为 4.2%，与前值相同；3 月，美国全部制造业新增订单环比增速为 18.06%，高于前值 - 0.45% [47]

报告核心观点 政治局会议定调强化底线思维，充分备足预案，根据形势变化及时推出增量储备政策，加强超常规逆周期调节，以稳应变，继续攻坚；重视黄金，债券重点挖掘转债；特朗普关税政策受内部阻力已初步调整，预计财政进一步扩张和货币适度宽松协同配合，二季度降准降息政策尚有空间以及大力发展服务消费等有望加快落地应对特朗普“对等关税”冲击 [4][109] 海内外政策要闻 国内政策要闻 - 习近平总书记考察上海“模速空间”大模型创新生态社区，强调人工智能是年轻人的事业；访问金砖国家新开发银行，强调“大金砖合作”迈入高质量发展阶段 [1][9] - 习近平主持召开部分省区市“十五五”时期经济社会发展座谈会，强调要加紧落实“十四五”规划目标任务，科学谋划“十五五” [11] - 国内多项政策出台，涉及财政货币、资本市场、产业、地产等领域，如央行等多部委出台跨境金融服务便利化行动方案，深交所修订创业板指数编制方案等 [2] 海外政策要闻 - 美国今年第一季度经济萎缩0.3%，是自2022年第一季度以来首次出现下滑，特朗普否认经济萎缩与关税有关 [1][17] - 美乌签署矿产协议，共同创建乌克兰重建投资基金，旨在吸引全球投资注入乌克兰 [21] 政策导向分析 - 五一前后海外政策聚焦美国经济萎缩和美乌签署矿产协议；国内政策聚焦劳模表彰大会、总书记考察、人大会议闭幕及多项货币财政、资本市场、产业、地产政策出台 [2][23] 权益市场分析 市场回顾 - A股节前三大指数普遍回落，上证综指和沪深300分别回落0.48%和0.43%，万得微盘股指数本周累计反弹2.69%；外盘三大股指再度集体反弹，纳斯达克和标道琼斯反超过3% [24] 政策影响分析 - 何立峰出席驻沪中央金融机构支持上海建设国际金融中心座谈会，强调落实相关意见，提升上海国际金融中心能级 [25] - 多部门详解5方面若干举措稳经济稳就业，包括稳就业、促进服务消费、货币政策等方面措施 [27] - 深交所修订创业板指数编制方案，引入ESG负面剔除机制，设置权重调整因子 [28] 固收市场分析 市场回顾 - 临近节前资金面压力整体小幅偏紧，央行节前当周总共投放资金7358亿元；DR007节前持续反弹，月末上涨至近1.8%；节前债市小幅回调，十年期国债收益率节前小幅回落，月末跌至1.63%以下 [46] 政策影响分析 - 4月PMI显示强化逆周期政策必要性，制造业PMI回落至临界点以下，非制造业商务活动指数也有所下降，预计逆周期政策或在二季度提前落地 [47] - 央行4月开展1.2万亿元买断式逆回购，加强对中短期流动性的调节 [48] 大宗商品市场分析 市场回顾 - 有色金属价格小幅上涨，南华沪铜指数周环比回落0.28%，LME铜期货价格周环比小幅回落0.09% [65] - 原油价格再度下跌，WTI原油现货价格周环比下跌7.51%，布伦特原油价格周环比下跌8.97% [66][67] - 黄金价格高位回调，伦敦现货金价周环比下跌2.35%，COMEX黄金期货主力合约周环比下跌1.44%；白银走势也开始回落，金银比再度反弹至100以上 [68] - 黑色金属延续震荡趋势，上期所螺纹钢主力合约周环比回落0.03%，螺纹钢现货价格保持稳定 [69] - 猪肉价格偏弱震荡，猪肉批发价周环比微跌0.91%，大商所生猪主力合约价格周环比下跌1.77% [70] 产业政策影响分析 - 秘鲁最大铜矿因高管遇害而全面停产，或对全球铜供应造成暂时性扰动 [85] - OPEC+或计划6月持续增产，目前尚未就6月的产量做出最终决定 [86] - 中国一季度黄金消费量同比降5.96%，黄金产量同比增长1.49% [87] - 一季度部分钢铁企业经济运行座谈会在京召开，钢企须整体把握好生产节奏，落实好限产政策 [88] - 农村农业部深入学习贯彻总书记重要讲话精神，着力稳定粮食等重要农产品生产供应 [90] 外汇市场分析 市场回顾 - 5月以来美元收回此前失地，美元指数突破100点，截至5月2日收于100.04；人民币一改前期贬值预期，截至5月2日报7.21，周度升值1.06% [91] 汇率政策影响分析 - 商务部全力降低外贸企业内销成本，推动减免费用，扩大出口信用保险承保规模等 [92] - 白宫松绑汽车关税政策，鼓励汽车制造商在美国国内组装汽车；美日第二轮关税谈判无果而终 [93] - 美国财政部将再融资发债规模定于1250亿美元，并评估回购计划的“潜在增强措施” [94] - 美国4月非农符合市场预期，新增就业17.7万人，失业率环比持平，仍为4.2% [96] 大类资产轮动展望 政治局会议定调强化底线思维，充分备足预案，根据形势变化及时推出增量储备政策，加强超常规逆周期调节，以稳应变，继续攻坚；重视黄金，债券重点挖掘转债；预计财政进一步扩张和货币适度宽松协同配合，二季度降准降息政策尚有空间以及大力发展服务消费等有望加快落地应对特朗普“对等关税”冲击 [4][109] 本周大事前瞻 - 5月3日，伯克希尔·哈撒韦年度股东大会举行，澳大利亚、新加坡举行选举 [111] - 5月5日，美国4月Markit综合PMI终值公布，欧佩克+成员国举行会议 [111] - 5月6日，欧元区3月零售销售同比公布 [111] - 5月7日，五一劳动节，日央行利率会议 [111] - 5月8日，美联储FOMC利率决议，美国3月批发销售环比公布 [111] - 5月9日，中国4月贸易帐、一季度经常帐初值公布 [111]

报告核心观点 4月交易类指标环比持续下滑，市场交易热情逐步降温，资产联动指标、市场配置指标指向市场潜在向上空间较大，投资者行为方面，回购规模环比大幅上升，产业资本净减持幅度大幅收窄，3资金主体指标整体出现回落迹象 [2] 2025上半年A股大事记 - 上证综指跌幅2.17%，LME铜涨幅4.07%，创业板指跌幅9.04%，Comex黄金涨幅25%，标普500跌幅5.31%，NYMEX原油跌幅18.82%，美元指数跌幅8.16%，美债10年跌幅41BP [6] 大类资产联动指标 - 股债相对收益率：截至2025年4月30日，两种形式均处于历史极端水平，股票资产相比债券资产性价比高，表明经济复苏信心仍处低位，25/4/30相除与相减指标分别为1.59、0.96%，上一轮2025年指标高点为2月5日的1.57、0.92%，指标历史中位数为0.491、-1.71% [11] - 持有股债收益差：25/04/30为-0.12%，代表过去十年任意时点做多万得全A指数一年以上，至今相比于做多长期国债指数的收益率平均少0.12%，历史分位数为12.80%，当前处于较低状态，具备上行空间，上一轮2021年高点为2月26日11.86%，2012年2月以来中位数为3.81% [14] - 股权风险溢价ERP：截至2025/4/30，ERP在3.78%水平，与25年2月初相比回落，但超一倍标准差3.45%，对比历史，ERP曾多次达4%以上水平，当前分位为89.4% [17] 市场配置指标 - 估值水平：大部分宽基指数处于历史分位数50%以下，创业板指估值较低，2025/4/30，Wind全A动态市盈率为18.5，历史分位数48.1%，中位数为18.8X，创业板50、沪深300历史分位数分别为10.6%、37.6%，中证500、中证1000分别为43.3%、56.5%，科创50维持高位，历史分位数为100.0% [18] - 估值分化程度：截至2025/4/30，全A估值变异系数为0.862，长周期历史中位数为0.793，目前处于88.0%分位数，接近22年4月的位置0.884，变异系数越低，风险越大 [20] 市场交易/情绪指标 - 换手率：采用万得全A日频换手率的20日平均衡量，2025年4月30日换手率MA20水平报1.51%，较上月下降，上一次1.5%左右是2025年2月7日，历史分位数为72.70%，指标中位数为1.11%，上一轮指标高点在2024年11月14日2.54% [25] - 月频最大日成交额占前高比例：2025年4月为50%，与上月相比回落，指标上一轮高点为2024年10月的100%，历史中位数为44% [28] - 行业趋势指标：2025年4月为90%，处于历史较高水平，环比持平，指标水平中等偏上，行业机会广阔，2025年4月为3338，环比回落，历史中位数为-180，2019年至今的高点为2020年8月的9311 [30][31] - 个股趋势指标：截至2025/4/30，50周线上方的个股比例为64.35%，较上月末回落，处于中等偏上位置，2023年3月、2024年12月的两个高点分别为70.60%、88.93% [34] 投资者行为 - 股东回购：2025年4月回购规模环比大幅上升，至139.70亿水平，占成交额比例0.05% [37] - 产业资本增减持：2025年4月产业资本净减持3.61亿水平，较上月净减持幅度大幅减少，相较2020 - 2023年的减持规模仍处于低位 [41] - 3资金主体：2025/4/25指标为0.07，表现较上月有所回落，其中港股国际中介、融资余额指标积极贡献，新成立基金份额较上月由正转负 [44]

报告核心观点 - 2025Q1主动偏股型公募基金整体权益仓位上升，加仓汽车、化工、地产等，减仓军工、交运等，预计科技、消费、部分周期二季度基金持仓可能回升或维持高位 [1] 一季度主动偏股型公募基金仓位整体上升 主板、创业板和科创板仓位变化 - 2025Q1主动偏股型公募基金整体权益仓位为85.47%，较2024Q4上升0.40pcts，普通、偏股混合、灵活配置型基金仓位均上升 [1][4] - 主板、科创板持仓比上升，创业板仓位下降，主板仓位升至66.8%，创业板降至18.1%，科创板升至14.8%，北证升至0.3% [1][5] - 一季度基金主板超配比下降5.0pcts，创业板超配比下降0.1pcts，科创板超配比上升4.8pcts，北证超配比上升0.4pcts [5] 行业持仓变化 - 大类行业上，一季度公募增持金融地产、消费、医药、周期，金融地产单季度仓位升幅最大，从3.7%到4.3%，科技成长小幅下降0.78pcts [1][9] - 主动偏股基金加仓汽车、化工、房地产，减仓军工、环保、交运，持仓占比TOP5为电子、医药生物等，持仓增加TOP5为汽车、基础化工等 [1][12] - 百亿级别主动偏股基金加仓有色、家电，减仓非银、食饮，持仓占比TOP5为电子、食品饮料等，持仓增加TOP5为有色金属、家用电器等 [1][19] 重仓股持股集中度 - 一季度基金重仓股持股集中度上升，TOP5至TOP100持股集中度均上升 [1][23] - Top20个股中电子、汽车和通信行业获加仓居多，宁德时代、美的集团、贵州茅台维持TOP 5，部分个股进出TOP 20 [1][25] 预计科技、消费、部分周期二季度持仓可能回升 - 预计科技、消费、部分周期二季度基金持仓维持高位，政策推动成长行业持仓，促消费政策发力，前期政策效果二季度显现 [1][32] - 持仓数据显示消费中的农业、食品饮料，周期中的建材，TMT等板块值得关注 [1][32] - 关注科技、消费、部分周期二季度景气向上，AI和机器人相关科技成长、消费领域、周期板块有投资机会 [1][32][33]

报告核心观点 - 维持二季度震荡市判断，中期展望逐步向“结构牛，全面牛”回归，2025 年科技“结构牛”判断不变，25Q2 是“结构牛”的调整波段，A股消化基本面压力“幅度充分，时间不足” [7][15] - 继续推荐AI算力和应用，看好高股息，具体为关注AI产业链中的港股互联网平台、A股AI算力，看好高股息相对收益，自下而上优选行业供需改善、有成长性的个股 [7][15] - 未来一个月首推“铁三角”：新大陆、芯碁微装、菲利华，十大金股组合还包括申能股份、军信股份、海螺水泥、滨江集团、招商轮船、阿里巴巴 - W（港股）、石药集团（港股） [7][18] 序：“申万宏源金股组合”说明 - 申万宏源研究策略部自2017年3月起推出“申万宏源金股组合”，每月更新一次，体现未来1个月大势研判观点及风格判断结论，展现研究团队能力与竞争力，为投资者精选个股提供研究支持 [12] - 每月组合收益统计规则包括初始建仓10支股票，单支买入总权重10%；考察组合收益率和相对于申万一级行业的超额收益；红息按分红再买入同只股票处理 [13] - 组合累计收益基于各月度收益率数据通过复利计算得出 [13] 组合投资策略 - 维持二季度震荡市判断，4月25日政治局会议稳外贸政策增强A股预期稳定性，短期内美国关税缓和预期升温，A股自主定价权重提升 [7][15] - 配置建议为继续推荐AI算力和应用，看好高股息，关注AI产业链港股互联网平台、A股AI算力，看好高股息相对收益，优选行业供需改善、有成长性的个股 [7][15] 申万宏源十大金股组合 - 本期金股组合为新大陆、芯碁微装、菲利华、申能股份、军信股份、海螺水泥、滨江集团、招商轮船、阿里巴巴 - W（港股）、石药集团（港股） [18] - 首推“铁三角”：新大陆海外硬件本地化布局加速，AI大模型应用有变现能力；芯碁微装泛半导体多产品并举，AI算力驱动订单饱满；菲利华军品石英纤维需求向好，半导体产品扩展潜力大 [18] - 其余七只金股：申能股份火电盈利提升，新能源投资有成长性；军信股份垃圾焚烧供绿电，海外推进相关项目，有高股息资产；海螺水泥行业周期见底，成本与规模优势领先；滨江集团产品力和销售均价领先，拿地积极，负债结构优化；招商轮船油运市场改善，估值修复空间大；阿里巴巴 - W淘天业务受益内需，云业务有望高增；石药集团推进创新药转型，核心管线进展好 [19]

报告核心观点 - 4月权益市场回调，转债市场抗跌，股性估值高位稳固债性估值下降；5月权益市场或震荡，转债建议平衡配置，关注多类转债及相关行业机会，同时需关注转债条款及供需变化 [1][2][3] 4月权益与转债市场行情复盘 权益市场“V型”走势，金融消费占优 - 4月权益市场呈“V形”走势，月初受关税及财报季影响回调，后小幅反弹，下旬转向交易业绩与总量政策，转债市场跟随正股波动但抗跌，截至4月25日，万得全A年内下跌1.31%、中证转债上涨1.85% [11] - 4月A股市场主要风格指数收跌，中证1000领跌，产业链中科技TMT、先进制造板块领跌，消费、金融地产跌幅约0.8%；转债市场中小盘转债抗跌，金融转债逆势上涨 [15] - 分行业看，TMT、中游制造及家电转债随正股领跌，上游建材建筑、中游传媒、下游农牧食饮转债逆势上涨，4月仅8个申万行业指数收涨，公用事业等涨幅超3% [20] - 4月“国家队”资金入市，主要宽基权益指数ETF合计资金净流入，沪深300相关ETF为增量主力，转债跟随权益波动但抗跌，两只转债基金份额先降后升 [24] 转债估值高位稳固，强赎转债回调 - 4月转债股性估值高位稳固，百元平价溢价率稳定在约22%附近，转债市场价格中位数约119元，均为2017年以来70%分位数附近；偏债型转债数量占比维持约40%，纯债溢价率从历史50%分位数降至3%以下 [30] - 中小盘、AA - 及以下转债表现强势，大盘AA+转债反弹幅度偏弱 [35] - 个券层面，半导体、农林牧渔主题转债领涨，跌幅前十个券以强赎到期转债为主 [38] 5月转债市场展望与配置策略 经济与权益基本面展望 - 开年国内经济亮眼，消费、基建、制造业等表现良好，一季度GDP同比增速5.4%，但4月PMI环比回落，外需减弱，政策加码必要性提升 [42][44] - 5月权益市场或震荡，下有底但向上弹性偏弱，关注科技自主可控等局部赛道及优势出口链机会 [45] - 结合产业高频数据，能源、化工及建材价格回落，养殖利润改善，新能源汽车销量创新高，消费电子需求分化，建议关注多类行业绩优标的及科技成长赛道机会 [48] 转债市场展望与个券组合 - 转债股性估值相对高位稳固，偏股型转债及AAA大盘转债估值仍有抬升空间，考虑供给缩量和权益风险偏好，估值向下幅度有限 [51] - 配置策略建议短期内控制仓位，平衡配置低价偏债转债与偏股成长弹性品种，增配内需支撑方向底仓转债，关注出口链与内需共振及科技自主可控、周期修复方向转债 [58] - 推出5月转债组合，包括新能源、顺周期、半导体等板块转债 [58] 转债条款跟踪与供需展望 条款：下修与赎回跟踪 - 4月转债下修倾向偏低，临期转债积极下修，截至4月26日，9只转债提议下修，下修倾向约11.7%，5只转债公告下修结果 [61] - 5月有20只存续转债不下修区间即将到期，建议关注下修倾向变化 [61] - 4月触发强赎转债数量环比下降，但强赎倾向仍处高位，截至4月26日，6只转债强赎，9只转债不强赎，强赎倾向约40% [72] - 5月有14只转债的不强赎区间到期，多数转股溢价率偏高，需警惕强赎风险 [73] 转债供需复盘与展望 - 4月公告新发3只转债，9只转债上市，新上市转债首日价格不高，交易所受理11只转债预案，大额转债获同意注册，预案审批回暖 [79] - 2025年转债新增供给仍有限，但比此前预期乐观，短期内转债供给缩量趋势下，估值有一定支撑 [80][84] 附录：正股产业数据图表 上游能源、材料价格 - 4月石油、天然气、煤炭等上游能源价格及铜、铝合金等材料价格下降，布伦特原油价格降至66美元/桶，秦皇岛煤炭周库存均值降至650万吨附近 [49] 中游化工、建材价格 - 中游化工以聚乙烯为代表的热塑性树脂塑料价格下降，烧碱单价回落，建材价格如沥青、玻璃、水泥等亦小幅回落，橡胶价格降至14500元/吨高点 [49] 生产/消费：开工率/物流 - 唐山高炉开工率处于2023年以来较高水平，汽车半钢胎开工率下滑，下游PTA开工率从历史同期高位回落，国内出口集装箱价格指数环比基本持平 [49] 新能源/养殖/电子/消费 - 养殖方面，4月外购仔猪养殖利润扭亏，自繁自养生猪利润环比升至100元/头，毛鸡及肉鸡养殖利润扭亏，蛋鸡养殖亏损收窄 [50] - 新能源领域，锂电光伏链供需格局优化，风电需求端向好；汽车销量维持高位，新能源汽车市占率提升；消费电子需求分化，笔记本电脑需求弱，手机端受AI催化销量高于2024年同期 [50][51]