报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 25Q1业绩整体表现超预期，收入1113亿元（yoy+47.4%），超BBG预期2.1%；Non - GAAP净利润107亿元（yoy+64.5%），超BBG预期17.7% [5] - IoT受大家电驱动延续高速增长，毛利率改善显著；YU7上市在即，为汽车业务注入新增量；手机毛利率环比改善，ASP连续两季度双位数增长 [6][7] - 预计2025/2026/2027年公司收入4827/6127/7135亿元，实现同比+31.9% /+26.9% /+16.5%；预计实现经调整净利润412/569/699亿元，实现同比+51.3%/+38.1%/+22.9%，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 25Q1业绩表现 - 整体：收入1113亿元（yoy+47.4%），超BBG预期2.1%；Non - GAAP净利润107亿元（yoy+64.5%），超BBG预期17.7% [5] - 分业务：手机业务收入506亿元（yoy+8.9%），低于BBG预期1.4%，毛利率12.4%；IoT业务收入323亿元（yoy+58.7%），高于BBG预期9.8%，毛利率25.2%；互联网业务收入91亿元（yoy+12.8%），高于BBG预期0.2%，毛利率76.9%；智能汽车等创新业务收入186亿元，高于BBG预期0.8%，毛利率达23.2%，高于BBG预期的20.8% [5] IoT业务情况 - 收入323亿元（yoy+58.7%），超BBG预期9.8%，主要受大家电驱动，25Q1大家电收入同比+113.8%，空调、冰箱、洗衣机出货量超110/88/74万台，同比+65%/+65%/+100%；毛利率显著提升，达25.2%，同比+5.3pct，环比+4.7pct，超过BBG预期的21.3% [6] - 小米智能家电工厂预计今年11月投产，到2026年可年产300万台小米空调，到2030年产值有望达100亿元 [6] 汽车业务情况 - 25Q1收入186亿元，毛利率达23.2%，环比+2.8pct，超过BBG预期的20.8%，一季度汽车销量达7.6万辆，略高于BBG预期的7.5万辆 [6] - 5月22日小米YU7发布，7月上市，相较SU7多方面升级，全系搭载800V碳化硅高压平台和激光雷达，续航最高可达835km，看好其市场热度，汽车业务有望今年迎来销量、ASP和利润率三重提升 [6] 手机业务情况 - 毛利率本季度达12.4%，环比+0.4pct，略有改善 [7] - 25Q1手机ASP达1211元，同比+5.8%，创历史新高，得益于国内高端化进程显著，25Q1小米手机在大陆低于4千元以上价位智能手机销量市占率达9.6%，同比+2.9pct，4000 - 5000元价位智能手机销量市占率在大陆地区排名第一，市占率同比+4.6pct至24.4% [7] 财务指标与预测 - 预计2025/2026/2027年公司收入4827/6127/7135亿元（2025 - 2027前值为4920/6264/7319亿元），实现同比+31.9% /+26.9% /+16.5%；预计实现经调整净利润412/569/699亿元（2025 - 2027前值为383/542/673亿元），实现同比+51.3%/+38.1%/+22.9% [8] - 给出2024A、2025E、2026E、2027E的资产负债表、利润表、现金流量表相关数据及主要财务比率等信息，如2025E营业收入4827.28亿元，营业成本3737.51亿元等 [10][11][12]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[6] 报告的核心观点 - 安能物流发布2025年一季度业绩公告，收入约25.87亿元同比+8.8%，经调整净利润约2.42亿元同比+15.9%；公司网络整合持续推进，货量稳健增长，服务质量提升，单吨收入小幅增长，增值服务收入较大增长，毛利率相对稳定且增值服务毛利提升；看好公司长期发展空间，预计2025 - 2027年归母净利润分别为9.5/10.5/12.5亿元，对应PE分别为9.3x/8.4x/7.1x，维持“买入”评级[8] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2025年6月2日收盘价8.21港元，一年内最高/最低9.56/5.90港元，总市值9,656.04百万港元，流通市值9,656.04百万港元，资产负债率45.27% [4] 盈利预测与估值（人民币） |年份|营业收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|ROE（%）|市盈率（P/E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|9917|6|392| - |0.3|16|15.1| |2024|11576|17|750|91|0.7|23|11.3| |2025E|13185|14|954|27|0.8|22|9.3| |2026E|14597|11|1055|11|0.9|20|8.4| |2027E|16162|11|1247|18|1.1|19|7.1|[7] 事件及业务情况 - 事件：安能物流2025年一季度收入约25.87亿元同比+8.8%，经调整净利润约2.42亿元同比+15.9% [8] - 网络整合与货量：持续深化渠道赋能升级，强化产品力，服务质量提升，3月平均运单时长优化至65小时，遗失率降至0.02件，投诉率减至33.2票；维持网络整合趋势，截至2025年3月底有超36,000家货运合作商代理商，一季度货量3.05百万吨同比+5.9% [8] - 单吨收入与增值服务：2025年一季度零担单吨收入850元同比+2.8%，迷你小票与小票零担货量分别增加27.4%和12.1%，单吨增值服务收入增长至188元同比+12.6% [8] - 毛利率：2025年一季度毛利润4.10亿元同比+7.11%，毛利率15.8%同比 - 0.26pct，毛利润增长因货运总量等增长及货重结构优化 [8] 财务预测摘要 - 损益表：预计2024 - 2027年营业收入分别为11,576、13,185、14,597、16,162百万元，增长率分别为16.7%、13.9%、10.7%、10.7%等 [9] - 资产负债表：预计2024 - 2027年货币资金分别为2,046、2,776、4,112、5,617百万元等 [9] - 现金流量表：2024 - 2027年经营活动现金流量净额分别为2,131、2,011、2,103、2,258百万元等 [9] - 比率分析：2024 - 2027年每股收益分别为0.65、0.81、0.90、1.06元等 [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - B”评级 [3][6] 报告的核心观点 - 产业链价格下行拖累隆基绿能业绩，2025 年 BC 产品出货占比有望超 25% [3] 根据相关目录分别进行总结 市场与基础数据 - 2025 年 5 月 30 日收盘价 14.38 元，年内最高/最低 21.17/12.70 元，流通 A 股/总股本 75.78 亿，流通 A 股市值与总市值均为 1089.72 亿 [2] - 2025 年 3 月 31 日基本与摊薄每股收益 -0.19 元，每股净资产 7.91 元，净资产收益率 -2.42% [2] 财务业绩 - 2024 年营收 825.8 亿元，同比 -36.2%；归母净利润 -86.2 亿元，同比 -180.2% [3] - 2025 年 Q1 营业收入 136.5 亿元，同比 -22.8%，环比 -43.1%；归母净利润 -14.4 亿元，同比 +38.9%，环比 +32.0% [3] 业务分析 - 2024 年硅片营收 82.1 亿元，同比 -66.5%，出货 108.46GW（对外销售 46.55GW）；组件及电池营收 663.3 亿元，同比 -33.1%，电池组件出货量 82.32GW（组件出货 73.5GW），硅片、电池组件毛利率分别为 -14.3%、6.3%，分别同比 -30.2pct、-12.1pct [4] - 2025 年 Q1 硅片出货量 23.46GW，电池组件出货量 16.93GW [4] 产品与产能 - HPBC2.0 组件产品力领先，预计 2025 年底 BC 产能增至 50GW，2024 年 BC 组件出货 17.33GW，同比高增 191%；2025 年 Q1 出货 4.32GW，预计 2025 年 6 月底 BC 二代产能达 35GW，2025 年 BC 产品出货占比超 25% [5] 财务预测 - 预计 2025 - 2027 年 EPS 分别为 -0.28/0.32/0.60，对应 5 月 30 日收盘价，2025 - 2027 年 PE 分别为 -51.0/45.3/23.9 [6] - 2023 - 2027 年营业收入分别为 129498、82582、71686、83372、96333 百万元，同比 0.4%、 -36.2%、 -13.2%、16.3%、15.5%；净利润分别为 10751、 -8618、 -2131、2401、4558 百万元 [8]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“强推”评级，目标价12.8元 [1][10][106] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是新疆炸药龙头企业之一，子公司玉象胡杨是新疆唯一硝酸铵生产企业，产品稀缺且有供给壁垒 [7][9] - 依托新疆煤炭产业链发展，炸药价格高景气度有望维持，爆破服务和硝酸铵利润增量可期 [7][9] - 易主广东宏大后，产能注入与效率提升，公司产能未来有倍增空间 [9] 根据相关目录分别进行总结 公司基本面介绍 - 历史复盘：公司1958年成立，2015年上市，2022年并购玉象胡杨形成“民爆+能化”双主业布局，民爆领域产能有调整转换，能化领域有多项投资投产 [15][16][17] - 股价复盘：2021年随业绩增长，2022 - 2023年因疆煤高景气和玉象胡杨重组股价接近翻倍后回落，2024年至今易主广东宏大估值回升 [21][22] - 分业务基本面介绍：能化产品分天然气化工和调峰板块，民爆领域增长来自产能利用率和价格提升，爆破服务领域部分子公司获资质 [24][35][36] - 股东情况：控股股东由新疆农牧投变更为广东宏大，广东宏大承诺注入产能和资产 [39][40] - 资产负债率稳步下行，民爆产品毛利率逐年上移：2018 - 2023年营收和归母净利润复合增速可观，2024年受影响下滑，分业务毛利率有不同表现，费用率优化，资产负债率降低 [41][46] 新疆煤炭产业链发展支撑公司价格景气度+内生成长性 - 需求端：十五五期间新疆民爆市场有望翻倍增长，政策支撑煤炭产能释放，2030年总产量或达10亿吨，5亿吨增量有望带来百亿级爆破服务增量市场 [56][62][65] - 供给端：包装炸药产能利用率接近极限，混装业务寡头格局或维持稳定，全国工业炸药产能利用率上升，新疆供需紧张，公司包装炸药价格中枢有望抬升，行业格局因资质壁垒稳定 [69][73][75] 静待广东宏大控股后，资产注入+效率提升注入成长动能 - 民爆业务整合，广东宏大产能入疆：广东宏大承诺注入产能，初步15万吨可能先来自新疆及周边，其新疆市场营收增长快 [78] - 以硝酸铵产能为基础，合作达成“倍增”效益：硝酸铵产能稀缺，公司产能利用率有提升空间，产销增长将成核心内生增长动力 [80][89] - 易主宏大，内生经营效率有望进一步提升：新疆煤制气项目和油气区块开发或使公司天然气原料成本下降，跟随广东宏大进军海外“一带一路”市场，硝酸铵资产有望价值重估 [94][96][99] 投资建议 - 盈利预测：预计2025 - 2027年公司营业收入分别为66.19、73.02、80.19亿元，总体毛利率分别为21.5%、23.5%、25.0% [103] - 估值与投资建议：采用相对估值法，给予公司2025年20倍PE，对应目标价12.80元，首次覆盖给予“强推”评级 [106]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予上美股份“买入”评级，目标价 86 港元 [4][14] 报告的核心观点 - 上美股份是品类全面的多品牌化妆品集团，抓住抖音平台机遇，2023 - 2024 年业绩高速增长，未来韩束主品牌提质增长，一页等小品牌构建多条增长曲线 [2][4] - 化妆品行业增长和竞争并存，下沉市场、细分赛道蕴藏机遇，国产品牌凭借线上渠道突围，抖音成为弯道超车的重要平台 [3] - 预测公司 2025 - 2027 年归母净利润分别为 10.6/13.8/17.4 亿元，结合绝对和相对估值结果，给予目标价 86 港元 [4][14] 根据相关目录分别进行总结 公司介绍 - 基本情况：上美股份前身 2004 年成立，2015 年更名，2022 年港股上市，旗下有韩束等多品牌，2024 年营收 67.93 亿元，归母净利润 7.81 亿元 [23] - 股权结构：控股股东吕义雄直接持股 37.06%，合计控制 82.57%股份，红印投资等为员工持股平台 [32] - 业务分析：2019 - 2024 年业绩波动，2023 年以来重启增长，主要得益于韩束和一页品牌，线上渠道增长迅猛，线下渠道萎缩 [33][35][40] - 财务分析：2023 年开始收入重回增长，毛利率和归母净利率提升，费用率有变化，与同业比较业绩增速领先，盈利能力位于中游 [43][56] 化妆品行业 - 行业增速：2020 年开始行业增速波动，2024 年规模 5371.9 亿元，同比下降 2.0%，细分品类中彩妆和婴幼儿护理表现较好，线上渠道重要性提升 [72] - 竞争格局：国产品牌凭借线上渠道突围，份额提升，消费者更注重产品成分和功效，线上平台格局分化，抖音成为弯道超车的重要平台 [78][83] 公司增长亮点分析 - 主品牌韩束：定位大众+科学抗衰，目标客户群广泛，通过推新品、延伸品类、拓展多电商平台拉动增长，渠道优化提升利润率 [4][91] - 一页：定位婴童功效护肤品牌，医研共创，知名育儿专家背书，渠道分布均衡，2023 - 2024 年收入高速增长 [110][116][117] - 潜力品牌：正在孵化或培育安敏优等品牌，推出极方品牌，筹备 NAN beauty 彩妆品牌 [122][126] 盈利预测、估值与评级 - 关键假设与盈利预测：预计 2025 - 2027 年韩束品牌收入分别增长 20%/18%/17%，一页品牌分别增长 125%/60%/15%，其他品牌有不同表现，公司营业收入和归母净利润将增长 [127][130] - 相对估值：选取可比公司进行估值比较，给予公司 2025 年目标估值 30 倍 PE，对应股价 86.91 港元 [132] - 绝对估值：采用 FCFF 估值法，测算公司每股价值为 84.99 港元 [135]

股票研究/[Table_Date] 2025.06.03 困境反转初显，AI 调解多元解纷正放量 金桥信息(603918) ——金桥信息（603918.SH）首次覆盖报告 | | | | 评级 | 增持 | | --- | --- | --- | --- | --- | | [table_Authors] 杨林(分析师) | 杨蒙(分析师) | 钟明翰(研究助理) | 目标价格 | 21.59 | | 021-38676666 | 021-38676666 | 021-38676666 | | | | 登记编号 S0880525040027 | S0880525040072 | S0880124070047 | Table_CurPrice] [当前价格： | 17.34 | 本报告导读： 公司作为国内数字化科技的行业领先者，前瞻性布局法律金融科技板块，随着基本 盘业务反弹+AI 调解提效+多元解纷放量+法院合作深化，未来业绩增速有望超预期。 投资要点： | [Table_Finance] 财务摘要（百万元） | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | ...

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 - 君亭酒店与精选国际达成战略合作，借势国际品牌赋能长期发展，有望引领行业创新变革获得超额收益 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 5月27日，君亭酒店集团与精选国际酒店集团正式达成战略合作，取得精选国际旗下凯富和凯艺两大酒店品牌系列在中国大陆地区的独占品牌使用和特许经营权，旗下首批68家酒店接入精选国际的全球分销渠道并接受其分销服务 [1] 点评 - 凯富和凯艺系列品牌势能突出，已在全球完成市场验证，入华后有望与中高端和中端酒店赛道内的头部国际品牌竞争 [2] - 君亭酒店转向轻资产快速扩张，引入国际品牌实现能力嫁接，通过“国际品牌本土化运营+全球分销系统直连”双引擎驱动，推动轻资产发展加速，向平台品牌升级转型 [2] 盈利预测 - 根据iFind一致预期，公司24 - 26年归母净利润分别为0.70/0.99/1.51亿元，2025年5月30日收盘价对应PE分别为59/42/27倍 [3] 其他 - 入境游高景气度，精选国际常客计划在全球拥有约6900万会员，君亭酒店与精选国际合作后有望构建会员合作机制，获取国际客源，拓展海外市场 [3] - 行业进入存量迭代周期，君亭酒店有为行业提供新质供给的能力，持续看好其引领行业创新变革获得超额收益的机会与空间 [3]

报告公司投资评级 - 给予“买入”评级，目标价 8.00 港元/股，对应 2025 年 8.5 倍 PE，较现价有 25%的涨幅空间 [5][10] 报告的核心观点 - 2025 年一季度公司受多重因素影响盈利下滑，但存量资产优质保障业绩稳定，且新能源装机将稳定增长，因此给予“买入”评级 [2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 重要数据 - 2025 年 6 月 2 日收盘价 6.41 港元，总股本 83.6 亿股，总市值 1116 亿港元，净资产 858 亿元，总资产 2574 亿元，52 周高低为 8.3/5.12 港元，每股净资产 8.72 元 [2] - 主要股东为国家能源投资集团（58.72%）、瑞众人寿保险（6.36%）、新加坡政府投资（3.57%） [2] 投资要点 - 2025 年一季度公司营业收入 81.40 亿元，同比减少 19%；归母净利润 19.02 亿元，同比减少 22.07%；发电量 202.86 亿千瓦时，同比下降 4.42%，剔除火电剥离影响同比增长 8.81%，风电发电量同比增长 4.37%；风电利用小时数 585 小时，同比下降 55 小时；经营开支同比增长 14% [2][7] - 2024 年公司成为纯新能源运营商，截至 2025 年 3 月底控股装机容量 4114.95 万千瓦，其中风电 3044.35 万千瓦，光伏 1069.98 万千瓦；2025 年计划新开工新能源项目 5.5GW，投产 5GW，其中风电 3.2GW，集中式光伏 1.7GW，光热项目 10 万千瓦；2024 年取得开发指标 14.72GW，其中风电 6.37GW，光伏 8.35GW [3][8] - 5 月山东和广东发布 136 号文细则意见，存量项目收益稳定，增量项目集中竞价，龙源电力作为风电龙头存量资产规模和质量领先，未来在市场化交易中有竞争优势，绿电资产价值叠加环境价值有望重估 [4][9] 财务数据 |财务指标|FY2023|FY2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入（百万元）|37638|31370|35708|38654|41850| |收入变动(%)|-5.6%|-16.7%|13.8%|8.2%|8.3%| |归属股东净利润（百万元）|6200|6379|7220|7778|8378| |归属股东净利润变动(%)|26.4%|2.9%|13.2%|7.7%|7.7%| |基本每股盈利(元)|0.74|0.76|0.86|0.93|1.00| |市盈率@6.41 港元(倍)|7.9|7.7|6.8|6.3|5.9| |每股股息(分)|22.3|22.8|25.9|27.9|30.1| |股息现价比率(%)|3.79%|3.88%|4.41%|4.75%|5.12%|[6] 电力行业估值比较（20250602） |代码|简称|货币|股价|市值（亿港元）|PE（2024A）|PE（2025E）|PE（2026E）|PE（2027E）|PB（2024A）|PB（2025E）|PB（2026E）|PB（2027E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |3868.HK|信义能源|HKD|0.92|77|9.0|7.5|7.1|6.7|0.6|0.5|0.5|0.5| |2208.HK|金风科技|HKD|5.87|394|12.3|8.4|7.1|6.4|0.6|0.6|0.5|0.5| |0182.HK|协合新能源|HKD|0.43|34|3.9|3.2|3.0|3.0|0.4|0.4|0.3|0.0| |1798.HK|大唐新能源|HKD|2.19|159|6.2|6.0|5.5|5.5|0.7|0.7|0.7|0.6| |0956.HK|新天绿色能源|HKD|4.07|281|9.5|6.3|5.6|4.8|0.7|0.7|0.7|0.7| |1811.HK|中广核新能源|HKD|2.35|101|5.2|4.6|4.3|4.3|0.8|0.7|0.6|0.6| |0836.HK|华润电力|HKD|19.96|1033|7.2|7.1|6.6|6.3|1.0|0.9|0.8|0.8| |2380.HK|中国电力|HKD|3.18|393|9.4|8.5|7.5|7.0|0.7|0.7|0.7|0.6| |1071.HK|华电国际电力股份|HKD|4.41|619|7.4|6.3|5.9|5.8|0.9|1.0|1.0|1.0| |平均|-|-|-|-|7.8|6.4|5.9|5.5|0.7|0.7|0.7|0.6| |0916.HK|龙源电力|HKD|6.41|1116|7.7|6.8|6.3|5.9|0.7|0.6|0.6|0.6|[11] 财务报表摘要 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入（百万元）|37638|31370|35708|38654|41850| |经营成本（百万元）|(27157)|(19954)|(22508)|(24489)|(26644)| |经营利润（百万元）|11807|12615|14518|15615|16802| |其他收入（百万元）|1326|1199|1319|1451|1596| |行政费用（百万元）|(830)|(810)|(1005)|(994)|(1082)| |财务开支（百万元）|(3688)|(3568)|(4624)|(4949)|(5305)| |应占联营公司利润（百万元）|28|165|(50)|(50)|(50)| |其他开支（百万元）|(3678)|(1539)|(1740)|(1992)|(2168)| |税前盈利（百万元）|8398|9358|9991|10762|11593| |所得税（百万元）|(1530)|(1673)|(1786)|(1924)|(2072)| |少数股东应占利润（百万元）|513|1943|985|1061|1143| |净利润（百万元）|6200|6379|7220|7778|8378| |折旧及摊销（百万元）|(10784)|(11559)|(13039)|(14186)|(15434)| |EBITDA（百万元）|21516|23122|26385|28497|30787| |毛利率(%)|31%|40%|41%|40%|40%| |EBITDA 利率(%)|57%|74%|74%|74%|74%| |净利率(%)|16%|20%|20%|20%|20%| |SG&A/收入(%)|2%|3%|3%|3%|3%| |实际税率(%)|18%|18%|18%|18%|18%| |股息支付率(%)|30%|30%|30%|30%|30%| |库存周转|15|15|15|15|15| |应付账款天数|203|203|203|203|203| |应收账款天数|275|275|275|275|275| |ROE(%)|9%|9%|9%|9%|9%| |ROA(%)|3%|3%|3%|3%|3%| |净负债/股本|1.7|1.9|1.9|1.9|1.9| |收入/总资产|0.16|0.12|0.13|0.13|0.14| |总资产/股本|3.26|3.53|3.47|3.41|3.36| |收入对利息倍数|10.2|8.8|7.7|7.8|7.9|[13]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [5][7][29] 报告的核心观点 - 阶段赛道竞争加剧会造成经营端波动，但美团商户、骑手及平台运营能力是坚固竞争护城河，长期竞争力被看好 [7][29] - 美团旗下骑手用工合规性提升、加速出海布局及会员体系打通，有助于其长期可持续成长和平台协同生态完善 [7][29] - 现阶段赛道竞争边际加剧在估值端已有所反应，公司估值横向对比恒生科技板块具性价比，未来竞争格局动态优化有望形成上涨催化 [7][29] 各部分总结 总览 - 25Q1美团营业收入866亿元，同比增长18%，即时配送服务、交易佣金、营销服务收入分别同比增长22%、20%、15% [1][9] - 美团毛利率、销售费率持续优化，调整后净利润109亿元，同比增长46%，调整后净利润率13%，同比提升3pct，毛利率同比提升约2pct，销售费率同比下降1pct至18% [1][9] 核心本地业务 餐饮外卖 - 25Q1订单量同比增长10%，平均订单价值同比下降幅度缩小，外卖收入增速14%，餐饮外卖take rate提升，单均UE 1.5元，同比提升0.3元 [2][19] - 公司Q2开始补贴应对竞争，预计25Q2订单量增长9%，收入增长5%，经营利润同比下降36%，单均补贴提升0.6元 [2][19][22] 闪购业务 - 25Q1订单量同比增长30%，佣金广告收入增长约33%，经营利润8亿，单均UE 0.8元 [3][22] - 25Q2公司在618期间加大补贴拓展市场，便利店即时配送网络覆盖品类增加，20余个品类进入加速增长期，头部KA品牌加大投入 [3][22] 到店酒旅业务 - 25Q1 GTV增长33%，收入同比增长21%，经营利润率34%，会员业务进展良好 [4][23] - 公司在低线城市和产品品类上持续拓展，预计25Q2收入增速慢于GTV增速，经营利润率环比小幅下降，会员权益未来将拓展 [4][23] 新业务 - 25Q1新业务收入同比增长19%至222亿元，经营亏损增长至23亿元，经营亏损率10%，环比提升1pct，同比收窄5pct [4][27] - 公司在沙特外卖积极拓展，KeeTa业务覆盖沙特九个城市，计划向更多城市扩展，已宣布进军巴西市场，承诺未来五年投资10亿美元 [4][27] 投资建议 - 维持2025 - 2027年经调整净利润447/587/718亿元，对应PE估值16.6/12.6/10.3x [7][29] 财务预测与估值 |指标|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|337,592|389,765|465,515|542,780| |经调整净利润（百万元）|43,653|44,722|58,698|71,848| |经调整EPS（元）|7.14|7.32|8.04|9.50| |EBIT Margin|10.9%|10.3%|10.5%|10.9%| |净资产收益率（ROE）|20.7%|17.9%|17.0%|16.7%| |市盈率（PE）|17.0|16.6|12.6|10.3| |EV/EBITDA|22.5|23.0|18.6|15.6| |市净率（PB）|4.33|3.56|2.95|2.46| [8][32]

报告公司投资评级 - 给予华懋科技“强烈推荐”评级 [4][8][100] 报告的核心观点 - 华懋科技一方面夯实汽车零部件业务领域竞争力，全面拥抱全球化；另一方面，围绕“新质生产力”，切入半导体及算力制造领域，有望打开新增长点 [1][97] - 预计公司2025、2026、2027年归母净利润4.97、6.88、8.52亿元，对应PE分别为27.6、19.9、16.1X PE [8][100] 根据相关目录分别进行总结 夯实被动安全业务，全面拥抱海外市场 - 老牌汽车安全公司，经营稳健：华懋科技成立于2002年，2014年上市，是我国汽车被动安全行业龙头，产品线覆盖汽车被动安全系统部件等。2021 - 2024年营收稳步扩大，2024年营收22.13亿元，同比+7.69%；2025Q1营收5.37亿元，同比+14.37%。2024年被动安全系统部件营收20.82亿元，占比95.37% [15][23][24] - 受益新能源汽车发展，安全气囊ASP提升：汽车安全气囊总体需求量持续提升，新能源车“高配”和“超配”趋势明显，被动安全部件配置优于燃油车。中国汽车被动安全行业发展态势良好，2019 - 2023年市场规模复合年增长率4.9%，预计到2028年将攀升至430亿元。公司在生产、研发上具备领先优势，拥有多项专利产品，2024年OPW气囊销售收入4.88亿元，新定点安全气囊袋项目（含OPW）达188个，来自新能源汽车主要主机厂的收入占比接近30% [40][42][47] - 成本处于长期下行区间：尼龙、聚酯等高分子材料为主流汽车安全气囊布材料，随着国产己二腈技术突破，我国尼龙66产业快速发展，价格进入长期下行通道。截至2024年底，国内尼龙66在建和拟建项目总产能超873万吨/年，加上已投产产能合计超1000万吨 [50][51][52] - 竞争格局好，下游客户稳定：安全气囊布和安全气囊袋生产厂商准入壁垒较高，公司与国内外知名安全气囊生产厂商建立了长期稳定合作关系，产品进入众多知名整车厂商供应体系。公司市占率较高，国内市场占有率约36% [54][56] - 扩充产能，拓展海外业务及新业务品类：公司通过发行可转债募集资金扩产和加大研发投入。越南生产基地建设方面，2025Q1新工厂投产，规划年产能20亿元，2024年海外地区营收2.29亿元，同比增长23.58%，越南子公司销售收入约2.58亿元，同比增长32.23%。厦门生产基地改建扩建方面，因产能利用率较高进行募投扩产，项目新增产能5年内逐步达产，达产后预计年产OPW气囊袋429万个，安全气囊布530万米 [58][61][67] 围绕新质生产力，全面切入算力制造领域 - 光模块是光通信的核心器件：光模块用于通信设备之间数据传输，实现光电/电光转换，有多种分类方式。随着技术进步和市场变化，新的光模块类型和规格不断涌现。AI技术深度应用及数据中心等对高速光模块需求增加，推动市场规模扩张 [69][73][74] - 光模块技术方案升级，国内市场持续扩容：为满足数据中心需求，800G光模块逐渐成为主流，1.6T光模块应用需求开始萌芽，3.2T光模块技术开始研究。2024年硅光技术取得长足进步，多种技术方案并进，形成创新封装形式。国内光模块市场规模有望持续扩大，2024年市场规模达32.70亿美元，占全球市场的32.70%，国内光模块厂商发展迅猛 [76][78][80] - 富创优越深耕光通信，厚积薄发：2025Q1公司完成对富创优越的战略入股，持有42.16%股权，成为第一大股东。富创优越是专业电子智造服务提供商，实现中国和马来西亚双布局，2024年营收13.20亿元，净利润1.27亿元。公司筹划购买富创优越57.8398%股权，交易完成后将持有其100%股权 [84][85][91] 盈利预测及投资建议 - 盈利预测：按参股富创优越42.1602%股权比例测算，预计2025、2026、2027年总营收分别为29.35、36.35、45.35亿元，yoy分别为32.63%、23.85%、24.76%，毛利率分别为31.13%、31.39%、31.49%。假设收购完成100%控股富创优越并于2026年并表，预计2025、2026、2027年总营收分别为29.35、71.35、92.35亿元，yoy分别为32.63%、143.10%、29.43%，毛利率分别为33.13%、26.40%、26.20% [93][95] - 投资建议：公司是国内汽车安全气囊龙头企业，全面拥抱海外市场，切入半导体及算力制造领域，打开新增长点，给予“强烈推荐”评级 [100]