四季度财政政策展望 - 四季度历来是财政政策集中发力的高频窗口，财政支出节奏和强度通常在这一阶段明显上行[2] - 前三季度GDP增速与年度目标的缺口越大，四季度财政加码对冲的概率越高[2] - 2025年三季度GDP增速预计为4.9%，前三季度累计增速或达5.2%，高于全年5%左右的增长目标[10] - 四季度GDP同比增速达到约4.6%即可实现全年目标，大规模逆周期政策出台概率下降[10] 政策工具与执行节奏 - 5000亿新型政策性金融工具在三季度末设立，预计可撬动地方配套投资带来万亿左右的乘数效应[3][11] - 四季度将提前下达部分2026年新增地方政府债务限额，为财政支出提供增量资金来源[3][11] - 政策更可能以巩固经济基本盘为主，而非推出大规模增量刺激措施[11] 短期市场驱动因素 - 市场微观情绪指标已持续下行至近两年低位（低于30%分位），利空定价较为充分[4][14] - 中美贸易摩擦再生变数推动避险情绪升温，利率出现修复行情[4][14] - 事件驱动下的风险偏好波动稳定性有限，修复行情可能被打断[4][14] - 贸易摩擦及衍生的宽松预期可能拉长反弹窗口，或挑战10年期国债利率1.7%一线[18] 债市交易表现 - 9月28日至10月11日期间央行逆回购合计净回笼资金13304亿[20][21] - 资金利率中枢下移，DR001、DR007、DR014分别下行8.7bp、5.3bp、11.3bp至1.33%、1.48%、1.54%[21] - 10年期国债收益率下行6bp至1.82%，1年期国债收益率下行1bp至1.37%，期限利差收窄至45bp[23] - 公募基金久期中位值下降0.02至2.69年，处于过去三年32%分位[27] 宏观经济指标信号 - 利率十大同步指标中7/10释放"利好"信号，较上周变化包括BCI企业招工前瞻指数和PMI新出口订单趋势值发出"利空"信号[30][31] - 具体指标显示：企业中长贷余额增速为7.9%（前值8.0%），建材综合指数为113.0（前值113.6），PMI供需平衡度趋势值为0.175%（前值0.183%）[31][33] - 全球制造业周期仍处于上行过程，日本机械订单金额同比和韩国出口总额同比指标显示持续复苏[19]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出统一的行业投资评级，但整体观点偏向谨慎，建议“边走边看，等待机会”[2][11] 报告核心观点 - 整体策略为边走边看，等待机会，短期市场情绪受中美贸易摩擦影响，港股及中概股面临压力[2][3] - 科技巨头的投资机会取决于科技叙事的进展，回调后更具健康性；二梯队互联网赛道建议关注互联网医疗板块的业绩兑现能力[3] - 加密货币等虚拟资产短期压力较大，因杠杆率高、交易拥挤易导致系统失灵，且缺乏增量叙事[3] - 建议关注困境反转或超跌标的，如受政策担忧影响的跨境互联网券商，以及短期回调较大的户外运动穿戴、咖啡龙头、海外电商等板块[3] 行业情况跟踪总结 教育 - 行业景气度略有承压，K12教培领域因中小机构供给增加导致竞争加剧[5] - 报告期内（2025年10月6日-10月10日）中国教育指数下跌3.14%[12] - 个股表现分化，网易有道上涨11.55%，好未来下跌9.94%[12] 奢侈品与博彩 - 行业景气度与宏观经济高度相关[5] - 国庆中秋长假期间，澳门入境旅客总数达114.4万人次，日均14.3万人次，同比增长1.9%，创国庆假期日均旅客量历史新高[5][30] - 报告期内，标普全球高端消费品指数下跌4.42%，MSCI欧洲奢侈品和服装纺织指数下跌3.25%，中华博彩指数下跌4.33%[21] - 重点个股如新濠国际发展、美高梅中国、银河娱乐分别下跌11.13%、9.33%、8.64%[21] 咖啡茶饮 - 咖啡板块维持高景气，人均消费量仍有提升潜力；茶饮板块略有承压，行业进入淡季且供给快速增加导致竞争激烈[5] - 报告期内，恒生非必需性消费业指数下跌6.71%[31] - 个股表现显著分化，古茗、蜜雪集团、小菜园涨幅居前，分别为14.78%、9.86%、8.48%；瑞幸咖啡、霸王茶姬则下跌3.40%、6.76%[32] 电商与互联网 - 行业略有承压，电商大盘增速趋缓，竞争激烈[5] - 报告期内，恒生互联网科技业指数下跌5.82%[39] - 主要电商平台股价普遍下跌，阿里巴巴-W、阿里巴巴跌幅达10.64%、15.43%，京东集团-SW、拼多多分别下跌5.99%、7.43%[39] - 双11大促已开启，平台活动趋于常态化[43] 流媒体平台 - 音乐流媒体平台被视为内需驱动的优质互联网资产，与关税相关性弱，具备规模效应[5] - 报告期内，恒生传媒指数下跌4.6%[45] - 个股表现不一，Netflix上涨5.79%，爱奇艺下跌9.31%[45] 虚拟资产与互联网券商 - 受中美贸易战升级影响，虚拟资产价格承压[5] - 截至2025年10月10日，全球加密货币市值达3.851万亿美元，较上期下跌10.4%；比特币和以太币价格分别为113,202美元和4,454美元，较上期末分别下跌7.4%和1.4%[49] - 互联网券商个股普遍下跌，老虎证券、富途控股跌幅达11.48%、9.05%[54] 地产交易 - 核心城市二手房交易节奏持续承压，2025年10月6日-11日，上海、北京、深圳、杭州、成都二手房成交套数分别为2,707、1,552、640、848、2,619套[44] - 建议关注贝壳[5][44] 汽车服务 - 2025年9月，汽车后市场产值同比下滑3%，环比增长1%；进厂台次同比下滑4%，环比下滑1%[5] - 新能源车进厂台次同比增长23%，环比增长3%，表现显著优于传统燃油车[62] - 2025年上半年超80%的独立售后门店出现产值、利润双下滑，主要受客户置换新能源车、价格战及线上平台分流影响[62] 传媒 - 国庆长假期间新老游戏表现良好，但随电商旺季到来，游戏买量竞争或加剧[5] - 报告期内（10月6日-10日），申万一级传媒指数下跌3.83%[63] - 游戏板块表现相对较好，个股中恺英网络上涨11.22%，而巨人网络、神州泰岳跌幅较大，分别为8.59%、7.92%[63] - 2025年9月，中国手游厂商在全球手游发行商收入榜TOP100中合计吸金19.5亿美元，占TOP100总收入的36.1%[71]

投资建议与核心观点 - 报告建议关注国内生成式大模型龙头科大讯飞[2] - AI硬件作为应用落地新载体，建议关注海康威视、虹软科技、禾赛等[2] - AI功能打磨有望带动付费率与Arpu值提升，建议关注迈富时等[2] - 计算机板块处于主业回暖改善、AI应用落地加速的周期[9] - 下半年经营强度预计在低基数和新技术落地加快背景下好于上半年[9] - AI落地进展相比前两年更多，下半年预计环比上半年有倍数增长[9] 行业关键事件与技术进展 - OpenAI于10月1日发布新一代AI视频模型Sora 2及社交应用Sora App，实现物理一致性、音画同步等重大突破[9] - 腾讯混元团队于10月5日发布开源文生图模型混元图像3.0，参数量达80B（推理激活13B），位列文生图综合榜与开源榜第一[9] - OpenAI在10月7日开发者大会发布多项更新，包括AgentKit、Codex正式版、Sora 2 API及GPT-5 pro API等[9] - Figure于10月10日发布新一代人形机器人Figure 03，具备感知3克压力的高精度触觉系统，可完成复杂家务任务[9] 细分行业景气度与市场表现 - 2025年高景气维持的赛道包括AI算力、激光雷达[9] - 加速向上的赛道有AI应用[9] - 稳健向上的赛道包括软件外包、金融IT、量子计算、数据要素、EDA、出海、信创[9] - 拐点向上的赛道包括教育IT、网安、企业服务[9] - 底部企稳的赛道包括智慧交通、政务IT、安防、建筑地产IT[9] - 略有承压的赛道包括工业软件、医疗IT[9] - 2025年9月29日至10月10日，计算机行业指数（申万）上涨1.47%，跑输沪深300指数0.88个百分点[11] - 同期A股日均成交额为2.6万亿元，同比上升36.3%，环比上升19.0%[18] - 截至2025年10月9日，两融余额为2.4万亿元，同比上升47.0%，环比上升0.05%[18] 重点事件前瞻 - 第十届中国国际人工智能大会暨人工智能算力算法高峰论坛将于2025年10月28日在上海举办[25] - 第二十七届中国国际高新技术成果交易会将于2025年11月14日在深圳举办，预计展示面积40万平米，其中人工智能与机器人产业链展超6万平米[25]

行业投资评级 - 报告未明确给出整体行业投资评级 [2][3][5][6][7][8][9][10][12][13][14][15][16][17][18][20][22][23][24][26][27][28][30][32][33][34][35][37] 核心观点 - AI推理硬件竞争焦点正从峰值性能转向单位经济性（TCO/每百万token）与能效（tokens per MW）[14][15][16][17] - AI算力扩张驱动存储产业链进入结构性复苏阶段，企业级SSD与利基型DRAM需求强劲 [24][26][27] - 英特尔18A节点实现技术突破并进入量产，但其领先地位与市场竞争力仍处于验证期 [18][22][23] - 消费电子市场表现分化，智能手机需求持续疲软而PC市场基本企稳 [28][34] AI模型与应用动态 - OpenAI正式上线GPT-5Pro API，拥有40万Token上下文窗口，定价为每百万Token 15美元，瞄准高端应用市场 [12] - 谷歌预览具备网页操作能力的AI代理模型Gemini2.5 Computer Use，并升级视频模型Veo至3.1版本 [13] - 谷歌宣布其AI产品月处理代币数超1300万亿，主要反映后端计算复杂度上升而非用户活跃度 [13] - 受国庆假期影响，国内AI聊天应用活跃度普遍下滑，海外应用中Gemini活跃度下降而Perplexity与Claude上升 [10] AI硬件竞争格局（AMD vs. NVIDIA） - Semianalysis发布InferenceMAX推理基准框架，以“TCO每百万token”和“每MW产出”为核心指标 [14] - 在低至中交互性区间，NVIDIA凭借GB200/B200与封闭软件栈保持单位经济性优势 [15] - 在中高交互性区间，AMD与vLLM+MX4组合能效逼近NVIDIA，投资回报率具竞争力 [15][16] - AI推理市场竞争将围绕特定交互性区间的总拥有成本与能效展开，而非单卡峰值算力 [17] 半导体制造进展 - 英特尔18A节点正式量产，标志其进入2nm时代，并首次同时实现RibbonFET（GAA）与PowerVia背面供电技术 [18][22] - 相较台积电N2，18A在性能与能效上有潜在领先，但晶体管密度与量产良率仍待验证 [22] - 首批18A产能来自亚利桑那Fab 52，Panther Lake处理器出货时间推迟至2025年底至2026年初 [22] - 该节点是英特尔重建先进制程信誉的关键一步，但目前仍处于“验证期” [23] 存储产业链复苏 - 群联电子2025年9月营收达65.15亿元新台币，创历史单月次高，PCIe SSD控制芯片出货量同比激增近300% [24] - 华邦电子第三季营收217.7亿元新台币，创近12季新高，主因利基型DRAM合约价上扬及DDR3停产推升DDR4价量齐升 [26] - AI推理与企业级SSD需求是存储链回暖的核心驱动力，台湾存储产业链呈现结构性复苏 [24][27] 消费电子市场数据 - 2025年8月中国智能手机销量约2080万台，同比下滑6.24% [28] - 市场份额前五名为小米（16.21%）、华为（15.08%）、vivo（13.82%）、OPPO（13.79%）、荣耀（13.52%） [28] - 当月最畅销机型为iPhone 16 Pro（960,491台）、OPPO Reno 14（839,736台）、iPhone 16 Pro Max（829,483台） [33] - 8月国内PC市场销量基本同比持平，台式机销量约157万台（同比-1.39%），笔电销量约232万台（同比+2.02%） [34] 海外市场行情 - 截至10月10日当周，超威半导体（AMD）股价周涨幅达30.5%，戴尔（Dell）上涨6.98% [7] - 同期，英伟达（NVIDIA）股价下跌2.38%，谷歌（Google）下跌3.58%，苹果（Apple）下跌4.94% [7]

行业投资评级与核心观点 - 报告未明确给出整体行业投资评级，但建议关注“股票组合”中的具体公司[5] - 核心观点聚焦于核聚变、人形机器人和工程机械三大领域的积极进展与投资机会[6] 行业行情回顾 - 上周（2025/10/06-2025/10/10）SW机械设备指数下跌0.26%，在申万31个一级行业中排名第19，同期沪深300指数下跌0.51%[3][16] - 2025年年初至今SW机械设备指数上涨36.94%，在申万31个一级行业中排名第5，表现显著优于沪深300指数17.33%的涨幅[3][18] - 上周机械细分板块中，轨交设备Ⅱ、印刷包装机械、能源及重型设备涨幅居前，分别为2.81%、2.08%、1.77%[21] - 2025年年初至今，激光设备、印刷包装机械、金属制品板块涨幅领先，分别达68.80%、65.42%、61.98%[21] 细分行业景气度与核心观点更新 - 细分行业景气指标显示：通用机械持续承压、工程机械加速向上、船舶下行趋缓、油服设备底部企稳、铁路装备稳健向上、燃气轮机稳健向上[6] - **核聚变领域**：合肥BEST核聚变项目推进顺利，杜瓦底座和首批TF线圈盒已交付，第一壁&偏滤器招标金额超1.9亿元，相关公司有望迎来订单落地[6][26] - **人形机器人领域**：FigureAI发布Figure03，具备处理家务能力，其BotQ基地第一代年产能1.2万台，未来4年计划生产10万台，2026年人形产业有望进入商用化[6][26] - **工程机械领域**：看好全球需求共振向上，国内更新周期支撑土方增长，非土方产品有望筑底向上；海外需求在连续两年半下滑后，去库进入尾声，卡特Q2销量转正及美联储降息有望推动市场回暖[6][26] 重点数据跟踪 - **通用机械**：9月制造业PMI为49.8%，连续6个月低于荣枯线；2025年8月叉车销量118,087台，同比增长19.4%，其中国内销量70,174台（+19.3%），出口47,913台（+19.6%）[25] - **工程机械**：2025年8月挖掘机总销量16,523台，同比增长12.8%，其中国内销量7,685台（+14.8%），出口8,838台（+11.1%）[36] - **铁路装备**：2025年以来铁路固定资产投资保持约6%的稳健增长[44] - **船舶**：截至2025年9月，全球新造船价格指数为185.58，价格下滑趋势趋缓[47] - **油服设备**：9月全球钻机数量同环比均增长，10月OPEC+预计日均增产13.7万桶，需求增长[49] - **燃气轮机**：2025年上半年全球燃机龙头GEV新签燃机订单12.2GW，同比增长35.6%[55][56] 行业重要动态 - **机器人/自动化**：埃斯顿推出国产重载机器人ER1200-3300；智元机器人与龙旗科技达成数亿元机器人框架订单；昂泰微精完成数亿元B轮融资；智身科技推出高功率密度一体化关节[58][59] - **激光/增材制造**：盛雄激光获BC电池GW级量产订单；岗春激光推出光包粉熔覆解决方案；隆信激光发布水导激光切管机；盈普SLS技术拓展至消费品制造；新技术实现水基凝胶3D打印金属/陶瓷[58][62] - **科学仪器**：湖北民族大学、兰州大学、中国政法大学发布大额仪器设备采购意向，预算总额分别达1.59亿元、2.10亿元、8770万元[62][63] - **工程机械**：三一集团与印尼金融机构签署14.5亿元战略合作协议；柳工365BmaxG4滑移装载机订单破百台；潍柴发布12M25发动机；中联重科启用雅江项目服务保障中心[66] - **铁路装备**：阿布扎比启动有轨电车4号线项目；瑞士计划升级齿轨铁路至GoA4级无人驾驶；斯柯达推出软件定义ETCS系统；中巴经济走廊ML-1铁路项目将启动[66][67] - **船舶海工**：美国公布针对中国船舶的“301”调查收费细则；Everllence获5艘8400TEU集装箱船推进系统订单；中国开工建造32.5万吨甲醇双燃料矿砂船[68][70] 重点公司分析与股票组合 - 报告建议关注的股票组合包括：永鼎股份、合锻智能、杭氧股份、旭光电子、恒立液压、富佳股份、徐工机械、三一重工、中联重科、柳工[13] - **三一重工**：2025年上半年海外收入263.0亿元，同比增长11.7%，非洲区域收入同比增长40.5%，下半年欧美收入有望加速增长[13] - **徐工机械**：2025年上半年国内市场收入292.6亿元，同比转正增长1.5%；海外收入255.5亿元，同比增长16.6%，占比提升至46.6%[13] - **恒立液压**：2025年上半年挖掘机用油缸销量30.83万只，同比增长超15%；非挖行业液压泵阀销量同比增长超30%[13] - **中联重科**：2025年上半年海外收入138.1亿元，同比增长14.7%，占比55.6%；非洲市场同比增长超179%[13] - **柳工**：2025年上半年挖掘机内销、外销分别同比增长31.0%、22.1%；电动装载机销量同比增长193%，出口量占行业总出口50%以上[15]

核心观点 - 全球风险资产出现普跌，但市场并未陷入恐慌，资产价格下跌幅度相比4月贸易摩擦升级时相对较窄 [2][6] - 当前市场估值水平已高于4月，资产调整可能不剧烈但需要较长时间消化，缺乏恐慌也意味着没有“贪婪”的必要 [3][13][17] - 投资策略建议从国内政策（“反内卷”）和内需见底视角寻找机会，中期仍看好全球制造业活动回升带来的实物资产主线 [3][17] 市场表现分析 - 美股主要股指创下4月中旬以来最大单日跌幅，科技股普遍回调，纳斯达克指数跌幅靠前 [2][5] - 中国资产中更依赖海外流动性的港股跌幅更大，前期与海外共振明显的科技股出现大幅回调 [2][5] - 商品市场上工业金属跌幅领先，受中东局势影响的国际油价明显回调，黄金上涨而主要数字货币大幅回调 [2][5] - 外汇市场上美元边际走弱，避险属性货币日元和瑞郎边际走强 [2][5] 波动原因分析 - 资产价格波动主要受海外风险事件扰动：特朗普政府停摆期间永久性裁员可能拖累就业市场；特朗普对华关税威胁导致中美贸易摩擦再度升级 [2][5] - 相比4月“对等关税”出台后标普500两日分别下跌4.8%和6%，本轮标普500下跌2.7%幅度相对较窄 [6] - 当前VIX指数约21.66，上涨31.8%，但绝对值（4月前为21.51）和变化幅度（4月3日、4日分别上涨39.6%和50.9%）均未达极端水平 [6] 历史经验对比 - 4月后资产价格修复路径：在市场过度悲观下，贸易问题重复博弈修复预期，加上美国《大而美》法案财政扩张、科技巨头资本开支和欧洲财政计划等积极因素 [3][7] - 与4月市场对“对等关税”感到“陌生”和“不知所措”不同，本轮市场更倾向于复制4月经验，并对后续APEC峰会抱有期待 [2][6] 经济前景判断 - 美国经济可能走向两条路径：服务业数据指示进入滞胀后期；制造业数据处于复苏早期 [3][12] - 贸易冲突重新升级将阶段性抑制制造业复苏预期，服务业走弱趋势不可避免，科技板块面临回调压力 [3][12] - 全球制造业周期在降息周期开启下存在明显向上空间，但开启时间点面临波折 [3][12] 估值水平评估 - 全球主要股指估值水平已高于4月：标普500市盈率29倍（4月低点23倍）、万得全A 22.5倍（4月低点17倍）、恒生指数12倍（4月低点8.9倍） [13] 投资策略建议 - A股存在指数层面调整可能但幅度可控，建议关注国内政策和内需见底机会 [17] - 内需方向将阶段性获得更多关注：食品饮料、航空机场、房地产等 [17] - 非银金融将受益于全社会资本回报见底回升 [17] - 实物资产中期仍是最占优资产：上游资源（铜、铝、油、金），原材料（基础化工品、钢铁） [17]

投资评级与核心观点 - 报告对医药板块在2025年走出反转行情抱有强烈信心 [5][14][81] - 创新药主线和左侧板块困境反转被视为2025年医药板块的最大投资机会 [5][14][81] - 继续看好创新药产业链投资机会 [5][14][81] 创新药板块整体趋势 - 本周创新药板块有所回落，BD（业务发展）预期回归理性 [2][13] - 创新药产业向上趋势不变，全球创新药产品授权合作在年底更为密集，板块行情静待后续BD持续催化 [2][13] - ESMO大会（10月17-21日）即将召开，多个国内创新药企重磅口头报告（LBA）即将披露，短期内可关注重要管线的临床数据 [2][13] - 2025年诺贝尔生理学或医学奖授予外周免疫耐受发现，该发现与创新药两大重要适应症（肿瘤与自身免疫）新药研发的作用机制相关，提示相关领域创新突破的重要性 [2][40][50] CXO（医药外包）行业展望 - 受益于国内创新药投融资数据边际改善、BD交易持续活跃以及下游创新药技术迭代与细分赛道高景气（如ADC、双抗、GLP-1等），中国CXO行业逐渐进入复苏周期拐点 [2][13] - 行业订单、产能利用率以及业绩有望边际改善 [2][13] - 板块前期受制于生物安全法案事件，行业估值处于低位，随着行业回暖，CXO公司有望迎来戴维斯双击（估值与业绩双双提升） [2][13] 生物制品领域动态 - 2025年10月9日诺和诺德宣布以每股54美元现金（总价值47亿美元）收购Akero Therapeutics [3][51] - Akero的FGF21类似物EFX有望成为治疗代谢功能障碍相关脂肪性肝炎（MASH）的最佳疗法，是唯一一种在2期临床试验中显示F4患者纤维化显著消退的药物 [3][51][57] - 全球有超过2.5亿人患有MASH，目前获批疗法有限 [3][57] 医疗器械领域进展 - 微创机器人图迈腔镜手术机器人全球商业化订单量突破100台，已装机近80台，稳居国产腔镜手术机器人市场份额第一 [3][58][60] - 图迈机器人已在全球60多个国家和地区获得市场准入，商业化装机覆盖近40个国家和地区，均跻身全球前二 [3][60] - 奥精医疗可吸收复合骨修复材料产品获得国家药监局注册批准，该产品具有完全自主知识产权，达到国际领先水平 [63] 中药领域创新与政策支持 - 2025年1-9月，CDE（国家药品监督管理局药品审评中心）新增92项中药IND（临床试验申请），其中70项为1类新药；新增42项中药NDA（新药上市申请），其中12项为1类新药 [3][64] - 政策端对中医药持续支持，近年来中药注册申请受理数量呈上升趋势，创新中药占比提升 [64][65][67] 医疗服务与AI医疗数字化升级 - 讯飞医疗与深圳市龙华区卫生健康局研发的"龙华数字家医"APP正式发布，依托AI大模型对居民健康服务流程进行数字化升级 [4][71] - 锦欣生殖在中美两地的辅助生殖技术取得突破性进展，成功完成国内首例CAPA-IVM辅助生殖治疗并实现临床妊娠 [72][73] - 全球辅助生殖市场规模已超过人民币2500亿元，中国年治疗周期量已超过一百万例 [73] - AI医疗应用深化，美年健康展示多种AI健康管理方案，旨在提升疾病预防与检查能力 [75] 具体投资建议关注方向 - 创新药建议关注泛癌种潜力的双/多抗药物、解决未满足临床需求的慢病药 [5][14][81] - 持续关注ADC（抗体偶联药物）、双抗/多抗、小核酸赛道等的投资机会 [5][14][81] - 重点标的包括信达生物、康方生物、科伦博泰、恒瑞医药、迈瑞医疗等公司 [6] 行业数据与交易活跃度 - 2025/09/01-2025/10/10期间，共计6款新药获CDE批准上市（3款国产，3款进口），16款创新药申报NDA（10款国产，6款进口） [35][36][37] - 同期共发生13个创新药相关跨国交易，涵盖授权/许可、合作、期权等形式，交易金额显著，如诺华制药获得舶望制药ANGPTL3项目许可，首付款达1.6亿美元 [39]

量化信用策略表现 - 截至9月30日，久期策略表现持续低迷，城投久期策略近四周持续跑输基准 [2] - 重仓10年AA+城投债的哑铃型组合累计超额收益降至-34bp左右 [2] - 二永债久期策略波动较大，其累计超额收益收于-18bp和-30bp的低位 [2] - 城投短端下沉、商金债子弹型等策略组合超额收益相对靠前 [2] 品种久期特征 - 主流品种久期防御特征明显，城投债和产业债加权成交期限分别为1.76年和2.22年，处于2021年以来65%-80%分位区间 [3] - 商业银行债中，二级资本债、银行永续债及一般商金债加权平均成交期限分别为3.67年、3.70年、1.92年，分位水平明显回落 [3] - 其余金融债久期较低，证券公司债、证券次级债、租赁公司债久期分别为1.51年、1.73年、1.23年，除保险公司债(4.11年)外均处低历史分位 [3] 票息资产收益率变动 - 截至9月29日，非金融非地产类产业债收益率悉数上行，1年内、3-5年民企私募非永续及3-5年国企永续品种上行幅度普遍超过9.5BP [4] - 地产债调整幅度较大，但1-2年国企私募、1年内民企公募非永续债收益率上行控制在4BP以内 [4] - 金融债收益率普遍上行，中长端银行次级债持续高波动，2-3年城商行二级资本债、3-5年国股行永续债收益抬升12BP以上 [4] - 部分短端品种止跌企稳，1年内股份行、农商行二级债收益小幅下行，2年内商金债表现维稳 [4] 超长信用债利差分析 - 9月29日至30日，各期限活跃超长信用债与相近期限国债利差上升至24年来高点，10年期左右品种利差走阔至年内新高 [5] - 调整后超长信用债票面优势显现，但因缺乏增量资金支撑，市场情绪未明显回暖前，久期策略仍需谨慎 [5] 地方政府债发行定价 - 最新一周地方债发行利率均值持续上行，20年及以上品种票面已上行至年内新高 [6] - 10年及以上地方债发行利率与同期限国债利差走阔至20bp以上，读数位于年内较高分位 [6]

报告标题 - 透视固收 + 系列专题（一）：初识 "固收 +"，从内涵发展到投资选择 [1] 报告核心观点 - 报告围绕固收 + 展开，介绍其以 "稳" 为基、以 "+" 拓益的特点，盘点其发展情况，还构建了兼具广度与深度的基金优选体系用于投资选择 [3] 各部分总结 初识固收 + - 固收 + 以 "稳" 为基础，以 "+" 拓展收益 [5][6] 固收 + 发展盘点 - 统计展示不同时间维度上固收 + 规模增量靠前的 TOP10 基金公司，如 2025 年以来景顺长城基金规模增量 357.89 亿元，近 3 年中欧基金规模增量 270.14 亿元，近 5 年景顺长城基金规模增量 833.56 亿元，近 10 年易方达基金规模增量 1449.73 亿元等 [32] 固收 + 投资选择 - 构建了兼具广度与深度的基金优选体系，详细列出多只基金的信息，包括基金代码、简称、二级分类、基金经理、规模、费率、同期回报、最大回撤、股票仓位、转债仓位、含权仓位、转债持仓策略、市值风格、价值成长风格以及 25Q2 重仓前三大行业等，如鹏华丰利 A 规模 70.72 亿元，同期回报 4.68%，最大回撤 -1.48% 等 [52][53][54]

政策立场与必要性 - 近期官方会议及官媒表态显示政策加码诉求不突出，央行删除“风险隐患较多”和“加力实施增量政策”表述，强调抓落实[4] - 实现全年GDP增速5%目标压力较小，上半年增速5.3%为下半年提供缓冲，四季度仅需增长4.6%即可达标[6] - 四季度经济内生动力有韧性，消费受高基数影响但服务消费支撑强（国庆假期服务消费同比增7.6%），出口份额提升（占主要样本地区份额较去年涨0.1个百分点）[11][16] 政策工具与方向 - 政策重心转向存量优化：货币政策侧重“以我为主”和“内外均衡”，降息窗口可能延至11-12月，降准概率更高[17] - 财政政策靠前发力：提前下达2026年地方债限额（占当年限额60%以内），新型政策性金融工具5000亿元已落地用于项目资本金[18] - 消费支持从“补商品”转向“补服务”：设立5000亿元养老服务消费再贷款，直接发放现金补贴约2000亿元针对育儿、养老、教育群体[19][20] 改革重点与风险 - 深化改革成为核心：反内卷（统一大市场）和要素市场化改革（10个城市圈试点）已落地，财税改革方案推进中[21][22] - 风险提示：政策理解可能存在偏差，若经济压力超预期则不排除增量政策出台[23]