投资评级 - 报告对腾讯控股（00700.HK）的投资评级为“优于大市”，并予以维持 [2][7][23] 核心观点 - 报告预计腾讯控股2025年第四季度业绩稳健，游戏与广告业务增长良好，同时公司正加大人工智能投入以把握未来机遇 [1][4][7] - 公司业绩稳健且蕴含较大发展潜力，其生态中用户与场景的天然优势使其成为人工智能时代最佳卡位的企业之一 [7][23] - 考虑到人工智能投入，报告小幅下调了2025至2027年的盈利预测，但依然维持“优于大市”评级 [7][23] 财务业绩预测 - **总体业绩**：预计2025年第四季度实现营业收入1946亿元，同比增长13% [4][9][11]；预计Non-IFRS下归母净利润652亿元，同比增长18%，净利润率为34% [4][10] - **分业务收入**： - 增值服务收入预计为899亿元，同比增长14% [11] - 网络游戏收入预计为580亿元，同比增长18% [5][9][11] - 社交网络收入预计为319亿元，同比增长7% [11] - 营销服务（广告）收入预计为413亿元，同比增长18% [6][9][11] - 金融科技及企业服务收入预计为612亿元，同比增长9% [6][9][11] - **盈利能力**：预计Non-IFRS下经营利润为681亿元，同比增长15% [4][10]；预计毛利率为55%，同比提升2个百分点 [11] - **费用与投入**：预计2025年第四季度研发费用同比增长28%，主要由于人工智能相关投入增加 [4][10] 业务分析 - **游戏业务**： - 国内游戏预计收入385亿元，同比增长16%，主要得益于《王者荣耀》、《和平精英》流水增长以及《三角洲行动》的稳健表现 [5][11][21] - 海外游戏预计收入195亿元，同比增长22%，受益于《皇室战争》流水提升及《消逝的光芒：困兽》的强劲表现 [5][11][21] - 新游戏《逆战：未来》（2026年1月上线）畅销榜排名4-6名，预计年化流水可达40亿元 [5][21] - 后续产品管线包括《洛克王国：世界》（2026年3月）、《王者荣耀世界》（春季）及海外《无畏契约》手游版等 [5][21] - **营销服务（广告）业务**： - 预计收入413亿元，同比增长18%，在宏观环境下表现稳健 [6][9][19] - 增长动力来自视频号等流量增长带来的广告库存释放，以及人工智能对广告投放效率的提升 [4][19] - 通过人工智能广告平台AIM+，广告主每花费一万元，在平台上的操作次数下降80%，创意环节操作次数减少47% [6][19] - **金融科技及企业服务业务**： - 预计收入612亿元，同比增长9% [6][9][20] - 支付业务为主要收入来源，增长与线下消费相关，预计受到宏观环境影响 [6][20] - 企业服务方面，微信小程序于2026年1月推出人工智能应用成长计划，为开发者提供免费混元大模型Token及云开发等资源支持 [6][20] 人工智能战略与投入 - **研发投入**：2025年下半年公司加大人工智能投入，预计2025年第四季度研发费用同比增长28% [4][10] - **具体举措**： 1. 研究投入：补足人工智能前沿探索能力，例如2025年12月有OpenAI前研究员入职 [4][10] 2. 人才储备：2025年4月启动“青云计划”，计划3年内校招2.8万人，锁定人工智能原生人才 [4][10] 3. 算力保障：动态调整芯片采购与租赁，确保长期算力供给 [4][10] - **业务赋能**：人工智能已应用于广告平台提升效率，并通过微信小程序计划赋能开发者生态，长期来看人工智能智能体等潜力尚未完全体现在当前盈利预测中 [6][7][20][23] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年调整后（Non-IFRS）归母净利润分别为2601亿元、2961亿元、3399亿元 [7][23] - 与之前预测相比，2025-2027年净利润预测下调幅度分别为1%、2%、2% [7] - 基于2025年盈利预测，报告给出市盈率为19.5倍，市净率为4.4倍 [30]

行业投资评级 - 报告对家电行业的投资评级为“优于大市” [1][6] 核心观点 - 12月家电内外销在高基数下景气持续承压，但零售需求或已在2025年第四季度触底 [1][18] - 2026年在国补政策延续及外销企稳改善的带动下，家电内外销景气有望修复 [1][18] - 建议积极布局估值性价比高、股息率可观、增长韧性充足的白电龙头 [1][12][13] 本周研究跟踪与投资思考 - **12月国内零售表现**：大家电国内零售额下降超20%，小家电需求相对稳健 [1] - 空调、冰箱、洗衣机、电视线上零售额普遍有20%以上降幅，线下渠道降幅则在40%以上 [1][19] - 厨房小家电表现稳健，电饭煲线上/线下零售额同比-8.4%/-28.5%，空气炸锅线上/线下零售额同比+7.6%/+3.0% [1][19] - 扫地机及洗地机12月线上线下零售额同比降幅在20%左右 [1][19] - 2025年全年累计，洗地机及扫地机零售额增速最高，均在10%以上；空调、油烟机、电饭煲、空气炸锅等线上线下零售额合计预计增长在个位数 [1][19] - **12月出口表现**：12月我国家电出口额（人民币口径）同比下降8.1%，累计同比下降3.3% [2][37] - 分品类看，空调出口额下降20.7%；冰箱/洗衣机出口额同比增长3.3%/3.1%；电视/吸尘器出口额增长3.1%/12.7% [2][37] - 2024年我国家电出口额同比增长15.4%，2023-2025年累计增长11.6% [2][37] - **美国市场需求**：11月美国电子和家电店零售额同比增长0.8%，今年以来累计同比增长0.6% [3][43] - 10月美国电子家电店的零售库存同比增长3.0%，库销比为1.58，已回升至2018-2019年正常区间 [3][43] 核心观点与投资建议 - **行业经营韧性**：2025年第三季度以来家电上市公司营收增速放缓但韧性充足，盈利能力同比小幅提升 [12] - 白电经营表现最为稳健，营收利润均实现个位数增长 [12] - 小家电第三季度营收增速领先其他板块 [12] - **2026年展望**：内需有望随新一轮国补政策实现稳健增长，外销随海外降息及需求恢复有望回归良好增长 [12] - **分板块投资建议**： - **白电**：推荐美的集团、海尔智家、TCL智家、格力电器、海信家电 [4][13][15] - **小家电**：推荐石头科技、科沃斯、小熊电器、新宝股份 [4][13][16] - **黑电**：推荐海信视像 [4][17] - **厨电**：推荐老板电器 [13] - **照明及零部件**：推荐大元泵业、佛山照明 [14] 重点数据跟踪 - **市场表现**：本周家电板块相对收益+0.23% [3][49] - **原材料价格**：LME3个月铜价周环比-0.5%至12925美元/吨，铝价周环比-0.7%至3138美元/吨；冷轧价格周环比-1.6%至3700元/吨 [3][51] - **海运价格**：集运指数美西线周环比+1.35%，美东线周环比+3.12%，欧洲线周环比+0.95% [3][64] - **地产数据**：11月住宅竣工面积累计同比-20.1%，住宅销售面积累计同比-8.1% [3][65] 家电公司公告与行业动态 - **公司公告**： - 老板电器拟向优特智厨现金增资1亿元 [71] - 格力电器中期派息每10股派发现金股利10元 [71] - 得邦照明以14.5亿元收购嘉利股份67.48%股权 [71] - 北鼎股份2025年收入9.5亿元，同比增长26.0% [71] - 极米科技获国内知名汽车主机厂车载投影开发定点 [72] - TCL电子预计2025年经调整归母净利润23.3-25.7亿港元，同比增长45%-60% [72] - **行业动态**： - 2025年1-11月洗衣机出口量4640万台，同比增长12.4%；出口额56.8亿美元，同比增长9.3% [73] - 2025年家用空调出口前高后低，2026年预计进入分化中寻找新平衡的阶段 [74] 重点标的盈利预测 - 报告列出了包括美的集团、格力电器、海尔智家、石头科技等在内的多家重点公司的盈利预测及估值表 [5][76]

行业投资评级 - 公用事业行业评级为“优于大市” [1][6] 核心观点 - 在碳中和背景下，报告核心投资策略是推荐新能源产业链与综合能源管理 [4][20] - 公用事业方面，看好火电盈利维持、新能源发电趋稳、核电盈利稳定、水电防御属性、燃气及装备制造等细分领域机会 [4][20] - 环保方面，建议关注进入成熟期、现金流改善的“类公用事业”板块，以及科学仪器国产替代、废弃油脂资源化等投资机会 [4][21] 市场回顾与板块表现 - 本周（报告期）沪深300指数上涨0.57%，公用事业指数上涨0.06%，环保指数上涨0.27%，相对收益率分别为0.63%和0.84% [1][13][22] - 在申万31个一级行业中，公用事业和环保板块涨幅分别排名第13和第11位 [1][13][22] - 电力子板块中，火电上涨0.35%，水电下跌1.76%，新能源发电上涨1.61% [1][13][23] - 水务板块下跌0.28%，燃气板块下跌1.17% [1][13][23] 重要政策与事件 - **山西省启动2026年增量新能源项目电价竞价**：竞价机制电量总规模95.76亿千瓦时，其中风电35.27亿千瓦时，光伏60.49亿千瓦时，申报充足率均为120%，竞价区间为0.2-0.32元/千瓦时，执行期限10年 [2][14][125] - **六部门发布《新能源汽车废旧动力电池回收和综合利用管理暂行办法》**：遵循“全渠道、全链条、全生命周期”管理思路，建立动力电池数字身份证制度 [15][131] - **国家电网“十五五”投资计划**：固定资产投资预计达4万亿元，较“十四五”增长40% [126] - **商务部对美韩进口多晶硅继续征税**：自2026年1月14日起，继续征收反倾销税和反补贴税，实施期限5年 [130] 专题研究：2025年自来水调价 - 由于调价程序繁琐、周期长，我国水价长期处于低位，而供水成本年均增速约3%，导致水务企业普遍盈利能力不佳 [3][16] - 2025年起，全国多地推动水价上调以理顺价格机制，据不完全统计已有超过26个城市上调水价 [3][17] - 大部分城市将居民、非居民及特种行业用水价格同时调整，第一阶梯水价涨幅多集中在10%至30%之间，例如阿图什市涨幅达49.7% [17][18][19] 行业重点数据一览 - **发电量**：1—11月份，规上工业发电量88,567亿千瓦时，同比增长2.4% [44][56]。11月份，火电同比下降4.2%，水电增长17.1%，核电增长4.7%，风电增长22.0%，太阳能发电增长23.4% [44] - **用电量**：1-11月份，全社会用电量累计94,602亿千瓦时，同比增长5.2% [56]。11月份，第三产业用电量同比增长10.3%，其中充换电服务业用电量同比大幅增长60.2% [48][56] - **电力交易**：1-11月，全国市场交易电量60,300亿千瓦时，同比增长7.6%，占全社会用电量比重63.7% [69] - **装机容量**：截至11月底，全国发电装机容量37.9亿千瓦，同比增长17.1%，其中太阳能装机11.6亿千瓦（+41.9%），风电装机6.0亿千瓦（+22.4%） [73] - **碳市场**：本周全国碳市场配额收盘价较上周上涨3.34%，总成交量295.96万吨，总成交额1.99亿元 [106] - **煤炭价格**：本周环渤海动力煤价格686元/吨，较上周提升1元/吨 [115] - **天然气价格**：1月16日国内LNG出厂价格指数为3849元/吨，较上周上涨35元/吨 [123] 投资策略与重点公司推荐 - **火电**：推荐华电国际（总市值577亿元，2025E PE 8.0）、上海电力（总市值600亿元，2025E PE 22.4） [4][8][20] - **新能源发电**：推荐龙源电力（总市值1,318亿元）、三峡能源（总市值1,184亿元）、区域海上风电企业广西能源、福能股份、中闽能源，以及算电协同标的金开新能 [4][8][20] - **核电**：推荐中国核电（总市值1,831亿元）、中国广核（总市值1,944亿元）及重组标的电投产融 [4][8][20] - **水电**：推荐长江电力（总市值6,489亿元，2025年归母净利润341.67亿元，同比增长5.14%） [4][8][20][140] - **燃气与装备**：推荐九丰能源、西子洁能 [4][20] - **环保（类公用事业）**：推荐光大环境、上海实业控股、中山公用 [4][8][21] - **科学仪器**：推荐聚光科技、皖仪科技，中国科学仪器市场份额超过90亿美元，国产替代空间广阔 [4][21] - **废弃油脂资源化**：推荐山高环能，受益于欧盟SAF强制掺混政策带来的原材料需求增加 [4][21] 公司经营数据与公告摘要 - **京能电力**：2025年累计发电量951.88亿千瓦时，同比降幅2%，其中新能源发电量44.01亿千瓦时，同比增幅154.01% [134] - **国投电力**：2025年累计发电量1,580.93亿千瓦时，同比减少8.12%，四季度新增新能源装机214.71万千瓦 [135][136] - **上海电力**：2025年完成发电量782.32亿千瓦时，同比上升1.41%，其中风电同比上升19.06%，光伏同比上升23.58% [138] - **节能风电**：预计2025年归母净利润6.3亿元到8.5亿元，同比减少36.09%到52.63%，主要因电价下降及计提资产减值 [139] - **长江电力**：2025年实现营业收入858.82亿元，归母净利润341.67亿元，同比增长5.14% [140] - **太阳能**：2025年收到可再生能源补贴资金33.18亿元，较去年同期增加142.90% [140]

行业投资评级 - 农林牧渔行业评级为“优于大市” [1][4] 核心观点 - 核心观点为掘金牧业景气大周期，把握养殖龙头估值切换 [3] - 看好国内牧业大周期反转，海内外肉牛及原奶景气有望共振上行 [3] - 官方生猪产能调控将加速头部企业现金流好转，并有望转型为红利标的，在全行业产能收缩背景下，龙头成本优势有望明显提高 [3] - 禽类供给波动幅度有限，行情有望随需求复苏，龙头企业凭借单位超额收益优势有望实现更高现金流分红回报 [3] - 畜禽养殖工业化加深，产业分工明确，饲料龙头凭借技术和服务优势，有望进一步拉大竞争优势 [3] - 宠物行业是稀缺消费成长行业，有望持续受益人口变化趋势 [3] 基本面跟踪总结 生猪 - 行业反内卷有序推进，有望托底行业盈利 [20] - 2026年1月16日生猪价格12.69元/公斤，周环比上涨1.44% [1][20] - 2026年1月16日7kg仔猪价格约309.05元/头，周环比大幅上涨22.00% [1][20] - 2025年10月末能繁母猪存栏达3990万头，为正常保有量（3900万头）的102.3%，生猪产能综合调控稳步推进 [20] 白羽肉鸡 - 供给小幅增加，关注旺季消费修复 [1][33] - 2026年1月16日，鸡苗价格2.39元/羽，周环比下降22.15% [33] - 2026年1月16日，毛鸡价格7.42元/公斤，周环比下降1.33% [33] - 受前期祖代引种增量释放影响，国内父母代存栏目前维持扩张，明年国内供给侧预计保持温和增长 [33] 黄羽肉鸡 - 供给维持底部，有望率先受益内需改善 [1][43] - 2026年1月15日浙江快大三黄鸡/青脚麻鸡/雪山草鸡斤价分别为4.8/6.0/6.6元，周环比分别变化-2.04%/0.00%/-8.33% [1][43] - 截至2025年11月末父母代存栏环比减少2.1%，同比仅增1.6%，产能仍处于历史底部区间 [43] 鸡蛋 - 在产父母代存栏处于高位，中期供给压力较大 [1] - 2026年1月16日，鸡蛋主产区价格3.60元/斤，周环比上涨11.46% [1][48] - 短期淘鸡情绪环比略降，销区销量环比增加，生产与流通环节库存环比下降 [48] 肉牛 - 新一轮牛价上涨开启，看好牛周期反转上行 [2][56] - 2026年1月16日，国内育肥公牛出栏价为25.66元/kg，周环比上涨0.59%，同比上涨9.38% [2][59] - 2026年1月16日，牛肉市场价为61.55元/kg，周环比上涨1.05%，同比上涨21.28% [2][59] - 商务部决定自2026年1月1日起以“国别配额及配额外加征关税”形式对进口牛肉采取保障措施，实施期限3年，未来国内肉牛市场来自进口牛肉的压力预计明显变小 [59][62] 原奶 - 奶牛去化有望延续，原奶价格2026年或迎拐点 [2] - 2026年1月8日，国内主产区原奶均价为3.02元/kg，周度环比下降0.33% [2][63] - 现有原奶价格下行业普遍处于现金亏损状态，后续产能预计加速去化，原奶价格有望在2026年迎来向上拐点 [63][64] - 全球大包粉价格持续上涨，目前国内大包粉进口价格已持续高于国内原奶价格，有助于提升2026年与2027年国内原奶价格的周期反转高度 [64] 豆粕 - 短期现货供给宽松，中长期供需支撑走强 [2] - 2026年1月16日，国内大豆现货价为4072元/吨，周环比上涨0.59% [2][66] - 2026年1月16日，国内豆粕现货价为3176元/吨，周环比下降0.44% [2][66] 玉米 - 国内供需平衡趋于收紧，价格有望维持温和上涨 [2] - 2026年1月16日国内玉米现货价2324元/吨，周环比上涨0.52%，同比上涨10.14% [2] 橡胶 - 短期价格预计趋稳，中期看好景气向上 [2] - 2026年1月16日，国内天然橡胶现货价为15600元/吨，周环比下降0.64% [2] 投资建议 - 推荐牧业、猪禽龙头、宠物板块 [3] - 牧业推荐：优然牧业、现代牧业等 [3] - 生猪推荐：华统股份、德康农牧、牧原股份、温氏股份、天康生物、神农集团等 [3] - 禽推荐：立华股份、益生股份、圣农发展等 [3] - 饲料推荐：海大集团 [3] - 宠物推荐：乖宝宠物等 [3] 重点公司盈利预测 - 优然牧业：2025年预测EPS为0.17元，2026年预测EPS为0.59元，对应2026年预测PE为7倍 [4] - 现代牧业：2025年预测EPS为-0.04元，2026年预测EPS为0.08元，对应2026年预测PE为19倍 [4] - 牧原股份：2025年预测EPS为3.57元，2026年预测EPS为3.01元，对应2026年预测PE为16倍 [4]

总体经济表现 - 2025年12月基于生产法测算的月度GDP同比为4.5%，较前月回升0.4个百分点[1] - 2025年全年出口同比增长5.5%，12月出口额达3577.8亿美元，同比增长6.6%[37][43] - 2025年全年贸易顺差首次突破1万亿美元[43] 生产端结构 - 12月工业增加值同比增长5.2%，增速较上月提升0.4个百分点[10] - 高技术产业增加值同比大幅回升2.6个百分点至11.0%，显著高于工业整体[16] - 服务业生产指数同比增长5.0%，较上月加快0.8个百分点[10] 需求端结构 - 12月固定资产投资当月同比大幅下降至-14.9%，较11月下滑3.8个百分点[26] - 12月社会消费品零售总额当月同比为0.9%，创2023年以来新低[35] - 出口呈现“新强旧弱”，汽车（含底盘）出口同比增长71.7%，而部分劳动密集型产品降幅在15%-20%区间[49] 就业与政策 - 12月城镇调查失业率为5.1%，表现优于季节性规律[15] - 宏观政策侧重于结构性发力，通过发展新质生产力和推动服务业高质量发展来支撑内循环[2] - 展望2026年一季度，在“前置发力”政策导向下，财政支出力度有望进一步加大，并与货币政策形成协同[13] 风险提示 - 政策刺激力度减弱与海外经济政策的不确定性是主要风险[2][54]

行业投资评级 - 公用事业行业评级为“优于大市” [1][6] 核心观点 - 在碳中和背景下，报告核心观点为推荐新能源产业链与综合能源管理 [10][20] - 公用事业方面，看好火电盈利维持、新能源发电盈利趋稳、核电盈利稳定、水电防御属性、燃气及装备制造等细分领域机会 [4][20] - 环保方面，建议关注水务与垃圾焚烧的“类公用事业投资机会”、科学仪器国产替代、以及受益于欧盟政策的废弃油脂资源化行业 [4][21] 市场回顾与板块表现 - 本周（报告期）沪深300指数上涨0.57%，公用事业指数上涨0.06%，环保指数上涨0.27%，相对收益率分别为0.63%和0.84% [1][13][22] - 在申万31个一级行业中，公用事业及环保板块涨幅分别排名第13和第11位 [1][13][22] - 电力子板块中，火电上涨0.35%，水电下跌1.76%，新能源发电上涨1.61% [1][13][23] - 水务板块下跌0.28%，燃气板块下跌1.17% [1][13][23] 重要政策与事件 - **山西省启动2026年增量新能源项目电价竞价**：机制电量总规模95.76亿千瓦时，其中风电35.27亿千瓦时，光伏60.49亿千瓦时，竞价上限0.32元/千瓦时，下限0.2元/千瓦时，执行期限10年 [2][14][125] - **新能源汽车动力电池回收新规出台**：工信部等六部门发布《管理办法》，建立“全渠道、全链条、全生命周期”管理体系，实施动力电池数字身份证制度 [15][131] - **国家电网“十五五”投资计划**：预计固定资产投资达4万亿元，较“十四五”增长40% [126] - **对美韩进口多晶硅继续征税**：商务部裁定自2026年1月14日起，继续对原产于美国和韩国的进口太阳能级多晶硅征收反倾销税和反补贴税，实施期限5年 [130] 专题研究：自来水价格调整 - **调价背景**：水价调整程序繁琐、周期长，导致我国水价长期处于低位，而供水成本年均增速约3%，成本传导不畅使部分水务企业处于“低水价+亏损+财政补贴”状态 [3][16] - **政策依据**：2021年《城镇供水价格管理办法》明确价格监管周期原则上为3年，为调价提供依据 [17] - **调价概况**：2025年全国已有超过26个城市上调水价，大部分地区同时调整居民、非居民及特种行业用水价格 [3][17] - **调价幅度**：第一阶梯水价涨幅多集中在10%至30%之间，例如阿图什市涨幅达49.7%，甘肃定西市安定区非居民用水价格涨幅近50% [17][19] 投资策略与重点公司 - **火电**：推荐华电国际（总市值577亿元，2025E PE 8.0）、上海电力（总市值600亿元，2025E PE 22.4） [4][8][20] - **新能源发电**：推荐龙源电力（总市值1,318亿元）、三峡能源（总市值1,184亿元）、金开新能（总市值108亿元，2025E PE 12.3）以及区域海上风电企业广西能源、福能股份、中闽能源 [4][8][20] - **核电**：推荐中国核电（总市值1,831亿元）、中国广核（总市值1,944亿元）及重组标的电投产融（总市值1,195亿元） [4][8][20] - **水电**：推荐长江电力（总市值6,489亿元，2025E PE 18.8） [4][8][20] - **燃气与装备**：推荐九丰能源（总市值318亿元）、西子洁能（总市值147亿元） [4][8][20] - **环保（水务与固废）**：推荐光大环境（总市值292亿元，2025E PE 7.7）、上海实业控股（总市值159亿元，2025E PE 5.4）、中山公用（总市值174亿元，2025E PE 12.4） [4][8][21] - **环保（科学仪器）**：推荐聚光科技（总市值74亿元）、皖仪科技（总市值40亿元） [4][8][21] - **环保（资源化）**：推荐山高环能（总市值39亿元） [4][8][21] 行业重点数据一览 - **发电量**：1—11月份，规上工业发电量88,567亿千瓦时，同比增长2.4% [44][56] - **用电量**：1-11月份，全社会用电量累计94,602亿千瓦时，同比增长5.2% [56] - **电力交易**：1-11月，全国市场交易电量60,300亿千瓦时，同比增长7.6%，占全社会用电量比重63.7% [69] - **装机容量**：截至11月底，全国发电装机容量37.9亿千瓦，同比增长17.1%，其中太阳能装机11.6亿千瓦（+41.9%），风电装机6.0亿千瓦（+22.4%） [73] - **碳市场**：本周全国碳市场收盘价较上周上涨3.34%，碳排放配额累计成交量8.73亿吨，累计成交额5,821.36亿元 [106] - **煤炭价格**：1月14日环渤海动力煤价格686元/吨，较上周提升1元/吨 [115] - **天然气价格**：1月16日液化天然气出厂价格指数为3849元/吨，较上周上涨35元/吨 [123]

核心观点 - 1月第2周，A股市场资金入市合计净流入72亿元，较前一周的净流入715亿元大幅减少[1][7] - 短期市场情绪指标处于2005年以来高位，长期情绪指标则处于2005年以来中低位[1][2] - 从行业角度看，国防军工、半导体、电力设备等行业市场热度较高，而房地产、食品加工、交通运输等行业热度极低[1][2] A股微观资金面 - 1月第2周，资金流入项中：融资余额增加1045亿元，公募基金发行增加134亿元[1][7] - 1月第2周，资金流入项中：ETF净赎回711亿元，北上资金估算净流出43亿元[1][7] - 1月第2周，资金流出项中：IPO融资规模20亿元，产业资本净减持164亿元，交易费用169亿元[1][7] 市场情绪跟踪 - 短期情绪指标：最近一周年化换手率为682%，处于2005年以来由低到高92%的历史分位[1][13] - 短期情绪指标：最近一周融资交易占比为11.29%，处于2005年以来由低到高90%的历史分位[1][13] - 长期情绪指标：最近一周A股风险溢价为2.45%，处于2005年以来由高到低46%的历史分位[2][13] - 长期情绪指标：最近一周沪深300指数（除金融）股息率与十年期国债收益率之比为1.21，处于2005年以来由高到低6%的历史分位[2][13] 行业情绪跟踪 - 过去一周，成交额占比历史分位数最高的三个行业是：国防军工（100%）、半导体（97%）、电力设备（96%）[2][13] - 过去一周，成交额占比历史分位数最低的三个行业是：房地产（0%）、食品加工（0%）、交通运输（0%）[2][13] - 过去一周，融资交易占比历史分位数最高的三个行业是：电力设备（93%）、机械设备（93%）、基础化工（92%）[2][13] - 过去一周，融资交易占比历史分位数最低的三个行业是：石油石化（34%）、煤炭（45%）、商贸零售（46%）[2][13]

行业投资评级 - 农林牧渔行业评级为“优于大市” [1][4] 核心观点 - 核心观点是掘金牧业景气大周期，把握养殖龙头估值切换 [3] - 看好国内牧业大周期反转，海内外肉牛及原奶景气有望共振上行 [3] - 官方生猪产能调控将加速头部企业现金流好转，并有望转型为红利标的，在全行业产能收缩背景下，龙头成本优势有望明显提高 [3] - 禽类供给波动幅度有限，行情有望随需求复苏，龙头企业凭借单位超额收益优势有望实现更高现金流分红回报 [3] - 畜禽养殖工业化加深，产业分工明确，饲料龙头凭借技术和服务优势，有望进一步拉大竞争优势 [3] - 宠物行业是稀缺消费成长行业，有望持续受益人口变化趋势 [3] 各子行业基本面跟踪与观点总结 生猪 - 行业反内卷有序推进，有望托底行业盈利 [8][20] - 2026年1月16日生猪价格12.69元/公斤，周环比+1.44% [1][13][20] - 2026年1月16日7kg仔猪价格约309.05元/头，周环比+22.00% [1][13][20] - 2025年10月末农业农村部监测能繁母猪存栏3990万头，为正常保有量（3900万头）的102.3%，产能综合调控稳步推进 [13][20] - 短期猪价或维持震荡，中长期反内卷有望支撑猪价表现 [1][20] 白羽肉鸡 - 供给小幅增加，关注旺季消费修复 [1][8][33] - 2026年1月16日，鸡苗价格2.39元/羽，周环比-22.15% [14][33] - 2026年1月16日，毛鸡价格7.42元/公斤，周环比-1.33% [14][33] - 受前期祖代引种增量释放影响，国内父母代存栏维持扩张，2026年供给侧预计保持温和增长 [33] - 短期冬季鸡病扰动供给叠加消费旺季，预计支撑年前毛鸡价格 [33] 黄羽肉鸡 - 供给维持底部，有望率先受益内需改善 [1][8][43] - 2026年1月15日浙江快大三黄鸡/青脚麻鸡/雪山草鸡斤价分别为4.8/6.0/6.6元，周环比分别-2.04%/+0.00%/-8.33% [1][14][43] - 截至2025年11月末父母代存栏环比减少2.1%，同比仅增1.6%，产能仍处于历史底部区间 [43] - 作为中式餐饮消费品种，2026年需求有望率先受益内需刺激政策及宏观景气改善，价格预计具备更大修复弹性 [43] 鸡蛋 - 短期价格震荡，中期供给压力仍大 [8][48] - 2026年1月16日，鸡蛋主产区价格3.60元/斤，周环比+11.46% [1][14][48] - 在产父母代存栏处于高位，中期供给压力较大 [1] - 预计鸡蛋市场后续供应将保持充足状态，鸡蛋价格或延续弱势表现 [48] 肉牛 - 新一轮牛价上涨开启，看好牛周期反转上行 [1][2][8][56] - 2026年1月16日，国内育肥公牛出栏价为25.66元/kg，环比+0.59%，同比+9.38% [2][14][59] - 2026年1月16日，牛肉市场价为61.55元/kg，环比+1.05%，同比+21.28% [2][14][59] - 商务部决定自2026年1月1日起以“国别配额及配额外加征关税”形式对进口牛肉采取保障措施，实施期限3年，未来进口牛肉预计量减价增 [59][62] - 国内肉牛产能自2023年下半年起调减，2024年末牛存栏同比调减4%以上，在产能去化及进口缩量涨价影响下，国内牛周期有望迎来拐点 [60] 原奶 - 奶牛去化有望加速，原奶价格2026上半年或迎拐点 [2][8][63] - 2026年1月8日，国内主产区原奶均价为3.02元/kg，周度环比-0.33% [2][63] - 现有原奶价格下行业普遍处于现金亏损状态，叠加肉价上涨刺激淘汰，产能预计加速去化 [63] - 全球大包粉价格自2024年以来持续涨价，目前进口价格已高于国内原奶价格，海外价格上涨有助于提升2026-2027年国内原奶周期反转高度 [64] 豆粕 - 估值处于历史低位，关注潜在天气或贸易端催化 [8][66] - 2026年1月16日，国内大豆现货价为4072元/吨，周环比+0.59% [2][14][66] - 2026年1月16日，国内豆粕现货价为3176元/吨，周环比-0.44% [2][14][66] - 中长期关注2026年3月后巴西大豆上量，以及南美天气、贸易与生物燃料政策的潜在催化 [66] 玉米 - 国内供需平衡趋于收紧，价格有望维持温和上涨 [2][8] - 2026年1月16日国内玉米现货价2324元/吨，周环比+0.52%，同比+10.14% [2][14] 橡胶 - 短期价格预计趋稳，中期看好景气向上 [2][8] - 2026年1月16日，国内天然橡胶现货价为15600元/吨，周环比-0.64% [2][14] 投资建议 - 推荐牧业、猪禽龙头、宠物板块 [3] - 牧业推荐：优然牧业、现代牧业等 [3] - 生猪推荐：华统股份、德康农牧、牧原股份、温氏股份、天康生物、神农集团等 [3] - 禽推荐：立华股份、益生股份、圣农发展等 [3] - 饲料推荐：海大集团 [3] - 宠物推荐：乖宝宠物等 [3] 重点公司盈利预测 - 优然牧业：预计2025年EPS为0.17元，2026年EPS为0.59元，对应2026年PE为7倍 [4] - 现代牧业：预计2025年EPS为-0.04元，2026年EPS为0.08元，对应2026年PE为19倍 [4] - 牧原股份：预计2025年EPS为3.57元，2026年EPS为3.01元，对应2026年PE为16倍 [4]

投资评级 - 报告对豪鹏科技（001283.SZ）的投资评级为“优于大市”，并维持该评级 [1][4][6] 核心观点与业绩表现 - 公司2025年业绩实现快速增长，预计实现营收57-60亿元（预告中值58.5亿元），同比增长12%-17%；预计实现归母净利润1.95-2.20亿元（预告中值2.08亿元），同比增长114%-141% [1] - 2025年第四季度业绩环比出现回落，预计营收13.09-16.09亿元（预告中值14.59亿元），环比-20%至-1%；预计归母净利润0.20-0.45亿元（预告中值0.33亿元），环比-75%至-43%，主要受计提股权激励费、奖金等因素影响，若加回相关扰动因素，实际盈利能力维持稳中向好 [1] - 公司明确“All in AI”战略，AI类电池应用已覆盖AI PC、AI耳机、AI眼镜、AI玩具、AI服务器（BBU）等领域，并在AI端侧电池领域完成卡位布局 [2] - 在AI PC领域，公司为多家头部客户供应高能量密度电池；在AI眼镜领域，与国内外多家行业头部企业实现密切合作并批量供应；在AI玩具领域，已与国际一线品牌、国内新锐品牌合作并实现千万级别收入 [2] - 在具身智能领域，公司已获得国内外多家企业的人形机器人、机器狗、陪伴型机器人订单，并开始陆续批量交付，伴随AI端侧客户持续放量，未来几年收入有望维持快速增长 [2] 资本运作与产能规划 - 公司拟定增募集资金不超过8亿元，用于3GWh储能电芯项目建设及年产3200万只钢壳叠片电池项目建设 [3] - 为匹配AI端侧产品对电池高能量密度和高安全性能的要求，公司积极布局钢壳叠片电池并进行产能扩张 [3] - 在储能业务方面，公司与国内外户储、工商储等客户紧密合作，2025年出货量及收入持续走高，现有产线满负荷运行，并积极布局AIDC储能等新领域，持续进行客户开拓 [3] 财务预测与估值 - 报告调整了公司盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为2.08/3.87/4.73亿元（原2025年预测为2.51亿元），同比增速分别为+127%/+86%/+22% [4] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为2.08/3.87/4.73元，对应的动态市盈率（PE）分别为35.3/18.9/15.5倍 [4] - 根据盈利预测表，公司2025-2027年预计营业收入分别为58.51/70.53/80.25亿元，同比增长14.5%/20.5%/13.8% [5] - 关键财务指标显示，公司毛利率预计从2024年的18%提升至2025年的20%；EBIT利润率从2024年的2.8%提升至2025年的5.5%；净资产收益率（ROE）从2024年的3.7%显著提升至2025年的8.2% [5][18] - 截至报告日，公司收盘价为73.30元，总市值为73.26亿元，流通市值为58.45亿元 [6]

报告行业投资评级 - 食品饮料行业投资评级为“优于大市” [1][5] 报告的核心观点 - 核心观点是挖掘成本红利，把握优质龙头的盈利改善机会 [1] - 成本波动是大众品企业短期业绩的重要影响因素之一，成本下行对业绩有正向贡献，但影响是非线性的 [1][12] - 报告重点捕捉2026年因上游核心农产品原料价格进入下行通道而带来的个股利润增厚机会，主要线索包括食用葵花籽和魔芋精粉价格下行 [2][32] 根据相关目录分别进行总结 1 成本下行对大众品企业短期业绩有正向贡献 - 大众品板块营业成本占营业收入的比重在70%左右，其中材料成本在营业成本中的占比通常落在65%-85%区间 [1][13][16] - 食品饮料企业成本下行主要出现在两类场景：一是大宗商品熊市时期，如2014-2015年原油价格从100美元/桶跌至30美元/桶；二是个别农产品因细分市场供需变化而下跌，如2015-2017年糖蜜价格下跌、2021-2022年猪肉价格大幅回落 [1][17][18] - 成本下行对业绩的影响是非线性的，存在传导时滞和“漏损”效应，有效传导依赖于稳固的竞争格局、非萎缩的需求以及较强的费用管控能力 [1][24] - 历史案例表明，在竞争格局稳固的行业（如2024-2025年的啤酒业），成本红利兑现度高；而在竞争加剧的时期（如2014-2015年的乳业），成本红利可能被费用增加所抵消 [25][26][27] 2 2026年成本端受益：瓜子及魔芋零食龙头 2.1 2026年葵花籽原料价格有望下行，瓜子龙头洽洽食品受益 - 食用葵花籽价格主要由种植面积和天气决定，2024年9-10月内蒙古持续阴雨导致优质原料供应缩减、价格上涨 [2][33][34] - 2025年种植面积恢复且天气正常，预计新一季葵花籽价格回落10%以上，洽洽食品2025年新采购季采购价格已同比下降 [2][34][35] - 洽洽食品瓜子业务收入占比超过60%（2024年为61.4%），葵花籽成本约占瓜子生产成本的70% [36] - 假设葵花籽采购价同比下降10%-15%，预计可对瓜子业务毛利率带来5-8个百分点的正向贡献，对公司整体毛利率贡献约3-5个百分点 [36] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.8亿元、6.4亿元、7.4亿元，2026年同比增速达68.9%，主要受益于成本压力缓解带来的盈利修复 [43][44] 2.2 2026年魔芋原料价格有望下行，魔芋食品龙头卫龙美味、盐津铺子受益 - 魔芋精粉是魔芋零食核心原料，2024年中因下游需求拓宽、种植面积收缩及极端天气导致亩产下降，鲜魔芋价格在5月至10月间大涨约80% [2][46] - 2025年种植面积预计增加10%左右，预计2026年魔芋精粉成本同比下降10%-20%，2027年降幅有望进一步扩大 [2][50] - **卫龙美味**：魔芋零食收入占比预计2025年将超过60%，魔芋精粉约占“魔芋爽”生产成本的40% [51] - 假设魔芋精粉采购价同比下降10%-20%，预计可对魔芋制品毛利率带来2-4个百分点的正向贡献，对公司整体毛利率贡献约1-3个百分点 [51] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为14.2亿元、17.3亿元、20.3亿元 [55] - **盐津铺子**：魔芋零食收入占比约30%，魔芋精粉约占其生产成本35%-40% [56] - 假设魔芋精粉采购价同比下降10%-20%，预计可对魔芋制品毛利率带来2-5个百分点的正向贡献，对公司整体毛利率贡献约1-2个百分点 [56] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为7.8亿元、9.0亿元、11.4亿元 [61] 重点公司盈利预测及投资评级 - **洽洽食品 (002557.SZ)**：投资评级“优于大市”，预计2026年EPS为1.27元，对应PE为18.0倍 [4][63] - **卫龙美味 (9985.HK)**：投资评级“优于大市”，预计2026年EPS为0.71元，对应PE为16.7倍 [4][63] - **盐津铺子 (002847.SZ)**：投资评级“优于大市”，预计2026年EPS为3.30元，对应PE为21.9倍 [4][63]