行业投资评级 - 互联网行业评级为“优于大市” [4] 核心观点 - 伴随大模型在多模态、长文本、推理能力等方面成熟，2026年有望迎来更多成熟Agent产品涌现，推理侧需求增加将带动上游云计算厂商收入持续增长 [2][25] - 国内互联网巨头在AI资本支出方面的投入落后海外约一年，伴随后续大模型能力逐步提升和建设供给释放，AI对于巨头主业的赋能将持续显现 [2][25] - 2026年第三季度预计为互联网巨头外卖大战的投入峰值，第四季度预计将环比看到阿里巴巴、美团和京东三家外卖亏损有所收窄 [2][25] - 建议聚焦AI主线选股，推荐阿里巴巴、腾讯控股 [2][25] 人工智能动态：公司动态 - 字节跳动旗下AI Agent平台“扣子”发布2.0版本，核心升级在于引入Agent Skills和Agent Plan概念，新增技能商店，允许用户设立长期目标由AI自主执行 [17] - 安克创新与飞书联合发布“AI录音豆”硬件产品，直径23.2毫米，重量10克，支持8小时连续录音，配合充电舱综合录音时间可达32小时 [17][18] - MiniMax正式推出AI原生工作台Agent 2.0，以Desktop App和Expert Agents为核心组件，分别注重执行力和对业务场景的理解 [19] - 美国AI初创公司Humans&获得4.8亿美元种子轮融资，估值达44.8亿美元，参与方包括英伟达、亚马逊创始人贝索斯、谷歌风投等 [19] - 特斯拉人形机器人Optimus计划于2027年底前向公众出售，量产版定价预计低至2万美元，目前已在工厂承担基础任务 [20] - 谷歌Gemini与美国教育机构The Princeton Review合作，上线免费SAT完整模拟考试功能 [20] - xAI在其多模态创作工具Grok Imagine中推出10秒视频生成功能，较之前的5秒时长翻倍 [21] 人工智能动态：底层技术 - 智谱AI发布并开源轻量级大语言模型GLM-4.7-Flash，为总参数300亿、激活参数30亿的混合专家架构模型，定位“本地编程与智能化助手” [22] - DeepSeek新模型“MODEL1”曝光，推测可能是一个高效推理模型或针对长序列优化的专家模型 [22] - 阿里通义千问开源Qwen3-TTS系列语音生成模型，包含17亿和6亿两种参数规模，支持多语言及音色克隆 [23] - 百度推出文心大模型5.0正式版，参数规模达2.4万亿，采用原生全模态统一建模技术，在40余项权威基准测评中其语言与多模态理解能力位居全球第一梯队 [23] - 谷歌DeepMind发布D4RT四维视觉AI模型，采用统一的“时空查询”架构，处理速度相比现有技术提升18至300倍 [24] AI相关网站流量数据 - ChatGPT周平均访问量为373.00百万，环比增长1.16% [10] - Bing周平均访问量为787.60百万，环比增长1.25% [10] - Gemini周平均访问量为477.90百万，环比增长4.44% [10] - 通义千问周平均访问量为8.16百万，环比增长11.75% [10] - 文心一言周平均访问量为26.33百万，环比增长4.19% [10] 重点公司盈利预测及投资评级 - 腾讯控股：投资评级“优于大市”，昨收盘价595.0港元，总市值5,428,115百万港元，2025年预测调整后每股收益27.60港元，预测市盈率20.3倍 [3] - 阿里巴巴-SW：投资评级“优于大市”，昨收盘价168.5港元，总市值3,218,226百万港元，2025年预测调整后每股收益6.66港元，预测市盈率23.8倍 [3] - 美团-W：投资评级“优于大市”，昨收盘价97.6港元，总市值596,193百万港元，2025年预测调整后每股收益-1.26港元，2026年预测调整后每股收益5.20港元 [3] - 百度集团-SW：投资评级“优于大市”，昨收盘价160.5港元，总市值441,402百万港元，2025年预测调整后每股收益7.64港元，预测市盈率19.7倍 [3] - 快手-W：投资评级“优于大市”，昨收盘价81.3港元，总市值354,532百万港元，2025年预测调整后每股收益4.68港元，预测市盈率16.3倍 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 未提及 根据相关目录分别进行总结 ETF业绩表现 - 上周股票型ETF周度收益率中位数为0.95%，宽基ETF中中证500ETF涨跌幅中位数为4.34%收益最高；按板块划分，周期ETF涨跌幅中位数为3.52%收益最高；按主题分类，光伏ETF涨跌幅中位数为6.87%收益最高 [1][12][15] - 商品型、债券型、货币型、跨境型ETF涨跌幅中位数分别为7.51%、0.11%、0.02%、 - 0.67% [12] ETF规模变动及净申赎 - 截至上周五，股票型、跨境型、债券型ETF规模分别为35290亿元、10447亿元、7346亿元，商品型、货币型ETF规模分别为3076亿元、1535亿元 [18] - 宽基ETF中沪深300、A500ETF规模较大分别为8538亿元、2823亿元，科创板、中证500、创业板类、上证50、中证1000ETF规模相对较小 [18] - 分板块，截至上周五科技板块ETF规模为5515亿元，周期板块ETF规模为3176亿元，消费、大金融ETF规模相对较小 [25] - 按热门主题，截至上周五芯片、证券、医药ETF规模最高分别为1925亿元、1405亿元、1116亿元 [25] - 上周股票型ETF净赎回3380.98亿元，总体规模减少3098.29亿元；货币型ETF净申购19.95亿元，总体规模增加20.09亿元 [27] - 宽基ETF中，中证500ETF净赎回最少为84.27亿元，沪深300ETF净赎回最多为2372.52亿元 [27] - 按板块，上周周期ETF净申购最多为293.38亿元，大金融ETF净申购最少为19.79亿元 [30] - 按热点主题，上周芯片ETF净申购最多为127.74亿元，新能车ETF净赎回最多为2.40亿元 [30] ETF基准指数估值情况 - 截至上周五，宽基ETF中上证50、沪深300等的市盈率和市净率处于不同分位数水平，科创板类ETF市盈率和市净率分别处于95.38%、83.91%分位数水平 [33][35] - 截至上周五，周期、大金融等板块ETF的市盈率和市净率处于不同分位数水平，与前周相比，消费ETF估值分位数明显降低 [39] - 截至上周五，军工、光伏等主题ETF的市盈率和市净率分位数有高有低，与前周相比，银行ETF估值分位数明显降低 [41][42] - 总体来看，宽基ETF中创业板类、上证50ETF估值分位数相对较低；按板块，大金融、消费ETF估值分位数相对温和；按细分主题，酒、新能车ETF估值分位数相对较低 [45] ETF融资融券情况 - 近一年内股票型ETF融资余额和融券余量双升，截至上周四，股票型ETF融资余额由前周539.10亿元下降至534.56亿元，融券余量由前周22.76亿份上升至23.03亿份 [46] - 上周一至周四，日均融资买入额较高的为科创板ETF和中证500ETF，日均融券卖出量较高的是中证1000ETF和中证500ETF [47][48][50] ETF管理人 - 截至上周五，华夏、易方达、华泰柏瑞三家基金公司已上市、非货币ETF总规模排名前三 [52] - 上周新成立9只ETF，本周将有华安中证有色金属矿业主题ETF等6只ETF发行 [55]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 本周REITs市场大幅上行，中证REITs指数周涨1.7%，新型基础设施、消费类、市政设施REITs涨幅突出 [1] - 从主要指数周涨跌幅对比来看，中证转债>中证REITs>中证全债>沪深300 [1] - 截至2026年1月23日，产权类REITs股息率比中证红利股股息率均值低93BP，经营权类REITs内部收益率均值与十年期国债收益率利差为327BP [1] - 今年以来沪深交易所终止（撤回）五单公募REITs，市场逐渐向“重运营、重合规”转型，未来具备稳定现金流、运营管理能力强的项目将更受青睐 [1] 二级市场走势 - 截至2026年1月23日，中证REITs（收盘）指数收盘价806.72点，整周涨跌幅1.7%，表现弱于中证转债指数（+2.9%），强于中证全债指数（+0.2%）、沪深300指数（-0.6%） [2][6] - 年初至今，各类主要指数涨跌幅排序为：中证转债（+8.7%）>中证REITs（+3.2%）>沪深300（+1.6%）>中证全债（+0.4%） [2][6] - 近一年中证REITs指数回报率为-2.6%，波动率为7.5%，回报率低于中证转债指数、沪深300指数和中证全债指数；波动率低于沪深300指数和中证转债指数，高于中证全债指数 [2][8] - REITs总市值在1月23日为2280亿元，较上周增加55亿元；全周日均换手率为0.66%，较前一周增加0.11个百分点 [2][8] - 从不同项目属性REITs来看，产权类和特许经营权类REITs平均周涨跌幅为2.9%、1.8% [3][15] - 从不同项目类型REITs来看，各板块涨跌分化，新型基础设施、消费类、市政设施REITs涨幅靠前 [3][15] - 周度涨幅排名前三的REITs分别为中金重庆两江REIT（+10.30%）、华安百联消费REIT（+9.97%）、华泰宝湾物流REIT（+7.27%） [3][19] - 从不同项目类型来看，新型基础设施REITs区间日换手率最高，区间日均换手率为1.0%；交通基础设施REITs本周成交额占比最高，成交额占REITs总成交额20.5% [3][21] - 本周不同REITs产品资金流向中，主力净流入额前三名分别为华夏华润商业REIT（21302万元）、国金中国铁建REIT(7603万元）、南方润泽科技数据中心REIT(7296万元） [3][22] 一级市场发行 - 2026年1月1日至1月23日，交易所处在已受理阶段的REITs产品有1只，已问询阶段1只，已反馈的产品3只 [24] - 富国首创水务封闭式基础设施证券投资基金扩募发行、建信建融家园租赁住房封闭式基础设施证券投资基金等5只基金终止或撤回发行 [24] - 沪深两地交易所发布通知，明确新版审核指引旨在提升审核流程透明度和工作质效，界定终止情形，公募REITs市场从“重发行”向“重运营、重合规”转变，未来具备稳定现金流、规范运营管理能力的项目将更受青睐 [24] 估值跟踪 - REITs既有债性又有股性，从债性角度关注年化现金分派率，截至1月23日，公募REITs年化现金分派率均值为6.3%；从股性角度通过相对净值溢价率、IRR、P/FFO判断估值情况 [25] - 不同项目类型REITs的相对净值折溢价率、P/FFO、IRR、年化派息率存在差异，如保障性租赁住房相对净值折溢价率为42.40%等 [26] - 分别将产权类REITs股息率和中证红利股息率比较，经营权类REITs内部收益率和十年期国债收益率比较，截至2026年1月16日，产权REITs股息率比中证红利股股息率均值低93BP，经营权类REITs内部收益率均值与十年期国债收益率利差为327BP [28] 行业要闻 - 全国首单火炬REITs落地厦门，中金厦门火炬产业园封闭式基础设施证券投资基金进入申报阶段，底层资产覆盖10个产业园区，总建筑面积48.13万平方米 [4][36] - 1月23日茂业商业拟开展商业不动产公募REITs申报发行工作，拟以成都茂业中心部分楼宇为底层资产，发行完成将增加净利润、盘活存量资产、优化资本结构等 [4][36]

行业投资评级 - 维持社会服务行业“优于大市”评级 [1][3][5][28] 核心观点 - 社会服务板块估值有望在国家扩大内需政策支持下持续修复 [3][28] - 业界正加速布局银发经济，政策与市场动态活跃 [1][2][17] - 春运启幕叠加“超长假期”，出行需求有望集中释放 [1][2][20] 板块复盘总结 - 报告期内（2026年1月12日至1月26日），消费者服务板块上涨1.52%，跑赢沪深300指数2.71个百分点 [1][12] - 国信社服板块涨幅居前的股票包括：同道猎聘（+26.86%）、科锐国际（+17.50%）、众信旅游（+15.91%）、九毛九（+14.44%）、九华旅游（+14.23%）[1][15][16] - 跌幅居前的股票包括：携程集团-S（-18.63%）、华图山鼎（-11.55%）、中国东方教育（-5.46%）[15][16] 行业与公司动态总结 - **银发经济**：民政部等八部门联合印发政策培育养老服务经营主体 [2][17]；中旅集团推出康养旅游品牌“中旅好时光”并成立全国康养旅居联盟，目标2026年服务超百万老年人 [2][17]；新东方开办“退休俱乐部”，以轻资产模式提供老年兴趣课程 [2][18] - **出行与免税**：2026年春运期间，全国民航旅客运输量预计约9500万人次，同比增长约5.3% [2][20]；海南自贸港封关后首个春运预计发送旅客2236.8万人次，同比增长5.3% [2][19]；中国中免拟以不超过3.95亿美元收购DFS集团大中华区旅游零售业务 [2][19] - **餐饮连锁**：古茗2025年超额完成净开3000家门店目标，总门店数达13000家，计划2026年净开约3000家门店 [2][21]；袁记食品递交港股招股书，2025年前9个月经调整净利润1.92亿元，同比增长31% [2][21]；九毛九旗下太二品牌在中国内地的同店日销售额在2025年第四季度已转正 [2][24] - **教育人力**：BOSS直聘报告显示，2025年AI相关岗位月均新发职位数同比增长74%，AI工程师岗位需求激增317% [2][22]；教育部发布通知，强调完善和规范“文化素质+职业技能”的职教高考制度 [2][23] - **公司公告**：海底捞首席执行官苟轶群辞任，将负责集团智能化与自动化规划 [24]；金陵饭店预计2025年归母净利润为5500万元至6350万元，同比增长65.37%至90.93% [25] 港股通持股梳理 - 报告期内，社服港股核心标的获增持的有：蜜雪集团（持股比例增0.86个百分点至20.36%）、古茗（持股比例增0.02个百分点至30.97%）[3][27] - 持股比例下降的有：海底捞（减0.60个百分点至27.66%）、天立国际控股（减6.68个百分点至55.87%）、茶百道（减0.71个百分点至21.50%）[3][27] 投资建议与重点公司 - 当前建议配置标的包括：中国中免、古茗、锅圈、华住集团-S、携程集团-S、首旅酒店、华图山鼎等 [3][28] - 中线优选标的列表涵盖免税、酒店、餐饮、旅游、教育、人力资源等多个细分领域龙头公司 [3][28] - 重点公司盈利预测示例：亚朵2026年预测EPS为15.19元，对应PE为17.25倍；携程集团-S 2026年预测EPS为30.42元，对应PE为14.31倍；中国中免2026年预测EPS为2.28元，对应PE为40.93倍 [4]

宏观与策略 - **核心观点：美国正通过地缘政治手段重塑全球资产定价，资金可能向贵金属、稀缺资源及人民币资产迁移**[8][9] - **财政政策聚焦结构性提质增效，2026年广义赤字预计温和扩张约7000亿元，总投入约2500亿元的“七武器”政策助力经济“开门红”**[10] - **2025年中国GDP增长5.0%，四季度增速4.5%呈现筑底回升，增长动力结构优化，服务业增长快于工业**[11] - **2026年促内需政策框架明确向激发民间投资倾斜，六项政策中四项支持民间投资，旨在通过投资带动就业和消费**[12] - **日本40年期国债收益率突破4%引发全球市场波动，资金回流日本可能冲击美债及全球金融稳定**[13] - **近期A股宽基ETF出现集中赎回（1月中旬以来超5000亿元），市场进入震荡休整，但政策意在呵护市场，春季行情未完待续**[29][30][32] - **春季行情结束的三大历史信号：实质性政策收紧、外部事件冲击、基本面趋势恶化，当前环境未满足这些条件**[31] - **外资流向分化：最近一周北向资金估算净流出93亿元，但港股市场长线外资流入184亿港元，短线外资流出167亿港元**[34][35] 固定收益 - **公募基金四季度转债持仓规模下降83亿元至3083亿元，降幅2.6%，小于市场整体缩量幅度，可转债基金以0.86%的平均回报领跑主动产品**[16][17] - **四季度资金主要加仓银行、军工、光伏行业转债及半导体次新券，减配电池转债**[17] - **2025年四季度中长期纯债基金平均净值增长率为0.56%，业绩有所回暖，部分基金采用负久期策略进行风险对冲**[18][19][20] - **2025年四季度短期纯债基金规模逆势增长，总资产达10821亿元，单季平均净值增长率为0.48%**[21] - **上周（1月19-23日）中证转债指数上涨2.92%，价格中位数达143元，需强化对个券赎回的预期管理**[24][25] - **上周超长债补涨，四季度GDP增速4.5%数据公布后债市反弹，30年国债与10年国债利差为46BP，处于历史偏低水平**[26][27][28] 行业与公司：高端制造与科技 - **商业航天迎来“政策+技术+资本+市场”四重共振，可回收火箭技术突破在即，2026年产业链将进入规模化时代，中上游核心材料与器件领域将率先受益**[36][37] - **宁德时代发布轻型商用车钠电池方案，固态电池产业化加速，多家企业推进量产线建设，并有望应用于太空场景**[53][54] - **锂电产业链：碳酸锂价格涨至17.1万元/吨，电芯报价上行，2025年国内新能源车累计销量1649.1万辆，同比增长28%**[54][55][56] - **军工行业关注商业航天产业链，如发动机高温合金、箭体复合材料、卫星核心载荷T/R芯片等领域**[38] - **星宇股份携手产业链推进Micro-LED国产化，车灯业务有望量价双升**[7] 行业与公司：周期与资源品 - **全球氯化钾供需紧张，2026年价格有望超预期，国内春耕前库存低位，港口62%白钾价格已涨至3500元/吨**[39] - **钾肥行业未来2-3年维持高景气，供给端增长有限（CAGR约2%），需求因替代氮磷肥而有望超预期，关注龙头亚钾国际**[40][41] - **天然橡胶2026年价格易涨难跌，短期受石化链涨价催化，长期受产能瓶颈制约，下游轮胎需求在新技术革命下有增量潜力**[57][58][59] - **农业行业推荐海南橡胶，预计其2025-2027年归母净利润为1.0/2.4/4.5亿元**[59] 行业与公司：金融与地产 - **2025年银行理财市场规模逆势增长11.15%至33.29万亿元，但平均收益率降至1.98%，行业正向拉长期限、丰富策略转型**[45][46] - **银行理财与公募基金合作深化，配置公募基金占比提升至5.1%，关系从竞争走向竞合**[47] - **2025年房地产数据全面下行，但2026年初出现积极信号，房价急跌结束，基本面改善，地产股调整已较充分**[43][44] - **招商银行业绩底部明确，估值具备吸引力；杭州银行高成长延续，资产质量优质**[7] 行业与公司：消费与其他 - **2025年四季度食品饮料板块基金超配比例略有回升至0.64%，子板块中乳品、预加工食品、零食获得增持**[59][60][61] - **白酒板块基金重仓比例环比下降0.37个百分点至3.32%，仍为超配比例最高的子板块**[61] - **港股市场近期中小盘表现优于大盘，建材、钢铁、电力设备及新能源行业涨幅居前**[48] - **美股市场整体平静，能源板块变数较大，本周能源行业盈利预期下调2.0%**[51][52][53] - **中通快递坚持量质并举，长期价值凸显；利尔化学2025年业绩预计增长122%，草铵膦涨价将助力盈利修复**[7]

投资评级与核心观点 - 报告对巨人网络给予“优于大市”的投资评级 [1][3][54] - 核心观点：巨人网络为国内头部游戏公司，研发实力强劲，其“征途”和“球球大作战”等长青IP铸就基本盘，而新产品《超自然行动组》在休闲赛道爆火，有望打开公司业绩向上空间 [1][2][3] 公司概况与市场地位 - 巨人网络为国内头部游戏公司，由史玉柱于2004年创立，2022年史玉柱回归研发一线并成立AI实验室，公司业绩自2023年起重回增长轨道 [1][8] - 2025年中国游戏市场规模为3507.9亿元，巨人网络市场份额约1.5%，在A股游戏上市公司中营收排名第8，净利润排名第5 [14] - 公司管理团队经验丰富且稳定，核心成员如总经理刘伟、董事屈发兵等均有20余年司龄 [11] 财务表现与盈利预测 - **近期业绩**：2025年前三季度，公司收入同比提升51.8%至33.7亿元，净利润同比提升81.2%至14.2亿元 [1][24] - **毛利率**：公司毛利率维持在接近90%的高水平，2025年前三季度销售费用率为36.2%，研发费用率在20%以上 [1][28] - **收入构成**：自研游戏是主要收入来源，占比在六至七成，自主运营业务毛利率在84%-90%之间 [21] - **未来预测**：报告预计公司2025-2027年营业收入分别为53.7亿元、92.2亿元、110.9亿元，同比增长率分别为83.9%、71.6%、20.3% [4][42][48] - **净利润预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为24.1亿元、45.3亿元、51.0亿元，同比增长率分别为69.2%、88.0%、12.5% [3][4][45] - **每股收益（EPS）**：预计2025-2027年EPS分别为1.62元、3.05元、3.43元，对应市盈率（PE）分别为30倍、16倍、14倍 [3][4][54] 核心产品与IP运营 - **“征途”IP**：起源于2005年，是运营近20年的长青IP，通过多端发行不断扩圈，2024年上线的《王者征途》小程序版引入超2500万新增用户，贡献年流水6亿元 [2][31][32] - **“球球大作战”IP**：累计设备安装量达6亿台，峰值日活跃用户（DAU）超2900万人，长期占据App Store相关免费榜前列 [2][34] - **新品《超自然行动组》**：于2025年1月上线，凭借“中式微恐+多人合作”的差异化玩法迅速爆火，上线后同时在线人数突破100万，用户粘性强，长线运营潜力大 [2][38] - **研发团队**：《超自然行动组》由公司内部孵化的NIGHT STUDIOS工作室研发，制作人王鑫宇曾参与《球球大作战》等大DAU项目，团队年轻且经验成熟 [38][39][42] 增长驱动与未来展望 - **产品储备**：公司储备产品丰富，包括《五千年》、《口袋斗蛐蛐》、《无尽修仙》、《热血王朝：篮球》等，均有望在2026年上线贡献流水增量 [43] - **AI技术应用**：公司积极运用AI降本增效，2024年发布自研大模型GiantGPT和BaiLing-TTS，预计未来将持续优化研发成本 [44][45] - **运营模式**：公司采用“研发-运营-发行”架构，将关键决策权下放至各业务赛道，形成高效管理闭环，以快速响应市场变化 [39] 估值分析 - **绝对估值**：采用自由现金流折现（FCFF）模型，得出公司每股合理价值为53.00元，敏感性分析显示合理价值区间在50.0-56.5元 [49][50][52] - **相对估值**：选取恺英网络、吉比特、三七互娱作为可比公司，基于公司2026年预计业绩高增长，给予2026年18-21倍市盈率（PE）估值，对应股价区间54.8-64.0元 [52][55] - **综合估值**：结合绝对与相对估值，报告认为公司股价的合理区间在54.8-56.5元 [53]

报告行业投资评级 - 食品饮料行业投资评级为“优于大市” [1][5] 报告核心观点 - 2025年四季度食品饮料行业基金重仓比例环比下滑但维持超配，超配比例略有回升 [1][11] - 子板块呈现白酒获减配、大众品获增配的分化格局，乳品、零食、调味发酵品等获得增持 [2][16] - 个股层面，贵州茅台、五粮液、山西汾酒、泸州老窖等白酒龙头重仓比例环比下降，而优然牧业、安琪酵母等获得增配 [3][27] 根据相关目录分别进行总结 1. 食品饮料行业整体持仓情况 - 2025年第四季度食品饮料行业基金重仓比例为4.48%，环比2025年第三季度下滑0.25个百分点，在申万一级行业中排名第八 [1][11] - 同期行业重仓超配比例为0.64%，环比上升0.02个百分点，行业整体维持超配状态 [1][11] - 2025年第四季度机构重仓总市值约为2.63万亿元，其中食品饮料板块重仓市值约为1178亿元 [11] 2. 子板块持仓变动分析 - **白酒板块**：重仓持股比例环比下降0.37个百分点至3.32%，超配比例环比下降0.12个百分点至0.84%，在食饮所有子板块中排名第一 [2][16] - 剔除贵州茅台后，白酒板块重仓持股比例环比下降0.37个百分点至1.84%，超配比例环比下降0.22个百分点至0.85% [2][16] - **啤酒板块**：重仓持股比例环比下降0.05个百分点至0.14%，超配比例环比下降0.05个百分点至0.04% [2] - **调味发酵品板块**：重仓持股比例环比上升0.04个百分点至0.13%，超配比例环比上升0.04个百分点至-0.14% [2][16] - **乳品板块**：重仓持股比例环比上升0.10个百分点至0.25%，超配比例环比上升0.09个百分点至-0.16%，在食饮板块中排名第三 [2][16][17] - **预加工食品板块**：重仓持股比例环比上升0.05个百分点至0.12%，超配比例环比上升0.04个百分点至0.05% [2][17] - **零食板块**：重仓持股比例环比上升0.03个百分点至0.22%，超配比例环比上升0.03个百分点至0.12% [2][17] - **软饮料板块**：重仓持股比例环比下降0.05个百分点至0.20%，超配比例环比下降0.04个百分点至0.05% [2][17] - **其他酒类板块**：重仓持股比例环比下降0.03个百分点至0.03%，超配比例环比下降0.02个百分点至-0.04% [2][17] - **肉制品板块**：重仓持股比例环比持平为0.02%，超配比例环比持平为-0.08% [2][17] 3. 个股持仓变动分析 - **白酒龙头普遍遭减配**： - 贵州茅台持有基金数增加13家至296家，但重仓比例环比微降0.00个百分点至1.47% [3][27][28] - 五粮液持有基金数减少20家至65家，重仓比例环比下降0.17个百分点至0.41% [3][27][28] - 山西汾酒持有基金数减少4家至88家，重仓比例环比下降0.07个百分点至0.68% [3][27][28] - 泸州老窖持有基金数减少3家至68家，重仓比例环比下降0.04个百分点至0.52% [3][27][28] - 古井贡酒重仓比例环比下降0.08个百分点至0.14%，洋河股份重仓比例环比下降0.01个百分点至0.02% [3][27] - **大众品个股增减持分化**： - **增持方面**：优然牧业重仓比例环比提高0.05个百分点至0.07%，安琪酵母重仓比例环比提高0.03个百分点至0.06% [3][27][29] - **减持方面**：东鹏饮料重仓比例环比下降0.05个百分点至0.16%，青岛啤酒重仓比例环比下降0.04个百分点至0.03%，燕京啤酒重仓比例环比下降0.02个百分点至0.05% [3][27][31] - **重仓股排名变化**： - 2025年第四季度基金重仓比例前20名个股中，白酒股占据5席 [31] - 贵州茅台、山西汾酒排名维持第1、第2位，泸州老窖排名提升至第3位，五粮液排名下降至第4位，古井贡酒排名第6位 [31] - 东鹏饮料排名提升至第5位，盐津铺子下降至第9位 [31] - 安井食品、伊利股份重回前10，燕京啤酒掉出前10 [31] 4. 重点公司盈利预测及投资评级 - **贵州茅台 (600519.SH)**：投资评级“优于大市”，预计2025年每股收益(EPS)为72.01元，对应市盈率(PE)为18.6倍 [4] - **五粮液 (000858.SZ)**：投资评级“优于大市”，预计2025年每股收益(EPS)为6.61元，对应市盈率(PE)为15.6倍 [4] - **山西汾酒 (600809.SH)**：投资评级“优于大市”，预计2025年每股收益(EPS)为9.73元，对应市盈率(PE)为16.9倍 [4] - **东鹏饮料 (605499.SH)**：投资评级“优于大市”，预计2025年每股收益(EPS)为8.65元，对应市盈率(PE)为29.3倍 [4] - **卫龙美味 (9985.HK)**：投资评级“优于大市”，预计2025年每股收益(EPS)为0.61元，对应市盈率(PE)为20.9倍 [4] - **巴比食品 (605338.SH)**：投资评级“优于大市”，预计2025年每股收益(EPS)为1.14元，对应市盈率(PE)为28.4倍 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 上周12月和四季度经济数据公布，四季度GDP增速4.5%，2025年全年GDP增速5%完成目标，估算12月月度GDP增速为4.5%，A股降温，MLF净投放7000亿，债市反弹，超长债补涨 [1][12][42] - 当前债市震荡概率更大，30 - 10利差预计近期高位震荡，20年国开债品种利差预计窄幅震荡 [2][3][13][14] 各目录要点总结 每周评述 超长债复盘 - 上周12月和四季度经济数据公布，四季度GDP增速4.5%，2025年全年GDP增速5%完成目标，估算12月月度GDP增速为4.5%，A股降温，MLF净投放7000亿，债市反弹，超长债补涨 [1][12][42] - 上周超长债交投活跃度大幅上升，期限利差走平，品种利差涨跌互现 [1][12][4] 超长债投资展望 - 30年国债：截至1月23日，30年国债和10年国债利差为46BP，处于历史偏低水平；12月经济下行压力缓解，GDP同比增速约4.5%，较11月回升0.4%，通缩风险缓解；债市震荡概率大，预计近期利差高位震荡 [2][13] - 20年国开债：截至1月23日，20年国开债和20年国债利差为14BP，处于历史极低位置；12月经济下行压力缓解，GDP同比增速约4.5%，较11月回升0.4%，通缩风险缓解；债市震荡概率大，预计20年国开债品种利差窄幅震荡 [3][14] 超长债基本概况 - 存量超长债余额24.4万亿，截至12月31日，剩余期限超14年的超长债共244329亿，占全部债券余额的15.1% [15] - 地方政府债和国债是主要品种，按品种划分，国债占比28.2%，地方政府债占比66.4%等；按剩余期限划分，30年品种占比最高 [15] 一级市场 每周发行 - 上周（2026.1.19 - 2026.1.23）超长债发行量大增，共发行1012亿元，和上上周相比大幅上升 [20] - 分品种，地方政府债1012亿，其他品种为0亿；分期限，15年的24亿，20年的419亿，30年的588亿，50年的0亿 [20] 本周待发 - 本周已公布超长债发行计划共1877亿，包括超长地方政府债1847亿，超长中期票据30亿 [25] 二级市场 成交量 - 上周超长债交投非常活跃，成交额10926亿，占全部债券成交额比重为12.3% [28] - 和上上周相比，超长债成交额增加2131亿，占比增加2.5%，各品种有不同程度变化 [28] 收益率 - 上周债市反弹，超长债补涨；各品种不同期限收益率有不同变动，如国债15年、20年、30年和50年收益率分别变动 - 2BP、 - 2BP、 - 2BP和 - 6BP等 [42] - 代表性个券方面，30年国债活跃券25超长特别国债02收益率变动 - 5.8BP至2.244%，20年国开债活跃券21国开20收益率变动 - 5BP至2.245% [43] 利差分析 - 期限利差：上周超长债期限利差走平，绝对水平偏低，标杆的国债30年 - 10年利差为46BP，较上上周持平，处于2010年以来34%位数 [50] - 品种利差：上周超长债品种利差涨跌互现，绝对水平偏低，标杆的20年国开债和国债利差为14BP，20年铁道债和国债利差为21BP，分别较上上周变动 - 1BP和1BP，处于2010年以来11%分位数和17%分位数 [51] 30年国债期货 - 上周30年国债期货主力品种TL2603收112.30元，增幅1.03% [56] - 成交量46.31万手（ - 79636手），持仓量14.05万手（536手），成交量较上上周大幅下降，持仓量小幅增涨 [56]

报告行业投资评级 - 食品饮料行业投资评级为“优于大市” [1][5] 报告核心观点 - 2025年四季度食品饮料行业基金持仓比例环比下滑，但超配比例略有回升，行业整体维持超配 [1][11] - 子板块持仓呈现分化：白酒板块遭减配，而乳品、零食、调味发酵品等大众品板块获得增持 [2][16] - 个股层面，以贵州茅台、五粮液、山西汾酒、泸州老窖为代表的白酒龙头重仓持股比例环比下降，而优然牧业、安琪酵母等获得明显增配 [3][27] 行业整体持仓概况 - 2025年第四季度，食品饮料行业基金重仓比例为4.48%，环比2025年第三季度下滑0.25个百分点，在申万一级行业中排名第八 [1][11] - 同期，食品饮料行业重仓超配比例为0.64%，环比上升0.02个百分点，行业维持超配状态 [1][11] - 2025年第四季度机构重仓总市值约为2.63万亿元，其中食品饮料板块重仓市值约为1178亿元 [11] 子板块持仓分析 - **白酒板块**：基金重仓持股比例为3.32%，环比下降0.37个百分点，超配比例为0.84%，环比下降0.12个百分点，在食饮所有子板块中排名第一 [2][16] - **白酒板块（剔除贵州茅台）**：基金重仓持股比例为1.84%，环比下降0.37个百分点，超配比例为0.85%，环比下降0.22个百分点 [2][16] - **乳品板块**：基金重仓持股比例为0.25%，环比上升0.10个百分点，超配比例为-0.16%，环比上升0.09个百分点，持仓比例居食饮板块第三位 [2][17] - **零食板块**：基金重仓持股比例为0.22%，环比上升0.03个百分点，超配比例为0.12%，环比上升0.03个百分点 [2][17] - **调味发酵品板块**：基金重仓持股比例为0.13%，环比上升0.04个百分点，超配比例为-0.14%，环比上升0.04个百分点 [2][16] - **预加工食品板块**：基金重仓持股比例为0.12%，环比上升0.05个百分点，超配比例为0.05%，环比上升0.04个百分点 [2][17] - **啤酒板块**：基金重仓持股比例为0.14%，环比下降0.05个百分点，超配比例为0.04%，环比下降0.05个百分点 [2][16] - **软饮料板块**：基金重仓持股比例为0.20%，环比下降0.05个百分点，超配比例为0.05%，环比下降0.04个百分点 [2][17] - **其他酒类板块**：基金重仓持股比例为0.03%，环比下降0.03个百分点，超配比例为-0.04%，环比下降0.02个百分点 [2][17] - **肉制品板块**：基金重仓持股比例为0.02%，环比无变化，超配比例为-0.08%，环比无变化 [2][17] 重点个股持仓变动 - **贵州茅台**：持有基金数环比增加13家至296家，重仓持股比例环比微降0.00个百分点至1.47%，在板块内排名第一 [3][28] - **五粮液**：持有基金数环比减少20家至65家，重仓持股比例环比下降0.17个百分点至0.41%，排名降至第四 [3][28][31] - **山西汾酒**：持有基金数环比减少4家至88家，重仓持股比例环比下降0.07个百分点至0.68%，排名第二 [3][28] - **泸州老窖**：持有基金数环比减少3家至68家，重仓持股比例环比下降0.04个百分点至0.52%，排名提升至第三 [3][28][31] - **古井贡酒**：重仓持股比例环比下降0.08个百分点至0.14%，排名第六 [3][28][31] - **东鹏饮料**：重仓持股比例环比下降0.05个百分点至0.16%，排名提升至第五，但属于减配比例居前的个股 [3][27][31] - **优然牧业**：获得显著增配，重仓持股比例环比提高0.05个百分点至0.07%，位列加仓榜第一 [3][27][29] - **安琪酵母**：获得增配，重仓持股比例环比提高0.03个百分点至0.06%，位列加仓榜第二 [27][29] - **伊利股份**：重仓持股比例环比提高0.03个百分点至0.08%，重回持仓前十大，位列加仓榜第三 [28][29] - **青岛啤酒**与**燕京啤酒**：减配比例居前，重仓比例分别环比下降0.04和0.02个百分点 [3][27] 重点公司盈利预测与估值 - **贵州茅台**：预计2025年每股收益（EPS）为72.01元，对应市盈率（PE）为18.6倍 [4] - **五粮液**：预计2025年每股收益（EPS）为6.61元，对应市盈率（PE）为15.6倍 [4] - **山西汾酒**：预计2025年每股收益（EPS）为9.73元，对应市盈率（PE）为16.9倍 [4] - **东鹏饮料**：预计2025年每股收益（EPS）为8.65元，对应市盈率（PE）为29.3倍 [4] - **卫龙美味**：预计2025年每股收益（EPS）为0.61元，对应市盈率（PE）为20.9倍 [4] - **巴比食品**：预计2025年每股收益（EPS）为1.14元，对应市盈率（PE）为28.4倍 [4]

投资评级 - 报告给予巨人网络“优于大市”评级 [1][3][54] 核心观点 - 巨人网络为国内头部游戏公司，研发实力强劲，创始人史玉柱于2022年回归研发一线并成立AI实验室，公司业绩自2023年起重回增长轨道 [1][8] - 公司拥有“征途”和“球球大作战”两大长青IP，运营稳健，同时新品《超自然行动组》于2025年爆火，展现出强大的用户粘性和长线运营潜力，有望打开向上空间 [1][2][38] - 公司自研游戏为主要收入来源，毛利率维持在接近90%的高水平 [1][21] - 报告看好公司的研发实力和长线运营能力，预计《超自然行动组》的强劲表现有望维持 [3][54] 公司概况与市场地位 - 巨人网络2004年由史玉柱创立，前身为征途网络，“征途”IP起源于2005年，公司于2016年回归A股 [1][8] - 2025年中国游戏市场实际销售收入为3507.9亿元，同比增长7.7%，用户规模达6.83亿，同比增长1.4% [14] - 巨人网络在游戏行业属于二线龙头，在A股游戏上市公司中排名靠前，2025年在中国手游发行商全球收入榜排名第29，国内市场份额约1.5% [14] - 2025年第三季度，公司在A股游戏行业中营收排名第8，净利润排名第5 [14] 财务表现与预测 - **历史业绩**：2025年前三季度，公司收入同比提升51.8%至33.7亿元，净利润同比提升81.2%至14.2亿元，主要受新品《超自然行动组》推动 [1][24] - **盈利预测**：报告预计公司2025-2027年营业收入分别为53.7亿元、92.2亿元、110.9亿元，同比增长率分别为83.9%、71.6%、20.3% [4][42][48] - **净利润预测**：报告预计公司2025-2027年归母净利润分别为24.1亿元、45.3亿元、51.0亿元，同比增长率分别为69.2%、88.0%、12.5% [3][4][45][48] - **每股收益（EPS）**：预计2025-2027年EPS分别为1.62元、3.05元、3.43元 [3][4][48] - **利润率与费用率**：公司毛利率长期维持在90%左右的高水平 [1][21] 销售费用率在新品上线时较高，2025年前三季度为36.2% [1][28] 研发费用率保持在20%以上 [1][28] 管理费用率在10%以下且有下降趋势 [1][28] - **估值指标**：基于2025-2027年预测净利润，对应的市盈率（PE）分别为30倍、16倍、14倍 [3][54] 核心游戏产品与IP运营 - **“征途”IP**：作为运营超过20年的长青IP，通过多端发行不断扩圈 [2][31] 2024年上线的《王者征途》小程序版引入超2500万新增用户，贡献年流水6亿元 [2][31][32] - **“球球大作战”IP**：累计设备安装量达6亿台，峰值日活跃用户（DAU）超2900万人，长期占据App Store相关免费榜前列 [2][34] - **《超自然行动组》**：于2025年1月上线，凭借“中式微恐+多人合作”的差异化玩法迅速爆火，上线后曾同时在线人数突破100万，社交裂变性强，用户进入门槛低，长线运营潜力突出 [2][38] 该产品由公司内部孵化的NIGHT STUDIOS工作室研发，团队年轻且拥有《球球大作战》《太空杀》等大DAU产品的成熟项目经验 [38][39][42] - **《太空杀》/《Super Sus》**：在印尼等东南亚市场表现突出，2024年海外版收入同比增长超过50%，2025年新增中东/欧洲市场 [34][35] 业务展望与增长驱动 - **收入驱动**：未来增长主要依赖长青IP的稳健运营和新爆款游戏的持续贡献 [42] 《超自然行动组》上线后DAU持续增长，预计在产品上线后第2~3年随着内容积累商业化会加速 [43] 公司储备产品丰富，如《五千年》《口袋斗蛐蛐》等均有望在2026年上线贡献流水增量 [43] - **技术降本**：公司积极运用AI技术降本增效，2024年发布自研大模型GiantGPT和BaiLing-TTS，预计未来有望持续降低游戏研发成本 [44][45] 估值分析 - **绝对估值**：采用自由现金流折现（FCFF）模型，得出公司每股合理价值为53.00元，合理估值区间为50.0-56.5元 [49][51][53] - **相对估值**：选取恺英网络、吉比特、三七互娱作为可比公司，鉴于公司业绩高增长（预计2026年净利润增长88%），给予2026年18-21倍市盈率（PE）估值，对应股价区间为54.8-64.0元 [52][55] - **综合估值**：结合绝对估值与相对估值，报告认为公司股价的合理区间在54.8-56.5元 [53]