投资评级与目标价 - 报告对科沃斯维持“强推”评级 [2] - 目标价为110元，对应2026年27倍市盈率 [2][8] 核心财务表现 - 2025年前三季度营收128.8亿元，同比增长25.9%，其中第三季度营收42.0亿元，同比增长29.3% [2] - 2025年前三季度归母净利润14.2亿元，同比增长130.6%，其中第三季度归母净利润4.4亿元，同比增长7160.9% [2] - 2025年第三季度毛利率同比提升7.7个百分点至49.8% [8] - 2025年第三季度归母净利率为10.4%，同比提升10.3个百分点 [8] 收入增长驱动因素 - 科沃斯品牌收入增速有望高于行业，主要受滚筒系列产品带动 [8] - 根据奥维云网数据，2025年第三季度扫地机和洗地机线上销售额同比分别增长52%和55% [8] - 公司正积极将滚筒系列产品推向海外，科沃斯品牌外销表现较好 [8] 盈利能力改善原因 - 盈利能力显著改善，除去年同期低基数影响外，主要与滚筒系列产品占比提升带来的产品结构改善有关 [8] - 2025年第三季度销售/管理/研发费用率分别为31.1%/3.1%/4.9%，同比分别变化-0.1/-0.7/-1.6个百分点，期间费用率优化主要系营收规模增长带来摊薄 [8] 未来成长前景 - T80/X9等滚筒洗地系列产品表现优异，技术迭代升级有望提升整体盈利能力并扩充价格带 [8] - 割草机器人等新业务已逐步进入收获期，2025年上半年新品类海外收入同比增长120.6%，成为新的成长曲线 [8] - 公司积极布局具身智能等领域，后续有望落地产品并增厚利润 [8] 财务预测与估值 - 预测2025/2026/2027年营业收入分别为197.10亿元/221.71亿元/242.52亿元，同比增长19.1%/12.5%/9.4% [4] - 预测2025/2026/2027年归母净利润分别为20.00亿元/23.20亿元/25.67亿元，同比增长148.1%/16.0%/10.6% [4] - 预测2025/2026/2027年每股收益分别为3.46元/4.01元/4.43元，对应市盈率分别为26倍/23倍/20倍 [4][8]

核心观点 - 英特尔2025年第三季度业绩超预期，营收达137亿美元，高于指引上沿和分析师预期，实现连续第四个季度营收超指引 [1][2][9] - 调整后毛利率为40%，环比提升10.3个百分点，同比提升22个百分点，主要得益于营收增长、产品组合优化及库存准备金减少 [2][9] - 公司预计2025年第四季度营收范围为128-138亿美元，调整后毛利率约为36.5% [5][19] 业绩概览 - 2025年第三季度营收137亿美元，环比增长6%，同比增长3%，高于指引上沿136亿美元和分析师预期127亿美元 [2][9] - 调整后归母净利润10亿美元，调整后每股收益为0.23美元，高于此前"盈亏平衡"的指引 [2][9] - 运营现金流为25亿美元，总资本支出为30亿美元，调整后自由现金流为9亿美元 [9] - 公司通过多项交易筹集约200亿美元现金，截至季度末持有309亿美元现金及短期投资 [9] 营收划分 - 英特尔产品总收入127亿美元，同比增长3%，环比增长7.6%，运营利润37亿美元，占营收29% [3][11] - 客户计算事业部营收85亿美元，环比增长7.6%，同比增长5%，得益于季节性市场强劲、Windows 11更新需求及新处理器量产 [3][12] - 数据中心和人工智能事业部营收41亿美元，环比增长5%，同比下降1%，AI服务器CPU及存储计算需求保持强劲 [3][13] - 英特尔代工服务总收入42亿美元，环比下降4.5%，同比下降2%，运营亏损23亿美元，环比减少8.47亿美元 [3][14] - 其他业务总收入10亿美元，主要包括Mobileye、Altera和IMS，合计实现1亿美元营业利润 [3][18] 季度业务亮点 - 客户计算事业部深化与微软合作，支持酷睿™ Ultra 3处理器的关键里程碑达成 [4][12] - 数据中心和人工智能事业部推出的至强6处理器具备显著优势，总拥有成本最高可降低68%，功耗最高可减少80% [4][13] - 代工服务在10nm与7nm制程产量超预期，达成18nm制程关键里程碑，并发布强化的18A-P工艺设计套件 [4][14] 2025年第四季度业绩指引 - 预计营收范围128-138亿美元，按中值133亿美元计算，剔除Altera影响后环比基本持平 [5][19] - 预计调整后毛利率约为36.5%，Non-GAAP税率12%，每股收益0.08美元 [5][19] - 预计客户端计算事业部营收环比小幅下降，数据中心与人工智能事业部营收环比将实现强劲增长 [5][21] - 预计代工厂营收环比上升，得益于18nm制程营收增加；其他业务营收随Mobileye业绩指引下滑 [5][21] - 预计2025年资本支出约为180亿美元，第四季度非受控权益约为3.5-4亿美元，加权平均稀释后总股本约50亿股 [22] 电话会议关键信息 - 代工业务信心增强源于外部合作带来的真实需求及18A与14A工艺的良率提升 [23] - 2026年毛利率改善因素包括产品组合优化及代工业务规模效应，但Altera不再并表将带来约1个百分点的负面影响 [24] - 公司采取"先拿到客户承诺再上产能"的策略，通过可验证的工程指标换取长期合作 [25][26] - 10nm与7nm节点供给紧张，预计将持续至2026年初，公司将通过产能爬坡与产品组合调整应对 [27][28] - 公司首要目标是去杠杆，本季度已偿还43亿美元债务，并计划维持2026年约160亿美元的运营支出规模 [29] - 18A制程良率已能满足供货，但距离理想水平仍有差距，预计到2026年底可达到行业可接受区间 [31][33] - 2025年AI PC出货量预计约为1亿台，公司正与独立软件供应商合作丰富应用生态 [32] - 公司与NVIDIA的合作属于多代产品深度对接项目，将通过NVLink扩展可服务市场 [36] - 公司预计2026年非控股权益费用区间为12–14亿美元 [41]

投资评级与目标 - 报告对招商公路的投资评级为“推荐”（维持）[1] - 目标价为12.86元，相较于当前价10.33元存在约25%的上涨空间[2][6] 核心观点与业绩表现 - 报告核心观点为持续看好公司公路行业ETF增强属性，认为其是具有成长逻辑的综合性公路运营商[1][6] - 2025年第三季度（Q3）归母净利润为15.09亿元，同比增长3.91%，扭转了上半年同比下降的趋势[6] - 2025年前三季度归母净利润为40.12亿元，同比下降3.56%[6] - 财务费用压降效果显著，2025Q3财务费用同比下降18.52%至3.52亿元，前三季度累计压降2.2亿元[6] 财务预测与估值 - 预测2025-2027年归母净利润分别为54.86亿元、57.93亿元、61.05亿元，对应同比增速为3.1%、5.6%、5.4%[2] - 预测2025-2027年每股盈利（EPS）分别为0.80元、0.85元、0.90元[2] - 对应2025-2027年市盈率（PE）分别为13倍、12倍、12倍，市净率（PB）分别为1.0倍、0.9倍、0.9倍[2] 公司战略与增长路径 - 增长路径清晰：内生增长方面，积极推进存量路产改扩建，如京津塘高速改扩建项目[6] - 外延并购方面，聚焦优质资产投资并购，例如上半年完成浙江之江增资控股桂三高速项目，增加管理里程135.3公里[6] - 重视股东回报，现金分红比例从2018年的40.13%提高至2024年的53.44%，2017-2024年每股现金股利复合年增长率（CAGR）为10%[6] 经营效率与财务健康 - 2025Q3毛利率为34.55%，同比下降5.48个百分点；期间费用率为18.91%，同比下降1.49个百分点[6] - 公司资产负债率从2024年的44.26%预计将逐步下降至2027年的34.2%，财务结构持续优化[3][10]

核心观点 - 欧美强化对俄制裁推动本周油价上涨，地缘风险进入释放期，预计未来油价保持震荡趋势 [5][10] - 气温下降导致供暖需求增加，动力煤供应趋紧，煤价宽幅上涨 [5][11] - 欧盟拟于2027年起全面禁止俄罗斯天然气，本周天然气价格上行 [5][15] - 国内油气增储上产政策持续，油服行业景气度有望维持 [17] 投资策略 原油 - 全球油气资本开支自2014年高位减少近22%，2021年为3510亿美元，供给增速减缓 [9] - OPEC+未来一年暂无进一步增产计划，美国原油产量增速有望减缓，未来一年原油整体供给增量有限 [9] - 本周Brent原油现货价63.48美元/桶，环比+1.25%；WTI原油现货价59.31美元/桶，环比+1.75% [5][10] - 建议关注中国海油、中国石油、中国石化等受益于原油价格中高位震荡的公司 [10] 动力煤 - 本周秦皇岛港动力煤（Q5500）市场均价757.9元/吨，环比+4.84% [5][11] - 国内重点电厂煤炭日耗量484万吨，环比+12.56%；库存11778万吨，环比-0.32% [5][11] - 主产地部分煤矿因安全检查减产停产，动力煤供应趋紧，环渤海九港库存2397万吨，环比+0.71% [5][11] - 建议关注中国神华、陕西煤业、广汇能源等动力煤生产企业 [12][13] 双焦 - 京唐港山西主焦煤报价1760元/吨，环比+2.92%；日照准一焦炭报价1480元/吨，环比持平 [5][14] - 全国247家钢厂日均铁水产量239.85万吨，环比-0.43%，下游焦钢企业对焦煤刚需仍存 [5][14] - 我国低硫优质主焦煤资源有限，结构性稀缺明显，建议关注淮北矿业、平煤股份等焦煤生产企业 [14] 天然气 - 欧盟成员国就在2027年底前禁止俄罗斯天然气达成立场共识，将于2028年1月1日实施全面禁令 [5][15] - 本周NYMEX天然气均价3.41美元/百万英热，较上周+13.0%；英国IPE天然气均价10.76美元/百万英热，较上周-0.9% [5][15] - 欧盟将天然气价格上限设定为每兆瓦时180欧元，可能加剧市场流动性紧张局面 [16] 油服 - 2023年三大油资本开支合计5833亿元，相比2018年复合增速为4.9%，中海油资本开支复合增速高达13.1% [17] - 2025年9月全球活跃钻机数量1812台，环比+19台；中东地区活跃钻机数量511台，环比+10台 [5][17] - 国内增储上产政策将继续推动，资本开支保持高位有望维持油服行业景气度 [17] 主要能源价格变化情况 - 本周华创化工行业指数68.29，环比-0.66%，同比-21.66% [19] - 行业价差百分位为过去10年的0.00%，环比-0.54%；行业价格百分位为16.34%，环比-0.23% [19] - 行业库存百分位为过去5年的84.08%，环比-0.72%；行业开工率68.57%，环比+0.47% [19] 原油市场分析 - 2025年9月OPEC组织原油产量28.44百万桶/天，环比+1.88% [28] - 美国当周原油产量13.63百万桶/天，环比-0.05%；美国原油钻机数量420部，环比+2部 [32] - 美国炼油厂周度开工率88.60%，环比+2.90 PCT；美国原油库存831.4百万桶，环比-14.2万桶 [32] 煤炭市场分析 - 本周晋陕蒙坑口煤均价环比+5.09%，陕西动力块煤Q6000报705元/吨，环比上升6.82% [74] - 伊金霍勒坑口Q5500电煤报591元/吨，环比上升7.45%；翼城坑口Q6000贫煤报665元/吨，环比上升1.37% [74] - 防城港印尼煤Q3800报价490元/吨，环比+2.08%；国际煤炭纽卡斯尔Q6000FOB均价环比-0.48% [76] 天然气市场分析 - 2024年全球液化天然气供应量4190bcm，增长2.5%；美国LNG出口预计2025年增长14% [103] - 美国天然气库存3808Bcf，较上周+87Bcf；欧洲天然气库存3417Bcf，较上周-4Bcf [104][105] - 欧洲天然气进口量214.18Bcf，较上周+7.17Bcf；自俄罗斯进口天然气13.63Bcf，依赖度为6% [105]

投资评级与目标价 - 报告对涪陵榨菜的投资评级为“推荐”，并予以维持 [1][5] - 报告给出的目标价为15.8元，对应2026年21倍市盈率估值 [2][5] - 当前股价为12.85元，总市值为148.28亿元 [2] 核心财务表现与预测 - 2025年前三季度实现营业收入20亿元，同比增长1.8%，归母净利润6.7亿元，同比增长0.3% [5] - 2025年第三季度单季实现营业收入6.9亿元，同比增长4.5%，归母净利润2.3亿元，同比增长4.3% [5] - 预测公司2025年至2027年营业收入分别为24.68亿元、26.02亿元、27.64亿元，同比增速分别为3.4%、5.4%、6.2% [1][9] - 预测公司2025年至2027年归母净利润分别为8.25亿元、8.69亿元、9.22亿元，同比增速分别为3.2%、5.4%、6.0% [1][9] - 预测公司2025年至2027年每股收益（EPS）分别为0.71元、0.75元、0.80元，对应市盈率（P/E）分别为18倍、17倍、16倍 [1][5][9] 2025年第三季度经营分析 - 单季营收在较高基数背景下实现4.5%的正增长，主要得益于需求端相对平稳、新品与新渠道的带动以及市场推广费用投入的效果显现 [5] - 单季毛利率为52.9%，同比下降3.2个百分点，主要因青菜头成本红利结束、公司适当增加促销以及性价比产品和新品占比提升 [5] - 单季销售费用率为18.1%，同比增加0.8个百分点，主要因公司持续强化市场推广动作 [5] - 单季归母净利率为33.9%，同比基本持平，但扣非归母净利率为29.2%，同比下降3.1个百分点 [5] - 截至2025年第三季度末，公司应收账款为1.21亿元，环比第二季度减少0.04亿元，保持在较好水平 [5] 战略举措与未来展望 - 公司决定终止发行股份及支付现金购买味滋美资产的计划，但报告认为此举不会对公司的现有业务和战略发展造成重大不利影响，公司长期拓品类的战略方向不变 [5] - 公司当前战略重点在于夯实基础、开拓创新，一方面增加性价比产品，聚焦细分场景与规格以夯实榨菜主业基本盘；另一方面在新品与新渠道上更加积极主动 [5] - 新渠道拓展包括与盒马开发嘎吱脆萝卜干，在山姆上线双拼组合装榨菜；新品开发包括推出外婆菜、肉末豇豆、老重庆杂酱等，更加迎合市场消费趋势 [5] - 报告认为，若公司经营趋势延续，新品与新渠道能进一步打开增长空间，公司有望重回增长轨道 [5]

行业投资评级 - 行业投资评级为"推荐（维持）" [1] 核心观点 - 新材料板块本周跑输大盘但跑赢基础化工板块，Wind新材料指数周变动2.81%，而沪深300指数周变动3.24% [9] - 锂电排产超预期旺季持续，10月电池排产在9月高基数上环比增幅10%，Top20电池厂电池排产环比增幅超20%，行业平均开工率接近90% [11] - 化工行业处于盈利和估值双底，2024年化工行业ROE和PB分别回落至6.19%和1.77，2025Q1的ROE-PB（季度年化）回升至7.55%和1.85 [12] - 2025年有望成为人形机器人的量产元年，远期市场空间有望达到10万亿级别 [75] - 新材料划分为四类：技术壁垒高且被海外垄断的、下游高增速的、产业链内迁带来国产替代的、内卷降价后性价比提升的 [19] 行业更新 - 本周价格上涨的品种为：6F（+20.25%）、PLA（+4.65%）、氧气（+0.24%）；跌幅较大的品种为：EVA（-1.77%）、废油脂生物柴油（-0.79%）、金属硅（-0.42%） [9] - 印尼拟自2026年起要求从雅加达和巴厘岛起飞的国际航班使用1%的可持续航空燃料（SAF）混合燃料，目标到2035年将SAF混合比例逐步提高至5% [10] - 我国到2035年风电和太阳能发电总装机容量力争达到36亿千瓦，非化石能源消费占比达到30%以上 [11] - 八部门印发《汽车行业稳增长工作方案(2025-2026年)》，支持汽车以旧换新、新能源城市公交车及动力电池更新 [15] - IDC预测2029年全球机器人市场规模将突破4000亿美元，中国市场将占据近半份额，2024年全球商用服务机器人出货量已突破10万台 [16] - 最严动力电池安全令落地，2026年7月1日起强制执行新国标，要求电池系统在热失控后"不起火、不爆炸" [5] 交易数据 - 本周华创化工行业指数68.29，环比-0.66%，同比-21.66% [20] - 行业价格百分位为过去10年的16.34%，环比-0.23%；行业价差百分位为过去10年的0.00%，环比-0.54% [20] - 行业库存百分位为过去5年的84.08%，环比-0.72%；行业开工率为68.57%，环比+0.47% [20] 新材料子板块基本面跟踪 新能源材料 - 10月锂电池行业排产数据再度超预期，电池排产环比增幅10%，其中储能电芯占比超过40% [31] - 2024年国内新能源车销量达到1286.6万辆，同比增长35.5%，占国内汽车销量的40.9% [32] - 天目先导投资40亿元建设新一代高端硅碳负极材料生产基地，一期投资10亿元，建设年产1万吨高端硅碳负极材料生产线 [33] - 比亚迪台州弗迪新能源动力电池项目计划投资88亿元，达产后有年产22GWh新能源汽车动力电池的能力 [33] - 9月国内新能源车销量160.4万辆，动力锂电池装机量76GWh，动力及储能电池产量151.2GWh，其中磷酸铁锂占比82% [51][52][59] 消费电子材料 - 2025年第二季度中东智能手机出货量同比增长15%，达到1320万部 [66] - 2024年国内智能手机销量为12.47亿台，同比+8.2% [67] - IDC预计到2029年全球智能眼镜市场出货量将突破4000万台，中国市场份额五年复合增长率（2024-2029）将达到55.6% [68] - 9月中国智能手机产量1.23亿台，台股MLCC营收同比+9.41% [73] 机器人前沿材料 - 特斯拉Optimus人形机器人试生产线亮相，马斯克称年底数千台将入驻工厂，目标在四年内实现每年生产一百万台 [72] - 宇树机器人推出新一代仿生人形机器人Unitree H2，新增仿生人脸设计，身高180厘米、体重70公斤 [76] - 亚马逊计划在2033年前以机器人取代超60万工人岗位，预计到2027年可减少约16万个美国岗位 [76] 其他子板块 - 氢能：北京市推进氢能基础设施建设，积极谋划绿氢输送管道，打造跨区域氢能运输廊道 [17] - 半导体材料：美政府或正讨论按芯片数量对进口产品征税，要求国产芯片与进口芯片数量相等 [17] - 合成生物学：韩国国会通过《合成生物学促进法案》，将合成生物学确立为国家核心技术 [17] - 可降解&再生塑料：欧盟拨1.18亿美元ETS配额支持航空采购SAF [18]

投资评级与目标 - 报告对平安银行的投资评级为“推荐”（维持）[2] - 目标价为16.61元[2] 核心财务表现 - 2025年1-9月实现营业收入1,006.68亿元，同比下降9.8%（上半年同比下降10.0%），降幅收窄[2] - 2025年1-9月归母净利润383.39亿元，同比下降3.5%（上半年同比下降3.9%），降幅收窄[2] - 第三季度单季营收同比下降9.2%，净利息收入环比增长1.5%[6] - 前三季度净利息收入同比降幅收窄至8.3%（上半年同比降幅9.3%）[6] - 前三季度信用及其他资产减值损失同比下降18.8%，对利润形成支撑[6] 业务规模与结构 - 截至三季度末，贷款总额较上年末增长1.3%[6] - 企业贷款余额较上年末增长5.1%，第三季度环比增长0.4%[6] - 个人贷款余额较上年末下降2.1%，但降幅持续收窄，环比第二季度增长0.2%[6] - 住房按揭贷款较上年末增长8.1%，信用卡应收账款、消费贷和经营贷余额分别较上年末下降7.9%、3.0%和3.0%[6] 息差与盈利能力 - 第三季度单季净息差为1.79%，环比回升3个基点[6] - 第三季度单季贷款收益率环比下降8个基点至3.84%[6] - 第三季度单季计息负债成本率环比下降13个基点至1.61%[6] - 第三季度单季吸收存款平均付息率环比大幅下降12个基点至1.59%[6] 财富管理与中间业务 - 前三季度财富管理手续费收入39.79亿元，同比增长16.1%[6] - 代理个人保险收入12.37亿元，同比大幅增长48.7%[6] - 代理理财和代理基金业务同比分别增长12.8%和6.7%[6] - 私行客户数较上年末增长6.7%至10.33万户，零售AUM较上年末增长0.5%[6] 资产质量 - 三季度末不良贷款率1.05%，与二季度末持平，较上年末下降1个基点[2][6] - 第三季度单季年化不良贷款净生成率1.14%，环比下降0.2个百分点[6] - 零售贷款不良率1.24%，较上年末下降15个基点，较二季度末下降3个基点[6] - 信用卡不良率较上年末下降31个基点至2.25%[6] - 对公贷款不良率0.86%，较上年末上升16个基点[6] - 对公房地产贷款不良率2.20%，较上年末上升0.41个百分点[6] - 拨备覆盖率229.60%，较二季度末下降8.9个百分点[2] 财务预测 - 预计2025年归母净利润同比增速为-2.6%，2026年为1.7%，2027年为5.3%[7] - 预计2025年营业收入同比增速为-7.5%，2026年为3.1%，2027年为4.1%[8] - 当前估值对应2025年市净率0.491倍，近5年平均市净率约0.78倍[7]

9月CPI数据表现 - 9月CPI同比3.0%，低于预期的3.1%，前值为2.9%[1] - 9月核心CPI同比3.0%，低于预期的3.1%，前值为3.1%[1] - 9月CPI环比0.3%，低于预期的0.4%，前值为0.4%[1] - 9月核心CPI环比0.2%，低于预期的0.3%，前值为0.3%[1] 环比分项结构特征 - 核心商品价格环比涨幅从0.3%降至0.2%，二手车价格下跌0.4%（前值+1%）[2] - 主要住所租金环比从0.3%降至0.2%，业主等价租金环比从0.4%降至0.1%，为2021年1月以来最小涨幅[2] - 超级核心服务价格环比持平于0.3%，酒店住宿涨幅从2.3%收窄至1.3%[2] - 能源价格环比从0.7%升至1.5%，汽油价格上涨4%[28] 通胀趋势与原因分析 - 美国CPI同比从1月的3.0%降至4月低点2.3%，随后反弹至9月的3.0%[9] - 核心CPI同比从1月的3.3%降至3-5月低点2.8%，随后反弹至9月的3.0%[9] - 有效关税税率从2月的2.3%升至7月的9.5%，但低于初期预期的20%以上[10] - 关税涨价效应在核心商品价格中已体现接近90%，剩余影响对整体CPI约0.1个百分点[11] 未来展望与货币政策含义 - 预计美国通胀已阶段性见顶，四季度CPI同比维持在3%左右，明年二季度CPI同比和核心CPI同比分别约2.5%和2.8%[18] - 美联储可能在10月和12月各降息25个基点，但明年上半年降息节奏可能放缓[19]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 税期叠加北交所打新冻结资金扰动或增加，至 11 月底“利率调整兜底条款”过渡期临近且存单到期规模偏大，存单发行或仍有诉求，短期或维持高位震荡状态；供给端 10 月以来发行意愿强且后续仍有诉求，需求端 10 - 11 月季节性配置有限，资金面或有短暂扰动但大幅收紧风险有限；存单或延续偏高震荡，1y 国股行存单大致在 1.65 - 1.7%附近波动，1.7%以上提价压力可控，可择机布局 [2][50] 根据相关目录分别进行总结 供给：净融资增加，期限结构拉长 本周（10 月 20 日至 10 月 26 日）存单发行规模 9632.40 亿元，净融资额 3453.50 亿元；国有行和股份行发行占比上升，城商行和农商行发行占比下降；1Y 存单发行占比上升，存单发行加权期限抬升至 7.08 个月；下周（10 月 27 至 11 月 2 日）到期规模 5643.10 亿元，周度环比减少 528.0 亿元，到期集中在国有行和股份行，6M、1Y 存单到期金额较高 [2][5] 需求：理财与其他产品类为二级配置主力，一级市场募集率上升 二级配置机构中，理财与其他产品类为二级市场配置主力，周度净买入分别为 521.16 亿元和 582.77 亿元，城商行净卖出下降；一级发行方面，全市场募集率（15DMA）上升至 87%左右，城商行和股份行募集率上升，国有行募集率下降 [2][15] 估值：存单一级小幅提价，二级收益率小幅震荡 一级定价方面，1y 国股行存单加权发行利率在 1.68%附近，1M 品种较上周下行 1bp，6M、9M 维持不变，1Y 上行 1bp，3M 上行 2bp；股份行 1Y - 3M 期限利差下行 1bp，在历史分位数 18%的位置；1Y 期城商行与股份行利差走扩，农商行与股份行利差收窄；二级收益率方面，AAA 等级存单收益率小幅震荡，1M 品种较上周下行 1bp，3M、6M、9M 维持不变，1Y 上行 1bp，上行至 2019 年以来 8%的历史分位数水平；AAA 等级 1Y - 3M 期限利差上升至 20%的历史分位数水平 [2][21][31] 比价：中短票与存单价差继续压缩 1yAAA 等级存单收益率与 DR007:15DMA 资金价差、与 R007:15DMA 资金价差走扩；1y 国债收益率上行，存单与国债价差收窄，分位数下降；存单与国开价差收窄，分位数下降；AAA 中短票与存单价差收窄，分位数下降 [2][38]

行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐”（维持）[1] 核心观点 - 银行业需在“十五五”规划背景下进行战略升级，发展思路需跳出传统“规模增长”和“周期博弈”的旧框架，紧紧围绕服务中国式现代化这一核心 [7] - 战略升级涵盖两大维度：一是从“存贷中介”升级为国家战略的坚定执行者和资源调配枢纽；二是从“盈利主体”升级为“稳健运营的基石” [2][3][7] 战略升级方向一：服务国家战略 - 持续做好“五篇大文章”（科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融），成为产业升级的“助推器”，目前大部分银行仍处在探索阶段 [2] - 紧跟“高水平对外开放”战略，深耕跨境金融，为企业“走出去”和“引进来”提供全链条、本外币一体化的综合金融服务 [2] - 助力上海、香港国际金融中心建设，在人民币国际化进程中积极拥抱新兴金融业态，并同步升级自身的合规与风险系统 [2] 战略升级方向二：保障金融安全 - “十五五”规划高度重视金融系统安全，需时刻谨记金融工作的政治性、人民性，把握防风险、强监管、促高质量发展的工作主线 [3] - 银行需要在积极向实体经济让利、降低融资成本的同时，保持自身的健康性和可持续盈利能力，倒逼其从粗放式规模增长转向精细化管理和风险定价 [3] - 随着金融开放深化，中资银行在提升全球资源配置能力的同时，需将金融安全置于首位，加强跨境资本流动的风险管理 [3] 市场表现与数据 - 报告期内（2025/10/20-2025/10/26），申万银行指数周涨1.40%，跑输沪深300指数1.84个百分点 [7] - 同期，主要市场指数表现如下：沪深300上涨3.24%，上证综指上涨2.88%，创业板指数上涨8.05% [7] - 沪深两市主板A股日均成交额为11,408.02亿元，较上周下降19.66%；截至10/23两融余额为24,510.45亿元，较上周上涨0.89% [7] - A股银行板块周涨幅前列的银行包括：农业银行（4.86%）、邮储银行（4.72%）、交通银行（3.58%）[13] - H股银行板块周涨幅前列的银行包括：农业银行（7.87%）、邮储银行（6.38%）、渤海银行（6.19%）[14] 投资建议与关注标的 - 投资建议重视银行板块配置机会，逻辑基于中长期资金入市和公募基金改革，银行整体仓位有所提升但欠配幅度仍然较大 [8] - 推荐两条主线：一是红利策略，关注股息率高、资产质量有较高安全边际的银行，推荐国有大行（A+H）及稳健股份行如招商银行、中信银行、兴业银行，以及区域优质中小行如江苏银行、沪农商行、渝农商行，同时关注低估值股份行ROE提升机会如浦发银行 [8] - 二是经济结构转型背景下，关注客群扎实、风控优秀的银行，若政策有效促动经济结构转型并带动地产和消费回暖，其基本面和估值有更大弹性，建议关注招商银行、宁波银行、中信银行、重庆银行、常熟银行、瑞丰银行、平安银行 [8]