投资评级与核心观点 - 投资评级：买入（维持）[5] - 核心观点：361度2025年第四季度线下流水同比增长约10%，超品店拓店进度好于预期，公司通过产品创新与渠道升级持续提升品牌力，预计未来几年业绩将保持稳健增长[5][7] 公司经营与财务表现 - 2025年第四季度运营稳健：主品牌线下渠道零售额录得约10%正增长，童装品牌线下渠道零售额录得约10%正增长，电子商务平台整体流水录得高双位数正增长[7] - 历史及预测财务数据：2024年营业收入为100.735亿元（人民币，下同），同比增长19.59%；归母净利润为11.486亿元，同比增长19.47%[6]。预计2025-2027年营业收入分别为115.400亿元、131.132亿元、147.739亿元，同比增长率分别为14.56%、13.63%、12.66%[6]。预计2025-2027年归母净利润分别为13.151亿元、14.888亿元、16.843亿元，同比增长率分别为14.50%、13.20%、13.13%[6] - 盈利能力指标：预计2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为12.75%、12.60%、12.47%[6]。预计2025-2027年净利率稳定在11.4%[8] - 估值水平：基于预测，2025-2027年市盈率（P/E）分别为8.44倍、7.45倍、6.59倍[6] 产品创新与品牌建设 - 新品发布：近期发布了多款搭载新科技的产品，包括全新竞速跑鞋飞燃5系列、全新缓震越野跑鞋凌刺1代、Joker 2、翼屏风衣、女子健身产品及儿童户外产品等[7] - 战略合作：1）与康纶航天合作开发冰沁、迅干、灵束等科技应用于跑步产品；2）与天津体院合作打通“教育-科研-产业”全链条生态；3）与亚奥理事会再度续约以延续品牌国际曝光度[7] 渠道拓展与门店进展 - 超品店拓展：截至2025年底，公司在中国内地共开出“超品店”126家，包含105家大装超品店与21家儿童超品店，开店节奏好于预期[7] - 新品牌探索：旗下芬兰户外品牌ONE WAY自焕新出发后，至2025年末门店数量逐步达到6家，该门店模型处于运营验证阶段，验证成功后或于2026年逐步开启新店开拓[7] 市场数据与预测摘要 - 基本市场数据：截至2026年1月14日，收盘价为5.85港元，总市值为120.959亿港元，资产负债率为25.56%[3] - 详细财务预测：报告附录提供了截至2027年的详细损益表、资产负债表、现金流量表预测及各项财务比率分析[8]

核心观点 2026年国内乘用车市场总量承压，预计整体上险量同比下滑2%，但新能源出口有望实现接近100万辆的增长，成为核心增量来源。投资机会将聚焦于结构性方向，包括受补贴退坡影响较小的超豪华车型、具备强产品周期的车企以及海外布局进入收获期的出口业务 [1][3][4] 行业：国内总量承压，增量看新能源出口 - **国内总量承压，预计2026年整体乘用车上险量同比下滑2%**：主要受新能源购置税与以旧换新双补贴退坡、新能源渗透率突破50%后增长放缓影响，政策退坡对低端车影响更大 [4] - **国内新能源增速预计放缓，2026年新能源乘用车上险量预计仅增长6%**：其中纯电(EV)增长4%，插电混动(PHEV)增长8%，增程式(EREV)增长18%，而燃油车上险量预计下滑11% [4][27][28][29] - **换购需求成为影响国内销量的关键因素，2025年换购比例预计已超过50%**：但2026年按5-8年换购周期分析并非换购需求大年，叠加政策退坡，内销表现或较弱 [12][14] - **低端车型销量预计承压**：新能源购置税补贴退坡（对售价45万元以下车型退坡程度为历史最高）和以旧换新补贴由定额改为按车价比例补贴（售价≥16.67万元新能源车/≥15万元燃油车才能享受上限补贴），均对低端车更不友好 [30][32][34] - **2025年市场回顾：批发销量增量多依赖库存及出口**：2025年1-11月乘用车批发销量同比增量为278万辆，其中库存变化贡献135万辆，出口贡献85万辆，国内上险仅贡献58万辆 [9] - **出口成为核心增长引擎，2026年乘用车出口或有望实现接近100万辆的增长**：核心增量预计来自新能源出口，主要逻辑是多家主机厂优质产品、渠道及产能释放 [4] 个股：聚焦结构性机会与强产品周期 - **关注三大结构性投资方向**：1) 受补贴退坡影响较小的超豪华新能源车型（如尊界）；2) 国内强产品周期个股；3) 出口业务进入收获期的车企 [4][7] - **经济型新能源赛道（5~20万元）市场空间大，但竞争激烈**：该市场年上险超1000万辆，新能源渗透率仍有提升空间，呈现“一超多强”格局（比亚迪占头部，但吉利、零跑、小鹏等使集中度下滑），主机厂竞争核心在于产品力与成本管控能力 [4] - **中高端新能源赛道竞争更拥挤，强产品力车型有短期破局机会**：该市场新能源渗透率已处较高水平（尤其SUV），持续热销需依赖品牌力 [4] - **建议关注的具体公司**：1) 受国内弱景气度影响小、盈利弹性较大的尊界（江淮汽车）；2) 有望通过结构性机会或车型周期穿越弱景气度的吉利汽车、长城汽车、零跑汽车、小米集团-W [4] - **对具备强产品周期的车企，AI技术革命可能带来估值重塑**：若特斯拉FSD等技术产生革命性变化，推动Robotaxi等应用大规模落地预期增强，AI布局领先的主机厂（如小鹏汽车、理想汽车、赛力斯）或迎来估值重塑，但这需配合强产品周期及乐观行业预期 [4] 出口市场展望 - **2025年出口特征：新能源与非俄市场贡献主要增量**：2025年1-11月出口同比增速为18.8%，其中新能源出口增速约100%，燃油车出口下滑；俄罗斯市场占比下滑，非俄市场占比提升；比亚迪是主要拉动者，贡献显著增量 [37][39][42][45] - **欧洲市场是2026年新能源出口增量的重要来源**：西欧市场规模大（年销量超1000万辆），2025年1-11月新能源渗透率30%，仍有提升空间；欧盟2050年气候中和目标明确，且德国、英国、法国、西班牙、意大利等国2026年新能源补贴政策预计持续或新增，为增长提供政策基础 [46][47] - **中国主机厂加速欧洲市场布局，2026年份额有望提升**：比亚迪2025年底欧洲销售网点预计达1000家，2026年底前计划翻倍，并计划在匈牙利投产；吉利、长安、零跑、小鹏等也在加速渠道、产品和本地化产能布局 [50][52] - **亚太市场（东南亚及大洋洲）政策支持延续，但本地化要求提升**：泰国、澳大利亚2026年预计仍提供新能源车补贴或税收优惠；但印尼、泰国等地提升本地化生产要求，例如印尼2026年将不再批准新的整车进口许可 [53][57][59]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 信贷需求持续偏弱，12月新增贷款同比略微少增，个贷和对公贷款呈现不同态势，信贷需求可能长期偏弱 [2] - M1增速延续回落，M2增速较上月末回升，12月社融增速延续回落，2026年社融增速或继续回落 [2] - 建议关注3 - 5Y资本债票息，博弈长债波段机会，挖掘多资产机会 [2] 根据相关目录分别进行总结 12月金融数据事件 - 1月15日下午央行披露12月金融数据，新增贷款9100亿元，社融增量2.21万亿元；12月末，M2达340.3万亿，YoY +8.5%；M1 YoY +3.8%；社融增速8.3% [1] 信贷情况 - 信贷需求偏弱，12月新增贷款同比少增，个贷-916亿，对公+1.07万亿；个贷短期和中长期均同比大幅少增，反映居民主动去杠杆，消费及按揭信贷需求皆弱；对公短贷、中长期贷款及票据融资情况反映用其冲信贷规模；财政和行业因素使信贷需求可能长期偏弱 [2] M1和M2情况 - 央行自2025年1月启用新口径M1，12月末新口径M1增速3.8%，较上月末下降1.1个百分点，9月末以来持续回落；1 - 9月M1增速回升有股市回暖及同比基数走低原因，Q4同比基数回归正常后M1增速明显回落；12月末M2增速8.5%，较上月末回升0.5个百分点 [2] 社融情况 - 12月份社融增量2.21万亿，同比明显少增，少增主要来自政府债券净融资；12月末社融增速环比下降0.2个百分点至8.3%；展望2026年，预计新增贷款同比小幅少增，政府债券净融资同比扩大，社融增量同比接近，社融增速小幅回落，2026年末社融增速7.4%左右 [2] 债市投资建议 - 2025年下半年以来债市走势受机构行为主导，理财规模增长有望增配3Y以内信用债和通过摊余成本定开债基等配置5Y信用债，银行负债成本下行有望支撑10Y以内政府债券；预计一季度30Y国债活跃券收益率缓慢重回2.2%左右，股市强势使交易盘短期内不会买回超长债，超长债大机会需等待机构股市预期显著回落及政策利率下调；建议配置3 - 5Y资本债获取票息，超长债搓波段，挖掘多资产机会 [2]

核心观点 - 报告对四家公司进行了点评或首次覆盖，核心观点均看好其未来发展前景，并给出了“增持”或“买入”评级 [7] - 潮宏基2025年业绩预告显示归母净利润高增，门店扩张加速，品牌势能持续释放 [2][8] - 巴比食品作为连锁包点龙头，通过内生外延双轮驱动全国化扩张，并推出新堂食店型培育增长新曲线 [4][11] - 民士达的芳纶纸产品在商业航天、电网改造及数据中心等领域需求前景广阔，公司产能建设稳步推进 [3][15] - 纳科诺尔在干法电极及固态电池核心设备领域取得技术突破，已成功交付太空电源相关院所，并设立海南区域总部推进全球化布局 [6][20] 潮宏基 (002345.SZ) 点评 - **业绩高增长**：公司发布2025年业绩预告，预计实现归母净利润4.36-5.33亿元，同比增长125%-175%，扣非净利润4.21-5.15亿元，同比增长125%-175% [2][8] - **剔除商誉减值影响后业绩更佳**：公司在第三季度末计提商誉减值准备1.71亿元，剔除该影响后，预计年度归母净利润达6.07-7.04亿元 [2][8] - **门店扩张提速**：截至2025年底，潮宏基珠宝门店总数达1668家，年内净增163家，其中2025年第四季度净增69家，较第三季度的59家进一步提速 [2][8] - **品牌定位与战略**：公司定位东方时尚珠宝，打造年轻化品牌，围绕“非遗”、“串珠”与“流行”三大差异化类别深耕，品牌势能持续释放有望打开业绩空间 [2][9] - **盈利预测**：预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.82/6.99/8.69亿元，同比增速分别为149%/45%/24% [9] 巴比食品 (605338.SH) 首次覆盖 - **行业龙头地位**：公司是连锁早餐包点领军品牌，门店总数从2016年的2074家稳步扩张至2025年上半年的5685家 [4][11] - **市场规模与格局**：2024年全国包点市场规模为704亿元，预计2025年同比增长5.1%至740亿元，行业现存门店数预计在15万家以上，竞争格局分散，2022年包点CR5仅为5.1%，公司规模最大，整合空间广阔 [4][12][13] - **全国化扩张策略**：面对行业全国化发展缓慢的挑战，公司采取内生开店与外延并购双轮驱动策略稳步推进全国化 [4][13] - **新增长曲线**：公司推出新堂食店型，切入小吃快餐赛道，对标区域品牌超意兴，预计华东和华中区域堂食店开店空间为1437-2416家 [4][13] - **团餐业务**：我国团餐市场规模大，公司积极开拓新零售渠道，未来团餐业务有望稳健增长 [4][13] - **盈利预测**：预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.84/3.20/3.57亿元，同比增速分别为+2.8%/+12.7%/+11.6% [14] 民士达 (920394.BJ) 点评 - **商业航天需求驱动**：中国在2025年12月底向国际电联（ITU）提交了新增20.3万颗卫星的频率与轨道资源申请，覆盖14个星座，芳纶纸在航天领域因高强度、轻量化、耐热阻燃、绝缘等优势应用潜力广阔，公司有望受益 [3][15] - **变压器需求旺盛**：北美缺电、欧洲电网老化背景下，中国变压器出海空间广阔，叠加数据中心变压器需求旺盛，有望带动公司芳纶纸需求 [3][16] - **出口数据佐证**：2025年前11个月，中国变压器出口额增长至439.95亿元，同比增长47% [17] - **固态变压器应用**：公司的绝缘材料已切入固态变压器领域并与多家国内外头部客户达成合作或接洽，部分已导入应用 [17] - **产能建设**：公司募投的1500吨产线已于2025年6月进入试生产阶段，截至2025年9月30日，该产线开机率约为50%，产能储备相对充足 [3][18] - **下游应用拓展**：公司积极推动芳纶纸向体育等消费级市场延伸，例如推出了采用芳纶材料的AirVita系列匹克球拍 [18] - **盈利预测**：预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.43/1.81/2.30亿元 [18] 纳科诺尔 (920522.BJ) 点评 - **干法电极设备技术领先**：作为干法电极智能装备引领者，公司成功推出性能达国际领先水平的干法电极设备，已为国内外几十家电池与整车企业提供设备，应用于动力电池、固态电池、储能等多个场景 [6][20] - **成功交付太空电源院所**：在航空电池领域，公司的干法电极设备已经成功出货交付太空电源相关院所 [6][20] - **固态电池核心设备进展**： - **锂带压延设备**：可将锂带轧制成3-20μm厚度的超薄锂膜，已交付客户以加快推进量产化进程 [21] - **等静压设备**：设计压力达600MPa，正在加快高压验证测试，是解决全固态电池固-固界面接触的关键设备 [21] - **固态电解质转印设备**：已成功交付客户，为产业链前沿创新提供关键支撑 [21] - **全球化与研发布局**：公司在海南设立区域总部，承载全球销售、国际贸易结算及国际售后服务核心功能，同时在河北总部建设的-60度露点高标准固态电池实验室计划近期投入使用，以提升国际竞争力与技术研发实力 [6][22] - **盈利预测**：预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.99/1.59/2.30亿元 [22]

投资评级与核心观点 - 报告对民士达(920394.BJ)维持“买入”投资评级 [5] - 核心观点：商业航天及变压器或迎来加速发展期，芳纶纸需求动能有望进一步释放 [5] - 公司基本盘产品芳纶纸地位领先且加速国产替代，在航空航天、电网改造、数据中心等领域高增长值得期待，国际客户验证和国产大飞机持续交付有望延续蜂窝芯材芳纶纸的高增长态势 [7] 公司基本数据 - 截至2026年1月15日，公司收盘价为53.00元 [3] - 公司总市值为7,751.25百万元，流通市值为7,694.16百万元 [3] - 公司总股本为146.25百万股，资产负债率为22.03%，每股净资产为5.31元/股 [3] 下游需求驱动力分析 - **商业航天需求**：中国在2025年12月底向ITU提交了新增20.3万颗卫星的频率与轨道资源申请，覆盖14个卫星星座，芳纶纸在航天领域应用潜力广阔 [6] - 芳纶纸因其高强度、轻量化、耐热阻燃、耐冲击及绝缘性等优势，广泛应用于火箭发动机壳体、飞机机身、卫星结构件、太阳能电池板等航空航天领域 [6] - 例如，美国三叉戟2战略导弹第三级火箭发动机壳体采用的对位芳纶/环氧树脂复合材料相比玻纤/环氧树脂复合材料可实现30%~40%的减重 [6] - **电力设备需求**：北美缺电、欧洲电网老化背景下，中国变压器出海空间广阔，叠加数据中心变压器需求旺盛，有望带动公司芳纶纸需求 [6] - 美国爱迪生电气协会（EEI）预测，未来五年美国电力行业计划投资超1.1万亿美元用于电网升级与扩建，2025年一年的支出预计达2079亿美元 [6] - 2025年前11个月，中国变压器出口额增长至439.95亿元，同比增长47% [6] - 公司绝缘材料已切入固态变压器领域并与多家国内外头部客户达成合作或接洽，部分已导入应用 [6] 公司运营与业务拓展 - 公司产能建设稳定推进，募投1500吨产线已于2025年6月进入试生产阶段，截至2025年9月30日，该产线开机率约为50% [6] - 公司积极推动多元化下游应用拓展，亮相意大利线圈及电机展览会，聚焦电机、变压器等领域的新材料应用 [6] - 公司将自主研发的AirVita系列匹克球拍向高校推广，体现公司芳纶纸正向体育等消费级市场延伸 [6] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.43亿元、1.81亿元、2.30亿元 [6] - 预计公司2025-2027年营业收入分别为5.01亿元、6.35亿元、8.05亿元，同比增长率分别为22.74%、26.90%、26.63% [9] - 预计公司2025-2027年归母净利润同比增长率分别为41.91%、26.93%、27.00% [9] - 预计公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.98元、1.24元、1.57元 [9] - 预计公司2025-2027年市盈率（P/E）分别为54倍、43倍、34倍 [6] - 预计公司2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为17.23%、18.67%、20.00% [9]

报告投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [5][7][54] 报告核心观点 - 巴比食品作为连锁早餐包点龙头，正通过内生开店与外延并购双轮驱动全国化扩张，同时新推出的堂食店型有望切入小吃快餐赛道，培育新的增长曲线，未来成长空间广阔 [5][6][9] 公司基本情况与市场地位 - 公司是连锁早餐包点的领军品牌，旗下“巴比馒头”品牌创立于2003年，专门从事包子、馒头等中式面点食品的研发、生产和销售 [6][13] - 公司采用“连锁门店销售为主，团体供餐销售为辅”的模式，产品覆盖自产面点、自产馅料及外采食品三大系列 [6][13] - 门店总数从2016年的2074家稳步扩张至2025年上半年的5685家 [6][13] - 截至报告日，公司总市值为73.57亿元，总股本为2.3957亿股，资产负债率为19.34% [3] 行业市场分析 - 中国早餐市场刚需特征强，2019年市场规模达1.75万亿元，2015-2019年复合年增长率约7%，其中外食早餐市场规模约7000-8000亿元，占比约45% [6][23] - 中式包点是早餐市场最大品类，占比约39.3% [6][23] - 2024年全国包点市场规模为704亿元，预计2025年同比增长5.1%至740亿元 [6][23] - 行业竞争格局极为分散，2022年包点行业前五名市场集中度仅为5.1%，巴比食品为规模最大的品牌，未来整合空间广阔 [6][30] - 行业分散的原因包括早餐地域化属性突出、口味差异大、进入门槛低、单店销售天花板低、对包点师傅依赖度高以及盈利模式辛苦等 [6][27] 公司成长驱动因素 - **内生+外延双轮驱动全国化扩张**：公司通过内生开店与外部并购并举的方式推进全国化，2021年以来已并购整合多个区域品牌，如湖北的“好礼客”和“早宜点”（461家门店）、江苏的“蒸全味”（122家门店）等 [6][38][39][44] - **新堂食店型打开成长新曲线**：公司推出增设堂食区域的新店型，拓展小笼包、现熬粥、拌面馄饨等品类，切入小吃快餐赛道，定位10-15元客单价，符合高性价比消费趋势 [6][9][45] - **新店型市场空间可观**：对标相似价格带的区域小吃快餐品牌“超意兴”，报告预计公司在华东和华中区域的堂食店开店空间在1437家至2416家之间 [6][47] - **团餐业务稳健增长**：中国团餐市场规模大，2024年超2.4万亿元，行业增速稳定在10%以上，公司团餐渠道2020-2024年收入复合年增长率约30%，2024年营收占比提升至22.7% [6][48] - **产能利用率有望提升**：外延并购与新开拓的团餐定制馅料业务（2025年上半年销售额同比增长90%达3000万元）有助于提升公司各地工厂的产能利用率 [39][48] 财务预测与估值 - **营收预测**：预计公司2025-2027年营业收入分别为19.00亿元、21.39亿元、23.80亿元，同比增速分别为13.69%、12.57%、11.28% [5][7][51] - **净利润预测**：预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.84亿元、3.20亿元、3.57亿元，同比增速分别为2.79%、12.66%、11.57% [5][7][52] - **关键业务假设**： - 特许加盟业务：预计2025-2027年营收分别为14.2亿元、15.9亿元、17.5亿元，同比增速分别为13.7%、12.0%、10.3%，对应加盟门店数量分别为5853家、6343家、6853家 [8][51] - 团餐业务：预计2025-2027年营收分别为4.4亿元、5.0亿元、5.8亿元，同比增速均为15% [8][51] - **盈利能力展望**：随着全国化开店推进、规模效应与产能利用率提升，公司毛利率与费用率有望持续优化，预计毛利率将从2024年的26.71%提升至2027年的28.42% [7][57] - **相对估值**：选取的可比公司（千味央厨、煌上煌、ST绝味）2025年平均市盈率约为50倍，公司当前股价对应2025-2027年市盈率分别为25.88倍、22.97倍、20.59倍，估值具备吸引力 [5][54][55]

投资评级与核心观点 - 投资评级：增持（维持）[5] - 核心观点：潮宏基定位东方时尚珠宝，打造年轻化品牌，抓住年轻人审美偏好，围绕“非遗”、“串珠”与“流行”三大差异化类别持续深耕，品牌势能的持续释放有望打开公司业绩空间[5][6] 公司基本数据与市场表现 - 截至2026年1月14日，收盘价为13.36元，总市值为11,870.53百万元，流通市值为11,587.00百万元[3] - 总股本为888.51百万股，资产负债率为41.91%，每股净资产为3.99元/股[3] 2025年业绩预告与经营亮点 - 2025年预计实现归母净利润4.36-5.33亿元，同比增长125%-175%；扣非净利润4.21-5.15亿元，同比增长125%-175%[8] - 剔除商誉减值准备1.71亿元影响后，预计年度归母净利润达6.07-7.04亿元[8] - 2025年第四季度预计实现归母净利润1.19-2.16亿元，中枢为1.68亿元，环比第三季度剔除商誉影响后的1.57亿元进一步提升[8] - 截至2025年底，潮宏基珠宝门店总数达1668家，年内净增163家，其中第四季度净增69家，较第三季度的59家进一步提速[8] - 公司坚定“聚焦主品牌、延展1+N、全渠道营销、国际化”的核心战略，通过精细化运营和数字化赋能提升品牌核心竞争力，并积极推进线上线下全渠道融合与国际化布局[8] 盈利预测与财务展望 - 预计2025-2027年归母净利润分别为4.82/6.99/8.69亿元，同比增速分别为149%/45%/24%[6][7] - 预计2025-2027年营业收入分别为8,124/10,138/12,438百万元，同比增速分别为24.65%/24.78%/22.69%[7] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.54/0.79/0.98元/股[7] - 当前股价对应2025-2027年市盈率（P/E）分别为25/17/14倍[6] - 预计净资产收益率（ROE）将从2024年的5.49%提升至2027年的19.08%[7][9] - 预计毛利率将稳定在24%左右，净利率将从2024年的2.60%提升至2027年的6.70%左右[9]

报告投资评级 - 投资评级：增持（维持） [5] 报告核心观点 - 报告认为，纳科诺尔作为干法电极智能装备引领者，其干法电极设备已成功交付太空电源相关院所，并在固态电池核心设备领域取得多项技术突破 [5][6] - 随着锂带压延设备进入量产化交付、等静压设备加速高压验证测试以及固态电解质转印设备为客户创新提供支撑，公司有望深度参与全球固态电池产业化进程，成为新能源产业链升级的重要推动者 [6] - 公司通过设立海南区域总部实现全球化战略布局，并计划近期启用河北总部的固态电池实验室，这将有助于提升其国际市场竞争力与技术研发实力，在新能源设备领域抢占先机 [6] - 报告预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.99亿元、1.59亿元、2.30亿元，当前股价对应的市盈率分别为115倍、72倍、50倍 [6][7] 公司业务与技术进展 - **干法电极设备业务**：公司已为国内外几十家电池与整车企业提供干法电极设备，支持应用于动力电池、固态电池、储能及一次电池等多个场景，其设备在航空电池领域已成功出货交付太空电源相关院所 [6] - **固态电池核心设备进展**： - **锂带压延设备**：可将锂带轧制成3-20μm厚度的超薄锂膜，并精确覆合于铜箔表面形成锂金属负极，该设备已交付客户以加快推进量产化进程 [6] - **等静压设备**：采用液态加压方式，设计压力达600MPa，是解决全固态电池中固-固界面接触的关键设备，目前正在加快验证测试 [6] - **固态电解质转印设备**：已成功交付客户，用于实现固态电解质膜与负极极片的精准覆合，提升离子导通率与界面稳定性，为产业链前沿创新提供关键支撑 [6] 公司战略与布局 - **全球化战略**：公司在海南设立纳科诺尔（海南）供应链有限公司作为区域总部，承载全球销售中心、国际贸易结算中心及国际售后服务中心三大核心功能，旨在高效对接全球需求并构建全球快速响应服务网络 [6] - **研发能力建设**：公司在河北总部建设的-60度露点高标准固态电池实验室计划近期投入使用，该实验室将为固态电池关键生产设备提供验证平台，有望加速推进相关设备产业化应用 [6] 财务数据与预测 - **基本数据**：截至2026年01月14日，公司收盘价为72.73元，总市值为11,400.48百万元，流通市值为9,457.62百万元，总股本为156.75百万股，资产负债率为53.32%，每股净资产为6.81元/股 [3] - **盈利预测**： - **营业收入**：预计2025-2027年分别为946百万元、1,220百万元、1,550百万元，同比增长率分别为-10.16%、28.90%、27.02% [7] - **归母净利润**：预计2025-2027年分别为99百万元、159百万元、230百万元，同比增长率分别为-38.95%、60.93%、44.60% [7] - **每股收益**：预计2025-2027年分别为0.63元/股、1.01元/股、1.47元/股 [7] - **盈利能力指标**： - **毛利率**：预计2025-2027年分别为20.17%、21.44%、23.16% [8] - **净利率**：预计2025-2027年分别为10.44%、13.03%、14.83% [8] - **净资产收益率**：预计2025-2027年分别为8.71%、12.46%、15.50% [7][8] - **估值倍数**：基于当前股价，预计2025-2027年市盈率分别为115.40倍、71.71倍、49.59倍，市销率分别为12.05倍、9.34倍、7.36倍 [7][9]

投资评级与核心观点 - 投资评级：买入（维持）[5] - 核心观点：桂冠电力作为大唐集团核心水电平台，通过收购集团西藏公司，实现了从广西向全国乃至世界的区域扩圈，锁定了藏东南水风光一体化大基地项目，开启了新的成长周期，有望成为当下确定性较高且具有较高成长性的水电股[5][9][11] 公司基本情况与战略定位 - 公司是大唐集团旗下唯一水电上市平台，实控人大唐集团持股51.55%，前六大股东合计持股94.31%[5][17] - 截至2026年1月13日，公司总市值为631.38亿元，在大唐集团旗下五家上市公司中市值排名第二[3][21][22] - 公司明确了“资产、市值‘双千亿’”的宏伟目标，新任集团董事长重视水电资产，预计集团将在资本运作、绿色转型与国际化发展方面深耕[5][23] - 2025年12月底，公司公告拟以20亿元现金收购大唐西藏能源开发有限公司等资产，对价1.1倍PB，此举稳固了其水电平台地位，符合“立足广西、面向全国、辐射东盟”的战略目标[5][23] 存量资产分析 - 截至2025年6月底，公司在役控股装机1418万千瓦，其中水电1024万千瓦（占比72%），火电133万千瓦，风电94万千瓦，光伏166万千瓦[7][30] - 公司在广西水电装机919.32万千瓦，占广西统调水电装机的三分之二，这些水电站维持原有核定电价上网，经营业绩基本脱离宏观经济，只与来水有关，是低风险资产[7][13][31] - 龙滩8、9号调峰机组（140万千瓦）扩建在即，八渡水电站（34万千瓦）与怒江松塔水电站有望贡献增量[7][33] - 公司历史上分红慷慨，过去十年（2015-2024年）平均现金分红比例72%，2023-2024年分别现金分红129%、71%[13] 增量资产与成长性 - 通过收购大唐西藏公司，桂冠电力锁定了藏东南清洁能源基地项目，该基地为“水风光一体化”电源，总投资预计超过1500亿元，远超公司2025年9月底512亿元的总资产规模[7][13][44] - 藏东南基地电力预计通过藏粤直流（额定容量1000万千瓦，2029年全面投运）打捆外送广东，年送电量超430亿千瓦时[7][44] - 该基地项目机制或与西电东送类似，采用成本加成形式，预计项目回报率在资本金IRR 7.5%（税后）与全投资IRR 6.5%（税前）之间，收益有保障[6][47] - 量化测算显示，假设80%负债率、1.5%借债成本、15%所得税率，该基地整体年均可为桂冠电力贡献归母净利润约34.46亿元（全投资口径）[47] 行业逻辑与竞争优势 - 在新型电力系统中，优质大水电凭借“终端同质化商品中的少数低成本供给”优势，业绩与宏观经济相关度低（“低协方差”属性），愈发稀缺[8][50] - 水风光一体化基地可发挥水电的出力灵活性，对风光电量进行实时互补，节约调峰储能成本，并共用外送线路，提升利用效率[8][50][52] - 从年度维度看，水风光三种电源发电量可进行季节性互补（如水电汛期在三季度，风电高峰在一四季度），进一步提升外送线路效率[8][52] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为33、38、40亿元[8][11] - 以2026年1月13日收盘价8.01元计算，对应2025-2027年PE分别为19、17、16倍[9][11] - 按70%分红比例测算，2026年业绩对应股息率为4.24%[9][11] - 选取长江电力、华能水电、国投电力、川投能源为可比公司，其2025-2027年平均PE为17、16、16倍，公司估值与行业平均接近[9][11][58]

核心观点 - 地缘政治变局（美国对委内瑞拉、伊朗、俄罗斯的制裁与行动）正在重构全球原油贸易流向，推动油运需求增长并凸显其战略价值，有望开启“油运大时代” [2][7][10] - 生猪养殖行业产能去化逻辑在冬季疫病等因素下逐步加强，猪价悲观预期正在修正，期货市场显示底部抬升确定性较强，或将助力周期反转预期升温 [2][12] - 房地产行业政策支持持续，国常会提出扩大公租房保障范围，央行强调继续实施适度宽松货币政策，多地公积金政策放宽，旨在稳定市场并促进内需 [2][4][25] - 农业板块因多重属性（如对抗型资产溢价、产业逻辑独立、保护农民收入需要、估值处于历史低位）配置价值上升，当前或处于产业逻辑演绎的早期阶段 [21][22] 交通运输（航运）行业 - **地缘变局驱动需求**：美国突袭委内瑞拉进行军事封锁，可能开启新一轮全球地缘政治格局变化，推动全球原油贸易流向重构和合规油运市场扩容 [2][7] - **委内瑞拉原油影响**： - 短期：委油出口因运输封锁受限，原有油贸需求转向中东等合规地区，相当于**19艘VLCC**运力需求 [2][8] - 中期：若美国取消委油制裁，委油海运转向合规市场，相当于**46艘VLCC**运力需求 [2][8] - 长期：若依托特朗普提出的**1000亿美元**基础设施修复资本完成产能修复，委油出口有望达到**240万桶/日**的历史峰值，相当于**141艘VLCC**运力需求 [2][8] - **伊朗原油影响**： - 短期：若内乱升级波及伊油出口，油贸需求转向中东合规供给，相当于**38艘VLCC**运力需求；若美国或以色列袭击伊朗，油运地缘风险溢价抬升 [2][9] - 中长期：若美国解除制裁，伊油出口有望回升至制裁前**240万桶/日（2017年）**峰值，相当于**57艘VLCC**运力需求 [2][9] - **俄罗斯原油影响**： - 若美国加强对俄制裁，俄油部分出口量或被合规替代，可能影响俄油出口**150万桶/日**，相当于**36艘VLCC**运力需求 [10] - 若俄乌冲突结束且西方制裁解除，俄油可能回归欧洲市场，非OPEC+国家填补亚洲市场空缺，量距双增，利好VLCC西油东运，相当于约**68艘VLCC**的需求 [10] - **投资建议**：油运基本面向好叠加地缘催化，建议关注招商轮船、中远海能、招商南油 [10] 农林牧渔行业 - **生猪养殖**： - 近期猪价震荡偏强收至**12.7元/kg**，但第三方机构（涌益）数据显示2025年12月产能去化幅度环比放缓（**+0.36%**） [2][12] - 当前出栏均重仍处**128kg**左右高位，预计后续猪价承压，叠加冬季疫病影响，产能去化逻辑逐步加强 [2][12] - 生猪期货继续低位回暖，多头排列、底部抬升确定性较强，或将助力周期反转预期升温 [2][12] - 行业政策转向“保护农民权益与激活企业创新”，未来成长股更考量科技含量和兼顾农民利益、模式创新的能力 [13] - 推荐“平台+生态”模式代表德康农牧，建议关注牧原股份、温氏股份、天康生物、邦基科技等 [13] - **肉鸡养殖**： - 行业面临“高产能、弱消费”矛盾，亏损倒逼种鸡场缩减产能 [14] - 受法国主要供种地区禽流感事件影响，法国或全面暂停对中国出口种鸡（2025年国内祖代种鸡更新来源中法国引种占**40%**），父母代种苗价格有望高位上行 [14] - 建议关注两条主线：优质进口种源龙头益生股份；全产业链龙头圣农发展 [14] - **饲料**： - 本周特种水产品价格涨幅明显，如叉尾同比**+37%**、生鱼环比**+9.1%** [15] - 重点推荐海大集团：公司公告拟将**2025-2027年**分红率提升至**50%**以上，并提出**2050年全球销量1亿吨**目标（国内、海外各**5000万吨**） [2][16] - 公司国内资本开支高峰已过，产能利用率提升、格局优化，吨利提升在即；海外布局已超10年，价值链模式已跑通，有望超预期增长 [17] - **宠物**： - 2025年12月宠物行业淘系销售额同比增长**18.5%**，增速较11月略有回升 [2][18] - 2025年城镇犬猫消费市场规模达**3126亿元**，同比增长**4%**；犬猫宠物数量达**1.26亿只**，同比增长**1.8%**；单只宠物消费额为**2475元**，同比增长**2.3%** [20] - 宠物食品线上均价连续3年下滑，2025年下降**2.7%**，行业竞争加剧 [20] - 推荐中宠股份，建议关注佩蒂股份、依依股份、源飞宠物、乖宝宠物 [20] - **农产品**： - 豆粕、玉米、鸡蛋期货价格本周均收涨，其中鸡蛋期货（2603）收**3040**，涨**3%** [21] - 预计2026年第一季度在产蛋鸡存栏量将快速下降 [21] 房地产行业 - **板块行情**：本周房地产（申万）指数上升**5.1%**，跑赢主要大盘指数（上证指数升3.8%） [23] - **市场数据**： - 新房：本周42个重点城市新房合计成交**137万平米**，环比下降**46.7%**；1月累计成交**155万平米**，同比下降**46.6%** [2][24] - 二手房：本周21个重点城市二手房合计成交**206万平米**，环比上升**25.4%**；1月累计成交**214万平米**，同比下降**23.9%** [2][24] - **政策动态**： - 宏观：国常会部署财政金融协同促内需，提出要**扩大公租房保障范围**；2026年央行工作会议强调继续实施**适度宽松货币政策** [2][25] - 因城施策：河南省支持加快发行地方政府专项债券**收购存量商品房用作保障性住房** [4][25] - 公积金：沈阳将首付**15%**政策延至**2026年底**，转公贷款限额由**60%**提至**80%**；成都公积金购房代际互助政策也延至2026年底 [4][25] - **公司动态**： - 2025年12月单月销售金额同比多数下滑：保利发展**121.6亿元**（-18.9%）、招商蛇口**258.4亿元**（-14.5%）、新城控股**13.5亿元**（-57.8%）、中国海外发展**398.3亿元**（-1.0%） [26] - 万科A郁亮因到龄退休辞去董事、执行副总裁职务 [26] - **投资建议**：政策端有望进一步发力推动房地产高质量发展，高品质住宅或将迎来发展浪潮，港资发展商有望迎来价值重估 [27] - 建议关注：华润置地、招商蛇口、新城控股、绿城中国、中国海外宏洋；新鸿基地产、恒基地产、嘉里建设；衢州发展；贝壳；招商积余、华润万象生活 [27]